12月10日，新浪财经2020年会暨第13届金麒麟论坛在北京举行。本届论坛的主题为：聚焦“十四五”——构建新格局，重塑新优势。 论坛期间，中国人民大学原副校长、中国资本市场研究院院长吴晓求发表了主题演讲。 在吴晓求看来，中国资本市场在“十四五”时期，两个最重要的内容是全面市场化和推动国际化发展。具体而言，一是全面推进市场化改革，为未来中国资本市场成为国际金融中心奠定良好的基础；二是要着力扩大中国资本市场开放，提升其国际性和全球影响力。 注册制改革继续，完善退市机制 吴晓求认为，在“十四五”时期，中国资本市场要继续朝着市场化改革的方向前行。2019年至2020年，上海证券交易所和深圳证券交易所实行了注册制试点，到“十四五”时期，注册制改革应该做到增量和存量部分的全覆盖，完成发行制度的全面市场化改革。 “市场机制改革是注册制全覆盖之后必需做的一件事情，因为全覆盖以后，中国市场的上市公司会有4000多家，如果未来退市机制的效率很低、退市的速度很慢，市场将会受到严重的损害。因为退市机制的核心功能是要完善这个市场的定价功能，不要鱼目混珠，要让这个市场有真正发现价值的功能。如果退市机制不行，事实上就损害了这个市场发现价值的功能。所以，“十四五”时期，退市机制是必须要完善的，而且退市的速度、退市的效率要比过去任何时候都要高、都要快。”吴晓求表示。 探索未来中国证券交易所的性质 在发行制度进行注册制改革以后，吴晓求认为，需要完善监管部门和交易所的关系。 “发行制度在注册制改革以后，形成了发行和监管分离的体制，要理顺它的关系。交易所承担了一线的监管职能，包括注册制的发行都放在交易所，也就是对企业信息披露的监管方面，交易所负有重大的责任。” 未来，证券交易所是什么性质？吴晓求表示，这是未来需要探索的重点，但这个性质一定是和注册制改革，和整个资本市场市场化改革是相匹配的。 “注册制改革只是开启了中国资本市场市场化的起点，但离成熟的市场化市场还有遥远的距离，很多制度都需要完善，包括监管体制、退市机制、并购制度、法律结构都将发生重大的变化。”吴晓求表示。
中国资本市场之所以乱象不乱，除了退市缺乏必要的法治依据之外，还在于通过审核制进入资本市场之后就能享受到资本市场的无尽红利。 11月2日，中央全面深化改革委员会第十六次会议审议通过了《健全上市公司退市机制实施方案》和《关于依法从严打击证券违法活动的若干意见》两个重磅文件。 这两个重磅文件出台无异于两声惊雷，引发了我国经济金融生活的巨大“震荡”，也让民众拍手叫好。因为这两个文件出台意味着中国政府要对中国资本市场进行全面“诊治”和动“大手术了”；两个文件的出台有助于建立资本市场优胜劣汰市场机制，标志中国资本市场生态化即将破局，中国民众在资本市场投资权益能得到根本的法治保证。 同时，这两个文件也是全国民众期盼了很久的东西，就当前中国金融生活而言，将产生多重作用： 其一，是全面深化中国资本市场改革的必要保证。当前我国将对企业在资本市场上市全面推出注册制，使进入中国资本市场门槛降低和放开，能极大地增加企业上市的自主性、灵活性和成功性。但同时这是一枚硬币的两面，它虽然有可能给企业尤其是中小企业融资提供了有了便利，但同时也为一些心存不良的中小企业蒙混上市圈钱提供了便利，如果没有与之配套的、严格的退市制度以及从严打击证券领域的违法犯罪活动的法规，中国资本市场虚假包装上市等违法乱纪行为将会更加突出，中国资本市场秩序也将陷入更加混乱不堪的境地，注册制只会给中国资本市场带难更多的问题或更大的灾难，投资者受到的损害将会更大。尤其要看到，随着中国金融业全面对外开放，大量的外资证券公司、外国企业都有可能进入中国资本市场，如果没有更健全、更严格的退市及打击证券领域违法活动的政策制度，中国资本市场将会成酝酿更大金融风险的“赌场”，这是很危险的。由此，两项制度出台，是中国资本市场的第一次，彰显了中国政府整治资本市场、净化资本市场的坚定信心，让监管制度在维持资本市场秩序中起到更好地“惩恶扬善”的作用。 其二，是建设法治化资本市场的必然要求。之前，中国在企业上市之后退市相当之难，退市率极低；只有一些严重违法违规的少数企业被强制退市，鲜有企业因为经营不善导致严重亏损、无法给投资者分红等要求主动退市的，造成这种格局主要是这些企业赖在资本市场有许多可分享的“利益”；而且上市企业退市没有走上正轨的法治化轨道，尤其缺乏过硬的、统一的、严格的退市标准，退市更多是靠“人治”式的方式实现，这既难以体现上市企业退市的公平公正性，也容易使企业退市中出现大量的权利寻租现象，更容易诱发退市中的各种腐败行为，这一切不利于中国资本市场健康可持续发展，也使中国资本市场难以出现“风清气正”的格局。显然，颁布两个重磅文件，由证券会与交易所制订明细的退市规则或证券违法行为标准，即使完善中国资本市场基础制度的必要举措，有利于使中国资本市场监管制度更加与国际惯例接轨；同时也利于对证券市场违法乱纪行为实现“零容忍”，重典治乱，加大一切包装造假上市及证券领域违法乱纪行为的成本，有效提高中国资本市场的法治威慑力，建设真正法治化的中国资本市场。 其三，重塑中国资本市场生态化的必要手段。中国资本市场之所以乱象不乱，除了退市缺乏必要的法治依据之外，还在于通过审核制进入资本市场之后就能享受到资本市场的无尽红利，即便经营业绩再差，也很难被资本市场有效挤出去，这使得进入资本市场的口子越开越大，而被淘汰出局的口子却非常之小，在中国资本市场各种板块上市的企业愈万家，而每年被退市、淘汰出局的企业却少得可怜，就拿近两年退市企业来看，与庞大的上市企业相比比例太低。据证监会数据，2019年共18家公司通过多种渠道实现退出。其中，9家公司被强制退市，1家公司股东大会决议主动退市，8家公司重组退市。2020年以来，已有29家公司通过多种渠道退市。其中，16家公司被强制退市，13家公司重组退市，资本市场退市数量虽创历史新高，但与能够退市、需要退市的上市企业相比，这个数据还远远不够，有不少的“垃圾”公司、“空壳”公司依然滞留资本市场难于出清，占据过多的金融资源，不仅使一些优良的企业无法上市、难以优化上市公司质量，更无法建立中国资本市场正常的“优胜劣汰、有进有出”的生态机制。显然，两个重磅文件颁布，有助于保护投资者合法权益、构建公平有序、诚信自律的资本市场良好生态，为中国广大投资者撑起有效的“保护伞”。 由此，希望《健全上市公司退市机制实施方案》尽快制订出来，也希望《关于依法从严打击证券违法活动的若干意见》能尽快落地，这不仅是中国资本市场之福，也是广大民众之福，更是中国经济发展和社会前进之动力！
国务院近日印发《关于进一步提高上市公司质量的意见》。这意味着，提高上市公司质量上升为“国家行动”，将步入明确责任、凝聚合力的新阶段。未来，至少在进一步深化退市制度改革、提高违法违规成本、完善综合监管体系等方面将迎来新的突破。 与此前的《国务院批转证监会关于提高上市公司质量意见的通知》相比，此次《意见》的层级更高、份量更重。 一方面，经过多年发展，资本市场服务实体经济的重要性进一步彰显，资本市场在金融运行中具有牵一发而动全身的作用。发挥资本市场枢纽功能，对经济高质量发展起着举足轻重的作用。上市公司是资本市场的基石，在我国经济高质量发展过程中既是主力军，又是排头兵。在全面深化资本市场改革、着力构建“双循环”新发展格局的当下，进一步提高上市公司质量既是一项紧迫任务，又具有重要意义。在相当大的程度上，上市公司质量关乎资本市场改革的成效、现代经济体系的成色。 另一方面，《意见》内容更加丰富，提出六大方面17项重点举措。这些措施瞄准当前资本市场的“痛点”“难点”问题，更具针对性。更重要的是，《意见》突出强调监管合作，将政策措施分解到相关单位和地方政府，分工细化，责任明确。比如，股票质押风险、资金占用、违规担保等“痛点”问题的解决，从强调地方政府属地责任向构建业务主管部门、地方政府等多方合作机制转变。 形成提高上市公司质量监管合力，未来一段时间至少将在三个方面实现新的突破。 一是退市制度将进一步完善，退市力度将进一步提升。“退市难”的原因之一在于上市公司属稀缺资源，对地方经济、就业影响较大。因此，一些地方的政府部门不愿意当地上市公司退市。对此，《意见》明确要求证监会、最高人民法院、公安部、司法部、国务院国资委等单位与各省级人民政府负责严格退市监管，拓宽多元化退出渠道。一方面，退市标准将进一步完善，增加可操作性，退市程序将进一步简化，退市时间将缩短，主业空心化、缺乏持续经营能力的僵尸企业、空壳公司将成为退市的重点对象之一。另一方面，关于退市的信息共享、沟通协调将实现常态化、机制化，先行赔付等投资者保护手段将更加丰富，并购重组等多元化退市渠道将更加畅通。 二是违法违规成本将进一步提升。随着新证券法的施行，资本市场违法违规成本已明显提升，但仍是目前提高上市公司质量的关键点。《意见》明确要加大执法力度，推动增加法制供给。业内人士建议，进一步提高财务造假等违法违规行为的刑期上限，提升刑事处罚威慑力。进一步完善行政处罚、信用制裁、民事赔偿、刑事惩戒的立体化追责体系，特别是优化相关部门实践合作。比如，加强行政机关与司法机关协作，实现涉刑案件快速移送、快速查办。 三是综合监管体系有望日臻完善。《意见》在突出相关部门责任分工的同时，也明确要求凝聚各方合力。其中，两大亮点是：优化提升上市公司质量的政策环境和建设上市公司监管大数据平台。就前者而言，提高上市公司质量与国企改革三年行动有望形成共振；对后者来说，证监会已成立科技监管局，着力通过大数据、人工智能等先进技术开展更深层次的公司画像、风险预警、监测监控等功能建设，以实现穿透式监管。 众人拾柴火焰高。提升上市公司质量就是一项急需众人拾柴的系统性工程。相关部门既要守土有责，及时“拾柴”，更要守土尽责，主动补位，拾“好柴”，把提高上市公司质量之火越烧越旺，加快形成上市公司提质增效“共建共治共享”新局面。 【编者按】上市公司是实体经济的“基本盘”、经济发展动能的“转换器”、完善现代企业制度和履行社会责任的“先锋队”。国务院近日印发《关于进一步提高上市公司质量的意见》，全面部署提高上市公司质量具体行动。本报今起推出“上市公司提质增效进行时”专栏，多维度解析提升上市公司质量的政策重点，持续跟踪上市公司提质增效的最新动态，重点展示提高上市公司质量的优秀案例。
一、 深化资本市场改革，做优做强上市公司 2020年10月9日，国务院印发《国务院关于进一步提高上市公司质量的意见》（以下简称《意见》）。《意见》明确通过加强资本市场基础制度建设等方式进一步提高上市公司质量的总体要求，并从提高上市公司治理水平、推动上市公司做优做强、健全上市公司退出机制、解决上市公司突出问题、提高上市公司及相关主体违法违规成本、形成提高上市公司质量的工作合力等六个方面提出了17项重点举措，其中最重要的是继续深化注册制改革，同时完善上市公司退出机制。 二、 注册制改革“分步走”，重点支持优质企业上市 我国资本市场改革的总体思路，是全面推行、分步实施证券发行注册制。前期在科创板试点注册制，作出了众多制度创新，积累了丰富的改革经验，并吸引了一批优秀科创公司在科创板上市。随着注册制在创业板等存量市场的推广，下一阶段资本市场改革的重中之重将是提高上市公司质量。《意见》提出，应当大力发展创业投资，培育科技型、创新型企业，支持制造业单项冠军、专精特新“小巨人”等企业发展壮大，同时激发市场化并购重组活力，支持优质企业上市。 三、 严格退市监管，补齐注册制改革下退市环节短板 《意见》指出，健全上市公司退出机制需要完善退市标准，简化退市程序，加大退市监管力度。当前，以信息披露为核心的资本市场注册制改革快速推进，上市公司IPO效率明显提高，交易、再融资等环节的基础制度改革快速跟进，但在退市制度的完善和执行层面仍存在短板。在上市公司供给迅速增加的环境中，通过（1）严厉打击以财务造假、利益输送、操纵市场等方式规避退市行为；（2）将缺乏持续经营能力、严重违法违规扰乱市场秩序的公司及时出清；（3）加大对违法违规主体的责任追究力度等多举措并举，方能有效保障注册制下上市公司整体质量，更好地保护投资者合法权益，从而吸引更多的投资者参与二级市场投资。 四、 拓宽多元化退出渠道，充分发挥市场的力量以实现上市公司优胜劣汰 完善上市公司退出机制，除了使用行政力量出清违法违规公司外，还应拓展多元化退出渠道，例如完善市场化并购重组和破产重整等机制。以注册制的代表美股为例，1980年至2017年，美股累计上市公司数量达到26505家，扣除6898家存续状态不明的公司，仍处于上市状态的公司5424家，已退市公司达到14183家（占比72%）。而退市的主要原因中，并购的占比高达56%（其中27%被上市公司部分或全部收购）。可见，注册制下完善退出机制至关重要，而并购重组和破产重组等将是多元化退出渠道的重要部分。2020年10月9日，首单创业板上市公司重大资产重组获注册，其从获深交所受理到证监会注册仅用时92天，审核效率的提高有利于充分发挥市场的力量，实现上市公司优胜劣汰。
*ST康得公告，公司及相关当事人于2020年9月27日收到中国证券监督管理委员会下发的《中国证券监督管理委员会行政处罚决定书》及《中国证券监督管理委员会市场禁入决定书》。根据《行政处罚决定书》的认定，公司可能存在触及《深圳证券交易所上市公司重大违法强制退市实施办法》第四条第（三）项规定的重大违法强制退市情形，公司股票可能被实施强制退市，深交所上市委员会可能对公司股票实施重大违法强制退市进行初步审核和最终审核，深交所将根据最终审核意见作出是否对公司股票实施重大违法强制退市的决定。
9月7日晚，已经从创业板退市的乐视网在全国股转系统发布《关于公司收到中国证券监督管理委员会行政处罚及市场禁入事先告知书的公告》称，公司涉嫌信息披露违法、欺诈发行案已由中国证监会调查完毕。中国证监会拟决定：对乐视网责令改正，给予警告，并处以60万元罚款；对乐视网责处以募集资金百分之五即2.4亿元罚款。 证监会对乐视网作出处罚，这意味着历经近一年半的调查，乐视网欺诈发行一案的处理结果最终落槌，乐视网欺诈发行罪名成立。这也意味着2010年8月12日在创业板上市并于在今年7月21日被深交所摘牌的乐视网，其上市10年的交易原本就是一个错误。 其实关于乐视网欺诈发行一事，市场一直都是有质疑的。直到2017年参与乐视网IPO审核的多位前发审委委员被调查一事曝光，市场对乐视网欺诈发行的质疑更加强烈。最后，乐视网于2019年4月30日发布公告称，因公司及第一大股东贾跃亭涉嫌信息披露违法违规等行为，根据《中华人民共和国证券法》的有关规定，证监会决定对公司及贾跃亭进行立案调查。9月7日晚乐视网公告，证监会拟对乐视网处以2.4亿元罚款，就是前次证监会对乐视网及贾跃亭进行立案调查的结果，这也证实了乐视网欺诈发行属实。 但这个结果却给市场一种姗姗来迟的感觉。因为乐视网已经退市了，再确认乐视网欺诈发行，这个意义已经不是太大，而且2.4亿元的罚款，当下的乐视网也交不起。毕竟从以往的案例来看，是先有上市公司的欺诈发行，然后才是上市公司的退市，退市是作为对上市公司欺诈发行的一种惩罚。但乐视网都已经退市了，这个“欺诈发行”岂不是成了马后炮？ 乐视网的退市与乐视网的欺诈发行确实出现了一种“错位”，二者之间并没有形成常见的那种“因果关系”。不过，从保护投资者的角度来说，对乐视网欺诈发行的认定显然是有积极意义的。尽管乐视网退市了，但对投资者的保护并不会随着乐视网股票的退市而退市。而乐视网欺诈发行的认定，显然是有利于保护投资者合法权益的。 从目前的上市公司退市来说，投资者保护是一个软肋，投资者的损失基本上都没有得到赔偿，投资者的损失都是由投资者自己来扛。这是目前退市制度最遭市场非议的地方。乐视网的退市也是一样。尽管最近几年，乐视网股价的一路下跌给投资者带来了巨大的损失。但乐视网的退市并没有让投资者得到赔偿，所以这种损失同样也是由投资者自己来扛。 然而，乐视网欺诈发行的认定，这就给投资者提供了维权的机会。如此一来，自2010年8月12日至2019年4月29日期间买入乐视网股票，且2019年4月30日及以后卖出或继续持有乐视网股票而亏损的投资者，就可以通过索赔来维护自己的权益了。而根据新《证券法》的规定，投资者可以通过代表人诉讼的方式来维护自身的权益，而这种代表人诉讼的方式可以更好地保护投资者的利益，同时也可以让更多投资者的合法权益得到保护。 而基于乐视网欺诈发行的事实，而根据新《证券法》的规定，证监会可以责令发行人回购证券，或者责令负有责任的控股股东、实际控制人买回证券。为此证监会还出台了《欺诈发行上市股票责令回购实施办法（试行）（征求意见稿）》。这种责令回购股票的做法实际上可以更有效地保护投资者的利益，省去了诉讼的诸多麻烦。也正因如此，尽管乐视网已经退市了，但在事关保护投资者利益的问题上，不能因为乐视网的退市而马虎。管理层有必要采取切实措施，让乐视网成为新《证券法》出台后的“责令回购”第一股。 当然，基于乐视网目前的现状以及贾跃亭长期滞美不归的事实，责令回购或许会遇到资金上的困难。在这个问题上，可以由当事的保荐机构、承销商、会计师事务所、律师事务所等来解决，毕竟在乐视网欺诈发行的问题上，保荐机构等中介机构负有不可推卸的责任。因此，在乐视网欺诈发行尘埃落定的情况下，保荐机构等中介机构同样具有为欺诈发行买单的责任。这也算是对保荐机构等中介机构在IPO过程中不尽职尽责、甚至是弄虚作假、做上市公司欺诈发行“帮凶”的一种惩戒。
从9月12日开始，创业板将诞生其历史上的首批ST股，天龙光电和乐凯新材两只股票将率先戴上ST帽。根据两家公司9月7日晚发布的《关于公司股票交易将被实施其他风险警示（ST）的风险提示公告》，两家公司均是由于“公司生产经营活动受到严重影响且预计在三个月以内不能恢复正常”而被实施其他风险警示，创业板首批ST股因此而浮出水面。 对于A股市场来说，ST制度是一项常见的制度了。“ST”本身是英文“特别处理”的缩写，它是一种风险警示制度。一般的风险警示实行“ST”处理，而退市风险警示则用“*ST”处理。对于这些常识，投资者基本上不会陌生。 不过，市场对创业板股票实行ST处理却还是首次，在此之前，创业板公司没有被ST处理的先例。虽然创业板的上市规则在2009年7月开始实施时，实际上设置了“ST”和“*ST”的预警制度，不过，为了提升退市效率，在2012年4月第一次修订时，该预警制度被取消，换之以强化上市公司退市风险信息披露和投资者适当性管理来充分揭示风险，对于退市整理期股票冠以“××退”的字样。 这次注册制改革，退市公司的退市流程再度缩短，创业板再度启用了“ST”和“*ST”的预警制度。根据新的《上市规则》，“公司生产经营活动受到严重影响且预计在三个月以内不能恢复正常”的，将被实施其他风险警示；天龙光电和乐凯新材两家公司正好“中招”这一条款，因此双双被ST处理，两家公司也因此写下了创业板的一项历史纪录。 创业板首批ST股终于来了，这对于市场、对于投资者来说当然不是什么喜事。虽然随着注册制的实施，创业板的投机炒作之风又有抬头，甚至一些垃圾股、问题股都受到市场的投机炒作。但对于将要戴上镣铐的两只ST股来说，恐怕也只有观望的份了。面对深交所日前对天山生物(行情300313,诊股)等几只“妖股”的从严监管来看，想必还没有哪路资金敢于如此“顶风作案”来爆炒创业板首批ST股的。而从投资者个人来说，更是应该要规避这些ST股以及未来可能出现的*ST股。 规避ST股和*ST股，这是理性投资的一种理念。而创业板ST股的投资风险比主板ST股的投资风险更甚，因此，理性的投资者更应该要远离创业板ST股。而之所以认为创业板ST股的投资风险更大，这主要有两方面的原因。 一是由于创业板ST股的涨跌幅远大于主板ST股涨跌幅的缘故。主板ST股的涨跌幅通常为5%，而创业板ST股的涨跌幅却达到20%。对于ST股来说，通常都是下跌多于上涨，因此涨跌幅越大，投资风险也就越大。创业板ST股一个跌停板相当于主板ST股3~4个跌停板。如天龙光电，9月9日跌幅达到15.83%，9月10日更是大号跌停达到20%，持有该股的投资者，两天损失累计达到32.66%。如果是主板ST股，显然不可能出现这种情况。 二是创业板股票的退市风险大于主板股票的退市风险。比如，创业板公司没有暂停上市的环节，连续三年亏损后股票直接退市，而且创业板公司退市后还不能重新上市。这与主板公司是完全不同的。因此，创业板退市制度比主板更为严厉。所以投资者需要远离创业板ST股特别是要规避*ST股。 也正是基于创业板ST股风险更大的缘故，所以，投资者不仅要远离ST股本身，同时还需要远离那些准ST股，如连续2年亏损或2年半亏损的公司。据不完全统计，目前创业板中2018-2019连续两年亏损的上市公司共有31家，其中今年上半年仍处于亏损状态的公司有14家，包括近期受到市场疯狂炒作的“妖股”天山生物就是连续2年半亏损的公司。这些股票一旦被ST处理或*ST处理，带给投资者的损失将是可以预见的。而即便是从“不立危墙之下”来说，投资者也应该要远离这些ST股以及准ST股。
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