1 有人问：A股和港股的区别，到底在哪里？ 我告诉他：腾讯三个月时间涨出了一个茅台。而给茅台三年时间也涨不出腾讯。 这就是区别。 2 继昨天腾讯股价创出历史新高后，今天继续大象起舞，大涨4.89%，离500元大关咫尺之遥，一天新增2216亿市值，总市值则达到4.75万亿（港币），一举超越去年11月26日回港挂牌的阿里，重夺香港“股王”宝座。 在环球政经风雨飘摇的大环境下，这种逆风飞翔，着实不易。 而4.75万亿市值是什么概念呢？看看下图就知道了： 自改革开放以来，截止今年5月，中国印钞机（M2）年均复合增速为19.74%。中国境内，能够持续跑赢印钞机这个速度的资产，寥寥无几。 我们统计了所有上市超过十年的中国上市公司，股价年均涨幅跑赢印钞机的，有且只有36家： 这36家里的第一名，叫腾讯。 这家公司自2004年6月16日上市，截止今日收盘，16年时间，股价年均复合上涨50.8%。 这意味着，腾讯上市首日，如果你拿14.03万块钱买入，然后忘了这事（或者被关进监狱16年），你今天的股票资产，将是一个亿的小目标。 这样无门槛的下注机会，建国以来，或许只有这一个。 孤案。 3 很多人在问，腾讯新高，那是不是把所有互联网巨头做个组合，都买一遍? 说明大伙还是没太明白我提的"集中下注the last survivor"的逻辑。 现在的世界，不是桌面上的问题。是地板的问题。地板在动! 如果世纪大洪水，能存活的一定是诺亚方舟里的少数。这注定了不存在普惠的赚钱机会。只有那些地基(基本盘)够稳，同时新增生态又迅速契合与适应了环境巨变的公司，才会有惊无险，甚至愉悦地活下去。 也只有对这类公司，市场才会不吝啬给予估值。 在当前环境下，有且只有一种钱应该去赚，以及可以赚:赚估值的钱。如果一家公司可预见时间内只能赚利润增长的钱(比如某电商)，那就一股也不要买——那是邪路。 始皇奋六世之余烈，才一统天下。刘邦一介布衣提三尺剑，7年而取天下。利润增长的钱，岁月承平时赚之，是和风细雨。乱世之时，估值的钱，才是求生之道，亦会动物凶猛。 很多人没有搞懂这个大逻辑，所以也就搞不懂美团为何如此凶悍，拼多多为何如此凶悍。 这类人是市场的大多数。他们也一样会不理解腾讯可能的凶悍。 道不行，乘桴浮于海。 这个海，不是汪洋大海，是估值这块狭窄的高地。 4 过去十年，当我们买腾讯的时候，我们赚的是什么钱？ 腾讯于2004年6月16日上市，上市时估值是19.9倍，市值约62亿港元。今天，腾讯的PE（TTM）=45.3倍，市值约47520亿港元。也就是说，腾讯在这十六年间，估值只上升了127.6%，而市值则增长了765.5倍。 再来看过去十年，腾讯的PE从33.8多倍到如今的45.3倍，估值略有提升，但市值却增长了22.9倍。过去十年腾讯的估值中位数为40.3倍，大部分时间其PE基本在30~50倍之间波动。 比较“巧合”的是，腾讯过去十年营收的平均增速=41.2%，净利润的平均增速=34.9%。可以说，过去十年，腾讯的估值都在围绕业绩增速做均值回归。 所以本质上，过去十年，我们从腾讯身上赚到的钱，是利润增长的钱，而不是估值提升的钱。 这种钱，也很愉悦，虽未见得刺激。 这也符合承平世道的基本投资路径——岁月静好，波澜不惊。落花人立，微雨燕飞。 乱世，方金戈铁马，生死搏杀，赌美人，取天下。 5 在二级市场上从公司身上所能赚到的钱，无非两种：估值的钱和利润增长的钱。估值所代表的是投资者对公司的看法（看好or不看好），是主观情绪的反映。 估值的钱，有两种来源： 1、要么是市场精神错乱所导致的估值偏差，实际就是利用市场的分歧。这在一个相对有效的正常市道中，需要打着天文放大镜才可能找到； 2、要么是市场集体为安全付出的溢价——这种看似艰难，实则容易，因为你利用的是市场的趋同共性。 如果你看过美国西部片，就会知道在一个完全暴露在风险中的小镇居民，愿意付出多么高昂的代价，联合出资聘请一个枪手来给予自己一个安全的未来预期。 这就是我说的，下注腾讯的逻辑：不单是业绩，而是到了市场会慷慨给予估值的时候了。 下面这张图中，腾讯的EPS增速和PE几乎是同升同降，同升就产生了戴维斯双击，同降就产生戴维斯双杀。 你会看到，从3月19日的年内低点至今，腾讯股价上涨了约50%。 从何而来？净利润同比并没有解释这个现象。 你应该发现了，这个阶段，腾讯估值从30.6倍，到了现在的45.3倍。 结论：在这段时间内，投资者主要赚的是估值的钱。 未来，大概率仍是。 尾声 回到美国西部片。 在一个完全暴露在风险中的小镇居民，究竟愿意付出多么高昂的代价，联合出资聘请一个枪手来给予自己一个安全的未来预期？ 有许多的案例。 美股市场的FAAMNG在这波反弹中屡创新高，剔除这六家公司的贡献后，标普500其实并没有明显反弹；中概股中的拼多多、Bilibili等亦不断新高，相比之下，超过一半的中概股在今年仍是下跌的；A股医药和食品饮料等板块，年内涨幅超40%，诸多其他板块则是纹丝不动；港股更是如此，大量的“垃圾”股被遗忘在角落，而像美团这样的公司，市场丝毫不吝啬给了堪称过分慷慨的高估值。 那么，市场会在腾讯身上给予多高的估值呢？ 这取决于两点： 1、市场如何评估世纪洪水的烈度； 2、市场认为腾讯有多符合那个西部枪手的特征？ 两年前，所有人都在说 "腾讯没有梦想"，现在倒没多少人再提这个观点了。反而是阿里，股价在2020年几乎原地踏步，行业老二老三的京东和拼多多，股价涨的风生水起，这下该轮到阿里没有梦想了。 其实，阿里还是那个阿里。只是，腾讯已经不是那个腾讯了。 在昨天的那篇《腾讯的新高，只是个开始》中，我就已经详细论证过，腾讯在过去两年半时间里的蜕变，近乎脱胎换骨：它不再只是承平时期的那个幸运儿，更像一个脸上布满刀剑风霜，因而更适合在粗鄙野蛮、但却天下更广阔的西部纵马驰骋的枪手。 我很早就在朋友圈阐述了我对美团、拼多多的投资逻辑与预期。认者寥寥。 多数人都是那句粗糙得像磨砂布一样的问诘：不停亏损，怎么给得出估值？ 大风起兮云飞扬，安得猛士兮守四方。 现在腾讯45倍PE。 市场真的要做好腾讯估值去到60倍的准备。
降准降息仍有空间和必要，实现直接融资和间接融资成本“双下降” ——2020年6月LPR报价点评 中国民生银行首席研究员温彬 研究员冯柏 【新闻】中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2020年6月22日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.85%，5年期以上LPR为4.65%。以上LPR在下一次发布LPR之前有效。 【点评】 6月LPR报价出炉，1年期和5年期以上LPR均与上期持平。LPR未降基本符合市场预期，近期资金市场走势以及央行流动性调控基调，提前预示了本月LPR大概率不会进一步下降。 从市场流动性上看，6月适逢跨季末、跨半年时点，叠加缴税、债券发行等因素影响，市场流动性边际收紧，短端资金利率上行，隔夜Shibor回升至2.1%以上，长端十年期国债收益率较上月末上升近20个bp，资金价格的整体上行对LPR下行形成一定牵制。 从央行流动性调控基调上看，本月央行货币政策的使用相对谨慎。从数量上看，Wind数据显示本月共有1.43万亿元逆回购到期、7400亿元MLF到期，央行公开市场操作共投放（7天及14天）逆回购1.06万亿元，并提前公告将一次性续做到期的MLF以稳定市场预期，但仅缩量续做了2000亿元，低于市场预期。总体来看，本月相当于净回笼流动性9100亿元。从价格上看，6月15日央行缩量平价续做MLF，预示本月降息概率降低，而此后6月18日14天逆回购利率虽由2.55%降至2.35%，但主要是对3月30日下调7天逆回购利率20bp的“补降”。由于LPR与MLF利率直接挂钩，MLF利率未降更大程度影响了本月LPR报价的持平。此外，目前央行加强了对资金空转套利行为的规范和治理，货币政策偏向于灵活调节，政策工具的使用更加谨慎，市场的宽松预期有所收敛。 另外，从银行的负债结构上看，对央行的负债不到银行总负债的4%，而存款占银行总负债的比重超过60%，意味着存款成本在银行负债成本中起决定性作用。银行资金成本的居高不下制约了点差的压降空间，导致降低LPR的动力相对有限。 6月17日国常会要求综合运用降准、再贷款等工具，保持市场流动性合理充裕，全年人民币贷款新增和社会融资新增规模均要超过上年，并进一步通过引导贷款利率和债券利率下行、发放优惠利率贷款等方式，推动金融系统全年向各类企业合理让利1.5万亿元。国常会政策部署释放了积极的信号，有助于对市场关于政策收紧的预期给予一定修正。下阶段，货币金融政策将继续加大对实体经济的支持力度，随着CPI涨幅进一步回落，降准和降息仍有空间和必要，适时适度调降存款基准利率，引导LPR下行，实现直接融资和间接融资成本“双下降”。 表 逆回购、MLF利率与LPR
作者：张春子（清华经管中国金融研究中心特约研究员） 从战略发展角度看，银行长期依靠的中国经济高速增长驱动力日渐式微，高速发展积累下来的资产质量、业务结构、收入结构、人才结构等经营管理短板问题开始显现。银行既要避免盲目地拥抱变化，以致走错战略方向，又能踏准新趋势的红利，走出迷茫的“舒适区”，战略管理在银行生存的发展中的价值将更加凸显。 从市场竞争格局看，第一梯队“头部”优秀银行的ROE水平有望达到GDP增速的近3∽4倍，而发展战略摇摆不定、抱残守缺、墨守成规、盲目自信、创新动力缺乏的“尾部”梯队银行的ROE水平，仅能达到与GDP平均增速相当的水平，有些银行市场价值甚至会长期低于其资本成本。银行业战略性重组浪潮即将来临，可能有更多的中小银行将走向被收购兼并甚至个别破产倒闭境地。 从银行发展路径看，中国银行业必须甩掉“阿喀琉斯之踵”，发展金融控股集团是重要战略选择。中国银行业将向精细化、敏捷化管理转变，打造“敏捷科技生态”，构建银行新核心竞争力，是银行未来发展重任。中国高盈利银行将普遍采用轻资本经营模式，智能金融将在未来银行业大行其道。 从业务发展趋势看，打造卓越的交易银行产品与服务能力，成为商业银行绑定、维护高价值企业客户关系的关键手段。产投融结合业务将得到快速发展，供给侧结构性改革将释放新商机。零售银行业务将进入新的大发展时期，中信百信银行等直销银行、虚拟银行将有巨大发展潜力。 从市场营销趋势看，客户体验对银行竞争力的影响大幅上升，少数具有高超客户体验管理技能的银行将脱颖而出，广揽新星客户粉丝。扁平化将成为银行组织架构演变的大趋势，银行要走出传统体制的“围城”，打造平台化、生态化、数字化的商业模式。 从银行人才角度看，银行最需要和最有价值的人才将是资深战略管理专家和新兴行业分析专家、数据科学家、机器学习专家、体验设计师、区块链整合专家、合规和风险程序员、人工智能伦理专家、复杂风险管理专家、私人银行家、智慧理财和金融行为分析专家、国际地缘政治和国际合规人才等。 从低增长时期的对策看，银行应当在“富矿”战略利润区进一步通过扩大市场份额实现增长；通过开发更多的高价值忠诚客户和利益相关方实现增长；通过开发和保持强势的金融服务品牌实现增长；通过借助金融科技和信息科技不断的创新金融产品、服务和体验实现增长；通过有效和有利的国际化经营实现增长；适应“十四五”和“十五五”金融业全方位开放和供给侧结构性改革需要，通过合并、收购、联盟和混合所有制实现增长；通过建立良好的社会责任声誉实现增长；通过与政府与非政府组织合作实现增长，关注新冠肺炎疫情金融支持政策的退出问题，关注银行让利的总体安排问题。 在后新冠肺炎疫情时期，全球地缘政治、经济金融贸易和科技发展格局将发生大变革、大分化、大重组，中国银行业将彻底告别过去“高歌猛进”的“黄金”发展时期，进入艰苦的“跋涉期”。但中国银行业是否就真如有关专家所说“将进入寒冬期，面临生死难关；如不良贷款局面无法扭转，中国银行业面临危局”，这是需要各界认真研究的重要课题。本文认为未来十年中国银行业发展机遇和挑战并存，既不能太悲观，也不能太乐观，主要表现为以下几个趋势。 一 中国银行业发展格局将发生重大调整 一是银行经营环境将发生空前巨变。后新冠肺炎疫情时期，全球地缘政治经济金融贸易和科技格局将发生“百年未有之变局”。我国经济发展的外部挑战和不确定性空前加大，百年未有。后新冠肺炎疫情时代，全球财富和经济权将在全球进行重新分配，从而导致国际资本资源流向格局将发生大调整，企业战略将实现从全球到局部、从局部到地方的战略重心转移，一级核心地区市场和城市将成为企业的目标市场首选。城市化升级和基础设施建设将呈现爆发性增长，中国将开启包括5G、特高压、城际高速铁路和城际轨道交通、新能源汽车充电桩、大数据中心、人工智能、工业互联网、物联网等领域的“新基建”，这些领域都具有银行开发的重大战略利润区。西方国家将在推进高端制造业回归的同时，极大刺激对道路、电力、能源、建筑、水资源和现代化医疗卫生设施的需求。 与此同时，全球绿色经济的加速发展，为银行发展绿色金融带来了宝贵的商机。数字化革命更加丰富了信息、通信内容和通信方式，引发社会价值观的快速变化。面对后新冠肺炎时期严峻的经济社会发展现实，公共部门和私营部门的合作将更加密切，共同提振经济社会发展。但也必须看到，以数字化为特征的新技术革命成为经济活动中的卖方、买方和中间商的权力格局演变锐利“催化剂”，消费者的权力空前强大，表现不佳的公司将快速消亡，真正能够生存下来的“常青树”企业必须深谙目标市场需求，并以竞争者所难以企及的速度、质量和价值更好地满足客户的需求。 那些销售增长率、市场占有率和市场价值“三高”的明星类未来企业，并不一定出自“高大上”的高楼大厦，很可能是从车库中开发出惊人产品或全新商业模式的新秀（苹果公司即是如此）。 在外部环境和内部结构性问题的制约下，中国银行业发展长期依靠的经济高速增长传统驱动力日渐式微，过去高速发展积累下来的公司治理、资产质量、业务结构、收入结构、人才结构等经营管理短板问题开始显现。风险传染链条拉长、资产质量压力加大、利率走低导致息差收窄、贷款需求下降、存款意愿上升、收入来源压缩、资本充足率标准提升、大型科技公司加速渗透传统银行市场、中间业务收入来源减少、世局动荡导致银行的国际化布局风险加大、千行竞发的数字化转型同质化竞争激烈等等，都预示着中国银行业即将进入一个艰难的“跋涉期”。银行的管理思维、开拓士气和创新活力必须适应战略转型的雄心壮志。 二是银行业将逐步走出“舒适区”。2014年4月25日，微软宣布正式完成对诺基亚的收购，诺基亚时任CEO约玛·奥利拉面对记者说了一句名言：“我们并没有做错什么，但不知为什么我们输了。” 当时诺基亚遥遥领先的可观利润额为它创造了巨大的“舒适区”，然后不知不觉中被自己的“舒适区”打败了。中国银行业曾经经历了十几年的浪漫的“黄金时代”，效益、质量、规模和市值一度走在了全球银行业前列，进入了一个令各界瞩目的“舒适区”，一些曾经偏于一隅的区域银行更是在经济高速增长的大潮中迅速成长为在全国甚至全球都具有影响力的品牌银行，甚至一些经营管理能力本来就比较低下的银行也在中国经济高速发展的大潮中“水涨船高”，实现了可观的发展。 这些银行不仅没有被市场淘汰，而且还有一种“小资”和“小确幸”的情调，没有迫在眉睫的被并购和重组的巨石压力。但是，近年来随着国内外经济金融环境巨变，竞争正在白热化，监管日趋严格，罚款和重组成本将拉低银行业绩，资本标准将不断提高，银行业资产质量的下降和利润增长的大幅放缓，资本市场银行板块市值的长期徘徊，启示银行即便不是“凛冬将至”，也难以回到昔日浪漫的“辉煌时代”。面对空前巨大的变局，银行既要摈弃过去侥幸的周期性“复辟”心态，也要跳出“创新者的窘境”。既要避免盲目地拥抱变化，走错战略方向，又能踏准新趋势的红利，走出迷茫的“舒适区”。 正如电影《夺宝奇兵》中的考古学家安娜·琼斯手持宝物，在仅仅与巨石距离两步的情况下狂奔，并且一直保持着这两步的领先，直到到达安全的地方，才活了下来。面对环境巨大变局，银行应以极大的毅力和智慧，加快战略转型，忍耐切肤之痛的“高原反应”，争夺新市场“紫禁之巅”。 三是战略管理重要性更加凸显。未来十年，战略管理在银行生存的发展中的价值将更加凸显，银行业要贯彻落实党中央、国务院关于经济工作的“六保”和“六稳”要求，认真领会落实国务院金融委关于“稳预期、扩总量、分类抓、重展期、创工具”的部署，切实支持实体经济特别是支持小微企业和个体工商户，减缓新冠肺炎疫情对中国经济、民生和就业的冲击。银行要以更低的资本投入实现更高质量的风险报酬，保持资本市场市值稳定增长，维护客户和资本市场投资者利益，提升新的核心竞争力。在本地市场竞争全球化的环境下，银行经营管理能力的差距将被放大，各类银行的业绩表现也会显著分化，经营理念超前、发展战略清晰、科技创新领先、经营管理能力强大、综合实力雄厚的第一梯队“头部”优秀银行的ROE水平有望达到GDP增速的近3~4倍，而发展战略摇摆不定、抱残守缺、墨守成规、盲目自信、创新动力缺乏的“尾部”梯队银行的ROE水平，仅能达到与GDP平均增速相当的水平，有些银行市场价值甚至会低于其资本成本（实际上现在有相当数量的上市银行其市值低于股东的实际资本投入，即便加上多年累积的分红也可能仍然是亏本的生意）。 面对这样的市场环境变局，银行的战略和文化必须做出相应的改变，在定位和吸引力方面提高互动性和精准性，迅速提升、扩展和强化量身定制的客户关系。 四是银行业战略性重组浪潮即将来临。在利率汇率市场化深化、经济周期轮动、新冠肺炎疫情冲击后续效应影响、全球主要“头部”经济体“经贸科技金融”局部“脱钩”和贸易摩擦加剧的背景下，银行业战略性重组将展开。 根据中国银保监会官网数据，截止到2019年12月底，中国银行业金融机构最新法人机构4607家。其中，开发性金融机构1家，政策性银行2家；住房储蓄银行1家；大型商业银行6家；股份制商业银行12家；民营银行18家；外资法人银行41家；城市商业银行134家；农村商业银行1478家，农村互助银行28家，农村信用社722家；村镇银行1630家；农村资金相助社44家。信托公司68家；金融租赁公司70家；消费金融公司24家；汽车金融公司25家；钱币经纪公司5家；企业团体财政公司258家；金融资产治理公司4家；贷款公司13家；其他金融机构23家。其中绝大多数是中小法人银行业金融机构，这些机构是中国几十年金融业改革开放的宝贵成果，对于中国经济金融发展发挥了重要作用。但是，总体看中小银行机构是一个被忽视的群体，从而导致中小银行资本充足率多年保持在低位，资产质量隐忧较大，拨备覆盖率下降已经接近监管红线。近年来，监管层已经通过不同的方式实现了对恒丰银行、原包商银行、锦州银行等中小银行的重组，显示出监管层对中小银行资产质量问题和抗风险能力的高度重视。预计监管层将继续采取有效的措施来加强风控，拓宽渠道补充资本金，降低拨备覆盖率的监管要求。 一些经营管理不善、资产质量问题突出的银行可能最终陷入被 “ST”接管、政策性重组、被收购的境地。部分二三线城市的农商行、城商行将被迫通过兼并收购、抱团取暖、数字化转型，打造新的经营模式。受市场空间狭小和股东资本补充限制的影响，不排除有更多的中小银行走向破产倒闭境地，大中型银行要做好继续接管问题中小银行的准备。 同时，外资银行进入中国市场步伐也在加快。2020年6月中旬，美国运通与中资合资的连通（杭州）技术服务有限公司提交的银行卡清算机构开业申请已经获得央行与银保监会通过，并获得了监管核发的银行卡清算业务许可证，正式在我国开展人民币清算业务。除了美国运通，国际信用卡品牌VISA和万事达（MasterCard）均有可能拿到银行卡清算业务的“准入证”。同时，也会有个别大型国际银行因为参与作为负责任的国际金融机构不应参与的不光彩行为，在中国市场可能遭受声誉风险，不得不重新思考其在华发展战略。未来十年，来自不同国家、不同规模、不同所有制、不同地域、线上线下的银行间并购重组将推动中国银行业竞争格局和市场生态的嬗变。 二 中国银行业将从分业经营转向综合经营 一是中国银行业必须甩掉“阿喀琉斯之踵”。阿喀琉斯（Achilles）是希腊神话中的英雄，但他也有一个致命弱点，就是他的脚踵。后来太阳神阿波罗知道了他的弱点，用箭射中阿喀琉斯的踵部把他杀死。后人用“阿喀琉斯之踵”（Achille＇s heel）形容致命的弱点，金融业正是中国经济的“阿喀琉斯之踵”。金融业安全事关国家安全、核心价值安全、军事国防安全、政治社会安全、经济金融安全、科学技术安全、生态资源安全等国家全方位安全。在经济增长速度持续下行，中美金融战“山雨欲来”，金融供给侧结构性改革进入“深水区”，大型金融科技公司大举渗透金融业的大背景下，银行业面临收入来源收窄、不良资产压力骤升等“阿喀琉斯之踵”，银行必须依法合规加快向综合化经营转变，甩掉“阿喀琉斯之踵”帽子。 同时，金融业要建立常态化的风险防控举措，外防输入、内防反弹，巩固近年来对金融业风险治理的成果，严肃市场纪律，对市场造假和侵犯客户权益、违反社会公共利益的行为实施“零容忍”，坚守不发生系统性金融风险底线，构筑抵御金融危机冲击的“防波堤”。 二是发展金融控股集团是重要战略选择。后新冠肺炎疫情时期，金融供给侧结构性改革对综合金融服务需求巨大，来自金融脱媒和技术脱媒的市场力量，以及经济增长的新常态、利率和汇率市场化后金融机构利润增长压力加大，金融竞争加剧等等都要求中国金融业加快向综合化经营体制转型。2020年，中国人民银行即将发布《金融控股公司监督管理办法》，金融控股公司作为一种金融经营模式得到中央政府的官方正式确认。金融控股集团在规模经济、范围经济、协同效应及降低单一金融业务所产生的行业风险等方面，具有其他类型金融企业无可比拟的优势。搭建具有国际竞争力的金融控股集团，展现中国金融的力量、精神和效率，支持国家应对大国战略博弈，深化产业整合和重构，以强大的金融科技为支撑，建立以主流商业银行为母体，涵盖保险、证劵、银行、资产管理的金融控股集团将成为未来十年银行业最有可能的公司治理架构。 三 中国银行业将向精细化、敏捷化管理转变 一是通过精细化管理实现价值经营。未来真正成为赢家的商业银行必将依靠精细管理突围。“天下大事，必作于细”，银行战略转型成功的关键是全面提升资本、定价、风控、成本、流程、客户、人力等方面的管理能力，开展以精细化管理为核心的“新经营管理革命”。以提高经营管理效率为核心，统筹考虑战略管理中的关键性执行点、流程，引入平衡计分卡等高效的战略管理工具，促进银行组织管理体系的各单元能够精确、高效、协同和持续运行。强化经营模式的精细化设计与执行落地，优化营销组合和风险管理流程。 二是通过打造“敏捷科技生态”，构建银行新核心竞争力。敏捷企业一般具有移动化和互联网化、注重客户体验、数据驱动、构建开放生态平台、科技创新等特征，敏捷银行就是要借助数字化、智能化等手段，为客户提供定制化服务，重点是建设某种形式的“市集银行”，捕捉数字经济时代的新机遇。虽然敏捷化转型面临着技术创新、数字化KPI、保护数据安全和客户隐私，以及文化转型等挑战，但敏捷化转型是未来银行的大方向。 三是通过金融科技驱动敏捷化和精细化。第一，通过不断升级的金融科技手段，强化个性化营销和服务，优化客户体验，实施全渠道战略，推进移动前台转型；第二，通过金融产品设计组件化，风险控制、运营、合规审查等重要环节的数字化和智能化，以及深入的大数据分析等，促进业务中台转型；第三，充分运用云计算技术和区块链技术，实施核心系统和开放平台双“IT”战略，向分布式后台转型；第四，商业银行将更加重视数字化顶层设计。重点是聚焦业务价值创造、推动智能化网点转型、建立面向未来的创新体制机制、构建直销子公司等新型组织体系等，围绕“智能制造的产业链”和“智能生活的生态链”，提供“一站式”的金融与非金融服务。 四 中国高盈利银行将普遍采用轻资本经营模式 一是轻资本经营将成为银行战略首选。从国内外银行的经营实践看，采取轻资产、高资本周转的财务运作模式是盈利能力排在第一梯队的金融机构的普遍选择。精打细算、善用资本市场融资机会成为衡量银行的财务部门、投资银行等业务部门经营管理水平的重要标准。 二是优化调整网点和人力资源助推轻资本经营。未来银行将加大金融科技投资力度，提升银行智能化和数字化水平；不断优化人员结构，网罗、培养与使用更多的跨国、跨领域专业人才。同时，随着银行数字化水平的提升、客户金融消费和投资的“脱实向虚”，银行开始大幅压缩传统分支行物理渠道，裁减传统员工。根据银行业协会数据，截至2019年末，中国银行业金融机构网点总数达到22.8万个，其中年内改造营业网点15591个；设立社区网点7228个，小微网点达到3272个；在全国布放自助设备109.35万台，其中创新自助设4805台；利用自助设备交易笔数达353.85亿笔，交易金额61.85万亿元。预计未来十年网点总数量将下降10%-20%至近20万家以下，大量银行机构网点的员工面临转岗和再就业的挑战。 三是智能金融将在未来银行业大行其道。“智能银行”是可以提供全天候自助和远程人工服务的模式的智慧型银行。这种银行不仅能实现传统自助银行的存款和转账功能，还能做到自助开户、自助申请储蓄卡、当场办卡和自助申请信用卡等。随着金融科技在银行业的应用，人工智能可能占领银行的信用评估、银行贷款、个人金融、量化投资、资产管理、市场研究、保险市场、投资分析、贷款催收、企业财务、通用预测、合规风控等岗位，大量日常循环操作性工作岗位、经营管理岗位、电话银行客服中心、信息处理岗位等都可能被人工智能替代。 五 中国银行业产投融结合业务将得到快速发展 一是经济金融供给侧结构性改革将释放新商机。未来十年，中国将经历“十四五”和“十五五”两个五年规划期。这十年，面对百年未有之变局中国将展开空前巨大的改革开放步伐，必须也只有这样中华民族才能永远立于不败之地。按照2020年5月11日发布的《中共中央国务院关于新时代加快完善社会主义市场经济体制的意见》，深入推进经济金融供给侧结构性改革，推动中国资本市场等要素市场进入腾飞大发展（未来几年上证指数突破一万点是大概率事件），有效促进传统产业升级，加快民营经济发展，推动各类传统产业和新兴长夜的跨行业、跨国界、跨市场的整合重组。 资本市场等要素市场的健康快速发展将促使企业不断增加对债券承销、综合财务顾问业务需求，商业银行投资银行业务、中间业务、产投融结合的信贷与股权融资、财务咨询、资产管理、供应链融资、交易银行等将迎来重要发展机遇，从而为公司金融业务盈利能力的持续增长创造条件。银行需要加快对公司客户经营进行系统性重构，推进移动化转型、平台化转型和场景化转型。在经营理念上要由“客户为中心”向“用户为中心”转变，逐步形成流量思维，探索共享共赢的银企客户模式，构建“金融+场景”营销模式，拓宽客户来源，通过金融场景的平台化建设，打造公司金融生态圈，建立前中后台协同发展的智能化客户管理模式，要有机整合线上线下渠道，建立差异化服务、一体化运营、协同营销，以平台为支撑的客户自服务模式。 二是各类创新业务的兴起推动商业银行深化改革。未来十年，银行将在新的技术平台上打造新的风险管理能力、高超的组织治理能力、战略性人力资源能力。同时，新的产业发展形势也对银行金融创新和金融监管提出了重大挑战，要避免出现重大的寻租与国有资产损失事件。银行要借助金融科技，依法合规大力创新开拓本、外币结算、信用证、备用信用证、票据担保、贷款承诺、衍生金融工具、银行卡、代理业务、咨询顾问业务等中间业务板块。同时，要适应客户需求和监管的新变化，不断推出新的轻资本的金融产品和服务。
6月22日，电视剧发行企业力天影业（09958.HK）正式在港交所挂牌上市。截至当日收盘，该公司的股价报收1.59港元，较发行价下跌超三成。 而据力天影业公告，无论从剧集总集数、时长，还是收益来看，该公司始终位于行业上游水平，按播出的已发行电视剧总集数计，公司以约6.9%的市场份额排名第1；按制作的电视系列剧小时数计，公司以约0.9%的市场份额排名第6；按自电视剧市场赚取的收益计，公司以约0.31%的市场份额排名第15。此外，公司公开发售已获适度超额认购,相当于香港公开发售项下初步可供认购的750万股的约11.65倍。 从逻辑上来说，公司为业内领先企业，投资者前期也表现出一定投资热情，不至于上市首日大幅破发至此。笔者以为，这种现象或与近日港股影视版块再度回调、明星企业赴港吸走多数市场关注有一定关联，存在市场错杀的可能性。 并且，上市首秀不会是长期投资价值的佐证。最终，新股的长期投资逻辑还是需要回归基本面，应当重点关注公司上市之后的增长前景。 一、电视剧行业率先回暖，生存环境边际改善 市场对于优质影视作品的需求是一直存在的，如今，随着疫情得到有效控制，停摆数月的影视行业迅速进入顽强恢复期。 其中，电视剧业受到的冲击相对电影行业又明显较小，目前已率先回暖。背景之下，今年剧集市场竞争者们的“弹药输出”比往年更加猛烈。据市场不完全统计，目前在拍及刚开机新剧数量已逾30余部，剧组数量及规模均已超越去年同期水平。剧集制作中，还出现人手不够，各大剧组争抢灯光师、摄像师等现象。 同时，在早前疫情的影响下，影视剧行业供给端已被加速出清，马太效应由此显现。这次黑天鹅事件，反而将助推资金充沛、抗风险能力较强的头部企业发展。那么也意味着，力天影业在该阶段，有机会顺势“弯道超车”。 另外，我们看到，2020年疫情发生后，影视公司首份季度预告，表现出不同生存状态。在所谓“影视寒冬”中，电视剧公司业绩意外走高，相对于2019年Q1实现不小的提升。 种种现象表明，电视剧行业自2018年下半年起，历经抵制天价片酬、税务审查、题材限制、剧集“瘦身”、疫情防控等等打压后，行业供给已显著收缩，积压剧、商誉亏损等问题开始得到部分缓解。可以说，2020年的电视剧行业，尤其是头部电视剧公司的生存状况已经有所改善，渐入深度调整周期的后半场。 二、过往财务亮点突出，盈利能力强中带稳 另外，从力天影业过往三年的整体业绩来看，其表现出了稳健、可持续的基本面。 招股书显示，2017-2019年，力天影业分别实现营收为3.79亿元、3.86亿元及3.91亿元，呈现逐渐递增趋势。同时，对应财报期内，公司销售成本连续下降，于近两年则分别实现了同比5.41%、12.75%的下降，占总营收比于2019年下降至63.9%。 （来源：招股书） 体现到综合盈利能力上，2017-2019年，力天影业毛利率、净利率同样实现稳定的逐年增长，毛利率分别达到20.1%、25.8%及36.1%;净利率分别达到15.0%、17.5%及19.7%。净利润方面，分别为5676万元、6760.6万元、7703.4万元，达到16.5%的复合年增长率。 （来源：招股书） 除此之外，力天影业近年资产负债率连年下降，由2017年底的51.6%下降至2019年底的17%；最新报期，公司经营活动现金净额正式转正为1.08亿元，年末现金及现金等价物规模大幅增长至8174万元。 总的来说，力天影业的过往财务表现不俗，资产质量向好发展。趋势之下，尤其体现出公司业务模式、盈利水平，强中带稳的特性。 三、电视剧版权储备丰富，网络剧市场布局见效 关于电视剧发行企业的未来，重点看版权储备及市场布局。 力天影业发行及制作的电视剧类型，主要涉猎历史红色、军旅、家庭伦理、都市青春等多种题材。2017-2019年，公司累计发行超过120部电视剧；截至最后可行日期，公司投资制作七部电视剧及一部网络剧，并在其中担任执行制片人。整体而言，具有相对丰富的业务储备。 另外，近年IPTV（网络电视）用户规模逐渐扩大，截至3月末，IPTV用户规模已远远超过同期有线电视用户规模。由此，意味着网剧红利期或加速到来。而在这一浪潮中，力天影业已实现前瞻性布局，并首战告捷。 于2019年开始，力天影业就已与在线媒体平台合作，制作公司首发网络剧《酋长的男人》。今年5月28日，这部网剧正式播映，上线首周就实现播放量破亿佳绩，问鼎猫眼全网热度榜单、骨朵热度指数排行榜榜首。经济效应而言，据公司招股书披露，预期截至2020年底，《酋长的男人》将为公司带来2358.5万元的营收增量，固定回报投资年利率，将介乎15%-20%。 综上，力天影业的第三大业务方向——网络剧制作已实现商业化，且效益可观。未来，公司的盈利增长模式很可能会从买断剧+自制剧双轮驱动，演变为更加多元、可靠的“三轮驱动”。因此，力天影业上市后的业绩前景仍值得看好，投资前景或也有随之向好的可能。
6月22日，国内知名大数据分析公司Analysys易观，对外发布了《中国互联网医疗行业年度报告》，该报告总结了互联网医疗2019年的特点和未来行业发展趋势，并以中国领先的互联网医疗健康生态平台——平安好医生作为关键的案例来分析。报告指出，，问诊仍是重要的流量入口，平安好医生已占据在线问诊市场80%以上流量，且APP活跃人数远高于同业。 近两个月来，继平安好医生首次突破千亿市值之后，公司股价继续表现稳健，短暂整固之后，最新市值一度升穿1200亿港元，反复创下新高的背后，蕴藏着投资者结构和资金属性的深刻变化，未来又将何去何从？或许可从大行报告上调目标价的事件中得到进一步的验证：近期各国际大行更新报告，给予平安好医生（1833.HK）上调的最高目标价已达149.5港元，距现价约有31%的潜在空间。 易观报告：平安好医生已占据在线问诊市场80%以上流量，其APP活跃人数遥遥领先 Analysys易观在其最新发布的《中国互联网医疗行业年度报告》开头指出，受益利好政策，中国互联网医疗正迅速发展，市场规模快速扩张。 根据Analysys易观统计，2019年中国移动医疗市场规模为1336.88亿元，较2018年环比增长35.6%。2020年受疫情影响，市场规模将达2000亿，市场增长达46.7%，达2015年以来最高增速。 （图片来源：Analysys易观） 同时，易观报告指出，目前头部厂商锁定了领域内的大部分流量；在头部厂商中，平安好医生活跃人数遥遥领先，已经占据问诊市场80%以上流量。预期未来互联网医疗企业将以平台进行资源及服务整合为基础，从而创造出更多差异化竞争。 （图片来源：Analysys易观） 平安好医生在行业进入高速发展期之际，占据了市场流量中的最大份额，因而龙头地位得到进一步巩固，有机会获取高于市场均值的发展速度，有行业分析师如是说。也有市场分析人士指出，平安好医生市值规模突破千亿之后，市场的龙头效应已进一步显现，正处于估值溢价释放的过程。 除了市值突破千亿或股价破百等具备标志性的市场信号之外，平安好医生自2020年初以来，累计涨幅接近100%，持续引领及带动互联网医疗板块获得市场关注，龙头股的号召力得到展现。 （图片来源：富途证券行情系统） Analysys易观表示，平安好医生通过“科技+运营”助力输出优质在线医疗服务，赋能医疗生态圈，提高C端用户付费率、同时赋能B端企业，扩大变现渠道，加上其创新模式所奠定的强大客户基础，成为公司互联网医疗变现的重要突破口。而我们则认为，拥有市场领先位置和龙头地位的平安好医生，仍将处于持续得到加强的正反馈过程，并同时受惠于整体行业大步向前的高景气周期。 在研判中国互联网医疗市场发展现状和特征的报告章节，Analysys易观还专门归纳了几个值得看好的行业发展方向，包括互联网医院、医药电商、家庭医生及挖掘包括医保和商保未来支付机会与打通服务闭环，最后包括探索边界拓宽，以及和B端合作带来的服务拓展。 而恰恰在这些方面，平安好医生都有着长期的布局和累积，并形成领先优势，具体来说，平安好医生的在线问诊、互联网医院运营、药品供应、健康管理的发展前景都很不错，近年来增速也很快，比如说在2019底，平安好医生的合作三甲医院数量同比增长35.7%，药店增长526.6%，并与惠氏、光大银行及多个保险公司达成了广泛的战略合作，继而凭借自身以及合作的医疗生态圈用户流量优势，在医疗服务与医药服务两端同时发力，最终实现在互联网医疗变现过程中取得快速转化、深度渗透及重要突破。 千亿之后两月内再升20%，投资者结构和资金属性改变下的价值重估 刚好在两个月前，即4月中旬，在港股上市的平安好医生（1833.HK）首次突破历史性的1000亿市值大关，并作为中国数字经济和云抗疫的典型代表荣登《新闻联播》，彼时的《新闻联播》是这样报道的，平安好医生7×24小时接诊平台从疫情发生以来到4月8日期间累计访问人次达11.1亿，新用户增长10倍。 5月底，知名大数据机构Trustdata发布《2020年1季度移动互联网行业分析报告》显示，平安好医生在一季度获取行业70％的新增用户。同时，Trustdata报告显示，平安好医生的用户粘性位居行业第一，超过春雨医生、微医、好大夫在线、丁香园等同类APP。 及至6月，平安好医生的股价，经连番突破及固整下，已稳定在1200亿市值附近蓄势待发。 期间，港股通“南下资金”的推动起到了重要作用，平安好医生的港股通持股比例由4%快速提升至目前9%，两月内提升幅度高达125%。据格隆汇APP提供数据显示，平安好医生在489只港股通标的净流入金额的排名于近20日与近60日内分别为第2名和第5名。以上数据直接可反映出内地核心投资者对平安好医生投资价值的深度认可。 一般而言，港股通资金属性与机构及大户投资者的相近，长期投资和价值投资的特征显著，因此可判断，港股通资金的持续流入和资金的偏长期的沉淀，或许对当前平安好医生约1200亿市值有着更加长远的考虑和期待，这部分的资金也会对公司价值挖掘和价值发现起到主导性的关键作用。 （图片及数据来源：格隆汇官网、格隆汇APP） 总结而言，近期平安好医生投资者结构的变动和持续优化，或许就是公司市值提升背后的深层次原因之一。而另外的重要原因或许正与公司的基本面变化，与市场和用户的感知提升有关，接下来咱继续归纳和提炼出卖方研究机构的最新看法。 获卖方分析师一致性看多，多份最新大行报告纷纷提升目标价 近期，有不少的大行持续更新报告纷纷提升平安好医生的目标价，其中，各大研报给予公司最高目标价为149.5港元，现距离目标价约有31%的潜在空间。这些上调目标价的大行研报，均看好公司所在行业政策利好频出，平安好医生流量和用户优势，超预期的增长速度及处于行业领先的业务生态和发展布局等等。 除了这些共性的总结外，各大行亦以其不用的角度和独特的观点，来阐述对平安好医生投资价值的判断。 招银国际在上周出炉的首次覆盖平安好医生大行报告中给予“买入”评级，目标价定在149.5港元。该大行报告指出，平安好医生与其他主要的在线医疗平台相比，前者拥有更大的线上流量、更高的用户粘性和更大的新用户获取能力，平安好医生之所以在市场中能维持着领导地位，在于其在线医疗咨询服务中的强大竞争力。 里昂证券给予公司“买入”评级，其大行报告更将平安好医生称之为“下一个改变规则的公司”，并相信平安好医生能够挑战传统医药销售生态系统，在处方药市场上赢得市场份额。 华兴资本在6月初发布的研报重申给予平安好医生“买入”评级，并将目标价从100港元上调至128.72港元，其理由为须反映出公司新冠疫情暴发期间更好的产品组合和消费者转向在线渠道的趋势。 而汇丰则以“政策及公司的发展步入正轨”为由，上调目标价。 目前，卖方分析师及大行研究机构给出平安好医生的评价呈现出一致性预期，“清一色”看多平安好医生。据彭博终端提供的资料及数据显示，在列的16位分析师中，有16位给予平安好医生“买入”评级，暂无“持有”或“卖出”评级。 总体来看，近期更新目标价的大行报告，大多数聚焦在行业及政策趋势、正在发生的市场变革，以及平安好医生的比较竞争优势，稳固的领先市场地位等多个关键的基本面判断问题上。这意味着，大行报告的目标价提升或调整，实际上反映的正是，平安好医生的基本面发生质变的事实过程，投资者可以此为依据作进一步考察。
图片来源：微摄 文章来源：中国证监会 近日，中国证监会主席易会满接受了财新记者专访，就中国资本市场对外开放和中美跨境监管合作问题坦诚地谈了他的看法。 易会满指出，刘鹤副总理在陆家嘴论坛上强调，中国将坚定不移深化改革，扩大开放，加快出台和落实金融改革开放举措。在当前形势下，一方面中国资本市场对外开放的步伐不仅不会放缓，还会继续不断加快；另一方面，我们认为，加强国际监管合作，是适应全球金融市场开放和风险防范的必然选择。其中，开展联合检查是国际审计监管合作的通行路径和普遍做法。“只要美方真正愿意解决问题，完全能找到审计监管合作路径。”易会满表示。 对于中国资本市场的进一步开放，易会满表示，中国证监会将充分借鉴全球最佳实践，充分考虑中国资本市场的发展阶段，尤其是以中小投资者为主这个中国市场结构特点，积极向前推动，做到“放得开、看得清、管得住”。香港国际金融中心具有无可替代的地位，下一步将全面深化两地市场务实合作，共同应对各种外部干扰和风险挑战，坚定不移地维护香港国际金融中心的地位。 财新记者：瑞幸咖啡造假事件曝光以来，境内外对中概股都十分关注，担心有关问题无法解决，中概股会被迫从美国摘牌。中国证监会对此如何看？ 易会满：企业跨境上市是资本全球化环境下的“共赢”选择。中概股选择赴美上市，本是纽约作为全球金融中心功能发挥的重要体现，对进一步丰富当地市场资产选择和提高全球投资者投资收益发挥了非常好的作用，是件“多赢”的好事。 近期出现的瑞幸咖啡财务造假事件，完全不能代表全部在美上市的中概股公司。在“后疫情”时期，全球流动性充盈甚至泛滥的环境下，各主要金融市场可能共同面临“资产荒”的局面，对优质上市资源的争夺必将更加激烈。美国一些政治势力逼迫中概股退市，必然引发“双输”或“多输”的结果，这既是我们不愿看到的，相信也是美国金融监管部门和华尔街不愿看到的。 资本是逐利的，也是最聪明的。相信美国有关方面会珍惜纽约对优质资产和全球投资者的集聚作用和吸引力；国际投资者会根据符合自身最大利益的需要，作出明智选择；相关在美上市公司也会审时度势，根据自身情况作出妥善应对。 任何一个国际金融中心的持续发展都要依靠全球发行人和投资者的信任。国际金融中心是在资本全球化发展的历史中形成的。金融中心的地位，一方面体现了这些国家和地区的强大的金融实力和优越的金融生态，另一方面也代表了全球投资者对投资环境和上市企业投资价值的信任和认可。纽约作为国际金融中心之一，其持续发展还要依靠全球发行人和投资者的信任。 据世界交易所联合会(WFE)统计，截至2020年4月底，纽交所2152家上市公司中有507家是外国公司，占比23.6%；纳斯达克3141家上市公司中有457家外国公司，占比14.5%。据美国财政部相关统计数据测算,2019年底美国金融市场上境外投资者持有股票市值的占比约为25%。伦敦、东京、香港等国际金融中心的市场结构也与美国市场特点大体类似。 财新记者：目前如何能推进有效的跨境监管合作呢？ 易会满：中国证监会高度重视跨境监管合作，始终坚持开放合作态度。提升上市公司信息披露质量、保护投资者合法权益，是各国证券监管机构的共同职责。在跨境证券监管合作领域，我们坚持尊重国际惯例、体现相互尊重、开展有效沟通、寻求互信共赢的基本原则。 多年来，中国证监会与美国证监会（SEC）、美国公众公司会计监察委员会（PCAOB）保持积极沟通，也有不少成功合作的案例。尽管目前美国政治层面出现了一些杂音，中国证监会仍将一如既往地加强与美国监管同行的合作。在共同查处上市公司财务造假等违法违规行为方面，我们的原则是认真履行跨境监管合作义务，按照国际组织的多边执法合作安排对外提供执法协助，共同维护市场公平秩序，保护投资者合法权益。 我们理解并尊重美国资本市场“宽进严管”的监管理念，针对瑞幸咖啡等个别跨境上市公司出现的监管问题，我们认为加强跨境合作才是解决问题的正途。最近，美国SEC前主席阿瑟•利维特( Arthur Levitt)就专门撰文，建议加强中美跨境监管合作，他的观点我们非常赞成。 财新记者：审计工作底稿是中美审计监管合作中的一个关键环节，也是市场长期关注的热点。中方是否可以、以及如何向美方提供会计底稿？ 易会满：中方从未禁止或阻止相关会计事务所向境外监管机构提供审计工作底稿。我们理解，中国法律法规要求的实质是，审计工作底稿这类信息应通过监管合作渠道来交换，并符合安全保密的相关规定。这也是符合国际惯例的通行做法。 截至目前，中国证监会已向美国SEC和 PCAOB提供了14家在美上市中国公司的审计工作底稿，仅2019年就向SEC提供了3家。长期以来，我们与美国 PCAOB一直保持密切沟通，努力寻求审计监管合作的有效路径。从2012年 PCAOB入境观察，到2017年我们协助 PCAOB对一家中国会计师事务所开展试点检查，双方尝试了许多办法，试点期间也向PCAOB提供了若干审计项目的工作底稿，应该说当时合作还是比较顺畅的。 财新记者：美方与全球其他不少国家签有监管合作协议，这方面中美之间有什么国际惯例可以借鉴吗？ 易会满：经过这些年的实践和磨合，我们认为，按照国际惯例开展“联合检查”应当是一条可行的路径。我们希望在前期试点的基础上，沿着这个方向与美方继续推进合作。 从2019年开始，我们就向PCAOB明确表示同意就“联合检查”方式开展磋商，并多次主动向 PCAOB提出具体方案建议，但美方至今未予积极反馈。 我想，在当前美国国内政治氛围下，PCAOB可能面临一些压力。那么，下一步推进双方合作的关键就是，美国方面是否真正想解决问题。我们随时欢迎 PCAOB与我们坐下来谈。我们认为，双方的合作的基础大于分歧，只要从解决问题的目标出发，以专业方式开展平等磋商，就一定能够找到令双方满意和适当的合作路径。我们有充分的信心通过合作来解决分歧。 财新记者：提供审计工作底稿，就能一举解决跨境监管中的各种违法问题了吗？ 易会满：打击国际资本市场违法犯罪，联合检查和审计工作底稿当然很重要，但这些只是跨境监管合作一个重要环节或载体。更为重要的是，要通过充分沟通协作建立监管者之间高度的相互信任，并在此基础上共同建立打击跨境证券违法犯罪行为的执法联盟。缺乏信任与合作，解决不了有效打击财务造假的问题。 现在，跨境监管合作中很多专业问题被一些别有用心的人政治化了。我想，在专业监管方面中美首先要建立起互信，要向市场传递这方面的信心。我始终认为，在当前法律法规条件下，合作没有障碍，我们也完全可以找到合作路径，只要美方愿意坐下来谈，分歧一定能解决。 财新记者：对于想要回归A股市场的中概股公司，目前路径是否畅通？对于不能满足境内上市条件的中概股是否可以允许他们在新三板挂牌？ 易会满：各个国家和地区的市场都有自己的一套上市标准和条件。近期，中国证监会发布了《关于创新试点红筹企业在境内上市相关安排的公告》，沪深交易所也针对红筹企业在科创板和创业板上市，分别发布了相应的监管安排和信息披露指引。从目前在美上市公司的情况看，有一些不一定能够满足境内的上市条件。 做企业总归要有一个盈利模式。靠着烧钱、讲故事、炒题材，没有持续经营能力，财务长期亏损，不适合上市。这是各方监管共识。 财新记者：财务造假的中概股在海外败坏的是中国企业的名声。对此有何评价？ 易会满：这些行为是资本市场的“毒瘤”，也是中外监管机构共同打击的对象。我们应该加强监管合作，共同肃清害群之马，使造假者得到应有的惩处。选择去美国和香港等海外上市的中概股企业，上市流程本身高度市场化，无需在中国监管部门经过任何前置程序，我们监管部门事前很难知道哪些企业去海外上市了，很多时候是事后才看到。海外投资者在买卖这类企业股票的时候，应该已经充分考虑了这个情况，并把这些因素纳入到股票的风险定价中。即便如此，我们仍将和上市地监管机关加强跨境监管合作，共同维护各国投资者合法权益。 财新记者：对英国伦敦市场可以有什么新的期待？ 易会满：伦敦国际金融中心的地位是历史形成的，当地的金融基础设施和国际投资机构在全球有一定影响力。脱欧之后，英国也会更加注重发展这方面的实力，以继续保持伦敦金融城全球吸引力。 英国十分重视中英金融合作，在推动“沪伦通”发展方面态度十分积极。“沪伦通”下的跨境上市公司都是已经在本地上市、经过市场检验的公司，相信对于上市公司质量，投资者可以相对比较放心，沪伦通目前运行比较平稳。 当然，在“沪伦通”机制下，也同样有跨境监管合作的问题。企业在不同市场跨境上市，就要符合上市地公开发行、信息披露等监管要求，这必然需要监管部门之间密切合作。我们与英国监管部门有多年良好合作的经验，随着双方市场合作的深入，我们将在监管信息交换、信息披露、审计监管合作等多方面与英方加强合作。 财新记者：在新冠疫情冲击和中美关系紧张局势下，中国资本市场开放的整体节奏和步伐会受到影响吗？ 易会满：中国证监会坚决贯彻落实党中央、国务院决策部署，稳步推进资本市场高水平对外开放。2018年4月博鳌论坛期间，中国人民银行行长易纲代表金融业宣布了多项对外开放措施。其中，涉及中国证监会职责的5项行业和市场开放措施已经全部落实，包括放宽证券、基金、期货业外资股比到51%，开通沪伦通，扩大沪深港通额度等。 2019年陆家嘴论坛期间，我代表中国证监会宣布了9项进一步扩大资本市场对外开放的政策措施，其中6项举措已经落地实施，涉及外资机构“一参一控”、股东资质要求、基金托管资格和全面推开H股“全流通”、增加期货特定品种等；其余3项也均取得了重要进展， QFII/RQFIL新规即将颁布，交易所债券市场开放也将加快推进。 在市场和产品开放领域，QFII/RQFIL额度限制已全部取消，境内外市场互联互通机制持续优化，期货国际化品种范围不断拓展，风险管理工具日益丰富。受今年疫情和经济环境影响，全球金融市场波动加剧，而A股市场韧性明显增强，沪深港通运行基本平稳，外资总体保持净流入的态势，这充分体现了全球投资者对中国宏观经济长期向好和资本市场改革开放稳步推进的信心和信任。 今年以来，中国资本市场的开放不仅没有因疫情和中美摩擦等因素而放缓，反而不断加快。我们提前取消了期货公司、证券公司和基金管理公司的外资股比限制，中美第一阶段经贸协议承诺顺利落地。截至目前，已有瑞银、野村、摩根大通等6家外资控股证券公司获批。这是金融业开放的一个核心内容，即外资证券、基金和期货公司在市场准入和业务范围上与境内机构一视同仁，公平竞争，在全面实现国民待遇方面迈出了重要一步。 我坚信，扩大金融业和金融市场对外开放，既是优化市场生态，提升行业水平的重要途径，也是共同应对当前全球风险挑战的重要手段。我们真诚地欢迎境外金融机构和投资者来华投资展业。 财新记者：尽管以北向资金为代表的外资近期不断呈现“净流入”态势，但外资持股占A股总市值的比例较低，远低于其他国家和地区的外资持股比例。对此，中国证监会在吸引外资方面有何进一步举措？ 易会满：中国证监会将坚定不移继续稳步推进资本市场高水平双向开放。一是持续完善资本市场基础性制度。这既包括我们正在推进的资本市场自身的多项改革，也包括对跨境投融资、交易结算等制度的完善。二是不断深化全方位国际合作。进一步优化沪深港通机制，不断丰富内地和香港全方位多层次务实合作。进一步完善沪伦通，拓宽跨境ETF互通机制，加强中欧金融合作；同时全面推进监管改善和风险防范，健全跨境资本监测和风险预警机制，加强跨境监管协调协作和信息数据共享，做到“放得开、看得清、管得住”，确保开放环境下资本市场的稳健运行。 吸引外资最重要的还是中国经济基础市场空间和长期向好的发展趋势，外资对中国未来的经济发展有信心，就会来投资。对于外资反映的技术层面的一些问题，包括交易结算制度、风险管理工具和交易习惯等方面，我们会根据整个市场情况和发展阶段，充分考虑外资的诉求，逐步推进完善。 财新记者：缺乏有效风险管理工具是外资老生常谈的话题，中国证监会是否会授权境外机构从事或研发包含A股指数的风险对冲产品？ 易会满：完善风险管理工具，丰富在岸和离岸的风险管理工具是中国证监会下一步改革的方向。期货和衍生品市场的发展，要符合当前国内资本市场的发展阶段和特征，要建立配套的监管手段和风险管控能力。只有如此，这些风险管理工具的推出才会比较平稳。 中国资本市场的发展一方面要借鉴全球最佳实践，另一方面也要考虑中国资本市场发展阶段特征，比如A股市场投资者结构的现实。数据显示，当前A股1.6亿投资者中，90%以上是账户金额在10万元以下的散户投资者，而且这种以中小投资者为主的投资者结构短期内难以改变。如果衍生品步子走得太快，我们担心会带来风险，甚至是系统性风险。因此风险管理工具中的期货产品、衍生产品只能审慎地稳步往前推进，中国证监会也在努力从保护中小投资者利益与其他各方利益中寻求平衡点。 对于成熟资本市场来说，完善的多空机制对于市场自动寻求平衡非常重要，今后的发展趋势肯定是要推出相关风险管理工具，但当前情况下，“稳”即是“进”。 财新记者：从“引进来”看，当前金融业对外资机构基本实现了国民待遇，但中资机构“走出去”仍然困难重重，至今尚未有中国的机构在美国获得承销牌照，你分析原因何在？ 易会满：中资机构到美国展业表面看上去没有任何门槛，但实际监管要求很高。特别是2008年金融危机之后。负责监管的“婆婆”更多，有的属于美国证监会管，还有的属于美联储监管。我们国内有的有实力的证券机构跟银行有一定关系，到了美国之后会被当成是“银行控股公司（Bank Holding Company）”来看待，必须遵守美国《银行控股公司法》，由美联储进行监管，包括业务牌照的审批发放与信息的报备与披露，监管门槛相当高，这也是至今国际化业务做的比较好的国内券商很难拿到美国承销牌照的原因之一。 近年来中国证监会也一直在跟美方商谈。银行实际并未参与这些券商的管理，两者是非常独立的。我们希望美联储等监管部门能够充分考虑这些实际情况，支持中国证券机构在美展业。此前美联储也有在这方面给予豁免的一些先例。我们还将积极推动此事。 财新记者：最近香港的境遇让人为未来担忧，甚至有人担心香港金融中心的地位终将被取代，你怎么看？ 易会满：过去四十年，香港在内地资本市场改革开放过程中发挥了不可替代的独特作用。香港利用自身独特的区位优势和“一国两制”制度环境，背靠经济快速发展的内地，国际金融中心的地位日益巩固。 香港首先是承载全球信任的国际金融中心。截至2020年4月末，香港193家银行中就有137家来自境外，其中美资、英资银行在银行业总资产中的份额占比合计达到34%。香港165家保险公司中，有70家为境外机构。全球前一百家大银行和资产管理公司中，有超过七成在港开展业务，摩根士丹利、高盛、JP摩根、UBS、贝莱德、富达、领航等全球著名的投资银行、资管机构均在港设有地区总部或重要分支机构。全球前二十大保险公司中，英国保诚、加拿大宏利等15家均在港开展业务。 香港又是富有中国元素的国际金融中心。截至目前，在香港联交所上市的内地公司(包括H股和大小红筹公司)数量占比超过50%，市值占比超过70%。 应该看到，香港不仅是中国的香港，更是世界的香港。从这个意义上讲，充分发挥香港国际金融中心的地位和作用，有利于中国，有利于世界，也有利于我们这个新时代。建设好、发展好和维护好香港这个国际金融中心，符合全球利益，是大家共同的责任。中国证监会将在“一国两制”的原则下，进一步丰富和深化两地在市场、机构、产品等领域全方位、多层次务实合作，共同应对各种外部干扰和风险挑战，坚定不移地维护香港国际金融中心地位。 财新记者：如何看待香港与沪深交易所的竞争？ 易会满：我们认为，适度竞争是有利于发展、创新的。如果只有一家交易所，服务质量肯定上不去。内地和香港的三家证券交易所客观上会有一定程度的竞争，但合作还是主流，沪深港通的发展就是最好的例子。同时，每个交易所的特点不一样，企业愿意选择哪个交易所上市，最终是一个市场化的选择。三家交易所提供了多地、多元的选择，这是一件好事。我们作为监管者也乐见其成，尊重市场选择。 财新记者：当前香港有一些政治问题需要解决，这令市场担心香港资本市场的功能会受到影响，因此应对之策是要加快发展国内资本市场，还是要对香港进行政策性倾斜，让香港的国际金融中心地位进一步稳固和提升？ 易会满：香港国际金融中心的地位是不可替代的，今后其独特的功能也需要继续发挥好。香港金融中心和内地的上海、深圳是互相促进的，不存在谁替代谁的问题。我们全力支持香港国际金融中心的地位，这一点是坚定不移的。 财新记者：怎样能坚定香港投资者的信心？ 易会满：国际投资者对香港的信心，很大程度取决于他们如何看待内地。如果他们仍然看重内地这一巨大市场、对内地的改革开放有信心的话，资本是逐利的，哪里有机会就会到哪里去。对此，不容怀疑。 财新记者：惩治上市公司财务造假，配套修订的法律有哪些？ 易会满：中国证监会将认真落实刘鹤副总理提出的“建制度、不干预、零容忍”，对上市公司财务造假坚持零容忍、强制度、严打击的原则。财务造假是资本市场体内的毒瘤，中国证监会始终对此绝不姑息，严厉打击。近期集中力量查办了康得新（002450.SZ）、康美药业（600518.SH）等一批市场高度关注、影响恶劣的重大财务造假案件，起到了震慑作用。 在加强打击造假的法治化建设方面，我国新修订的《证券法》已于今年3月1日正式施行，其中大幅增加了对信息披露违法违规行为的惩罚力度。中国《会计法》对会计审计业务作出了严格要求，正在修订中的《刑法》也将大幅提高财务造假犯罪行为的量刑力度。 财新记者：对于欺诈发行的上市公司实控人顶格罚款从60万提高至2000万，是否会有效震慑市场违法违规？ 易会满：治理财务造假行政罚款多少不是最主要的，后续的民事追偿和刑事惩戒构成了立体化的惩治体系，这更为重要。 从发达国家经验看，资本市场不法行为者，一怕坐牢，二怕被大众投资者诉讼索赔。中国证监会将和有关方面一起行动，一方面抓紧推进中国特色的证券集团诉讼制度落地，充分发挥投资者保护机构作用，既让投资者得到补偿，又能有效避免滥诉；另一方面，继续加大工作力度，推动刑法修订，大幅提高证券期货犯罪的刑期上限和罚金标准，让违法犯罪者承担应有的责任。 当前中国特色的诉讼制度能够有效发挥作用的话，能够一定程度上弥补中小投资者损失，这要比对上市公司及相关责任人只是罚款的效果更好。当前我们的证券代表人诉讼制度是“默示加入”原则，这也就意味着财务造假要面临着众多中小投资者民事赔偿。今年会有几个投资者诉讼的案例出来，我们相信，会形成良好的市场示范和震慑效应。 这些努力将有助于形成行政执法、民事追偿和刑事惩戒相互衔接、互相支持的立体、有机体系，对造假者形成有效震慑，显著改善市场的生态，保障我国资本市场沿着法治诚信的道路行稳致远。
当市场医药、新能源、科技纷纷被机构看好吸引大量关注的同时，市场总有一些小分支行情走出来。光芒没有当下热门板块强度，但是涨起来甚至有过之而不及。今天，就来说下近期涨幅喜人的两轮电动车行情。 从行情来看，两轮电动车相关个股近期表现非常强势，美股小牛电动自4月初以来，小牛电动股价涨幅达到129.56%，其中在上周五大涨11.50%，盘中最高涨幅近40%。 行情来源：wind 而在今日，该板块依旧延续强势，A股的新日股份股价两连板，而港股雅迪控股今年以来的涨幅就达到165.37%。 两轮电动车市场规模将达千亿 近几年以来，随着节能减排以及健康出行概念的兴起，造就两轮电动市场发展。根据Navigant Consulting报告预测，从2016年到2025年，全球电动公交车、电动两轮车(包括电动摩托车、电动自行车和电动滑板车)产业规模将会增加一倍以上，从256亿美元增长到622亿美元，年复合增长率10.3%。 据全球性咨询公司“弗若斯特沙利文”预计中国电动两轮车2019年至2023年的市场复合年增长率将提升至7.22%，市场规模将达到1089.9亿元。 不过该行业市场格局分散，竞争激烈，主要是电动自行车的市场结构集中度不高，同时消费基本上是工薪阶段，对于价格的敏感度高。这样的情况之下品牌层次不够分明，参与的竞争者众多。根据数据显示全国电动自行车的生产企业多达1000多家，比如新日、雅迪等，超过100万辆产销量的企业就非常少。 政策改革之下，行情正历经洗牌，主要是因为近年来电动自行车发生各类事故增多，所以政府对于电池篡改，电池安全性以及道路适应性提除针对规定方案，严格限定电动自行车整车质量，最大不超过55KG。 即在2019年4月5日电动自行车”新国标“正式落地，该项政策基本上一刀切，针对的对象是是近几年该产品主要的动力铅酸电动车，该车毛重就大于55KG，在2019年国内销售电动车3464万辆当中，该类车型就达到97%。而唯一满足新规的锂电电动自行车的销量仅仅在3%，大约只有100万辆。 所以市面上所有的电动两轮车，要么达到新国标要求，转变为电动自行车，要么申请电动摩托车目录，成为机动车。没有摩托车资质的品牌，要不只能生产销售符合新国标的电动自行车，要不就退出电动车市场。随着新国标的落地和消费结构升级，未来锂电智能高端电动自行车占比将不断提升。 据统计，国内电动自行车厂商从1000家左右规模锐减至目前仅存的170家（同时拥有电动自行车、电动轻便摩托车和电动摩托车生产资质），而过去盘踞乡镇市场、专攻低端产品的小作坊被迫关门。电动车品牌如牛电科技、雅迪、爱玛，新日，绿源，台铃，绿能等已经纷纷实现电动车锂电化。对应的龙头市占率在73%，雅迪、台铃、绿源、新日等品牌市占率较高，在2018年接近60%，低端的产能逐步出清。 中信证券也发布两轮车行业的深度报告提示，两轮车作为重要交通工具，市场空间广阔，加上政策催化影响，以智能为标签的高端锂电电动车正带领行业迎来扩容，骑行体验佳的电踏车近年在欧洲市场的增长中枢预计仍将达20%。 而近期该领域股价大涨，主要有以下三点逻辑 1、线上销售的超预期，带货成为推动力。受到疫情影响，今年一季度以来，各行各业线下销售遭遇重创，线上成为企业发力的渠道，而直播带货成为主流。电动自行车也不例外。据京东平台数据显示，今年5月，电动自行车线上成交额增幅超过50%；618大促期间，小牛电动车、小刀电动车、爱玛电动车等销量均实现翻几倍增长。 以美股小牛电动为例，根据数据显示2020年第一季度，京东小牛旗舰店销售额同比增长143%。主要是因为电商平台的优势以及供应链打通，实现让用户让用户“即买即骑”。 另一家企业新日股份也亦如此，在6月1日-3日，京东618开门红前三天，新日就在京东平台卖出了超过5000台电动自行车，超过去年同期全月销量。 2、共享电动车预期差的存在，不单单是共享单车，共享电动车也成为当下热词，相比于单车，电动车能够省时省力，快捷方便。参照估算，可转化成共享电动车出行的约3亿次/日，按2元/次出行计算，年市场规模将超2000亿元，这其中，还未包括换电市场的规模。 而在当前，共享电单车现有哈啰、小遛、芒果、摩拜、蜜蜂、小鹿、小品、街兔、觅马、永安行、雷风行等等厂商加入，美团在其最新公布的Q1财报会议上，首度披露了对电单车业务的态度及初步规划。认为，该业务可能是未来几年的获利业务，同时又将带来新的高频交易。其计划在二季度推出数十万辆电动自行车，用于初期探索。 那么电动单车的厂商或是直接受益。 而从新日股份互动易透露出，截至到4月20日，公司已取得团购客户下达的需在二季度交付的订单约为30万辆整车以及相关配件，订单总金额合计约为8.8亿元。 3、海外需求暴增，随着欧美全面复工复产，电动自行车成为不少上班族安全出行的首选。中国制造的电动自行车也成为欧洲市场炙手可热的出行产品之一。据阿里巴巴旗下跨境电商平台速卖通数据显示，今年5月，意大利市场上，电动滑板车销售额增长近9倍；同期，在英国、法国及西班牙的市场上，电动踏板车的销售额也分别增长了8倍、3.8倍和2.8倍。 值得注意的是，欧洲当地政府为鼓励骑行提供了补贴，鼓励替代性出行并限制公共交通拥挤，而中国出口的自行车占世界市场份额的70%以上，电动车占比还要更高。 相关个股介绍 小牛电动(NIU.US)：全球领先的智能城市出行解决方案提供商，是中国最大的锂电池驱动的电动车企业，在欧洲中端电动车市场排行第三。一季度业绩因国内市场因疫情影响受挫，最新的财报显示，小牛电动实现一季度营收2.33亿元，较去年同期下降34.4%。 新日股份（603787.SH）：主要从事绿色交通工具的研发、生产与销售的大型民营股份制公司，主要经营电动两轮摩托车、电动正三轮摩托车、电动自行车及其零部件等等。最新的2020年一季度实现营业总收入3.8亿，同比下降38%；实现归母净利润亏损2339万，上年同期为1643.2万元，未能维持盈利状态。 雅迪控股（1585.HK）：中国领先的电动两轮车品牌，主营业务为电动两轮车(其中包括电动踏板车及电动自行车)的设计、研究、开发、制造及销售。最新的业绩2019年实现营收119.68亿元人民币，同比增长达20.7%，归母净利润为5.2亿元，同比增长20.35%。
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