大城市压力大、房价高、工作累，是否应该逃离北上广，回到小城市？这是年轻人常常面临的一个选择问题。但建议想要奋斗的人们应该选择北上广深，而不是逃离。 其一，大城市由于配套资源、经济发展带来持续的人口流入，大城市的房价虽然相对高，但是未来却有可能有更大的涨幅和交易量，如同股市的大蓝筹股。 其二，大城市如同亚马逊丛林，有人口、信息和资源的汇集，会带来很多发展和突变进化的机会，个人努力叠加城市的发展，如同大家一起划船，划的人越多、越有能力，船前进得越快，突破性的进化机会也越多，个人的努力也就可能事半而功倍，如果想跃龙门，就应该到大海中去。 其三，在大城市你随时都有降维打击的可能性，你可以卖了房子去小城市居住生活，但小城市卖了房去大城市买不了，而且除了房价的差距，还有大城市快节奏与高压力，降维变成慢节奏低压力没有问题，但反之却无法适应。 但未来城市的分化在不断加剧，但怎么选择一个有发展的城市，却是一个技术活，好比要在股市中选出能跑赢大市的牛股。可是股市选股的分析很多，但是城市选择的分析模型却很少。 但未来城市的分化在不断加剧，但怎么选择一个有发展的城市，却是一个技术活，好比要在股市中选出能跑赢大市的牛股。本文是用一个股市的投资逻辑体系来分析不同的城市：如果全国城市看成主板，所有的城市上市的股票，大城市是大蓝筹，小城市是小盘股，那我们选城市就好像是选股。 从价值投资的逻辑，好的企业往往有五个特征：长的坡、厚的雪、宽的河，外加进化力和熵减力。长的坡是指潜在客户体量大，业务有很大的发展空间和未来；厚的雪是指公司的毛利润率比较高，发展的质量高；宽的河是指核心业务有护城河，竞争对手轻易进不来。 选城市时，也同样可以有一套价值判断的逻辑，核心在三个方面： 其一，是站在价值看价格，一个城市的基本面决定了其价值，城市价值决定了房地产价格，哪怕短期背离，中长期也一定要回归，要只买对的，不怕贵的，便宜的反而可能是最贵的。 其二，是站在未来看现在，一个城市的中长期发展趋势返回来看当下，看有没有可持续的经济增长和人口导入，城市的价值是涨还是跌。 其三，是站在全局看局部，在全国大盘里，每个城市都有其价值的相对座标，由此可以判断相对的价格合理性，部分国际性城市则可以用世界座标来定位，比如北京对纽约、上海对东京。 这三个核心价值逻辑在使用时，可以体现在五个维度：基本面、护城河、进化力、管理层、市场态。 01 基本面 看一个公司的基本面，首先是看其财务报表的基本情况，包括资产负债表、现金流量表和损益表，重点会看营业额、收入、利润、资产、负债、利润率等核心指标。 对于一个城市而言，也可以用财务报表分析法来解构城市基本面。把GDP当成一个城市的总产值或营业收入；毛利润就是财政收入或税收，其中税收会更准确一些；现金流就是可支配财政和预算支出；负债就是政府及其平台企业的总体负债额；资产可以看城市的金融资产总余额。 GDP是一个城市经济的总体规模，总量越大越好，如果第三产业和创新产业的GDP占比大，则质量更优。财政收入或税收则体现了GDP的效率，如同企业的净利润。比如2018年深圳的GDP是八千多亿，税收收入就高达两千多亿，利润率高达百分三十几，而同样山东省的GDP一万亿，但税收收入只有一千多亿。 城市的预算分为消耗和投资两类，投入有长期产出的可以看作投资，比如投入教育和基础设施，其他各项管理费用大部分是费用类了。很多地方政府的投入会以地方企业平台融资投入，因此看地方政府负债时，不仅看财政赤字，还要看政府下属企业平台的融资总额。 城市的金融资产可以看居民储蓄余额和持有的股票债券总量。一般而言，城市的房价会与单位土地面积上的总投资量，和人均拥有的金融资产额成正比。 一个城市的基本面是其价值和房地产价格的基础。 02 护城河 优秀的企业是会有宽的护城河，有核心技术如华为、有政策特许如烟草石油、有不可替代的品牌如茅台、有平台垄断优势如阿里、有客户网络优势如腾讯等等。 好的城市也是有护城河的，比如地理位置、气候条件、基础设施、产业基础、特定资源等等。 城市的地理位置，是无法更改的，决定了其在发展上的天然禀赋差异。比如一个港口城市和一个内陆城市，发展的机会可能就完全不同，地理位置会影响一个城市外部链接程度，是构成城市发展的基本要素之一。 城市的气候条件也很重要，冬天的平均气温变成一个重要考虑因素。近几十年美国经济发展的城市，其冬天的平均气温大都在十度以上，而衰退的城市温度多在十度以下。这恐怕也与现代经济中第三产业占比比较高有关系，太冷的地方，冬天第三产业不易活跃。 城市的基础设施有新旧和软硬之分，公路地铁、机场港口是传统硬件设施，现在新一轮新基建，是指各类新型基础设施，包括了5G、特高压、大数据中心、人工智能、物联网等。另外软性基础设施则体现在一个城市的高校数量、研究机构、特定人才等。 产业形态对于一个城市也很重要，比如香港的金融业，深圳的高端制造产业链，就有很强的竞争能力，不容易被取代。此外，也可以看一下当地上市公司的类型、数量与市值 另外某些城市的特定资源，比如石油或矿产，水库电站，自然风光等等，也会会带来城市特定的一些发展模式。 一个城市的护城河能防止其独特的价值被别的城市发展超越。但有些护城河也会崩塌，比如大庆没了石油，比如产业的变化，东北如同底特律一般，原有的重工业衰弱。 03 进化力 进化力是一个组织持续发展，甚至突破式跳跃式发展的可能性。一个企业的进化力除了看其文化的活力，商业模式的生态性，更重要的是看它的链接程度。链接形成网络效应，超过一定程度后会量变产生质变，形成跳跃式指数级别的突破发展。 一个城市未来能发展的潜力有多大，相类似可以看其活力程度、多元化程度以及外部链接程度。 活力程度体现在经济活力、人口活力、创新活力和市场活力四个方面：其中经济活力看经济增长的结构与质量；人口活力，看能否吸引高素质的奋斗人群迁入；创新活力，核心是在科技与研发的投入如何；市场活力，有没有众多的交易主体和品类数量。 多元化的城市一定要靠开放，要有很强的地理链接程度和人才链接程度。地理链接主要靠交通配套，人才链接则主要靠政策吸引，只有越开放、链接越强，才能有越多外来的人才、信息和资源的交换，才能形成更强的熵减力，才能越有活力和突破发展的机会。比如美国的发展，得益于其吸纳全球移民和奖学金政策，使其成为全球高端人才的收割机。 进化力不是规划出来的，而是从下往上野蛮生长出来的。比如深圳，曾经失落，在沉淀积累了十几年之后，才又破茧而出，依靠的是打造了全球人才、信息、技术和制造产业链的强链接。这不仅要靠政府的政策和投入，更要靠民营企业的投入，包括绝大部份的研发投入和优秀人才。这些民营企业能够在市场引导下，自发形成丰富的生态链，在一定积累到数量之后，又会形成网络效应。 链接程度越高的城市，进化力越强，进化力越强的城市，越有未来。 04 管理层 分析企业时，要看一把手和核心管理层，然后再看整体团队和企业文化。一把手和核心管理层影响到企业的战略意图，团队和文化则影响到组织执行力，也就是战略实现的能力。毛主席曾指出，战略路线确定之后，干部就是决定的因素。 一个城市核心管理层最重要的是看主官，他的想法会影响这个城市的发展战略。有些城市一把手比较放权的，也可能二把手是主官，看主官可以重点看三个方面：意愿、路径和能力。 意愿可以从年龄和背景，有没有进一步发展的空间，有没有上级的绝对信任去判断，核心一条，他想不想干事，还是无为而治。路径是看其过往成功的方式，人往往是有成果路径依赖的，过往成功的轨迹，大概率会被沿用，从过往可以看其行事风格与成事方式。能力则是看新上任的三把火烧得怎么样，成果如何，众人是否心服，心服则有信心去实现发展目标。 管理团队则可以从城市治理水平来看，一个城市的治理水平能很大程度地体现出一个城市施政团队的整体素质与执行力。危机时刻则更是城市治理水平的试金石，比如台风暴雨等天灾，比如此次疫情，以上海为代表的一些城市，在应对是有章有法，成果可圈可点，充分体现了优秀的城市治理水平，从中可以看出执政管理层的高素质。 整个执政团队的素质建设，远比调动一个主官要难得多，需要多年的培养积累。有时一些优秀主官调到落后城市时，也很难短期达成显著成果，因为主官的战略意图和指令，往往得不到有效的贯彻和执行，执行层常常消极不干或乱干，过犹不及，反而需要很长时间会清理负面效应。 此外，城市主官和管理团队的价值观与自我要求，决定了这个城市能否风清气正，奋发向上。优秀的管理团队往往兼具着带思考的执行力和廉洁高效、成果导向的作风。 一个城市如果有优秀的管理团队，又有开明进取的主官，这个城市战略规划实现的可能性就很大，未来的发展就大有可期。 05 市场态 市场态分为宏观状态和微观状态，宏观状态是类似金融或宏观调控等中央统一政策对全盘的影响，类似股市大盘的整体涨跌。现在地产进入平稳长周期，如同大盘十年都徘徊在三千点附近，要挖掘个股的机会，也就是看每一个城市的微观状态，熊市的时候也有牛股。 市场态从三个方面来判断窗口期：供给面、需求面和交易面。 供给面有三个口径：狭义供给量、广义供给量、潜在供给量。狭义供给量是指市场已取到预售证，可供销售的商品房总量；广义供给量是指已出让的存量土地，理论上可供给出来的总量，包括在建未取证和未开工的土储；潜在供给量，是指该城市未来可供出让的土地。潜在供给量与城市的地理条件、土地指标和主官的意愿相关，狭义、广义和潜在供给量分别对房价的短中长期产生影响，供给量越小的城市，越有机会。 需求面分析也有三个要素：人口总量、购买力和购买意愿。人口总量出了看当地的户籍人口，更要看新增人口，一看移动通讯或腾讯的统计，二看新增的学龄儿童数量；购买力主要看当地居民的收入水平，但不看平均数，而看中位数，新房客户往往是中位数以上人群；购买意愿的核心是大众的市场预期，要学会看市场中的“金丝雀”，一叶知秋，比如菜场大妈都在谈股票时，股票一定过热了，同样，当出租车司机都在谈买房时，估计当地的楼市就已经过火了。政策变化和土拍情况都会引起市场预期的变化。 交易面分析包含一手房交易量、二手房交易量、价格走势、短期政策等。二手房的交易量往往是一手房的先行指标，二手房交易量大的城市市场活跃度高，房价未来的涨幅会快。一手房的交易量体现当下的市场热度，结合价格走势看，可以连续周期观察，看市场是过热过冷，或是超卖超买。价格在大斜率拉升后，要特别小心，可能会进入盘整期或回调补缺。城市现行的微观政策对短期市场也是影响较大，比如棚改或限购政策，都会大幅度刺激或压抑市场交易量价。 供需不平衡会带来窗口期，比如狭义供给量与三个月的交易平均量对比，低于6个月时，房价会有上涨压力，广义和潜在供给对比年度交易量可以看中期和长期的平衡关系。 但是买地的窗口期与买房的窗口期并不一致，开发商买地重点看中期也即广义供给量，来判断未来一到两年的市场走势，那是项目的主要销售期。 五维分析的指标比较多，也可简化看。城市的长期趋势，可以重点看人口总量、GDP、城市地理位置和主要产业；中期趋势，可以重点看广义供给量、年度交易总量、居民金融资产总量；短期趋势，重点看狭义供给的去化周期、当期的政策、土拍的价格和热度等。 与数学物理等学科不同，经济学模型都是帮助思考，都有很多假设条件和变量影响，只能体现事物发展的方向与可能性，本文模型更只是经验总结，起他山之石的作用，玉则在于你自己的琢磨。
股市牛气冲天，而市场上的一些言论也同样牛气逼人。比如，有人称，牛市来了，不要和老股民交流太多。这一棍子狠狠地抽打在了老股民的身上。不知道这老股民得罪谁了？难道是老股民得罪牛市了？所以，在“牛市”声中，老股民就要挨上这样一棍子么？ 笔者也是一位老股民，对于“牛市，不要和老股民交流太多”这话的意思，自己还是能够理解得到的。毕竟在不少人看来，老股民有着熊市生存的经验，而这种经验在牛市时就成了一种束缚，让老股民放不开手脚。所以，投资者不要和老股民交流太多，以免受到老股民的影响，错失在牛市里赚钱的良机。应该说，这种观点，或多或少有一定的道理，但总体而言未免以偏概全。 实际上，就目前的市场行情来说，虽然是牛气冲天，但算不算得上是牛市还得另当别论。如2018年1月，上证指数站上3500点的时候，那时市场也很牛气，但却一头栽了下来。又比如，2019年，上证指数站上3200点的时候，市场也很牛气，但最终还是跌了下来。如今指数再次很牛气地站在了3400点，甚至还没有3500点高呢！就这样断定牛市来了，是不是有些早了一点呢？ 其实，即便是牛市来了，也不妨多与老股民交流交流，听听老股民怎么说。对于股市来说，老股民本身就是一种财富。作为老股民来说，是在牛市与熊市中摔打出来的，他们既经历过熊市，也经历过牛市，甚至是经历过多轮的牛熊转换，一个没有经历过牛市与熊市转换的股民，是不能真正称为老股民的。 所以，对于一个老股民来说，他们确实拥有熊市生存的经验，有的老股民甚至更加希望熊市。毕竟熊市的股票更便宜，更有投资价值。但作为一个真正的老股民来说，他们同样有着牛市搏击的经验。尤其是A股市场的牛市，往往都很短暂，往往都很疯狂，市场通常都会丧失理性，而一旦牛市结束，股价暴跌，市场一地鸡毛。所以，在一些老股民的心目中，牛市是充满了风险的，投资者更需要有风险意识。 之所以有人主张牛市不要和老股民交流太多，究其原因在于：投资者在牛市里赚钱确实需要勇气，甚至要敢于博傻。就像近期券商股疯狂上涨，掀起涨停潮。投资者如果畏手畏脚的话，就不可能从券商股中赚到钱。相反，如果是新股民无知无畏的话，博傻一样地杀进券商股，那么，这些股民就可以从券商股中分得一杯羹了。 但硬币总是两面的。这些新股民疯狂博傻的结果，也是投资风险的大幅增加。赚钱固然令人振奋，但接最后一棒的，通常也就是这些博傻的、无知无畏的新股民。因为作为老股民来说，有着更多的风险意识，因此即便是在牛市里出没，他们也会做好风险防范工作。比如，在高位减磅，而不是在高位博傻。因此，对于老股民来说，也许他们在牛市中的收益不如新股民，但一轮牛市过后，老股民肯定是可以笑到最后的人。可以说，老股民的这种风险意识正是新股民欠缺的。 因此，对于新股民来说，如果你的身边拥有着这样的老股民，而且老股民又愿意与你交流，甚至愿意对你的投资提出指导意见，这将是新股民的福音，他将会让新股民更好地回避牛市中的投资风险，更快地成长起来。所以，请珍惜你身边的老股民，哪怕是在牛市，还请与老股民多作沟通交流。
进入7月，牛市来了，这是市场谈论得最多的话题之一。7月1日、2日、3日，上证指数连续三天大涨，而经过周末的休息之后，7月6日的上证指数更是暴涨180余点，涨幅高达5.71%，指数更是站在了3332.88点，牛市的气氛确实甚浓。 股市牛气冲天，而市场上的一些言论也同样牛气逼人。比如，有人称，牛市来了，不要和老股民交流太多。这一棍子狠狠地抽打在了老股民的身上。不知道这老股民得罪谁了？难道是老股民得罪牛市了？所以，在“牛市”声中，老股民就要挨上这样一棍子么？ 我自己也是一位老股民，对于“牛市，不要和老股民交流太多”这话的意思，自己还是能够理解得到的。毕竟在不少人看来，老股民有着熊市生存的经验，而这种经验在牛市时就成了一种束缚，让老股民放不开手脚。所以，投资者不要和老股民交流太多，以免投资者会受到老股民的影响，错失在牛市里赚钱的良机。应该说，这种观点，或多或少有一定的道理，但总体而言未免以偏概全。 实际上，就目前的市场行情来说，虽然是牛气冲天，但算不算得上是牛市还得另当别论。如2018年1月，上证指数站上3500点的时候，那时市场也很牛气，但却一头栽了下来。又比如，2019年，上证指数站上3200点的时候，市场也很牛气，但最终还是跌了下来。如今指数再次很牛气地站在了3300点，甚至还没有3500点高呢！就这样断定牛市来了，是不是有些早了一点呢？ 其实，即便是牛市来了，也不妨多与老股民交流交流，听听老股民怎么说。对于股市来说，老股民本身就是一种财富。作为老股民来说，是在牛市与熊市中摔打出来的，他们既经历过熊市，也经历过牛市，甚至是经历过多轮的牛熊转换，一个没有经历过牛市与熊市转换的股民，是不能真正称为老股民的。 所以，对于一个老股民来说，他们确实拥有熊市生存的经验，有的老股民甚至更加希望熊市。毕竟熊市的股票更便宜，更有投资价值。但作为一个真正的老股民来说，他们同样有着牛市搏击的经验。尤其是A股市场的牛市，往往都很短暂，往往都很疯狂，市场通常都会丧失理性，而一旦牛市结束，股价暴跌，市场一地鸡毛。所以在一些老股民的心目中，牛市是充满了风险的，投资者更需要有风险意识。 之所以有人主张牛市不要和老股民交流太多，究其原因在于，投资者在牛市里赚钱确实需要勇气，甚至要敢于博傻。就像近期券商股疯狂上涨，掀起涨停潮。投资者如果畏手畏脚的话，就不可能从券商股中赚到钱。相反，如果是新股民无知无畏的话，博傻一样地杀进券商股，那么，这些股民就可以从券商股中分得一杯羹了。 但硬币总是两面的。这些新股民疯狂博傻的结果，也是投资风险的大幅增加。虽然赚钱固然令人振奋，但接最后一棒的，通常也就是这些博傻的、无知无畏的新股民。因为作为老股民来说，有着更多的风险意识，因此即便是在牛市里出没，他们也会做好风险防范工作，比如，在高位减磅，而不是在高位博傻。因此，对于老股民来说，也许他们在牛市中的收益不如新股民，但一轮牛市过后，老股民肯定是可以笑到最后的人。可以说，老股民的这种风险意识正是新股民欠缺的。 因此，对于新股民来说，如果你的身边拥有着这样的老股民，而且老股民又愿意与你交流，甚至愿意对你的投资提出指导意见，这将是新股民的福音，他将会让新股民更好地回避牛市中的投资风险，更快地成长起来。所以，请珍惜你身边的老股民，哪怕是在牛市，还请与老股民多作沟通交流。
相较于期待“牛市”，更值得期待的是注册制改革所带来的一个制度更加健全、市场化更加完善、开放程度更高的市场；一个尊重投资者、敬畏投资者、回报投资者的市场；一个上市公司健康发展、市场参与方诚信服务、投资者回报有保障、交易生机勃勃的市场。 在市场期盼着“资金牛”更上一层楼之际，前证监会主席肖钢关于新形势下资本市场要推进五大变革的建言就像一缕清风，让人们看清了事关资本市场前途命运的正确方向。 当前的资本市场正处在继科创板之后继续落实中央关于推进资本市场改革战略部署的关键时刻。以创业板为例，即将接过注册制改革大旗的创业板的当务之急，无疑是吸收和消化科创板注册制试点的精华，并结合创业板自身的特点，进一步完善推进注册制改革的一系列制度和措施。可是，目前创业板在推进改革的方案中却不仅给ST还留了一席之地，而且对尚未实现盈利的科创企业开放IPO之门的时间反而还要再推迟一年。这意味着创业板在注册制改革的推进上不是比科创板更前进了一步，反而还有可能后退了两步。 至少到目前为止，在注册制改革新政中不难发现更多的行政审核痕迹，某些方面甚至很难说得清究竟什么是注册制什么是审核制。这固然与改革本身就是在一定程度上保留旧制度所固有的合理内核基础上的推陈出新，未必等于简单的推倒重来不无关系。在某个时间段内，实行适当的新老划断也许有其必要性。不过，一边借改革的渐进性名义为改革的推而不进寻找理由，一边却又不惜为资金为王的技术性行情的突破不断地创造新的条件，这就不免有点让人寻味了。市场活跃度的这种纯技术性的提升，对于注册制改革来说，究竟是喧宾夺主，还是题中之应有之义呢？一时之间，又有谁能一下子就说得清呢？ 肖钢在谈到新形势下资本市场的五大改革中，意味深长地谈到了“六个转变”，即监管取向从注重融资，向注重投融资和风险管理功能均衡、更好地保护投资者特别是中小投资者转变；监管重心从偏重市场规模发展，向强化监管执法，规模、结构和质量并重转变；监管方法从过多的事前审批，向加强事中事后、实施全程监管转变；监管模式从碎片化、分割式监管，向共享式、功能型监管转变；监管手段从单一性、强制性、封闭性，向多样性、协商性、开放性转变；监管运行从透明度不够、稳定性不强，向公正、透明、严谨、高效转变。这“六个转变”虽然是针对监管作风来讲的，在笔者看来，何尝不可以看作是为新形势下市场根本性制度改革和政策市行情的重心定位所提供的一个具有可行性的选择指南？如果监管部门依然还是像以往一样坚持重融资轻回报，那么，更多抢在与注册制相关改革方案落地前所出台的那些交易性政策的松绑和宽松，尽管不妨美其名曰提高市场活跃度，归根结底也不过是习惯于时不时地看一看大资金大机构脸色的一种不由自主的表现。 所谓资金为王，正是技术性牛市最基本的特征。资金为王的技术性牛市也许不难在一定的时间内让很多投资者的账面利益变得比较好看，但是，除了有能力左右股市走势的大资金大机构外，早晚得有人去埋单。而对于散户比例占绝对多数的中国股市来说，这个买单者反正总是少不了在资金和信息方面一直处在弱势地位的散户。当前的市场气氛越牛，就越需要警惕大资金和大机构误导散户去跟风。在某种意义上，越是缺乏制度基础和业绩保障的牛市，就越是随时都有“变脸”的风险。这也正是我们宁愿要稳扎稳打地改革，也不要一夜暴富的牛市的道理之所在。 肖钢所提出的新形势下资本市场的五大改革，无论哪一条都切中时弊，具有很强的针对性。离开了深化注册制改革和退市制度的改革，就没有资本市场生态的显著改善；离开了上市公司质量的提高，也就谈不上投资回报的改善；离开了双向开放，也就没有接轨国际的市场化发展；离开了数字化创新，也就无从为实体经济提供更好的服务和支持；离开了监管转型，法制建设和监管水平的提高更是无从谈起。相较于期待“牛市”，更值得期待的是注册制改革所带来的一个制度更加健全、市场化更加完善、开放程度更高的市场；一个尊重投资者、敬畏投资者、回报投资者的市场；一个上市公司健康发展、市场参与方诚信服务、投资者回报有保障、交易生机勃勃的市场。
中国股市的放量暴涨再次让全世界回头。今年以来的全部涨幅大都来自端午节后的两周。期间，中国央行10年来首次下调了再贴现利率，中国证券金融公司也下调了券商的保证金要求。市场将这一消息解读为中国央行有继续宽松的倾向。关于放松券商保证金的消息，也是自2015年泡沫以来监管机构的一次重要的放松。从陆家嘴论坛传来的、关于支持资本市场发展的政策宗旨的消息也令人鼓舞。尽管保证金放宽后券商有了更多资金可用于两融业务，但市场成交量的突然放大仍令一些小券商忙于应对，措手不及。 交易情绪指标再次换挡加速。主要指数飙升至2004年以来最高的超买水平，这期间包括2007年和2015年的泡沫时期。由于中国对澳洲大宗商品出口的依赖，澳元是衡量中国经济基本面的一个很好的指标。目前，澳元正在从2008年的低位展开反弹，与中国仍在下降的工业增加值形成背离 （图表1）。这个观察表明市场情绪抢跑了经济基本面。由于白热化的情绪往往是市场短期运行的反向指标，自上周五开始的调整可能会延续，让那些摇摆不定的早期看涨者产生疑虑。 图表1： AUD复苏表明情绪正在恢复 资料来源： 彭博、交银国际 很自然，现在每个交易者心中的问题是，市场上升的趋势是否已经结束，我们在过去几周看到的是否仅仅是一次昙花一现的技术反弹。毕竟，过去几年，市场都受伤了很多次。上周，在中国最大的专业金融平台之一万得上的一个90多分钟的在线直播论坛上，我被近5000名与会者提出的一连串问题所淹没。毕竟，在我们去年11月预测的、上证最可能的2700-3200交易区间在预测8个月之后被明显突破，上证现在正在挑战我们的合理区间上限3500点（2019.11.10，我们的模型预测上证在未来的十二个月里的理论交易区间是2500-3500点，但2700-3200点是最可能的交易区间。在过去的八个多月里，上证的实际交易区间是2646-3456点，停留在2646-3200点约八个月）。 我们认为，上证长期上升的趋势仍未改变。可以看出，中国实际收益率领先上证和中国经济的表现约半年。实际收益率正在从2008年金融危机时的水平开始恢复（图表2）。因此，如果历史可以作为参考，这种情况预示着上证应该会继续保持其上升趋势，中国经济也将继续修复。 图表2：中国的实际收益率预示着经济和股市的持续复苏 资料来源： 彭博、交银国际 此外，我们的股债收益率比较模型（EYBY）比较了股票和债券的投资吸引力。模型的结果表明，尽管最近股票价格和债券收益率都出现了飙升，但股票相对于债券的估值目前是中性的（图表3）。也就是说，股票估值并不昂贵，尤其是与债券相比。此外，EYBY也是一个价格势能模型。它表明，以史为鉴，中国市场的趋势一旦形成，无论是上升或下降，都将一直持续到结束。即使会有像2014年那样，上证徘徊在2000点左右的水平一段时间，但最终飙升到5000点泡沫的情景也是很让人叹为观止的。 图表3：相对于债券，股票是中性的。但中国市场的趋势一旦形成，往往会持续下去。 资料来源： 彭博、交银国际 2020年4月19日，当我们首次发表题为《亚洲强国：市场运行至一个历史性转折点；中国将开始长期跑赢》报告的时候，几乎没有人相信我们认为中国将开始出现显著的长期趋势逆转的观点。因为这个不同于共识的判断，我还收到了很多恐吓邮件信息。在那篇报告里，我们强调牛市的必要条件之一是流动性。一个重要的流动性来源是保证金融资。在2015年泡沫破裂后沉寂了一段时间后，保证金融资似乎又卷土重来。两融交易占市场总成交额的比例已飙升至12%以上。这一水平在过去往往会引起监管机构的注意（图表4）。上周末，监管机构公布了一份违规提供两融服务的公司名单。这并不令人感到意外。同时，监管机构开始强调关注杠杆率上升，融资交易大增的市场风险。 图表4：保证金收购占总成交额的12%——这个水平往往会引起监管机构的注意 资料来源： 彭博、交银国际 与此同时，另一个重要的资金来源，也就是通过北向互联互通渠道的净资金流入已开始放缓，而这一水平与过去北向连接的净资金流入开始放缓的水平一致（图表5）。这种净资金流入的放缓也表明最近的市场上涨速度会受到新增资金流入放缓的阻滞。 图表5：通过北向互联互通的资金流入开始变慢 资料来源： 彭博、交银国际 尽管仍然存在一些技术性细节，但自上而下的政策总体上对于资本市场是非常支持的。在中美博弈日益上升之际，拥有一个强大雄厚的国内资本市场是一种比较优势。它将维护国内情绪，增强人们对未来的信心，并为新兴创新产业的资本投资提供融资便利。在一个流动性已开始变得充裕，但未来充满着不确定性的市场，理性的交易员将更注重投机短期获利，而不是关注长期发展。无他，人性使然。前进的道路上并非一马平川，总是会有颠簸，节奏也与管理层的态度息息相关。但此刻，我们在4月份预测的中国市场进入历史性拐点的观点已经得到了印证。
在中国手机市场上一直有着“华米OV”四大巨头的说法，华为、小米无疑是互联网手机的代表，线上是他们的主阵地，而OPPO、VIVO无论是不是被称为厂妹机、小镇青年机，但无可争议的是在线下市场特别是三四线下沉市场OPPO、VIVO具有极强的市场竞争力，不过最近一则消息出来则让大家有些吃惊了，这就是华为旗下的重要战将荣耀宣布要抄了OPPO、VIVO的后路，猛攻线下下沉市场的荣耀到底该怎么看？ 一、线下凶猛的荣耀手机 根据界面网的报道，7月2日添加到日程，在荣耀夏季5G新品发布会，荣耀总裁在接受界面新闻在内的采访时说：“过去6个月当中，荣耀手机线下的占比超过了线上，如果去年说五五开，今年可能是五五对四五，甚至六四开，55%~60%是线下”。荣耀作为华为旗下的互联网手机品牌，如今线下渠道成为了销量的主力。 从整个手机行业来看。一方面，疫情之下，各地的线下渠道销量都在下滑。另一方面，长期以来，竞争对手OPPO、vivo在线下渠道占据着绝对的优势。在这样一个非利好的市场环境下，荣耀却出奇的在线下获得了增长。 按照荣耀的说法，如今在一二三线城市的店面的占比上，荣耀的占比已经位列市场前二，在这之后，荣耀正在逐步地向四五六线城市扩张。“荣耀用了5~6年时间去构建了这样的体系，到2020年终于荣耀线下的销量超过了线上”，赵明说。 在赵明看来，“一千五到两千元的档位是下一个起点”，在2000-5000元的价位区间，荣耀早已布局多款5G手机。去年11月底，荣耀发布首款5G手机荣耀V30系列，今年上半年，迎来5G手机密集发布期，接连推出融合科技与潮流的荣耀30S、荣耀30系列，支持业内最多的9个5G频段的荣耀X10,95后人群尝鲜的荣耀Play4和荣耀Play4 Pro等多款5G新机。面对5G这块高地，荣耀形成了荣耀手机全系（V、X、Play系列等）、全档（1500-5000价位档）及全人群的5G手机产品矩阵，完成布局卡位。今年4月，荣耀提出“5G普及风暴”口号，从目前荣耀自身来看，“5G手机的占比已接近50%”。 2019年末，作为华为子品牌荣耀对外宣布，荣耀线下已经开设了2000家店。今年4月份，荣耀提出从互联网手机第一品牌向中国手机市场全渠道TOP2品牌战略变轨。进一步加大线下渠道的投入，以获取线上线下的平衡。在荣耀线下渠道的门店体系中，包括了旗舰店、下层门店以及主打消费体验和青年生活方式的荣耀Life店三种。 可以说，华为已经以荣耀为急先锋冲向了OPPO、VIVO最柔软的下腹部，甚至是冲击了他们的老巢，那么面对着来势汹汹的荣耀，传统的两大巨头OPPO、VIVO该颤抖吗？ 二、OPPO、VIVO该颤抖吗？ 其实，荣耀进军线下完全不是一件让人意外的事情，中国拥有960万平方公里的领土，幅员辽阔的国土上其实有着经济发展非常不均衡的经济发展体系，在北上广深等一线城市早就已经熟悉了电子商务的时候，在我们认为网上买手机已经成为常态的时候，实际上大量的手机市场却不一定在线上，根据知名财经学者付一夫《下沉市场》一书的论述，大多数人实际上存在着“五环内视障”的问题，大多数都市白领都习惯于自己的生活圈子，却忽视了中国实际上有着巨大的下沉市场，在中国34个省级行政区中，一线城市、新一线城市、二线城市的数量仅仅为49个，行政面积仅仅占全国总面积的5.36%，95%的土地都是下沉市场，三线以下城市、县镇以及农村的人口规模将近10亿，在这个庞大的下沉市场中有着“熟人社会、价格敏感、闲暇娱乐”三大属性 也正是如此，在华为、小米厮杀线上市场的时候，OPPO、VIVO（又被网友戏称为蓝绿厂）却反其道而行，借助自身从小霸王时代就熟练构建的线下渠道体系，构建起了属于自己的线下市场优势，据不完全统计，OPPO在中国的线下门店，从2013年上半年的5万多家，扩大到当前的20余万家。另一家VIVO其线下门店数更多，目前vivo可口线下超过25万家线下门店，全国各处都有vivo的售后服务中心。正是借助线下门店的超强优势，让OV两家跻身中国手机市场的四强，甚至于被很多网友吐槽为“高价低配”的两家手机巨头却同样借助自身的下沉市场优势活的很好，那么面对着咄咄逼人的荣耀，我们到底该怎么看待手机市场的变化呢？ 首先，真香定律放之四海而皆准。正如我们前面所说的那样，下沉市场是一个价格极为敏感的市场，面对着极度的价格敏感，很多人都在疑惑为啥“高价低配”的蓝绿兄弟却能大放异彩呢？因为价格敏感虽然极度存在，但是还有一个显著的特点这就是下沉市场相信眼见为实耳听为虚，无论互联网上吹得如何天花乱坠，下沉市场的消费者都会觉得那是一二线城市的事情，对于我们来说这都是看不到的东西，然而对于自己家门口街上就能看到的蓝绿店让人有一种天然的信任感，这就是为什么华为、小米无论多么高性价比都进不了下沉市场的重要原因，如今荣耀主动进军下沉市场，用蓝绿厂的深度营销玩法对待整个市场，再加上荣耀手机真正的极致性价比优势，让荣耀可以在短时间内实现对于市场的突破。 其次，华为的品牌势能成为了荣耀最大的加持优势。在手机市场上，华为一直都有民族之光的荣誉，由于在海外市场每每遭到打击，这种打击在舆论的宣传之下，华为反而成为了国际市场上中国国产产品的代名词，虽然华为在海外被冲击的其实并不是手机产品，但是大家对于华为的情感映射无疑会直接映射到华为最靠近消费端的产品手机上来，再加上华为这些年的确努力在进行手机的自主研发，国产自主研发的手机的确能够成功华为的一块金字招牌，这种品牌定位能够有效地抢夺消费者的心智，从而为华为在线下市场的拓展带来巨大的优势，这也是为什么很多国有体系的人员往往更喜欢用华为的原因。而荣耀作为华为的子品牌，完全可以依托华为的品牌势能作为自己的招牌，从而省去了很多的市场宣传成本。特别是在下沉市场熟人社会的属性加持之下，你用华为的手机无论是华为还是荣耀，至少不是一件丢份的事情。 第三，荣耀的闲暇娱乐属性并不比蓝绿差。如果我们说OPPO、VIVO为了赚钱只会弄高价低质的低性价比手机的话，无疑是冤枉了蓝绿二厂，蓝绿其实是深谙消费者的用户需求的，无论是“充电五分钟，通话两小时”的速充，还是拍照好看的弱光模式，其实都是牢牢抓住了消费者的用户需求，而荣耀其实也同样如此，荣耀最近的产品无论是5G，还是游戏手机，或者拍照手机全部都有对应下沉市场闲暇用户需求的特殊功能，可以说从某种程度上荣耀也是非常仔细地进行了市场调研，从而锚定了消费者的需求，为自己进军线下市场做足了功课。 虽然荣耀已经取得了市场不错的进步，但是在市场上，蓝绿两大巨头可不是轻易认输的主，荣耀可以说是偷袭取得了市场的阶段性胜利，未来必然会遭到蓝绿厂两大巨头的反击，未来现在还算是蓝海的下沉市场一定会迎来激烈的竞争，估计价格战将会是时代的主流，最终鹿死谁手还是个未知数，不过既然荣耀已经入局了，一切就皆有可能。
观点地产网“超人”远在英国泰晤士河畔的一个项目动态，霸屏了这个周末的头条。 7月10日消息称，李嘉诚家族旗下和记黄埔地产于近日已正式获得伦敦Lewisham区政府的规划批准，允许动工新建价值10亿英镑的大型地产项目Convoys Wharf，并形容该项目是犹如港版太古城的“千亿香港城”。 有报道称，该项目开工纸具体于上月批出。对于缘何于这个时机获批开工，媒体有不少的猜测与联想。 但反过头来，我们或许也可以观察，这个在新闻漩涡下的这场开发计划，同样有着李嘉诚家族过往房地产发展的一惯手法。 15年囤地记 资料显示，Convoys Wharf地处伦敦东区，正位于英国泰晤士河畔，离泰晤士河约500米，毗邻北格林威治；地块对面则是伦敦金丝雀码头，距离在3公里左右。 该地块前身是造船厂，为亨利八世在1513年建立的第一座皇家造船厂，是德普特福德的心脏地带。 项目之所以称“香港城”，其中原因也与大体量及齐全的规划相关。据悉，地块面积为174.24万平方英尺，折合约16.6万平方米，相当于约9个维多利亚公园。 最早在2005年，和记黄埔斥资1亿英镑从英国新闻国际公司手中购得Convoys Wharf地块，彼时和记黄埔称会对该地区进行大规模的重建和更新。8年之后，于2013年，和记黄埔将Convoys Wharf项目的开发计划提交给政府，并于2014年获得时任伦敦市长鲍里斯批准的初步开发许可。 于2015年3月份，项目规划正式达成法律协议。5年后，于2020年6月，地块终于拿到首期规划许可，可以正式破土动工，预估开发价值高达10亿英镑。 该项目的总体规划大纲事实上已于2015年获得许可，共包含3个大的地块、22个小地块。根据和记黄埔发布的计划，将在Convoys Wharf地块新建3座40层高的住宅楼，共提供3500套住宅，其中525套为福利房，余下可以对外销售。 除住宅外，项目还新建超过33700平方米的新公共开放空间，15500平方米的商业空间，以及酒店、学校、医院和公共休闲设施等。此外，项目预计将会为当地创造2000个全职及1200多个建筑工作岗位。 根据规划文件，这次英国政府批准的住宅项目仅是Convoys Wharf的第一期，预计和记黄埔将会在短时间内新建456套公寓。熟悉英国房地产的分析师纪言迅称，近来英国拟暂时减免房产印花税以及汇率等因素，这对于刺激买家消费来说是有利的因素。 同时纪言迅称，目前该项目周边也已开发一批住宅项目且对外销售，加之正对着金丝雀码头，是一个有潜力的发展区域。 据悉，伦敦东区泰晤士河畔可以说聚集了一圈香港开发商所建设的楼盘，如新世界的Greenwich Peninsula，新鸿基开发的Millharbour Quarter和Goodluck Hope等等。 相比于其他项目，和记黄埔从2005年首度拿下项目，到2020年破土开工，近15年的漫长时间使得这一项投资被贴上了“囤地”的标签。 事实上，业内几乎形成共识，“囤地”是李嘉诚旗下长实系房企的一贯慢开发节奏——第一个进入区域开发，最后一个开盘。这种操作模式的逻辑，即是较早拿地，缓慢分期开发，坐等周边配套成熟、土地升值，稳赚取土地溢价，坐享收益之利。 过去这样土地开发节奏于李嘉诚在内地的三四十个项目中亦普遍存在，基本上它们开发周期都很漫长，少则三五年，多则二十年有余，如1993年长实集团拿下的北京誉天下别墅项目，直到2018年才全部开发完，跨越时间长达25年。 再如上海真如项目，拿下项目时间与该伦敦东地块仅相差一年，2006年拿地、2013年才入市，直到2019年6月首次推出住宅产品“领寓”。 值得注意的是，内地的房地产市场与香港、英国并不相同。相比来说，内地大多对于开发商在土地交付日至开工、竣工时间有一定限制，例如1年内开工、3年内竣工；而在香港，英国来说，住宅建设周期均在5年以上，土地资源有限的情况下，长期开发、精耕细作并最终享受溢价是较为通行的开发手法。 “在英国卖地流程都是比较公开的，什么时候交规划、开工，要建造多少规模的房子，这些都是有协议规定的，所以周期长短，也不一定是开发商主观的结果。”不过也有房地产业内人士如是解说。 对此因果，也有相关报道指出，彼时该Convoys Wharf项目因可能会威胁到皇家造船厂遗址而被英国当地政府反对，部分人担心大量的发展有破坏该地区特色的危险。而鲍里斯曾公开表示，英国需要在首都建造成千上万套新的住宅，Convoys Wharf项目提议已经拖延了太长时间，后于隔年2015年确定开发建设的法律协议。 超人英伦投资 “囤地”到底是否为李嘉诚家族在英国投资房地产的一个策略，或许还可从其在英国的投资图谱进行观察。 李嘉诚踏入英国尤其伦敦的房地产市场，最早可追溯到上世纪90年代开始。有业内人士告诉观点地产新媒体，前期和记黄埔在伦敦投资开发的房地产项目，多是以高端公寓项目进行试水。 截至目前，李嘉诚系公司在伦敦的地产项目有6个，其中有4个为高级公寓项目。首个项目为1998年和记黄埔在伦敦落成的皇家门肯辛顿（Royal Gate Kensington），这也是其在海外的首处住宅开发项目。项目位于伦敦高档社区肯辛顿与切尔西之间，占地约2444平方米，包含了132套住宅。 此后，于2000年、2001年、2003年，和记黄埔前后落成蓬特威特罗（Montevetro）项目，位于泰晤士河南岸巴特西区，由五栋建筑组成，占地约7725平方米；贝尔格瑞维亚（Belgravia Place）项目，位于贝尔格莱维亚区，占地约4047平方米，拥有自己的私人广场；以及阿尔贝恩河岸（Albion Riverside），同样位于巴特西区，占地1.5万平方米。 “这些公寓还蛮受移民英国的香港客欢迎的，入住率不低。”业内人士称。 也是从这时候开始，李嘉诚开始瞄准一些位于核心地段的大型项目地块，且建设周期都不短。 2003年同年，长江实业还投资建设了位于西伦敦的切尔西海滨（Chelsea Waterfront）住宅开发项目，这一项目体量相比前面投资项目大得多，占地近4万平方米，计划建设两栋高37层和25层的塔楼，将囊括近200套公寓，以及拥有600米长的滨河区域。 此后便是于2005年投资了位于东伦敦的敦康沃斯码头项目，这两个大型项目均处于建设中。 而放眼到整个英国，李嘉诚最为瞩目的还不是地产投资，而是各类公用事业资产。有调侃称，李嘉诚家族在英国市场的投资几乎可以用“买下了半个英国”来形容。 早前有数据显示，李嘉诚旗下公司在英国投资累计已经超过了4000亿港元，控制着英国超40%的电信市场、约四分之一的电力分销市场、近三成的天然气供应市场、近三分之一的码头等等。 其中包括不少大手笔投资，如2010年10月，长江基建以700亿港元作价收购英国电网，成为李氏父子海外收购的最大项目，也令长江集团成为英国最大电力供货商之一；一年以后，长江基建又以588亿港元收购英国供水网络Northumbrian Water等等。 此外，业内人士称，这些公用领域的投资或将转化、补充一些土地资源。其称，长实在香港的不少住宅项目也是用原来的工业旧址申请改建而成的。
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