欢迎关注36氪出海微信公众号（ ID：wow36krchuhai ），及时获取前沿资讯、了解全球新趋势。文末扫码关注并加入出海社群，遇见全球商业伙伴。 中国企业全球化 Sensor Tower：8月海外收入前十的 MOBA 手游共吸金9400万美元。记者获悉，Sensor Tower 商店情报平台最新数据显示，2020年8月海外收入前十的 MOBA 手游共吸金9400万美元，下载量前十的产品共获得2870万次下载，分别较去年同期增长23.2%和34%。沐瞳科技《无尽对决》超越 Supercell《荒野乱斗》，夺得海外 MOBA 手游双榜冠军。 中国人民银行和印度尼西亚银行签署促进本币使用合作谅解备忘录。据证券时报报道，中国人民银行行长易纲和印度尼西亚银行行长佩里·瓦吉约签署了《关于建立促进经常账户交易和直接投资本币结算合作框架的谅解备忘录》。中国人民银行和印度尼西亚银行一致同意积极推动使用本币进行双边贸易和直接投资结算，包括推动人民币和印尼卢比之间的直接兑换报价和银行间交易。 东南亚 新加坡电动平衡车企业 Neuron Mobility 完成1200万美元 A+ 轮融资。据 DealStreetAsia 报道，新加坡电动平衡车企业 Neuron Mobility 日前完成 A+ 轮融资，共融得1200万美元。本轮融资由澳大利亚风投机构 Square Peg 和 GSR Ventures 领投，Neuron Mobility 在去年12月完成了 A+ 轮融资，A 轮融资为1850万美元，Neuron Mobility 的电动平衡车目前已进入新加坡、澳大利亚、新西兰三个市场。 AirAsia 旗下电子支付工具 BigPay 进入新加坡市场。据 DealStreetAsia 报道，马来西亚航空公司 AirAsia 日前正式将其开发的第三方支付工具 Bigpay 投放新加坡市场。BigPay 希望借助其在马来西亚已经建立的百万客群增加在邻国的影响力。 印度 信实零售获得新投资。据 ET Tech 报道，印度零售巨头信实零售日前获得一笔4.98亿美元的注资，投资方为美国风投机构 General Atlantics。未来 General Atlantics 将持有信实零售0.84%的股份。这是 General Atlantics 本年度第二次投资信实零售，上一笔投资接近9亿美元。信实零售目前在印度有约12000家实体店。 印度新闻信息流平台 inshorts 获得3500万美元融资。据 Entrakr 报道，印度信息流平台网站 inshorts 日前获得3500万美元融资。投资方为风投机构 Addition，SIG Global 以及 Tanglin Ventures 也参与了投资。inshorts 是印度一家新闻信息平台，成立于2013年，风投机构 Addition 由原老虎环球基金高管 Lee Fixel 创办，Fixel 早年在老虎环球基金任职期间，就曾主导过对 inshorts 的投资。 亚马逊向其印度分支投资1.52亿美元。据 Tech in Asia 报道，亚马逊日前向其印度分支再度投资1.52亿美元，继续加仓印度新零售市场，本次投资是为了继续抗衡沃尔玛旗下 Flipkart 和信实集团旗下信实零售日益激烈的竞争。有专家预计，今年排灯节购物季期间，印度线上消费 GMV 可能会较去年翻倍。 拉美 拉美两家二手车交易平台成立合资公司。据 Latamlist 报道，智利二手车交易平台 FCG 日前与拉美另一家二手车交易平台 OLX 共同组建一家新合资企业，未来，OLX 将出资5亿美元，联合 FCG 以及印度及波兰的几家初创企业一起成立名为 OLX Auros 的合资公司，新企业将在阿根廷、智利、柬埔寨、墨西哥等国开展二手车交易业务。类似中国的二手车平台， OLX Autos 将去掉中间商，并第一时间为客户报价，节省了客户的时间。 其他 韩国生物科技公司 ILIAS Biologics 完成2060万美元 B 轮融资。据 DealStreetAsia 报道，本次融资的投资者包括 Asset One，Devsisters Ventures、Meritz Securities 等，本轮融资将主要用于人造引流管的研发。ILIAS 的主要研究方向是医治各种肿瘤疾病。 日立计划出售旗下材料板块股份。据 DealStreetAsia 报道，日本日立计划出售旗下日立金属部分股份，预计售价为60亿美元。本次日立计划出售日立金属53%的股份，目前日立已经聘请花旗银行指导本次出售。日立金属主要生产汽车零部件以及各种工业材料。 寻求报道、与作者交流、商务合作、投稿转载，请扫码联系36氪出海运营。
欢迎关注36氪出海微信公众号（ ID：wow36krchuhai ），及时获取前沿资讯、了解全球新趋势。文末扫码关注并加入出海社群，遇见全球商业伙伴。 在「VC看全球」第八期中， Vickers Venture Partners 的创始人兼董事长陈诚锦博士（ Dr. Finian Tan）分享了对企业长期价值的定义与见解。 Vickers Venture Partners成立于2005年，长期关注“deep tech”，现在他们的第六支基金目标是筹集5亿美元。“我们已经进行了14项‘深科技’投资，这些公司基本布局了全球。” Dr. Finian Tan在「VC看全球」第八期中介绍到。 Dr. Finian Tan提到，目前已经投资了一些公司，如组织再生初创公司 Samumed，该公司已经价值120亿美元。还有正在研发2019冠状病毒病疫苗的公司 Emergex。Vickers 已经成为世界上表现最好的基金之一。 “多年来，我们意识到风险可以分成三个部分。”Dr. Finian Tan表示。“这项技术会起作用吗？是否会成为头部的IP？这个选择可以满足用户需求吗？”保持良好投资回报的关键，是避免在知识产权和需求方面做过多的冒险。不过这家公司“乐于”承担技术风险，方法是通过借助在工程、生物技术或人工智能等领域，拥有专业知识的基金经理的经验来减少风险。 “自从我们停止承担知识产权和需求风险以来，我们的失败率已经下降，”Dr. Finian Tan说。 在中国投资 Dr. Finian Tan最出名的经历是2000年带领Draper Fisher Jurvetson’s （DFJ）对中国科技巨头百度的早期投资。当被问及该公司时，他说百度仍然是中国“第一”的搜索引擎。“我认为最大的问题是，他们能否像 Web1.0 和 Web2.0 一样，有效地进入下一个 Web3.0。” “下一波增长是人工智能。”他指出“如果你有数据和人才，它可能会带来很大的成功。所以我充满希望。”对他来说，中国已经是人工智能的领导者。“我认为，中国在未来肯定会成为一个强国。” Dr. Finian Tan还列举了在投资时至关重要的事：项目来源、筛选机制和帮助公司成长的能力。他以百度投资为例——项目来源充足，因为DFJ已经在上海和后来的北京设有办事处。筛选机制。“当时，我们有一个水晶球来预判未来，在美国取得成功的东西很可能会在中国被成功复制。” “现在情况略有不同” Dr. Finian Tan说，“这不完全一样，但你仍然从美国那里获得了很多前瞻性的想法。” 在北美、欧洲和亚洲的七个地方设立办事处无疑对Vickers有所帮助。他表示：“我认为，作为一家全球性基金，我们可以与世界上发生的一切保持联系，并有一个好的筛选及来挑选最好的项目。” 对长期价值的定义 Dr. Finian Tan解释说，只有最终盈利的公司才能产生长期价值。“因此，如果一家公司没有清晰的盈利途径，那么我们就不会投资这家公司。”他补充道。 资本对任何初创企业来说都是至关重要的。他指出：“但一旦你开始筹集资金，就需要先考虑到是谨慎还是缓慢增长，更需要找到一个关键的平衡点。所以如何花钱，可能是创业公司最重要的决定。” 最后来说说2020年这个“非常不寻常和独特”的年份。Dr. Finian Tan建议，为了让公司可持续发展，“需要花更多的时间筹集资金，并非常谨慎地使用它。”除非对下一轮融资的来源有一个清晰的愿景，否则初创企业必须放慢速度。“正如大家所说，活着是为了明天的战斗，但你必须活着，这样你才能再次战斗。” 寻求报道、与作者交流、商务合作、投稿转载，请扫码联系36氪出海运营。
三季度经济进一步修复，产能和投资已修复疫情冲击至正增长，出口接近恢复至去年同期水平，服务业由于国内疫情防控效果较好、管制进一步放松而复苏加速，消费修复依然需要较长时间，金融数据超预期、企业流动性改善，CPI快速回落和PPI低位震荡为货币政策腾挪空间。 1． 三季度GDP同比增长4.9%，不及预期的5.2% 三季度GDP同比增长4.9%，较二季度增加1.7个百分点，不及预期的5.2%。初步核算，前三季度国内生产总值722786亿元，按可比价格计算，同比增长0.7%。分产业看，第一产业增加值同比增长2.3%，第二产业增加值同比增长0.9%，第三产业增加值同比增长0.4%。从环比看，三季度国内生产总值增长2.7%。 三季度GDP增速不及预期，但在全球疫情蔓延的背景下依然表现亮眼，前三季度GDP增速首次转正。三季度经济进一步修复，供需关系改善，产能和投资已修复疫情冲击至正增长，出口接近恢复至去年同期水平，服务业由于国内疫情防控效果较好、管制进一步放松而复苏加速。但随着各项经济指标逐渐恢复正常，前期由于疫情期间逆周期调控政策力度加大导致的经济修复动能逐渐放缓。考虑到往年经济增速一般呈现前高后低的特点、四季度政策调控力度有所收敛而且秋冬流感季海外疫情有再次爆发风险，预计四季度GDP增速可能与现有水平持平，全年GDP增速大概在1.9%左右。 2． 三季度官方制造业PMI高位震荡 三季度官方制造业PMI呈V型走势，高位震荡。三季度官方制造业PMI由7月的51.1%降至8月的51%后，反弹至9月的51.5%，较7月增加0.4个百分点。从企业规模来看，大型企业在临界线上方反弹，中型企业PMI呈先升后降走势，小型企业先降后升、反弹至临界线上方。从分类指数来看，生产指数、新订单指数和供货商配送时间位于临界线上方，原材料库存和从业人员指数位于临界线下方。 三季度官方制造业PMI处于临界线上方高位震荡，反映出制造业在疫情冲击后一直呈现边际好转的趋势。一方面，由于基建和房地产需求较为旺盛，产能一直处于较为景气的区间；另一方面，海外经济重启后疫情反弹，导致复工复产进度不及预期，海外供需缺口主要由中国填补。但在结构上依然有一些问题：一是生产快于需求，库存被动增加，但依然处于临界线下方，企业对经济前景的预判较为谨慎。二是原材料价格高于出厂价格，内需修复乏力。三是从业人员位于临界线下方，就业有一定压力。四是不同规模的企业经营情况有一定的分化，小企业一直弱于大中企业。 考虑到十一黄金周出行需求旺盛，但秋冬流感季叠加常态化防疫令经济有一定不确定性且疫苗最快要年底才能上市，预计四季度制造业PMI可能小幅回落。 3． 三季度投资增速转正，主要靠房地产和基建投资拉动 三季度固定资产投资累计增速今年首次转正，主要由房地产和基建投资拉动。三季度，固定资产投资累计增速由7月的-1.6%反弹至9月的0.8%。分行业来看，制造业投资累计增速由7月的-10.2%反弹至9月的-6.5%，基建投资累计增速由7月的1.19%反弹至9月的2.42%，房地产投资累计增速由7月的3.4%反弹至9月的5.6%。 三季度投资增速今年首次转正，分项数据反弹，但反弹动力趋缓。一是从单月增速来看，9月制造业、房地产和基建投资增速分别为3%、12%和4.8%，分别较8月减少2个百分点、增加0.2个百分点和减少2.2个百分点。除房地产投资外，基建和制造业投资单月增速回落，但房地产投资增速的增幅处于低位，有见顶迹象。二是虽然房地产的销售和土地成交价款累计增速反弹，但反弹幅度收窄，而且施工面积增速和土地购置面积累计增速回落，制约房地产投资增速的增长空间。三是今年的专项债额度预计10月底发行完毕，基建投资单月增速大概率延续回落趋势。四是由于常态化防疫持续存在，国内需求复苏较慢，制造业修复需要较长时间。 考虑到房地产和基建投资有一定支撑，预计四季度投资累计增速大概率回升，但反弹幅度收窄。 4． 三季度消费增速弱反弹，石油和通讯类是拖累项 三季度消费单月增速转正，汽车销售增速处于高位小幅回落，双节驱动带动烟酒、饮料、服装、金银珠宝、化妆品等可选消费反弹，但石油类和通讯器材仍是拖累项。三季度，社会消费品零售总额增速由7月的-1.1%反弹至9月的3.3%。其中，汽车销售增速由7月的12.3%降至9月的11.2%。另外，前三季度社会消费品零售总额增速为-7.2%。 从15个细分行业当月增速来看，9月较7月，除通讯器材类和汽车类以外，其他13个行业销售增速均出现不同程度的反弹。反弹幅度靠前的主要是烟酒、文化办公用品、饮料类、服装鞋帽针纺织品类和金银珠宝类。 从9月的销售增速来看，4个行业负增长，11个行业正增长。4个负增长的行业分别为：石油及制品类、通讯器材类、家具类以及家用电器和音像器材类。其中，石油及制品类、通讯器材类9月增速排名靠后，分别为-11.8%和-4.6%。 三季度消费增速逐步修复疫情冲击，但整体来看依然较为疲软。受中秋和国庆长假促销提前的影响，烟酒、饮料、服装、金银珠宝、化妆品等可选消费出现了明显的反弹，当然由于今年疫情的特殊性，以往的出境购物基本转为境内购物，也在一定程度上促进了可选消费的反弹。汽车零售增速由于政策利好依然处于高位。但房地产和基建相关的家电、家具、建筑装修和石油制品增速疲软，与房地产销售增速走软和国际油价下跌有关。 考虑到常态化防疫持续存在、欧美疫情可能进入新的暴发期、促消费政策已经透支部分需求，预计四季度消费增速可能会在现有水平震荡。 图1 15个行业限额以上单位销售额当月增速 5． 三季度出口增速保持高位，进口增速震荡攀升 三季度出口增速高位增长，主要是因为海外疫情严重影响复工进度、供需缺口主要由中国填补；进口增速震荡攀升，主要是受到美国芯片禁令生效前的囤货行为和大宗商品价格波动的影响。按美元计，三季度出口增速由7月的7.2%升至9月的9.9%，进口增速先降后升反弹至9月的13.2%，三季度贸易顺差为1582.54亿美元。 从出口主要国家和地区来看，三季度中国对美国和韩国出口增速上升，对欧盟出口增速下降，对日本先升后降，对东盟和中国香港先降后升；9月中国对美国、韩国和东盟出口增速为正。 从进口主要国家和地区来看，三季度中国对欧盟、东盟和中国台湾进口增速上升，对美国、日本和韩国进口增速先降后升；9月中国对主要国家和地区进口增速都为正。 从出口主要商品来看，三季度对农产品出口增速先降后升，对劳动密集型产品出口增速分化（纺织品高位回落，服装反弹至正区间后震荡，家具高位攀升），对机电产品出口增速高位回升后趋稳；9月对主要商品出口增速都为正，对纺织品、家具和机电产品的出口增速保持高位。 从进口主要商品来看，除原油外，三季度对主要商品进口增速先降后升；除原油外，三季度对主要商品进口增速为正。 三季度出口增速超预期。海外疫情未有明显好转、复工后疫情反弹而且疫苗短期内难以批量生产，同时，海外政府出台了大量刺激计划拉动需求，海外的供需缺口主要由已经恢复产能的中国提供。另外，美国低利率下房地产市场非常火爆，拉动了与房地产相关的家具装饰品需求，所以中国的家具出口增速高位攀升。考虑到海外供需错位可能还会持续一段时间，但中国出口增速明显上升动能趋弱，预计四季度出口增速可能会在现有水平震荡。 9月进口增速超预期大幅反弹。一方面，美国对华为芯片的禁令在9月15日生效，厂商提前备货，对机电产品的进口增速保持在高位；另一方面，大宗商品的价格反弹导致大宗商品的进口增速明显回升。另外，虽然三季度人民币明显升值有利于进口，但考虑到进口生鲜产品的安全性、出口转内销政策和发展内循环，人民币升值对进口增速的影响应该有限。9月进口增速的反弹缺乏持续动力，预计四季度进口增速可能会震荡回落。 6． 三季度金融数据结构改善，流动性合理充裕 三季度，社会融资规模增量为8.76万亿元，主要靠信贷、政府债券和企业债券支撑，表外融资收缩幅度收窄；人民币贷款增加4.17万亿元，居民部门贷款增加、中长期贷款增加更多，非金融企业中长期贷款增加较多；9月M2增速反弹至10.9%，企业流动性改善。 三季度金融数据较二季度边际收紧，但依然保持合理充裕，信贷的结构改善。金融支持实体经济政策效果显著，银行发放的企业中长期贷款明显增多。而且，实体经济的融资意愿也较强，一方面，国内产能已经恢复和国外供需缺口主要由中国填补，出口较为景气；另一方面，国内服务业管制放松，服务业好转，对制造业有促进作用。制造业复苏加速，制造业企业融资需求增加，叠加今年专项债发行节奏前置，基建需求旺盛，企业中长期贷款需求增加。但我们也看到，居民贷款以中长期贷款为主，房贷依然是非常重要的信贷去向。而且M2增速明显高于M1增速，说明定期存款的信用派生功能较强，资金的变现能力受限。 考虑到地方政府专项债今年的额度10月底发行完毕、四季度有通缩风险，货币政策不宜收紧，预计四季度金融数据可能会分化，社融小幅回落，但信贷和M2增速可能会回升。 7． 三季度CPI增速回落，PPI增速震荡反弹 CPI方面，三季度CPI同比回落，主要是高基数和猪肉价格涨幅回落。三季度，CPI同比由7月的2.7%降至9月的1.7%；CPI环比由7月0.6%降至9月的0.2%。从分项数据来看，食品价格同比由7月的13.2%降至9月的7.9%，食品价格环比由7月的2.8%降至9月的0.4%。非食品价格同比由7月的0%升至8月的0.1%后，降至9月的0%；非食品价格环比由7月的0%升至9月的0.2%。 PPI方面，三季度PPI先升后降，主要受基数效应、国际油价波动和生活资料价格下滑影响。三季度，PPI同比由7月的-2.4%升至8月的-2%后，降至9月的-2.1%；PPI环比由7月的0.4%降至9月的0.1%。从分项数据来看，生产资料出厂价格同比由7月-3.5%升至9月的-2.8%，环比由7月的0.5%降至9月的0.2%。生活资料出厂价格同比由7月的0.7%降至9月的-0.1%，环比7月和8月持平于0.1%，9月回落至-0.1%。 从主要行业出厂价格变化来看，在30个细分行业中，17个行业9月较7月同比价格反弹，3个持平，10个回落。其中，黑色系、有色系和石油类行业反弹幅度较多。 从9月30个细分行业出厂价格来看，19个行业负增长，1个持平，10个正增长。黑色系、有色系、农副产品和非金属矿类PPI增速靠前。 三季度CPI同比明显回落，主要是由于高基数和猪肉价格涨幅回落的影响。一是去年下半年猪肉价格大幅走高导致去年CPI增速基数偏高。二是生猪生产修复、母猪出栏数持续好转，加上储备猪肉投放较多，猪肉供给增加，而且猪肉价格较高也会在一定程度上抑制居民对猪肉的消费，供需两方面因素共同作用下猪肉价格涨幅回落。另外，由于季节因素和汛期影响，蔬菜和水果价格明显反弹，但对CPI整体的影响有限。考虑到基数效应和猪肉生产逐步恢复，预计四季度CPI同比可能降至0%附近。 三季度PPI同比降幅震荡收窄。一是去年基数偏低。二是油价在7月和8月反弹后，9月小幅回落，主要是海外疫情没有明显好转抑制需求，对油价的反弹空间形成抑制。三是生活资料同比下滑，说明下游终端需求还是偏弱。考虑到基数效应以及四季度海外疫情可能出现再次爆发影响油价，预计四季度PPI同比可能震荡下滑。 考虑到四季度CPI和PPI可能同时走弱、经济通缩风险增加，预计四季度货币政策可能会边际放松。 图2 30个细分行业出厂价格9月同比较7月变化幅度
摘要：中国经济疫后复苏已由供给端拉动的结构性复苏向供需联动的全面回暖方向迈进。接下来出口-制造业投资链条以及居民消费（特别是服务消费）成为经济进一步复苏的主要驱动力。 10月19日，国家统计局公布三季度宏观经济数据。三季度GDP同比4.9%，比我们5%预期略低，但较二季度3.2%的增速继续回升；其中，除三季度普遍保持较高增速的工业生产和出口，9月内需回暖，特别是消费明显回升，预示中国经济疫后复苏已由供给端拉动的结构性复苏向供需联动的全面回暖方向迈进，或为四季度与2021年中国经济反弹蓄势。我们预测，四季度GDP增速或达6.5%，全年GDP增速或位于2%-2.5%。 社零加速改善，多数品类增长回暖，唯有3C、化妆品、珠宝增速比8月有所放缓。9月社零同比3.3%，回升力度有所加快。食品烟酒、服装、居住类（家具、建材）、石油制品等零售均有不同程度改善；化妆品、金银珠宝高位略有下滑，通讯器材继上月大幅反弹后出现回落。此外，餐饮收入稳步修复，降幅收窄至2.9%，预计下月将回到正区间。值得关注的是，本月限额以下社零增速反弹至1.2%，年内首次正增长，反映中小零售企业生产经营出现回暖信号，这对于居民消费的进一步复苏至关重要。线上消费方面，1-9月全国实物商品网上零售额同比增长15.3%，占社零总额的24.3%，延续较快增长。 地产投资持续高增，制造业投资总体向好。地产投资依然是国内需求的最大支撑，8月当月同比高达12.0%，其中施工面积、新开工、商品房销售出现回落，而资金来源保持稳定。基建投资当月同比降至4.8%，基建类财政支出受到挤占、地方项目储备不足等或是主要拖累因素。分行业看，公用事业、交运仓储业投资增速下行。制造业投资总体向好，当月同比保持在3.0%。尽管存在一定的基数效应，但近期企业利润高速增长、制造业中长期贷款增速加快，均推动了企业投资意愿的好转。 工业生产继续走强，需求端拉动凸显。工业增加值同比6.9%，主要得益于制造业和采矿业增速上升。制造业增速达到7.6%（19年3月以来的高点），其中汽车、电气机械、金属制品、通用设备等行业延续高增；运输设备、非金属矿物、食品制造加工等增速回升，反映需求侧（国内消费、出口、建筑开工）对相关行业生产的拉动。不过，三季度出口交货值增速（-1.8%）远不及出口，或反映部分行业仍处于被动去库存阶段。 此外，9月服务业生产指数同比亦加速上升，达到5.4%。构成该指数的8个行业中有6个行业已经实现正增长，其中，信息传输服务业增速在两位数以上。 随着国内外需求同步改善，中国经济疫后复苏已由供给端拉动的结构性复苏向供需联动的全面回暖方向迈进。接下来出口-制造业投资链条以及居民消费（特别是服务消费）有望逐步替代地产、基建投资，成为经济进一步复苏的主要驱动力。我们预计，四季度中国经济复苏将会更加明显，GDP增速或达6.5%，全年增速或在2.3%左右。宏观政策方面，平衡稳增长、防风险的同时，更重要的是及时有效地化解结构性矛盾、探寻新的增长点，畅通国内大循环。 （作者沈建光为京东数科研究院首席经济学家、研究院院长，张明明为京东数科研究院总监，姜传钺为京东数科研究院研究员）
2020年初新冠肺炎疫情在全球范围爆发并不断蔓延，全球经济面临衰退风险，全球产业链受到挑战。国内疫情控制卓有成效，经济短期修复，但长期增长引擎待转换，复苏进程有待观察。疫情之下，全球金融市场波动进一步加剧，信用风险可能加速暴露，市场利率和优质非标利率持续下行，叠加疫情冲击下保险公司负债端陷入负增长，保险资产负债管理难度加大。后疫情时代，除了需要在业务端发力，还需要稳定投资端收益，两端形成良性互动。保险公司应提升资产负债管理能力，实施更为灵活稳健的资产配置策略，以全面风险管理为核心，在资产配置中贯彻风险管理策略。同时，积极参与另类等非传统领域的投资，挖掘符合政策导向的优质标的投资机会，探索绿色可持续（ESG）投资。最后，增加保险公司资金来源，拓展行业发展空间。 一、疫情对经济的影响 （一）全球经济：衰退风险加大，全球产业链面临挑战 不同于金融危机对经济的冲击主要在需求面，新冠肺炎疫情同时冲击了需求和供给面。疫情对全球产业链和贸易往来造成直接冲击，深度影响了人们的经济活动和日常生活，经济被迫按下暂停键。二季度美国GDP实际降幅达9.6%，英国同比下降21.7%，欧盟下降14.4%。虽然欧美已经开始重启经济，部分经济数据也有边际修复的迹象，但世界经济复苏仍存一定隐患。疫情对全球经济增长的负面影响将是长期的，世界银行预计2020年经济萎缩为80年来最严重，预计2020年全球经济萎缩5.2%，发达经济体将萎缩7.0%；发展中国家将出现2.5%的经济萎缩，为1960年有经济数据以来的首次。 全球产业链面临挑战。随着疫情的不断升级，各国所采取的严格交通运输、人口流动等管制措施，使日趋融合的全球产业链受到挑战，尤其对全球价值链融合程度高的行业，例如汽车、电子和机械设备，冲击更为明显。本次疫情暴露了部分发达国家在战略物资储备上的短板，美日等国纷纷出台政策鼓励本国制造业回流，可能引发的产业脱钩对全球产业布局将产生深远影响。 （二）中国经济：短期修复正当时，长期增长引擎待转换 中国经济率先走出疫情阴影。疫情对经济的冲击集中体现在一季度，一季度我国GDP同比下降6.8%，为1992年公布单季数据记录以来的首次负增长。二季度以来，随着复工复产的有序推进，国内需求逐渐加快修复，二季度GDP同比增长3.2%。统计局公布的7月经济数据显示，主要指标继续回暖，中国经济继续保持稳定复苏态势。 从长期看，中国经济增长引擎面临转换的压力。我国经济处于下台阶过程中，GDP增速逐年下滑。2008-2009年、2015-2016年经济刺激的出清过程仍在继续，叠加疫情、中美贸易战影响，长期经济增长受到拖累。未来中国增长将面临全球需求不足的约束，原有增长引擎面临切换。走高质量发展的道路需要挖掘国内消费潜力，持续产业升级，将人口红利转化为工程师红利。 （三）应对疫情：美国无上限QE，中国克制式宽松 国际上以美国为代表的许多国家，采取强刺激政策。财政政策方面，本轮危机中各国财政政策刺激的力度远远超过2008年金融危机时的水平，发达国家普遍推出占GDP 10%-20%规模的财政刺激计划，疫情后各国都将面临明显提高的财政负担。货币政策方面，全球央行的宽松力度和速度前所未有，宽松的货币环境仍会持续。 中国克制式宽松，以内循环促进双循环。面对严峻复杂的经济形势，中国出台的刺激措施是相对克制的。货币政策在4月份就开始控制宽松节奏，二季度市场预期的全面降准也没有出现，仅实施了一次定向降准。同时，为应对全球经济低迷、贸易保护主义上升，中央提出：逐步形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。推动内循环，至少包括扩大内需和推动创新两方面的内容。扩大内需包括促消费和扩投资，关键是提高居民的购买力和提升民营企业家对未来的预期。推动创新，需要打造更有利于科技创新的金融生态，尤其是推进多层次资本市场建设。 二、疫情下保险资产负债管理的挑战 （一）金融市场波动加剧 新冠肺炎疫情加剧全球金融市场动荡。一是全球疫情的不确定性。疫情的反复影响经济修复，疫情短暂控制住也未看到报复性消费的出现。外需的萎缩，使全球贸易和全球产业链均受到冲击，甚至引发全球金融收缩和信用风险。二是美国大选季，中美博弈超预期。疫情使国家安全因素与经济活动的融合更趋深入，美国等西方国家以促进供应链多元化为旗号，加快推动对华“脱钩”，而“技术冷战”也恐将深化。中美贸易第一阶段协议面临中期检验，美国大选季可能出现更多对于中国不利的局面，中美博弈超预期会影响市场风险偏好。三是国内宏观政策的边际变化。国内疫情管控有力，经济修复速度和程度较好，经济可能超预期，引发通胀预期升温，货币政策可能边际收紧，从而对金融市场产生情绪冲击。 （二）信用风险可能加速暴露 部分行业受疫情冲击明显，企业流动性承压。由于央行宽信用的货币政策，信用风险暴露可能会暂时放缓，但风险仍然存在。疫情带来经济转型、产业结构调整是渐进的过程，未来出现局部无序违约概率较大。根据历史经验，经济下行期间违约的发生具有非均衡性和典型的尾部特征，未来一段时间违约事件发生的频率和强度很可能会显著上升。 （三）市场利率和优质非标利率持续下行 虽然市场利率近期出现反弹，但是长期预计仍将保持低位运行。2020年以来，由于银行间流动性充裕，各类长期投资机构配置需求旺盛，中高收益资产持续稀缺，债券收益率持续破位下行，十年期国债收益率进入长期底部区域，总体处于3%以下。与此同时，非标资产的收益率也在持续下行，2020年非标资产的收益率处在过去五年中的低位。而2013年到2014年期间，保险业集中配置的高收益非标产品、协议存款等资产近年逐步到期，利率震荡下行将导致保险资金再投资压力凸显。 （四）保险负债端销售陷入负增长 减少人员聚集是防止疫情扩散的重要举措，但对较依赖线下销售的保险业构成短期冲击，上半年主要险企新单价值负增长约15%。从短期看，疫情使多数行业受损，居民预期收入水平下降，现金流紧张，年金险销售更加困难，且可能影响部分产品的续保。但本次疫情激发了客户对健康险的需求，一定程度上对冲展业限制带来的负面影响。从长期看，当前国内保险业组织发展红利逐渐衰退，原有经营模式亟待转型，银保监会合并之后保险业也处于从高速度向高质量发展的转型期，各家保险公司都在加快数字化转型，加速布局大健康赛道，在激烈的市场竞争下，保险资金负债成本显示出了较强的刚性特征。 三、后疫情时代保险资产负债管理的思路 业务端投资端要形成良性互动，增强保险发展韧性。后疫情时代低利率环境加大了利差损风险，权益市场波动大、符合保险资金需求的优质非标资产供给缺口增大等因素，都对保险资金运用提出了挑战。除了需要在业务端发力，还需要稳定投资端收益，两端形成良性互动。负债端应更加侧重发展长期业务，以有效应对短期波动带来的影响和现金流压力；资产端应坚持长期投资、价值投资和稳健投资的理念，追求长期稳定的投资回报。同时，要实施更为灵活稳健的资产配置策略。目前国内保险资金运用的监管限制已大幅放宽，国内保险公司要在充分做好能力准备和风险应对的前提下，加快保险资金运用创新，积极探索尝试多元化的资产配置，进一步扩大投资边界，分散投资组合风险，积极应对利率下行环境的挑战。 一是加强资产和负债双向协同、双轮驱动，在资产配置中不断优化资产负债匹配机制。要推动以保险产品为原点、按全生命周期的资产负债闭环管理。保险资产配置提前介入产品定价和开发，负债端的压力要向资产端传导，而资产端的压力也要反向传导至负债端。一方面要主动调整产品策略，坚持稳健为主的产品定价策略，产品、精算、投资、销售协调一致，严格防范产品定价风险和利差损风险。另一方面，要根据负债端所面临的市场变化，主动优化大类资产配置，调节资产久期，减少保险资产与负债在期限、收益和风险上的错配。同时，资产负债匹配不是追求现金流和久期的精确、静态的匹配，而是要通过资产端、负债端的良性互动，实现动态、可持续的匹配。 二是以全面风险管理为核心，在资产配置中贯彻风险管理策略。后疫情时代，全球经济动荡、中国经济存在下行压力，利率风险、信用风险、汇率风险等接踵而至，同时，随着社会变迁，以及人口结构、医疗和生物技术等外部环境因素的变化，风险的类型、形式、频率和可能造成的损失程度等也会发生改变。这对保险公司的风险管理能力提出极大挑战，资产配置中要贯彻全面风险管理的策略，而良好的风险管理制度及风险应对策略是应对挑战的关键。首先，应健全风险管理理念、流程及组织架构，构建一个能有效预警、识别、处理和反馈各类风险的机制。其次，积极探索运用股指期货、国债期货、信用缓释、互换等衍生工具，有效地管理权益、利率、信用和汇率风险。最后，对于保险资产配置和保险资金运用的考核和评价中，要纳入风险指标，建立基于风险调整和资本回报的投资业绩评价管理体系。 三是积极参与另类等非传统领域的投资，挖掘符合政策导向的优质标的投资机会。另类投资品种期限较长，一般都会跨越经济周期，能够较好地符合保险资金追求长期稳定收益的诉求，近年来另类投资在保险资金运用余额中占比不断提升。在后疫情时代，要关注实质性信用风险，顺应政策导向，重点开发以新基建为投资方向的资管产品；加大创新力度，灵活运用永续型产品、供应链金融产品等满足企业的多元化融资需求，丰富保险资管机构另类产品的配置选择。 在国家大力推动养老、健康服务产业发展的背景下，大健康领域资金需求量大、投资回报期长，恰与寿险资金的特点相契合。同时，通过投资市场广阔的大健康领域，整合养老和健康产业链，促进保险公司不断增强产品创新能力和综合服务能力，为客户提供一站式服务。 四是探索绿色可持续（ESG）投资。绿色可持续投资不仅是一种社会责任的体现，也是一项可持续性的和具备长期价值的投资活动。疫情加速了ESG投资的趋势。新冠疫情使人们更加关注健康和安全，当投资者努力甄别最能经受此次疫情冲击的企业时，企业的环境、社会及治理（ESG）策略以及其对“黑天鹅”事件的准备充足性受到了前所未有的关注。同时，疫情下ESG主题投资回报远超大盘，今年截至目前，尽管市场持续动荡，在美国上市的ESG相关基金仍录得创纪录的资金流入。根据晨星公司的数据，美国第一季度ESG主题基金的资金流入量达到创纪录的105亿美元，而2019年全年资金流入量为214亿美元。 五是增加保险公司资金来源，拓展发展空间。在保险负债端，需要创新保险产品，增加非利率敏感性的保险产品，降低负债的刚性成本。将投连险作为阶段性重要产品，缓解当前资产收益率长期持续下行而负债端成本下降缓慢带来的利差损风险。 同时，《保险资产管理产品管理暂行办法》实施后，保险资产管理产品可以在符合条件的金融机构以及银保监会认可的其他机构代销，销售对象为包括个人在内的合格投资者。保险资管“产品化”发展提速，保险资管公司要抓住“产品化”发展机遇，夯实品种投资能力，增强投资能力建设，坚持市场化、专业化发展方向，拓展保险资管公司的发展空间。 四、政策建议 疫情爆发以来，金融市场和保险行业都受到了巨大的冲击，给保险资金运用带来很大压力。面对后疫情时代，全行业应做好长期应对不确定环境的准备。从行业长期稳定可持续发展的角度，需要监管部门在顶层控制行业风险的前提下，对部分监管政策进行适当调整，使公司能有更多应对复杂环境的可选工具，对行业内不同公司实施差异化监管。引导保险公司开展稳健投资，切实防范投资风险。 一是适度扩大保险资金运用的投资范围。建议逐步放开保险资金在另类投资、大宗商品等领域的投资限制等。对于追求稳定绝对收益的保险资金，增加投资品种，特别是与现在可投资产回报相关度较低的投资品种，能有效降低投资组合风险，为保险客户及保险公司提供稳定收益来源。同时，加大保险资金服务实体经济的政策配套，建议在交易结构、税收、增信等方面，对保险资金运用提供一定的政策支持。 二是持续对资产负债管理能力不同的公司进行分类监管，强化对重点公司的监管。建议进一步深化保险资金运用市场化改革、更大程度将自主决策权交给保险公司，借鉴国际保险资金运用监管经验，支持行业的市场需求和监管实践。在有效控制风险的前提下，对保险公司权益类资产配置实施差异化监管，支持偿付能力水平充足、财务状况良好、风险承担能力较强的保险公司适度放开资产类别配置比例限制，积极发挥保险资金长期稳定的优势，为实体经济和资本市场提供更多支持。 三是尽快出台新的税延养老保险政策或延长试点期限。第三支柱养老金规模快速提升，能够缓解国民“未富先老”、养老金储备不足问题，同时能够增强保险业实力，提升发展韧性。年金险及养老年金险等长期储蓄型产品一直扮演了过往主要的第三支柱角色，而备受社会和市场关注的个人税延商业养老保险也已于2018年5月起正式试点施行，受限于多方面原因，税延养老保险“叫好不叫座”，与政策预期相比有较大差距。一是尽快出台新的税延养老保险政策或延长试点期限，稳步推进试点扩面扩容。二是调整税收优惠额度，提高政策吸引力。三是调整领取期税收政策，支持养老保险第三支柱发展。
今天公布了三季度的GDP数据，增速为4.9%，略低于市场的一致预期。但我认为，经济增长的数据与预期之间的差异较小，并不能说明经济强还是弱，也不构成看空的理由。事实上，中国经济在今年全球疫情中一枝独秀，已经充分反映了中国在抗疫过程中的决策正确、执行有效。但从已经公布的细化数据看，我认为结构性问题才是我国必须面对和着手缓解的问题。 中国经济一枝独秀不改总体下行趋势 以下是中泰宏观团队对前三季度经济数据所作的点评： 首先，工业仍然偏强；9月工业增加值同比增长6.9%，较上月加快1.3个百分点。其中，新经济行业继续高增长，高技术产业增加值同比增长7.8%，电气机械器材同比增长15.9%，电子设备和通用设备制造同比分别增长8%和12.5%。 传统行业来看，相关政策支持下汽车制造同比增长16.4%，金属制品、非金属矿物制品和黑色金属冶压等行业同比也在高增长，主要来自地产投资高增的带动。今年一季度施工受到疫情影响较大，二、三季度工业生产均存在赶工成分，短期数据偏高。服务业生产增速回升1.4个百分点至5.4%，和往年相比仍然偏低。今年前三季度GDP同比转正至0.7%，其中三季度GDP同比增长4.9%，相比二季度回升1.7个百分点。 其次，政府债高增，但基建投资偏弱，制造业仍然受制于外需走弱。9月固定资产投资累计同比转正至0.8%，折算当月同比则小幅回落至8.7%。具体来看，基建投资（不含电力）累计同比回升至0.2%，当月增速进一步回升至3.2%。 今年受到疫情影响，财政收入大幅下滑，所以尽管政府债券高增长，但主要用于弥补扩大的财政缺口，支出端的增长并不明显，是基建回升乏力的主要牵制。制造业投资累计增速回升至-6.5%，制造业投资恢复仍较慢，主要或受到外需偏弱的影响。其中医药制造和电子设备制造投资增长相对较快。 第三，地产销售、开工、竣工均回落，房地产业趋于周期下行中。9月房地产开发投资累计增速升至5.6%，折算当月同比仍在11.9%的高位。但需求端已经在回落，9月商品房销售面积当月同比回落至7%，尽管“金九”期间房地产商加速推盘，但销售数据却并不亮眼，10月以来30大中城市商品房销售同比也在回落。 此外，9月房地产新开工单月同比继续下滑并转负至-2%，待积压的投资和消费需求释放完毕后，房地产周期的下行压力也将逐步显现。9月房地产竣工面积单月同比降至-18%，施工周期被拉长的情况依然存在，反映了开发商资金压力较大，偏紧的政策环境也会对地产周期构成压力。 第四，消费继续恢复，或来自“双节”带动。9月社零总额名义、实际和限额以上同比增速分别为3.3%、2.4%和5.3%，消费继续恢复。从各类限额商品零售来看，中秋国庆带动饮料、烟酒零售大涨，粮油食品增速也有所回升。可选品消费延续分化，汽车零售增速仍维持11.2%的高位，化妆品、金银珠宝、文化办公用品等继续高增长。 而地产相关的家电、家具零售同比负增长，建筑装潢材料增速也在0.5%的低位，石油制品仍然大幅负增长。9月餐饮收入同比下降2.9%，仍然负增长。除汽车以外的消费品零售总额同比升至2.4%。往前看，考虑到“双十一”带来的消费后移现象，11月份及以后的消费恢复速度或放缓。 总体而言，我国的单月经济数据或许已在高点区间。经济数据有好有差，哪些可以持续？整体趋势怎么走？ 我们认为，工业、地产投资偏强的背后，一部分原因是来自前期政策刺激，另一部分原因是疫情期间积压部分生产和投资需求，在二三季度集中释放，导致短期同比数据偏高。 但往前看，刺激措施有所减弱，例如信贷投放从6月份以后就已经回归正常增长，房地产调控政策也有所收紧，积压生产和投资需求也会逐步释放完毕，所以工业、地产投资数据会逐渐趋于回落。而终端消费、服务业仍然受到疫情的影响，要解决终端消费偏弱的问题，还是要等待医学上彻底战胜病毒，而这一点还需要耐心等待。 政策更偏重长远 从中央层面看，今年没有设GDP目标，这也为逆周期政策的审慎提供了依据。今年由于受疫情影响，全国的两会延后至5月下旬才召开，而全国大部分省市的两会早在疫情爆发之前就开完了，这就导致大部分省市对今年的各项经济指标设得过高，没有考虑到疫情的影响。这就导致了地方政府招商引资、拉动GDP的压力大的反差。 但是，目前地方政府的债务压力普遍较大，尤其是今年财政收入大幅下降，想拉动经济往往心有余力不足。从2017年中以来，中央严控地方政府债务增量，终身问责，倒查责任。地方政府隐性负债扩张明显放缓，城投公司有息负债增量连续两年下滑，基建投资增速也是从2018年以来大幅下降。往前看，尽管专项债、特别国债对基建支持力度增加，基建会继续回升，不过力度恐怕比较有限。 最重要的一点是，今年中央已经加大力度来严控各地房价，确保房住不炒的政策能够得以见效。过去十年里，我国经济增长率中，大约有三分之一是由房地产直接或者间接拉动起来的；地方政府对土地财政依赖依然很大，房地产仍是我国经济的主导变量。但如果这一局面不改变，就会步入到地方政府、居民部门和房地产企业共同加杠杆的恶性循环中。 正因为有此担忧，所以，我们就能理解前段时间易纲行长在《中国金融》杂志上的撰文观点：尽可能长时间实施正常货币政策，促进居民储蓄和收入合理增长。这就可以解释预期中的“降准降息”并没有出现，而且，“最重要的就是守护好老百姓手里的钱袋子，不让老百姓手中的票子变‘毛’了，不值钱了”，意味着央行将促进货币供应量和社会融资规模合理增长，又坚决不搞“大水漫灌”。 就财政政策而言，我认为实际上也是“积极偏稳健”，因为一直在强调政府过紧日子，大幅压减行政性开支，同时，对基建投资也非常谨慎，强调投入产品比。这就可以解释，我国前三季度基建投资增速低于预期的原因。因此，在财政收入大幅下降的情况下，我国今年预算财政赤字率才3.6%，而美国估计将达到15%。 事实上，在长期以投资拉动为主导的增长模式下，基建投资一定是超前的，房地产行业一定是在累积泡沫的，社会总杠杆率一定是大幅上升的。那么，如果着眼长远的话，继续强刺激显然不可持续，偏重政策执行质量将是理性的选择。 过去，政策的选择余地很大，因为经济潜在增长率高、一张白纸绘蓝图；如今选择余地小了，今后，慢慢从“多选题”变为“单选题”。 结构性问题将成为下一阶段的政策重心 前三季度数据看，新行业表现较好，传统行业普遍比较疲弱，这属于正常现象，疫情加速分化。此外，出口出奇的好，国内消费增速则低于预期，这属于中国在抗疫中的独特优势得以发挥。 但是，不是所有的分化都是好现象。如从细分数据看，烟酒的消费额增速显著好于其他消费品。例如，9月份居民烟酒消费增长17.6%，显著高于社会消费品零售总额3.3%的增速。当然，这里存在过节的因素，但我想强调的是，高端烟酒的消费增速非常惊人。 尽管统计局没有公布相关数据，但从上市公司的中报看，高端白酒的营业收入普遍增长10%以上，而根据白酒行业协会的数据，1-8月份全国白酒产量同比下降了11%。这是否意味着白酒的消费结构已经发生了显著变化，即高端消费高增速，中低消费负增长？当然，这一方面与消费升级相关，另一方面，则与居民的收入分布有很大相关性。 又如，9月份汽车类消费增长11%，但豪华汽车的零售额增长了33%，是平均水平的3倍。实际上，今年以来我国的奢侈品消费增长迅猛，1-9月份的增速估计在20%以上，但同期社会消费品零售总额增速下降7.2%，汽车类消费也下降6.3%。 从长期看，消费增速取决于收入增速，1-9月份，统计局公布的我国居民可支配收入比上年同期名义增长3.9%，扣除价格因素，实际增长0.6%。其中，居民收入的中位数增长3.2%，低于平均数，说明受疫情影响，收入差距仍在扩大。收入增速下降和收入差距扩大，都不利于消费增长，而我国经济已经是消费主导了。 此外，收入差距的扩大不仅体现在消费品结构的增速差异上，而且主要体现在投资品的交易和价格上，因为高收入群体的投资意愿远大于消费意愿。今年以来，股市表现火爆，交易量显著上升，指数也出现了明显上涨。而且，目前A股市场的交易市盈率创出了2006年以来的新高，表明市场的投机性显著上升。 而房地产市场的表现也好于预期，不仅大部分城市房价依然保持上涨，销量没有明显下降，同比只下降1.8%，尤其是豪宅销售额大幅上升（我国东部地区销售额增速高于销售面积6.7个百分点）；而且，1-9月份房地产开发投资增速达到5.6%，继续成为固定资产投资的主力。 投资品价格的虚高，会增强金融风险，不利于稳杠杆。因此，我认为在防疫任务取得阶段性胜利之后，我国的改革和政策重心将偏向解决或缓解结构性问题上来。即如何缩小收入差距以促进消费，如何引导资本市场服务实体经济，同时降低金融和房地产这两大行业的风险。 风险提示：疫情变化导致全球经济下行，国际局势突变等
2020年前三季度经济同比增长0.7%，实现增速由负转正。三季度GDP增速提升到4.9%，比二季度加快1.7个百分点，恢复到中高速增长。前三季度经济增速逐季回升，经济增长动能逐渐增强。前三季度，第一、二、三产业同比增速分别为2.3%、0.9%、0.4%。疫情对第一产业的影响较小，增长相对较快；第二产业受到的冲击较大，疫后复工复产的推动下，恢复较快；第三产业受到的冲击比较大，恢复也较缓慢，增长相对偏低。 图1 GDP同比及环比增速（单位：%） 数据来源：WIND，交行金研中心 1 产出回升促进经济增长加快 工业和服务业产出回升，促进经济增长逐渐加快。二季度以来国内疫情得到有效控制，生产持续加快。1-9月份规模以上工业增加值累计同比增长1.2%，三季度工业增加值同比增长5.8%。4月份以来工业增加值增速逐月加快，9月份同比增长6.9%，增速比8月份加快1.3个百分点。服务业增加值增速也明显回升，三季度服务业增加值增长4.3%，增速比二季度加快2.4个百分点。工业生产的恢复程度好于服务业恢复。当前工业生产已经回升到疫情之前的正常水平，而服务业生产有望持续加快，有望继续带动四季度经济增速回升。 图2 工业增加值同比增速（单位：%）数据来源：WIND，交行金研中心 行业复苏分化明显。工业生产方面，几乎所有行业都在疫情之后逐渐恢复，但结构性差异较大。传统劳动密集型制造业生产恢复相对偏慢，采矿业、水电气等能源行业增加值增速较低。高技术制造业和装备制造业增长较快，前三季度分别增长了5.9%、4.7%，工业机器人、集成电路产量同比增长了18.2%、14.7%。载货汽车、挖掘铲土运输机械产量同比分别大幅增长23.4%、20.2%，预示经济增长动能增强。服务业方面，信息传输、软件和信息技术服务业增长11.4%，增速较高；交通运输、住宿餐饮等行业商务活动指数在60%以上，持续改善。 高频数据显示经济活跃度提升，整体产出水平有望继续扩大。三季度全国工业产能利用率为76.7%，比上年同期上升0.3个百分点，比二季度上升2.3个百分点。工业企业利润增长加快，8月单月规模以上工业企业利润同比增长19.1%，将促进企业经营改善。主要钢厂建筑钢材库存减少，表明建筑业生产加快。近两月铁路客运量、公路客运量以及旅客周转量指标有所改善，商贸物流整体保持复苏。 2 内需快速恢复，外需好于预期 累计投资增速年内首次回正，四季度有望继续加快。二季度之后固定资产投资增速逐步回升，近三个月累计同比增速提升都在1个百分点以上。1-9月份全国固定资产投资增长0.8%，比前8个月上升1.1个百分点，年初以来首次正增长。三大需求里，投资对经济增长的拉动作用最强。1-9月份基建投资、房地产开发投资、制造业投资分别增长0.2%、5.6%、-6.5%，分别比1-8月份上升0.5、1、1.6个百分点。基建投资增速已经回正，专项债在三季度发完毕，将对投资特别是基建投资起到积极作用，预计四季度基建投资会有明显提速。虽然近期房地产企业的融资政策收紧，但考虑到前期开发商获得的土地当前处于开放阶段，已经开工建设的项目充足，今年房地产投资增长预计会达到6%左右。制造业投资相对差一些，除了医药制造业以及计算机、通信及电子设备制造业投资增长21.2%、11.7%以外，其他制造业领域投资都是负增长。随着内外需改善，预计将促进制造业投资逐渐修复，但全年可能仍将负增长。 图3 固定资产投资同比增速（单位：%）数据来源：WIND，交行金研中心 消费需求逐渐改善，但全年累计增速可能难以转正。9月份消费增长3.3%，增速比上个月上升2.8个百分点，增速逐渐加快。消费需求逐渐改善，但疫后消费恢复较缓慢，4月份到7月份消费增速跌幅都在个位数，直到8月份回正，9月份的增速也偏低。三季度消费增长0.9%，在三大需求里是最弱的一项。前三季度消费累计负增长，最终消费支出对经济增长的拉动作用为负。餐饮行业受疫情影响严重，9月份餐饮收入同比-2.9%，仍然负增长，1-9月份餐饮收入累计同比只有-23.9%。石油及制品类消费仍然负增长，9月份同比为-11.8%，是影响消费增长的重要原因。前期受疫情抑制的高档商品消费需求得以释放，化妆品类、金银珠宝类消费增长较快，增速分别为13.7%、13.1%。全国影院开放，电影与娱乐业指数显著上涨带动了消费的增长。随着国内疫情得到有效控制，前期受疫情影响较大的餐饮、汽车、建筑装修材料等行业的消费正在恢复，将对四季度消费增长形成支撑，消费回升的趋势较为明确。由于消费具有不可修复性，上半年失去的消费需求不可能再生，导致今年整体消费规模必定萎缩。预计四季度单月的消费增速有望逐渐加快，但考虑到1-9月份累计消费增速仅有-7.2%，预计全年消费将呈现负增长。 图4 社会消费品零售同比增速（单位：%）数据来源：WIND，交行金研中心 外需恢复好于预期，净出口对经济增长的拉动作用增强。三季度以来出口表现好于预期，9月份以美元计价的出口同比增速为9.9%，连续4个月出口实现增长并增幅扩大，创2019年4月以来的最大单月增速。三季度中国贸易顺差达到1583.5亿美元，同比大幅增长了34.3%，表明净出口对经济增长的拉动作用将明显提升。上半年净出口对经济增长的拉动为负，前三季度已经转正，实现0.1%的拉动，净出口对经济增长的贡献率达到14.3%。三季度全球经济已经逐渐复苏，只要海外复工复产继续加快，外需状况将逐渐修复，四季度出口有望保持增长态势。 图5 贸易差额及净出口对GDP的贡献率资料来源：WIND，交行金研中心 3 四季度经济增长有望适度加快 疫情好转以来生产在二季度率先加快，三季度需求也在快速恢复，预计四季度经济将延续恢复趋势。从生产端来看，工业生产已经恢复到疫情之前水平，而服务业生产将在四季度进一步加快。从需求端来看，基建投资和房地产投资拉动整体投资增速逐渐回升，消费增长逐渐加快，出口有望保持增长态势。四季度经济增速有望进一步加快到5%以上，全年经济增速有望维持2%以上，中国有望成为G20中唯一一个能够实现年度经济正增长的经济体。中国经济对世界经济的贡献度也可能创历史新高。预计中国疫后的经济回升至少能持续到明年上半年，即便政策不加码，明年上半年在基数效应下经济增速也会是向上的。而且从金融数据也能看得出来，社融增速大概领先GDP两个季度，今年前三季度社融增速持续加快，预示此轮经济回升势头能持续到明年上半年。 影响未来经济增长的最大不确定因素是疫情的反复，北半球气温转冷之后可能导致疫情二次爆发。不过，即便疫情有所反弹，对全球经济的冲击也将有限，中国经济企稳向好态势不会改变。在经济复苏确定性增强的背景下，宏观政策进一步放松的空间缩小。
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