文丨明明债券研究团队 核心观点 4月工业利润整体边际修复，但不同所有制、不同行业分化较为明显，国有以及中上游利润走弱、私营以及中下游的利润回暖，量价因素只是原因之一，管理成本、投资收益等因素对利润的影响也不容忽视。随着原材料价格回温以及基建发力，企业的利润增速有望趋于弥合，但考虑到居民收入、消费意愿仍有不确定性，且海外风险仍然严峻，仍需关注工业利润修复的可持续性。 工业利润：整体修复与结构性压力并存。4月工业利润整体修复，但不同所有制、不同行业分化明显，国有企业以及中上游行业利润较为疲弱，私营企业、中下游行业利润表现亮眼。考虑到去年同期的低基数，企业利润改善的背后有基数效应的推波助澜，但基数效应并非主要原因。 抽丝剥茧看利润。结合国家统计局的定义以及企业利润表的编制方法，我们可以将工业企业利润划分成四个部分：经营利润、管理成本、投资利润以及其他因素。基于此，我们对不同行业，不同所有制企业的利润进行分拆。结果显示，不同行业、不同所有制的工业企业表现不一，中上游企业以及国有企业的经营利润增速要明显高于利润总额增速，而中下游企业以及私营企业则反之，一定程度上说明当前不同企业的利润波动并非仅仅与终端需求相关。 利润分化的背后。国企是稳定就业的重要力量，国企以及中上游行业向员工让利或是国企利润维持疲弱的重要原因。“船小好调头”，私营以及下游行业的管理成本更具弹性，或是推动私营企业利润进一步回升的原因之一，宽货币环境之下的投资收益可能也会对利润形成正向贡献。 管窥企业利润的复苏节奏。对于私营以及中下游企业而言，压降管理成本、增厚投资收益并非长远之计，企业利润增速终将回归终端需求，但后疫情时期居民收入以及消费意愿的不确定性或将对企业的利润修复形成制约。对于国企以及中上游行业而言，原材料价格回温以及基建、地产投资加码有助于带动上游行业利润筑底反弹，不同所有制、不同行业的分化料将收敛。 结论：4月工业利润整体边际修复，但不同所有制、不同行业分化较为明显，国有企业以及中上游行业利润较为疲弱，私营企业、中下游行业利润表现亮眼。从利润分拆的角度来看，国有以及中上游企业的利润走弱并非单纯受原材料价格走弱以及企业生产经营状况不佳所致，国企向员工让利也是企业利润回落的原因之一；对于私营以及中下游企业而言，其利润快速走暖也并非仅仅是因为终端需求的改善，企业主动调整自身的管理成本以及宽货币环境之下的投资收益高增也是利润回暖的重要原因。往后看，对于国企以及中上游企业而言，原材料价格回温以及基建投资发力将带动其利润增速逐渐修复，但刚性的管理成本或将成为利润回暖的掣肘；而对于私营企业而言，利润增速终要回归至终端需求，考虑到后疫情时期居民收入、消费意愿仍有不确定性，以及海外市场风险仍然严峻，仍需关注工业利润修复的可持续性。 正文 2020年5月27日，统计局公布4月工业数据，规上工业利润整体呈明显改善特征，但不同所有制、不同行业的企业利润表现分化较为严重。针对此现象，本文提供了一个新的视角，试图从利润分拆的角度窥探工业企业利润分化的原因，并对后续利润增速走势进行探讨。 再看工业利润的分化：一个新的视角 工业利润：整体修复与结构性压力并存 4月工业利润整体修复，但不同所有制、不同行业分化明显，国有企业以及中上游行业利润较为疲弱，私营企业、中下游行业利润表现亮眼。4月份，规上工业企业实现利润4781.4亿元，同比-4.3%（+30.6pcts），复工复产、复商复市的有效推进和供应链的恢复助力工业利润大幅改善。分行业来看，不同行业分化明显，下游行业如汽车（29.5%，+109.9pcts）、专用设备（87.5%，+108pcts）和电子（85.1%，+65.6pcts）利润明显回温，但中上游行业如黑色、化工、有色等利润增速仍处于深度负区间；分所有制看，股份制、外商企业、私营企业利润增速降幅延续收窄，分别录得-26.6%（+6.4pcts）、-28.8%（+18.1pcts）、-17.2%（+12.3pcts），而国有控股企业利润增速继续下探（-46.0%，-0.5pct）。 企业利润改善的背后有基数效应的推波助澜。2019年是减税降费的加力提速之年，全年共实现约2.3万亿元的减税降费，备受市场关注的增值改革也于2019年4月正式落地。增值税调降虽有利于降低企业生产经营成本、增厚企业利润及现金流，但对于部分下游行业而言，在增值税切实调降之前提前购货可以更为充分的享受增值税收抵扣优惠，这也在一定程度上推动了2019年3月工业企业的生产提速和利润高增，2019年3月工业利润同比增长13.9%，明显高于1-2月的累计同比增速-14%，进入4月后，随着抢抵扣因素的消散，工业企业利润也有明显回落，2019年4月工业利润同比收缩3.7%，较前值大幅减少17.6pcts，因此，低基数在一定程度上放大了企业利润的改善幅度。值得说明的是，尽管4月工业利润同比增速的修复有低基数的原因在，但从环比看4月工业利润仍有明显回升，基数效应仅仅是利润改善的“助燃剂”而非“导火线”，因此仍有必要进一步对工业利润进行分析。 抽丝剥茧看利润 结合国家统计局的定义以及企业利润表的编制方法，我们可以将工业企业利润划分成四个部分：经营利润、管理成本、投资利润以及其他因素。根据统计局的定义，工业企业利润是企业在生产经营中各种收入扣除各种耗费后的盈余，来源于会计“利润表”中“利润总额”项目的本年累计数。根据企业利润表的构建过程，利润总额是通过营业收入、营业成本、各项费用以及投资收益等分项计算得出的。粗略来说，营业利润=营业收入-营业成本-各项费用+其他收益-减值损失+其他因素，利润总额=营业利润+营业外收入-营业外支出，上述各分项中，营业收入、营业成本与企业的生产经营相关，各项费用（销售费用、管理费用、财务费用、研发费用等）与企业的管理相关，其他收益（投资收益、公允价值变动收益）与企业的投资行为相关。因此，我们可以通过四分法对企业利润进行拆分，将企业利润近似的划分为四个部分：经营利润、管理成本、投资利润、其他因素。 具体构建方法上，我们将不同所有制、不同行业的营收、成本的当月值之差作为经营利润的反映，用管理费用、销售费用、财务费用的当月值之和来反映企业的管理成本，用投资收益的当月值来衡量企业的投资盈利，上述三个因素之和与企业利润总额的差值即为减值损失等其他扰动因素。特别的，对于经营利润分项而言，由于其代表企业的营收、成本之差，量、价变动对企业利润产生的影响将会直接体现在该分项中，因此该指标能够更为直观的反映企业的生产经营效率以及终端需求的冷暖。考虑到4月工业数据中不同行业、不同所有制企业的利润分化程度进一步扩大，严谨起见，我们对不同行业，不同所有制企业的利润进行分拆。 从利润分拆的视角来看，不同所有制、不同行业的工业企业表现不一，中上游企业以及国有企业的经营利润增速要明显高于利润总额增速，而中下游企业以及私营企业则反之，一定程度上说明当前不同企业的利润波动并非仅仅与终端需求相关。从所有制的角度拆分，我们发现4月国有企业的经营利润当月增速（-21.4%）要远高于利润总额的当月增速（-47.4%），而私营企业则反之，经营利润增速（14.3%）要明显低于利润总额的当月增速（17.8%）。从行业的视角来看，采矿、黑色、有色、煤炭、化工这些原材料及中上游行业经营利润的增速要明显高于利润总额的当月同比增速，而其余中下游行业的经营利润增速整体弱于利润总额的当月同比增速。这说明了两个问题：第一，国有企业、原材料以及中上游行业的利润疲软并非完全是企业生产经营状况不佳所致，原油价格大幅回落所导致的产成品价格低迷也并非是此类行业利润走弱的唯一原因。第二，私营企业、中下游行业利润改善的原因也不仅仅是终端需求改善所带动的企业订单修复。为何会出现这种现象？ 利润分化的背后 国企是稳定就业的重要力量，国企以及中上游行业向员工让利或是国企利润维持疲弱的重要原因。结合前文分析，国企及中上游行业利润持续疲弱并非单纯的因为经营状况不佳，结合利润四分法，国有企业的管理成本刚性也可能是国企利润走弱的原因之一。第一，与其他企业相比，国有企业以及中上游企业的规模较大、人员结构也相对固定，这在一定程度上导致其管理费用的弹性相对较小：自2010年以来，国有企业管理费用累计同比增速最高点与最低点之差为29.6pcts，明显低于股份制、外商、私营企业的39.6pcts、31.5pcts、50.3pcts。另一方面，自疫情发生以来，国有企业成为了稳定就业的重要力量，3月20日国务院发布的《关于应对新冠肺炎疫情影响强化稳就业举措的实施意见》中也曾明确指出要扩大国有企业招聘规模，国有企业利润下降的原因之一也可能在于其向居民让利（详见我们此前的报告《债市启明系列20200428—国企利润”腰斩“，影响几何？》）。 “船小好调头”，私营以及下游行业的管理成本更具弹性，或是推动私营企业利润进一步回升的原因之一，宽货币环境之下的投资收益可能也会对利润形成正向贡献。对私营企业而言，私营企业体量较小，因此可以灵活调整自身的管理模式与人员架构，这也使得私营企业的管理成本更具弹性。另一方面，统计局在解读4月工业数据时曾直接指出，4月份利润明显改善一定程度上也与当月投资收益大幅增加有关，这也是企业利润回升的一个原因。结合4月各大类资产的收益率走势，随着宽松的货币政策环境以及基本面的边际修复，4月股市、债市整体均有一定修复，企业对资本市场的投资将有助于企业实现自身利润的修复；同时，相较于票据贴现利率以及债券发行利率等融资成本，4月理财产品的收益率仍然维持高位，这也为企业的投资活动提供了收益空间。 管窥企业利润的复苏节奏 对于私营以及中下游企业而言，压降管理成本、增厚投资收益并非长远之计，企业利润增速终将回归终端需求，但后疫情时期居民收入以及消费意愿的不确定性或将对企业的利润修复形成制约。对于利润恢复较快的私营以及中下游企业而言，此类企业的利润改善并非单纯受终端需求回暖所影响，管理成本收缩、投资收益上行也是导致此类企业利润回暖的原因，但上述盈利模式能否持续仍存疑问：一方面，企业结构调整只是权宜之计，人员工资等管理成本终有隐性下限；另一方面，进入5月以来，随着货币政策的宽松脚步放缓以及监管层对资金空转、资金套利的监管升温，企业对金融产品的投资行为将在更加严格、规范的监管框架之下进行，企业的投资收益能否持续攀升也仍存疑问。因此，企业的利润终究要回归到终端需求，但后疫情时期居民的收入以及消费意愿仍有不确定性，料将对利润的持续修复形成制约（详见我们此前的报告《债市启明系列20200421—如何看待当前经济中的四个矛盾？》）。 对于国企以及中上游行业而言，原材料价格回温以及基建、地产投资加码有助于带动上游行业利润筑底反弹，不同所有制、不同行业的分化料将收敛。对于利润恢复相对缓慢的国企以及中上游行业而言，原材料价格回温以及基建、地产投资加码有助于带动上游行业利润筑底反弹。进入5月后，财政部再次下达1万亿元新增专项债额度，专项债的杠杆作用料将对基建投资形成支撑，政府工作报告中也提到，要继续扩大有效投资，并重点支持“两新一重”建设，国有企业以及中上游行业利润有望恢复，不同所有制、不同行业的分化料将收敛。 结论 4月工业利润整体边际修复，但不同所有制、不同行业分化较为明显，国有企业以及中上游行业利润较为疲弱，私营企业、中下游行业利润表现亮眼。从利润分拆的角度来看，国有以及中上游企业的利润走弱并非单纯受原材料价格走弱以及企业生产经营状况不佳所致，国企向员工让利也是企业利润回落的原因之一；对于私营以及中下游企业而言，其利润快速走暖也并非仅仅是因为终端需求的改善，企业主动调整自身的管理成本以及宽货币环境之下的投资收益高增也是利润回暖的重要原因。往后看，对于国企以及中上游企业而言，原材料价格回温以及基建投资发力将带动其利润增速逐渐修复，但刚性的管理成本或将成为利润回暖的掣肘；而对于私营企业而言，利润增速终要回归至终端需求，考虑到后疫情时期居民收入、消费意愿仍有不确定性，以及海外市场风险仍然严峻，仍需关注工业利润修复的可持续性。 市场回顾 利率债 资金面市场回顾 2020年5月28日，银行间质押式回购加权利率涨跌互现，隔夜、7天、14天、21天和1个月分别变动了0.31bps、16.93bps、19.97bps、-18.74bps和-9.83bps至2.17%、2.25%、2.13%、1.93%和1.81%。国债到期收益率大体上行，1年、3年、5年、10年分别变动1.05bps、-2.21bps、-3.94bps、-3.26bps至1.60%、1.90%、2.26%、2.72%。上证综指上涨0.33%至2846.22，深证成指下跌0.27%至10653.49，创业板指下跌16.51%至2054.96。 央行公告称，为对冲政府债券发行、企业所得税汇算清缴等因素的影响，维护银行体系流动性合理充裕，2020年5月28日人民银行以利率招标方式开展了2400亿元逆回购操作，中标利率2.2%。 2020年5月28日，银行间质押式回购加权利率涨跌互现，隔夜、7天、14天、21天和1个月分别变动了0.31bps、16.93bps、19.97bps、-18.74bps和-9.83bps至2.17%、2.25%、2.13%、1.93%和1.81%。国债到期收益率大体上行，1年、3年、5年、10年分别变动1.05bps、-2.21bps、-3.94bps、-3.26bps至1.60%、1.90%、2.26%、2.72%。上证综指上涨0.33%至2846.22，深证成指下跌0.27%至10653.49，创业板指下跌16.51%至2054.96。 央行公告称，为对冲政府债券发行、企业所得税汇算清缴等因素的影响，维护银行体系流动性合理充裕，2020年5月28日人民银行以利率招标方式开展了2400亿元逆回购操作，中标利率2.2%。 流动性动态监测 我们对市场流动性情况进行跟踪，观测2017年开年来至今流动性的“投与收”。增量方面，我们根据逆回购、SLF、MLF等央行公开市场操作、国库现金定存等规模计算总投放量；减量方面，我们根据2020年5月对比2016年12月M0累计增加14718.3亿元，外汇占款累计下降7346.2亿元、财政存款累计增加2404.3亿元，粗略估计通过居民取现、外占下降和税收流失的流动性，并考虑公开市场操作到期情况，计算每日流动性减少总量。同时，我们对公开市场操作到期情况进行监控。 可转债 可转债市场回顾 5月28日转债市场，平价指数收于85.43点，下跌0.95%，转债指数收于111.51点，上涨0.08%。255支上市可交易转债（辉丰转债除外），除国轩转债停盘，博彦转债、淮矿转债、蒙电转债、骆驼转债和国贸转债横盘外，102支上涨，147支下跌。其中，富祥转债（15.96%）、广电转债（3.95%）和健友转债（3.57%）领涨，千禾转债（-12.08%）、尚荣转债（-5.67%）和金农转债（-4.47%）领跌。253支可转债正股（*ST辉丰(行情002496,诊股)除外），除国轩高科(行情002074,诊股)停盘，鲁泰A(行情000726,诊股)、奥瑞金(行情002701,诊股)、森特股份(行情603098,诊股)、顺丰控股(行情002352,诊股)、山鹰纸业(行情600567,诊股)、荣晟环保(行情603165,诊股)、郑中设计(行情002811,诊股)、中航机电(行情002013,诊股)和铁汉生态(行情300197,诊股)横盘外，86支上涨，157支下跌。其中富祥药业(行情300497,诊股)（10.01%）、苏博特(行情603916,诊股)（7.38%）和鸿达兴业(行情002002,诊股)（5.88%）领涨，新莱应材(行情300260,诊股)（-8.74%）、通光线缆(行情300265,诊股)（-7.48%）和尚荣医疗(行情002551,诊股)（-5.94%）领跌。 可转债市场周观点 上周以来转债市场调整迅速又猛烈，截止周五中证转债指数已经连续十天收跌，前期是溢价率压缩占据主导力量，到后期则是正股与估值同时回落。 从估值水平来看，调增后的90-115元平价区间的股性估值已经回落到15%附近。短期来看去年底股性估值的位置是一个考验，在当前趋势下可能冲击至13%水平附近，总体来看我们认为短期估值继续大幅压缩的可能性不大，当前最大的风险来自正股。但从中长期看，若风险市场持续不振（即使有小反弹）我们认为股性估值有可能退守10-15%区间，在下半年这一情况发生的可能性并不小。 回到短期视角，历经大幅压缩之后的估值水平提升了转债市场的总体弹性，而回落的绝对价格提升了转债未来向上的空间，冲击后转债市场的性价比已经有较为显著的改善。逆周期视角一直是转债投资取得超额回报最主要的方式之一，自从3月以来我们在逆周期逻辑下提前推荐关注消费、内需、科技等板块，而现在我们认为可以进一步放大拓展这一逻辑。 自发布二季度展望报告以来，我们一直强调此时的转债市场是资产配置策略的缩影，必须更为前瞻地判断风险资产的风格与方向，否则即使看到了空间也难以取得较好的收益，在未来市场的分化会依然处于高水位。 从风格上看，我们更偏向价值方向，寻找盈利与真成长的板块，在当前疫情冲击的下半场全球开始复产复工的阶段，与政策落脚点相匹配的行业更具有投资价值，而逆全球化是外部扰动的源头需要小心规避。 我们对转债市场策略的定义仍旧在“惊喜”的框架下，寻找顺周期与逆周期的板块，短期极端冲击后更有可能兑现一部分惊喜。顺周期方向要及时兑现盈利，逆周期要勇于提前布局。顺周期视角依旧坚持内需&；；硬科技为主，逆周期则关注周期&；；服务行业。在连续两周的冲击之后，诸多优质标的在转债市场已经获得了不错的安全垫，同时还享有不错的弹性，值得重点关注。 高弹性组合建议重点关注东财转2、博威转债、高能转债、福特转债、乐普转债、博特转债、希望转债、顾家转债、中天转债、至纯转债。 稳健弹性组合建议关注顺丰转债、瀚蓝转债、裕同转债、新泉转债、金力转债、深南转债、红相转债、木森转债、仙鹤转债、天目转债。 风险因素：市场流动性大幅波动，宏观经济增速不如预期，无风险利率大幅波动，正股股价超预期波动。 股票市场 转债市场
全国人大代表、科力尔(行情002892,诊股)董事长聂鹏举在接受中国证券报记者采访时表示，近年来减税降费成效显著，但由于国内外经济形势发生重大变化，当前的企业所得税仍对企业形成较大负担，建议将企业所得税税率降低至17%，高新技术企业所得税税率降低至13%，对生产高精尖且替代进口产品的生产设备支出，实行企业所得税前加计150%一次性扣除。 优化营商环境 自2007年3月《企业所得税法》制定后，我国企业所得税率一直执行25%的税率。聂鹏举认为，在当前形势下，企业负担仍然较重。“不管是向银行贷款融资，还是通过资本市场股权或债权融资，公司的净利润均是一项非常重要的衡量指标。过高的企业所得税直接影响企业的利润表，让公司财务指标大打折扣，不利于企业融资，不利于企业扩产再投资。”聂鹏举说。 另外，近些年我国劳动力红利逐渐消失，而企业所得税并未改革，过高的企业所得税率降低了企业的投资回报率，降低了企业的投资意愿。 “减税降费政策实施以来，增值税改革一直是重头戏，但并未触及企业所得税改革。”聂鹏举建议，相关部门应制订更加完善的企业所得税制度，将企业所得税税率自25%降低至17%，高新技术企业所得税税率自15%降低至13%，切实有效地减轻企业负担，提高企业的投资回报率，提升企业的投资意愿，进一步优化营商环境。 提高企业科研攻关积极性 聂鹏举表示，经合组织国家大多为全球具有代表性的发达国家。近十年来，多个经合组织国家下调了企业所得税综合税率。2017年，美国进行了史上最大规模的减税改革，将美国企业所得税税率从35%大幅下调至21%。资料显示，俄罗斯企业所得税税率为20%，瑞士为18%，新加坡为17%，均低于中国当前25%的税率。聂鹏举认为，在全球化的时代背景下，我国企业所得税不进行改革，将阻碍企业国际竞争力的提升。为鼓励公司积极开展研发和攻关，对生产高精尖且替代进口产品的生产设备支出实行企业所得税前加计150%一次性扣除，从而提高企业科研攻关的积极性，提升我国的科技实力，解决“卡脖子”的问题。 相关专题：聚焦2020年全国两会财经报道
文/意见领袖专栏作家 施懿宸杨晨辉赵炜 一、中概股信用危机事件背景 继瑞幸咖啡财务造假事件之后，2020年4月8日，好未来自曝在例行内部审计中，发现部分员工的不当行为，审慎性怀疑存在员工伙同外部供应商在“轻课产品线（Light Class）”业务上营收造假行为，好未来盘后股价下跌17.77%，对应市值蒸发19.54亿美元。2018年6月至7月，浑水曾连续发布四次做空报告指控好未来财务造假。2020年4月14日至5月7日，做空机构香橼（Citron Research）连续发布三份针对跟谁学的做空报告，指控跟谁学存在多个未披露的关联方，捏造营收数据，存在刷单行为。 本文将站在ESG视角，从中概股企业自身的角度出发，说明ESG评价体系在帮助投资者甄别企业质量和促进企业加强自我建设方面的重要作用，并提出一些中概股运用ESG评价体系的实践性建议。 二、ESG评价体系的现实意义 目前，市场亟需一套合理的信用与风险评价体系，一是以供中概股企业内部参考并有效提升企业的治理能力和抗风险能力，二是协助投资者甄别企业质量、规避风险。与此同时，ESG评价体系能够很好的满足市场的现实诉求。ESG评价体系涉及环境（Environmental）、社会（Social）和公司治理（Corporate Governance）三个层面，通过结合舆情监控的相关负面新闻披露，能够定性、定量地分析企业社会责任和公司治理的有关信息。运用ESG评价体系分析企业品质，既能帮助中概股企业及早发现环境、社会与公司治理层面的薄弱环节，提高信息披露质量，增强应对做空的能力，又能帮助投资者甄别企业质量，规避不必要的投资风险。 （一）文献综述 国内外许多文献研究表明，良好的ESG表现对企业财务绩效有正向作用。Jan Endrikat等（2014）通过对149个研究的结果进行元分析整合后发现，认为公司环境绩效（CEP）和公司财务绩效（CFP）之间存在正向和部分双向的关系，特别是当企业环境绩效（CEP）的战略方法是主动而非被动时，这种关系会更加牢固。Zhang等（2013）运用GMM方法和交互跨度效应，对2007年至2011年上海证券交易所A股上市公司进行实证分析，研究发现上一期的社会责任会对当期的财务绩效表现有显著的积极影响，而当期的财务绩效表现又会对当前的社会责任有积极影响。 ESG表现影响企业价值，而ESG信息的披露行为还能发挥调节作用。李正（2006）以上海证券交易所2003年521家上市公司为样本，研究发现，从长期来看，承担社会责任并不会降低企业价值，企业的资产规模、负债比率、重污染行业因素与企业承担社会责任活动情况显著正相关。Fatemi等（2017）发现良好的ESG表现可以提高公司价值，而ESG表现不佳则会降低企业价值，此外，ESG信息的披露行为可以减弱企业劣势方面的负面影响、弱化优势方面的正面影响，发挥重要的调节作用。 （二）案例分析：“好未来”的ESG表现水平 下文将采用中财绿金院ESG评估体系对好未来进行案例分析，旨在让读者更直观的认识ESG评价体系在甄别企业信用品质上的实际应用。 1、环境（E） 从环境维度来看，“好未来”的表现一般。《2019好未来企业社会责任报告》[1]中，好未来仅披露绿色办公的相关信息，而没有涉及绿色环保宣传、环境量化数据等内容。在绿色办公方面，好未来披露在日常工作中坚持节能环保原则，倡导绿色办公理念。公众环境研究中心IPE的数据显示，好未来未受到过环境保护违规行政处罚。 2、社会（S） 好未来在扶贫、慈善、员工、消费者等层面上都有详细的披露，带来一定的社会效益。然而，供应商层面，好未来没有建立完善的程序和机制用以防范员工与供应商之间的不法交易，也为员工伙同供应商进行业绩造假提供了潜在空间。 截止到2019年年底，好未来员工累计参与志愿者超过5，000名，公益服务时长为18，668小时。员工层面，2019年第四季度，好未来邀请外部专家开展相关培训，致力于打造公平合理、无歧视、无性骚扰的工作环境。 供应商层面，好未来尚没有建立一套完整有效的机制来防范员工与供应商之间的不法行为。根据好未来的公告，员工与供应商通过伪造合同的方式夸大业绩。针对这种行为，好未来却没有及时防范，最后被迫自曝业绩造假，这直接损害了公司声誉并将负面影响扩散至投资者等利益相关方。 3、治理（G） 企业内部组织架构不完善，内控体系未能有效发挥作用。好未来此次主动自曝业绩造假无论是出于审计和做空压力，还是基于应当对投资者、客户负责的本质要求，根据目前披露的信息，员工通过与外部供应商合谋，伪造合同的方式虚增销售收入，员工的上级及内部控制体系却未能及时发现这一问题并制止这种行为，最终导致在中概股遭到信任危机的敏感时期自曝业绩造假，都足以反映出好未来内部组织架构和内控体系的问题。 三、中概股运用ESG评价体系的实践性建议 （一）国内政府部门应采取措施鼓励中概股企业增强ESG建设 ESG评估体系的发展亟需国内政府部门在宣传ESG理念、推进ESG评估体系的落实等各领域发挥重要作用，从而为企业与投资者提供有效指引。政府部门可以针对ESG绩效优异的企业提供诸如税收、招标、融资、采购等方面的优惠政策，同时对ESG表现极为恶劣的企业拟定一定的约束措施，从而促进国内企业重视ESG能力建设，改善市场环境，综合提高国内企业的ESG表现水平。“自上而下”的ESG建设框架将会直接正面影响中概股企业的决策体系，不仅提升了企业信用品质，同时增强投资者信心，逐步构建良好的“中国企业”口碑、声誉。 （二）投资者应当将ESG评价体系纳入对中概股企业的投资策略 ESG评估体系是在财务数据的基础上，以非财务数据的绩效表现综合衡量被评估企业的可持续性。因而，将ESG评估体系纳入投资策略，不仅有助于甄别企业质量和信用品质，筛选出优质中概股企业，从而规避不必要的投资风险，还能增强应对市场下行冲击和系统性风险的能力。投资者对ESG评估体系的实质性认可，能够正向促使中概股企业重视ESG建设，推动整个市场的良性发展。 （三）中概股企业应自发增强ESG信息披露意识，提高ESG能力建设 具体而言，中概股企业应当注重自身ESG能力培养与建设，有意识地储备人才，逐步加强企业内部治理能力，提升企业信用品质，增强抗风险能力。综合而言，旨在面对海外机构的做空行为时，能够多元化地以非财务绩效表现有效应对非议，增强投资者信心。基于中国境内ESG市场发展仍处于起步阶段，企业对ESG相关内容的了解仍相对匮乏，因而有关自我评估与能力建设的需求可以适当开放与第三方机构的紧密合作，通过出具第三方ESG咨询评级报告等方式，多角度实现内部自省与审慎监管原则。 注：更详细的文章内容请参考中央财经大学绿金院ESG双周刊08期。 (本文作者介绍：中央财经大学绿色金融国际研究院副院长，长三角绿色价值投资研究院院长，讲座教授，绿色金融产品创新实验室负责人)
文/意见领袖专栏作家连平、邓志超 当前我国实体经济运行困难较大，小微企业面临流动性断裂风险，需要金融政策加以支持。我国以间接融资为主，金融政策对实体经济、特别是小微企业流动性的纾困势必需要通过商业银行发放贷款这一主要模式。然而，商业银行向小微企业发放贷款的模式在实践中有一定困难，这是因为小微企业天然存在运营风险高、信息不透明、无抵押物等特点，使得商业银行往往因为担心不良贷款和放贷成本过高而对小微企业望而却步。 近年来，在政策倾斜下，商业银行对小微企业的贷款投放明显加快。而从银行体系内部来看，中小银行的客户中小微企业的占比更高、数量更多。然则中小银行自身吸储能力差、盈利弱、风控不够完善等特点也限制了其服务小微企业的能力；特别是疫情冲击下，这一情况更为突出。针对于此，6月1日，央行联合多部门发布《进一步强化中小微企业金融服务的指导意见》、《关于加大小微企业信用贷款支持力度的通知》、《关于进一步对中小微企业贷款实施阶段性延期还本付息的通知》，新创设普惠小微企业贷款延期支持工具（以下简称“支持工具”）和普惠小微企业信用贷款支持计划（以下简称“支持计划”），鼓励地方法人银行对普惠小微企业贷款“应延尽延”和提高小微企业信用贷款比重。此举是金融支持小微企业的一种较为有效的方式，也是央行落实《政府工作报告》中“创新直达实体经济的货币政策工具，务必推动企业便利获得贷款，推动利率持续下行”要求的具体体现。 支持工具的创设，延续了央行鼓励中小银行对小微企业贷款放宽还本付息时间的态度，将原还本付息最长可延期时间由2020年6月30日放宽至2021年3月31日，对于已经申请过延期的小微企业在最长可延期内还可再次申请。同时，为充分调动地方法人银行积极性，人民银行会同财政部通过特殊目的工具提供400亿元再贷款资金，对地方法人银行给予其办理的延期还本普惠小微贷款本金的1%作为激励，预计可以撬动延期贷款本金约3.7万亿元。 支持计划的主要内容是：自2020年6月1日起，央行通过创新货币政策工具使用4000亿元再贷款专用额度，购买符合条件的地方法人银行2020年3月1日至12月31日期间新发放的、贷款期限不小于6个月的普惠小微信用贷款的40%，由此可以带动地方法人银行新发放普惠小微企业信用贷款约1万亿元。同时，计划对贷款风险承担和还款做出明确的安排：“人民银行通过货币政策工具购买上述贷款后，委托放贷银行管理，购买部分的贷款利息由放贷银行收取，坏账损失也由放贷银行承担。购买上述贷款的资金，放贷银行应于购买之日起满一年时按原金额返还。”这相当于央行对中小银行的小微企业信用贷进行点对点的流动性支持。理论上，支持计划是定向再贷款的一部分，但与以往再贷款央行被动等待商业银行上门和不确定贷款用途及方式不同，支持计划明确再贷款的投放对象为普惠小微企业，方式是信用贷款，并且是购买行为。可见，支持计划具有明显的主动性，是央行主动购买商业银行小微企业信用贷款的行为。市场普遍将这一政策形象地解读为“央行下场购买小微企业信用贷款”。 由于支持计划的上述属性，很容易让人将其解读为中国版的QE。我们认为，支持计划与QE支持小微企业在目的层面有一定相似性，但两者不是一回事。我国央行创设支持计划和美联储QE的目的都是在疫情之下保证小微企业正常运行，从而稳定就业，也都是希望通过提高银行等金融中介释放流动性的意愿，将政策效应顺畅地向小微企业传导。但支持计划总体规模为4000亿元，相对有限，并非是大水漫灌，不存在流动性泛滥的可能，因而不可能是量化宽松。重要的是，支持计划和QE最终的底层信用风险承担方有所不同。QE的信用风险由美联储和美国财政部承担，支持计划通过特殊目的工具（SPV）和协议方式，将信用风险仍限定在商业银行自身承担。这样做可能是既希望畅通扶持小微企业流动性传导，又需要通过商业银行把控好信用风险。 毫无疑问，针对性很强的支持计划会有助于金融体系加大力度支持小微企业。然而，支持计划是否能够达到十分理想的效果，可能还需要一段时间验证。在当下整体经济环境较为困难时期，部分中小商业银行是否会出于自身流动性不足和不良贷款压力的原因，不能用足支持计划的额度。 (本文作者介绍：植信投资首席经济学家兼研究院院长)
全国人大代表、康恩贝(行情600572,诊股)集团董事长胡季强在接受中国证券报记者专访时表示，“我特别期待今年两会能出台更多支持企业科技创新的举措，助力企业化危为机创新发展，把疫情对我国经济的影响降到最低。” 日前，胡季强代表完成了本次两会建议的提交。今年两会，他一共带来了16份建议，涉及药品管理政策、医疗保障及公共卫生体系建设、个人破产制度建设、科学发展商业信用保险机构支持中小微企业、商业秘密保护等多个方面。 增强中小微企业融资能力 胡季强表示，从实际情况看，受疫情影响最严重的是广大中小微企业，面临着极为复杂严峻的局面，尤其是资金困难问题显得非常突出。有些企业已经处于休克状态，急需有效的市场化信用工具给予增信支持，建议全国人大财经委科学地制定发展商业信用保险机构的计划。 他告诉记者，之所以关注这个议题，是因为受疫情影响冲击大的中小微企业对经济社会发展，特别是在保就业、稳发展方面发挥着不可替代的作用。中小微企业最大的风险是资金链条断裂的风险，最大的困难是融资能力不足，现在通行的资产抵押等传统方法，是中小微企业难以落实的，不能满足中小微企业的根本需求，尤其是对轻资产、高速发展的中小微科技企业、创新企业，更是增加了发展门槛。 “商业信用保险是解决这一问题的一个有效手段，也是在相当程度上缓释和转移中小微企业融资风险的重要工具。我建议要从经济和社会发展的大局出发，科学准确研究判断商业信用保险的独特作用，更好发展商业信用保险机构，使保险服务和服从经济核心战略功能发挥得更加突出，使信用保险成为国家调控经济、支持中小微企业发展的有力工具。”胡季强表示。 鼓励特殊非处方药纳入医保目录 胡季强表示，今年年初，国家医疗保障局在《2019年国家医保药品目录调整工作方案》政策解读中明确，“对于非处方药品，国际上普遍不予报销，此次调整原则上不再新增”。 “此次对我国现行非处方药医保支付政策的重大调整，在非处方药行业和社会上产生了重大影响。业内和社会各界普遍认为，此次调整有较多需要改进和再次研究讨论的必要。”胡季强称。 他建议，避免以是否为非处方药作为主导医保目录调整的因素，并鼓励临床首选及特殊非处方药品种纳入医保目录。 胡季强告诉中国证券报记者，今年一季度，面对新冠肺炎疫情的严重冲击，康恩贝抓住疫情防控带来的市场需求，努力奋战，零售终端收入实现快速增长，有效弥补了因丹参川芎嗪注射液销售下降及疫情冲击所带来的医疗终端业务下降。 同时，公司基于既有产业基础以及近年来培植的新零售业务优势，快速反应，迎难而上，一季度康恩贝新零售端销售收入达2.3亿元，同比增长64.5%。从产品分类来看，维生素类保健食品、“珍视明”牌系列眼健康产品等大健康业务产品收入合计1.94亿元，同比增长66.5%。 “下一步，公司将进一步聚焦中药大健康产业，推动体制机制的变革，加快结构调整与产业升级，全面提升公司核心竞争力，与相关利益方一起，共同推动公司高质量发展，实现公司发展目标，努力成为中国中药(港股00570)大健康产业龙头企业之一。公司目前还在推进与浙江省国贸集团合作，谋求新体制下强强联合、优势互补的新飞跃。”胡季强表示。 相关专题：聚焦2020年全国两会财经报道
涵盖创业板和新三板改革、中小银行深化改革和补充资本等领域 国务院金融稳定发展委员会办公室27日发布消息称，根据国务院金融委统一部署，发展改革委、财政部、人民银行、银保监会、证监会、外汇局等金融委成员单位，在深入研究基础上，按照“成熟一项推出一项”原则，将于近期推出11条金融改革措施。 其中，跟资本市场最为相关的有两条。一是出台《创业板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》等四部规章，发布《创业板股票上市规则》等八项主要规则，推进创业板改革并试点注册制，建立健全对创业板企业的注册制安排、持续监管、发行保荐等配套制度。 二是出台《关于全国中小企业股份转让系统挂牌公司转板上市的指导意见》，加快推进新三板改革，积极稳妥实施公开发行，选择符合条件的企业作为精选层，允许公募基金投资，建立新三板挂牌公司转板上市机制，明确转板范围、条件、程序等基本要求，充分发挥新三板市场承上启下的作用，加强多层次资本市场的有机联系。 在中小银行改革发展方面，金融委办公室称，出台《中小银行深化改革和补充资本工作方案》，进一步推动中小银行深化改革，加快中小银行补充资本，坚持市场化法治化原则，多渠道筹措资金，把补资本与优化公司治理有机结合起来。制定《农村信用社深化改革实施意见》，保持县域法人地位总体稳定，强化正向激励，统筹做好改革和风险化解工作。 11条措施中有多条措施涉及优化健全企业融资。金融委办公室称，出台《政府性融资担保、再担保机构行业绩效评价指引》，推动各级政府性融资担保机构聚焦支小支农、降低担保费率，充分发挥风险分担作用，帮助企业复工复产、渡过难关。出台《标准化票据管理办法》，规范标准化票据融资机制，支持将票据作为基础资产打包后在债券市场流通，支持资产管理产品投资标准化票据，发挥债券市场投资定价能力，减少监管套利，更好地服务中小企业和供应链融资。 此外，出台《商业银行小微企业金融服务监管评价办法》，完善对小微企业金融服务的激励约束机制，从信贷投放、内部专业化体制机制建设、监管政策落实、产品及服务创新等方面进行评价，设置差别化评价指标，对商业银行落实尽职免责要求，给予小微企业贷款差别定价，加强评价结果运用。
开咖啡馆是很多人的梦想，但面临巨大的咖啡市场，梦想照进现实却并非易事。有不少咖啡馆顶着各种光环而来，却仍旧逃脱不了关店的厄运。 6月2日，《证券日报》记者来到北京月坛宾馆的连咖啡coffeebox店，发现门店早已没有了踪影，连招牌也不复存在。 月坛宾馆的保安告诉《证券日报》记者，连咖啡去年年底就已经关门了。 记者通过走访多家连咖啡门店发现，多数门店已经关闭，有的处于出租状态，有的已经被闲置，还有的已经换成了新的咖啡馆。 对于连咖啡目前的处境，连咖啡相关人士未给予《证券日报》记者回复。 连咖啡某门店的房东向《证券日报》记者表示，其是因为资金链有问题，2019年年底就不租了。 这几年，随着中小型网红咖啡企业的涌起，连咖啡在市场上并没有太多的声音。上一次被关注，还是“幕后”支持中石化在加油站推出易捷咖啡。 中石化易捷销售有限公司总经理李宏向《证券日报》记者表示，目前与连咖啡正在总结经验，确定合作模式以继续推广。 “由于开店的成本和资金压力，咖啡服务商是很多中小型咖啡企业正在转型的方向。”悦咖啡CEO王虎告诉《证券日报》记者。 资金链断裂大规模关店 《证券日报》记者通过大众点评搜索查询到连咖啡目前在北京共有18家店，已经有16家店显示暂停营业。而仍显示营业的金宝街店和惠新西街店，记者走访后发现也处于关门状态。 位于建国门外北大街五号物美超市金宝街地下一层的连咖啡店，虽然超市门口还有coffeebox的指示牌，但咖啡店仅剩下“coffee”的字样，一副破败的景象，旁边堆满了超市的购物车以及拖把等杂物，目前处于闲置状态。 超市保安向《证券日报》记者表示，今年以来没有开过，应该是撤店了。 而在连咖啡平安发展大厦店，咖啡店原来的招牌还很清晰，但门内空空如也，门口贴有房屋出租/出售的通知和电话。 记者根据电话打过去，该房东表示：“连咖啡是因为资金链断裂导致北京的门店全部关闭，去年年底就不租了。” 事实上，连咖啡去年就开始出现问题，当时就不断传出关店的传闻。 当时连咖啡对外回应称，是公司内部的主动调整所致，主要是对盈利能力欠佳和品牌形象不符合发展要求的部分咖啡站点进行优化调整。 而在去年4月份，连咖啡已经完成2.06亿元C轮融资，此轮融资由连咖啡创始人王江和张晓高、启明创投、高榕资本联合投资。彼时的连咖啡宣布将启动新一轮扩张计划。 天眼查数据显示，连咖啡所属公司为上海连享商务咨询有限公司，知名主持人戴军还有该公司1.98%的股份。 有不愿具名的投资人向《证券日报》记者表示，去年的连咖啡也是有上市计划的，但并未成功，后来资金方面难以支撑，不得不关店。 从记者的一线走访来看，连咖啡的部分门店在去年年底就已经关闭。如今来看，受疫情影响，连咖啡未盈利的门店或进一步增加。 大众点评的信息显示，除了北京的门店，连咖啡在上海、深圳等地的部分门店也处于暂停营业状态。 “连咖啡这几年发展不顺利的最主要问题是整体定位不清晰，战略落地这一块也非常模糊。资本市场的乏力导致资金链出现问题，也是一个主要原因。”中国品牌研究院研究员朱丹蓬向《证券日报》记者表示，连咖啡的互联网模式也只是浮于水面，没有把互联网的核心真正融入企业的运营、整个供应链以及跟客户之间的强关系里去。 转型咖啡服务商求生？ 6月2日，《证券日报》记者在连咖啡万达广场CBD店看到，门口已经贴上了咖啡之翼的海报，海报边缘处还留有“coffeebox”的标志。无意之中，还透露着新人来旧人走的悲凉。 海报称，咖啡之翼的持续稳健发展，吸引了众多优秀投资人和投资机构的战略投资。包括何炅、陈欧、徐小平等等。 咖啡之翼创始人尹峰前不久对外表示，疫情过后将迎来一次行业洗牌。是浴火重生，还是淘汰出局？优秀的企业不会踩刹车，而是踩油门。 尽管疫情以来，中小咖啡企业面临资金链断裂等危机，但不可否认的是，我国咖啡行业市场前景广阔，这一点也成为业内共识。 前瞻产业研究院的数据显示，国内咖啡市场正处在快速发展阶段，消费人群也在迅速增长。目前我国咖啡消费年增长率在15%左右，预计2020年，中国咖啡市场销售规模将达3000亿元。 因此，虽然连咖啡退出北京市场，但仍旧会有新的咖啡企业不断进来。 对此，有咖啡行业人士向《证券日报》记者表示，连咖啡正在转型做咖啡服务商，这也是很多咖啡企业正在探索的模式。 值得一提的是，去年，连咖啡还作为“幕后”与中石化合作开咖啡馆而火了一把。 2019年9月份，中石化易捷发布全新品牌“易捷咖啡”，首批易捷咖啡店在苏州的9家中石化加油站内同步开业。易捷咖啡是加油站便利店业务“外送+到店消费”新零售模式的创新。 作为初次进入咖啡行业的中石化来说，它选择了有经验的连咖啡作为背后支持。 悦咖啡CEO王虎向《证券日报》记者表示，用经验和服务去培育亟待突出重围的企业，从投资型咖啡企业变成服务型咖啡企业，从ToC变成ToC+ToB双驱动。 中石化易捷销售有限公司总经理李宏向《证券日报》记者表示，与连咖啡还在合作，正在总结前期试点经验，进行商务谈判。下一步会在总结前期试点经验的基础上确定合作模式，然后逐步推广。
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