国家统计局将于近日公布9月及三季度主要宏观经济数据。机构预测，随着供需两端加速回暖，9月工业生产将延续恢复态势，消费持续向上改善，固定资产投资和基建投资累计增速有望“转正”。业内普遍认为，中国经济复苏态势更加明朗，三季度GDP增速将超5%，四季度GDP增速将高于三季度。 浙商证券首席经济学家李超表示，在两个大循环持续利好的作用下，外需向好、内需回暖，9月工业生产将延续恢复态势，预计工业增加值同比增速达6.0%。 投资继续修复。申万宏源宏观高级分析师秦泰表示，地产维持强劲、基建小幅改善，9月投资料仍将高增，预计单月固定资产投资同比增长8.9%，累计同比回升至0.9%左右。李超预计，1-9月整体固定资产投资增速在0.7%左右，较前值修复1个百分点，其中，基建投资累计同比或增长1%，实现正增长。 消费方面，机构认为，由于经济渐进修复、需求企稳向好，居民可支配收入随之提升，消费能力和消费意愿逐步增强，预计社零持续向上改善。 乘联会最新数据显示，9月乘用车市场零售达到191.0万辆，同比增长7.3%，实现连续3个月8%左右的近两年最高增速。“随着社交隔离措施解除(例如电影院重新开放)，叠加汽车销量增长和全国消费促进月活动启动，9月社会消费品零售总额同比增速预计将从8月的0.5%上升至3.0%。”野村中国首席经济学家陆挺说。 机构对于三季度和全年经济走势普遍看好。 中国银行研究院报告指出，2020年三季度，宏观经济景气在二季度“V”字型反转的基础上持续上升。预计三季度中国GDP增长5.1%左右，四季度GDP增速将高于三季度。 “高频数据显示中国经济持续复苏，预计9月主要经济活动指标将持续转好，三季度实际GDP同比增速将从二季度的3.2%升至5.2%。”陆挺指出。 李超认为，三季度经济供给、需求确定性修复。地产投资、净出口支撑较强，制造业投资、消费数据加速改善，预计三季度GDP实际增速达到5.5%。 “从复工复产推进情况和高频数据变动看，中国经济已进入了后疫情时代，各方面经济活动恢复反弹，新的经济增长点加快培育，预计经济运行热度将逐渐上升，后续增长态势更趋明了。”上海证券首席宏观分析师胡月晓说。(记者 班娟娟)
摘要： 实体经济数据： 预计3季度实际GDP增速为5.3%；9月工业增加值增速上行至5.8%；固定资产投资增速转正至0.5%左右；CPI同比为1.8%，PPI同比为-1.8%；社零增速回升至2.5%。 进出口数据： 预计9月出口增速上行至10%，进口增速回升至0左右。 货币信贷数据： 预计9月新增信贷1.8万亿；社融3.2万亿；M2进一步回落至10.3%。 实体经济数据 1． 三季度实际GDP同比为5.3% 对于GDP的测算我们采用生产法，即从三大产业增加值入手进行分析。 二季度GDP同比增速3.2%，高于我们的预期（2.8%），主要误差有两点：一是低估了建筑业对第二产业的拉动；二是低估了非市场化服务的增速。 对于三季度，第一产业增加值增速假定维持正常速度（3%-4%）。 第二产业中，去年三季度工业和建筑业占比约80%、20%，三季度工业增加值同比增速平均约5.4%；建筑业增加值增速Q2为7.8%，三季度基建、地产投资增速进一步回升，预计建筑业增加值接近10%；第二产业增加值可能达到6%-6.3%。 第三产业可以划分为市场化服务和非市场化服务两大类，占比大致在2/3、1/3。市场化的服务可以参考服务业生产指数，三季度均值预计4%；非市场化服务维持6%左右的增速。那么，第三产业增加值增速约4.8%。 综合来看，预计三季度GDP增速进一步回升至5.3%附近。 2． 工业增加值同比5.8% 9月PMI显示制造业供需两端同步回升，特别是小企业以及高技术制造业、装备制造业、消费品行业景气度回升较快。近期钢铁生产略有回落，但汽车、PTA、纺织等开工率均有不同程度的回升。 2019年工业增加值具有明显的季末效应——季末高、季初偏弱。6月以来随着工业生产恢复，这一特征似乎再度显现，因而9月工业增加值数据可能较高。考虑到去年的高基数，预计9月工业增加值同比进一步回升至5.8%。如果疫情不出现大的反复，短期出口韧性以及消费恢复，工业生产预计继续高位运行。 3． 固定资产投资转正至0.5% 随着雨季结束，建筑业进入施工旺季。近期螺纹钢价格小幅回落，但水泥还在上升，从微观调研来看重卡销量并不弱，同时京东数科挖掘机前瞻性指标9月涨逾20%[1]，显示挖掘机需求旺盛。9月建筑业商务活动指数60.2%，新订单指数和业务活动预期指数为56.9%和67.8%，也反映出建筑业景气度依然较高。此外，9月政府债券集中发行并投入使用，预计对基建投资也有促进作用。 综上所述，我们判断9月单月基建增速可能会在10%以上，累计增速恢复到3.5%附近。当然，考虑到地方财政压力、年内专项债大部分已发行完毕以及基建的逆周期属性，临近冬季之后基建回升高度可能小于预期。 对于房地产投资，短期内预计还是会有韧性：一是前期土地购置费的滞后支撑，二是施工竣工压力持续存在。随着地产调控升级，地产销售转弱，监管对地产企业融资设立三道红线也会加大资金压力，这将对未来地产投资形成制约。 制造业投资方面，其主要的需求来源——出口、消费、房地产——短期内都难以看到大的下滑，消费稳步回升、出口和地产有韧性。考虑到企业盈利持续改善，制造业投资预计继续处于修复通道。 综合来看，预计9月固定资产投资累计同比转正至0.5%。 4． 社零名义同比升至2.5% 乘联会数据显示，9月汽车销售继续稳定增长，乘联会预计9月狭义乘用车零售市场在191.5万辆左右，同比增长约8%，汽车销售继续处于高位。 消费持续回升，回到疫情前水平尚需时日。2月以来消费处于持续改善通道，政策端亦在发力，商务部于9月9日-10月8日期间组织开展2020年全国消费促进月活动，预计9月名义社零可能进一步回升到2.5%附近。 只要疫情依然存在，将会持续制约消费。国庆假期出游需求集中释放，但从整体数据来看并未完全恢复，文化和旅游部数据显示，10月1—4日，全国共接待国内游客4.25亿人次，实现旅游收入3120.2亿元，分别是去年同期的78%、68%[1]。10月前三天全国购物中心总客流数达3.05亿人次，长假首日日均客流与回暖率最高达86.8%[2]。电影消费数据亦可以看到虽有恢复，但还是低于去年同期。消费恢复偏弱的原因有很多，除了收入受影响之外，疫情防控带来的限制也是重要原因，例如电影上座率还有75%的上限，部分地区对学生假期外出有限制等。预计未来消费仍将是一个缓慢复苏的过程，恢复到疫情前水平尚需时日。 5． 通胀：预计CPI同比1.8%、PPI同比-1.8% 食品价格温和上涨。9月猪肉价格小幅回落，牛肉、蛋类、鲜菜、鲜果价格环比均有小幅上涨，预计9月食品项环比小幅回升0.1%-0.2%。 非食品方面，9月19日发改委再度下调成品油最高零售指导价，交通工具燃料分项预计降1%左右。随着经济回升和消费恢复，衣着、居住等分项预计也逐步回归季节性水平。 综合来看，预计9月CPI同比进一步回落至1.8%。展望未来，生猪产能恢复较好，生猪存栏和能繁母猪存栏环比持续改善，猪价整体趋于回落。虽然整体供给依然偏紧，但大概率四季度猪价低于去年同期水平[1]；今年南方水灾较为严重，不过夏粮继续增产，农业部预计“秋粮丰收已成定局”[2]，因而也不必担忧粮食价格上涨推高通胀。如果经济继续呈现弱复苏状态，年内通胀预计继续回落。 9月PMI原材料购进价格指数58.5%、出厂价格指数52.5%，预计9月PPI环比0.3%，同比进一步回升至-1.8%。 展望后市，基建修复可能偏弱以及地产去杠杆，将对钢材需求形成压制。当然，如果地产韧性强于预期，施工竣工需求可能带动钢材价格回升。目前我们还是维持之前的判断，钢材价格至多回升到去年年底水平（螺纹钢4000元/吨）。 原油方面，随着欧元区经济复苏放缓、印度原油进口量下降及美国原油开采活动增加，原油供需矛盾再度加剧，近期油价也出现回调。短期而言，供需矛盾很难有实质改善，油价至多只是弱复苏，布油年底可能还是45美元/桶附近震荡。 因而，我们还是可以继续以PPI环比0.4%是上限，年内PPI环比可能在0.2%左右，这对应年底PPI可能修复到-1.5%附近。 进出口数据 9月中国出口相关的各类数据均出现不同程度的回升： （1）9月国内PMI新出口订单指数为50.8，为年内首次回到荣枯线以上； （2）9月韩国出口同比增速上升至7.7%，为今年3月以来的首次由负转正；除了美国之外，9月全球主要经济体制造业PMI均继续上行，显示海外需求继续提升； （3）中国出口集装箱运价指数同比增速出现较为明显的上行。 因此，我们预测9月出口增速至少上升至10%（8月为9.5%），进口增速可能回升至0左右。进一步地，我们预计10、11月出口增速回落到5%附近，进口增速可能回升至1%、2%附近。 货币信贷数据 1．新增贷款约1.8万亿 结票交所数据显示9月银行承兑汇票开票量有所上升，但考虑到票据到期规模较大（今年3月开票规模较大，且一般期限为6个月），因而我们预计8月表内外票据净融资仍弱于8月（-235亿）和去年同期（1359亿）。 8月贷款增速持平于13%（今年6月为13.2%，7月为13.0%），这与央行“总量适度”的要求有关，即信贷的投放要和经济复苏的节奏相匹配。结合此前易纲行长提到的全年20万亿新增贷款进行合理推算，全年贷款增速可能会在13%附近波动（实际上有可能更低一些），年内贷款增速高峰大概率已过。 根据季节性特征，9月新增贷款规模环比有所上升。此外，最新数据显示挖掘机和重型卡车销售增速虽有所放缓但仍处于相对高位，不过房地产销售开始走弱，综合来看我们认为今年9月贷款规模仍会小幅强于去年同期。 综上所述，我们预计9月新增贷款约为1.8万亿（去年同期为1.69万亿），贷款增速下降到12.9%。根据季节性特征来判断，10月新增贷款预计较9月有明显回落，11月则会明显反弹，我们预测分别为0.75万亿和1.45万亿。 2．新增社融3.2万亿，M2同比为10.3% 如果按照Wind中“发行截止日”来统计，9月份政府债券净融资约为9300亿元；企业债券净融资约1400亿元，不过考虑到统计口径误差，我们预计9月企业债券净融资约为2000亿元；信贷资产支持证券净融资规模预计为500亿元。 结合用益信托网数据和季节性特征，我们预计9月信托贷款和委托贷款规模下降幅度合计在500-1000亿之间。 综合来看，我们预计9月新增社融3.2万亿，较去年同期有明显增加，社融同比增速可能会上升至13.5%左右，其中政府债券仍是主要贡献方。 综合考虑10月地方专项债发行将会告一段落以及传统季节性因素，我们预计10、11月新增社融分别会在1万亿、2.4万亿左右。 M2增速方面，9月企业贷款同比有所上升，但企业债券同比变化并不明显，同时叠加大规模政府债券发行，我们预计9月M2增速可能会下行至10.3%左右。 国庆期间发生了什么？ 1.1．债市要闻（10月1日） 1.1.1．日本：网络问题致东京证交所全天暂停 10月1日东京证券交易所母公司日本交易所集团在其官网发布公告称，东京证券交易所因交易系统故障取消当天交易。这是该交易所首次因系统故障取消全天交易。东京证券交易所表示，正在采取措施恢复市场，10月2日起将恢复正常交易。 1.1.2．美联储：美国经济正在快速复苏，尽管失业率仍然很高 美联储表示，受疫情影响，经济持续面临不确定性；延长限制将能确保银行具有较高的资本韧性。 美联储理事鲍曼：最近的数据显示，美国经济正在快速复苏，尽管失业率仍然很高；可能需要继续采取货币政策和有针对性的财政政策支持。 美联储卡普兰：需要在2.5到3年的时间内将利率维持在零水平；我们确实需要更多的财政刺激措施。 美联储巴尔金：不认为利率更长时间内保持在低位，就意味着永远保持零利率；不认为美国借贷模式存在危险；仍未在美国经济中看到过量杠杆的现象；需要拿出实际措施，应对低收入服务业岗位的流失。 1.1.3．美国二季度GDP同比变化终值为-31.4%，为纪录以来最大降幅 美国二季度GDP同比变化终值为-31.4%，初值为-32.9%，修正值为-31.7%，仍为纪录以来最大降幅。 美国9月ADP就业人数增74.9万人，创纪录以来第三大增幅，预期增65万人，前值增42.8万人。 美国9月芝加哥PMI为62.4，预期52，前值51.2。 美国8月成屋签约销售指数环比增8.8%，预期增3.4%，前值增长5.9%。 1.1.4．英国：二季度GDP终值同比萎缩21.5%，创纪录以来最大季度跌幅 英国第二季度GDP终值同比萎缩21.5%，创纪录以来最大季度跌幅，预期萎缩21.7%，初值萎缩21.7%；环比萎缩19.8%，预期萎缩20.4%，初值萎缩20.4%。 1.1.5．德国：德国8月实际零售销售同比增3.7%，预期增4.2% 德国8月实际零售销售同比增3.7%，预期增4.2%，前值由增4.2%修正为增5%；环比增3.1%，预期增0.5%，前值由减0.9%修正为减0.2%。 1.2． 债市要闻（10月2日） 1.2.1．中国：防城港超市冻库检测出新冠病毒核酸阳性 防城港港口区市场监管局、疾控中心对新大新超市（港口汽车站店）样本进行常规监测，其中超市冻库的地板环境样本检测出新冠病毒核酸阳性。防城港是广西壮族自治区下辖的地级市。 1.2.2．美国：总统特朗普签署权宜支出法案以避免政府关门 美国总统特朗普签署权宜支出法案以避免政府关门。该法案将使政府保持当前支出水平直至12月11日，以避免联邦政府在10月1日陷入停摆。 1.2.3．美国：美财长向众议院提交了一份刺激措施提案 美国财长努钦：向美国众议院议长佩洛西提交了一份合理的刺激措施提案，刺激措施协议规模将接近1.5万亿-2.2万亿美元；预计在周四有机会在协议上取得更多进展。 1.2.4．美国：当周初请失业金人数低于预期 美国至9月26日当周初请失业金人数为83.7万人，预期85万人，前值自87万人修正至87.3万人。 美国8月核心PCE物价指数环比增0.3%，预期增0.3%，前值增0.3%；8月个人支出环比增1%，预期增0.8%，前值增1.9%。 美国零售联合会：过去几个月经济的重新开放创造了消费者支出复苏的动力，复苏应该会持续到第四季度。 1.3． 债市要闻（10月3日） 1.3.1．美国：总统特朗普与夫人感染新冠病毒 美国总统特朗普当地时间10月2日零时54分发布推特，称他本人和第一夫人梅拉尼娅•特朗普感染新冠病毒，将马上进入隔离和康复程序。其医生肖恩•康利在一份声明中说，特朗普目前状况良好，隔离期间将继续履行总统职责。特朗普竞选活动将转线上或推迟举行。 美国副总统彭斯、美国财长努钦的新冠病毒检测结果均呈阴性。 美国民主党总统候选人拜登及夫人新冠病毒检测结果为阴性。 1.3.2．美国：刺激性财政协议谈判仍陷入僵局 美国众议院议长佩洛西周五表示，特朗普确诊新冠肺炎可能会改变当前陷入僵局的刺激性协议谈判的形式。她对达成协议持乐观态度。但美国众议院未通过航空业救助法案，随即宣布休会。 1.3.3．美国：9月新增非农就业不及预期，失业率连续五月下滑 美国9月季调后非农就业人口新增66.1万人，预期增85万人，前值增137.1万人；失业率为7.9%，为连续第五个月录得下滑，预期为8.2%，前值为8.4%；平均每小时工资环比增0.1%，预期增0.2%，前值下修至0.3%。 1.3.4．美联储：缺乏财政支持对经济前景构成重大风险，将会接受通胀高于2%的现象 美联储梅斯特：失业率可能需要两到三年的时间才能回到今年2月份的水平；今年GDP将下降，到年底通胀将低于2%；缺乏财政支持对经济前景构成重大风险。 美联储哈克：许多在疫情期间失去的就业岗位未能恢复，低收入者的薪资消费能够提振GDP的增长；在通胀长期低于2%的水平后，美联储将会接受通胀高于2%的现象。 据CME“美联储观察”：美联储11月维持利率在0%-0.25%区间的概率为100%，加息25个基点至0.25%-0.50%区间的概率为0%。 1.3.5．欧洲：多国疫情出现反复 德国重症患者数量正不断上升，法国卫生部长称首都及周边地区疫情恶化。西班牙等国也开始再度强化防疫措施，应对疫情反复。 意大利总理孔特称，政府打算请议会批准延长全国紧急状态至明年1月底，避免像其他欧洲国家一样出现新冠疫情反弹。 1.4． 债市要闻（10月4日） 1.4.1．中国：8月国内粗钢产量再创历史新高 根据国家统计局的最新数据，8月份国内粗钢日产量再创历史新高，连续3个月保持在300万吨以上水平，钢铁行业利润增长68.3%。 1.4.2．美国：美贸易代表办公室宣布将对越南木材和汇率相关政策发起“301调查” 美国贸易代表办公室宣布将对越南木材和汇率相关政策发起“301调查”。此举可能会升级美越经贸摩擦。 1.4.3．美国：总统特朗普目前状态良好 连日来，美国白宫及特朗普竞选团队有多人新冠病毒检测结果呈阳性。当地时间10月3日上午，白宫总统医生团队对有关特朗普目前的情况向媒体召开了发布会。他们表示总统目前状态不错，没有出现发烧、呼吸困难等新冠病毒感染的一些症状。 1.4.4．欧洲：欧盟与英国将加强脱欧贸易协议谈判 欧盟-英国联合声明：欧盟与英国同意脱欧协议的重要性；近几周取得进展，但仍存在不足；将加强脱欧贸易协议谈判。 1.5． 债市要闻（10月5日） 1.5.1．中国：假期前四天，全国共接待游客4.25亿人次，同比恢复78.4% 根据文化和旅游部数据中心测算，10月4日全国共接待游客1.1亿人次，实现国内旅游收入807.9亿元。综合统计，10月1日到10月4日，全国共接待游客4.25亿人次，同比恢复78.4%；实现国内旅游收入3120.2亿元，同比恢复68.9%。 1.5.2．中国：假期前四天，全国飞行航班58608班，同比减少8.8% 10月1-4日全国飞行航班58608班，同比减少8.8%；运输旅客648万人次，同比下降9.5%；平均航班正常率93.26%，同比提高0.9个百分点。 1.5.3．中国：前三季度近3成房企目标完成率不足65% 克而瑞地产研究中心发布的报告显示，今年受到疫情影响，前三季度有近3成房企目标完成率不足65%，占比达到近三年同期最高。虽然也有部分房企积极抓住销售窗口期加快去化，但截至9月末，仅有8家目标完成率达到75%以上，显著低于2019年同期。 1.5.4．日本：拟开放外国游客入境 为配合将于明年夏季举行的东京奥运会，日本政府准备正式讨论对外国游客入境实施解禁。 1.6． 债市要闻（10月6日） 1.6.1．美国：特朗普出院，并计划以线上形式参加第二场总统辩论 美国当地时间周一（10月5日）傍晚，美国总统特朗普获准出院，结束三天治疗。特朗普计划继续在白宫进行后续治疗。目前特朗普尚未完全康复，很可能还有传染力。 特朗普竞选团队发言人表示，特朗普出院后，计划参加10月15日的总统辩论。纽约时报报道称，特朗普与拜登的下一次大选辩论考虑采用线上形式。 1.6.2．中国：国庆假期前五天全国道路预计发送旅客2.37亿人次，同比下降30.43% 交通运输部数据显示，10月1日至5日，全国交通运输行业运行总体平稳有序；全国道路预计发送旅客2.37亿人次，同比下降30.43%。 1.6.3．美联储：目标在一段时间内保持2%以上的通胀率 美联储埃文斯：美联储的目标是在一段时间内保持2%以上的通胀率；预测是基于更多的财政刺激，这是必要的；经济正在复苏，但仍有很长的路要走；预计2023年通胀率将持续达到2%。 1.6.4．日本央行：经济复苏前景的不确定性极高 日本央行行长黑田东彦：日本经济形势严峻，但已经开始复苏，前景的不确定性极高；日本经济可能会好转，但复苏步伐仍将保持温和；日本经济和通胀存在下行风险；日本央行将继续坚定地实施宽松的政策；必要时日本央行会毫不犹豫地增加宽松政策；日本央行将继续瞄准2%的通胀目标。 1.7． 债市要闻（10月7日） 1.7.1．美国：特朗普拒绝了民主党的刺激方案，并命令他的代表停止谈判 美国总统特朗普在社交媒体上表示，他已经拒绝了民主党提出的2.4万亿美元财政刺激方案，并命令他的代表停止谈判，直到美国总统大选结束。这一消息彻底瓦解了市场对两党近期达成财政刺激方案的憧憬，美股三大股指全部由涨转跌。 1.7.2．美国：8月贸易帐逆差671亿美元，为2006年以来新高 美国8月贸易帐逆差671亿美元，为2006年以来新高，预期逆差661亿美元，前值由逆差636亿美元修正为逆差634亿美元。 1.7.3．美联储：财政和货币政策协同工作将令复苏更强劲、更快 美联储主席鲍威尔：如果财政和货币政策协同工作，直到经济明显摆脱困境，复苏将会更强劲、更快；如果经济复苏放缓，利率将在较长时间内处于较低的区间；指导是基于结果的，而不是基于时间的。 美联储梅斯特：推出财政刺激的时机不如一揽子财政计划重要；财政刺激谈判暂停令人失望；经济将继续复苏，但速度将放缓。 美联储布拉德：可能强劲复苏不需要美联储政策的变化，预计美联储在2021年前不会改变政策立场；市场可能会感到意外，强劲的经济不会吸引美联储的回应，失业率可能会在12月前降至6.5%，第三季度GDP（环比）增速可能为30%。 1.7.4．中国9月外汇储备环比下降220亿美元 国家外汇管理局公布的最新外汇储备规模数据显示，截至2020年9月末，我国外汇储备规模为31426亿美元，较8月末下降220亿美元，降幅为0.7%。黄金储备为6264万盎司，自2019年9月以来维持不变。 1.7.5．世贸组织：预计2020年全球商品贸易下降9.2%，2021年增长7.2% 世贸组织称，预计2020年全球商品贸易下降9.2%，2021年增长7.2%；到2021年，贸易将远远低于新冠肺炎大流行前的趋势；预计2020年全球贸易下滑程度没那么大，2021年反弹将更弱。 1.7.6． IMF：全球经济形势好于此前预期 MF总裁格奥尔基耶娃：全球经济形势没有6月份预测的那么可怕，第二季度产出好于预期；IMF仍认为2021年的复苏将是“局部而不均衡的”，摆脱衰退将是漫长而不均衡的。 10月还有哪些需要关注？ （1）海外疫情发展情况 10月以来海外疫情整体有所反弹，比较明显的是美国、英国、法国、俄罗斯和巴西等，需要继续关注海外疫情发展是否会超预期以及疫苗研发情况。 （2）美国大选和财政刺激方案 另外，我们还需要关注即将到来的美国大选和财政刺激，以及由此引发的美元变化。 美国大选方面，9月29日美国进行第一场总统候选人辩论，最新民调显示拜登在6大摇摆州（亚利桑那州、密歇根州、佛罗里达州、北卡罗来纳州、宾夕法尼亚州、威斯康星州）均领先特朗普。需要继续关注美国后续分别在10月15日、10月22日举行的两场总统辩论。 财政支出由国会决定，但目前两党分别掌握参众两院，导致财政政策的出台更为艰难。10月7日，美国总统特朗普表示，他拒绝了民主党的刺激方案，并命令他的代表停止谈判，直到总统大选结束。受此消息影响，美股、黄金直线跳水，美元指数走高。未来需要关注两党对于2021财年整体的财政安排和博弈。 （3）英国脱欧与欧盟内部财政约束问题 5月以来，欧洲主要经济体制造业快速恢复，但从最新数据来看内部分化也已经出现，其中法国改善情况相对较弱。另外，英国脱欧的不确定性以及欧盟内部的财政约束问题也可能在未来一定程度上影响欧洲经济的复苏进程。 一级市场 根据已公布的利率债招投标计划，节后从10月9日至10月16日将发行29支利率债，共计3860.36亿。其中地方债有23支，合计970.3605亿。 二级市场 长假前交投清淡，长债收益率上行。全周来看，10年期国债收益率上行2BP至在3.15%，10年国开债收益率上行1BP至3.72%。1年与10年国债期限利差收窄2BP至50BP。1年与10年国开债期限利差扩大1BP至88BP。 资金利率 上周央行公开市场净回笼2100亿元，资金面先紧后松。银行间隔夜回购利率上行129.78BP至2.3785%，7天回购利率下行67.57BP至2.45%；上交所质押式回购GC001上行8.3BP至3.28%；香港CNH Hibor隔夜利率上行112.62BP至3.86%；香港CNH Hibor7天利率上行22.7BP至3.10%。 上周央行公开市场净回笼2100亿元，节后至11日逆回购到期5800亿元。 实体观察 宏观基本面数据 PMI：经济继续改善，利率维持震荡 （1）小型企业明显反弹，中型企业有所回落 9月中国制造业PMI提升0.5个百分点至51.5%，非制造业商务活动指数上升0.7个百分点至55.9%。从制造业PMI分项来看，增长主要由新订单和原材料库存指数贡献。分企业规模来看，大型企业上升0.5个百分点至52.5%、中型企业回落0.9个百分点至50.7%、小型企业上升2.4个百分点至50.1%，较上月有较为明显的反弹。 （2）供需两端同步回升，外贸还有韧性 8月PMI生产指数54%，较上月回升0.5个百分点。新订单指数回升0.8个百分点至52.8%。从行业情况看，食品及酒饮料精制茶、通用设备、专用设备、计算机通信电子设备等行业供需最为旺盛。 新出口订单指数回升1.7个百分点至50.8%、进口指数回升1.4个百分点至50.4%，进出口指数均为今年以来首次升至荣枯线以上。出口指数上升主要受到海外市场需求局部回暖的影响，整体而言出口还有韧性。 （3）工业品出厂价格回落，库存有所累积 虽然主要原材料购进价格指数小幅上升0.2个百分点至58.5%，但出厂价格下降0.7个百分点至52.5%，预计9月PPI同比回到-1.8%以上。 库存有所积累，产成品库存指数上升1.3个百分点至48.4%、原材料库存上升1.2个百分点至48.5%。生产和新订单指数上升，但库存反而有所积累，这可能与行业需求恢复不均衡有关，其中纺织及服装服饰、木材加工等制造业反映市场需求不足的企业占比均超过五成，高于制造业总体水平，复苏动力仍显不足。 （4）服务业普遍复苏 非制造业商务活动指数上升0.7个百分点至55.9%。 服务业商务活动指数55.2%，较上月回升0.9个百分点。其中，铁路运输、航空运输、住宿、餐饮、电信广播电视卫星传输服务、租赁及商务服务等行业商务活动指数位于60.0%及以上，只有资本市场服务商务活动指数位于临界点以下。 建筑业商务活动指数为60.2%，与上月持平。建筑业市场需求和预期均有所回暖，新订单指数为56.9%，高于上月0.5个百分点；业务活动预期指数为67.8%，连续5个月保持在66.0%以上。 （5）经济继续改善，利率维持震荡 9月制造业PMI及分项普遍回升，显示经济继续改善。展望未来，政策主基调是跨周期设计和防风险，在当前经济至少是稳步回升的情况下，政策还是更加重视防风险，而防风险就是控杠杆，因此央行不太可能做比较积极的基础货币投放。这就意味着当前整体低超储率、低基础货币、高货币乘数的状态和趋势在年底前都难有太大的改变。不过，如果央行能够通过精准流动性投放引导DR007稳定在2.2%附近，1年同业存单利率稳定在3%附近，那么我们认为短期来看长端利率仍存在安全边际，10年国债安全边际为3.2%，10年国开为3.7%。至于进一步的空间，或者是所谓的左侧，仍然需要等待整体宏观状态的此消彼长。 中观行业数据 房地产：30大中城市商品房合计成交270.36万平方米，四周移动平均成交面积同比上升1.1%。 工业：南华工业品指数2171点，同比下降4.57%。 通胀观察 上周农产品批发价格200指数环比上涨0.02%；生猪出场价环比上升1.36%。 国债期货：国债期货价格小幅下跌 利率互换：短端上行、中长端下行 外汇走势：美元指数下行 大宗商品：原油价格下行 海外债市：美债收益率小幅下行 风险提示 经济环境恶化，逆周期政策不确定性，外部环境变化。
中国物流与采购联合会9月25日发布数据显示，1-8月，工业品物流总额增长由下降0.4%转为同比增长0.4%，累计增速实现由负转正。其中制造业物流需求续加快恢复，增速比1-7月提高0.8个百分百分点。 从当月来看，8月工业物流需求同比增长5.6%，增速比7月提高0.8个百分点。一方面，装备制造业增势持续较好，有力支撑工业物流需求增长。装备制造业同比增长10.8%，继续保持两位数增长。其中，电气机械、汽车、通用设备分别增长15.1%、14.8%、10.9%，增速在全部工业大类行业中居于前三位。另一方面，消费品制造业有所改善，多数行业需求好转。8月份，消费品制造业增加值同比下降0.8%，降幅较上月收窄0.3个百分点。其中，医药、纺织分别增长4.3%、3.3%，增速均小幅回升。
数据点评 1、宏观经济：8月消费增速转正，经济保持稳健修复势头 工业生产：8月工业生产增速超出预期，主要原因是随着强降雨和洪灾影响减退，7月超预期放缓的采矿业、电力燃气及水的生产和供应业生产明显恢复；8月制造业生产平稳扩张，反映了在双循环互促格局下，内需回升、出口保持韧性，对制造业生产的拉动。 投资：8月固定资产投资延续加速势头，主要拉动力来自当月制造业投资增速显著上扬，与上年同期低基数及近期制造业利润大幅改善相关；近期房地产市场高位运行，8月房地产市场投资保持两位数增长；受汛情及多雨天气影响，当月基建投资（不含电力）有所减速。 消费：8月社零同比加速回升，疫情后首度实现转正。当月商品零售增速加快主要受消费升级类的可选消费品拉动，表明前期积压需求仍处回补过程。同时，随着经济向好，收入增速触底反弹，居民消费信心边际回升。 贸易：8月出口延续高增速势头，进口增速连续两个月放缓。 2、物价：8月CPI涨幅重启下行过程，PPI通缩状况继续缓解 CPI：8月猪肉价格走势平稳，但上年基数跃升带动同比涨幅大幅下行，是本月食品CPI和整体CPI涨幅走低的主要原因；8月非食品价格出现疫情以来的首次上涨，但环比、同比涨幅均仅为0.1%，继续停留在近十年低点附近，显示当前消费市场需求不足现象仍然严峻。 PPI：主因国际油价继续波动回升，国内基建投资扩张、地产保持韧性对工业品价格构成支撑，以及5月以来上游涨价的影响逐步向下传导、终端需求渐进修复，带动中下游价格上涨，8月PPI环比延续涨势。在新涨价和翘尾因素共同作用下，当月PPI同比跌幅进一步收敛。不过，从回升斜率来看，PPI新涨价动能正在边际减弱，同比跌幅收窄幅度放缓。 3、金融：专项债发行推动社融高增，实体经济宽信用持续推进 信贷：8月新增人民币贷款环比季节性回升，同比多增则受企业中长期贷款和居民贷款拉动，前者体现政策引导效果和实体经济融资需求的改善，后者则归因于商品房销售的稳定增长和居民消费需求的回暖。另一方面，由于票据融资利率持续走高，进一步抑制企业票据贴现需求，8月票据融资延续负增，且环比、同比均现较大幅度多减。 社融：8月社融环比、同比均大幅多增。各分项中，政府债券、投向实体经济的人民币贷款和表外票据融资多增幅度较大，尤其是政府债券在地方债发行放量拉动下，成为8月带动社融扩张的主要力量。 货币：8月末M2增速延续回落，直接原因是本月地方政府专项债大规模发行，财政存款同比大幅多增。8月M1增速创30个月以来新高，体现经济修复进程正在较快推进，各类市场主体经营活动趋于活跃，当月房地产市场回暖也对M1增速起到直接推动作用。 4、财政：8月财政收入延续改善，财政支出发力空间仍然很大 财政收入：8月税收收入增速加快，已连续第三个月正增，非税收入降幅收窄，财政收入状况持续改善，与当前经济不断修复态势相一致。 财政支出：在7月的超预期高增之后，8月财政支出增速有所回落，但仍明显高于年内此前整体增长水平，反映财政资金直达基层对一般公共预算支出的支撑。 注：固定资产投资为1-8月累计同比，社零、工业增加值、进出口、通胀、财政收支为8月当月同比；M1、M2为8月末同比；进出口金额增速为以美元计价；当年1-8月数据为合并统计值。 展望 1、宏观经济：9月各项经济数据累计同比将继续回升，三季度GDP同比有望加快至5.0%左右。 2、物价：9月猪肉价格同比涨幅还会显著下行，将带动食品价格涨幅继续回落，加之非食品价格短期内仍难以出现明显上行走势，预计9月CPI同比涨幅将降至2.0%左右。9月PPI环比将保持正增，同比降幅还将继续收窄，但新涨价动能或将继续减弱，年末PPI同比转正难度较大。 3、金融：在年内新增信贷总量20万亿目标引领下，9月新增人民币贷款有望达到1.8-1.9万亿，企业中长期贷款多增势头不会减弱；9月地方政府专项债仍处在大规模发行期，这将对新增社融形成支撑；季末财政资金投放力度加大，M2增速有望低位小幅反弹。我们判断，此前连续4个月上升的市场利率将在9月进入顶部区域，市场流动性有望经历一个从“紧”到“稳”的过程。 4、财政：预计后续财政收入增速中枢有望进一步抬升，财政支出将维持较快增长，四季度财政支出扩张空间仍然很大。 正文： 1． 宏观经济：8月消费增速转正，经济保持稳健修复势头 1.1 工业生产：8月工业生产增速超出预期，主要原因是随着强降雨和洪灾影响减退，7月超预期放缓的采矿业、电力燃气及水的生产和供应业生产明显恢复；当月制造业生产平稳扩张，反映了在双循环互促格局下，内需回升、出口保持韧性，对制造业生产的拉动 8月工业生产加速扩张，增速超出普遍预期，年内累计增速首度转正。当月工业增加值同比增长5.6%，较前值加快0.8个百分点；1-8月累计同比0.4%，前值-0.4%。8月工业生产提速，主要原因是随着强降雨和洪灾影响减退，7月大幅放缓的采矿业、电力燃气及水的生产和供应业生产明显恢复，当月同比增速较前值分别加快4.2和4.1个百分点。同时，8月制造业生产平稳扩张，当月同比增速持平于6.0%的较快增长水平。这也反映了在双循环互促格局下，国内需求端投资增速加快、消费需求渐进修复，以及出口贸易在防疫物资出口和我国商品“替代效应”支撑下，保持较强韧性，对制造业生产的拉动。 图1 规模以上工业增加值增速 % 资料来源：WIND，东方金诚 图2 三大门类增加值增速 资料来源：WIND，东方金诚 分行业看，投资加速带动建材和机械设备生产表现亮眼。当月通用机械、专用机械、黑色金属等行业生产速度快于制造业整体，有色金属、非金属矿物制品、金属制品等行业生产加速。同时，在汽车销量连续高增带动下，8月汽车制造业增加值同比增长14.8%，在各行业中居前，但受高基数影响，增速较上月放缓6.8个百分点。同样受需求拉动，代表制造业转型升级方向的计算机、通信和其他电子设备制造业增加值同比增长8.7%，增速较前值下滑3.1个百分点。此外，食品、纺织等传统制造业生产景气相对较弱，但随着终端需求好转，8月纺织业增加值增速较上月加快2.6个百分点至3.3%。 图3 制造业主要细分行业增加值增速（当月同比，%） 资料来源：WIND，东方金诚 1.2 投资：8月固定资产投资延续加速势头，主要拉动力来自当月制造业投资增速显著上扬，或与近期制造业利润大幅改善相关；近期房地产市场高位运行，8月房地产市场投资保持两位数增长；受汛情及多雨天气影响，当月基建投资（不含电力）有所减速 1-8月固定资产投资同比下降0.3%，降幅较1-7月收窄1.3个百分点，显示宏观经济在投资端继续修复。据我们测算，当月固定资产投资同比增速达到9.3%，比上月加快1个百分点，创年内新高，已经连续五个月回正，且8月增速大幅高于上年5.4%的累计增长水平。需要指出的是，由于当前PPI处于明显通缩状态，因此固定资产投资实际同比增速会比以上名义值更高。本月固定资产投资增速上扬，主要的拉动力来自当月制造业投资增速大幅走高，或与近期制造业利润大幅改善相关。近期房地产市场高位运行，8月房地产投资保持两位数增长；受汛情及多雨天气影响，当月基建投资（不含电力）有所减速。 图4 固定资产投资及三类主要投资（累计同比：名义增速） 资料来源：WIND 基建投资：1-7月基建投资（不含电力）同比-0.3%，较1-7月改善0.7个百分点。据测算，当月基建投资同比增长4.0%，增速比上月回落3.9个百分点，已连续两个月减速。我们分析，7月和8月多地汛情较为严重，多雨天气——8月全国降雨量较上年同期增加约28%——也对基建项目进度带来一定拖累。作为逆周期调节的主要发力点，今年基建投资在政策和资金方面获得重要支持，其中的新基建正在成为推动经济转型升级、形成“双循环”新格局的战略支点。资金方面，8月地方政府专项债发行明显提速，而在今年约11.6万亿广义财政赤字中，约7.6万亿会在下半年落地。由此，在近两个月的气候扰动期过后，短期内基建投资单月同比有望达到两位数增长。我们预计，1-9月基建投资累计同比将实现年内首次转正。 图5 基建投资（不含电力）增速 资料来源：WIND，东方金诚 房地产投资：1-8月房地产开发投资同比4.6%，比1-7月改善1.2个百分点。据测算，8月当月房地产投资同比增速达10.9%，连续两个月保持两位数增长。本月增速比上月放慢0.8个百分点，主要与上年基数抬高有关。我们认为，近期房地产投资在主要宏观数据中表现突出，主要与三个因素相关：首先，受房贷利率下调、积压需求释放等因素推动，房地产市场正在迅速回暖——8月商品房销售额和销售面积同比增速分别高达13.7%和27.1%，均创下近三年以来新高；近四个月商品房销售面积和销售额平均增速分别达到8.7%和16.7%，均大幅高于去年全年水平。其次，通过销售回款、信贷和债券等渠道，3月以来房企资金来源也有明显好转。最后，在快周转模式下，近期房地产施工进度加快，其中8月商品房施工面积同比增速达到13.2%，远超上年平均水平。 我们判断，后期房贷利率仍有小幅下调空间，这将对房地产销售端形成重要支撑。不过值得关注的是，8月20日重点房地产企业座谈会召开，“三条红线”政策出台，未来部分重点房企融资受限，而各地房地产调控风向也明显趋紧。高频数据显示，9月前13天，100个大中城土地成交量、30个大中城市房地产销售面积增速均出现明显下滑。由此，接下来4个月房地产投资增速可能会受到一定制约，不排除单月增速降至个位数的可能。在政策面加大抑制地产泡沫的前景下，预计全年房地产投资增速达到上年9.9%的难度较大。 图6 房地产开发投资增速 资料来源：WIND，东方金诚 制造业投资：1-8月制造业投资同比-8.1%，比1-7月改善2.1个百分点。据我们测算，当月制造业投资同比增长5.0%，为疫情以来首次出现正增长，较上月大幅改善8.1个百分点，一改此前复苏迟缓的疲弱状态。一方面，上年8月基数大幅下沉6.3个百分点，推动本月增速上扬；另一方面，近期在PPI通缩改善的背景下，经济复苏带动制造业企业利润连续两个月大幅改善（5-7月的同比增速分别为15.1%、15.5%和26.9%），企业投资信心有所恢复；最后，一段时期以来政策面持续加大对制造业中长期贷款的支持，也为企业扩大投资提供了更多资金来源。另外数据也显示，疫情并未打断我国制造业转型升级过程：1-8月高技术制造业投资增长8.8%，较前值加快1.4个百分点。 我们预计，未来几个月内外部不确定性因素仍然较多，月度制造业投资能否持续保持正增长还有待进一步观察，全年制造业投资增速回正可能性很小。不过，在国内经济大概率延续当前复苏势头的前景下，年底前制造业投资回升幅度或将高于此前市场普遍存在的悲观预期。 图7 制造业投资增速 资料来源：WIND 1.3 消费：8月社零同比加速回升，疫情后首度实现转正。当月商品零售增速加快主要受消费升级类的可选消费品拉动，表明前期积压需求仍处回补过程，同时，随着经济向好，收入增速触底反弹，居民消费信心边际回升 8月社零同比加速回升，疫情后首度实现转正。当月社零同比增长0.5%，增速较前值加快1.6个百分点；扣除价格因素后，实际同比下降0.6%，降幅较上月收敛2.1个百分点。具体来看，8月商品零售额同比增长1.5%，在上月转正基础上加快1.3个百分点，其中，除汽车以外的消费品零售额同比下降0.6%，降幅较前值收窄1.8个百分点，表明整体需求也在回暖。当月商品零售增速加快主要受消费升级类的可选消费品拉动，前期积压需求仍处回补过程；同时，随着经济向好，收入增速触底反弹，居民消费信心边际回升。此外，随着疫情影响持续减退，餐饮业需求延续回暖，8月餐饮收入同比下降7.0%，降幅较前值收窄4.0个百分点。 图8 社会消费品零售总额同比增速 资料来源：WIND；注：2月当月同比为1-2月累计值。 图9 全国居民人均可支配收入同比增速 资料来源：WIND，东方金诚 图10 消费者信心指数 资料来源：WIND，东方金诚 从具体商品类别来看，8月各类必需品中，除日用品零售额增速在上月大幅下行基础上反弹4.5个百分点外，粮油食品、饮料、中西药品等其他必需品零售表现相对平稳。8月可选消费品走势延续分化，同比增速较上月涨跌互现。当月石油及制品、家具、建筑及装潢材料零售表现较弱，同比延续负增且跌幅有所加深；但化妆品、通讯器材、金银珠宝、纺织服装和家电等类别零售额增速明显加快，其中，化妆品、通讯器材、金银珠宝零售额均实现两位数高增，成为当月社零加速回升的主要拉动。此外，积压需求释放、汽车促销政策频出、疫情下社交隔离催生新增购车需求等，继续支撑汽车销售，8月汽车零售额延续高增，同比增长11.8%，增速较前值小幅放缓0.5个百分点。 最后值得一提的是，随着不少线下商家开始转战线上，微商电商、网络直播等新模式、新业态迅速发展。今年以来，线上消费对稳定整体消费大局发挥了重要作用。1-8月实物网上商品零售额累计同比增长15.8%，增速较前值加快0.1个百分点，比同期社零累计增速高出24.4个百分点。 图12 社会消费品零售总额及实物商品网上零售额同比增速 资料来源：WIND 1.4 贸易：8月出口延续高增速势头，进口增速连续两个月放缓 8月出口贸易额同比上升9.5%（以人民币计价同比增长11.6%，差值主要源于人民币汇价较上年同期出现一定幅度的贬值所致；对进口影响相同），增速较上月加快2.3个百分点，再次超出市场普遍预期。可以看到，当前全球疫情仍处在高位平台期，但美国、欧洲、印度等主要经济体已在5月开始“带疫重启”，经济景气状况明显改观，对我国产品进口需求相应上升。另外，当月我国防疫物资出口保持高增，对整体出口增长的拉动作用达到44.4%（约4.2个百分点）。最后，上月同期基数偏低，也对8月出口增速走高起到了一定推动作用。 图13 5月之后欧美经济开始重启，经济景气状况整体回升 数据来源：WIND 从主要出口目的地来看，8月我国对美国出口增速达到20.0%，比上月大幅加快7.5个百分点，既与近期美国疫情放缓相吻合，也部分源于上年基数大幅走低。不过，近期欧盟地区疫情明显反弹，8月我国对欧盟出口同比为-6.5%，较上月恶化3个百分点。8月我国对日本出口仍为负增长，但降幅已收窄至-0.8%。可以看到，5月以来以上三个发达经济体制造业PMI指数整体保持反弹势头，意味着其对我国商品的进口需求也在同步修复。更为重要的是，近期全球疫情仍处高位，作为我国对发达经济体出口的主要竞争对手，墨西哥、土耳其、印度等国的产能恢复较为缓慢，我国在美欧日等发达经济体中的市场份额明显上升。我们判断，8月这种“替代效应”或仍在发酵。 图14 8月我国对美出口增速明显上扬（%） 数据来源：WIND 在新兴市场方面，作为我国第一大出口市场，8月我国对东盟出口同比增长12.9%，增速较上月放慢1.1个百分点，仍保持两位数的高增状态。我们注意到，年初以来我国对东盟出口整体保持稳定增长，与这一区域疫情形势较为稳定、经济所受冲击相对较小直接相关；同时，近期我国对东盟地区的越南、印尼等国机械设备出口增速较快，也不排除存在产能外迁因素。8月我国对印度、俄罗斯出口大幅改善，与两国制造业PMI进入扩张区间相吻合，反映两国经济重启后对我国商品的进口需求有所恢复。 图15 8月我国对俄罗斯、印度出口增速整体改善（%） 数据来源：WIND 8月出口高于此前市场的普遍预期，一个重要原因是当月防疫物资出口继续保持高增。8月以口罩为代表的纺织纱线、织物及制品出口额同比增长47.0%，增速较上月小幅回落1.4个百分点，但这一增速仍属超高水平。当月医疗仪器及器械出口额同比增长38.9%，增速较上月放慢39.2个百分点（该类物资整体出口额较小）。8月塑料制品出口额同比增长90.6%，增速与上月持平。从以上三类防疫物资整体来看，当月出口额同比增速达到58.5%，仅较上月小幅下降3.2个百分点，对当月出口的整体拉动达到4.2百分点——这意味着如果扣除防疫物资的出口带动作用，8月出口增速将为5.3%。 图16 8月防疫物资出口继续保持高增（%） 数据来源：WIND 8月进口额同比下降2.1%，增速较上月下滑0.7个百分点，逊于市场预期。这与当月制造业PMI指数及PMI进口指数回落相一致。可以看到，6、7两个月工业增加值同比均处于4.8%，复苏势头有所放缓； 5月以来国内货币宽松势头收敛，近期房地产调控风向明显收紧，监管层更加注重稳定增长与防风险之间的平衡。以上导致市场对下半年经济修复预期有所下调，或已开始对大宗商品进口产生一定抑制作用。 从主要进口商品来看，（1）随着油价持续回升，8月我国原油进口量增速继续回落，较上月下滑12.4个百分点至12.6%；当月油价波动小涨，同比跌幅进一步收敛，这一方面抑制了国内进口量增速，同时也带动8月原油进口额同比降幅较上月收窄2.2个百分点至-24.6%。 （2）受巴西雷亚尔贬值，以及国内生猪产能恢复影响，今年以来我国自巴西大豆进口迅速增长。但随着巴西大豆库存逐渐消耗，出口能力下降，8月我国大豆进口量和进口额同比增速再度大幅放缓。其中，进口量同比增速较上月下滑15.5个百分点至1.3%，进口额增速下滑16.9个百分点至-1.3%。随着美国大豆进入成熟期，后续进口大豆采购重心将逐步转移到美国，但需关注中美关系演化对两国大豆贸易的影响。 （3）8月铁矿石进口量价齐跌，其中进口量同比增速较上月下滑18个百分点至5.8%，进口额同比增速下滑15.5个百分点至-4.9%。据报道，受国内疫情相关限制举措影响，8月有部分铁矿石进口被延误。同时我们也认为，近期海外铁矿石价格仍在高位上行，或已对国内需求产生抑制作用。另外，8月国内螺纹钢价格走低，市场对下半年需求出现谨慎情绪。 （4）8月集成电路进口量同比增长9.9%，增速较上月下行11.3个百分点，而因进口价格上涨，进口额同比增速较上月上行0.3个百分点至11.1%。今年以来集成电路——即芯片——进口波动明显加大，或与该行业在中美经贸摩擦中的特殊地位直接相关。 图17 8月我国主要进口商品数量增速大幅下滑 数据来源：WIND 1.5 展望：9月各项经济数据将继续回升，9月出口有望继续保持正增长，进口增速有望反弹；三季度GDP同比有望回升至5.0%左右 工业生产方面，整体看目前工业生产已经恢复到疫情前水平，需求端投资增速亦显著加快，但消费增速仍然偏弱，出口韧性和结构性压力并存，将制约工业生产加速势头；叠加去年同期高基数影响，预计9月工业生产增速将与8月大致持平，或略有小幅下降。 投资方面，伴随极端天气对基建工程进度影响消退，9月基建投资有望加速，而短期内房地产投资仍将保持一定韧性，制造业投资能否延续月度正增长有待进一步观察。综合三大类固定资产投资投资走向判断，9月固定资产投资累计增速将实现年内首次正增长。三季度投资仍将是拉动经济的主导性力度。 消费方面，近期房地产市场持续回暖，8月商品房销售进一步加速，有望带动后续房地产相关消费增速回升；同时，餐饮和石油制品消费拖累有望减轻，后续整体社零增速仍将延续改善。但考虑到基数走高影响下汽车销售额增速将有所回落，以及消费升级类商品零售额增速已处很高水平，进一步加速空间有限，整体社零回升斜率可能放缓。预计9月社零同比增速将加速至1.0%左右。 此外三季度以来，服务业已进入较为稳定的复苏过程，其中8月服务业生产指数同比达到4.0%，较上月加快0.5个百分点，其与工业的复苏差距有所收窄。预计伴随防疫措施的进一步放宽，9月服务业生产指数同比将进一步加快至4.5%左右，但仍将较上年累计值落后2.4个百分点。由此，综合7月和8月各类宏观数据表现及9月走势，我们预计三季度GDP同比有望回升至5.0%左右，较上季度加快1.8个百分点。后期在经济朝着潜在增长水平（6.0%左右）回归过程中，就业压力也将随之缓解。 外贸方面，近期全球主要经济体制造业PMI多延续反弹势头，我国制造业PMI中的“新出口订单指数”也在持续修复，意味着短期内我国出口增速仍有支撑，9月出口同比有望继续保持较快正增长。我们认为，当前全球疫情仍在高位平台期，世界经济正处于严重衰退过程，全球贸易也在同步衰退。在这样一种不利背景下，我国出口韧性主要来自两个方面：一是国内疫情得到稳定控制，制造业产能已基本恢复正常，这意味着我国出口供给能力强于竞争对手，全球市场份额扩大；二是短期内全球疫情拐点难现，防疫物资出口高增势头还会保持一段时间。值得注意的是，8月中美两国贸易官员对第一阶段中美经贸协议执行情况做出积极评估，11月美国大选前中美经贸关系不确定性有所下降。不过，下半年全球经济衰退将导致国际贸易深度萎缩——我们注意到，作为全球贸易的“金丝鹊”，近期韩国出口持续处于两位数上下的萎缩状态，四季度我国出口能否保持强势仍需谨慎观察。进口方面，国内经济延续修复，投资和消费增速有望进一步回升，这将对进口起到重要支撑作用。不过我们也注意到，近期宏观政策逆周期调节力度不再加码，货币收紧、房地产调控升级等措施陆续出台，市场正在下调后期经济反弹预期，这将对全球大宗商品价格及国内进口增速带来一定抑制作用，我们预计9月进口大幅反弹的可能性不大。 2． 8月CPI涨幅重启下行过程，PPI通缩状况继续缓解 2.1 8月猪肉价格走势平稳，但上年基数跃升带动同比涨幅大幅下行，是本月食品CPI和整体CPI涨幅走低的主要原因；8月非食品价格出现疫情以来的首次上涨，但环比、同比涨幅均仅为0.1%，继续停留在近十年低点附近，显示当前消费市场需求不足现象仍然严峻 8月CPI同比上涨2.4%，涨幅较上月回落0.3个百分点，结束了此前连续两个月的小幅反弹过程。从影响物价变化的主要因素看，8月食品价格同比上涨11.2%，几乎贡献了本月CPI的全部涨幅（2.33%）。当月食品价格涨幅较上月回落2个百分点，也是本月CPI涨幅回落的主要原因。8月非食品价格同比上涨0.1%，涨幅比上月提高0.1个百分点，仍处在逾十年来的最低点附近。这意味着当前除食品之外的整体物价涨势很弱，背后的原因是消费市场需求不振。这一现象正在成为当前经济修复的主要拖累。 图18 CPI增速 ：当月同比 % 数据来源：WIND 食品价格方面，8月餐饮业继续修复，但生猪产能也在改善，当月猪肉价格走势平稳，而上年基数跃升则带动猪肉价格同比涨幅骤降33.1个百分点，成为本月食品价格同比涨幅缩小2个百分点的主要原因。伴随限制措施进一步放宽，8月餐饮业PMI继续回升，这意味着猪肉需求增加。不过，7月生猪存栏开始同比增长，本月猪肉供应量也在增加。由此，供需基本平衡导致本月猪肉价格涨势明显回落，环比涨幅从7月的10.3%降至本月的1.2%。更为重要的是，去年8月受猪瘟疫情影响，猪肉价格曾出现大幅跳涨。由此，上年高基数带动8月猪肉价格同比涨幅骤降33.1个百分点至52.6%。据测算，本月猪肉价格涨幅下行对整体CPI涨幅的下拉作用达到1.1个百分点（2020年猪肉价格在CPI中的权重为3.31%），对本月食品价格涨幅的下拉作用则高达4.9个百分点。这意味着猪肉价格走势正在从之前推升食品乃至整体CPI高增的核心动力，演变成下拉CPI涨幅的主要力量。 其他食品方面，受季节性因素及今年高温及降雨天气影响，本月鲜菜价格环比上涨6.4%，同比涨幅也扩大到11.7%；由于蛋鸡存栏量仍处低位，加之临近开学和中秋，需求增加较多，8月鸡蛋价格上涨较快，同比降幅也缩小2.5个百分点。今年鲜果供应充足，8月价格环比再降0.4%，但因上年基数变化，同比降幅收窄7.9个百分点。不过，以上三类食品价格涨幅扩大或降幅缩小，难以抵消本月猪肉价格同比涨幅大幅放缓带来的影响，本月食品价格同比涨幅缩小2个百分点至11.2%。值得一提的是，8月粮食价格环比持平，同比涨幅则降至1.5%，表明今年4月和5月粮价较快上涨的势头未能持续，当前粮价走势回到可控状态。 图19 食品类各分项CPI同比增速 % 数据来源：WIND 非食品价格方面，市场需求不足现象依然明显，8月非食品价格同比涨幅微升至0.1%，继续处在逾十年低点附近。前期国际油价持续上行，7月和8月国内两次上调成品油价格，本月交通通信价格同比跌幅有所收窄。不过，除此以外的其它绝大多数商品和服务价格走势依然疲弱，同比涨幅也继续处于多年来的低位。这表明伴随疫情影响周期拉长，居民实际收入增速和收入预期都出现了明显下降，消费支出趋于谨慎。这与当前社会消费品零售总额、生活类服务消费数据持续低迷相印证，正在成为影响经济修复的主要矛盾。 8月，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.5%，涨幅与上月持平，是2013年有历史记录以来的最低水平。今年以来该指标的累计涨幅降至1.0%，同样处于历史最低点，很大程度上是当前物价走势的真实写照。这表明目前缺乏物价普遍上涨的基础，不仅再通胀言之尚早，而且未来需求不足引发CPI通缩的风险反而值得重点关注。这同时也表明，“控通胀”对货币政策边际宽松的掣肘作用很小。 数据来源：WIND 2.2 主因国际油价继续波动回升，国内基建投资扩张、地产保持韧性对工业品价格构成支撑，以及5月以来上游涨价的影响逐步向下传导、终端需求渐进修复，带动中下游价格上涨，8月PPI环比延续涨势。在新涨价和翘尾因素共同作用下，当月PPI同比跌幅进一步收敛。不过，从回升斜率来看，PPI新涨价动能正在边际减弱，同比跌幅收窄幅度放缓 8月PPI环比上涨0.3%，涨幅略低于前值0.4%，已连续三个月维持涨势；在新涨价和翘尾因素共同作用下——8月PPI翘尾因素为0.1个百分点（上月为0.0个百分点），当月PPI同比跌幅收敛至-2.0%，较上月回升0.4个百分点。 8月PPI环比延续上涨，主要受三方面因素拉动：（1）尽管8月OPEC减产执行率下滑，原油产量有所增加，但在需求回升、美元指数下跌影响下，当月国际油价波动小幅回升。根据我们计算，8月布伦特原油现货价均值为44.99美元/桶，环比上涨3.4%。（2）从国内因素来看，8月洪水影响减退、资金加速到位、支出效率提升等推动基建投资加速扩张，同时，房企融资政策收紧传导至投资端存在一定时滞，8月房地产投资仍将维持较快增速。因此，基建和地产投资对工业品价格的支撑力度依然较强。（3）5月以来上游价格的持续回升逐步向中下游传导，加之终端消费和服务业有所回暖，共同带动中下游价格小幅上涨。 图21 PPI增速：当月同比 % 数据来源：WIND 图22 8月国际油价波动小幅上涨 数据来源：WIND 分大类看，8月生产资料PPI环比上涨0.4%，涨幅略低于前值0.5%，同比跌幅较上月收窄0.5个百分点至-3.0%，与PPI整体走势一致。当月各分项环比均延续上涨，但与上月相比，仅加工工业PPI环比涨势有所加快，涨幅从上月的0.1%小幅提升至0.2%，已连续三个月实现正增长，但修复步伐仍然偏缓，主要与下游需求不旺相关。当月采掘工业PPI环比上涨1.6%，涨幅低于前值3.1%，主因月内原油价格涨势趋缓，以及煤炭价格走弱；原材料工业PPI环比涨幅较上月下滑0.4个百分点至0.5%，从细分行业看，主要受石油、煤炭及其他燃料加工业PPI环比增速下滑拖累。同比方面，8月采掘工业、原材料工业和加工工业PPI同比下跌5.8%、6.4%和1.4%，跌幅较上月分别收窄1.3、0.5和0.4个百分点，其中后两项主要因上年基数走低带动，与当前生产资料边际涨价动能减弱相互印证。 图23 生产资料各项PPI同比增速 % 数据来源：WIND 生活资料方面，8月生活资料PPI环比上涨0.1%，涨幅与上月持平；同比上涨0.6%，小幅低于前值0.7%。从分项看，8月食品类PPI环比涨势放缓，与当月食品CPI涨幅收窄相一致；衣着类和耐用消费品类PPI环比下跌；一般日用品类PPI环比转正，涨幅反弹至0.5%。同比方面，8月食品类PPI同比涨幅放缓，衣着类PPI同比跌幅扩大，一般日用品和耐用消费品PPI同比跌幅则有所收窄。整体来看，食品之外的衣着、一般日用品及耐用消费品价格同比仍为负值，同样印证当前终端消费需求不振。 图24 生活资料各项PPI同比增速 % 数据来源：WIND 从细分行业来看，8月原油、煤炭相关行业环比涨幅明显放缓，其中，煤炭开采和洗选业PPI环比下跌0.9%；黑色金属和有色金属采选业、黑色金属冶炼及压延加工业PPI环比涨幅扩大，有色金属冶炼及压延加工业PPI环比上涨3.0%，略低于前值3.1%；汽车制造业PPI环比转负，下跌0.1%，较前值下滑0.2个百分点。同比方面，8月石油、黑色金属、有色金属相关行业PPI同比跌幅收窄或同比涨幅加快。其中，石油和天然气开采业PPI同比跌幅较上月收窄2.6个百分点至-25.2%，石油、煤炭和其他燃料加工业PPI跌幅收窄0.3个百分点至-16.7%，回升速度均已明显放缓；当月黑色金属矿采选业和有色金属冶炼及压延加工业PPI同比涨幅分别加快4.1和2.1个百分点，有色金属矿采选业和有色金属冶炼及压延加工业PPI同比涨幅分别加快1.9和2.7个百分点。 2.3 展望：9月猪肉价格同比涨幅还会显著下行，将带动食品价格涨幅继续回落，加之非食品价格短期内仍难以出现明显上行走势，预计9月CPI同比涨幅将降至2.0%左右。9月PPI环比将保持正增，同比降幅还将继续收窄，但新涨价动能或将继续减弱，年末PPI同比转正难度较大 进入9月，餐饮业恢复与猪肉供给改善都将持续，供需平衡的结果可能是猪肉价格小幅走低。更为重要的是，上年9月猪肉价格涨幅曾跳升22.6个百分点，高基数将带动今年9月猪肉价格同比涨幅延续大幅回落势头，并有望带动食品CPI同比涨幅降至个位数。考虑到消费低迷状况可能还要持续一段时间，9月非食品价格将继续停留在“0”涨幅附近。综合以上， 9月CPI同比涨幅有望进一步降至2.0%左右，且CPI涨幅下行过程有望持续至年底。这意味着今年实现将CPI涨幅控制在3.5%以内的目标已没有悬念——1-8月CPI累计同比涨幅已降至3.5%。 PPI方面，此前OPEC已敦促产量超出目标的产油国在8-9月进一步减产、全球经济复苏带动需求回升、美元指数震荡筑底对油价构成支撑；从国内来看，年内后续基建将进一步发力，房地产投资韧性犹存，制造业投资也将缓慢修复，对工业品价格仍有一定拉动作用，同时，前期上游涨价对中下游工业品和制成品价格的影响还将逐步显现。因此，我们判断9月PPI环比将保持正增，同比降幅还将继续收窄。但另一方面，目前全球经济复苏势头正在减弱，欧洲等主要经济体疫情出现反弹，国内政策回归常态、房企融资政策收紧，预示后续PPI新涨价动能将继续减弱，加之翘尾因素稳定在0附近，PPI同比回升斜率将进一步放缓，年末实现转正的难度较大。 3． 金融：专项债发行推动社融高增，实体经济宽信用持续推进 3.1 8月新增人民币贷款环比季节性回升，同比多增则受企业中长期贷款和居民贷款拉动——前者体现政策引导效果和实体经济融资需求的改善，后者则归因于商品房销售的稳定增长和居民消费需求的回暖。另一方面，由于票据融资利率持续走高，进一步抑制企业票据贴现需求，8月票据融资延续负增，且环比、同比均现较大幅度多减 8月新增金融机构人民币贷款1.28万亿，环比多增2873亿，符合季节性规律；同比仅多增700亿，故月末贷款余额增速持平于13.0%。可以看到，1-7月新增人民币贷款累计13.1万亿，距离易纲行长提到的全年新增近20万亿的目标尚余6.9万亿，这也意味着，8-12月新增人民币贷款月均值需在1.38万亿左右。因此，8月新增人民币贷款1.28万亿，与全年新增20万亿的目标节奏大致匹配。我们认为，在政策基调转向“总量适度”、监管打击资金空转套利、房企融资政策趋紧背景下，年内后续新增贷款规模料难现上半年的同比大幅多增，贷款余额增速或将稳定在13.0%左右。 图25 新增人民币贷款规模及增速 数据来源：WIND 8月人民币贷款同比多增主要受企业中长期贷款和居民贷款拉动。当月新增企业中长期贷款7252亿，环比多增1284亿，同比多增2967亿，企业信贷期限结构继续改善，实体经济宽信用持续推进。主要原因包括两个方面，首先，国内经济好转对信贷需求产生支撑，尤其是随着制造业投资渐进修复、基建发力、房地产投资保持韧性，企业中长期贷款需求回升。其次，银行为满足MPA考核要求，也有意愿加大对制造业企业的中长期贷款力度。8月新增企业短贷规模只有47亿，环比虽季节性多增2468亿，但同比仅多增402亿；同时，由于资金利率上行带动票据融资利率持续走高，进一步抑制企业票据贴现需求，当月票据融资延续负增（-1676亿），且环比多减655亿，同比多减4102亿。 图26 企业新增中长期贷款规模与增速 数据来源：WIND，东方金诚整理 居民贷款方面，8月高频数据显示商品房销售继续稳定增长，支撑居民按揭贷款需求，当月居民中长期贷款环比少增496亿，同比多增1031亿；另外，当前房贷利率已高于企业一般贷款利率，银行投资意愿较强。居民短贷方面，伴随消费活动恢复，居民短贷需求回升，8月居民短贷环比多增1334亿，同比多增846亿。整体上看，由于新增企业贷款季节性回升，8月新增居民贷款在新增人民币贷款中的占比从上月的76%下降至66%。 图27 新增居民贷款规模及占比 数据来源：WIND，东方金诚整理 3.2 8月社融环比、同比均大幅多增。各分项中，政府债券、投向实体经济的人民币贷款和表外票据融资多增幅度较大，尤其是政府债券在地方债发行放量拉动下，成为8月带动社融扩张的主要力量 8月新增社融规模为3.58万亿，环比多增1.89万亿，同比多增1.39万亿。月末社融存量同比增速较上月末加快0.4个百分点至13.3%，已为连续第7个月上升，且上行速度较前两个月加快。从分项来看，除委托贷款压降规模较上月有所扩大外，当月社融各分项新增规模环比、同比均表现为多增或少减。其中，政府债券、投向实体经济的人民币贷款和表外票据融资多增幅度较大，尤其是政府债券成为8月带动社融扩张的主要力量。 图28 社会融资规模增长状况 数据来源：WIND 具体来看，7月特别国债发行收官后，此前为特别国债“让道”的地方专项债发行在8月大幅放量，拉动当月新增政府债券规模达到1.38万亿，环比多增8341亿，同比多增8741亿。8月信用债发行利率上行放缓、发行人利率预期趋稳，利好企业债券净融资需求回暖，当月企业债券融资环比多增1250亿，同比多增249亿。受股市上涨、科创板开启注册制影响，8月非金融企业股票融资再度突破千亿规模，达到1282亿，环比多增67亿，同比多增1026亿。 表外融资方面，8月表外票据融资转为正增，环比多增2571亿，同比多增1284亿，表明企业虽愿意开票，但票据贴现利率走高影响其贴现积极性；8月信托贷款负增316亿，环比少减1051亿，同比少减342亿，压降速度放缓或因房企融资监管政策频出但尚未真正落地，企业抓住政策空窗期积极融资，带动当月房产类信托逆势增长；7月委托贷款延续稳定压降，环比多减263亿，同比少减98亿。 图29 表外融资增量变化 数据来源：WIND 3.3 8月末M2增速延续回落，直接原因是本月地方政府专项债大规模发行，财政存款同比大幅多增。8月M1增速创30个月以来新高，体现经济修复进程正在较快推进，各类市场主体经营活动趋于活跃，当月房地产市场回暖也对M1增速起到直接推动作用 8月末M2同比增长10.4%，增速比上月末回落0.3个百分点，比上年同期加快2.2个百分点。本月M2增速回落，直接原因在于本月地方政府专项债大规模发行，财政存款同比大幅多增5244亿。其他存款方面，本月居民存款环比季节性由负转正，同比也多增约1200亿，或与8月非银存款下降约2600亿有关——8月股市进入盘整期，流入股市资金形成的保证金存款有所减少。本月企业存款同比也多增近1700亿，延续疫情以来的多增势头，主要受宽信用背景下金融加大对实体经济融资支持推动。整体来看，8月M2增速已连续两个月走低，背后的深层原因在于，监管层强调下半年“总量适度”的政策取向，货币政策从上半年疫情冲击最严重时期的偏宽松状态退出后，广义货币供应量增长也在逐步恢复常态化。 8月末M1同比增速较上月末加快1.1个百分点至8.0%，创近30个月以来新高，比上年同期大幅加快4.6个百分点。我们认为，近期M1升势加快，体现经济修复进程正在较快推进，包括服务业在内的各类市场主体业务活动增强，企业活期存款多增。此外，高频数据显示，8月全国30个大中城市商品房销量同比增速较上月加快4.4个百分点，至15.4%。这意味着当月房企等相关企业活期存款继续处于较高水平，历史数据显示，我国M1增速与房地产市场活跃程度相关性很强。 图30 M2与M1增速 数据来源：WIND 3.4 展望：在年内新增信贷总量20万亿目标引领下，9月新增人民币贷款有望达到1.8-1.9万亿，企业中长期贷款多增势头不会减弱；9月地方政府专项债仍处在大规模发行期，这将对新增社融形成支撑；季末财政资金投放力度加大，M2增速有望低位小幅反弹 9月人民币贷款有季末冲量因素，再考虑年内新增信贷总量20万亿的目标，预计9月新增人民币贷款将在1.8至1.9万亿之间，贷款存量增速有望保持在13.0%上下。结构方面在，金融加大支持实体经济力度导向下，企业中长期贷款将保持较大幅度的同比多增势头，房地产市场维持强势也将对居民房贷起到拉动作用。进入9月以来，6个月国股银转贴现利率仍在持续走高，10日已达到2.95%，创近1年以来新高。受此影响，9月票据融资仍将承压。社融方面，9月地方政府专项债仍处在大规模发行期，国债净融资也将同比大幅多增，这将对新增社融形成支撑，预计社融存量增速仍将处于13%以上的高位。季末财政资金投放力度将显著加大，M2增速有望小幅反弹。 总体上看，8月信贷走势平稳、结构优化，社融高增与M2增速下沉都受政府债券发行影响较大——若剔除政府债券发行因素，8月存量社融及M2增速也将保持在平稳略降状态。这表明在当前“总量适度、精准导向”的政策指引下，从7月开始的金融总量收敛过程实际上仍在延续，未来在货币政策回归常态过程中，以直达工具为代表的结构性货币政策将成为主要发力点。最后，8月以DR007为代表的市场利率已升至政策利率（央行7天期逆回购利率）附近。考虑到央行当前货币政策的目标之一是引导市场利率围绕政策利率平稳运行，我们判断，此前连续4个月上升的市场利率将在9月进入顶部区域，市场流动性有望经历一个从“紧”到“稳”的过程。 4． 财政：8月财政收入延续改善，财政支出发力空间仍然很大 4.1 8月税收收入增速加快，已连续第三个月正增，非税收入降幅收窄，财政收入状况持续改善，与当前经济不断修复态势相一致 8月财政收入同比增长5.3%，增速较上月加快1.0个百分点。当月税收收入同比增长7.0%，增速较上月加快1.3个百分点，与当前经济不断修复态势相一致，也在一定程度上受到和上年基数走低影响。8月各主力税种中，增值税收入增速实现转正，企业所得税收入增速明显加快，是当月税收收入增长加速的主要拉动。非税收入方面，8月非税收入同比下降1.5%，降幅较上月收窄4.4个百分点，除因基数走低外，也受到一些特定机构和国企上缴利润以及地方政府盘活国有资源资产收入增加带动。 图31 财政收入增速变化情况（当月同比，%） 数据来源：WIND 注：2020年2月数据为1-2月累计值。 从具体税种来看，8月工业生产加速、服务业加快修复，当月第一大税种增值税收入同比增长3.7%，增速较上月加快6.7个百分点，为年内首度转正。8月企业所得税收入增速大幅加快至14.1%（前值1.6%），除因基数走低外，也与企业利润改善趋势相一致。6月以来居民收入回升及上年低基数带动个人所得税收入连续高增，8月同比增速较上月放缓1.3个百分点，但仍实现17.5%的较快增长。8月进口增速走弱，进口环节增值税和消费税、关税收入同比增速分别较上月下滑2.1和3.2个百分点。在商品房销售维持热度、调控升级导致土地市场边际降温背景下，8月房地产相关税收增速涨跌互现。其中，契税收入增速进一步加快至26.8%（前值21.8%），土地增值税收入增速受高基数影响大幅放缓至4.7%（前值21.5%）。8月车辆购置税收入增速加快至21.2%（前值15.7%），与当月汽车销售同比加速态势相符。 4.2 在7月的超预期高增之后，8月财政支出增速有所回落，但仍明显高于年内此前整体增长水平，反映财政资金直达基层对一般公共预算支出的支撑 在7月的超预期高增之后，8月财政支出增速有所回落。当月财政支出同比增长8.7%，增速较上月下滑9.7个百分点，但仍明显高于年内此前整体增长水平，拉动1-8月财政支出累计同比降幅收窄至-2.1%（前值-3.2%）。支出进度方面，1-8月财政支出规模占全年预算支出的60.5%，慢于上年同期的幅度从1-7月的3.9个百分点缩小至3.6个百分点。从央地支出角度来看，8月中央财政支出降幅从上月的-3.2%扩大至-10.8%；地方财政支出增速较上月放缓10.7个百分点至12.8%。 图33 财政支出增速变化情况（当月同比，%） 数据来源：WIND 从分项看，8月教育、科技、社保、卫生健康等民生类支出同比增速与上月相比有不同程度下滑，但均仍处两位数高增状态；基建类支出中，8月交通运输支出环比增长，加之基数走低，同比增速转正至19.4%（前值-25.3%）；当月农林水事务支出同比延续负增，但降幅较上月收窄5.3个百分点至-8.2%；8月城乡社区支出环比亦有所增长，但基数走高，同比增速大幅转负至-10.0%，较前值下滑85.0个百分点，并拖累当月整体基建类支出降幅扩大至-3.9%（前值-2.0%）。 图34 主要财政支出项目增速变化 % 数据来源：WIND 4.3 8月政府性基金收入增速有所放缓，主要原因是房地产调控升级下土地市场降温，土地出让金收入增速回落；伴随特别国债和地方政府专项债资金拨付和使用加速，8月政府性基金支出增速大幅加快 1-8月累计，政府性基金收入同比增长2.3%，高于前值1.2%，累计增速自上月转正以来进一步加快。不过，从单月增速来看，8月政府性基金收入同比增长7.7%，增速较前值下滑3.7个百分点。其中，中央政府性基金收入降幅收窄至3.7%（前值-18.1%），地方政府性基金收入同比增长8.6%，增速较上月下滑4.0个百分点。主要原因是伴随房地产调控升级，8月土地市场降温，土地出让金收入同比增长15.0%，增速较上月下滑5.4个百分点。 支出方面，1-8月累计，政府性基金支出同比增长21.1%，增速较前值加快1.9个百分点。伴随特别国债和地方政府专项债资金拨付和使用加速，8月当月政府性基金支出增速从上月的6.5%大幅提高至31.4%。其中，中央政府性基金支出同比增长147.7%，增速比上月高出218.3个百分点；地方政府性基金支出增长26.9%，增速较上月加快15.5个百分点。 图35 政府性基金收支累计同比增速 % 数据来源：WIND，东方金诚 4.4 展望：后续财政收入增速中枢有望进一步抬升，财政支出将维持较快增长 随着经济继续修复，后续财政收入增速中枢有望进一步回升。从支出端来看，前8个月财政支出进度仍慢于去年同期，也滞后于序时进度，后续支出端仍存在进一步发力空间。根据财政部直达资金监控系统数据统计，截至8月31日，在1.7万亿元直达资金中已形成实际支出7358亿元，尚余约1万亿元，后续直达资金支出进度进一步加快，将带动一般公共预算支出较快增长。此外，8月起地方政府专项债发行提速，后续地方政府专项债资金的拨付和使用也将加速。同时考虑到9月为传统支出大月，预计9月财政支出和政府性基金支出将实现较快增长。
国家统计局将于近日发布8月主要宏观经济数据。机构普遍预计，8月经济活动持续升温，生产和需求复苏再提速，工业增速有望再次提升，基建加速回升，消费受汽车销售等因素提振，大概率由负转正。 生产方面，海通证券宏观分析师陈兴指出，8月全国制造业PMI略有回落至51.0%，但仍在荣枯线上，且高于去年同期水平，指向制造业景气平稳，中观高频数据也显示8月工业生产稳中有升，预计8月工业增加值同比增长6.5%。 浙商证券首席经济学家李超表示，8月工业生产将延续恢复态势。他认为，国内疫情、洪涝灾害等潜在风险可控，国内大循环畅通、产业链供应链的稳定，是供给方面稳步修复的保障。 投资方面，中信建投证券研究发展部联席负责人黄文涛指出，8月汛期影响减弱，基建项目加快推进，建筑业工程量保持较快增长，预计1至8月基建投资(不含电力)同比增速转正在0.8%左右。 “在资金较为充裕的背景下，2020年基建投资回升的速度弱于预期，主因是受到较多外生扰动因素影响，财政支出效率较低、大面积降雨导致停工或施工强度下降等。进入8月，外生扰动因素下降，基建投资有望加速，累计同比大概率在8月转正。”李超说。 陈兴也表示，根据今年财政预算安排，预计8月之后地方政府专项债发行将重新提速，支撑基建投资保持高位。而7月工业企业利润延续快速恢复性增长态势，加上企业中长期信贷的明显回升，或将支撑制造业投资的持续改善。 消费方面，兴业证券首席经济学家王涵指出，受疫情防控常态化影响，消费回升可能仍偏慢；但同时，经济活动回升，支撑消费进一步回暖。预计社会消费品零售额同比继续回升，可能转正。 李超预计8月份社会消费品零售总额同比增速为0.3%，未来修复速率有望进一步加快。这一方面得益于线下消费场景限制逐渐减少，另一方面，国内大循环畅通之后，需求企稳向好，企业利润快速修复，可支配收入向上修复有助于提升消费增速中枢。 “预计8月社会消费品零售总额同比增速由负转正至1.0%。”陈兴指出，7月份社会消费品零售总额增速降幅收窄至-1.1%，其中汽车类零售增速大幅回升转正，创下2019年7月以来的新高。而从中观高频数据来看，8月前23天乘联会乘用车批发、零售销量增速双双上行至9%、12%。预计汽车销售增速的高企将带动整体消费增速继续保持回升态势。(记者 班娟娟 北京报道)
工业生产继续恢复 累计增速由负转正 ——国家统计局工业司副司长江源解读8月份工业生产数据 8月份，我国统筹疫情防控和经济社会发展各项政策措施成效持续显现，工业生产继续向好，多数产品和行业持续回升，能源和原材料行业明显改善，消费品行业有所恢复，装备制造业较快增长，行业增长趋于均衡，工业生产复苏态势持续巩固。 一是工业生产增长加快，累计增速由负转正。8月份，全国规模以上工业增加值同比增长5.6%，较上月加快0.8个百分点，增速已接近上年平均水平。分三大门类看，采矿业增长1.6%，上月为下降2.6%，生产明显好转；制造业增长6.0%，增速与上月持平，继续保持平稳增长态势；电力、热力、燃气及水生产和供应业增长5.8%，增速加快4.1个百分点。1—8月份，工业增加值同比增长0.4%，而1—7月份为下降0.4%，累计增速实现由负转正。 二是多数产品和行业实现增长，增长面持续扩大。分产品看，8月份，612种工业主要产品中，394种产品同比实现增长，增长面为64.4%，比例较上月继续提升；分行业看，41个工业大类行业中，29个行业实现增长，较上月增加4个，增长面为70.7%。1—8月份，247种产品同比实现增长，较1—7月份增加32种；16个行业实现增长，较1—7月份增加4个，增长面均持续扩大。 三是能源和原材料行业明显好转，带动工业增速回升。8月份，煤炭采选业增加值同比由上月的下降4.0%转为增长2.8%，电力行业增长5.9%，增速较上月加快4.2个百分点。受基建项目推进拉动，原材料行业同比增长6.6%，较上月加快2.0个百分点。相关行业增速普遍回升，其中，钢铁、化工行业分别增长9.2%、6.9%，连续6个月增速加快；石油加工、建材、有色行业增速在5%—7%之间，也较上月有所加快。分产品看，多数原材料产品同比增速回升。其中，钢材、十种有色金属、水泥、平板玻璃分别增长11.3%、6.9%、6.6%、3.1%，增速较上月加快1—4个百分点；烧碱、乙烯分别增长15.8%、8.6%，增速分别加快6.4、5.6个百分点。 四是装备制造业增势持续较好，有力支撑工业增长。8月份，装备制造业增加值同比增长10.8%，继续保持两位数增长，有力支撑工业增长。其中，电气机械、汽车、通用设备分别增长15.1%、14.8%、10.9%，增速在全部工业大类行业中居于前三位；金属制品、电子、专用设备行业分别增长9.9%、8.7%、8.0%，延续快速增长态势，增速均高于全部工业平均水平。分产品看，汽车产量同比增长7.6%，其中载货汽车、新能源汽车分别增长49.4%、31.6%；挖掘机、混凝土机械、大型拖拉机等基建相关产品连续5个月保持40%以上的高速增长；工业机器人增长32.5%，增速有所加快；智能手表、平衡车、服务机器人等新兴产品增速均在70%以上。 五是消费品制造业有所改善，多数行业生产出现好转。8月份，消费品制造业增加值同比下降0.8%，降幅较上月收窄0.3个百分点。受消费逐步恢复、出口好转带动，多数行业有所改善。其中，医药、纺织、造纸、化纤行业分别增长4.3%、3.3%、2.8%、2.1%，增速均小幅回升；家具制造业增速由负转正，增长0.2%；服装、皮革制鞋、文教工美行业仍然下降，但降幅均有所收窄。 当前，国内外经济环境仍然复杂严峻，工业生产持续平稳向好仍面临一定压力。下阶段，应扎实做好“六稳”工作，全面落实“六保”任务，保持宏观经济政策连续性，积极构建以国内大循环为主体，国内国际双循环相互促进的新发展格局，稳定产业链供应链，不断激发市场主体活力，充分发挥国内超大规模市场优势，促进新型消费，巩固工业经济向好态势向纵深发展。
国家统计局发布8月份国民经济运行情况显示—— 多项经济指标增速实现年内首次转正 国家统计局9月15日发布8月份国民经济运行情况显示，多项经济指标同比增速实现由负转正。1月份至8月份，规模以上工业增加值、货物出口同比累计增速实现年内首次转正，固定资产投资累计增速接近转正。8月份社会消费品零售总额同比增速年内首次转正。 在国务院新闻办公室举行的发布会上，国家统计局新闻发言人付凌晖表示，8月份国民经济保持了稳定复苏态势，积极变化增多。不过，当前经济运行出现的变化主要还是恢复性增长，多数主要指标增速低于上年同期水平，一些指标累计增速处于下降区间，因此仍要全力做好“六稳”“六保”工作，推动经济持续复苏，努力完成全年目标任务。 工业生产出现积极变化 1月份至8月份，全国规模以上工业增加值同比增长0.4%，增速实现由负转正。8月份，全国规模以上工业增加值同比增长5.6%，增速比上月加快0.8个百分点。41个大类行业中，实现增长的行业超过七成；同时，六成产品实现了增长。 付凌晖认为，工业生产出现积极变化，主要原因在于需求对生产的拉动在提升。一方面，随着投资稳步回升，相关行业保持较快增长，8月份装备制造业增加值同比增长10.8%，其中载货汽车、挖掘铲土运输机械增长都在30%以上。另一方面，随着居民消费恢复，消费品工业的带动作用也在增强。8月份消费品制造业增加值同比下降0.8%，降幅较上月收窄0.3个百分点。 随着消费品制造业、装备制造业改善，下游行业对于上游行业的带动作用增强。8月份原材料行业同比增长6.6%，增速比上月加快2个百分点。 “这些特点说明，需求对于生产的拉动以及生产内部循环的改善都是在提升的。”但付凌晖也指出，目前工业生产还没有完全恢复到正常状态，不少行业和企业还比较困难，特别是一些中小企业经营困难问题比较突出。下一阶段要继续坚持扩大内需，着力疏通产业链循环，着力稳定产业链和供应链，促进工业经济稳定恢复。 消费持续恢复 随着经济恢复，消费整体上也在复苏。付凌晖表示，目前影响消费复苏有三方面因素：一是前期居民收入受到一定影响；二是为了防控疫情，各地采取了一些限制性措施；三是在疫情影响下，居民对消费还有担忧情绪。 “从目前情况来看，这些因素正在逐步减弱。”付凌晖表示，总的来看，随着经济恢复，居民就业保持总体稳定，有利于居民收入增加；前期防控的限流措施放宽，有利于消费增长；居民外出意愿也在增强，消费持续恢复有了比较好的基础。 从数据来看，8月份社会消费品零售总额同比增长0.5%，增速年内首次由负转正。 付凌晖分析说，8月份消费具有几个特点：一是在消费总量恢复的同时，结构升级态势在持续。8月份，化妆品类、通信器材类、金银珠宝类增长都在两位数以上。 二是线上消费较快增长的同时，线下消费也在恢复。今年前8个月，全国实物商品网上零售额增长15.8%；8月份，餐饮收入下降7%，降幅比上个月明显收窄。一些相关的公共服务领域也在恢复，从调查情况来看，星级宾馆的住宿营业额降幅在收窄。 三是在实物商品消费恢复的同时，服务性消费也在稳步恢复。8月份，随着电影院限制放宽，票房收入恢复到接近上年同期的一半。其中，8月下旬票房收入增幅接近去年同期的90%左右。 “尽管消费增速仍较低，但随着国内疫情得到有效控制，未来消费恢复值得期待。”付凌晖说。 三季度增速有望明显加快 对于后期经济的恢复态势，付凌晖表示，从三季度情况来看，无论是工业生产还是服务业生产都较二季度出现了改善。7月份规模以上工业增长4.8%，8月份增速加快到5.6%；服务业生产指数也在回升。如果9月份这种态势能够延续，三季度经济增速会比二季度明显加快。 付凌晖表示，从后期走势看，需求回升、投资加快、消费恢复对整个经济的带动作用将逐步增强。目前PPI同比降幅连续3个月收窄，说明需求对于生产的带动作用在改善。 此外，今年全年新增减税降费约2.5万亿元，金融系统全年将向实体经济让利约1.5万亿元，这些助企纾困政策还将继续发挥重要作用。从生产状况看，企业效益在改善，7月份规模以上工业企业利润同比增长19.6%，服务业企业利润降幅也明显收窄，这些条件有利于经济稳定恢复。 “下半年，确实还面临一些风险因素。”付凌晖表示，国际方面，世界经济整体上复苏仍比较艰难，特别是疫情蔓延势头还没有得到有效遏制，疫情输入性压力还比较大，经济的外部不稳定、不确定因素还比较多。国内方面，经济复苏过程中，一些行业和企业还是比较困难，存在复苏不平衡的状态。下一阶段，仍要落实好“六稳”“六保”政策措施，促进经济稳定恢复。(熊丽)
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