王鸿 9月16日15时，“天猫好房成立暨阿里易居联合战略发布”在杭州阿里巴巴西溪园区举行，百位房地产董事长CEO总裁参会。 花样年董事会主席潘军表示，数据最大的价值是理性。经过100多项的测试，发现很多决策是通过想象或者经验。比如地产行业很多产品都是老板定。老板是个性的选择，基于经验来定，然后形成风格。还有一个是基于专业，什么是专业呢？大学里学的，比如建筑学、物业管理等。 他举例说明，在社区里服务方面，按传统应该先上电商，在社区卖大米、卖油、卖水等，这些是业主最需要的。但经过测算，发现家庭结构的消费并不是，随机抽取服务的12000个90后业主，他们最迫切的消费是教育，生活消费只排在第三位，第二位是金融投资。数据是非常理性的，判断市场，制定决策，这是有别于传统房地产行业特别是物业行业要学习的方面。 他提到今年是房地产行业转折性的一年。在衣食住行方面，谁代表“住”？究竟是开发商还是销售商？他认为阿里和易居看到了这一点，这是一个万亿级的风口。 开发商现在的焦虑，一方面是销售，另一方面是生存。从这方面来说，平台应该和开发商共同努力提高房地产行业的利润率，真正通过大数据看到什么样的产品销售速度是快的。希望天猫好房能够给更多的解决方案，未来成为大家共同生存的平台。
为了进一步围堵“假离婚”炒房漏洞，深圳又放新招！9月10日晚，中国人民银行深圳市中心支行、深圳银保监局、深圳市住建局联合发文，拟建立婚姻信息查询机制，完善住房贷款管理。这份文件随后经上海证券报等多家权威媒体予以报道证实。 深圳方面提出的婚姻信息查询机制在全国尚属首次，而这一新政也可视为是为深圳的“7.15”房产新政打上补丁。 就在今年的7月15日，深圳发布《关于进一步促进我市房地产市场平稳健康发展的通知》，其中对“假离婚”购房就有明确措施。包括对于夫妻离异的，任何一方自夫妻离异之日起3年内购买商品住房的，其拥有住房套数按离异前家庭总套数计算。同时，购房者离婚三年再申请住房贷款的，贷款首付款比例不低于七成。这也是为了提高假离婚的门槛，遏制炒房的势头。 深圳围堵“假离婚”炒房，主要有两个原因： 一个是，今年以来，深圳二手房成交量快速放大，除发生疫情的时期之外，其他各月月均成交都在8000套左右，其中6月份成交量突破1万套，而正常时期深圳二手房成交量为每月五六千套。 更何况，深圳的房价领涨全国楼市，也受到了住建部和央行的约谈，要求其控制过快上涨的房价。不过，7月的新政出台后，深圳房地产成交量已经快速萎缩。 另一个是，我国目前的离婚率在不断攀升，据有关数据，我国近五年的离婚率达到31%，每三对夫妻里就有一对夫妻婚姻破裂，这种情况还呈现上升趋势。 但是，导致国内离婚率高的原因还有，为了买房卖房而搞假离婚，一些离婚不离家，而一些明明是假离婚，后面演变成了真离婚，而目标只有一个就是想钻“房地产调控”的漏洞，投机炒作房地产。目前假离婚现象已经严重对冲了深圳房地产的调控效果，导致炒房行为屡禁不止。 而我们认为，假离婚这种情况对夫妻双方的风险都很大，所谓假离婚 ，就是通过离婚的方式，让夫妻一方净身出户，然后再以单身的名义，再购置一套住房，然后双方再复婚。这样可以绕开监管部门的房地产调控限制。但造成的危害是，不仅有可能使假离婚变成了真离婚，而且还会败坏社会的道德和风气，使很多人视结婚、离婚如儿戏。而深圳这次拟建立婚姻信息查询机制，这样使得那些名为离婚，实为炒房者无处遁形。 深圳围堵“假离婚”炒房，将会在全国其他房地产过热的城市效仿开来，这对于遏制房价上涨，更精准的打击投机炒房，真正做到房住不炒，是显而见的。 本来投机炒房者通过假离婚手段，能够规避房地产调控，这次肯定会失去效果了。同时，遏制了假离婚后，国内的离婚率也可以下降不少，社会风气也会有所改观。 总之，婚姻应该是建立在感情和道德基础上面的，住房是给人住的，绝不是用来投机炒作的。 未来投机炒房者将无漏洞可钻，将逐步退出投机炒作市场，炒房者的好日子到头了。
9月15日，国家统计局公布8月经济数据，工业、投资和消费数据均超预期并创下年内高点，经济持续复苏态势不改，中国经济正逐步回归正轨。 虽然8月的数据显示出一些积极变化，但如果结合更多的宏观数据进行分析，8月宏观复苏的力度进一步减弱。房地产和基建投资可能会在边际上带来新的需求缺口，市场需要重新评估四季度经济的下行压力。 首先，社融数据结构性分化更加明显，而通胀水平依然偏低。8月社融数据实现超预期地大幅增长。央行数据显示，8月社会融资规模增量为3.58万亿元，比上年同期多1.39万亿元。其中，最主要的增量来自政府发债，8月政府新增债务（国债+地方债+专项债）1.4万亿，较7月增加0.8万亿。居民贷款略有增长，但基本保持在历史趋势水平，并没有显著扩张。非金融企业中长期贷款增加是亮点，但新增企业债只有几百亿。 换言之，8月份新增社融主要来自政府部门，这与上半年新增社融主要来自企业有显著差别。未来，随着新增政府债券发行力度减弱，信用扩张的力量还是会回归到企业和居民部门。在资产负债表尚未明显改善的情况下，无论是居民还是企业，都难以成为中期信用扩张的主力。 CPI（全国居民消费价格）和PPI（全国工业生产者出厂价格）的缺口有所收敛，但整体通胀水平没有抬升。在7月核心CPI涨幅录得历史最低值后，8月核心CPI涨幅与上月持平，依然是0.5%，并没有改善。PPI方面，8月份，PPI同比下降2.0%，降幅比7月份收窄0.4个百分点，虽然降幅有所收窄，但依然是负增长，且纺织、服装、化工和建筑材料等中下游行业的PPI基本没有改善。 其次，消费复苏依然缓慢。8月社会消费品零售总额当月同比增速实现年内首次回正，但排除汽车销售之后社零同比增速依然是负的，由此可以看出，拉动消费转正的最主要的力量是汽车销售。汽车销售中，乘用车销售在同比转正之后持续波动，没有继续增加。真正带动汽车销售增加的是商用车，这与基建和房地产投资快速恢复密切相关。在后面会提到，乘用车销售的可持续性已经开始不确定性。服务方面，餐饮收入当月同比增速依然是负的，住宿、旅游等服务项目的复苏才刚刚开始，未来服务消费可能还会持续拖累消费复苏。 最后，基建投资发力不及预期，房地产投资有转弱的可能性。三大投资中，最值得关注的是基建投资，8月基建投资当月同比增速是7%，已经连续三个月持续回落。基建投资增速回落或许跟地方财政紧张有一定关系。疫情冲击给地方财政造成了巨大的收支平衡压力，许多地方政府的一般财政支出正处于高度紧张的状态，部分地区已经出现挪用其他款项的事件。7月份财政收入同比高于去年，其中来自税收的增量部分大概有900亿。而这900亿当中，有650亿的增量来自个人所得税、国内消费税、车辆购置税和契税，而这些税收主要来自居民部门。真正来自企业部门的增值税和所得税都是减少的，这意味着政府最大的税基并没有改善。 这种情况下，政府基金收入，特别是土地出让金收入就成了补窟窿的重要手段。但是，8月以来100个大中城市的土地成交面积和总价边际明显回落，这会加剧地方政府的财政困难。在“六保六稳”的工作基调下，财政对基建投资的资金支持会显得力不从心。如果这种趋势持续下去，按照当前的增速推算，全年基建投资同比增速大概只有5%-8%，明显低于此前预期的10%以上的增速水平。这对未来5个月宏观需求会造成重大影响。 8月房地产投资当月同比增速与上月基本保持一致，但近期央行会同住建部等部门形成了对重点房地产企业的资金监测和融资管理规则，“三条红线”的影响并未体现在8月的数据中。更重要的是，房地产新开工面积当月同比增速仅为2%，远低于7月11%的水平，许多与房地产直接相关的商品价格在8月中下旬开始下行，微观层面开始担忧传统的“金九银十”可能不旺。未来，随着房企融资政策逐步落实，即使购房需求依然保持稳定，面临融资约束的房地产企业也不得不考虑缩减债务。这会引发一系列的连锁反应，最直接的影响是房地产企业的购地需求会受到冲击，进而又会间接导致地方政府的财政困难。 制造业投资恢复可持续性有待观察。受益于2019年8月的低基数，制造业投资当月同比增速年内首次回正。但是，工业企业的现金流状况没有明显改善，用流动资产、存货和应收状况推算的企业现金流同比增速与过去四个月相差无几。按照历史经验，在企业现金流没有出现明显改善的前提下，制造业的投资会受到明显压制。 市场需重新评估四季度经济下行压力，并警惕经济在四季度明显转弱的风险。从需求来看，4月-8月推动宏观经济复苏的主要力量来自房地产和基建投资，此外还有出口的超预期表现。即使给定出口全年依然能够保持稳定，按照现有的复苏力度和政策组合，房地产和基建投资会在四季度同时减弱，而受制于收入的减少，国内消费复苏会大概率保持目前的恢复速度，很难提速。这意味着投资下降会在边际上带来新的需求缺口。随着市场不断消化新的宏观信息，这种情况出现的概率在增加，再叠加四季度美国大选带来的扰动，国内风险资产价格会面临较大的重估压力。 因此，可以看出，当前经济状态大致是病人手术后的康复阶段，经济持续见好，但还没到正常状态。总需求不足，消费恢复乏力；企业前期资产负债表的显著恶化会遏制企业投资；公共财政支出对经济拉动作用有限。脆弱的基础下，不排除经济可能面临再次恶化的风险。未来，主要风险在于新冠疫情再次爆发、房地产市场下滑和金融部门风险集中暴露等风险。
因理财产品周期短，兑付压力大，本身就存在一定财务问题的卓达投资，开始从其他金融渠道融资筹钱堵窟窿。 时代周报记者 刘帅 发自北京 近日，据中国执行信息公开网显示，卓达房地产集团有限公司（下简称“卓达集团”）董事长兼总裁杨卓舒，列为被执行人，被限制高消费，不得乘坐飞机、高铁以及入住星级酒店等。 天眼查显示，作为卓达集团实际控制人，杨卓舒的自身风险信息多达42条，周边风险信息高达1871条。 公开资料显示，卓达房地产集团有限公司，创建于1993年7月，现净资产逾千亿元。业务涵盖新型材料、养老健康产业、文化产业、创意产业、旅游产业、现代农业、低碳智慧城市建设、港口建设及运营等实业，拥有新型材料、竹钢、木钢、创意、养老等方面数百项专利与技术，项目遍及全国20多个省市，并且走出了国门，分别在马来西亚、俄罗斯、蒙古等国进行大开发。 但2019年5月，杨卓舒因涉嫌非法吸收公众存款，携子主动投案。如今，如此规模庞大的集团，公司网站除了留有卓达集团和杨卓舒的介绍，其他内容皆一片空白。 9月11日，卓达集团离职员工李先生告诉时代周报记者，自2019年3月开始，卓达投资的工资就没有准时发放，并且大部分员工都对公司产品有投资。在杨卓舒自首后，公司员工一夜之间都成了讨债的投资人。 从身无分文到家产万贯，再到锒铛入狱，杨卓舒做了什么？ 擅于画饼 1952年，杨卓舒出生在黑龙江省肇东县的一个教师家庭。坊间传闻，其父母因倾慕前苏联民族英雄卓雅和舒拉，为他取名“卓舒”。 杨卓舒13岁时，进入大庆油田工作，因为有一定的文化水平，从油田调到宣传部门，后来开始从事媒体相关工作。 1993年，杨卓舒下海经商，用一部汽车做抵押，从栾城县的农民手里换取了30亩土地的开发权，然后用手中的钱从各处买来建筑原材料，打造出一片某小区即将破土动工的火热之势。 当时，其对外宣称自己所建的别墅要低于普通市价，引来了不少订购者。正式动工前，杨卓舒已募集到约4600万元，靠这笔资金，杨卓舒走上房地产这条路。 随着卓达集团的发展，2001年，杨卓舒登上福布斯富豪榜第15位，也是从这一年开始，杨卓舒连续4年蝉联河北首富。 之后近10年更是一路高歌。“2014年前后，杨总给人的感觉就是前呼后拥，有一段时间他的保镖人数有十几个人。”李先生告诉时代周报记者。 随后，杨卓舒开始拓展卓达集团的多元化业务，发展康养、旅游、服务等。“杨卓舒是一个野心大并且专断的人。”李先生如是评价，“他好像很急于扩张，其实中高层会议时，有人给他提过战略意见，要专注于做房地产，但他并没有采纳这个建议。” 2013年，杨卓舒成立卓达新材集团，开始筹划为新建材项目做融资，投资项目“卓达新材理财产品”启动不到一年的时间内，就有超过40万人总计投了100亿元的资金。 “100亿元算什么，就算是1000亿元我也还得起。”面对犹豫不决的投资人，杨卓舒放出豪言：“你支持了卓达也是支持了国家，如果有人要退款，卓达就把你计入黑名单，永远不要再回来。” 2019年5月17日，杨卓舒和往常一样发了十几条朋友圈，其中有一条表扬了一位集团副总裁，并引用：人的一切痛苦，都是对自己无能的愤怒。 回头再看，这句话未尝不是杨卓舒的自白。翌日，2019年5月18日，杨卓舒与其儿子杨汗青向公安机关主动投案，一切来得猝不及防。 误入泥潭 卓达集团发迹于房地产。“按照当时房地产行业公司的排名，卓达集团已经是TOP200的企业，如果能潜心钻研地产，前途不可限量，但是卓达集团的融资路径走错了，其结局也只能是一步错、步步错地走下去了。”9月9日，一位房地产业内人士向时代周报记者感叹。 虽然，卓达集团在房地产行业已经扎根，但是对于杨卓舒来说，日渐走高的土地出让金，成了他想规避掉的成本，于是他开始主导卓达集团通过其他途径获取低价土地。 1999年，卓达集团开始向产城融合转型，通过与政府合作低价拿地。此后，主打集团尝试过转型服装等领域，但是并未给卓达集团带来预期的收益。 据《南方周末》2019年12月报道，杨卓舒本人曾对记者描述，2008年，一位名叫纪勇的人向他推荐一款竹质产品，称其材质在新建材领域将大有作为。这给自己打开了一扇新世界的大门，卓达集团利用此前获取的土地，建立了新材料生产基地。 而在上述李先生的版本里，其告诉时代周报记者，为了拉拢当地群众购买理财产品，杨卓舒对外宣称，卓达新材研发了一种新材料，可以用竹子来替代钢铁，使用这种材料可以在15天之内建好别墅。杨卓舒表示自己这个产品是全球独一无二的，还自称已经手握2万亿元的订单。可谓玄乎其玄。 但是，无论是新产品还是新建材，所有的新业务都要在主业房地产的基础上来搭建，因此，房地产业务的业绩直接影响了整个卓达集团的走向。 正值卓达集团走向发展的高光时刻，2013年，中国房地产市场开始进行了新一轮的调整。李先生告诉时代周报记者：“调控出台之后，公司财务紧张，为了缓解公司运转问题，筹集资金推进新建材生产线的建立，借着2014年国家开始鼓励互联网金融创新发布了颇多优惠政策的东风，杨卓舒把目光放在了民间融资。” 2013年开始，杨卓舒、杨汗青一起先后把多个房地产项目打包成理财产品，承诺给投资客20%―30%的年回报率，同时保证4年之后送一套同等价值的房子。 9月10日，一位投资人向时代周报介绍，2018年年初，在卓达集团投资，5万元的投资金额，收益率约有28%；500万元以上资金的收益率则有34%。 该投资人向时代周报记者坦言，卓达新材理财项目投资的周期均为一年，100多亿元的融资在一到两年内要支付的利息就20多亿元，卓达集团一年的主营收入还不够还利息，只能靠不断吸引新的投资者，来为前序投资贡献利息，跟“庞氏骗局”的套路如出一辙。 不过，在许诺的高收益面前，大多数投资者还是“入坑”了。 2019年6月，有资金兑付筹备委员会委员对媒体表示，债权人数量可能在9万余人，总资金规模超过300亿元。 局面失控 因理财产品周期短，兑付压力大，本身就存在一定财务问题的卓达投资，开始从其他金融渠道融资筹钱堵窟窿。 公开资料显示，2017年，卓达集团累计发行了19只信托产品，获得了55.5亿元的融资。不过，由于无法偿还，卓达集团被信托机构列入黑名单。 除了信托产品外，杨卓舒还发行了11款私募产品，累计获得了17亿元的融资。事实上，卓达的债务早就像滚雪球一样，越滚越大。杨卓舒同时质押了三亚的公司，获得了不少融资。但由于利息太高，大部分融来的钱被用来借新还旧，并不能投入到实际的运营当中。 为拉拢投资人，杨卓舒只能继续给投资人“画饼”。2014年，卓达集团宣传与俄罗斯签订了每年6000亿元的大合同。但是，据中国海关总署公布的数据显示，中国对俄罗斯2014年的进出口总值是5851.88亿元人民币。 卓达集团继而宣称卓达新材2016年产值达7万亿元，甚至称在国内拥有20万亿元的建筑市场。可2014年中国一年的GDP才63.65万亿元。 公司官网宣传的FR墙体涉及的系列专利所有权无形资产的评估值，更高达1099亿元天价，一年可创造价值1350亿元，市值将在万亿元以上。 泡沫总是会破的。杨卓舒自首之后，其旗下48个项股权都被冻结了，总计涉及46亿元。 2019年5月18日，石家庄裕华公安分局微博发布警情通报称，卓达集团实际控制人杨卓舒、杨汗青向公安机关主动投案。公安机关已依法对杨卓舒、杨汗青等人涉嫌非法吸收公众存款案立案侦查，并对杨卓舒、杨汗青等主要犯罪嫌疑人采取了刑事强制措施。 同年11月26日，石家庄市裕华区人民法院发布公告，原定于翌日的对卓达集团杨卓舒等人涉嫌非法吸收公众存款罪一案，将于监管医院内进行审理。据有关媒体报道，杨患有肝病及其他健康问题，身体情况已无法支撑其正常出庭。 有不具名的业内律师向时代周报记者表示：“根据《刑法》对非法吸收公众存款罪的规定，非法吸收公众存款数额巨大或者有其他严重情节的，会处三年以上十年以下有期徒刑，并处五万元以上五十万元以下罚金。” 相对卓达实控人遭受的惩罚，外界似乎更关心卓达退款进度。 前述投资者向时代周报记者介绍，此前，卓达集团的还款方案主要是以房化债，通过加快建房销售回款来兑付给投资人，债权人可以办理银行按揭，从而盘活卓达集团的资金链。但是自杨卓舒自首以后，这一切皆成未知数。 据媒体统计，截至2019年5月，房地产板块方面，卓达集团目前剩余可售商品房共计108万平方米，市价估值130亿元；剩余大型商业类建筑资产80余万平方米，市价估值93亿元；新材工厂市值680亿元（市价估值依据为评估报告数值，未评估的公司为实际投入值）；天津、山东、石家庄、黑龙江等尚未开发土地目前市值513亿元，可开发面积1700余万平方米。以上如全部开发完毕，按目前保守价格市值估价2200余亿元。 崩塌了的空中楼阁，将如何用起高楼来偿债？
作者 | 廿六 来源 | 新股 数据支持 | 勾股大数据 物业软件公司明源云将于15号—18号即今日至本周五开启认购，计划筹资至多61.7亿港元(合7.98亿美元)，拟发行总股本数为3.74亿。发售价每股15至16.50港元，每手股数为1000股，入场费为16666.3港元，拥有6位基石投资者，有绿鞋，中签结果将于24号公布。 此前，明源云已过聆讯，联席保荐人为中金公司和花旗。该公司定位是地产生态链“互联网+”服务商，目前已开发一整套专注于房地产行业的ERP解决方案和SaaS产品。 SaaS赛道龙头公司 在过往房地产迅猛发展之际，地产企业无暇顾及内部技术系统的更新，使其严重滞后于扩张步伐。而如今随着行业增速放缓、竞争加剧，房地产企业不得不通过科技手段来提升内部管理水平、开展差异化竞争，缩减成本，开源节流。 明源云就是以此为需求开发产品，解决地产公司的内部管理痛点，提供全面的、针对行业的ERP解决方案和SaaS产品。 从市场规模来看，我国房地产产业链软件解决方案市场近年经历大幅增长，拥有广阔前景。2015—2019年，市场规模由71亿元增至170亿元，并预期于2024年达到655亿元，2019年至2024年的复合年增长率预计为31.0%。 同时，对比中美两国房地产产业链解决方案市场渗透率，2019年中国市场为0.10%，远低于美国市场的1.55%，可以想见，地产开发商优化运营的需求增长将带动公司所处行业的进一步增长。 明源云身处高增长赛道，同时也是当仁不让的行业龙头。2019年，按合约价值计，明源云以24.6%的市场份额排名第一，超过其他前五名参与者的市场份额总和。 公司未来的发展潜力可见一斑。 高瓴资本在内六位基石 本次认购，明源云引入了6位基石投资者，包括高瓴资本、新加坡政府投资公司、中国国有企业结构调整基金、红杉、贝莱及德富达国际，认购合共2.76亿美元股票。 能让高瓴青眼相加的公司，究竟有什么过人之处？ 首先是高增长。招股书披露，明源云的总收入由2017年的5.8亿元按复合年增长率47.7%增至2019年的12亿元，2020年前三个月营收为2.5亿元，相比去年同期增长31.6%。 其次是超高毛利。过去3年间，明源云的整体毛利率在80%上下，2019年毛利率达到了78.7%，其中ERP解决方案的毛利率为70.2%，SaaS产品毛利率为91.2%。 同时，明源云拥有广泛、优质且长期合作的客户基础。公司的付费终端集团客户约4000名，包括近3000名房地产开发商作为稳定的客户资源。由于软件服务迁移成本非常高，以致于客户具有相当的粘性。 再加上上文所提到的行业前景和龙头地位，明源云成功获得一众投资机构的青睐，预计也将在打新市场上造成不小的轰动。 虽然考虑到公司长期发展，软件服务市场激烈的竞争以及未来房地产公司的需求变动可能会动摇明源云行业龙头的地位，但对于短线投资来说，明源云确实是不错的打新标的。
■文 |沈建光 朱太辉 张晓晨 近期决策层针对房地产调控密集表态，7月30日中共中央政治局会议再度强调“房住不炒”，不到一个月时间内中央和有关部门两度召开房地产座谈会（7月24日、8月20日）。监管部门采取措施控制房企有息负债的传言也不绝于耳，如要求银行收紧涉房贷款、设置“三道红线”和“85%借新还旧比例”限制房企发债规模等。新一轮房地产融资收紧已在酝酿之中。 上半年新冠疫情对中国经济冲击巨大，房地产行业再次发挥了稳定器作用，土拍、投资、销售的快速恢复对近期经济修复提供了重要支撑。上述背景下，如何看待监管可能进一步收紧房企融资端？内循环战略之下，未来房地产调控政策又要如何把握？ 一、疫后房地产基本面恢复较好，为调控政策提供空间 一方面，二季度国内新冠疫情逐步消退，中国经济步入修复通道，GDP当季同比回升至3.2%；其中，房地产依旧作为主要驱动力之一发挥了关键作用，上半年房地产投资实现正增长、市场销售也回归正常水平、土地市场热度不减。另一方面，近期总体向好的基本面状况，也为决策层和监管层继续实施房地产调控、防止金融脱实向虚、加大力度支持实体经济发展提供了政策空间。 投资表现亮眼，土地购置费带动作用大 2月的低点之后，房地产投资累计同比迅速恢复、已于6月回正；7月房地产投资当月同比升至11.7%，在所有投资分项中表现最好，对整体投资和内需的恢复均起到较大作用。 其中，二季度货币政策极度宽松、贷款利率总体下行使房企拿地热情相对较高，100城土地成交数据总体上行，土地购置费对近期房地产投资回升的带动作用明显更大，1-7月累计同比增长达8.5%。如未来融资收紧对房企拿地产生影响，建安工程设备有望接棒支撑投资，但当前仍处于恢复之中，1-7月房屋新开工面积累计增速为-4.5%。 销售恢复正常，一线城市表现更加强势 二季度以来，疫情期间压抑的购房需求开始释放，央行调降5年期LPR压低房贷成本、进一步刺激了需求。截至7月商品房销售已基本恢复正常，统计局数据显示当月销售面积同比增长16.6%。 分城市线级来看则呈现出一定结构分化特征，一线城市表现明显更加强势。数量方面，30大中城市商品房成交数据显示，截至6月一二三线城市成交面积当月同比均已回正，但随后二三线城市有所下滑，一线城市则继续加速上行、8月商品房成交面积同比增速预估值高达32%；价格方面，70大中城市二手住宅价格指数显示，一线城市今年保持加速上升态势，二三线城市则增速明显放缓，全国普涨现象不再、未来分化将成常态。 二、融资持续收紧，监管剑指房地产挤占实体金融资源 去年5月，为降温土拍市场、整治房企融资乱象，银保监会曾印发《关于开展“巩固治乱象成果促进合规建设”工作的通知》（下称“23号文”），其中涉及诸多规范银行和非银（信托）地产前端融资的内容。今年引发监管关注的，是部分实体贷款违规流向房地产领域，导致部分热点城市房价上涨较快。例如，前期深圳房市火爆、引发贷款投向担忧，央行深圳中心支行向辖区各商业银行下发通知紧急自查房抵经营贷资金违规流入房地产市场情况；违规信贷作为首付进一步撬动按揭，6-7月全国新增居民中长期贷款史上首次连续两月超6000亿，深圳、宁波等热点城市房价上涨迅速。 上述背景下，7月以来房价涨幅较大的部分城市已陆续出台了更严格的限购政策，从需求侧进行调控；近期监管再度收紧融资、着手控制房企有息负债规模，则是从供给侧进行调控。8月20日住建部、央行召开重点房地产企业座谈会，形成了重点房地产企业资金监测和融资管理规则，规则尚未公布、但被认为与之前市场所传的“三道红线”规则（按照剔除预收款后的资产负债率、净负债率、现金短债比三个指标将房企分档进行有息负债规模管理）密切相关。此外，其他监管传言也不绝于耳，如要求银行收紧涉房贷款、“地产债不能按照全额度发新还旧，银行间市场按照拟还旧债的85%规模发新债”、“调减房地产供应链资产证券化产品规模”等，部分已得到市场机构证实。 总体而言，近几年房企融资政策持续处于收紧状态，均是出于决策层对房地产过多占用实体金融资源问题的关注和担忧。去年6月陆家嘴(行情600663,诊股)论坛银保监会主席郭树清曾表示“一些房地产企业融资过度挤占了信贷资源”，今年8月在《求是》的刊文则再次强调了这一点；尤其今年疫情冲击之下“六保”成为重中之重，监管层持续收紧房地产融资，真正目的在于引导金融信贷资源更多流向实体领域，促进经济修复、纾困中小企业。 三、房企资金面紧平衡，现金流可持续性值得关注 融资持续收紧之下，应密切关注房企资金链状况。我们对房企重点融资渠道的近期情况进行了观察。具体如下： 房地产信贷增量空间不断收窄。数据显示房地产开发资金来源中，国内贷款、个人按揭贷款、定金和预收款增速在二季度均有较大回升，但总体水平仍不及去年。金融监管部门引导金融机构向实体经济倾斜，房地产部门获得增量信贷资源的难度不断加大；官方披露的数据显示，2016年新增房地产贷款占全部新增贷款的比重高达45%%，2019年三季度降为33%左右，今年1-5月已下降至25%；上述背景下，房地产贷款余额增速持续下行，今年6月末为13.1%，不足2016年12月峰值水平的一半。 非标融资持续压降，房企信托融资渠道受限。过去几年，房地产在所有信托投资领域中占有绝对优势，一定程度上挤占了其他领域的金融资源，根据用益信托网的统计数据，2018至2019上半年集合信托中平均40%以上（按成立规模）投向为房地产，2019年6月一度超过44%；随着资管新规的实施以及23号文对房地产信托融资的限制，这一数字在今年7月已降至25%左右。今年1-7月，房地产集合信托发行规模同比下滑11%，压降效果极为明显；与此同时，投向为工商企业的集合信托成立规模增速显著上行，1-7月较去年同期增长168%，疫情冲击之下，非标领域显著加大了对实体经济的支持力度。 房企发债好于去年，但未来增量受限、海外债到期压力巨大。信托融资收缩与货币宽松之下，今年房企境内债务融资（信用债+企业债）明显好于去年，wind统计口径显示1-7月累计净融资额超过1800亿元，去年同期则为450亿元；但在3、4月份的放量发行之后，净融资额显著下降、基本以借新还旧为主；截至8月24日，8月当月净融资额大幅负增238亿元，或与近期监管开始限制房企债务融资规模有关。海外债券依然是房企融资的重要来源，粗略统计，截至8月24日房企美元债发行量为463.95亿美元，规模依然较高但已低于2019年同期569亿的峰值水平，应与去年发改委限制房地产企业发行外债只能用于置换未来一年内到期的中长期境外债务有关；按照目前的发行数据统计未来到期规模，2020、2021分别高达352、515亿美元，显著高于以往年份，海外债务在房企债券融资中占比不低，到期压力的迅速攀升对房企资金链是一大考验。 近几年房企贷款、债融、非标等融资渠道持续持续收窄，使得其现金流更多依赖销售回款，实际上处于一种紧平衡状态。统计局数据显示，2020年1-7月以预付款、按揭款为主的其他资金占房企资金来源比重达到52%，且这一数字在2016年之后就保持在50%以上。在趋严的监管环境之下，房企资金链的持续性，更加取决于其高周转模式的稳定性，这对于广大中小房企是一大考验；此外，一旦未来因房价过热导致监管再次收紧房贷政策，上述紧平衡状态可能被打破，进而引发信用风险。 四、内循环下的房地产调控方向研判 当前，实体经济与房地产发展结构性失衡的问题依旧存在，且相当长一段时间内，房地产仍将是国民经济的支柱性产业之一、发挥经济稳定器的作用，本次新冠疫情冲击之下更体现了这一点。 7月30日中共中央政治局会议再度强调“房住不炒”，同时也提出“加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”，未来的房地产调控思路应在解决结构性矛盾、构建国内大循环的战略框架之下理解和把握。 一是重视房地产对于投资和消费的短期拉动作用，以房企复工复产带动上下游产业链复工复产，配合消费券等手段放大房地产相关居民消费，加快疫后的经济修复进程。二是继续通过打击房地产融资乱象，降低对实体产业的挤出效应，确保有限信贷金融资源能够流向实体领域，尤其是制造业和中小微企业。三是采用合理措施控制房企负债规模、防范房地产业高杠杆风险，针对不同企业、地区差异化施策，避免通过一刀切手段，打破企业资金面紧平衡状态，进而引发监管风险。四是继续坚持因城施策、一城一策的差异化调控思路，保障重点群体需求，加快推进“租购并举”的住房制度。五是进一步落实房地产长效机制，加快户籍、土地、收入分配等制度改革，推动房产税适时落地，稳定房地产市场的中长期预期。
摘要： “房住不炒”的总基调始终未变。近期收紧房企融资延续了中央2016年以来楼市监管的思路，未来也将大概率保持此监管思路。 控制房地产信贷规模是未来大趋势。虽然近期房地产贷款余额增速连续下滑，但房地产行业过度挤占信贷资源的问题仍未解决，考虑到“房地产金融政策的连续性、一致性、稳定性”，未来房地产开发贷款增速仍将处于缓慢降速过程。本轮房企融资收紧本质上是从供给端限制房企有息负债规模，防止房企激进扩张引起土地市场过热，从而稳地价、房价预期。 整体上看，“三道红线”对房企影响较大。50家大中房企约一半的企业将受到影响，其中大部分为中小房企；央企地产公司财务整体相对稳健，受影响相对较弱；部分房企财务指标有望优化，一半的黄档房企优化财务后有望进入绿档。具体看各项指标，50家房企的杠杆水平超八成不达标，有息负债和短期偿债有四成不达标，部分红档和橙档房企提前降有息负债规模，但仍有部分房企指标超标较为严重。房企方面，各家房企经营战略差异较大，无论是前五大龙头房企还是大中型房企，财务状况分化严重。虽然融资收紧下房企格局更加固化，但未来前五大房企内部排序将发生变化，部分财务风格激进且土储质量相对较弱的中型房企，后续不仅很难弯道超车，而且面临较大的去杠杆压力，部分存在信用基本面走弱的风险。 建议关注绿档和黄档房企中，土储质量高和财务稳健的大中型房企，此类房企受融资新规影响较小，未来有望享受更多的金融资源。 一、“房住不炒”的总基调始终未变 疫情以来，货币环境宽松，楼市“蓄水池”效应再次出现，多地房价和土地溢价率出现明显抬升，而经济“脱虚向实” 、“房住不炒”的政策总基调始终未变，因此今年下半年掀起了楼市需求端和供给端的“调控潮”。本轮房企融资收紧则是从供给端限制房企有息负债规模，防止房企激进扩张引起土地市场过热，从而稳地价、房价预期。 近期收紧房企融资再次证明了“房住不炒”“不将房地产作为短期刺激经济的手段”的基调始终未变，中央延续了2016年以来楼市监管的思路，未来也将大概率保持此监管思路。2016年“9.30”新政开启的新一轮房地产调控已经实行了四年，房地产“捆绑”经济发展的逻辑逐渐改变，“房住不炒”的基调将打破调控周期轮回。2016年中央政治局会议首提“房子是用来住的，不是用来炒的”，此后多年的政府工作报告、中央政治局会议等都一再重申中央对房地产的定位。无论是2018年下半年还是2020年新冠疫情时期，中央都始终坚持了房地产这一定位没有改变。2019年贸易摩擦不断，面临经济下行压力，人民日报发声“中国不会靠炒房拉动经济”，当年中央政治局会议提出“不将房地产作为短期刺激经济的手段”。2020年新冠疫情暴发，经济衰退、流动性宽松的背景下，我国部分城市的房价、地价出现过热现象，7月国务院召开房地产工作座谈会强调“高度重视当前房地产市场出现的新情况新问题，时刻绷紧房地产调控这根弦”，并且 10个城市的政府负责同志参加了座谈会；7月中央政治局会议和领导人再次重申了房地产的定位；随后8月住建部召开房地产企业座谈会、部分城市房地产工作会，这表明了中央调控房价的决心。 2020年疫情冲击下，经济尚未完全恢复，但部分城市房价、地价却出现过热现象。虽然新冠疫情短暂抑制了住房需求，但经济衰退、资产质量普降、流动性宽松的背景下，楼市“资金蓄水池”效应再次出现，多地房价出现快速上涨势头。根据统计局统计，深圳、北京、上海、广州2020年7月二手住宅价格指数较2019年末分别上涨了9.40%、3.80%、3.16%、2.79%；此外，银川、唐山、成都2020年7月新建住宅价格指数较2019年末分别上涨了9.32%、8.45%、5.14%。“房住不炒”的调控逻辑下，若局部城市出现房价过热势头，为了稳房价预期，政策通常会收紧楼市调控。 房价上涨的同时，土地市场也出现了局部过热的现象。疫情冲击，上半年房企外部融资较宽松，房地产开发到位资金相对充裕，土地市场热度不减。例如深圳住宅用地成交溢价率在5月高达45%，上海、北京7月住宅用地成交溢价率分别上升至23%和24%，土地竞拍市场甚至出现了百轮举牌的场景。土地市场过热，反映了房企资金面的宽松。地价的上涨，不利于“稳房价”。针对过热的地价，监管层通常会收紧房企融资政策以达到稳地价的效果。 此外，复工以来楼市销售强韧性，意味着房地产行业占用了过多信贷资源。2020年7月全国新房商品房销售金额、销售面积分别同比增长16.6%、9.5%。楼市销售增长也带动居民中长期贷款的增加，6月和7月新增居民中长期贷款历史上首次连续两个月超过6000亿元。楼市强韧性说明地产调控没有再宽松的必要，而房地产行业占用过多的信贷资源则引起监管的注意，地产调控收紧再次出现。 二、控制房地产信贷规模是未来大趋势 2019年起房地产非标融资、海外融资等监管趋严，房地产企业挤占银行信贷资源被监管层关注。2019年陆家嘴论坛上银保监会主席郭树清表示，在经济转换动能的当下，要再次明确对待房地产行业的态度，不能过度依赖房地产经济，同时也要防止房地产企业融资过度挤占银行信贷资源。虽然2020年新冠肺炎时期，地方政府出台了分期缴纳土地出让金、放宽预售条件、鼓励展期续贷等政策以缓解房企资金链压力，但中央长期的房地产金融政策并未改变，2020年央行二季度中国货币政策执行报告中提到，“牢牢坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段，坚持稳地价、稳房价、稳预期，保持房地产金融政策的连续性、一致性、稳定性，实施好房地产金融审慎管理制度”。 虽然近期房地产贷款余额增速连续下滑，但房地产行业过度挤占信贷资源的问题仍未解决，考虑到“房地产金融政策的连续性、一致性、稳定性”，未来房地产开发贷款增速仍将处于缓慢降速过程。增速方面，房地产贷款余额增速连续23个月回落，截至2020年二季度末，人民币房地产贷款余额 47.40 万亿元，同比增长13.1%，增速连续23个月回落；结构方面，金融机构贷款余额超过1/4是房地产贷款，截至2020年二季度末，人民币房地产贷款余额占金融机构人民币各项贷款余额的28.69%（2020年二季度末金融机构人民币各项贷款余额 165.2 万亿元）。工业中长期贷款余额增速有提升趋势，房地产开发贷款余额增速连续7个月回落，但工业中长期贷款余额仍低于房地产开发贷款。截至2020年二季度末，房地产开发贷款余额 11.97 万亿元，同比增长 8.5%，增速连续7个月回落；本外币工业中长期贷款余额 10.01 万亿元，同比增长 12.8%，增速比上季末高 4.5 个百分点。2019年一季度央行货币政策执行报告早已表示“房地产在交易环节基本不创造GDP，却需要大量货币来支持”，当年二季度货币政策执行报告表示“发挥货币信贷政策促进经济结构调整的作用，更好地服务实体经济”，首次提及“按照‘因城施策’的基本原则，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，落实房地产长效管理机制，不将房地产作为短期刺激经济的手段”；此后央行多期货币政策执行报告重申了这一态度。考虑到“房地产金融政策的连续性、一致性、稳定性”，未来房地产开发贷款增速仍将是缓慢降速过程。 图表1 房地产开发贷款余额情况 资料来源：央行，中山证券研究所 近期，央行召开的重点房地产企业座谈会，保持了央行房地产金融政策的连续性、一致性和稳定性，房企降杠杆是未来趋势，降杠杆的过程将是缓慢的。8月20日，住房和城乡建设部、人民银行在北京召开重点房地产企业座谈会，研究进一步落实房地产长效机制。会议指出，“人民银行、住房和城乡建设部会同相关部门在前期广泛征求意见的基础上，形成了重点房地产企业资金监测和融资管理规则”。会议强调，“市场化、规则化、透明化的融资规则，有利于房地产企业形成稳定的金融政策预期，合理安排经营活动和融资行为，增强自身抗风险能力，也有利于推动房地产行业长期稳健运行，防范化解房地产金融风险，促进房地产市场持续平稳健康发展” 。 如何看待重点房企资金监测和融资管理规则呢？首先，降杠杆、优化融资结构是未来高杠杆房企的大趋势。监管首提“重点房地产企业资金监测和融资管理规则”，意味房地产调控的长效机制已经精细化覆盖至房企层面，高杠杆房企或将成为重点监测对象，并被督促降杠杆。其次，降杠杆将是缓慢的过程，降杠杆的同时需要维稳，防范化解房地产金融风险。“手术刀”式的房企资金监测，意味着房企的融资活动、投资活动的波动将减小，从监管端平滑房企经营活动和融资活动，从而实现房企经营稳定性，实现缓慢降杠杆，这有利于房地产企业和房地产市场持续平稳健康发展。第三，该政策本质上是房地产行业供给侧的改革，优化行业供给结构，控制土地市场恶性竞争。房地产行业作为重资产和高杠杆经营行业，产能的扩张十分依赖资金，监管层通过控制房企有息股债规模，基本断绝了房企举债扩张的发展路径，从而实现行业出清，达到遏制行业劣质产能、培养优质产能的效果。总之，重点房地产企业资金监测和融资管理规则，延续了央行之前房地产金融政策的态度，引导资金“脱虚向实”，同时防范化解房地产金融风险。 三、“三道红线”对房企影响较大 约一半的房企受“三道红线”融资影响，大中型房企内部格局严重分化。根据新闻报道的房企“红-橙-黄-绿”四档管理，50家大中型房企中，约一半房企处于绿档和黄档，红档和橙档房企分别有16家和8家占比32%、16%，整体大中型房企整体财务状况较稳健，但内部格局严重分化。 根据新闻报道，监管层将根据剔除预收账款后的资产负债率、净负债率和现金短债比等三项指标对房企按“红-橙-黄-绿”四档管理，并设置了“三道红线”对房企的有息负债规模进行管控。将以2019年6月底为基础，如果 “三线”均超出阈值为“红色档”，有息负债规模不得增加；“二线”超出阈值为“橙色档”，有息负债规模年增速不得超过 5%；“一线”超出阈值为“黄色档”，有息负债规模年增速不得超过 10%；“三线”均未超出阈值为“绿色档”， 有息负债规模年增速不得超过 15%，有息股债基础将以2019年6月底为基础。我们选取了50家大中型房企，根据2020年中报数据计算，接下来进行具体分析。 （一）约一半的房企受“三道红线”融资影响，中型、中小型房企“踩红线”相对较多 我们选取的50家大中型房企，受“三道红线”融资限制的房企较多，中型、中小型房企踩红线相对较多。50家房企中，有三成房企处于红档，三成房企可能面临有息负债规模无法增加的情况，红档房企有16家，包括TOP10房企的中国恒大、绿地控股、融创中国，TOP10-TOP100房企的中南建设、金科股份、华夏幸福、蓝光发展、富力地产、泰禾集团、华发股份、首开股份、金融街，以及更小的中型房企新湖中宝、泛海控股、云南城投、光明地产。橙档房企有8家，全部为中型房企，主要是中国金茂、佳兆业集团、中交地产、阳光城、大悦城、荣盛发展、中国铁建、城建发展。红档和橙档房企合计约占五成，受“三道红线”融资限制的房企较多。 （二）央企地产公司财务整体相对稳健，一半的黄档房企优化财务后有望进入绿档 央企地产公司和大型民营房企的财务风格整体相对稳健，一半黄档企业不合格指标十分接近红线，优化财务指标后有望进入绿档。绿档房企主要是大型央企地产公司和经营风格稳健的大型民营房企，6家房企处于绿档，约一成，占比较低。6家绿档房企分别是保利地产、华润置地、信达地产、龙湖集团、世茂股份、金地集团，其中3家是央企地产公司，3民营房企也都是经营风格稳健的大中型房企。 20家房企处于黄档，其中有TOP10房企万科、碧桂园、新城控股，其他基本为TOP10-TOP50的中型房企。黄档房企中10家房企不合格指标接近红线标准，优化财务结构后有望进入绿档。其中，招商蛇口“现金短债比”为0.97，接近红线标准值1，9家房企 “剔除预收账款后的资产负债率”超标幅度都小于5个百分点，超标幅度较小，降杠杆难度不大。黄档中有3家大型房企万科、新城控股和碧桂园，其“剔除预收账款后的资产负债率”分别为75.53%、77.47%、81.60%，万科仅超过红线5.53个百分点，有望通过优化财务指标进入绿档，碧桂园杠杆率相对较高，未来仍需大幅降杠杆。 （三）大部分房企杠杆水平不达标，部分中小型房企指标较极端 具体看各项指标，50家房企的杠杆水平大部分不达标，降杠杆将成行业趋势，有息负债和短期偿债达标率为58%，部分红档和橙档房企提前降有息负债规模，但部分房企指标超标较为严重。 杠杆水平方面，超过八成房企的杠杆率水平不达标，房企普遍面临降杠杆、扩张减速。剔除预收账款后的资产负债率不超过70%的仅8家房企，占比仅16%；剔除预收账款后的资产负债率超过70%的有42家房企占比达84%，无论大型房企还是中型房企，普遍面临降杠杆的问题，未来降杠杆将成为行业大趋势。有10家房企杠杆率水平过高，其中正在谋求资产重组的云南城投剔除预收账款后的资产负债率超过90%，还有9家房企该指标超过80%，面临较大的降杠杆压力。 有息负债方面，四成房企的有息负债水平不达标，部分房企指标超标严重；此外，经历了新冠肺炎冲击，房企2020年上半年有息负债规模较2019年末呈上升趋势，部分红档和橙档房企提前降有息负债规模。50家房企中，有息杠杆指标达标率为58%，净负债率超过100%的房企有21家，占比42%，房企的有息负债水平仍然较高。大型房企中国恒大、华夏幸福、绿地控股的净负债率接近200%，分别为199%、191%、180%，未来面临较大的降有息负债压力。 2020年上半年货币环境较为宽松，房企普遍增加外部融资以缓解资金链的紧张，因此表现为有息负债规模的扩张。50家房企中有39家房企的2020年二季度末有息负债规模较上年末处于增长状态，其中10家房企有息债务规模增速超过15%。部分红档和橙档房企主动在2020年上半年降有息负债，50家房企中11家房企在2020年上半年降了有息负债规模，其中包括红档房企融创中国、光明地产、富力地产、泰禾集团、云南城投，橙档房企阳光城和中国金茂。此外，碧桂园、绿城中国、合景泰富集团、海航基础这些黄档房企的有息负债规模也有所下降。融创中国、碧桂园、合景泰富等房企提前主动降杠杆，面临融资收紧政策，战略上略显从容。 短期偿债方面，四成房企现金对短期负债的覆盖水平不达标，下半年房企面临回流现金压力，新房销售市场将竞争激烈，土储质量高的房企销售和资金回笼更有保障，未来短期偿债能力改善空间更大。50家房企中29家房企的现金短债比指标达标，达标率为58%，有21家房企的货币资金对短期债务覆盖比例不足1倍，约四成房企面临回流现金偿还短期债务的压力。有6家房企现金短债比处于0.8和1之间，这部分房企中招商蛇口、融创中国、中国金茂的土储价值和产品质量较好，该指标优化为达标的难度不大。此外，光明地产、富力地产、华夏幸福、泛海控股、海航基础的现金短债比都低于0.5，下半年房企销售回款压力较大。 （四）未来行业格局整体固化，但各梯队内部分化严重 整体上看，融资收紧将使行业格局更加固化，但各家房企经营战略差异较大，无论是前五大龙头房企还是大中型房企，各梯队房企内部分化严重。 虽然融资收紧下房企格局更加固化，但五大房企内部排序将发生变化。前五大房企中，中国恒大和融创中国处于红档，融资收紧将放缓公司业务扩张速度。 中国恒大的杠杆水平高且现金对短期债务的覆盖比例较低，考虑到公司地产销售能力较强，经营战略上主动放缓拿地速度、降负债，融资收紧对公司偿债风险影响较小。中国恒大自2015年加大扩张步伐以来，形成了高杠杆经营的风格，近3年的净负债率都在150%以上，截至2020年二季度末，中国恒大总资产2.299万亿元，总负债1.983万亿元，有息负债8354亿元，资产负债率86%，剔除预收账款后的资产负债率高达85%，净负债率为199%，三项指标较2019年年末均有不同程度的提升。中国恒大的短期偿债压力较大，若下半年销售保持韧性，放缓投资节奏，公司资金链较为安全。截至2020年二季度末，中国恒大短期债务有3956亿元，货币资金对一年内到期的债务覆盖倍数仅0.52，不足1倍，下半年公司销售回款压力较大。未来三年中国恒大面临降杠杆的任务，若公司及时调整经营战略，抓销售、控制土储规模的经营战略显效果，公司财务有望走向稳健，整体偿债风险较小。 融创中国作为红档房企，从2019年起提早布局降负债，效果初显，面对融资收紧，公司略显从容；土储价值和产品口碑较好，公司未来业绩增长和偿债能力有保障。稳坐前五大房企后，融创于2019年主动降杠杆，调整负债结构，且初见成效，2020年二季度末总资产9964亿元，负债8625亿，有息负债3203亿元，净负债率为149.0%，较2019年年末降低23个百分点，杠杆在不断优化。融创短期偿债压力略小，但考虑其土储价值高，土地投资把握得较准，下半年加强销售的情况下，偿债能力和财务状况都将进一步改善。截至2020年二季度末，融创中国贷款合计3203亿元，其中短期贷款为1406亿元，长期贷款为1797亿元，持有货币资金1208亿元，覆蓋一年内到期有息负债0.86倍，考虑到公司下半年下可售货值达6213亿元，其中全新项目约4452亿元，公司下半年的财务状况有很大改善空间。长期来看，融创中国近80%土储位于一二线城市，公司投资节奏把握准确，产品质量和品牌口碑较好，未来销售有保障；若公司优化降杠杆和财务结构效果显著，公司融资成本有望降低，利于公司长期发展。 中型房企中，部分民营房企财务风格激进且土储质量相对较弱，后续去杠杆压力较大，红档和橙档的中型房企未来弯道超车十分困难，部分存在信用基本面恶化风险。红档的中型房企中，首开股份、华发股份的财务指标接近“红线”，未来有望通过改善财务结构实现降档。泛海控股、云南城投、泰禾集团、富力地产、新湖中宝等中型房企的财务风格较激进，未来面临较大的去杠杆压力。 总体上看，“三道红线”的影响面较大，约一半的房企将受到影响，其中大部分为中小房企；央企地产公司财务整体相对稳健，受影响相对较弱；部分房企财务指标有望优化，一半的黄档房企优化财务后有望进入绿档。具体看各项指标，50家房企的杠杆水平超八成不达标，有息负债和短期偿债有四成不达标，部分红档和橙档房企提前降有息负债规模，但仍有部分房企指标超标较为严重。房企方面，各家房企经营战略差异较大，无论是前五大龙头房企还是大中型房企，财务状况分化严重。虽然融资收紧下房企格局更加固化，但未来前五大房企内部排序将发生变化，部分财务风格激进且土储质量相对较弱的中型房企，后续不仅很难弯道超车，而且面临较大的去杠杆压力，部分存在信用基本面走弱的风险。建议关注绿档和黄档房企中，土储质量高和财务稳健的大中型房企，此类房企受融资新规影响较小，未来有望享受更多的金融资源。 图表6 2020H1房企分档情况 资料来源：房企公告，Wind，中山证券研究所
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