1月8日消息，融创中国发布公告，宣布公司发行2025年到期的5.4亿美元6.5%优先票据，发行利率创历史新低。公告称，本期债券的募集资金主要用于集团现有债务再融资。 公告显示，公司已就票据发行委聘汇丰、摩根士丹利、巴克莱、中信银行（国际）、瑞信、德意志银行、国泰君安国际及野村为票据发售及销售的联席全球协调人及联席账薄管理人。债券起息日为2020年1月10日。 2019年以来，融创中国出色的经营业绩和稳健的财务表现受到国际评级机构的高度认可，2019年三大国际评级机构同时上调了融创中国的评级，2019年以来融创发行美元债的利率持续走低，本次更是实现了期限最长，同时利率创下历史新低。相信随着融创中国业绩的持续兑现，其债务结构将进一步优化，融资成本也将持续下降，融创未来的发展将更加稳健。 此前摩根士丹利、花旗、瑞信、美银美林、摩根大通、中金、野村等国际大行也纷纷发布报告一致推介融创，并将融创列入“首选”股票；1月以来花旗、美银美林均提升了融创中国目标价，其中花旗提升至62港币/股，美银美林由45港币/股大幅提升近30%至58港币/股。美林表示：“我们认为融创将是流动性宽松趋势的主要受益者，融资成本存在进一步下行空间，强烈推荐买入融创股票”。
广发基金宏观策略部在12月30日发布的周策略中表示，上周市场已如期出现风格切换迹象，低估值顺周期板块开启估值修复行情。受益于经济企稳预期，政策偏暖和外资增配的综合影响，广发基金宏观策略部认为低估值板块的估值修复行情有望延续，因此继续维持低估值行业可能阶段性实现超额收益的观点不变。 具体来看，在行业方面，广发基金宏观策略部建议可以关注银行、地产、汽车、建材、航空等。而中期来看，通信代际升级带来的产业链景气度提升和新能源汽车产业链可能是明年重要的投资主线，受益的相关行业包括电子、计算机和传媒等。 此外，12月28日，人民银行就存量浮动利率贷款的定价基准转换为LPR有关事项进行说明。公告要求，对未执行LPR定价的存量浮动利率贷款，自2020年3月起，定价基准逐步向LPR过渡，原则上8月底完成存量改造，即自2020年8月起，所有新发生贷款和存量浮动利率贷款均跟踪LPR定价。广发基金宏观策略部分析，央行此举有助于疏通货币政策传导机制，为未来降息向实体传导、降低实际利率铺平道路。存量房贷利率不变但挂钩基准转换，稳定了长期房地产市场需求。同时，户籍制度的全面调整，也将缓解市场对明年下半年地产销售和新开工快速下滑的预期。
2020年，什么时候降息？ 报告要点 全面降准落地揭开货币政策新年序幕，将有利于1月LPR下行、引导贷款利率下行。从稳增长和降成本的角度而言，货币政策都有进一步宽松的必要，无论从效果还是政策空间而言，仍有降息的必要。我们预计，年初央行将进一步下调MLF和OMO利率以支持实体经济增长。 降准落地符合预期，揭开货币政策新年序幕。从总量上看，此次全面降准释放长期资金约8000多亿元，一定程度上弥补春节前后的流动性缺口，相较2019年初降准，本次降准力度并不弱。考虑普惠金融定向降准、MLF/TMLF操作规模及当前资金面，本次降准力度彰显货币宽松意图。结合今年财政政策提前发力、专项债发行前置、春节到期前后同业存单到期集中等因素，后续预计还将开展逆回购、新作MLF等。 降成本仍然是货币政策目标。从中央经济工作会议到国务院《关于进一步做好稳就业工作的意见》，再到货币政策委员会召开2019年第四季度例会，直至央行新年第一天宣布全面降准，表明了2020年货币政策仍然以降成本、逆周期、稳增长为主要目标。此外，本次降准也加大了对小微、民营企业支持力度。 降准有助于1月LPR报价下行，但对一般贷款加权利率的引导效果有限。本次全面降准类似于2019年9月全面降准，预计本次降准降低资金成本有助于1月LPR下行至多5bp。一般贷款加权利率是降成本的主要指标之一，从2018年以来的数次降准效果来看，降准对一般贷款加权利率的引导效果十分有限，背后可能的原因在于：（1）存量贷款占比仍然较大，LPR下行仅能影响新增贷款利率下行；（2）贷款期限结构拉长，贷款加权平均利率被动上行。 要进一步降成本，加快存量贷款定价基准切换至LPR、进一步引导LPR下行。目前降成本面临两个问题：第一是LPR下行难；第二是中长期贷款增速预计将继续回升。2019年9月贷款利率小幅下行说明了LPR机制改革的效果，2020年央行要求银行抓紧完成存量贷款定价基准向LPR切换，为进一步降低存量贷款的成本铺路搭桥，也有助于LPR下行对贷款利率的引导。而降成本的核心问题还是需要落到LPR下行上来，而要引导LPR下行，需通过降准、降息等方式压低负债成本。无论从基本面稳增长角度还是降成本角度，货币政策都有进一步宽松的必要，而无论从效果还是政策空间而言都支持降息的落地。 债市策略：央行以全面降准揭开新年序幕，但没有明显超预期成分，能维持流动性环境的合理充裕，短端利率继续下行在一定程度上会引导长端利率下行。然而更重要的是，货币政策宽松并不局限于降准，在降成本任务加重、降准空间逐渐逼仄的背景下，降息的必要性增强、制约逐步解除，不排除年初再次降息的可能性。我们坚定看好年初利率债的表现，随着政策空间打开，10年国债将走向3%的“第一阶段”目标。在当前时点，建议把握预期差带来的配置机会。 正文 利率自11月降息过后快速下行并转为震荡走势，近期工业企业利润、PMI等软数据持续示好、周期股继续走强，但债券市场的情绪并没有受明显压制，长端利率在降准预期以及资金利率和短端利率的带动下也有一定幅度下行。但对于明年开年的债市，此前市场的看法存在一定分歧，大部分市场观点并不看好年初的债市表现，昨天央行元旦宣布降准，如何看待后续的货币政策和利率走势？ 降准落地符合预期，揭开货币政策新年序幕 从总量上看，此次全面降准释放长期资金约8000多亿元，一定程度上弥补春节前后的流动性缺口。《债市启明系列20191227——1月流动性展望》中对1月份资金到期规模、春节期间现金需求、财政收支、政府债券发行等流动性干扰因素进行了综合分析，粗略估计1月份流动性总缺口约3.2万亿，需要央行进一步开展公开市场操作、MLF以及降准操作对冲资金缺口。本次央行全面降准释放8000亿元左右资金，在一定程度可以弥补部分春节期间的流动性缺口。 相较2019年初降准，本次降准力度并不弱。和去年春节分两次降准1个百分点相比，从流动性投放层面看并不逊于往年。2019年1月份分两次全面降准超市场预期，但是从实际的流动性释放规模来看，2019年初降准包含三个部分：两次降准释放资金1.5万亿-置换一季度MLF到期1.2万亿+1月下旬TMLF和普惠金融定向降准动态考核所释放的资金约5000亿元=8000亿元，与本次降准释放8000多亿元资金基本相当。 考虑普惠金融定向降准、MLF/TMLF操作规模及当前资金面，本次降准力度彰显货币宽松意图。从到期量上，2019年1月资金缺口较2020年1月多1000亿左右，若考虑2020年年初地方债发行较2019年1月有所增长，总资金缺口基本持平。但从结构上，2019年中短期资金到期压力大，尤其是逆回购、MLF和国库现金定存到期资金达1.3万亿，远远高于2020年1月份8575亿元的自然到期资金规模。2019年流动性投放规模还包括了1月底TMLF和普惠金融定向降准口径调整带来的资金投放，若排除这部分2019年降准带来的流动性净投放仅仅3000亿元。 此外，2019年9月份全面+定向降准后，流动性总量已经处于较为充裕的水平，DR007中枢趋于下行，元旦前资金利率较往年明显偏低、隔夜资金最低触及1%以下。因此，本次降准力度在总体资金释放规模上并不逊于2019年。从这个角度而言，本次降准从无降准预期到产生预期再到预期落空，直到降准落地的过程中，至少说明了货币政策仍然是宽松取向，结合今年财政政策提前发力、专项债发行前置、春节到期前后同业存单到期集中等因素，后续预计还将开展逆回购、新作MLF等。 降成本仍然是货币政策目标 政策对降成本和稳增长诉求较大。从12月12日中央经济工作会议中提出货币政策灵活适度、进一步降成本和疏通货币政策传导机制、以稳增长为主、加强逆周期调节，到12月23日李克强总理在成都考察时表示“国家将进一步研究采取降准和定向降准、再贷款和再贴现等多种措施，降低实际利率和综合融资成本，推动小微企业融资难融资贵问题明显缓解”，再到12月24日国务院《关于进一步做好稳就业工作的意见》中提到要落实普惠金融定向降准，再到元旦上午中国人民银行货币政策委员会召开2019年第四季度例会中强调经济下行压力仍然较大，集中精力办好自己的事，下大力气疏通货币政策传导，降低社会融资成本，确保经济运行在合理区间，直至央行新年第一天宣布全面降准，表明了2020年货币政策仍然以降成本、逆周期、稳增长为主要目标。 此外，本次降准也加大了对小微、民营企业支持力度，仅在省级行政区域内经营的城市商业银行、服务县域的农村商业银行、农村合作银行、农村信用合作社和村镇银行等中小银行获得长期资金1200多亿元。 降准过后还有降息吗？ 在新年第一天全面降准就落地，但超预期部分较少，而市场更加关注的还是11月开启降息周期后，下一次降息什么时候到来。我们认为2020年货币政策的主线是逆周期和降成本，而在经历了两年的数量宽松后降成本效应并不明显，降息的必要性仍在而制约逐步接触，后续降息操作仍将继续。而从降息时机上看，降成本任务紧迫，降息宜早不宜迟。 降准有助于1月LPR报价下行，但对一般贷款加权利率的引导效果有限。一般贷款加权利率是降成本的主要指标之一，从2018年以来的数次降准效果来看，降准对一般贷款加权利率的引导效果十分有限。2019年9月底一般贷款加权利率较2017年底上行16bp，相对于区间最高点2018年9月底有23bp的下行空间。本次全面降准类似于2019年9月全面降准，根据中国人民银行有关负责人表示，2019年9月降准降低银行资金成本每年约150亿元，通过银行传导可以降低贷款实际利率，成为9月LPR下行5bp的原因之一。预计本次降准降低资金成本有助于1月LPR下行至多5bp。 LPR下行幅度并不等同于一般贷款加权利率下行幅度。三季度货币政策执行报告中显示，一般贷款加权平均利率为 5.96%，比 6 月上升 0.02个百分点，在8月推出LPR改革并推广、LPR连续两个月下行后，一般贷款加权平均利率并未下行反而上行，而从9月贷款利率加减点区间整体较 8 月有所下移说明LPR下行已经引导了整体的利率水平下行，在这个前提上来看，7月、8月贷款利率环比应该是有所提升的，背后可能的原因在于：（1）存量贷款占比仍然较大，LPR下行仅能影响新增贷款利率下行，贷款加权平均利率难以随LPR同比例下行；（2）在贷款利率脱钩贷款基准利率、与LPR挂钩的过程中可能出现了贷款利率的上行，背后是贷款基准利率之上的风险溢价走阔；（3）8月贷款期限结构拉长，贷款加权平均利率被动上行。 目前降成本面临两个问题：第一是LPR下行难；第二是中长期贷款增速预计将继续回升。自2019年8月LPR改革以来已经累计下行16bp，但实际上除了9月降准和11月降息外，LPR仅仅在改革后首月主动报价下行6bp，在银行负债成本刚性的背景下LPR下行难度大。另一方面，制造业中长期贷款、基建相关贷款等由于期限长，本身利率偏高，中央经济工作会议尤其强调要制造业中长期贷款，加之年初财政政策发力、基建相关贷款规模预计也将上行，将使得年初降成本的任务更重。 要进一步降成本，加快存量贷款定价基准切换至LPR、进一步引导LPR下行。2019年9月贷款利率小幅下行说明了LPR机制改革的效果，2020年央行要求银行抓紧完成存量贷款定价基准向LPR切换，为进一步降低存量贷款的成本铺路搭桥，也有助于LPR下行对贷款利率的引导。而降成本的核心问题还是需要落到LPR下行上来，而要引导LPR下行。 需通过降准、降息等方式压低负债成本。在银行负债成本没有明显变动的情况下，商业银行难有动力大幅压缩净息差，甚至LPR报价都难以进一步下行。因而央行在9月底进行了全面降准、于11月小幅下调MLF操作利率，都实现了进一步压低银行负债成本、引导LPR进一步下行的效果。本次全面降准也将有助于引导LPR下行。另一方面，三季度货币政策执行报告也要求“发挥好市场利率定价自律机制作用，维护公平定价秩序，保持银行负债端成本基本稳定”。 从稳增长的角度，年初经济下行压力仍然大，降准后仍有降息必要。市场前期普遍看好明年的制造业补库行情，但我们认为，制造业库存周期自发回暖的动力不强。预计年初基建大幅回暖的可能性不大，地产投资增速读数将明显放缓，且难以带来制造业的有效投资需求，年初制造业基数效应较明显，节奏上一季度可能会成为全年低点。此外，预计今年进出口规模均有所扩张，但出口受高基数影响存在增长压力，出口可能前低后高。年初投资底、库存底待验证，经济下行压力促使政策进一步宽松。 降息的制约也在逐步解除。（1）近期农业部介绍全国生猪生产全面向好，生猪存栏和能繁母猪存栏止降回升，出栏环比回正，猪肉价格逐步受到控制，后续价格上涨幅度可能低于预期，而下跌速度可能超预期，通胀对货币政策的约束更小。（2）相比全球政策利率而言，中国央行降息幅度最小，而中美政策利差仍然处于高位；而相较而言经过两年数次降准后，中国准备金率下降的空间相对降息空间显得更小，后续降息更值得期待。此外，美联储明年降息概率降低，若考虑货币政策内外协调，降息也宜早不宜迟。 总体而言，无论从基本面稳增长角度还是降成本角度，货币政策都有进一步宽松的必要，而降息无论从效果还是政策空间而言都支持降息的落地。降息存在必要性、政策制约逐步解除，时机则宜早不宜迟，不排除年初再次降息的可能性。 债市策略 央行以全面降准揭开新年序幕，但没有明显超预期成分，能维持流动性环境的合理充裕，短端利率继续下行在一定程度上会引导长端利率下行。然而更重要的是，当前市场对于明年一季度债市的预期颇为纠结，对于明年经济和库存周期的判断也存在分歧。我们始终坚定认为当前软数据的向好并不是周期强劲回暖的依据，而明年年初经济二次探底、货币宽松推动利率将下行。货币政策宽松并不局限于降准，在降成本任务加重、降准空间逐渐逼仄的背景下，降息的必要性增强、制约逐步解除，不排除年初再次降息的可能性。我们坚定看好年初利率债的表现，随着政策空间打开，10年国债将走向3%的“第一阶段”目标。在当前时点，建议把握预期差带来的配置机会。 市场回顾 利率债 资金面市场回顾 2019年12月31日，银存间质押式回购加权利率涨跌互现，隔夜、7天、14天、21天和1个月分别变动97.74bps、9.42bps、-10.07bps、1.64bps和-1.49bps至2.31%、3.07%、3.09%、3.04%和2.93%。国债到期收益率全面下行，1年、3年、5年、10年分别变动0.08bps、-1.93bps、0.25bps、0.43bps至2.36%、2.73%、2.89%、3.14%。上证指数涨0.33%至3050.12；深证成指涨0.63%至10430.72；创业板指涨0.44%至1798.12。 周二央行公告称，年末财政支出力度较大，银行体系流动性总量处于较高水平，2019年12月31日不开展逆回购操作。 流动性动态监测 我们对市场流动性情况进行跟踪，观测2017年开年来至今流动性的“投与收”。增量方面，我们根据逆回购、SLF、MLF等央行公开市场操作、国库现金定存等规模计算总投放量；减量方面，我们根据2019年11月对比2016年12月M0累计增加5，825.88亿元，外汇占款累计下降7，071.31亿元、财政存款累计增加13，233.08亿元，粗略估计通过居民取现、外占下降和税收流失的流动性，并考虑公开市场操作到期情况，计算每日流动性减少总量。同时，我们对公开市场操作到期情况进行监控。
降准投放8000亿，可以应对流动性缺口吗？ 关注央行后续流动性安排，资金缺口大小并非关键 预计1月地方债净发行在5000亿以内，缴税对流动性的影响约7000-9000亿，春节取现需求在1.5万亿左右，合计近3万亿。不过每年春节前夕，缴税、资金到期、春节取现都存在，资金缺口也都不小。从过往经验看，流动性的关键不在于资金缺口大小，而在于央行的态度。 降准指向央行的宽松态度，我们还需关注央行后续的流动性投放，以及央行对流动性充裕的态度。需要关注12月流动性充裕的状态在1-2月是否延续，而这很大程度上还将取决于央行的公开市场操作。 最长货币宽松周期，来自周期和趋势维度的双重理解 全面降准，从周期维度体现了逆周期调节。从同比、环比两个维度来看，本次降准都维持了此前的宽松力度，有助于对冲春节期间的资金需求。 从趋势维度来看，本次降准周期远超前三轮，隐含着稳定宏观杠杆率。其内在逻辑是，对于稳杠杆而言，既要稳住分子端的债务，也要稳住分母端的经济增长。稳增长需要宽货币，定向宽信用也需要以宽货币作为基础。 货币宽松周期可能还会延续1年。中国通过控制增量、化解存量的方式积极应对地方债务。2018-2020作为债务化解的前3年，货币适度宽松提供的较低利率环境支撑了经济，同时可以为化解债务、防风险提供保障。 宽松预期兑现，利率行情关注短端利率是否继续向下突破 货币宽松周期下，至少我们不必对长端利率持悲观态度。短期内利率行情能否向下突破关注两个方面。一是短端利率能否维持低位，甚至继续向下突破。这取决于银行降准之后，是否维持较大的流动性投放数量。二是即将发布的12月、四季度经济数据是否明显超预期。 风险提示：政策出现超预期调整。 1月1日，中国人民银行决定于2020年1月6日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点（不含财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司）。 关注央行后续流动性安排，资金缺口大小并非关键 1月份地方债发行和春节叠加，资金缺口可能超出往年，但资金缺口并非关键。本次降准幅度为0.5%，净投放资金8000亿。预计1月地方债净发行在5000亿以内、缴税对流动性的影响约7000-9000亿，春节取现需求在1.5万亿左右，合计近3万亿。看似8000亿不足以弥补资金缺口，但每年春节前夕，缴税、资金到期、春节取现以及去年开始的地方债发行影响，资金缺口也都不小。从过往经验看，流动性的关键不在于资金缺口大小，而在于央行的态度。 从近几年央行春节前的安排来看，2017年TLF、2018年CRA和定向降准、2019和2020全面降准，伴随货币宽松周期，货币工具的覆盖面有所扩大。表面来看，2019年降准和普惠金融降准释放资金量不及2018年，但实际上2019年春节前后的流动性较2018年更为充裕，原因在于央行还通过逆回购、MLF等投放来补足流动性缺口。 因而关键在于央行后续的资金投放力度。降准指向央行的宽松态度，我们还需关注央行后续的流动性投放，以及央行对流动性充裕的态度。回顾2019年，除年初、6-7月某银行接管期间和12月之外，其余多数时间内，央行在保持流动性充裕的同时，也在试图避免流动性过度充裕。接下来我们需要关注12月流动性充裕的状态在1-2月是否延续，而这很大程度上还将取决于央行的公开市场操作。 最长货币宽松周期，来自周期和趋势维度的双重理解 全面降准，从周期维度体现了逆周期调节。本次降准幅度为0.5%，不及去年同期的1%，但去年同期是降准置换MLF使得净投放资金量受限，两次净投放资金量均为8000亿。并且本次宽松力度也与2019年三季度的降准0.5%持平。因而从同比、环比两个维度来看，本次降准都维持了此前的宽松力度，有助于对冲春节期间的资金需求，保持流动性合理充裕。 从趋势维度来看，本次降准周期远超前三轮，隐含着稳定宏观杠杆率。我们早在2019年1月7日的报告《时来易失，赴机在速》中就曾强调“本轮降准周期可能超出前三轮，因为稳杠杆和稳增长都需要宽货币”，目前已经得到验证。其内在逻辑是，对于稳杠杆而言，既要稳住分子端的债务，也要稳住分母端的经济增长。紧货币既要增加分子偿还的利息，又要拖累分母的经济增速，因而紧货币与稳杠杆天然冲突。并且稳增长也需要宽货币，由于资管新规限制了金融机构表外信用创造渠道，因而，定向宽信用也需要以宽货币作为基础。 货币宽松周期可能还会延续1年。站在全球维度，美联储2019降息3次、欧央行降息1次，均难以承受货币收紧的代价。根源就在于高杠杆率对货币政策形成反制，但美联储和欧央行对于高杠杆率束手无策。相比之下，中国通过控制增量、化解存量的方式积极应对地方债务初显成效。2020作为债务化解的第3年，可能仍需要适度宽松的货币环境，为化解债务、防风险提供保障。 宽松预期兑现，利率行情关注短端利率是否继续向下突破 货币宽松周期下，至少我们不必对长端利率持悲观态度。回顾四季度行情，我们可以得到一条经验，债市表现跟着央行走。央行11月调低MLF和逆回购利率5bp，是货币宽松信号的再次清晰化。此次降准是货币宽松的又一次确认，接下来需要关注的央行何时再度调低MLF和逆回购利率，根据TMLF和MLF的利差，预计MLF和逆回购利率可能还会下调10bp。如央行继续调低MLF和逆回购利率，将进一步打开长端利率的下探空间。 货币宽松符合预期，短期内利率行情能否向下突破关注两个方面。一是短端利率能否维持低位，甚至继续向下突破。这取决于银行降准之后，是否维持较大的流动性投放数量。目前降准不足以弥补流动性缺口，央行可能继续投放逆回购和MLF。二是即将发布的12月、四季度经济数据是否明显超预期。12月CPI维持4.5%左右的可能性较大，PPI因基数反弹，四季度不变价GDP可能6.0-6.1%，预计对长端利率的影响可控。 风险提示： 政策出现超预期调整
应更加珍惜与中高速增长相匹配的正常货币政策空间 持续关注气候变化中的金融风险问题 本网讯 负利率政策的逻辑与效果是什么？气候变化会导致哪些宏观金融风险？针对这些当前全球中央银行研究的重点问题，中国人民银行副行长陈雨露12月21日在“2019中国金融学会学术年会暨中国金融论坛年会”上作出解读。 长期看负利率政策效果可能并不理想 根据相关学者研究，超长期来看，随着现代人类社会的不断进步，利率水平将逐渐下降。但是，名义利率在理论上存在着零下限约束（ZLB），政策利率不可能突破零，利率的长期趋势与中短期变化也不能够等同。 全球金融危机之后，主要经济体自然利率水平明显下降（甚至为负），通胀和产出持续低迷。欧元区、日本等主要发达经济体和匈牙利都突破零利率下限实施负利率政策。随后，丹麦、瑞士等小型开放经济体出于稳定汇率的考虑，也倾向于实施负利率政策，以避免资本大量流入造成本币升值和经济冲击。陈雨露表示，从短期和政策操作层面来看，实施负利率政策后，市场主体预期的变化会使金融条件趋向宽松，长期利率水平会随着未来短期利率预期的下降而逐步走低，进一步使期限利差收窄，市场信心得到一定的提振，融资的约束也会有所改善。 但从长期和货币政策最终目标来看，负利率的长期效果并不理想，这主要体现在：一是利率过低扭曲了价格信号作用，弱化了利率政策传导效果。利差和盈利的下滑，会降低银行放贷意愿，不利于促进产出和通胀，也不利于市场出清和资源有效配置，甚至会损害央行的政策声誉和公信力。二是利率过低将加剧资产泡沫，放大风险偏好和货币政策传导的风险承担，这不仅会增加系统性风险，还可能会扩大贫富差距、加剧全球民粹主义倾向。三是影响银行盈利，降低保险公司、养老金机构的收益，加大养老体系负担，损害微观主体的金融资源配置功能。四是不利于国际政策协调，容易引发竞争性货币贬值和金融动荡。 “因此，在低利率已成为全球经济常态的新环境下，我国应更加珍惜与中高速增长相匹配的正常货币政策空间，警惕低利率可能引发的资产泡沫风险。”陈雨露表示，应通过价格杠杆充分发挥市场在优化资源配置中的决定性作用，加快深化改革开放更好地发挥政府作用，畅通货币政策传导机制，丰富货币政策工具箱，为可能的下一步外部危机应对做好技术性准备。 应加强金融领域环境风险分析 气候变化是导致经济和金融体系结构性变化的重大因素之一，具有“长期性、结构性、全局性”特征，正在引起全球中央银行的重视。 陈雨露认为，首先，气候变化可能引发抵押品价值缩水和信贷条件收紧，在金融加速器和抵押品约束机制下，市场信号可能会放大气候变化风险的严重程度，使其对单个金融机构的冲击演变为系统性风险。其次，气候变化是个很难逆转的过程，具有高度不确定性，但金融机构往往仅关注气候变化的平均预期损失，对极端异常情况准备不足。第三，气候风险对金融体系的冲击和宏观经济的影响存在“循环反馈”特点，气候灾害损失将导致信贷收缩，这将进一步弱化居民与企业资产负债表，影响经济潜在增速和产出缺口。 因此，中央银行应具有足够的前瞻性，以有效应对气候变化冲击。陈雨露强调，加强金融领域的环境风险分析是推动构建现代金融体系和宏观政策有效框架的重要着力点之一。 陈雨露表示，气候变化的宏观金融风险一般可分为两类：一是物理风险，即未能有效解决气候变化问题所带来的金融风险；二是转型风险，即公共或私人部门为控制气候变化采取的有效政策及行动所带来的金融体系不适应性风险。这两类风险将通过资产价值重估、资产负债表、抵押品价值变化、风险头寸暴露、政策不确定性和市场预期波动等渠道，对宏观经济和金融变量产生显著影响，进而冲击金融稳定和宏观经济。 值得注意的是，气候变化的宏观金融风险问题是一个前沿性研究领域。陈雨露指出，近年来，人民银行深入贯彻新发展理念，高度重视绿色金融体系建设，持续关注气候变化中的金融风险问题。 “一方面，加紧制定绿色金融标准体系，并在我国六大试验区加紧试验和总结，以增强绿色金融项目本身的可持续性和金融体系的未来适应性；另一方面，我们已经对‘碳交易——企业——银行’的压力传导路径进行了深入研究，并以山西省为样本测算了气候变化对煤炭、冶金、火电三大行业财务指标及相关金融风险的具体影响。”陈雨露表示。 据了解，下一步，人民银行在这一领域的研究重点将关注三个命题：一是气候变化对金融行业不同细分领域的异质性影响及政策应对；二是气候变化风险对宏微观审慎监管的冲击和影响机制；三是将气候变化风险作为参数纳入我国的货币政策与宏观审慎政策“双支柱”调控框架的可行性及框架修正路径。
维护年末流动性平稳 央行连续推出“7+14”组合拳 央行在12月18日推出7天和14天逆回购组合后，今日再次开展“7+14”逆回购操作。 据央行官网消息，2019年12月19日，人民银行以利率招标方式开展了2800亿元逆回购操作。其中，7天逆回购操作，中标量为300亿元，中标利率2.5%；14天逆回购操作，中标量为2500亿元，中标利率2.65%。 14天逆回购利率2.65% 从利率方面来看，央行今日的逆回购操作利率与12月18日保持一致。7天逆回购中标利率仍然保持在2.5%水平，14天逆回购利率保持2.65%。 具体来看，12月18日，人民银行以利率招标方式开展了2000亿元逆回购操作。其中，7天逆回购操作，中标量为500亿元，中标利率2.5%；14天逆回购操作，中标量为1500亿元，中标利率2.65%。 《每日经济新闻》记者注意到，自2018年4月以来，人民银行14天逆回购操作的利率一直维持在2.7%的水平，今年12月18日下调5个基点至2.65%。而上一次14天逆回购利率下调发生在2016年2月2日，由2.7%降至2.4%。此次14天期逆回购利率是四年来首次下降。 事实上，此次14天逆回购操作下调利率并非无迹可寻。2019年11月，人民银行开展MLF操作、7天逆回购操作时，中标利率均下调了5个基点。中信证券固定收益研究主管明明表示，12月18日央行重启14天逆回购操作，中标利率为2.65%，较最近一次操作（2019年6月14日）利率下调5bp。这次重启14天逆回购操作并下调操作利率是跟随11月7天逆回购降息5bp的同步操作，维持央行逆回购操作利率期限利差15bp空间稳定，而并非新一轮降息。 此前，交通银行金融研究中心高级研究员陈冀向记者表示，12月18日，人民银行下调14天期中标利率至2.65%，而7天期中标利率未做调整。操作的期限特征已表明人民银行“呵护”市场流动性稳健跨年的态度。近期公开市场主要的到期压力MLF已在本周一（12月16日）全额对冲并净投放140亿。周三重启逆回购净投放2000亿流动性的同时，降低跨年资金利率，很大程度上可以避免市场流动性年末出现结构性紧张。 关注年底是否降息 值得关注的是，人民银行表示，将密切关注市场流动性状况，灵活开展公开市场操作，维护年末流动性平稳。 明明指出，随着元旦临近，年底跨节资金需求旺盛，资金利率有所上行。12月18日，央行在暂停逆回购操作20天后重启逆回购操作满足年底资金需求，保证银行体系年底流动性总量合理充裕。从期限结构上看，跨年资金需求旺盛，14天流动性投放更多。近期21天和1个月的跨年资金利率大幅上行，跨元旦资金需求较为旺盛，央行时隔半年重启14天逆回购操作进行流动性跨年安排。后续面临春节，央行可能还会重启28天逆回购操作以补充春节期间的跨节需求。 陈冀分析认为，未来两周预调微调市场短期波动的操作可能还会有，甚至存在年末宣布降准，2020年1月落地的可能。年末人民银行灵活适度的偏松调节，也可能旨在为2020年初配合专项债发行及其他宏观政策共同发力打基础。 明明表示，央行开启14天逆回购操作意味着跨年流动性安排启动，正如此前提到的 “12月底将重启逆回购，并可能通过降准来保障双节期间流动性环境的合理充裕”。后续流动性投放仍然可期，需要关注年底年初降准预期是否落地。
在货币基金收益率不断下行以及银行理财产品打破“刚兑”的大背景下，能够获取相对稳定收益的“固收+”产品成为基金公司战略布局的一大重点方向。作为以固收投资见长的银行系基金公司之一，兴业基金的一系列一年期定开债基旗舰产品业绩斐然，为投资者创造了稳稳的幸福。 近期，正在开放期内的兴业启元一年定开债券基金经理唐丁祥在接受记者专访时表示，在海外成熟经济体进入负利率时代的背景下，债市中的利率债、高等级信用债均被视为“核心资产”。基于对明年经济基本面的分析判断，他预计一季度通胀见顶后，债市将迎来较好的布局时点。 债市将迎来较好配置时点 过去几年，在A股市场增持优质资产的外资，也成为债券市场增量资金的主要来源之一。据中债登相关数据统计，2016年至今，外资已经在债券市场持续增持利率债近1.7万亿元，占比达6%。从具体品种看，债市中的利率债成为外资重点布局的方向。 2019年债券市场震荡了近一年。在唐丁祥看来，该类资产在全球范围内来看，中长期仍具备较高配置价值，眼下依然是较好的投资时点。 他表示，在明年经济下行压力仍存、外部环境不确定性依然较大、全球流动性整体偏宽松的大背景下，中长期来看，随着资管新规过渡期行将结束，加之金融领域供给侧结构性改革逐步深化，资本市场将走向进一步开放，内外市场利率联动也会越来越紧密，流动性将保持合理充裕。 “通胀预计在明年春节期间经历高点后会呈现下行趋势，市场利率可能面临进一步下行。”唐丁祥判断，届时债市很可能会演绎“利空出尽”，迎来一轮上涨行情。 此外，唐丁祥表示，从利率债的绝对收益水平来看，目前虽然处于历史的相对低位，但随着经济增长中枢下台阶，新的收益率中枢正在形成。从全球范围内看，经汇率调整后的债券绝对收益率仍具备较高吸引力。此外，信用债中的中等评级短久期品种以及可转债中都有不少可供挖掘超额收益的券种。 “中高等级信用债利差虽压缩至低位，但票息和套息收益仍具有相对价值。同时，在债务置换的政策红利以及企业盈利企稳的背景下，中短久期且风险可控的中等评级债券有望获得超额收益。可转债在2020年仍然存在结构性投资机会，优选个券，有望增厚组合收益。”唐丁祥称。 甄选个券 规避信用风险 据了解，正在开放期内的兴业启元一年定开债券将采用“信用债+利率债/可转债”的投资策略，即以信用债为底仓，在获取票息安全垫的基础上，积极参与利率债和可转债交易性机会。 针对信用债的投资，唐丁祥称，目前中高等级信用债利率相对较低，可抓住收益率曲线的凸点择优进行配置，把握交易机会；对中等评级城投债可适度资质下沉，提升组合收益。从具体投向看，信用债底仓将以沿海发达地区城投债和部分优质地产债为主。 “城投债的投资将优选沿海发达地区发行的品种，综合地方财力、负债率等进行评估，经济发达地区可以下沉到县一级平台，中等发达地区则精选市一级大平台。而地产债主要选择中等规模、中等评级，且项目区位较好、企业负债清晰度高的企业进行投资。”唐丁祥解释道，虽然存在信用风险，但对于城投债、地产债也不能一刀切，在目前的市场环境下，仍能挖掘出不少具备超额收益的品种，未来将通过甄选个券、分散投资的方式控制风险。 可转债方面，唐丁祥表示，兴业启元一年定开债券将根据市场行情灵活调整仓位，在控制产品波动率的同时，力争取得超额收益。“可转债投资会综合比较可转债的纯债价值、纯债溢价率、转股价值、转股溢价率等四个方面，根据组合的特征及市场环境筛选投资标的，同时把握可转债市场扩容的打新机会。”
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