黄冬艳 8月26日，以“浪奔”为主题的2020（第三届）年度论坛在上海国际会展中心洲际酒店举办，200余位地产业界精英齐聚一堂，共论后疫情时代的企业战略和布局。本次论坛还有8场不同主题的闭门会，在以“风口浪尖”为主题的投融资闭门会上，作为嘉宾出席的克而瑞证券CEO谢骏分享了他对目前房地产行业融资形势的看法。 >>>点击查看更多干货 谢骏认为，目前房地产企业融资存在两极分化的情况，风险利差在逐渐扩大。提及近期市场传出的房企融资“三条红线”，谢骏表示，虽然此次只是选了12家代表房企，但包括金融机构在内的众多人士普遍认为，未来这样的调控手段将蔓延到所有开发商身上。 作为证券机构专业人士，谢骏针对向房企融资给出了一些应对的措施建议。 “头部型企业，调结构是一个问题。” 据谢骏了解，海外美元债在今年初曾是高点，当时很多企业都在调结构，希望能将一年期的短债调成中长期债务，还旧的基金或是把期限延长。而今年9、10月份，美国大选之前还将有一个重要的发行窗口，届时也会有不少房企集中发行美元债。 “特别是中报业绩公布以后，9、10月份应该是供求两旺的趋势。”谢骏指出，从资金层面看，投资地产美元债和地产债券两端的需求都比较旺盛。 另一方面，对于中小房企而言，融资则需要多元化，除了债券和美元债等标准化产品，非标准化的特别是境外非标准化产品也可以考虑。 谢骏表示，很多境外投资人比较喜欢国内项目债这种形式的债券，其所在机构近期也曾参与过力高集团的一次债券发行，就是运用了一个相对另类的创新做法，但最终发行的超认购的倍数和票面收益率都非常可观。 “从房企角度，多元化是今年乃至于明年拿到更多好钱、优质钱的一个方法。”
2020浙江民企百强榜新鲜出炉。8家浙企销售额破千亿，百强民企2019年度营业收入总额达到43897亿元……在全球经济陷入衰退的背景下，这样的榜单令人振奋。 透过这个榜单，仿佛看到了穿越在丝绸之路的沙漠驼队，又依稀看见逆流而上的船队，幡旗猎猎。我试着截图一二，解码“百强榜”并探视隐身其后的浙商图腾。 “常青树”的秘诀：深耕产业，勇于创新，国际、国内双循环。 最新的上榜企业中，30%左右的企业曾出现在2005年的浙江民企百强榜上；55%左右的企业跻身于2015年的百强榜单。跟所谓的“民企平均寿命不到3年”的宿命相比，浙商“常青树”引人关注。 以百强榜中的“前十”为例，2010年的“前十”，有9家列入了2020年的百强榜，并有吉利、恒逸、荣盛、海亮、万向、雅戈尔(行情600177,诊股)、中天等7家企业雄踞今年的“前十”之位。 正是以上七家“常青树”，加上“青山控股”，构成了浙江民企年销售额破千亿的第一方队。据介绍，这8家千亿级“航母企业”在2019年共创造了15505亿元的营收，占百强民企总营收的35%，同比增长24.62%，远高于百强民企平均增长率。 “航母”又是如何炼成的？毫无疑问，深耕产业是第一定律。比如，吉利汽车从2017年开始就连续三年蝉联中国品牌乘用车销量第一；青山控股2018年度即凭借不锈钢粗钢929万吨、镍铁当量26万吨的量能，稳居世界不锈钢行业龙头地位；打通全产业链，实现产业链一体化发展，则使得恒逸集团成为PTA等市场“三分天下有其一”的行业巨头。 作为中国民营经济的麦加，经过40多年市场风雨的洗礼，至今仍高居浙江民企百强榜的温州企业，如正泰、德力西、人民电器、森马、奥康、人本等企业都有着三、四十年的产业耕耘史。正泰、德力西、人民电器等企业在电器领域驰骋30多年；森马、奥康等企业在服装等传统产业的坚守与迭代更新，无一不体现了浙商做大做强、做精做久的产业精神。 而要跨越产业发展的冰河，科技与创新必不可少。据介绍，2019年浙江民企百强中投入研发的资金总额达到了697.31亿元，同比增长19.47%。其中吉利集团的研发投入207.3亿元；青山控股、鸿翔控股在研发费用方面投入增长最快，分别比上年增长447.37%和427.63%。而温州森马、奥康等一大批传统产业向中高端迈进，靠的就是科技创新。又如宁波雅戈尔，在数字经济的加持下，其西服智能化工厂已经被视为服装产业转型升级的标杆。 既为“航母”，唯有“全球化”的海洋成就其扬帆远航之使命。作为企业发展国际化战略的先行者，吉利、万向、正泰等均深度参与了全球化的市场探索。 而当新冠疫情撞上和反全球化的逆流，已然驰骋在全球化轨道上的浙江“百强民企”，懂得适时开启双循环的马达。比如，正泰集团紧紧围绕双循环格局进行产业布局，在拿下沙特智能电表项目西部地区一体化断路器供货合同这笔亿元级订单的同时，深挖国内智慧能源(行情600869,诊股)服务市场。另据介绍：浙江百强民企及其子公司在海外投资企业数达468家。继2019受外部环境影响整体对外投资下降70.03%的基础上，浙商全球化的路径还将遭遇更大挑战。但以韧性著称的浙商群体，在双循环格局加速形成的背景下实现国内外两种资源的统筹利用，定能以其深厚的发展底蕴打开新的发展突破口。 “后来者”的门道：产业新贵的“弯道超车”，与传统产业的“脱胎换骨” 所谓“后来者”，既包含新上榜的“新贵”；也包括排名有较大晋升的上榜企业。 先看19家新上榜的民企“新贵”。其中，涉足新兴产业的民企占据半壁江山，如华东医药(行情000963,诊股)、万邦德(行情002082,诊股)医药、华翔电子等生物医药、高端装备制造企业。 显然，新经济时代的到来，是华东医药、华翔电子等新兴产业集团得以实现弯道超车的关键。但“产业新贵”的崛起，更在于产业链的整合与优化提升，新科技、新商业模式等的运用，以及兼并重组、淘汰落后、提质增效等企业的自我革命。 比如，2015年为浙江民企百强第13位的荣盛集团，今年一跃而为第4位。其年销售额达到2056.37亿元，成功跻身两千亿元俱乐部。荣盛集团为何能在国企林立的石化行业中脱颖而出？董事长李水荣说，从织布、聚酯、PTA、芳烃，到如今的炼油，从产业链末端向上游不断拓展，荣盛的每一次转型，都踏准了时代脉搏，捕捉到了市场机遇。 又如宁波舜宇集团，虽然一直从事科技产业，却不放弃主动升级。携手世界顶级投资公司，实现了从光学产品制造商向智能光学系统方案解决商转变，从仪器产品制造商向系统方案集成商转变。其车载光学镜头市场占有率连续多年位居全球首位…… 与此同时，传统产业的“脱胎换骨”同样具有深远的意义。比如，曾以传统产业发迹的“老面孔”世纪华通(行情002602,诊股)和奥康集团都是依靠新兴板块的发力，跻身榜单。前者正加速从传统汽车零部件行业向高速增长的网络游戏行业转型；后者则跨界生物制药，旗下的康华生物(行情300841,诊股)已成长为我国人用狂犬病疫苗领域的领军企业。 事实也证明，传统产业厚植创新基因，迈向中高端稳步发展；以及新兴产业经过较长培育期而厚积薄发，已然成为浙江民企发展的重要力量。联想起今年3月浙江召开的制造业高质量发展大会。会上提出要在浙江打造形成绿色石化、数字安防、汽车、现代纺织等4个世界级先进制造业集群。显然，锚定“世界级”产业集群的重要基础，正是在这些既能“脱胎换骨”，又能实现“弯道超车”，还能“四季常青”，深耕产业的浙江民企。 “隐身者”的背影：“有泪不轻弹”的“先驱”，与“刻意低调”的“未来” 鲜花与掌声总是送给聚光灯下的英雄。而我，还关切那些退至幕后的“昔日英雄”。 与去年的“百强榜”相比，今年有19家企业落榜。其中，传统行业占了大头。据分析：维科控股、鸿翔控股、东方日升(行情300118,诊股)、升华控股等新能源、互联网企业业绩增长迅猛。而单一传统产业及部分出口外销型企业净利润明显下滑。这也说明传统产业受外部环境趋紧、贸易摩擦等影响，利润空间受严重挤压，绩效下降。一句话，传统产业的转型升级步履艰辛，市场经济的大风大浪中，成千上万的市场竞技者喋血“商场”，却也虽败犹荣。 联想起近年来挥泪告别“500强”或者“100强”的企业，改革开放40多年来，一批勇吃螃蟹的先行者，他们敢为人先、敢闯禁区、善于吃苦，成为民企造车甚至军民融合，试水新能源、问鼎资本市场等领域的先驱。但往往由于盲目多元化的激进战略，或者创新乏力、管理误区等原因，倒在“黎明前的黑暗”里。 请记住那些落榜的“英雄”，是为记住一个时代，更是为浙商的后续发展提供有益的经验和启示。 与此同时，我还发现另外一个“隐匿”的群体。他们本应上榜。如阿里、蚂蚁、横店、华立等集团。虽未经完全考证，但大体的答案是：这些企业并未申报“百强榜”。 专注做大做强做优做久，却超然于各种排行榜。这也是浙商群体的一种气质特征。与此相应的，浙江还盛产“隐形冠军”。换句话说，在“百强榜”之外，一支以隐形冠军、独角兽企业为代表的新生力量正在蓬勃发展。 而在关注百强榜单的同时，我还关注另一个榜单——“浙股排行榜”。在今年4月份披露的455家浙江上市公司年报中，盈利公司达413家。其中，有19家企业各自的净利润超过20亿，44家超过10亿，88家超过5亿，184家超2亿，268家超过1亿…… 如果说，站在眼前这一场全球性的经济大变革中，“科创头雁”、“国货潮牌”和“隐形冠军”这三类企业有望实现长趋势崛起，逐步兑现内外变局所赋予的时代红利，浙江已经为未来播下了成功的种子。 以是，透过这张百强榜，我看到了浙商龙起的图腾。
虎哥在之前的节目中很少关心具体的政策，比如雄安新区、粤港澳大湾区、京津冀一体化、长江经济带等等，因为这些国家层面的战略和我们老百姓直接关系不大。但这一次，我愿意花一集讨论海南自由贸易港，虎哥认为这是中央推进的所有改革里最深入的一次，中央将在这里试验真正的自由市场经济！ 一、海南岛现在有哪些好政策？ 首先是，个人可以买买买。10万元免税购物额度，任何离开海南岛的人都能享受。请问这礼包大不大？所谓的购物天堂——香港，中央给它的合法免税额度只有5千元自用物品和三瓶酒、两条烟。海南岛离岛免税购物政策的10万元额度，已经在2020年7月1日开始执行了。毫无疑问，这将在未来分流、甚至取代香港的购物中心地位。 海南正在建设全球最大的免税购物城，而且是央企中免集团直接操盘，2021年就要面世，到时候去香港的购物人群可能会被再次分流。其实这不是这轮改革的全部，重点是我们将在这里打造一个类似台湾那样的高科技之都。 二、海南自贸港最核心的理念——虎哥认为是经济自由+产业带动 1、所有中央层面给的政策都在围绕“自由”两个字做文章。包括贸易自由、投资自由、跨境资金自由、人员进出自由、运输来往自由。比如为推进人员进出自由，国家移民局对海南省实施59个国家入境的免签。为推进运输自由，海南开放了第七航权，完全由第三国运输，简单说就是允许第三国航空公司在海南经营，在全国这是独一份；开放了三亚作为国际邮轮母港。为促进贸易自由，实行全岛零关税。为促进投资自由，全岛实行非禁即入，并完全按照世界银行的标准打造营商环境等等。 2、所有的落地配套政策都在围绕产业下功夫。比如说教育这一项本身不是《海南自由贸易港建设总体方案》的重点，因为教育本身是一项社会的基础服务。但是海南省在引进国际一流教育资源方面，可以说是下了血本。比如全球著名的英国哈罗公学，在中国一共设有三处办学点：香港、北京、上海，现在他们在海口江东新区办了中国第四家学校。 除此以外，人大附、北大附、北外附、华中师大附中、力迈（中美）国际等这些内地的名校纷纷扎堆进入海南，主要分布在海口附近。大家都知道海南全省人口只有940万，海口常住人口只有230万，约等于北京、上海的十分之一。 这些名校不可能是因为市场原因才大规模集中进入。海南省省委书记说的很清楚，来海南创业的人最担心的是他们的子女没有好的学校上，所以他们在全球、全国引进了80多家最好的学校，从幼儿园到中学，让大家没有后顾之忧，同时海南还引进了50多家国际医疗机构。虎哥认为，用心为产业做配套才是政府抓产业发展的核心。 为了留住这些产业人才，海南省对注册在海南自贸港并实质运行的鼓励类的产业企业，按15%的比例征收企业所得税。对在海南自贸港工作的高端和紧缺人才，如果他们在海南岛内待满183天，他们个人所得税实际税负超过15%的部分免征，这个税率已经低于香港16.5%的比例了！ 海南明确鼓励发展的产业有三大类：旅游业、现代服务业和高新技术产业。国家为了鼓励海南发展高新技术产业，在第十三届全国人民代表大会常务委员会第十七次会议上决定：授权国务院在海南自由贸易试验区暂时调整适用《中华人民共和国土地管理法》、《中华人民共和国种子法》、《中华人民共和国海商法》，期限至2024年12月31日。在国家层面为一个地区立法极其罕见，目前只有香港、澳门这两个特别行政区享受过这种待遇。 三、海南的改革对我们个人投资者有什么好处？ 除了购物之外，聪明的投资人都会关心自己如何能从中受益。虎哥很早就说过，财富的本质就是认知的变现。我们先看几个重要的时间点： 2015年海南省暂停对房地产批地、对未开发的暂停批建；2018年4月13日习主席提出建全岛自贸港；2018年4月22日海南省全域限购，防止炒房。2020年6月1日中央印发《海南自由贸易港建设总体方案》，推出了一系列史无前例的政策。包括所得税率15%、进口关税全免、进口原料在海南岛加工增值30%以上进内地市场免税；2025年前要启动封关运作，那个时候海南岛将成为“国内关外”。 在可以预见的未来，这里的钱会变得更多，企业会得变更大，工作机会也会大大增加，房地产投资的机会首当其冲，具体的投资方式有很多种，建议大家亲自读读政策的原文、亲自走访，自己总结。除此之外，就是到海南投资实体，高科技研发制造、贸易、服务业，虎哥认为都是非常好的选择。
“活着就是胜利”--国民革命军88军262旅524团团长 民族英雄 谢晋元 香港、粤语和数字8的迷思 2020年的8月一晃又过去了，这一个月间，香港的疫情跌宕起伏， 每个香港市民每天最关心的事情就是当天的病例人数是增加了，还是减少了（就像年初武汉的情况）。香港人口密度很大，作为世界金融贸易中心，四通八达，疫情防范的工作异常艰巨。又适逢香港国安法通过之时，在中美的政治争端加剧的大背景下，香港无可避免地成为了世界关注的中心。一个振奋人心的消息就是市民们翘首期盼的中国医疗援助队也来到了香港，帮助香港政府建立港式的 “方舱医院” 以应对病毒疫情的第三轮凶猛的攻击波。 因为疫情的原因，大家对于这个夏天的炎热天气毫不在意，但却明显感到了8月股市的炙热，无论是美国市场、香港市场还是中国市场，投资者都斗志昂扬地投身其中。美国8月的股市更是在大型科技股FAANG的带领下，如日冲天，一路狂奔，不断刷新交易纪录，可谓是叹为观止，出乎所有人的意料之外。 中国人对于数字“8”向来是情有独钟，究其原因，是因为在广东粤语中，数字8的发音和发财的发是一样，最质朴的形式类比主义。但尽管如此，人们还是乐此不彼。这个中文的独特偏好作为中国为数不多的文化输出的一员，越过大洋，开始在美国生根开花，美国大众都知道了数字8所代表的吉祥含义，导致有数字8的电话号码比一般的号码要贵很多。 广东文化和广东话在中国的传统文化中占有非常重要的一席之地，有研究表明，中国古人说的话和粤语有着相当紧密的联系。有一个典故说因为国民政府最初是以广东省为根据地（在蒋介石于1926年北伐前，国民政府只占广东这个南方一隅），所以广东省籍议员占了国会过半数议席，让粤语成为国语的建议占有「地利」，但国父孙中山却因为考虑到将来中国之统一，需要得到北方省份的支持，因此向议员们晓以大义，努力游说他们以汉语北方话作为国语，最终，扭转了局面，令粤语以一票之差饮恨，让汉语北方话成为中华民国国语，延续至今。 粤语对于我这个北方人来说，就是一个“不可能的任务”。2010年初我从美国白雪皑皑的新泽西州回到热浪滚滚的香港，转眼10年过去了，对于香港的感情也不断加深，刚回香港时适逢2008年金融风暴后，香港金融市场的 “CDO”— Accumulator 和李曼迷你债券事件爆发，满城都是讨伐香港金融机构的民众，后面又陆续经历了 2014年的“占领中环” ,2019年的反对逃犯条例修订事件。香港近几年风雨飘摇，社会动荡加剧，政治风波撕裂了整个社会。 尽管我住在香港10年了，但我的粤语还是没有任何长进，只会说几个最简单的单词，我最擅长和得意说的就是，在外面的餐厅里，一家人吃完饭，我负责发声的：“买单”，因为这个词粤语和普通话是一样的，让读者朋友们开心一笑。 香港的股票市场和美国不一样，用的不是股票字母代码Ticker，而是数字。港交所“近水楼台”拿到的数字代码是0388，马云先生的阿里已经在中文名字中占尽天机，加持了两个“8”，阿里巴巴，经过了第一次来香港上市的同股不同权的风波，后到美国纽约交易所敲钟上市。现在，在今年疫情所诱发的中美政治经济科技的争端不断，美国对于中概股采用更为严格的监管措施（更确切地说，是瑞幸咖啡的愚蠢和贪婪给美国提供了无可辩驳的证据），阿里春风二度来港交所挂牌上市（股权结构的问题已经被港交所解决），阿里拿到的香港股票数字代码，不出所料，是9988，实至名归。 金融市场上“8”的诅咒 尽管人们对于数字8倾注了极大的热情和希望，但是，在金融市场上，数字8给投资者并没有送来所期盼的好运，所带来的只是一次又一次伤害：逢8必输无疑。每一个以数字8结尾的年份都成为投资者的噩梦。 离我们最近的以数字8结尾的年份就是2018年，2018年可谓是“险象环生”，经历了三次惊心动魄的大跌，触目惊心。2月5日，美股突然暴跌，道指盘中一度跌近1600点，创下史上最大盘中点数跌幅。纳斯达克指数下跌3.78%，跌破7000点大关。美国股市在10月中大跌，道琼股价指数在2天内大跌1377点，标普500指数与那斯达克指数也下跌5.3%，算是近7个月来最大单周跌幅。十月的大跌也把2018年全年的涨幅一次清零，惨烈至极。 投资者艰难地度过了血雨腥风的10月，自以为终于到达了安全的彼岸，不料想，2018年最后一劫，发生于“祥和”平安夜，美国股市出现不寻常的跌势，美国道琼指数大跌653点，跌幅达2.9%，标准普尔500下跌65.52点，跌幅达2.71%，那斯达克跌2.21%。 2018年最后一个月，可能是美股史上最惨重的灾难月，到24日为止，美国六大指数的跌幅惨不忍睹：道琼指数12月下挫14.67%，标普500下跌14.82%，那斯达克下挫15.52%，NBI生物科技指数受到奥巴马健康保险（Obamacare，《病患保护及可负担医疗法》）违宪的影响，十二月大跌17.89%，罗素2000下跌17.37%，费城半导体指数跌13.73%，无一幸免。 再向前数到的就是2008年的世界金融风暴，1998年索罗斯发动的亚洲金融风暴，1988年则是遭受1987年10月19日“黑色星期一”的余波冲击。 统计学只能告诉人们发生了什么，但无法揭示发生的原因。至今，无人能解释为什么，以数字8为结尾的年会是投资者的灾难之年。 谈完了以数字“8”结尾的年，接下来，就再谈一下关于8月的金融市场表现：过去10年，8月一直是美股表现最差的月份（今年恰恰相反），8月往往是美股重大利空高发的月份：1990年8月伊拉克入侵科威特；1997年8月亚洲金融危机蔓延；1998年8月，俄罗斯爆发债务危机，美国长期资本管理公司 （LTCM）濒临倒闭；2011年8月，美国债务评级被下调；还有就是和这次新冠病毒疫情非常相似的，发生在100多年前，1918年8月发生的西班牙大流感Spanish Flu，这场在第一次世界大战尾声爆发的世界性H1N1流感瘟疫夺去了全世界几千万人的生命。 说完了坏消息，那么再讲一下好的方面，根据 LPL Financial 的分析，在过去的15年中，如果标普500指数在8月下跌，之后到年底前的时间每年都有正收益。8月作为下边年的开始的第二个月，担负着决定下半年的投资表现的艰巨使命。 2020年8月的美国市场，一路长红，继续保持着强力反弹的态势，根据道琼斯市场数据，截至8月的最后一个周末，标准普尔500指数已经在2020年创下19个破纪录收盘价，并连续第五次刷新收盘纪录，这是自2018年1月9日结束的六个连胜交易日以来最长的历史连续高位收盘的记录。 其中，非常值得一提的就是代表市场恐惧心理的VIX波动率指数的表现， 波动率指数通常在股市大跌时飙升，而在长期股市反弹中也趋于回落，但在8月，VIX一直顽固地守卫在24.37附近。DataTrek的分析师在一份报告中说，VIX和股票同时上涨是很不寻常的，但并非史无前例，这与1996年至2000年之间的情况类似，当时VIX一直保持在20以上，而对股市的上涨并没有形成伤害和威胁。 VIX在1997年（标准普尔500 +33%），1998年（+ 28%）和1999年（+ 21%）始终保持在20以上。 DataTrek写道：1997年（亚洲危机）和1998年（长期资本）的压力期甚至使VIX超过了35点，而美国股市的上涨并没有受到持久的损害。 股市的不断攀升，背后巨大的推动力来自于两只科技龙头股的 “分拆” 效应。一只是苹果，另一只就是电动车制造商特斯拉。 在8月，两只股票都交出了一份靓丽的季度报表，解除了投资人对于病毒疫情对两家公司业务的冲击和影响的担忧，股价开始暴涨，锦上添花的是，两家科技巨无霸公司，又几乎同时宣布将要分拆股票，以便有更多的普通投资者可以参与进来。 在上一篇投资交易心理学的文章中，我谈到了，股票分拆对于公司的实际运营和股票的内在价值，没有任何实质的改变；有的只是对于投资者心理的影响，让整个资本市场觉得这只股票还有更多的发展空间和升值潜力。 苹果和特斯拉的股票果然不负众望，不断冲击新高。特斯拉成功地挑战2000美元大关，苹果也不甘落后，成为这个世界有史以来上第一家2万亿市值的美国上市公司，苹果在两年前，2018年，第一次跨越历史的丰碑成为第一家市值1万亿的美国上市公司，从苹果公司的创立到超越1万亿市值的里程碑，0到1用了几十年的时间，而从1到2只用了不可思议的短短两年，这大概就是金融市场的 “摩尔定律” 吧。 全球唯一的“另一家”达到2万亿美元水平的公司是去年12月上市的国有沙特阿美公司。但此后，这家石油巨头的价值已回落至1.8万亿美元的水平，苹果公司在今年7月底就一举超越了它，成为全球最有价值的上市交易公司。 特斯拉的品牌、精神和它的老板，创始人Elon Musk紧密地联系在一起。马斯克，被世人称为乔布斯第二，他和乔布斯的天马行空的创造力和特立独行的个人性格如出一辙，经常语出惊人，马斯克所推崇的“第一原则”思维方式，我在前面的交易心理学的文章中也做过深入讨论，值得大众学习和尝试。 投资者对于特斯拉和马斯克的态度鲜明，要么无比相信特斯拉是未来汽车的iPhone，彻底颠覆改变传统汽车的制造理念和生态；而另一部人则信誓旦旦地坚信马斯克就是一个不折不扣的现代骗子，所有的业绩都是编造出来的，这一点可以从特斯拉股票的卖空比例Short Interest高居不下反映出来。前几年，马斯克在多个不同的场合下都不断地抱怨金融市场上的“恶意做空势力”不胜其烦，让他头痛不已。 马斯克和川普一样喜欢发推特来表达自己独特的见解，为此，也付出了很大的代价，曾经就因为一条凌晨午时所发的关于特斯拉私有化的推特，短短的几个字被美国证监会SEC判罚了天价的罚款。但这也丝毫改变不了马斯克的坚韧性格。随着在疫情控制最好的中国，经济开始复苏，特斯拉设在上海的工厂开始开足马力，大干快上。特斯拉的股价也开始了一场令人瞠目结舌的飞涨。 我在给北大、人大、上海交大SAIF和港大商学院的授课中都提到过，资本市场是建立于信用和信任之上的。这两个“信”构成了现代金融大厦最下面的坚实基石，支撑着整个金融体系。 什么是信任？人们对于一个未知事物的判断，基于掌握收集的信息和基本假设。如果，信息充分完善，基本假设没有错误，那么剩下来的就是像诺贝尔经济学奖获得者，现代金融定价理论的先驱阿罗和德布鲁Arrow-Debreu所创立的均衡分析那样，精确计算在不同市场状态下的不同表现，再选出最佳的答案（最佳是风险和收益的比例）；如果，信息不对称，缺乏做出最后判断结论所需的重要信息（在实际中，这是普遍现象），那么，就要依赖主观判断，在客观信息缺乏的场景下，选择相信一件事物是真实的就是“信任”。 主观的信任是在有限的客观历史数据的前提下，所做出的“跳跃性”的一步，主观的选择和人的潜意识有着紧密的联系。 我对于特斯拉和马斯克的信任，从一开始就没有改变过，深信不疑他是一位能够改变世界的“乔布斯第二”。一旦，相信了一个人，其他的种种因素都不重要了。股价就是金融市场对于他的信任数字打分卡，因为在市场上，大部分人的投资方式都是凯恩斯所讲的“动物精神”，靠的是瞬间的冲动，被人性和情绪和感情所驱使。 八月的八佰：待我成尘时，你将见我的微笑 我在前不久的一篇文章中，谈到以纯数字做名字的电影都有着出奇的相似之处：以寡敌众，视死如归，悲怆的结局；讲述希腊斯巴达勇士誓死守卫温泉关战役的《300》，抗日淞沪会战宝山守卫战的《捍卫者》（又名 600），我还提到当时还在被禁之列的《800》。 话音未落，中国在8月21日（之前的一周就可以在指定时间点映），重新推出大家翘首期盼良久的历史巨片《800》。国人都对这淞沪会战的最后一战的特殊历史背景非常熟悉，不是为了输赢，而是为了“面子”的四行仓库保卫战，目的就是要让全中国和世界相信 – “中国不会亡”，尽管当时，无论是欧美西方国家还是一部分的中国人都不相信这一点。 中国人讲“知其不可为而为之”，西方的经典表达就是，耐克公司的口号：“Just do it” 。我们从小被灌输要动脑筋思考，但是在某些特殊的历史时刻，最重要是不要想为什么，而是 “Just do it” 。 奉命守卫四行仓库的军队是蒋介石最精锐的全部德系装备和训练的第88军262旅524团的一个加强营，有420人左右，看来蒋介石先生和大众一样对于数字“8”情有独钟。 带领这支孤军的是黄埔军校第四期的优秀毕业生谢晋元团长。在电影中，当谢团长被记者问道仓库里有多少人时，称有800人，尽管一般的解释是，在先前的战斗中，88军减员严重，有一半的官兵牺牲，为了纪念缅怀那些死去的将士，谢团长才报出800人的名号，但也可能含有一丝的愿望，希望800的吉利数字能给视死如归的守卫四行仓库的将士们带来一些好运。 《八佰》的电影拍的非常震撼，让人激动不已。看完了不禁热泪盈眶，感慨万千。 这些平凡至极的英雄先烈们，义无反顾，没有任何的豪言壮语，没有人问，“为什么是我”。这部电影，就像导演管虎先生所谈及的，宏观历史大片太多了，他要从最底层的个人的视角来刻画描述这场血腥的战争。 不是先有“人民”，再有“人”；而是先有个人，才有群体的“人民”。没有“人”，“人民”就是一纸空文，根本不存在。因此，每一个人的人性，心理集合在一起就形成了大的社会背景，社会气氛。 这部电影的可贵之处，在于它真实地反映了当时残酷的抗战历史，从个人的真实的人性、见识投射出最朴实无华的想法：“舍生取义，儿所愿也”。 鲁迅先生是所有的中文使用者中，唯一的能够把中文发挥到英文的犀利尖锐程度的人（这背后的大数据证据就是中文的词汇量和英文细致的词汇量数量级差别，大家可以在网上一查便知）。1925年6月22日，《语丝》第32期刊登了鲁迅几天前写的一篇《墓碣文》，后来收录在他的《野草集》中。 “待我成尘时，你将见我的微笑” 就在其中。 鲁迅先生弃医从文，希望唤醒中国愚昧大众的精神世界，鼓舞动员全体国民一切奋发图强，学习科学，保卫国家，抵御西方列强的侵略。无论是鲁迅先生尖锐无比的批判还是在万众瞩目下的四行仓库大战，其实质作用就是在精神和意志上鼓舞人民，建立信心，有勇气去面对看似不可战胜的困难。 金融交易即战场，博弈厮杀在本质上是一样的，精神的作用和力量无比巨大的，能够改变物质的一面。 最后用一段名言来做结束语：“有些事情不是看到希望才去坚持，而是坚持了才会看到希望”。
黄冬艳 8月26日，以“浪奔”为主题的2020（第三届）年度论坛在上海国际会展中心洲际酒店举办，200余位地产业界精英齐聚一堂，共论后疫情时代的企业战略和布局。 >>>点击查看更多干货 本次论坛还分设了8场不同主题的闭门会，以“风口浪尖”为主题的投融资闭门会引来众多金融机构及房企大咖参与讨论，其中绿地金融首席战略官、战略发展与产业协作部副总裁李想，从金融投资服务的角度描绘了一个房企金融的发展样本。 绿地金融是绿地旗下全资的战略性金融投资平台和大金融产业的实施主体，从2011年成立至今已有近十年，2019年末总资产规模达到400亿元，管理资产规模过千亿。 近几年随着房企发展战略逐渐走向多元化，金融板块也成为众多房企的布局选择，作为金融行业人士，李想总结表示，房企布局金融板块，实际上有两种不同的打法，一种叫做公司金融，第二种叫做金融公司。 所谓公司金融，就是为企业自身产业链做产融结合服务的。通俗而言，这样的产融结合就是为自身企业输血、资本融资的基础定位。做公司金融，甚至无需设立专门的金融公司，只设一个财务管理中心做资金管理、投融资即可。 那房企该如何选择适合自己的打法？李想的经验判断是：“1000亿以下规模的房企，做公司金融没问题，但是不建议做金融公司。” 绿地金融选择的则是第二种打法——金融公司，面向更广阔的金融服务市场，向市场要业务、要利润，赚大市场的钱，以盈利为根本目标，“它对于房企的意义，更多的是利润贡献。” 李想透露，绿地金融目前净资产规模虽然仅200亿元左右，但今年上半年的利润总额已有20亿，ROE水平较高，对绿地也带来较大的利润贡献。 李想表示，绿地金融对绿地集团的利润实际来源于将后者的综合资源优势变现，因为有资金、品牌和产业闭环，所以可以不断增强在资产端和资金端的市场化运作能力，做“投资+投行”的业务，但经过实践发现，实际上这种发展途径也是有天花板的。 一方面，目前的融资环境已经发生变化，房地产行业受到越来越严的融资监管，房企资金流压力也逐渐增大；另一方面，即便是国内专业做投资、投行的金融头部机构，全年净利润规模普遍也就在60亿左右，也就是说，金融公司做“投资+投行”是有成长天花板的。绿地金融要继续为股东带来更多贡献，体现更多价值，就必须要转换新的增长曲线，寻求新一轮更高质量的增长。 以绿地金融为例，为了获得更大的利润增长，今年开始，该公司借助母公司绿地集团的房地产、大基建、大消费等多元化产业优势以及客户优势、场景优势，利用大数据、区块链、人工智能及云服务等科技手段，对绿地千万级高净值客群、千亿级产业链及万亿级场景资源进行全面的数据化、标准化及云端化，打造集数据、科技及金融为一体的产业生态金融科技服务平台。 李想表示，绿地金融目前正在做三件事，第一件事，就是搭建供应链金融生态圈，在产业链上，绿地金融将以”先富带后富“的角色，搭建To B的金融服务生态，通过资金融通、资本投资、企业孵化、资源导入，携手产业链上的中小微企业共同发展。 第二件事，则是搭建To C的消费金融生态圈，“绿地沉淀有1800万优质C端客群，我们将用金融科技的力量做智慧理财、资金融通、智慧生活解决方案等方面的服务，让客户生活更美好。” 第三件事，就是做科技金融生态圈。近两年，绿地金融通过使用区块链、物联网、电子签章等多重科技，搭建了“权易宝”科技金融平台，实现了不动产资产的“权属分离、空间分离、时间分离”，在国内率先实现了不动产资产使用权的线上确权与流转，盘活此前大量无法确权流转的存量资产。 李想强调，基于这三个生态圈的产业生态金融科技服务是绿地金融未来的发展重点，也将是绿地金融的第二条增长曲线。
9月之前，前所未有的流动性释放使得市场情绪高度趋于一致，股市上涨并不难理解，距离美国大选两个月，市场对于不确定性风险和拜登政策的影响预期，使得市场的逐渐紧张情绪很容易被细小的因素牵动而一触即发。 马克•吐温有句名言相信股市投资者都听说过，“十月，这是炒股最危险的月份；其他危险的月份有七月、一月、九月、四月、十一月、五月、三月、六月、十二月、八月和二月”。换言之，每个月都是危险的。但是，有经验的投资者会纠正这个说法，美股从1926年有日度收益记录以来，按月平均收益率，唯独九月是接近-1%，而其他月份都是正收益，而仅次于九月的，正是十月。稍微回顾一下就会发现，美股危机通常发生在九月和十月。金融学家尝试给出各种解释，但却没有一个成为共识。 美股今年八月上涨7%，创下三十年来最好的记录。但这反而加大了九月十月回调的可能性，除了大家热议的疫情冲击下的经济与宽松政策刺激的股市前所未有地分离，八月底美国两党全国代表大会开完之后，特朗普和拜登亮出各自的政纲，对股市的冲击才刚刚开始。参考历史，如果拜登在民调上的领先优势可以真正转化成大选胜利，那就意味着九月十月的美股将逆转八月的表现。事实上，大选年美股8月（超过5%）大涨确确实实都令在任党派失去总统宝座。 有了这些背景，有经验的投资者自然会对今年九月和十月格外警惕。虽然我们从今年3月底就开始持续看多美股和科技股，但在9月2日上周三，我们首次下调了美股的配置比重，并详细分析了科技股到了回调的时刻。 显性的催化剂 在技术层面，相对强弱指标显示纳斯达克100指数比其200天移动平均线高出30%。市场的一致看涨情绪达到了空前一致，形成逼空，空头几乎从市场中消失，这也是美股过去一两周连续每日刷新收市纪录的技术原因之一。 美股八月上涨最强势的苹果和特斯拉均得益于他们宣布的股票分拆计划。历史上，拆股带来的流动性增强效应通常会刺激股市上涨，但是平均来说，一年内跑赢大牌的百分比也只是单位数而已，毕竟拆股不会带来公司基本面的改善。而苹果拆股后一个月上涨34%，特斯拉半个月上涨80%，抛开盈利的增长，这样的幅度其实是无法长久持续的。 苹果1980年上市以来，用了38年才达到1万亿美元市值，年化收益率21%，是为投资者创造财富最多公司，但在今年仅用了5个月就跨越2万亿美元市值，这自然使得上周四8%的下跌也不那么特殊了。 Zoom盈利公布后单日上涨40%，在今年暴涨的个股中也许还不够刺激，但李嘉诚对Zoom的持股占到个人财富的三分之一就绝对算得上是大新闻。理性的投资者会想一想，难道李嘉诚其他的资产时候被市场低估，为什么科技股大涨之时，李嘉诚与李泽钜却在持续不断买入长江的股票？ 在股市屡创新高之际，美国企业的高管们其实在8月大手笔逢高减持了自家股票，企业内部人士正在将3月低点以来的历史性反弹变现，这给市场造成了累积的无形压力。有数据统计显示，超过一千位美国企业的首席执行官、首席财务官和公司董事在8月份出售了67亿美元自家公司股票，规模超过2015年11月以来的任何一个月。 美股上周四与周五大跌，财经分析很快总结出诸多显性催化剂，除了估值过高之外，投资者对于中国新出台的半导体产业政策可能掀起“科技竞赛”的担忧等等。而隐性的催化剂则来自于期权市场和美国大选。 期权市场的影响 最近几周来，期权交易尤其是看涨期权的数量一直在爆炸式增长，纳斯达克股票的平均每日期权交易量比4月份的时候增长了38%，而且投资者新买入的看跌期权和看涨期权的比例达到是历史最低。此外，短线的交易趋势越发明显，期限不到两周的个股期权的交易量现在占期权市场交易量的69%，7月底还曾创下75%的最高点。更需要关注的还有，其中很大一部分的单笔交易量都很小，显示散户的参与度非常大。 很多数据显示，线上买卖股票已经不能满足年轻的美国小散户们对回报的渴望，从短炒到下注到期日很短的期权，交易量也越来越大。这些都是以往在牛市或者危机抄底中不曾出现的现象，但又是散户加杠杆的最简单方式。 今年以来无佣金的线上股票交易平台，其中Robinhood是最大的受益者。尽管公司2013年就成立，但真正交易量有明显提高的还是在疫情使得大多数人强制在家之后，仅仅是一季度，Robinhood就有200万新增用户，超过了其他几家线上交易平台的新增用户之和。随着年轻的小散户交易的格外活跃，海外视频平台还甚至出现了一些非金融行业的博主直播“带货”股票的现象。跟随他们去交易股票或衍生品的很多年轻人，可能并不会去尝试理解期权在临近到期日的波动率可以有多大。 提供期权交易的做市商需要不断购买标的股票来对冲其卖出股票看涨期权的风险，顺水推舟进一步推高了股价。而很多后来入市的散户，看到股价继续上涨，但又觉得涨幅可能没有之前的多，于是加杠杆买入看涨期权押注市场继续上涨，以此形成循环。虽然我们无法得知这样驱动的交易占市场的比例到底有多大，但散户的拥挤交易确实是在今年疫情以来改变了美股的市场结构和潜在的波动率。 令人意外的是，软银也是近期期权交易活跃的参与者，上个月买入了几十亿美元的龙头科技股的看涨期权，此前还有40亿美元的期权仓位，市场估算其挂钩股票名义价值达到500亿美元。单一市场参与者这么庞大的衍生品交易规模，不禁让市场联想起2012年摩根大通的“伦敦鲸”事件。软银获利卖出股票与期权，以及散户们的“追涨杀跌“，都会对市场产生明显的冲击。 美国大选的影响 9月之前，前所未有的流动性释放使得市场情绪高度趋于一致，股市上涨并不难理解，距离美国大选两个月，市场对于不确定性风险和拜登政策的影响预期，使得市场的逐渐紧张情绪很容易被细小的因素牵动而一触即发。 特朗普的政纲继续坚持“美国优先”政策，降低对中国依赖，对将工作撤回美国的企业减税，重启经济以及放松金融监管等，基本是老生常谈；而拜登主张几乎与特朗普在每一个层面都背道而驰。 拜登对高收入人群以及企业加税的主张逆转特朗普减税方案，具体包括将个人所得税的最高级别税率从37%调回到39.6%，企业所得税税率从当前的21%上调至28%，以及大幅提高投资者的资本利得税，同时还计划将遗产税恢复到历史水平。 在向富人加征税的同时，拜登还尝试拉拢低收入及中产群体，一是年收入40万美元以下的个税不会上调，二是提高最低工资标准到15美元一小时，但预计在五年内才实现。通过增加征税缩小贫富差距也是桑德斯等人得到支持的重要原因。今年疫情快速扩大贫富差距，即使特朗普连任也可能会考虑采用措施缩小，毕竟这些私人财富实际是国家债务带来的。 就企业税而言，拜登的加税幅度给整体企业盈利的负面影响预估，乐观的有不到1%，相对悲观的大概是10%，一方面名义税率不至于上调到以前的35%，对企业的有效税率增加的影响相对温和。此外，市场预期的美元弱势会弥补一部分美国企业盈利的缺口。而在目前经济仍疲弱的情况下，即使上任后的加税幅度也未必符合竞选所宣称的，实施时间点也可能是经济回到轨道上之后的明年底或者更晚时间，不过市场还是有机会提前对此做出反应。 从板块上来看，除了公用事业企业可以将成本转嫁到消费端以外，其他板块的企业几乎毫无意外都会受到负面影响，通信服务和必需品消费板块相对较小，工业、金融等影响较大，历来平均税率较高的能源板块尤其不利。 在财政支出方面，拜登欲在第一个任期内推出2万亿美元的基建计划，放弃了之前的10年1.3万亿基建计划而采用了桑德斯的。在大幅增加对港口、水利设施等传统基建投资的同时，还将启动“清洁能源革命”，大力推行可持续发展。这一点与特朗普完全相反，当然，这也是对传统能源行业的明显不利。 在应对新冠疫情及医疗政策方面，拜登与特朗普也不尽相同，计划在疫情结束前施行有效控制，甚至不排除再度封锁，以及恢复当年奥巴的平价医保计划。不过二者都希望将药品供应链带回美国本土。目前来看，民主党应该会对医药定价、医保改革以及行业监管都会动作更大，也会对医疗板块产生长远影响。 此外，拜登对科技及金融业的加强监管，也是未来可能最影响股票市场的政策之一。就大家尤为担心的科技企业来看，最大的风险可能并非来自于税率的上调，而是对于反垄断政策的真正施行。收入集中在本土的小型科技企业受到税率调整影响比较大，但对于科技巨头的海外避税方式受到影响较小。特朗普当年税率的降低也并没有给跨国科技企业的有效税率产生太大影响，而是其减税计划中将海外现金储备带回美国的优惠税率政策给科企带来了实实在在的好处，间接刺激到大企业的股票回购行为，进而反映到股价。 尽管民调及博彩数据参差，但市场似乎已经在对拜登当选的情况进行定价。一方面，预期拜登的加税政策及增加联邦支出以刺激经济的政策可能拖累美元，加上美联储如期调整政策框架，令影响外汇市场的不确定因素又减少了一个，美元指数接近上一次大选以来的最低点。另一方面，通过比较分别受惠于特朗普和拜登政策的一篮子股票的吸引力，技术操作上是以股票的看涨期权的与看跌期权的隐含波动率比值来衡量，显示市场隐性地相信拜登当选的机会更大。当然，正如2016年无论是民调、博彩还是股票市场都错误预判了大选的结局，我们也无法判断白宫是否将迎来新的主人，但我们有信心，接下来两个月资本市场的波动率将明显上升。
中国的资本市场当期的核心改革是逐步推进和完善注册制，直接上市不应是短期改革的重点领域。在中国非上市企业经营规范化程度提升到一定水平之后，中长期时间范围内，或可考虑对企业直接挂牌上市做一定探索。 SEC曾在去年12月份拒绝过纽交所的直接上市规则申请，而此次突然通过且开始受理纳斯达克的同类申请，是否意味着IPO这种主宰多年的上市方式将会被取代？ 我们认为，如果综合考虑投行在证券发行中起到的帮助公司合规、发行询价、稳定发行市场等重要作用，以及IPO中新股发行对公司直接融资的决定性作用，直接上市的方式更大程度上是对上市方式的一种补充，较难成为市场主流。 一 直接上市和首次公开发行（IPO）的区别 直接挂牌的公司无需从外部募集资本，也不需要聘请投行担任承销商。上市流程主要是将公司原有股东和员工持有的股份直接在交易所挂牌交易。一旦挂牌，公众即可在交易所购买股票进行交易，开盘价完全取决于市场的供需关系。原股东随时可将持有股份变现，没有锁定期。但因为没有发行新股，因此融资效率较低。 首次公开发行，也就是通常大家认知的IPO，比较容易理解。公司在IPO之前需要聘请投行作为主承销人，发行新的股份，承销商会在发行前对发行价格、时间、规模进行路演询价。上市后发行人可以快速募集资金，但原有股东普遍面临一定的禁售期。 表面上来看，直接挂牌是一种耗时更短、费用更低的发行方式，但受制于融资能力的制约，更适合于并不缺钱、需要为老股东持股提供流动性的公司。 二 如何看待纳斯达克此次改革？ 此次纳斯达克改革，主要是为公司上市发行提供更多选择，在IPO之外补充了直接上市的发行方式，并非取代IPO方式。其实在此之前，纽约证券交易所在2018年就通过与SEC个案协商的方式，允许公司通过直接发行的方式上市，其中最著名的即瑞典流媒体供应商Spotify的挂牌。 纳斯达克的改革在一定程度上是为了更加完善市场机制，从而吸引更多公司在纳斯达克上市，其出发点主要有以下几点： 1． 为那些有意上市但对投行在IPO过程中所扮演角色持谨慎态度的企业提供更多选择。 通常来说，美国资本市场的承销商多为大型投行，具有丰富的资本市场经验，手中掌握着大量的机构投资者信息。公司在首次发行上市过程中，未必能清晰充分地向市场表达自己的融资需求，聘请投行作为承销商，可以更好地向市场表达自己的商业逻辑和发展前景，用资本便于理解的方式并且通过投行专业的资产定价模型和向潜在投资者路演的情况，确定一个比较稳妥的发行规模、方案和IPO定价。 但也有企业对投行在其中起的作用持怀疑态度。主要争议点在两点： 第一，通过承销商进行IPO的过程往往复杂漫长，从尽职调查、路演询价、定价等等一系列流程到真正挂牌交易，一般在1年—2年，且新股发行后，会优先让早期投资者或者基石投资者认购，之后才能真正地面向公众。 Spotify作为首家直接上市的公司，从准备上市到正式挂牌，只历经一年左右，这其中还包括了大量的首次直接挂牌和SEC等监管机构的政策协商。可见，随着挂牌规范的完善，直接挂牌可以大大节约时间。 第二，聘用承销商给公司增加了上市成本，包括显性和隐性成本。 显性成本主要指支付给投行的承销费用。根据PwC的最新研究显示，目前美股IPO的承销费用主要根据发行规模的一定比例来确定。从2020年纳斯达克上市情况来看，一共有97家挂牌，IPO融资规模在346.61亿美元，平均发行规模3.57亿美元，粗略计算平均承销费用在2100万美元左右，这是一笔不小的支出。 数据来源：PwC 隐性成本则主要体现在发行人质疑投行压低IPO价格，从而为投资人获取发行后的溢价。这一点持续被公司诟病，认为投行的这种行为损害了发行人利益。 2． 为股东提供了更好的流动性。 通过IPO上市的公司原始股票一般在上市后有90天至180天的禁售期，而直接上市并没有禁售期规定。这主要是由于直接上市没有发行新股，是直接拿原有股东和员工手中的股票进行交易，且目前来看并没有对大股东股票交易做出限制性规定，因此对原始股东来说，手中股票的流动性大大提高了。 三 直接上市会取代IPO成为市场主流吗？ 我们认为，中短期内IPO仍会是主流上市方式，直接上市只是作为一种上市方式的补充选择。 1． 没有锁定期，容易产生集中抛售和信息不对称风险。 由于直接挂牌公司并不发行新股，目前纽交所和纳斯达克也未对股份出售做出限制，因此股票存在大规模集中抛售的风险。没有限售条款，公司内部持股人也容易利用信息不对称，在股价高估的时候选择上市挂牌出售股票，损害外部投资者的权利。 2． 投行在企业上市过程中扮演的角色非常重要，是公司上市的重要安全垫，暂时还不能绕过。 许多非上市公司在日常经营过程中往往存在财务不规范、发展战略不清晰、对资本市场运作了解较少等问题，在谋求上市之前往往需要专业机构予以至少6个月至一年的上市前辅导，规范企业经营流程，完善公司制度，建立健全公司财务会计制度等。 主承销商往往还是发行人上市的推荐人以及为上市后融资承担保证责任，需要对公司在发行过程中提交资料的完整性、真实性和准确性做出承诺。一旦发行人有欺诈发行的行为，主承销商也需要承担连带责任。这是对投资人利益的切实保护。例如，美股市场上瑞幸咖啡财务造假后瑞银被监管问责，国内市场商康美药业的违法行为曝光后广发证券被处罚，从这些事件可以看出，投行是发行人和投资者之间的重要安全垫，是不会被轻易取代的。 3． 直接挂牌的价格波动风险较大。 虽然纳斯达克此次的规则中对首次交易价格设定了非约束性价格区间，对股票开盘价不设上限，但不能低于该区间超过20%。但由于没有投行在发行过程中进行市场询价和发行后稳定市场，挂牌后的价格将完全由市场供需关系决定，在上市初期容易产生更剧烈的价格波动。 4． 发行人难以通过直接上市的方式达到融资目的。 很多公司上市的重要目的之一是融资，但是直接上市的过程中并没有发行新股，严重制约了发行人从公开市场的直接融资能力，这种上市方式更加适合短期不缺钱，而更加追求为老股东提供持股流动性的公司。 四 对中国资本市场的启示 虽然美国证监会正在不遗余力地推动此次改革，但是从中国资本市场的情况出发，目前并不适宜考虑试点这种上市方式。 首先，从中国证券市场来看，除了直接挂牌可能带来的集中抛售和信息不对称风险外，A股市场的新股上市之后普遍享受较高溢价，因此需要部分投资者在一定期限内限制其在公开市场转让其持有的股份，以此减少对二级市场的冲击或保护其他中小投资者的公平权利。 其次，中国的大量非上市公司目前并不具有和资本市场直接对话的能力，需要投行以财务顾问、发行辅导以及资本中介等角色存在。为了以后能够进一步开放融资市场和多元化上市渠道，应当逐步提升非上市公司经营的规范化程度，尤其是从公司治理、会计政策、股权架构等方面。 我们认为，目前A股市场有多个市场板块适合不同类型公司的上市诉求，中国的资本市场当期的核心改革是逐步推进和完善注册制，直接上市不应是短期改革的重点领域。在中国非上市企业经营规范化程度提升到一定水平之后，中长期时间范围内，或可考虑对企业直接挂牌上市做一定探索。 本文原发于财新
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