中国财富管理50人论坛（CWM50）学术成员、清华大学经管学院院长白重恩近日接受《中国金融》杂志专访，就如何稳定产业链和供应链，财政政策和货币政策的协调，如何从财政政策角度采取措施保住企业渡过难关，以及中国经济如何走出疫情影响、守住基本盘等一些列问题作出回答。对于现在比较强调的新基建投资，白重恩表示赞成并支持这个方向，但是结合以往的经验教训，他希望能够把握节奏，让市场发挥更大的作用，不要一哄而上。 -1- 当前形势下，如何更好地稳定产业链和供应链？ 新冠肺炎疫情带来的影响，我觉得可以从两个方面来看。一个是直接影响，疫情对很多经济活动带来了冲击。前期我国经济运行受到一定的影响，目前已经逐渐恢复正常，而国外的经济活动仍然受到很大的影响。另一个是间接影响，存在以下几种情形。一是当外部经济活动没有恢复正常时，对产品的需求减弱，进而影响企业的经营。二是如果企业生产环节的上游产品依赖于其他国家的企业，疫情导致这些国家生产能力受限，则该企业也会受到影响。三是疫情之后，一些经济体认为在某些方面自给自足非常重要，容易形成一种反全球化的情绪。例如，在疫情非常严重的时候，很多国家对医疗设备等生产销售提出限制措施，只顾本国利益，引起了其他经济体的反感。这可能导致人们对产业链和供应链的信心不足，从而更多考虑用自给自足来防范风险。同时，有些国家出于选举等国内政治层面的考虑，会采取一些对经贸关系不利的措施，这也会对供应链和产业链产生负面影响。 为此，我国特别提出要“稳定产业链和供应链”。我认为，这个问题要从短期、中期和长期来看才比较全面。在疫情冲击下，从短期看，调整产业链、供应链可能性不大，因为重构产业链需要较长的时间。从中期看，反全球化思潮确实可能会带来产业链、供应链格局的重新调整，这个调整会对我国经济发展带来不利影响。从长期看，情况可能又不是那么悲观。过去这些年全球价值链之所以发展得那么快，是因为它带来了效率的改善。现在人们不仅仅关心效率，还同时考虑全球价值链的安全性，使其具有足够的“韧性”。而这个韧性和效率可能稍微有一些冲突。从保证效率的角度，需要充分利用全球价值链；从保持韧性的角度，又要考虑如何保证经济体安全，使得价值链上的环节不要过度集中于某一市场、某一企业，而是要适当分散。短期内，一些国家对“韧性”的考虑可能会多一点，但是长期来看，又会重新意识到效率的重要性。所以我认为，尽管可能一段时间内会出现产业链的重构，但最终当人们重新呼唤效率时，又会继续让全球价值链发挥更大的作用。 不管未来情况究竟如何，我国都要做好准备，应对可能发生的变化。一方面，要考虑与我们相关的产业链、供应链的韧性，充分评估它的稳定性、安全性；另一方面，不能放弃对效率的追求，要尽最大的努力，来维护经济全球化的局面。这个局面能否维护好，与各个国家的努力是直接相关的，当然也包括中国的努力。也就是说，我们在为最坏的情况做好准备的前提下，应作出最大的努力来实现最好的结果。 现在我们特别关注“卡脖子”的技术和产品，对此我们先要做好自己的事情，努力做到有基本的供应能力，当别人“卡脖子”的时候，企业也能够继续生存。同时，不放弃与其他国家的合作，推动国际治理改革，使其向更加完善的方向迈进，从而对全球价值链的韧性提供一定程度的保障，而不仅仅是依靠每一个国家的自给自足。 -2- 财政政策与货币政策的协调关系 谈到当前形势下财政政策与货币政策的协调，我认为财政政策需要发挥更大的作用，货币政策应配合财政政策，同时也要考虑货币政策自身的目标。实际上，这种配合很多情况下与货币政策目标是一致的。比如，财政要实现对各类企业提供精准支持，势必要有比较大的投入，从而可能产生一定的赤字，政府发行的债券将吸引大批投资者，如果说此时的货币政策还是很“紧”，那么企业再去融资就会面临很高的成本，融资也会变得更加困难。这个时候，货币政策就需要与财政政策有一定的配合，来使得融资成本不因财政赤字而上升。当然，这里不是说财政做什么，货币当局就要被动接受什么，而是在维护货币政策自身目标前提下增强协同性。 货币政策的一个重要目标是使企业的融资成本保持在合理水平。今年的政府工作报告强调，务必推动企业便利获得贷款，推动利率持续下行。可以看出，目前的政策目标是既能比较高效地救助企业，又不会带来企业融资成本的上升。这对财政当局提出的要求是，要提高财政政策的效率；对货币政策当局提出的要求是，在满足货币政策既定目标前提下配合财政政策。 谈到美联储或者欧洲中央银行的情况，总体上我认为，疫情发生后这些国家和地区财政与货币政策的配合还是比较好的。当然，在疫情刚发生的时候，肯定会出现一些恐慌。如美国以及欧洲的资本市场一度面临着流动性被冻结的可能性，聚集着很大的金融风险，美联储、欧洲中央银行及时向市场提供了充足的流动性，使得资本市场能够正常运行，我觉得这是非常必要的。当然，各经济体面临的情况很不一样，中国面临的挑战、经济上的困难一定程度上并没有那么大，还没有到那种要实行负利率、无限度购买资产的程度。但我认为，各个经济体的目标是一致的，就是要保持市场正常的流动性，保持价格相对稳定，在经济困难时期保持企业的融资成本相对较低。当然，尽管政策目标总体上一致，采取的手段可能是不一样的。 -3- 财政政策角度，还可以采取哪些措施帮助企业渡过难关？ 这次疫情给很多企业都带来了特别大的影响。其中有一些企业如果无法获得救助，很可能会破产。需要说明一点，通常情况下，企业因经营不善，或者说由于市场环境改变等原因退出市场，政府是不应该去救助的，应让市场机制起到优胜劣汰的作用。但是，这次疫情中企业受到的冲击不是自身的行为所造成的，是企业所无法控制的。在这种情况下，救助企业不会带来我们通常所说的道德风险问题；相反，如果不救，会给经济带来巨大的负面影响。救助举措也不能仅仅局限于金融支持层面，实践中金融支持往往很难有针对性，在很大程度上需要靠市场来运行。这里要特别强调，财政政策能够针对不同类的企业，提供不同形式、不同力度的帮助和支持，这种支持更直接。 救助企业还要根据不同行业的情况区别对待。不同行业受到疫情的影响差异非常大。从统计数据来看，2020年1-4月份全国规模以上工业企业利润下降27.4%，但是农副食品加工业增长20.0%，计算机、通信设备等行业的利润增长15%。如果给所有企业以同样的政策、同样力度的帮助，而我们的财政能力是有限的，效果必然不理想。为此，应针对那些面临困难比较大的行业和企业，提供更大力度、更有针对性的帮助。 第一类企业尚能维持生产，但外部需求疲软。为保住这些企业，让其能够在外部需求恢复时继续满足市场需要，可以对企业产品的需求做一些促进工作。比如，前段时间一些地区尝试发放消费券，就取得了一定的效果。不过，消费券应该鼓励哪一种消费呢？我觉得应该鼓励受外贸影响比较大的企业产品的消费，也就是说，消费券的设定应当更有针对性一些，侧重于增加这一领域的消费需求。 第二类企业难以维持业务正常运行，但未来仍有前景。以国际旅游为例，因为受外部环境的影响，这一行业已陷入停滞。然而我们知道，国际旅游的需求仍会长期存在，如果这些企业退出了，它们多年建立起来的与国外旅行社、酒店、旅游景点等的业务合作关系就丧失了价值，未来想重新开展合作也会很困难，所以需要帮助企业保持这些资源，避免其破产。对这一类企业，由于业务停滞，减税没有意义；暂缓社保缴费可能会有一定的帮助，能够降低人工的成本；很多企业比较小，没有贷款，或者通过正式渠道无法获得贷款，贷款延期的措施也难有成效。那么就需要财政对这些企业提供一些补助，让它们能够生存下去。 第三类企业没有受到很大的负面影响，甚至疫情带来很多新的需求，那就不需要提供财政支持。 所以，总的来说，希望我们的政策更有针对性。在此强调的是，这和通常情况下说我们要实行普惠的政策也是不一样的。普惠政策的出发点是提供一个公平的竞争环境。我也主张通常的情况下政策要普惠，但现在各行业面临的情况并不一样，疫情导致有些行业所处环境非常恶劣，有些行业则处于比较有利的局面。这时对一定行业的政策倾斜是有必要的。但是在同一个行业之内，对于不同的企业，我们应该提供一致的帮助。所以我的建议是，充分利用大数据来分析一下不同行业受到的影响有多大，有针对性地对行业提供不同程度、不同形式的帮助，真正以比较低的成本、比较高效率地来落实保市场主体的这样一个最关键的任务。 -4- “六稳”与“六保”的关系是什么？中国经济怎样才能走出疫情影响，守住基本盘？ 李克强总理反复强调，今年不设定GDP增速目标并不等于对经济增长没有要求，相反“六保”作为“六稳”工作的着力点、稳住经济基本盘的着力点，要求经济仍要保持较高速度的增长。保居民就业、保基本民生、保市场主体、保粮食能源安全、保产业链供应链稳定、保基层运转，我觉得这些都是特别重要的方面，而这里面保市场主体又是最关键的。因为如果市场主体没保住，那保就业的成本就会非常高。如果不是由市场来提供就业，那就要靠政府做很多事儿来提供就业，效率就可能会比较低。所以，保市场主体对于保就业是至关重要的，而保就业对保基本民生也是至关重要的。如果很多人失业，那他们的生计完全靠政府来提供支持，成本也是非常高的。而在保粮食安全和能源安全方面，我国基于较强的调配能力做得相对比较好，属于强项。至于基层的运转，基层财政面临很大的压力，所以我们正在通过大量增加转移支付来保基层，这方面的困难还是相对比较容易解决的。 我认为这“六保”里面，保市场主体和保产业链供应链稳定尤为重要，需要非常精心地去设计政策，非常好地去实施这些政策。在这个过程中，既要让市场充分发挥作用，同时也需要我们的政府能够把握好度，不仅考虑近期的影响，还要考虑长期的影响，这样来设计好我们的政策。如果说怎样抓住“牛鼻子”的话，可能这两个就是“牛鼻子”。 对于保就业，我这里有一个鲜活的案例。在刚刚结束的两会上，我提出了一个关于《建议设立青年志愿服务队》的提案，得到很多政协委员的支持。今年大学毕业生就业会面临特别大的挑战。从调查失业率来看，今年4月份，全国城镇调查失业率为6.0%，但是其中16-24岁人口调查失业率为13.8%，是总体调查失业率的2倍多。这就意味着，年轻人尤其是新毕业的大学生，就业面临着更大的困难。但同时，我们又有很多疫情所带来的公共服务需求没有得到很好满足，需要有人去提供服务。那么，能不能把这两个方面匹配在一起进行解决呢？ 我的提案给出了这样一个建议。疫情期间我们的教育面临着很特殊的挑战，不能面对面上课，很多课都是在线上进行的。我的同事和他的合作者做了一个研究，通过高考模拟考试成绩来分析高三学生的学习效果，发现线上授课对于弱势群体是很不利的。这里面有很多原因，包括家长辅导孩子的能力、网络硬件存在差异等。线上教育的负面影响如果不得到矫正，很可能会变成孩子今后的“软肋”。我提出的解决办法是组织一些就业困难的应届大学毕业生，作为“青年志愿服务队”来给弱势群体孩子们补课，用一年的时间补上这段欠缺。从一个经济学家的角度看到市场供给需求不平衡时，就要寻找办法来解决这个问题。当前，市场对劳动力的需求也比较弱。而疫情又带来了公共服务的新需求，正好这两个可以抵消。再进一步看，组织一些应届大学毕业生，去基层给弱势群体提供这样的服务，对他们的价值观的形成、对他们了解中国的现实也有很大的帮助。建议可以给他们提供一些政策鼓励，比如对一年后考公务员、应聘国有企业、考研究生等给予适当倾斜，这样可以使更多的孩子把他们的青春用到支持弱势群体的教育方面，我觉得也是一件一举多得的事情。 -5- 如何才能做到投资适度、保持经济平稳运行？ 刚才谈到，今年的政府工作报告没有设定一个明确的经济增长速度目标，这是非常明智的。因为如果定了一个目标，不管是什么，在市场面临着这么大的不确定性的情况下，为了达到这个目标，唯一能做的就是靠投资来拉动经济，来实现这个增长目标。所以，当处于单一投资目的时，就不再是为了满足市场的需求，而是满足一个事先人为设定的增长目标，那个时候，投资就可能非常低效。过去就出现过一些地方为了保增长速度，盲目开工建设一些基础设施项目，造成了大量投资浪费、资源挤占以及产能过剩情况，同时，使得企业获得生产要素的成本变得很高。因此，如果为了要达到一个既定增长目标而进行这种低效的投资，我是不主张的。很高兴地看到，我们没有设定增长目标，政策操作的空间就会大一点，也会很大程度地避免低效投资的驱动。 现在比较强调新基建投资，我认为，一是当前形势下有必要加大一些新基建的投资力度，尤其是疫情期间，我们加快了数字技术的使用，对数字技术基础设施的需求也增加了；二是需要用新的技术来提升传统基础设施的使用效率；三是新基建能够更好地支持研究和开发工作。这些都是应该做的。我非常赞成新基建这个方向，但是不希望一哄而上。从这些年的经验教训看，一个潜在的风险就是，认为一个事儿该做，往往一哄而上，过程中又缺乏协调，最后就容易造成做得过度了。我们过去的一些产业政策，事后来看，方向是对的，但是力度过大，最后出现产能过剩。我不希望新基建又重复我们过去所犯的一些错误。所以，总体来说，我支持这个方向，但是希望能够把握节奏，能够让市场发挥更大的作用。 -6- 在复工复产和实现经济高质量发展的过程中，应当特别关注和防范哪些风险？ 我认为，目前有两个方面值得关注。 一是我们一直在说的“让市场在资源配置中起决定性作用”的问题。在实施中还是有不少困难的，尤其是在遇到比较大的冲击的时候，就会觉得市场的力量是不够的，需要政府发挥作用。但这样一来，就存在一个适度的问题。那么，怎样把握好这个度呢？目前形势下，希望政府起更大作用的呼声似乎比较高。我认为，对此特别需要保持冷静的头脑，更科学、更长远地去看问题，使政府真正更好地去配合、服务市场，而不是“喧宾夺主”。 二是要尽量让金融机构按市场原则来做事。当前，我们的政策目标是支持中小微企业，但要把财政支持和金融支持结合起来看。如果政府对中小微企业提供更大力度的担保，那么商业银行可能就会更愿意对这些企业提供金融支持。但是，如果是硬“压”指标，可能容易带来新的风险，甚至放大刚才所谈的各行业分化问题。最后谁为这个风险来负责呢？那就有可能又把金融机构和政府职能的边界搞模糊了。我们这么多年的努力，就是希望金融机构按照市场原则来运行，所以，制定政策时应该考虑到这个长期目标。政府该做的事儿政府做，金融机构在不放弃市场原则的前提下很好地去配合。 本文原发于《中国金融》杂志。
投资要点 一级市场 发行规模方面，本期信用债（含企业债、公司债、中票短融、PPN）发行总规模2255.50亿元，偿还总规模1491.65亿元，净融资额763.85亿元。发行利率方面，从交易商协会的非金融企业债务融资工具估值来看，不同等级不同期限发行利率均处于持平或上行态势。按发行额来看，主体评级AAA级发行占比71.36%，AA+级占比19.02%，AA级占比9.30%。 二级市场本周信用债合计成交6154.73亿元。银行间市场是公用事业行业比较热门，交易所市场是交通运输行业受到较多关注。本周3年期和5年期中票收益率有所回落。期限利差方面，3年期和5年期中票期限利差均有所收窄。信用利差方面，1年期不同等级信用利差有所走阔，3年期不同等级信用利差有所收窄。 等级变动 本期主体评级正向级别调整的企业共16家，涉及房地产、非银金融、公用事业、化工、建筑装饰、交通运输、通信、综合，其中1家为民营企业，15家为地方国有企业。本期债项评级正向级别调整的共12家企业的39只债券，均为主体评级正向级别调整的企业。本期主体评级负向级别调整的企业共2家，涉及公用事业和交通运输行业，其中1家为中外合资企业，1家为民营企业。本期债项评级负向级别调整的企业共2家，为主体评级负向级别调整的企业。 事件概览 本期负面事件有青海盐湖工业股份有限公司未按时兑付利息。 风险提示 关注信用风险事件对整体利差的影响。 一、一级市场 1.1、发行数量 发行规模方面，本期信用债（含企业债、公司债、中票短融、PPN）发行总规模2255.50亿元，偿还总规模1491.65亿元，净融资额763.85亿元。 发行类型方面，本期信用债发行中短融占比55.82%，公司债（含私募）占比13.46%，中票占比15.83%，PPN占比9.84%。 发行行业方面，本期信用债发行行业主要包括综合、建筑装饰、公用事业、交通运输、钢铁、房地产、采掘，发行金额占比18.74%、17.82%、16.25%、11.94%、7.14%、4.49%、4.08%。 1.2、发行利率 发行利率方面，从交易商协会的非金融企业债务融资工具估值来看，不同等级不同期限发行利率均处于持平或上行态势。 1.3、发行等级 按发行额来看，主体评级AAA级发行额1099.70亿元，占比71.36%，AA+级293.10亿元，占比19.02%，AA级143.30亿元，占比9.30%。 二、二级市场 2.1、交易概况 本周信用债合计成交6154.73亿元。分类别看，中票、短融、PPN分别成交2905.91亿元、2240.76亿元、570.60亿元，企业债和公司债分别成交300.07亿元和137.39亿元。 本周银行间成交最活跃的个券是20电网CP005、19鞍钢MTN002、20华能集SCP003、20中石油MTN004、20铁道CP002、20陕煤债02、19中交房产MTN001、19格力MTN001、20南航股SCP017、20电网SCP006，银行间市场是公用事业行业比较热门。上交所最活跃的个券是19东航01、15渝信02、15花样年、20国电02、20世博01，交易所市场是交通运输行业受到较多关注。 2.2、收益走势 本周3年期和5年期中票收益率有所回落。3年期AAA、AA+、AA中票收益率分别变动-9.29BP、-9.29BP、-3.29BP至3.04%、3.22%和3.62%；5年期AAA、AA+、AA中票收益率分别变动-7.94BP、-8.94BP、-5.94BP至3.53%、3.83%和4.24%。 2.3、期限利差 采用AAA级各期限中短期票据的差异作为利差标的。2020年6月12日，3年期与1年期、5年期与1年期利差分别为46.38BP、94.97BP，相比于上期分别变动-13.60BP、-12.25BP。3年期和5年期中票期限利差均有所收窄。 2.4、信用利差 采用各期限各等级中债中短期票据收益率与对应期限的中债国开债到期收益率之间的差异作为信用利差标的。2020年6月12日，AAA级1年期、3年期、5年期信用利差分别为31.23BP、41.37BP、66.16BP，分别变动7.90BP、-8.52BP、0.64BP；AA+级1年期、3年期、5年期信用利差分别为47.23BP、59.37BP、97.16BP，分别变动-7.90BP、-8.52BP、-4.36BP；AA级1年期、3年期、5年期信用利差分别为81.23BP、93.37BP、135.16BP，分别变动6.90BP、-16.52BP、-6.36BP。1年期不同等级信用利差有所走阔，3年期不同等级信用利差有所收窄。 三、等级变动 3.1、正向变动 本期主体评级正向级别调整的企业共16家，涉及房地产、非银金融、公用事业、化工、建筑装饰、交通运输、通信、综合等行业，其中1家为民营企业，15家为地方国有企业。本期债项评级正向级别调整的共12家企业的39只债券，均为主体评级正向级别调整的企业。 3.2、负向变动 本期主体评级负向级别调整的企业共2家，涉及公用事业和交通运输行业，其中1家为中外合资企业，1家为民营企业。本期债项评级负向级别调整的企业共2家，为主体评级负向级别调整的企业。 四、事件概览 本期负面事件有青海盐湖工业股份有限公司未按时兑付利息。 五、风险提示 关注信用风险事件对整体利差的影响。
后疫情时代的全球经济复苏之路前景如何？中国经济发展和资本市场改革面临哪些机遇和挑战？下半年股债市场会有怎样的机会？科创板运行一年又将面临哪些期许和挑战？ 在十二届陆家嘴论坛召开前夕，中泰证券首席经济学家李迅雷接受界面新闻专访，就近期他对全球和中国金融经济形势的思考和见解发表看法。 以下为访谈实录： 全球经济仍处下行趋势，疫情不能通过印钞来解决 界面新闻：今年以来，受新冠肺炎疫情的影响，全球经济遭遇冲击，随着各国逐步复工复产，对于后疫情时代全球经济走向您有何预期？ 李迅雷：我认为全球经济还是有一个衰退的趋势，这次新冠肺炎疫情所造成全球经济的停摆比预期的要更加严重。疫情从前期在欧美的蔓延，到现在整个呈现出从北往南扩散的趋势，例如拉美、印度、南非，这些都是疫情比较严重的地区，这也更进一步拖延了全球经济恢复正常的时间。 事实上，即使没有疫情，全球经济也处于一个下行的趋势当中，这种下行的本质原因是结构失衡，比如说像美国目前的动乱，其实根本上说并不是种族问题，而是一个贫富差距过大的问题。政府采取的应对举措并不能够改变经济衰退的趋势，只是缓解了斜率而已。 界面新闻：您提到政府的应对举措，我们看到近期欧美多国纷纷推出刺激方案以提振经济。多国央行执行负利率以刺激信贷供给。您认为“负利率”是否是拯救经济的良药？长期来看是否存在隐患？ 李迅雷：负利率其实也没什么用，譬如说日本、欧盟等，都是负利率，其他国家也有往这方面靠拢的趋势，大家也在担忧，美国将来要搞负利率。这种做法其实能够缓解一下经济衰退斜率。本来斜率会很陡峭，有了负利率，有了量化宽松，这个斜率会变得比较平缓一点，但它改变不了趋势。像日本的话，它失去了20年，它的利率也是长期处于非常低的状态，但是还是没有用。 所以从这点来讲，我觉得我们对于货币政策方面不要寄予过大的期望，因为结构性问题还是要通过改革来推进，疫情的问题也不能够通过印钞来解决。 GDP本身是一个结果，“六稳”“六保”目标更加精准 界面新闻：相比之下，中国政府推出的政策是否更为“克制”？今年政府工作报告首次未设GDP目标，在这样的情况下，您认为实现“六保”“六稳”需要从哪些方面发力？ 李迅雷：这样的话就使得“六稳”“六保”目标更加精准，因为GDP本身是一个结果，并不是一个目标，我们要定目标的话还是要定一些比较具体的目标，比如保就业。 这次两会上也提出来，要新增就业900万。 这些具体目标会拉动GDP的增长，比如900万的新增就业人数，对应的GDP大概在三个百分点左右。所以实际上，虽然没有设定GDP的直接目标，但也还是有间接目标的。 另外一方面，跟欧盟相比，跟美国相比，我们在改革上面的力度还是比较大的，这就有利于中国经济长期稳定的增长。当然增速也得下一个台阶，这是我们要面临的一个现实。 界面新闻：有观点认为，“新基建”将成为我国对冲经济下行压力，为未来增长提供动力的重要抓手，您怎么看？ 李迅雷：新基建主要影响是两方面，一个是促进新旧动能的转换，比如5g就是一个新基建的主要内容，要建大量的基站，这样的话新一代信息技术的应用推广对我们经济转型是有利的，对我们培养形成新的经济热点也是有利的。 另外一方面是补短板，比如特高压城市轨道交通这些短板的基建，我觉得还是需要做的，对于我们提升我们城市的效率，解决居民的一些出行难问题，以及提升生活质量等方面都是有好处的。 审核2.0有助于科创板形成规模，T+0应该是个长期目标 界面新闻：科创板开板已满一整年，对于这一年来科创板的表现您作何评价？ 李迅雷：我觉得总体表现还是令人满意的，科创板采取市场化的定价之后，它所显现出来的是充满活力和机会的，使得参与者能够从中受益。这背后说明了什么？是中国经济正在实现转型升级，科创板的推出是顺应了中国经济转型升级这样一种大的趋势，推动了我们资本市场的改革，也带来了很多投资机会。 现在科创板还是刚刚运行一周年，可能大家也存在各种各样的担忧。我想将来的话，随着退市制度的逐步规范和严格执行，还是希望能够把质量关把好，让市场来决定市场。如果公司不行，在信息披露上面有违规，或是在某方面没有达到要求，就应该退出市场。 界面新闻：今年以来特别是进入6月，科创板审核速度出现明显加快。上交所也提出，以实施“科创板发行上市审核2.0”为抓手，切实提高效率，优化审核服务，促进科创板做优做大。在您看来，这一新版审核的主要特点及成效有哪些？ 李迅雷：我们过去总是会担心股票扩容规模过大，投资者是否有能力承受，但是科创板现在加快审核速度，我觉得是有效的，也不必抱有这样的担忧。因为我们的资本市场不是按股票的多少来定价的，而是看预期回报率有多少来进行合理定价。科创板的审核2.0版其实也是一种进步，通过增加资本市场的供给，使得科创板由小到大，将来能够逐步形成一定量的规模。有了规模之后，才可以吸引更多的投资者来参与这个市场。 界面新闻：近期市场热议“T+0”等交易制度话题，能否谈下对于这一交易制度引入的必要性和重要性，以及实施的要点和难点？ 李迅雷：我觉得T+0应该是个长期目标，中国毕竟还是一个新兴市场，我们不急着要求任何的制度跟全球成熟市场接轨，方向是没问题的，但是可能这中间还是需要有一个过程。 我们资本市场需要改革的方面是非常多，比如说像上证综指的权重设置还是需要调整。与之相比的话， t+0未来肯定会实施的，但不是最急的事情。 界面新闻：科创板指数迟迟未见推出，您认为这是出于哪些考虑？ 李迅雷：指数是一个代表，能够准确的代表我们整个板块的这种发展的情况。当科创板刚刚创设，股票数量还比较少的时候，如果过早推出指数，那么将来随着大量的科创企业上市，指数代表性会受影响。 所以我觉得这个阶段还不是很着急，要吸取当年上证综指的教训，使得我们的指数编制更加科学、更有代表性。 界面新闻：对于上证综指的调整，您能否具体讲讲有何建议？ 李迅雷：有几个方面需要考虑。第一，新股在纳入上证综指的时间上面，我觉得是不是可以延后一下，目前这个时间还是有点过早了。因为从历史经验来讲，由于很多股票发行的定价，还不是完全市场化的。这类不完全市场化定价的股票，如果将其过早纳入到上证综指的话，恐怕对指数会带来一定的负面影响。 第二， 从范围来讲，是不是所有股票都要纳入到指数里面？对那些业绩很差的、市值很小的、交易很不活跃的股票，是不是要纳入？ 第三，纳入标准到底是看整个股票总市值的大小，还是看流通市值的大小，我觉得这方面也是要考虑的。 界面新闻：目前创业板改革和多层次资本市场体系建设也在稳步推进，您认为创业板注册制能否激发市场及企业活力？如何做好配套制度建设及管理？ 李迅雷：注册制是全球发达经济体的市场上通行的一个制度，我国资本市场成立30周年，现在施行注册制，也是标志着中国资本市场逐渐走向成熟。 推行注册制，对于提高我们直接融资的比重是有好处的，因为在注册制下，企业上市的条件更加宽松。同时也可以推进资本市场的改革，大家一直在抱怨，我们的市场总是“熊长牛短”，如果实行注册制，对于那些比较差的上市公司、亏损的上市公司，就可以采取退市等举措，这就使得整个市场能够优胜劣汰，触发上市公司的危机感，使得他们在保护投资者利益、提高企业的运营效率等方面都能够有所提升。 此外，注册制也好，退市制度也好，都需要有法律做保障。证券法经过修改，目前也已经实施了，新版证券法加强了对于市场违规行为的惩处力度，我觉得这都是有利于我们资本市场的长期健康发展的。 债券市场是慢牛，A股结构性机会始终存在 界面新闻：对于下半年的A股市场您怎么看？ 李迅雷：A股首先我认为不大会有一个大牛市，目前还是处在一个全球化经济下行的趋势当中，疫情何时结束还是不清楚，就像我们现在没有设定 GDP目标一样，我们要判断整个A股的走势有一定难度。 但是有一点是肯定的，就是结构性的机会始终是存在的，而且是长期存在。A股市场越来越会跟全球接轨，跟全球的价值投资理念相接轨，对于那些经营规范的、行业属性比较好的头部企业，我想在今年下半年表现应该还是会比较好的。 另外一方面的话，我们的利率水平还会进一步的下调，估值也有望进一步的提升，所以我觉得结构性机会永远还是存在的。 界面新闻：您在文章中曾指出，A股走势明显弱于美股，而创业板表现相对沪指深指数则要更好，这与我国今年的宏观政策以及经济处于转型期有关，您认为这样的情况是否将长期存在？ 李迅雷：我觉得还是会长期持续的。 我一直强调的是存量经济时代的分化，这种分化在实体经济当中会表现出来，在资本市场上面也会表现出来的。 目前来讲，A股存在着两大问题，第一大问题，是我们在公司治理这方面还有提升的空间。我们是新兴市场，有很多不规范、治理能力比较差的问题。第二是我们估值体系的扭曲现象。我认为我们现在对中小市的股票还是给予了偏高的估值，对大市股票还给予了偏低的估值。对于喜欢讲故事的、存在很多题材概念的股票，市场给的估值水平还是偏高，而对于这些业绩比较确定的、主营业务比较突出的那些大势的公司，给出的估值水平还是偏低，这些我认为未来还是会做一个相应的调整。 界面新闻：从近期股债市场表现来看，“跷跷板效应”明显，债券市场不断调整，您是否认为“债牛已尽”？ 李迅雷：我认为债券市场应该是个慢牛，现在来讲的话，大家对于宽信用的预期比较高，认为下调利率的空间有限。我的一个逻辑就是，全球经济大衰退，在大衰退情况下的话，利率还有进一步下调的空间，所以我还是依然看好债券。当然这个过程会比较慢，并不是一蹴而就的，我认为债券市场是个慢牛，而股市来讲的话，它还是一个结构性的机会。 界面新闻：当前环境下，您对于资产配置有何建议？ 李迅雷：资产配置方面，一个是避险类的，一个是投资类。像利率债、黄金，我觉得这是避险类的。像房地产、股票，这些是投资类的。投资类的有结构性的机会，比如说像房地产，我认为随着城市的分化，随着人口流向的变化，我们应该根据人口流、货币流，甚至还可以加上货物流、信息流，去配置房地产。资本市场方面，我前面所讲的关于估值体系的扭曲问题，关于产业的分化和企业的分化问题，这些都可以作为资产配置的依据。
6月16日，易居沃顿案例研究与教育基地PMBA第9期课题发布线下公开课在上海举行。 公开课上，易居企业集团首席执行官丁祖昱发布了新一期的四个课题组，分别为不动产管理运营、主题地产与新商业、房地产投融资、战略与组织变革。会上，围绕着疫情下房企的生存环境以及如何保持战斗力、存蓄力量应对危机，课题组组长们也纷纷支招。 关于近期办公市场受到的冲击，万科集团高级副总裁、冰雪事业部CEO丁长峰认为传统办公市场的问题根本上是供需带来的问题，不是疫情。从供给端来看，上海、北京这样的城市持续三年到五年，每年的供应量在150万以上，基本上就是“死”。而需求端上，中国的经济遇到挑战，只靠线上企业不足以弥补传统办公市场萎缩。供应在增加，需求在缩小，中间的差距在不断的扩大，疫情不过是加速了这一变化。 在“房住不炒”的基调下，多扇融资门被迫关闭，不确定的周期里，房企的投资和融资策略是什么？房地产投融资课题组组长、阳光城集团执行副总裁吴建斌抛出了自己的“抗疫良方”。 对于中小房企，吴建斌表示，在房地产上行阶段，负债率高一点没有关系，用融资推动业务发展没有问题。但是房地产从2018年开始是一个横盘，利润率是下跌趋势，差不多每年下跌1%，现在整个市场的毛利率在25%左右，净利润率更是“可怜”，中小房企净利润率更是只有7%-8%左右，有些小企业更糟糕一点，“这就有问题了”。 虽然不确定开始成为常态，但依旧有“套路”可循。珠江投资集团总裁王晞现身说法。 王晞提到，管理者要认知企业发展的真相不是赚钱，而是实现价值创造。管理价值就等于管理未来。有三个公式，杜邦公式，规模与质量的生产函数，价值关键因素模型。过去遵循的杜邦公式是房地产行业变化的公式，但是有问题，不是一个单一的公式可以符合。要更多的公式、工具、模型来促成未来的走向，有了规模和质量的生产函数模型。“在2015年以后，这个函数就应验了，很多追求高周转的企业，追求规模的企业出现了质量问题，品质问题，这给整个行业带来了反思”。 除了课题组长，本次公开课上，中泰证券首席经济学家李迅雷也就中国未来经济的动力和发展方向发表了看法。 李迅雷认为，我们遇到的问题不仅仅是疫情，是我们正在经历的一个分久必合，合久必分的阶段，我们现在经历了分化的时代，这恰恰又是我们长期的和平导致的。全球贸易占GDP比重在2009年时已经出现了下行，现在拐点的趋势比较明显。全球没有一个经济体处在非常好的阶段，西方学者喜欢印度，很多中国的投资者也去印度了，比较来看，“去年中国的GDP增速下降到6.1%，但被大家看好的印度GDP也就刚过5%，今年受疫情的影响印度的情况比起中国就更惨了”。
开放金融是一种平台化的金融发展模式，金融机构通过与金融科技企业、数字科技企业以及商业生态系统的市场主体等共享数据、算法、交易、流程和业务功能，创造新的金融服务价值，打造新的金融服务能力。在开放金融的发展过程中，金融科技企业和数字科技企业的角色和作用越来越重要。未来，金融科技企业和数字科技企业的创新发展情况，很大程度上决定着开放金融的发展速度和质量。 一、开放金融中金融科技企业的功能定位 大金融科技企业（Bigtech）是已在数字服务市场中建立业务并开展金融服务的科技企业，又称大科技公司或科技巨头。BigTech公司基于自身庞大的客户群和数据优势，通过自主开展金融业务或与传统金融机构合作的方式，实现金融与相关产业或商业及生活场景的深度融合，在金融体系中扮演着越来越重要的角色。 （一）数字科技输出 BigTech公司基于自身的数据和技术优势，可以向金融机构提供数据、技术和解决方案输出。在数据输出方面，BigTech公司拥有海量、多元、高频、动态的网络数据，具体涉及社交、消费、订阅等多个维度，能帮助有效补充征信数据、预测客户需求，从而输出并应用于获客、信评等金融服务领域，提升金融服务的覆盖面和效率。 在技术输出方面，BigTech公司具有较强的底层技术研发能力和专利水平，借助人工智能、大数据、云计算、供应链、区块链、机器学习、神经网络等先进技术，以及超强的运算和建模能力，为金融机构提供包括营销获客、贷前信审、贷中管控、资产管理等在内的全生命周期的产品和服务。例如，人工智能技术广泛应用于客服、智能投顾等领域；大数据技术为精确评估、预测以及产品和模式创新提供了新的方式；云计算技术能有效整合金融机构的多个信息系统，消除信息孤岛；区块链技术则能提升交易处理效率，以去中心化的姿态保证数据存储的安全性。 在解决方案输出方面，BigTech公司可以输出：1）技术中台解决方案，BigTech公司为金融机构提供分布式中间件和分布式数据库等组件，构建高并发、高可用、高弹性的一站式技术平台；2）数据中台解决方案，BigTech公司帮助金融机构提升数据治理能力，实现数字化技术在智能营销和智能风控等领域的应用；3）移动开发平台解决方案，BigTech公司为金融机构提供APP、小程序、H5等多端融合的开发、测试、运维、数字化运营等一站式支持，提升移动端开发效率；4）开放平台解决方案，BigTech公司为金融机构提供API网关、安全中心、开放业务管控等功能模块，帮助金融机构快速形成场景融入能力，提升场景接入效率。 （二）金融服务输出 从国外经验来看，BigTech公司基于自身的数据和技术优势，在获取相关牌照的基础上，也可以独立开展一些金融业务。一是支付服务，支付服务最初作为在线零售平台的一部分出现，旨在解决客户与商人之间的不信任问题，随着移动电话拥有率的提高以及电子商务的高度渗透，BigTech公司在小额支付市场的表现变得尤为活跃。二是信贷服务，BigTech公司利用自身的客户、数据和技术优势，持续以较低的成本向银行无法触及的长尾客户提供信贷服务。三是资产管理活动，BigTech公司通过分析客户的投资和提款行为，紧密管理客户的现金余额，在投资货币市场基金（MMF）等的同时，允许客户在短时间内提款。四是保险活动，BigTech公司通过其平台向客户提供包括医疗保健、航空事故保险、汽车保险等在内的第三方保险产品和服务，并与平台提供的其他服务产生协同作用。 二、开放金融中金融科技企业创新发展的驱动因素 将BigTech的运作模式、功能属性与我国当前的金融发展环境结合分析可以发现，开放金融中金融科技企业的创新发展是三个因素共同驱动的结果：技术上庞大的数据基础和新兴信息科技的支持；需求上现有需求未得到充分满足和客户需求的持续升级；供给上金融科技企业和金融机构业务拓展的需要。 （一）技术上的创新应用是基础保障 BigTech公司依靠社交、电商等产业获得广泛的客户数据，通过数据的整合、处理，可用于评估借款人和保单持有人的信誉，从而实现更准确的信用和保险评估，或降低中介程序的成本，积累了金融科技发展的数据优势。互联网通信技术、数据聚合器、大数据分析、云计算、区块链、人工智能、客户识别与认证等迅速发展，并在金融领域得到积极推广应用，提供了金融科技发展的技术基础。一是金融信息的数字化以及集成分析，缓解了金融交易的信息制约，以及信息不对称对投资、融资、保险、理财等金融交易的束缚，开辟了金融服务的“长尾效应”。二是金融交易的去中介化，移动网络平台可以帮助资金供给双方自行完成客户甄别、交易匹配、价格制定、支付结算等，既可以降低金融服务成本，也可以提高金融服务效率，有助于实现金融服务的“规模效应”。三是互联网、移动通信等带来的金融服务网络化，解除了传统金融服务的地理约束与时间束缚，提高了金融服务的覆盖面、可得性和多样化，更多更好地满足了客户的金融需求，强化了金融服务的“网络效应”。 （二）需求方的服务需求是驱动引擎 一方面，客户需求持续升级。在金融科技时代，数字原生代客户逐渐成为金融新客群，金融需求从以往单独割裂的阶段演变成高度联通的状态。客户期望获得便捷、高效、个性化、安全化、低成本的产品和服务，且对“场景+金融”的需求变得愈发旺盛，从而激发BigTech公司主动提供以客户为中心、场景化、个性化的金融服务。另一方面，现有客户需求未得到充分满足。我国传统金融体系存在一些结构性问题，融资体系过于依赖银行贷款，金融服务的专业化、精细化能力有待加强，金融投资产品选择较为单一，家庭部门、小微企业、创新创业等的金融需求仍未得到有效满足。金融市场“低风险——低收益”、“高风险——高收益”的产品较多，但“风险适中——收益较高”的中间类产品缺乏，限制了居民的投资和理财选择；小微企业、“三农”客户、贫困群体等难以有效获得全面的银行贷款支持，股权融资市场发展相对滞后，广大创新企业的股权融资需求难以得到有效满足。 （三）供给方的业务拓展是内生动力 近年来，我国金融体系市场化改革快速推进，但还存在一定程度和一定范围的金融抑制。金融抑制导致供需缺口，为金融科技企业申请金融牌照和自主开展金融业务、或对金融机构进行科技赋能和输出解决方案，提供了潜在空间和动力。一是供需缺口，居民投资理财和小微企业金融服务存在较大的供需缺口，为金融科技企业借助网络平台、大数据分析、人工智能等，开展投资理财、企业借贷服务等业务提供了积极动力。二是资本回报，金融科技企业参与金融服务有助于丰富收入来源，且通过网络效应和规模效应可以降低金融服务成本，为金融科技企业开展金融服务提供了收入激励。三是业态竞合，数字科技企业凭借自有生态圈的打造，以及与商业银行等金融机构的战略合作，将金融服务融入客户生活场景或生产场景，有助于提升金融服务质效率、开拓金融服务市场，提升竞争优势。 三、开放金融中金融科技公司创新发展的路径选择 在开放金融中，BigTech公司的创新发展有两个基本路径可以选择：一是BigTech公司基于自己的数据、技术和网络效应优势，通过较低的边际成本和较高的边际收益，与现有金融机构进行直接的金融服务业务竞争；二是BigTech公司与金融机构进行合作互补，向金融机构提供数据、技术服务和基础架构、解决方案等，或在金融机构与其客户之间构建平台和界面（例如允许用户使用银行信用卡、借记卡付款，允许现有金融机构在平台上开展金融服务等），而金融机构则反过来向大科技公司提供基础设施和资金，双方合作更好地提供金融服务。在未来开放金融的发展过程中，BigTech公司的创新发展路径选择既要考虑其与金融机构的优、劣势，也要考虑各自面临的机遇与威胁，因此可以基于SWOT框架进行分析。 （一）BigTech公司的SWOT分析 BigTech公司发展开放金融的SWOT：优势是掌握前沿信息科技，边际成本低，普惠属性明显，具备风控所需的数据、场景、技术与模型优势；劣势是金融客户基础缺乏，金融风险管控实践经验积累少，全面风险管理体系有待进一步加强；机会是国家积极推动“互联网+”和创新发展，大力倡导普惠金融和金融扶贫；挑战是金融科技监管力度不断加强和监管体系不断完善，传统金融机构正在利用信息科技改革业务模式和推进产品创新，以及一些金融科技公司恶性竞争和“劣币驱逐良币”（见表1）。 表1 BigTech公司发展开放金融的SWOT及战略选择 （二）金融机构的SWOT分析 传统金融机构发展开放金融的SWOT分析：优势是沉淀客户基础好，金融业务经验多，风险管理体系比较完善，以及大量的强实名客户数据资源；劣势是改革转型的内部阻力大、成本高，组织管理架构、考核激励机制与开放金融发展不匹配；机会是金融服务存在较大的结构性问题，监管部门持续要求金融提升服务实体经济能力；挑战是金融体系的市场准入调整，传统金融机构在向金融科技、金融数字化转型过程中存在恶性竞争，客户行为偏好的变化和对服务体验的追求，以及新兴金融科技企业发展导致的客户和资金分流（见表2）。 表2 传统金融机构发展开放金融的SWOT及战略选择 （三）BigTech公司的路径选择 从上面Bigtech公司和金融机构的SWOT分析可知，金融机构在金融市场筹集资金的成本低，金融风险控制能力强，但技术基因不及金融科技企业；金融科技企业则在技术上有核心优势，对于跨界联动、快速占据市场需求空白点具有明显的竞争优势。两者结合有助于拓展各种应用场景，构建更为完善的金融科技生态。在未来的开放金融中，Bigtech公司应注重与金融机构的合作融合，向金融机构积极输出金融科技技术、产品和解决方案。在未来的开放金融发展中，金融科技企业与传统金融机构的合作成效如何，则取决于金融科技与传统金融融合之后发生的是物理变化、化学变化还是核裂变。 四、开放金融中金融科技企业创新发展的未来前景 当前我国经济金融体系正在推进数字化转型和高质量发展，且Bigtech公司相对于传统金融机构而言拥有独特的数据、技术和场景优势，未来Bigtech公司在开放金融中的创新发展拥有巨大的市场空间，但在发展过程中要注意个人信息保护、监管政策变化等带来的影响。 （一）宏观环境：经济金融数字化发展是趋势所在 1、Bigtech与开放金融的融合发展适应了经济高质量发展的金融需求 金融科技公司与金融机构融合发展有利于促进金融体系更好地服务经济高质量发展。十九大报告中指出：“我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期”，这是对我国经济发展阶段变化和现在所处关口作出的一个重大判断，推动高质量发展是当前和今后一个时期确定发展思路、制定经济政策、实施宏观调控的根本要求。2018年5月28日，习近平总书记在出席两院院士大会时指出：“世界正在进入以信息产业为主导的经济发展时期。我们要把握数字化、网络化、智能化融合发展的契机，以信息化、智能化为杠杆培育新动能”，“要推进互联网、大数据、人工智能同实体经济深度融合，做大做强数字经济”。 促进Bigtech公司创新和开放金融发展，有助于利用Bigtech公司的技术优势、场景优势、数据优势和大数据风控优势，帮助银行提高贷款定价、风险定价的能力，有助于实现金融服务供给与需求的精准测算和职能匹配，弥补金融体系服务实体经济的能力短板，缓释金融体系服务实体经济面临的约束条件，提升金融体系服务实体经济转型升级的质量、效率和内在动力。 2、Bigtech与开放金融的融合发展有助于推动金融供给侧结构性改革 金融科技公司参与开放金融发展，有助于破解普惠金融发展的“使命漂移”难题。金融科技公司与金融机构的融合发展，可以更加贴近于小微弱贫，能够更好地了解贷款客户的需求，收集贷款客户的信息，从而帮助银行金融机构拓展金融服务范围，将金融服务辐射到传统金融体系覆盖不到的区域。金融科技公司与金融机构的融合发展，可以缩短和简化传统金融服务的流程，提升金融服务的可得性、性价比、便利性和安全性，拓展金融体系的深度，有效推动金融服务触达“最后一公里”，有助于缓解普惠金融面临的商业可持续性与风险收益平衡的问题，解决普惠金融发展的“使命漂移”问题。 习总书记在2019年中央政治局第十三次集体学习时强调，要深化金融供给侧结构性改革，其中的一个重点是：构建多层次、广覆盖、有差异的银行体系，端正发展理念，坚持以市场需求为导向，积极开发个性化、差异化、定制化金融产品，增加中小金融机构数量和业务比重，改进小微企业和“三农”金融服务。金融科技公司参与开放金融发展，可以促进银行业金融机构发展转型，改变同质化竞争的状态。传统商业银行等放贷机构的发展目标普遍聚焦于做大做强，目标客户多以大型国有企业和实力雄厚的大企业为主，业务模式较为粗放，在战略、经营模式和服务上同质化问题比较突出。金融科技公司与金融机构的融合发展，注重主动营销获客，注重“小微贫弱”尾部客户服务，并应用场景嵌套、客户跟踪、征信审查、大数据智能风控、催收处置等一系列差异化服务，有助于改变银行机构的同质化经营现状，解决我国银行业金融机构转型的“老大难”问题（朱太辉等，2019）。 （二）制约因素：信息保护以及监管政策的发展演变 开放金融中金融科技企业面临的主要制约因素包括个人信息的使用与保护，以及监管政策的调整和出台。 1、个人信息使用与保护 在开放金融发展过程中，数据隐私、网络安全等成为制约BigTech公司创新发展的重要因素。目前，在客户数据使用和保护中备受政策关注的风险主要包括以下三个方面：一是数据泄露风险，开放金融模式下，客户信息数据被众多参与主体持有，数据存储点和传输频度增加，为大规模黑客攻击提供了访问缺口，加大了信息泄露的风险，反过来又会对公司品牌和行业发展造成严重的负面影响；二是网络安全风险，开放金融依托互联网渠道向客户提供服务，其接口具有公开的共享属性，一旦被恶意调用并发起拒绝式服务攻击，可能导致金融机构系统服务不可用，造成业务中断；三是外部风险，如果安全性校验、安全加固等保护措施不到位，则存在被应用方恶意篡改、逆向调试、二次打包等风险，可能导致服务器被入侵等不良后果。当前我国正在研究制定个人金融信息保护法规，未来其对个人金融信息征集、使用和流转权责的界定，对信息征集、使用和流转模式的选择，将对Bigtech公司在开放金融中的创新发展产生重要影响。 2、监管政策演变与完善 2017年的第五次全国金融工作会议要求“所有的金融业务都要持牌经营”，而这一原则也是金融科技业务创新监管的重要指引。未来中国金融科技创新监管的可能会坚持持牌经营原则，要求持牌机构才能通过金融科技提供创新的金融服务产品，金融科技公司供金融服务，要么申请持有金融牌照，要么与持牌金融机构合作。在2020年3月北京启动的第二批监管沙盒试点中，项目申报主体可以是持牌金融机构，也可以是金融科技企业，但涉及的金融服务创新和应用场景由持牌金融机构提供。与此同时，针对新兴的数字金融热点领域，人工智能、区块链、大数据、云计算等在金融行业应用的技术标准已经立项，目前正在加紧研究制定，意味着未来对于金融科技企业的技术标准将更加规范。Bigtech公司在推动开放金融创新发展的过程中，需要高度关注监管政策的调整出台对业务模式和展业范围带来的影响。
凌晨两点，美联储宣布将动用CARE法案拨备的750亿美元，开始购买公司债券。这比之前购买公司债券ETF指数基金的做法更加大胆激进。或者说，也就是比之前更没有底线，因为这相当于用纳税人来拯救濒临破产的个别公司。美股闻讯深V反弹。昨晚，标普所有的上涨，道指所有的修复和上涨，都发生在凌晨两点之后。 现在的关键问题，是如果美联储继续无底线下场托市，是否就可以挽救市场和经济？ 昨晚的美联储的公告，其实在三月份救市的时候，已经写在了救市计划里。为了不违反美联储的章程，美联储还特意用了SPV特殊目的工具的架构来购买公司债。虽然之前买的是公司债券ETF，但其实本质和购买个别公司债券没有区别。毕竟，公司债券ETF基金都是有个别公司债券组成的。自从2001年Enron安然会计造假事件之后，每次看到SPV，就想起来当年，安然如何用这些金融工具把负债挪到资产负债表之外隐藏起来。直到最后纸不包火，风险爆发。 因此，这个消息并非“新”闻，但是市场似乎表现得之前对此一无所知，市场之前的价格似乎并没有计入昨晚美联储的这则消息。可以确定的是，三月份以来，美联储从来没有离开过市场。如果花街上的那句老话“不要与美联储做对手盘”仍然应验，为什么六月十一日星期四，道指暴跌了1,800多点，而昨夜美联储官宣前继续暴跌了1,000点？很显然，当市场反弹到达了现在这样的高度时，还有别的力量在左右市场的运行。在市场情绪极度亢奋的时候，这股对抗的力量甚至比美联储的市场干预还要强大。 市场剧烈反弹后，但基本面却没有改善，美国新冠疫情甚至有二次爆发的可能之刻，美联储的干预使市场成长股的泡沫越发危险。现在的情形，就好像是赌场的老板亲自下场赌博，赌徒们一看，群情激昂。毕竟，赌场老板应该是不会让自己也输钱的吧。但是，只要轮盘输赢的概率没有发生改变，那么这样赌下去，赌场老板最终也会输钱的。
今日，一个关于“网红投资人diss巴菲特”的故事火遍整个交易圈。 近日，一位活跃在美国社交媒体上的“网红”美股日交易员Dave Portnoy在社交媒体上放言巴菲特已经过时，错过了整场美股反弹。相反地自己却成功利用这个机会大赚特赚。此言在投资界引起轩然大波，英国媒体甚至还撰文讨论巴菲特是否失去了他的“感知”。 但将整场闹剧推向顶峰的是一张疑似伪造的退休公告，该公告显示，由于近十年来伯克希尔(BRK.A.US)的投资业绩一直跑输大盘，巴菲特将因此退休，Portnoy将成为伯克希尔哈撒韦公司的董事会主席。 其实几乎每年都会传出“巴菲特即将退休”的谣言，也几乎每年也会有人出来叫嚣“股神”这一称号。虽然只是一场闹剧，但是却透露了人们对这位快90岁高龄的股神将何时退休的好奇，以及对巴菲特旗下的伯克希尔哈撒韦公司近10年表现的不满。 如今不少交易员又开始讨论股神的故事，趁这个机会，今天我们便一起来看看巴菲特的退休计划，以及他的接班人都有谁。 巴菲特：退休?我将在坟墓中经营伯克希尔 最近，大家似乎对股神不是很满意。从伯克希尔的业绩看，一切确是事出有因。 曾经，伯克希尔的股价涨幅远超标准普尔500指数，尤其是在1999年之后的10年里，当标普500指数不断下跌，伯克希尔的股价却逆市上涨了近80%。然而，当美股迎来10年的牛市，伯克希尔股价却几乎一直在原地踏步。 据统计，如果在10年前把1美元分别投资于伯克希尔和标准普尔500跟踪型基金，1美元将分别涨至2.40美元和3.20美元(取中值)。 2019年，“重银行和航空，轻科技，持有现金”策略更是多次把巴菲特推上了风口浪尖。人们一边责备巴菲特决策失误，一边又担心着害怕他的退休。 所幸据巴菲特自己的说法，他还无意退休，工作中的我比世界上任何一个88岁(去年)的老人都开心。巴菲特还多次开玩笑道，即使他死了，他也将在坟墓中经营伯克希尔。而实际上，巴菲特也是这样准备的。 巴菲特早已在遗嘱中对他持有的伯克希尔股份和做好了安排。在该继承计划中，巴菲特命令遗嘱执行人和遗产受托人“不得出售任何伯克希尔股份”。 据Forbes报道，截至2019年3月，巴菲特持有伯克希尔哈撒韦公司(Berkshire Hathaway) 270644股A类股和91189股B类股，使他成为遥遥领先的最大股东，净资产约900亿美元。 另一方面，巴菲特在年度信中花了大量笔墨，安抚股东们，一旦他去世，他的继承人将合理有序地处理他持有的伯克希尔股份。在一份不同寻常的详细说明中，巴菲特解释了他如何安排遗嘱执行人将他的A股逐渐转换为B股，并随着时间的推移将其分配给某些不知名的基金会。 巴菲特表示，我估计我死后所持有的全部伯克希尔股票将需要12到15年才能进入市场。 巴菲特接班人有很多，但股神只有一个 正如开头所言，今日的谣言之所以可以引起那么多关注，其中一个原因就是全世界的投资者都在猜测，一旦这位89岁的首席执行官去世，谁将成为巴菲特的接班人，谁将执掌伯克希尔。 就目前而言，答案尚未揭晓，但线索已经出现。不少投资者早已开始怀疑，此前受任副董事长的伯克希尔再保险部门主管阿吉特·贾殷(Ajit Jain)和伯克希尔能源公司首席执行官格雷戈里·亚伯(Gregory Abel)或是其中的候选人。这两个候选人也曾得到合伙人查理·芒格(Charlie Munger)的肯定。 贾殷：为股东赚得钱比巴菲特还多。 巴菲特曾这样介绍贾殷，“他为伯克希尔股东赚的钱比任何人都多，包括我自己”。但是这位候选人面临的最大问题就是年龄和健康。在2014年的年度致股东信中，巴菲特曾表示，未来的首席执行官应该相对年轻，这样他或她就可以有一个长期的工作。但据《媒体商业周刊》报道，贾恩已年近70，且一直面临健康问题。 亚伯：分析师眼中最有可能的继任者。 在前头号接班人大卫·索科尔(David Sokol)离开后，亚伯就一直负责伯克希尔能源公司(Berkshire Hathaway Energy)的运营。对于亚伯而言，不到60岁的年龄，和惊艳的业绩是他最大的优势。 2017年9月，摩根大通分析师莎拉·德威特曾在一份报告中写道：“在我们看来，在经常受到巴菲特称赞的候选人中，最有可能的继任者是格雷格·亚伯。” 虽然贾殷和亚伯在这场“继位竞争”中遥遥领先，但赛道上不只有他们两个。其他可能的候选人还有：乔治·保罗·莱曼(Jorge Paulo Lemann)。巴菲特曾在年度报告中指出，他愿意在未来再次与莱曼一起投资。 可以肯定的是，无论最后的继任者是谁，市场恐怕都会感到失望。毕竟巴菲特接班人有很多，但是股神巴菲特只有一个。对于伯克希尔而言，巴菲特不仅仅是个投资天才，更是一个标志，一个最好的公关广告。 结语 当类似的谣言不断出现，其实也说明了市场感觉真正的退休已经不远了。 不少交易员都企图从巴菲特以往的经验中再汲取力量，其中很多人都知道巴菲特那句经典的投资名言――“在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪”。谁也没有想到在2020年，这句话也被用来攻击巴菲特极保守的投资策略。 但是很多人都不知道的是，巴菲特还有另一个名言――“理性的人不会为自己没有和不需要的东西冒险”。无论大家如何评判巴菲特最近的决策，对于巴菲特而言，如今的他所面对的不是天才的衰落，而是如何守护成功的果实。
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