对于就地过年，中信证券(行情600030,诊股)明明债券研究团队发布研报称，短期来看，就地过年政策对农村的影响较大，对工业以及建筑业而言影响有限。对于服务业而言，中心城市的服务业有望延续景气，但其余城市的服务业或将收到一定波及，居民出行以及旅行消费也可能会有明显回落。从中期的视角来看，考虑到就地过年可以减少人员返工成本，推进复工效率，或将对节后复工产生正向作用。 春节期间居民走亲访友较为频繁，购物消费需求旺盛，往往会推升相关行业的景气度，因此，“就地过年”政策之下春节经济能否延续火热成为市场的关注重点。 对于消费的影响，中信证券认为主要体现在交通运输以及旅游的消费支出上。据中信证券测算，简单假设下就地过年政策或将导致居民消费减少1500亿元，约占2019年1-2月社零累计消费金额的2.35%。 尽管就地过年政策对春节期间企业生产经营的带动效果较弱，但考虑到其可以有效的减少人员返工成本，推进复工效率，或将对节后复工产生正向作用，中性预期下，中信证券预计其或将导致2月工业生产上升约6%。分地区看，就地过年政策对于一线城市的复工而言具有更强的正外部性。 以下为研报全文： 核心观点 短期来看，就地过年政策对农村的影响较大，对工业以及建筑业而言影响有限。对于服务业而言，中心城市的服务业有望延续景气，但其余城市的服务业或将收到一定波及，居民出行以及旅行消费也可能会有明显回落。从中期的视角来看，考虑到就地过年可以减少人员返工成本，推进复工效率，或将对节后复工产生正向作用。 不一样的春运。自去年年底以来，国内部分地区疫情有所反复，为加强对新冠疫情的防控工作，中央以及部分地方政府相继出台鼓励员工“就地过年”政策，考虑到春节期间居民走亲访友较为频繁，购物消费需求旺盛，往往会推升相关行业的景气度，因此，“就地过年”政策之下春节经济能否延续火热成为市场的关注重点。 短期视角：“春节经济”成色如何？考虑到当前政策对农村地区的人员流动管控力度更强，农民工或将面临一定的“返乡难”问题，这可能会对农村地区的消费以及农业生产造成影响。对于工业与建筑业而言，就地过年料将加大工业与建筑业的劳动力供应量，但考虑到当下的气候、疫情、员工假期安排等因素，对春节期间生产活动的提振效果可能并不明显。对于服务业而言，中心城市的服务业景气度有望延续，但非中心城市的服务业或将受到波及并对冲上述影响。 如何测算对消费的影响？对消费的影响则主要体现在交通运输以及旅游的消费支出上。据我们测算，简单假设下就地过年政策或将导致居民消费减少1500亿元。 中期视角：就地过年对节后复工有何影响？尽管就地过年政策对春节期间企业生产经营的带动效果较弱，但考虑到其可以有效的减少人员返工成本，推进复工效率，或将对节后复工产生正向作用，中性预期下，我们预计其或将导致2月工业生产上升约6%。分地区看，就地过年政策对于一线城市的复工而言具有更强的正外部性。 结论：自去年年底以来，国内部分地区疫情有所反复，为加强对新冠疫情的防控工作，中央及部分地方政府相继出台鼓励员工“就地过年”政策。短期来看，考虑到政策对返乡人员的限制较为严格，就地过年政策对农村的影响较大，农村地区的消费以及农业活动均可能受到一定影响，而对于工业以及建筑业而言，尽管就地过年将加大劳动供给量，但综合考虑气候、疫情、员工休假安排等因素，对春节期间生产活动的提振效果可能并不明显；对于服务业而言，中心城市的服务业有望延续景气，但其余城市的服务业或将受到一定波及；同时，由于就地过年政策降低了人员流动，居民出行以及旅游消费或将有明显回落。从中期的视角来看，考虑到就地过年可以减少人员返工成本，推进复工效率，或将对节后复工产生正向作用。此外，就地过年也可能推升一些新的商业模式，比如线上影院、无人购物等新业态有望迎来蓬勃发展。 正文 近日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于做好人民群众就地过年服务保障工作的通知》，鼓励群众就地过年。此后，部分地方政府也相继出台政策倡导群众留在务工地过年。接下来，本文将对就地过年的经济影响进行分析。 就地过年，影响几何？ 不一样的春运 自去年年底以来，国内部分地区疫情有所反复。为加强对新冠疫情的防控工作，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于做好人民群众就地过年服务保障工作的通知》，合理有序引导群众就地过年，疫情高风险地区群众均应就地过年，中风险地区群众原则上就地过年，低风险地区倡导群众就地过年，非必要不出行，部分地方政府也相继出台鼓励员工就地过年政策，旨在减少人员跨境流动，降低新冠疫情传播概率。 短期视角：“春节经济”成色如何？ 经验上，春节期间居民走亲访友较为频繁，购物消费需求旺盛，往往会推升相关行业的景气度，因此，“就地过年”政策之下春节经济能否延续火热成为市场的关注重点。 首先需要说明的是，不宜高估就地过年对春节经济的影响。一方面，1月27日国家发展改革委发言人表示，就地过年的政策是分级分类的，各地方在政策执行时，不能擅自“加码”，不允许“一刀切”，不能阻断人员出行，这说明当前宏观政策更多是鼓励而非强制，而当前国内中高风险地区中，除北京市以及上海市的部分地区之外，其余地区多分布在黑龙江省、吉林省、河北省，而上述城市的人员流动较广东、江苏、四川等人口流动大省相比要少一些；另一方面，从近期各部委以及地方政府颁布的政策来看，针对返乡人员（从外地返回农村地区的员工）的限制要更多，如个别地区要求实行居家隔离等，而针对低风险地区的返城人员则并未有过多限制，因此不宜高估就地过年对春节经济的影响。 考虑到当前农村地区的人员流动管控力度更强，农民工或将面临一定的“返乡难”问题，这可能会对农村地区的消费以及农业生产造成影响。经验上，春节是农民工返乡的集中窗口期，限制农民工返乡将在一定程度上拖累农村地区的居民消费表现，限制农村地区的人员聚集也可能导致批发零售业、住宿餐饮业等服务型行业受到一定影响。值得关注的是，今年春节时点晚于立春，而立春通常意味着春耕的开始，如果农民工返乡后可以利用假期时间务农，从而在一定程度上推升其所在乡村的农业产值，基于此，农民工“返乡难”问题也可能会对农业生产造成一定拖累。 对于工业与建筑业而言，就地过年料将加大工业与建筑业的劳动力供应量，但考虑到当下的气候、疫情、员工假期安排等因素，对春节期间生产活动的提振效果可能并不明显。从农民工的行业分布来看，建筑业与制造业是农民工的两大就业行业，“就地过年”以及“限制返乡”政策料将导致上述行业的部分员工滞留在工作地，一定程度上会加大春节期间的劳动力供应水平。但需要注意的是，受气候因素影响，春节是年内的生产淡季，即便劳动力供应水平有所提高，但受设备产能、施工条件、员工假期安排等因素的影响，劳动力上升所带来的边际产出是递减的，因此对春节期间的生产提振效果可能并不明显。同时考虑到当前国内部分城市疫情整体呈点状蔓延态势，以及国内能源供应仍然偏紧，疫情和能源也可能成为制约春节期间生产走强的关键因素。 对于服务业而言，中心城市的服务业景气度有望延续，但非中心城市的服务业或将受到波及并对冲上述影响。家政、餐饮等服务业也是居民就业的重点行业，一般情况下，由于春节期间员工集中返乡，中心城市往往会面临“家政”、“年夜饭”等服务类需求激增的同时而“月嫂”、饭店供应明显收紧的局面。“就地过年”政策的推出将导致上述情形有所转变，由于有更多的人员滞留在工作地，中心城市的批发零售、住宿餐饮等服务业有望维持正常的生产经营，但非中心城市（如三四线城市以及乡村地区）的服务业料将受到明显冲击。上述两条线索对服务业的影响一正一负，若假定居民的边际消费倾向不变，则二者对服务业以及消费的影响有望实现对冲。 如何测算对消费的影响？ 对消费的影响主要体现在交通运输以及旅游的消费支出上，据我们测算，就地过年政策或将导致居民消费减少1500亿元。具体而言，根据国铁集团的财富公报，2019年国铁集团实现运输收入8168亿元，假设其中50%由客运贡献，则客票收入约为4000亿左右，全年发送旅客人次35.8亿人次，平均客票收入为110元/人次。再考虑到1月28日国家铁路集团表示，预计2021年春运铁路客流人数约为2.96亿人次，较2019年的4.1亿人次下降约1.1亿人次，料将减少居民出行消费120亿元左右。另一方面，文旅部数据显示，2019年我国春节旅游收入共计5139亿元，考虑到当前人员流动防控整体趋严，假定居民旅游消费支出与出行支出等比例减少，则中性预期之下居民旅游消费支出将下降1430亿元左右。结合来看，就地过年政策料将导致居民春节出行和旅游消费下降1550亿元，约占2019年1-2月社零累计消费金额的2.35%。 中期视角：就地过年对节后复工有何影响？ 尽管就地过年政策对春节期间企业生产经营的带动效果较弱，但考虑到其可以有效的减少人员返工成本，推进复工效率，或将对节后复工产生正向作用，中性预期下，我们预计其或将导致2月工业生产上升约6%。具体而言，按以往的经验，尽管春节官方假期只有7天，但部分员工会选择提前休假、延后返工等方式以拉长休假周期，这会在一定程度上导致部分行业的生产经营恢复偏慢。从电厂耗煤的角度观察，我们可以发现2019年春节假期由2月4日开始，并于2月10日结束，但电厂耗煤量却要等到2月23日才恢复至常态化水平，这在一定程度上体现了节后复工时间差对工业生产的扰动。考虑到“就地过年”可以有效的提升节后复工的效率，我们认为2月的工业生产也有一定的加速可能，根据我们估算，若假定节后首日即可完全复工，或将带动2月工业生产提升6%左右。 分地区看，就地过年政策对于一线城市的复工而言具有更强的正外部性。回顾2020年的工业生产走势，一季度受疫情影响，各地区的经济增长均遭受到了明显冲击，但不同地区的表现并非一致，事实上，由于通常而言一线城市在春节前体现为人口净流出，节后体现为人口净流入，但受疫情影响，人口回流工作明显受阻，这制约了一线城市经济复苏的速度；与之对比，三四线城市在春节前夕人口流入，但受疫情影响，此类城市人口流出受阻，部分外地工作居民也采取了就地工作的方式，这导致了三四线城市的经济复苏斜率更高，比如，我们可以明显的看到2020年3月份北京、上海、广东等发达省份的工业增加值要明显低于全国平均水平。考虑到今年的情况与去年正好相反，今年一线城市的复工进展料将较去年更为顺畅，今年1季度一线城市的工业增加值同比增速也有望高于三四线城市。 结论 自去年年底以来，国内部分地区疫情有所反复，为加强对新冠疫情的防控工作，中共及部分地方政府相继出台鼓励员工“就地过年”政策。短期来看，考虑到政策对返乡人员的限制较为严格，就地过年政策对农村的影响较大，农村地区的消费以及农业活动均可能受到一定影响，而对于工业以及建筑业而言，尽管就地过年将加大劳动供给量，但综合考虑气候、疫情、员工休假安排等因素，对春节期间生产活动的提振效果可能并不明显；对于服务业而言，中心城市的服务业有望延续景气，但其余城市的服务业或将受到一定波及；同时，由于就地过年政策降低了人员流动，居民出行以及旅行消费或将有明显回落。从中期的视角来看，考虑到就地过年可以减少人员返工成本，推进复工效率，或将对节后复工产生正向作用。此外，就地过年也可能推升一些新的商业模式，比如线上影院、无人购物等新业态有望迎来蓬勃发展。 市场回顾 利率债 资金面市场回顾 2021年1月28日，银存间质押式回购加权利率大体上行，隔夜、7天、14天、21天和1个月分别变动了4.47bps、-1.35bps、36.39bp、17.39bps和19.22bps至3.05%、3.08%、3.64%、3.29%和3.40%。国债到期收益率大体下行，1年、3年、5年、10年分别变动10.77bps、5.00bps、3.88bp、3.25bp至2.70%、2.89%、3.03%、3.20%。上证综指下跌1.91%至3505.18，深证成指下跌3.25%至14913.21，创业板指下跌3.63%至3161.86。 央行公告称，为维护银行体系流动性合理充裕，2021年1月28日中国人民银行以利率招标方式开展了1000亿元逆回购操作，并有2500亿元逆回购到期，实现净回笼1500亿元。 流动性动态监测 我们对市场流动性情况进行跟踪，观测2017年开年来至今流动性的“投与收”。增量方面，我们根据逆回购、SLF、MLF等央行公开市场操作、国库现金定存等规模计算总投放量；减量方面，我们根据2020年11月对比2016年12月M0累计增加13289.74亿元，外汇占款累计下降7788.46亿元、财政存款累计增加19412.53亿元，粗略估计通过居民取现、外占下降和税收流失的流动性，并考虑公开市场操作到期情况，计算每日流动性减少总量。同时，我们对公开市场操作到期情况进行监控。 可转债 可转债市场回顾 1月28日转债市场，中证转债指数收于367.58点，日下跌1.62%，等权可转债指数收于1,404.88点，日下跌1.34%，可转债预案指数收于1,168.95点，日下跌1.92%；平均平价为102.84元，日下跌2.27%，平均转债价格为128.25元，日下跌2.20%。340支上市交易可转债（辉丰转债除外），除洪城转债停盘，森特转债和开润转债横盘外，66支上涨，271支下跌。其中蓝晓转债（24.89%）、今飞转债（8.53%）和天铁转债（4.58%）领涨，明阳转债（-12.15%）、英科转债（-12.02%）和歌尔转2（-11.08%）领跌。334支可转债正股（*ST辉丰(行情002496,诊股)除外），除洪城水业(行情600461,诊股)停盘，大秦铁路(行情601006,诊股)、万顺新材(行情300057,诊股)、汉得信息(行情300170,诊股)、飞鹿股份(行情300665,诊股)、百达精工(行情603331,诊股)和湖北广电(行情000665,诊股)横盘外，73支上涨，254支下跌。其中嘉泽新能(行情601619,诊股)（10.07%）、今飞凯达(行情002863,诊股)（10.06%）和小康股份(行情601127,诊股)（10.00%）领涨，英科医疗(行情300677,诊股)（-10.83%）、明阳智能(行情601615,诊股)（-10.01%）和歌尔股份(行情002241,诊股)（-10.00%）领跌。 可转债市场周观点 近期市场持续地处于高波动的状态，但是波动中却持续地创出新高。波动背后也出现了一定的行业轮动，市场在主线之间显出了一丝的犹豫。映射到转债市场同样明显，导致持仓体验不佳。 虽然市场在方向上有所纠结，我们需要再次明确的是在当前的市场传统主线仍在趋势之中，在结构中做出一定的平衡即可。转债市场此类标的的价格普遍高企，结合分化和提前赎回做出一定的配置迁移即可。 当前市场的核心驱动力短期有所变化，当前上市企业盈利预期的修复已经较为统一，且有可能在疫情反复下受到一定冲击。市场逻辑暂时向资金驱动转移。考虑到市场估值差异较大，高弹性低估值的成长板块具有估值修复的可能。 传统的主线仍旧聚焦在顺周期方向，顺周期的行情已经步入下半场，单纯的价格上行逻辑并不足够，向量价齐升逻辑的个券聚焦，重申我们重点关注的方向是有色、能化、农产品(行情000061,诊股)，其余部分行业的标的暂时并不做出推荐。 绝对收益策略的角度仍旧是布局期，当下还未到这一策略的铺开阶段，但是存在估值修复的可能，是当前策略均衡的方向。虽然有诸多逻辑来“抄底”，但正股视角和债性配置视角为当前值得关注的选择。单纯的低价并非参与的原因。我们重点关注TMT、高端制造业方向下的成长标的。 基于上述策略的方向，我们持续的调整周报关注标的结构，同时调出公告提前赎回的标的。 高弹性组合建议重点关注赣锋转2、韦尔（弘信）转债、恒逸转债、利尔转债、火炬转债、隆20转债、太阳转债、聚飞转债、长海转债、恩捷转债。 稳健弹性组合建议关注紫银转债、紫金转债、精测转债、中矿（盛屯）转债、金能转债、洪城转债、财通转债、新凤转债、星宇（双环）转债、欧派转债。 风险因素 市场流动性大幅波动，宏观经济增速不如预期，无风险利率大幅波动，正股股价超预期波动。 股票市场 转债市场 中信证券明明研究团队
步入2021年，银行“补血”动作频频，定增、配股轮番上场，近日，可转债也来了。1月27日，记者获悉，上海银行日前完成了一笔200亿元的转债发行，这是今年首只银行转债，也是截至目前存续的发行规模第四大的银行转债。 根据最新公告，此次上银转债网上网下申购倍数达917倍，网上网下中签率为0.11%，是2019年可转债申购新规发布以来全市场网上网下合计申购量第二的可转债以及申购量最大的银行可转债。 目前，包括上银转债在内，市场上现存11只银行转债。在当前银行板块处于震荡上行的行情下，银行转债又该如何投资？接受记者采访的业内人士认为，整体而言，目前银行转债估值水平并不低，相应地，转债价格弹性偏低，短期来看，可选择高平价标的。另外也有观点提及，银行转债给的利息相对较高，但是转股需股价出现大幅上涨，这仍待观察。 线上线下双渠道保发行 近日，上海银行A股可转换公司债券（以下简称“上银转债”）申购基本完成。据悉，为保障转债的顺利发行，此次上银转债安排了网上网下两种发行渠道。 此外，上海银行相关人士在近期举行的路演中也透露，主要股东及其他持股比例较高的股东均已表示将积极参与本次可转债发行的优先配售。 根据该行26日的公告，本次发行的200亿元上银转债中，共向原股东优先配售71.63亿元，占总量的35.82%，网上网下有效申购量合计11.77万亿元。其中，网下机构投资者和网上社会公众投资者最终获配128.37亿元，网上网下申购倍数达917倍，中签率为0.11%。 “目前转债中签率都较低，主要是因为这个市场近一年来一直比较火爆，而此次上银转债是少有的网上网下都可以申购的转债。”一位转债投资经理对记者称，“其最终的中签率和2020年的市场相比，还是相对较高的，2020年转债中签率大多在十万分之一到万分之一左右。” 据了解，上海银行此次发行的200亿元可转债还将纳入中证转债指数，同时也是除了浦发转债（500亿元）、光大转债（300亿元）、中信转债（400亿元）以外，截至目前存续的发行规模第四大的银行可转债。 根据发行公告，上银转债的六年票面利率分别是：0.30%、0.80%、1.50%、2.80%、3.50%、4.00%，到期赎回价格为112元（含最后一年利息）；信用等级为AAA级；发行数量是2000万手（20000万张），每张面值人民币100元，按面值发行。 除了上海银行外，截至目前，苏州银行、南京银行、杭州银行的可转债预案已获股东大会通过，处于审批流程之中，拟发行规模分别为50亿元、200亿元、150亿元。可以看到，可转债正成为银行补充资本的一种重要途径。 对于银行而言，可转债转股前期权价值部分补充核心一级资本充足率，转股后将全部补充核心一级资本充足率。上海银行在转债募集说明书中提到，此次可转债将用于支持公司未来业务发展，并在转股后补充公司核心一级资本。 上海银行还表示，可转债的发行将有助于降低公司的融资成本，优化公司资本结构，增强持续盈利能力和抗风险能力，提升公司综合竞争力，为公司的长期持续发展奠定坚实基础。 另回顾此前银行融资规模高增的年份，也能看到可转债的身影。中泰证券统计，2010年、2014~2017以及2019~2020年是银行进行高融资规模的阶段，其中2010年融资方式以配股为主，定增、可转债次之；2014~2017年以优先股融资为主，补充其他一级资本；2019~2020年以其他一级资本为主，可转债次之。 银行转债投资价值几何 作为转债市场的“大盘品种”之一，银行转债一直以来被视为机构投资者“底仓”配置品种。 截至目前，市场上共有19只银行转债发行，其中8只赎回退市，已退市的银行转债中，均在牛市中以转股的方式退出，其中常熟转债曾进行转股价的主动下修、下修幅度达到22.5%，最终完成提前赎回退市。 仍在存续的11只银行转债中，有3只股份行、2只城商行与6只农商行，就发行规模而言，股份行规模均在200亿以上，农商行规模则均未超50亿元。 在业内人士看来，相对其他品种，可转债能够兼顾发行人和投资者的诉求，是匹配度较好的品种。兴业研究分析师郭益忻分析称，对于投资人而言，优质上市银行的可转债条款相对优厚，一旦完成转股能够有较好的获利，在整体缺资产的环境下属于稀缺的品种；对于上市银行而言，自身存在着强烈的补充资本动机，有很强的意愿在较短的时间内完成转股。 “银行可转债的优势主要在于规模大、债底高、评级高，且目前发行的银行转债资质普遍偏好，所以对于配置型投资者具有较好的吸引力。”前述转债投资经理告诉记者，投资者给出的溢价率相对较高，最高甚至达30%左右。 不过银行可转债并非拥有绝对优势。一位券商转债分析师对记者称，银行转债的转股价值优势较小，一般来说，转股价不能低于每股净资产，而现在大部分银行股股价低于每股净资产，所以初始转股价值相对较低。转股价值代表着转股能不能获得很好收益，转股价值越大，转股收益就越大。 至于如何投资银行转债，招商证券固收首席分析师尹睿哲表示，就银行转债整体来说，2020年以来走势与银行股频频背离，且当前由于估值处于19年以来的较高位置，银行转债的弹性远低于银行股。 尹睿哲还提到，根据历史表现、银行板块在四季度初与1月会迎来行情，但若忽略个券特性则弹性过小，仍需择券参与。个券方面，考虑到银行转债当前以转股溢价率衡量的估值水平普遍较高，短期来看，平价越高的银行转债其转债价格弹性也越高，因此首选弹性品种光大银行转债、其次为无锡银行转债、张家港行转债等。
中国经济网北京12月24日讯灵康药业(603669.SH)今日股价跌停。截至收盘，灵康药业报8.45元，下跌10.01%，成交额1.17亿元，换手率1.88%，总市值60.29亿元。 灵康药业昨日发布公告称，2020年12月22日，公司接到控股东灵康控股集团有限公司（以下简称“灵康控股”）及一致行动人陶灵萍、陶小刚的通知，灵康控股通过上交所交易系统减持灵康转债44.42万张，占发行总量的8.46%；陶灵萍通过上交所交易系统减持灵康转债6.06万张，占发行总量的1.15%；陶小刚通过上交所交易系统减持灵康转债2.02万张，占发行总量的0.39%。 上述3方合计减持灵康转债52.50万张，减持数量占发行总量比例的10.00%。 据公告，灵康药业于2020年12月1日向社会公开发行了525万张可转换公司债券（即“灵康转债”），每张面值100元，发行总额5.25亿元，期限6年，灵康转债于2020年12月22日起在上交所挂牌上市。其中控股股东灵康控股及其一致行动人陶灵萍、陶小刚共计配售灵康转债306.76万张，占发行总量的58.43%。 前述减持后，上述3方合计持有灵康转债254.26万股，占发行总量比例的48.43%。 灵康药业2019年年报显示，陶灵萍系灵康药业实际控制人、法定代表人、董事长、总经理。陶灵萍持有灵康控股100%的股权。陶灵萍、陶灵刚、陶小刚为兄妹关系。陶小刚系公司董事、副总经理。 2020年12月19日，西南证券发布研报《灵康药业(603669)：切入CXO领域产业布局进一步加强》，研究员杜向阳。 2020年12月15日，灵康药业发布公告以自有资金200万元投资设立浙江和沐康医药科技有限公司，持股比例为20%。合资公司和沐康注册资金为1000万元，投资合作方为浙江和泽医药和杭州沐源生物分别持股51%、29%。三方各委派一名董事，董事长由杭州沐源生物委派；和泽医药将委派合资公司总经理（并担任法人），向董事会推荐财务负责人。 西南证券就上述事件称灵康药业合作方实力优秀，助力公司打造CXO全产业链能力。和泽医药成立于2006年，拥有超过300个项目开发经验（含一致性评价），目前在研及待审批的持证产品达50余个，下设4个子公司，业务涉及药品MAH持证及销售、药包材相容性及第三方检测、预BE/BE/临床I期研究和高端制剂研发，具备CRO-CMO-CSP-CSO全产业链闭环服务的能力；研发实力突出，拥有全国第一张药品研发机构《药品生产许可证》，2019年度位列中国医药研发公司20强第七。公司借助合作首先切入CRO领域，未来有望基于自身强大的生产能力及销售渠道，进一步拓展CMO/CDMO及CSO等板块，打造CXO全产业链能力。 西南证券研报称，预计灵康药业2020-2022年归母净利润为2.1亿元/2.5亿元/2.9亿元，同比增速5%/17%/16%；EPS为0.30元/0.35元/0.40元，维持“持有”评级。
文丨明明债券研究团队 核心观点 四季度以来，市场对资金面以及货币政策继续收紧的可能性表现出持续的关注和担忧，利率高位震荡。随着近期短端流动性的明显缓和，长端利率才开始有所松动。我们认为，在流动性层面最重要的政策信号莫过于“引导市场利率围绕政策利率运行”，这句话被央行屡次提及，近期的操作亦是较好地贯彻了这一思路。 短端利率维持在较低水平，带动市场情绪转暖。12月以来，随着央行相对宽松的操作，尤其是在上月月底和本月月中比较超预期的两次MLF操作之后，资金面明显感受到了暖意，资金利率中枢显著下移。在央行操作营造的宽松流动性环境下，收益率曲线的短端开始下探。随着最近两个交易日，市场进一步确认政策层面的宽松态度，长端国债利率也开始快速下行，两个交易日由3.3%附近下降到3.23%附近，短期内表现出较为明显的牛陡特征。 市场可能在一定程度上忽视了央行屡次提及的“引导市场利率围绕政策利率运行”的信号。这个信号在央行的重要报告或会议中屡次出现：央行在三季度货币政策执行报告中多处提到要保持流动性供需均衡，引导市场利率围绕政策利率运行。中央经济工作会议之后，在央行党委召开的传达学习中央经济工作会议精神的会议上，同样指出“持续深化利率和汇率市场化改革，引导市场利率围绕央行政策利率中枢运行”。 市场利率与政策利率如何对应？DR007、R007对应7天逆回购利率，国债收益率、1年期同业存单利率对应1年期MLF利率。资金利率DR007与R007对应的政策利率为7天逆回购利率，这一点是相对明确的。而中长端的市场利率，包括同业存单利率和国债利率，则由1年期MLF利率引导，这一点在今年二季度的货币政策执行报告中也有明确提及。 近期央行通过中长期流动性投放（MLF操作）来调节市场利率。近期两次央行的MLF操作，其目的还是在于纠正市场偏向悲观的预期，引导市场利率来到央行合意的水平。市场利率目前已经出现了较为积极的反应，股份行同业存单利率已然出现见顶回落趋势，下行到1年期MLF利率附近，说明央行的操作产生了效果。 流动性分层依然存在。尽管股份行的同业存单利率已经开始向政策利率靠拢，但城农商行的边际负债成本并没有显著下降，波动性反而有所增加，导致城农商行与股份行同业存单之间的利差出现了走阔的趋势，这说明流动性的传导在股份行和城商行之间还是遇到了一些梗阻，意味着城商行负债端的压力并没有得到显著的缓解。 春节前资金面大概率维持宽松，债市仍有机会。一方面，中央经济工作会议强调风险，货币政策应该着眼长远，而非主动增加波动性。近期的MLF操作预示着货币政策未来将更加灵活，银行负债端压力有望进一步缓解。另一方面，年底到春节货币条件往往要宽松一些，考虑到市场上部分投资者对资金面的担忧可能并未完全消散，我们认为短期内利率债在当前的点位仍然有一定的机会。 正文 短端有所宽松，债市情绪回暖 短端利率维持在较低水平，带动市场情绪转暖。12月以来，随着央行相对宽松的操作，尤其是在上月月底和本月月中比较超预期的两次MLF操作之后，资金面明显感受到了暖意，R007一改过去几个月以来的高波动趋势，下降到2.1%-2.4%之间相对稳定的水平，DR007中枢也出现了显著的下移，已经明显低于2.2%的政策利率水平，大致运行在1.8%-2.1%的区间。随着资金面的转暖，债市情绪也出现了较为明显的缓和。 短端利率下行沿着收益率曲线向上传导，长端利率开始松动。观察12月以来的收益率曲线变化，可以发现：在央行操作营造的宽松流动性环境下，收益率曲线的短端开始下探，但由于市场对明年货币政策退出的担忧犹在，长端利率却显得颇为纠结。这种情况下，短端的1年期国债利率在低资金利率的拉动过程中逐渐下移，从月初的2.85%下行约12BPS至上周五的2.73%，导致10Y-1Y的期限利差持续走阔约13BPS。直到最近两个交易日，市场进一步确认政策层面的宽松态度，长端国债利率才开始快速下行，两个交易日由3.3%附近下降到3.23%附近，短期内表现出较为明显的牛陡特征。国债期货在最近两个交易日同样表现不俗，周一上涨0.18%，周二更是大涨0.37%。 市场前期对于资金面过于悲观了，最近几个交易日债市的表现是对过去预期的修正。我们在《债市启明系列20201214—市场在担心什么？》中提到，过去一段时间长端利率表现都相对弱势的背后是市场对货币收紧的担忧，但资金面并没有实质性收紧。在年底政策信号将密集释放的阶段，市场前期的表现更多隐含了对货币政策进一步收紧的预期。当时我们就提出：“从政策取向角度看，经济持续修复、通胀回升的趋势仍将延续，但并不会触及货币政策收紧。其次，货币政策需要提前为明年上半年可能出现的不良率走高、信用违约风险暴露等做好准备。最后，在全球政策未来将逐步退出的背景下，跨周期调节思路下，货币政策应该着眼长远，而非主动增加波动性”。事实上，从一系列的政策信号看，市场前期对于资金面还是太过悲观了，而最近几个交易日债市的表现是对过去预期的修正。 市场忽略了哪个重要信号？ 引导市场利率围绕政策利率 我们认为，市场在流动性层面忽略的最重要的信号就是央行自发布三季度货币政策执行报告以来屡次提及的“引导市场利率围绕政策利率运行”。央行在三季度货币政策执行报告中多处提到要保持流动性供需均衡，引导市场利率围绕政策利率运行。比如：“保持流动性合理充裕。合理把握中期借贷便利、公开市场操作等货币政策工具的力度和节奏，保持短、中、长期流动性供给和需求均衡，有效稳定市场预期，引导市场利率围绕政策利率平稳运行”，“进一步完善政策利率体系，引导货币市场利率围绕公开市场操作利率平稳运行，利率的波动性进一步下降”。中央经济工作会议之后，在央行党委召开的传达学习中央经济工作会议精神的会议上，同样指出“要持续深化利率和汇率市场化改革，引导市场利率围绕央行政策利率中枢运行”。 市场利率与政策利率如何对应？DR007、R007对应7天逆回购利率，国债收益率、1年期同业存单利率对应1年期MLF利率。资金利率DR007与R007对应的政策利率为7天逆回购利率，这一点是相对明确的。而中长端的市场利率，包括同业存单利率和国债利率，则由1年期MLF利率引导。央行在2020年二季度货币政策执行报告中写到：“中期借贷便利利率作为中期政策利率，是中期市场利率运行的中枢，国债收益率曲线、同业存单等市场利率围绕中期借贷便利利率波动。中期借贷便利中标利率反映了银行平均边际中期资金成本，其下降是银行平均边际中期资金成本降低的体现，有助于通过LPR下降推动降低企业贷款利率，促进降低社会融资成本”。 央行超额续作MLF及其效果 从后视镜来看，近期央行的MLF操作，其目的还是在于纠正市场偏向悲观的预期，引导市场利率来到央行合意的水平。11月30日央行打破惯例新作MLF并同时开展逆回购操作，当天投放2000亿元1年期MLF和1500亿元7天逆回购，实现流动性净投放2800亿元，以此维护月末流动性平稳。12月15日，央行开展了9500亿元MLF操作（含对12月7日和16日两次共计6000亿元MLF到期的续做），当天投放9500亿元1年期MLF和100亿元7天逆回购，实现流动性净投放9000亿元。今年8月以来，MLF操作始终保持超额续作，超额续作规模维持在3000-4000亿元之间。 市场利率已经出现了较为积极的反应。央行的宽松操作，最先反映在资金面的市场利率当中，随后沿着收益率曲线不断上移，之所以能够顺畅传导，在很大程度上源于央行本轮宽松操作着重对银行的中长期流动性进行补充，缓解了银行负债端缺乏中长期流动性的窘境。这一方面增强了银行资产端的配置力量，不论是信贷投放，还是配置资产的能力，另一方面对于市场上其他投资者也会形成情绪上的提振。令债市投资者在之前很长一段时间内持续纠结的同业存单利率，已经出现了掉头向下的趋势，1年期股份行的同业存单利率已经下行到1年期MLF利率，也就是它对应的政策利率附近，说明央行的操作在很大产生上起到了效果。 但流动性分层依然存在。由于流动性在银行间的传导存在层次性，因此一定程度的流动性分层是合理的。但是，从1年期同业存单利率上来看，尽管股份行的同业存单利率已经开始向政策利率靠拢，但城农商行的边际负债成本并没有显著下降，波动性反而有所增加，导致城农商行与股份行同业存单之间的利差出现了走阔的趋势，这说明流动性的传导在股份行和城商行之间还是遇到了一些梗阻，意味着城商行负债端的压力并没有得到显著的缓解。因此，从流动性分层的角度看，货币政策目的也并没有完全达到，仍然有必要继续保持流动性相对充裕，来降低货币政策传导链条下游的压力。 未来资金面怎么看？ 中央经济工作会议强调风险，货币政策定调较为温和。中央经济工作会议首先强调了明年世界经济形势仍然复杂严峻，复苏不稳定不平衡，疫情冲击导致的各类衍生风险不容忽视。因此，货币政策的表述延续了稳健的取向，“不急转弯”，要为经济恢复营造适宜的货币金融条件，增加精准性和灵活性。央行近期的货币政策操作也非常符合中央经济工作会议较为温和表述。联系前期信用违约事件对流动性的冲击、金稳委对债券市场平稳运行的要求，以及上周交易所回购市场的异常交易，货币政策维护流动性平稳的意图有所加强。事实上，尽管近期经济基本面表现较为火热，但也暗流涌动，在跨周期调节思路下，货币政策应该着眼长远，而非主动增加波动性。 MLF操作将更加灵活，银行负债端压力或将进一步缓解。央行近期超预期的MLF操作，一方面是为了呵护月底和月初的流动性环境、平抑DR007的波动，另一方面是缓解银行负债荒、引导同业存单利率向MLF操作利率回归。我们认为MLF的操作具有信号意义，后续MLF的不定期操作将更为常见，银行负债压力和同业存单利率上行压力也将在央行主动干预和财政支出加快的背景下有所缓解，对于资金面相对有利。 年底到春节，货币条件往往要宽松一些，利率债短期内仍有一定机会。历年的年底到春节期间，考虑到机构跨年资金安排以及居民、企业春节的现金需求等因素，央行往往会将市场流动性维持在比较宽松的状态，再加上上面提到的一些结构性的矛盾，接下来一段时间的资金面大概率会维持宽松。考虑到市场上部分投资者对资金面的担忧可能并未完全消散，我们认为短期内利率债在当前的点位仍然有一定的机会。 市场回顾 利率债 资金面市场回顾 2020年12月22日，银存间质押式回购加权利率涨跌互现，隔夜、7天和1个月分别变动了-46.53bps、-4.22bps、8.02bps至0.97%、1.89%和3.16%。国债到期收益率全面下行，1年、3年、5年、10年分别变动-2.24bps、-2.74bps、-3.82bps、-3.74bps至2.67%、2.90%、3.04%、3.23%。上证综指下跌01.86%至3356.78，深证成指下跌1.79%至13882.30，创业板指下跌2.45%至2811.75。 央行公告称，为维护银行体系流动性合理充裕，2020年12月22日当日开展100亿元7天逆回购操作，同时开展1200亿元14天逆回购操作，有100亿元7天逆回购到期，实现流动性净投放1200亿元。 流动性动态监测 我们对市场流动性情况进行跟踪，观测2017年开年来至今流动性的“投与收”。增量方面，我们根据逆回购、SLF、MLF等央行公开市场操作、国库现金定存等规模计算总投放量；减量方面，我们根据2020年12月对比2016年12月M0累计增加13289.74亿元，外汇占款累计下降7788.46亿元、财政存款累计增加19412.53亿元，粗略估计通过居民取现、外占下降和税收流失的流动性，并考虑公开市场操作到期情况，计算每日流动性减少总量。同时，我们对公开市场操作到期情况进行监控。 可转债 可转债市场回顾 12月22日转债市场，中证转债指数收于364.10点，日下跌0.59%，等权可转债指数收于1,476.30点，日下跌2.04%，可转债预案指数收于1,194.93点，日下跌2.16%；平均平价为107.39元，日下跌1.91%，平均转债价格为131.79元，日上涨0.15%。323支上市交易可转债（辉丰转债除外），除隆利转债、核建转债和长证转债横盘外，71支上涨，249支下跌。其中盛路转债（43.00%）、福20转债（36.87%）和横河转债（19.85%）领涨，金能转债（-6.99%）、嘉泽转债（-6.42%）和永兴转债（-5.79%）领跌。320支可转债正股（*ST辉丰(行情002496,诊股)除外），除塞力医疗(行情603716,诊股)和星帅尔(行情002860,诊股)横盘外，44支上涨，274支下跌。其中蔚蓝锂芯(行情002245,诊股)（10.05%）、道恩股份(行情002838,诊股)（10.00%）和搜于特(行情002503,诊股)（10.00%）领涨，小康股份(行情601127,诊股)（-4.82%）、雷迪克(行情300652,诊股)（-4.09%）和天汽模(行情002510,诊股)（-3.13%）领跌。 可转债市场周观点 上周顺周期板块重新起舞，市场再次回到前期的主线道路上，结构性分化也愈演愈烈。转债市场也表现出类似的倾向。 当前转债市场的胜负手依旧来源于正股方向上的选择，我们再次重申短期扰动难以避免，但是扰动并不改变趋势，市场的主线非常清晰，仍可积极参与。考虑到不同组合的目标收益与波动以及换手程度的差异，我们在上周周报中阐明了不同策略下的择券方向，预计在极致分化的市场背景下会持续给予中长期稳健型投资者的布局机会。 从相对收益的角度看，顺周期是重点参与的方向，我们预计后续顺周期内部也会出现分化，建议转债投资者随波动做一定结构调整，重点关注有色、能化、农产品(行情000061,诊股)等方向，特别是有量价齐升逻辑的个券，同时在制造业与消费板块龙头中做一定的增强。 从绝对收益策略的角度看，则有着不一样的选择，年底坐实收益是一个值得考虑的方向。从布局的角度出发，市场的波动带来的切实变化是已经有着越来越多的标的价格回落，其中不乏正股优质或是正股高弹性的标的，这一方向可以成为当前中长期布局的选择，从指标看这类标的价格更优但是溢价率普遍不低，标的上和相对收益策略的选择可能存在较大差异，可以重点关注科技、消费、银行等方向。 高弹性组合建议重点关注赣锋转债、巨星转债、上机转债、雅化转债、火炬转债、隆20转债、欧派转债、聚飞转债、永兴转债、恩捷转债。 稳健弹性组合建议关注安20转债、紫金转债、光大转债、盛屯转债、金能转债、洪城转债、太阳转债、鹏辉转债、贝斯转债、中矿转债。 风险因素 市场流动性大幅波动，宏观经济增速不如预期，无风险利率大幅波动，正股股价超预期波动。
报告要点 近期，转债遭遇信用风险事件冲击，估值主动压缩，类似事件并非第一次发生 近期，鸿达兴业(行情002002,诊股)大股东违约，引发市场对转债信用风险的担忧；悲观情绪影响下，广汇、搜特等资质偏弱的低价券大幅下跌、估值主动压缩。再融资压力下，12月14日鸿达兴业大股东发行的20鸿达兴业SCP001发生实质性违约，使得正股和转债大幅下行。15日，估值主动压缩的转债只数超180只，相关个券多为中低评级、正股资质稍弱的低价券；各个主流平价区间的转股溢价率均值均有所下降。 类似信用风险冲击并非第一次发生，多通过流动性和正股预期等路径影响转债。信用风险冲击多导致机构流动性紧张，引发转债抛售等，多影响大盘转债及高价高溢价率品种；信用风险也可能导致市场下修正股盈利预期，多涉及部分资质偏弱个券。中长期，转债扩容过程中，信用风险频发还可能导致债性转债估值下降。 信用收缩下，信用风险仍可能阶段性影响市场，需关注偿债压力大的行业风险 伴随政策“退潮”、信用收缩，2021年企业的偿债压力明显上升、尤其是上半年。贷款展期规模，截至11月初已超3.7万亿元，使得企业债务的偿付压力延后至2021年上半年。同时，信用债到期和回售规模达7.4万亿元、较2020年多增超过7000亿元；其中，3月和4月的合计规模超过1.5万亿元。此外，资管新规过渡期到期，或加快通道业务等收缩，进而加大信托贷款和其他债权融资等难度。 行业来看，地产、建筑、采掘等传统高负债行业，及受疫情冲击大、恢复较慢的休闲服务、纺服、商贸零售等行业偿债压力或较大。从企业债券到期和回售规模看，地产、建筑、交运、采掘等规模居前、增速较高，休闲服务增速高、主体资质偏弱，汽车等民企占比较高。结合偿债能力，地产、纺服、采掘、休闲服务等负债率较高；商贸零售、建筑、纺服等经营性现金流对到期债务覆盖率相对较低。 信用风险冲击下，个券分化继续加大，规避偿债压力大的个券、关注错杀个券 个券来看，短期债务规模大、杠杆率高且业务改善进度慢，及控股股东现金流较为紧张的个券，偿债压力可能较大。从正股看，可结合到期债务规模和偿债能力等指标进行筛选，尽量规避短期债务规模较大、资产负债率较高，及现金流状况较差且业务恢复进度偏慢的公司。此外，大股东信用资质也可能直接或间接影响公司基本面和股价，因此也应当尽量规避大股东质押率、持股比例均较高的个券。 信用风险冲击下，部分基本面尚可的个券或受到悲观情绪的拖累，后续可以关注相关个券的配置机会。信用风险事件冲击下，市场的悲观情绪导致大量个券大幅下跌、估值主动压缩。具体来看，近期转股溢价率主动压缩幅度较大、转债跌幅较大的个券中，可以持续关注部分基本面尚可、信用资质较好的个券配置价值。 风险提示：宏观经济或监管政策出现大幅调整，市场出现大幅波动。 报告正文 转债市场的“信用”风险 近日，鸿达兴业大股东鸿达兴业集团发行的超短融违约，再次引发市场对转债信用风险的担忧，当日正股跌停、转债收跌超20%。疫情以来，鸿达兴业控股股东鸿达兴业集团现金流状况有所恶化，现金到期债务比持续为负。叠加永煤等信用风险事件的影响，集团再融资压力上升；12月11日，拟用于偿还20鸿达兴业SCP001的20鸿达兴业MTN001取消发行，12月14日，20鸿达兴业SCP001发生实质性违约，债券余额9.5亿元。违约风险影响下，鸿达兴业正股和转债大幅下行；12月15日，鸿达兴业正股跌停，鸿达转债跌幅超过20%。 悲观情绪影响下，广汇、搜特等中低评级、偿债压力较大的低价券均大幅下跌、估值主动压缩。受鸿达兴业等信用风险事件的影响，12月15日以来转债市场的估值大幅、主动压缩；12月15日当日，估值主动压缩的个券只数超过180只。从个券类型来看，估值主动压缩的个券多为中低评级、正股资质稍弱的低价券，例如亚太、大业、广汇、华钰、本钢等。从转股溢价率的变化来看，各个平价区间的个券转股溢价率均值多有所下降，其中90到100元、100到110元平价区间的个券转股溢价率约分别下降2%、3%。 类似的信用风险事件冲击并非第一次发生，信用风险主要通过“流动性”和“正股预期”等两种路径影响转债市场。信用风险冲击下，机构流动性阶段性紧张，从而引发转债等资产抛售，主要影响银行等大盘转债及高价高溢价率品种；信用风险也可能导致市场对基本面较差的正股预期发生变化，主要影响部分可能存在信用瑕疵的个券。中长期来看，转债市场持续扩容过程中，信用风险频发也可能导致市场对于债性转债的估值下降。（详见前期报告《转债视角，看信用风险》） 伴随政策“退潮”、信用收缩，2021年企业的偿债压力明显上升、尤其是上半年。2021年，企业贷款、债券等债务偿付压力明显上升，非标融资收缩压力也可能加大。其中，贷款展期规模，截至11月初已超3.7万亿元，使得企业偿付压力延后至2021年上半年；2021年信用债偿付压力也明显上升，到期规模达5.7万亿元、较2020年多增近5000亿元。节奏上来看，2021年上半年企业债务偿付压力较大、尤其是3月至5月，非标收缩等压力可能在年中开始加速显现。例如，信用债到期多集中于上半年，尤其是3月至5月、占全年比重36%。（详细参见前期报告《信用“收缩”年，再融资压力的结构分化》） 具体行业来看，地产、建筑、采掘等传统高负债行业，及受疫情冲击较大、报表修复较慢的休闲服务、纺服、商贸零售等行业，未来偿债压力或较大。从企业债券到期和回售分行业来看，地产、建筑、交运、采掘等规模居前，较2019年增长均超过20%；休闲服务偿债规模虽然不大、增长较快，主体资质偏弱、AA及以下占比达32%；汽车等行业到期回售规模相对小，但民企占比较高。结合偿债能力，地产、纺服、采掘、休闲服务等行业负债率较高，未来的再融资能力可能相对偏弱；商贸零售、建筑、纺服等经营性现金流对到期债务的覆盖率较小。 [1]短期债务以短期借款和一年内到期的非流动负债之和计算。 个券来看，偿债规模较大、杠杆率较高且业务改善幅度偏弱，及控股股东现金流较为紧张的个券，偿债压力可能较大。从正股自身来看，可以结合到期债务规模和偿债能力等指标进行筛选，尽量规避短期债务规模较大、资产负债率较高导致再融资能力受限，及现金流状况较差&；业务恢复进度偏慢导致经营偿债能力较弱的公司。此外，大股东的信用资质也可能直接或间接影响公司基本面和股价，因此也应当尽量规避大股东质押率、持股比例均较高的个券。 [2]合规原因未显示公司名称，下同。 信用风险冲击下，部分基本面尚可的个券或受到悲观情绪的拖累，后续可以关注相关个券的配置机会。信用风险事件冲击下，市场的悲观情绪导致大量个券大幅下跌、转股溢价率主动、大幅压缩。具体来看，近期转股溢价率主动压缩幅度较大、转债跌幅较大的个券中，可以持续关注部分基本面较为优质、信用风险较小的个券的配置价值。 研究结论： （1）近期，鸿达兴业大股东违约，引发市场对转债信用风险的担忧；悲观情绪影响下，广汇、搜特等资质偏弱的低价券大幅下跌、估值主动压缩。再融资压力下，12月14日鸿达兴业大股东发行的20鸿达兴业SCP001发生实质性违约，使得正股和转债大幅下行。15日，估值主动压缩的转债只数超180只，相关个券多为中低评级、正股资质稍弱的低价券；各个主流平价区间的转股溢价率均值均有所下降。 （2）类似信用风险冲击并非第一次发生，多通过流动性和正股预期等路径影响转债。信用风险冲击多导致机构流动性紧张，引发转债抛售等，多影响大盘转债及高价高溢价率品种；信用风险也可能导致市场下修正股盈利预期，多涉及部分资质偏弱个券。中长期，转债扩容过程中，信用风险频发还可能导致债性转债估值下降。 （3）伴随政策“退潮”、信用收缩，2021年企业的偿债压力明显上升、尤其是上半年。贷款展期规模，截至11月初已超3.7万亿元，使得企业债务的偿付压力延后至2021年上半年。同时，信用债到期和回售规模达7.4万亿元、较2020年多增超过7000亿元；其中，3月和4月的合计规模超过1.5万亿元。此外，资管新规过渡期到期，或加快通道业务等收缩，进而加大信托贷款和其他债权融资等难度。 （4）行业来看，地产、建筑、采掘等传统高负债行业，及受疫情冲击大、恢复较慢的休闲服务、纺服、商贸零售等行业偿债压力或较大。从企业债券到期和回售规模看，地产、建筑、交运、采掘等规模居前、增速较高，休闲服务增速高、主体资质偏弱，汽车等民企占比较高。结合偿债能力，地产、纺服、采掘、休闲服务等负债率较高；商贸零售、建筑、纺服等经营性现金流对到期债务覆盖率相对较低。 （5）个券来看，短期债务规模大、杠杆率高且业务改善进度慢，及控股股东现金流较为紧张的个券，偿债压力可能较大。从正股看，可结合到期债务规模和偿债能力等指标进行筛选，尽量规避短期债务规模较大、资产负债率较高，及现金流状况较差且业务恢复进度偏慢的公司。此外，大股东信用资质也可能直接或间接影响公司基本面和股价，因此也应当尽量规避大股东质押率、持股比例均较高的个券。 （6）信用风险冲击下，部分基本面尚可的个券或受到悲观情绪的拖累，后续可以关注相关个券的配置机会。信用风险事件冲击下，市场的悲观情绪导致大量个券大幅下跌、估值主动压缩。具体来看，近期转股溢价率主动压缩幅度较大、转债跌幅较大的个券中，可以持续关注部分基本面尚可、信用资质较好的个券配置价值。 风险提示 宏观经济或监管政策出现大幅调整，市场出现大幅波动。
指数早盘宽幅震荡，午后集体上涨，深成指涨逾2%，沪指、创业板指涨超0.5%，乳业概念股全天领涨，猪肉、白酒、半导体、航运等涨幅居前，煤炭、汽车股领跌，两市个股跌多涨少，涨停近百家，跌停30余家，成交额超1.26万亿元。 盘面上看，伊利蒙牛等基础白奶产品将涨价，乳业股持续上涨，板块整体涨7%，熊猫乳品（300898）大涨20%，鹏都农牧（002505）、新乳业（002946）、天润乳业（600419）等多股涨停；科技股午后发力走高，晶方科技（603005）、士兰微（600460）、深南电路（002916）等尾盘涨停；白酒概念延续强势，今世缘（603369）、水井坊（600779）、迎驾贡酒（603198）、大湖股份（600257）等多股涨停；航运概念拉升走高，南京港（002040）、宁波港（601018）涨停；煤炭板块全天领跌两市，辽宁能源（600758）、大有能源（600403）跌停。 两市成交额二日突破万亿 北向资金净卖出44.44亿元 成交量方面，两市合计成交金额12661亿元，相比上一交易日明显放量。北向资金成交量为1538.96亿元，占比A股总成交量的比重为12.16%。东方财富（300059）成交量139.8亿元，排在两市第一。 具体来看，北向资金当日净卖出44.44亿元，其中沪股通净卖出21.69亿元，深股通净卖出22.75亿元。 同花顺复盘： 涨停复盘：原料奶涨价乳业掀涨停潮 猪肉走出持续性行情多股二连板 透视龙虎榜：外资机构唱反调海康威视成焦点 时代变了！机构主导成趋势 “牛市”要来了？ 这些现象值得留意！ 今指数探底回升，深成指涨逾2%，两市成交额二日突破万亿，沪深300指数突破2015年牛市时期高点，收于13年高点。不过盘面上，仍然有些现象值得投资者注意。 第一点是，北向资金全天实际净卖出44.44亿元。指数两连阳，两市成交额连续第二日突破万亿元。一向聪明的北向资金两日竟然都是流出的，昨天小幅流出，今天卖出了44亿。这一点或许值得关注。说明牛市预期的持续性在北向这里有待观察。 第二点，个股上，市场高标泉阳泉（600189）、豫能控股（001896）等个股重挫。 此外，趋势抱团股如金龙鱼（300999）也出现了18%的巨震，市场情绪有所回落。 这些现象暗示着短线情绪开始走坏，部分高位资金开始出货，走势也较为极端。同时金龙鱼为首的抱团资金开始松懈。投资者都知道金龙鱼这个走势，从基本面上看泡沫很大，金龙鱼的2019年年报中显示毛利率只有11%，利润率只有3%。相对那些高景气的优质白酒来说，最低门槛也得是毛利率30%。这和当年的中石油没什么区别。 详情：乳业已迈入涨价新周期！8年前这家龙头率先涨价 当年净利大增85%！ 乳业已迈入涨价新周期！上轮提价龙头净利大增85% 今日乳业板块集体大涨，盘中板块大涨7%，板块内熊猫乳品20%涨停，皇氏集团（002329）、鹏都农牧、光明乳业（600597）、新乳业、天润乳业等集体掀起涨停潮。 消息上，近期，受需求回暖及奶牛存栏数下降影响，鲜乳奶价持续上涨。安信证券复盘2013年奶价大幅上涨，伊利在2013年下半年对部分产品进行提价，带动盈利能力显著提升；2014年公司毛利率同比增3.87pct；反映到收入/净利润增速端，2013/14年收入增速13.78%/12.94%，净利润增85.61%/30.03%。 安信证券认为，此轮周期将不同于2013年：在消费升级、健康意识提的背景下，白奶的生鲜乳使用量高于酸奶，加速供需不平衡，奶价预计将大幅提升。安信证券判断，由于消费结构发生变化，以大包粉为原料的乳品消费占比下降，未来乳企倾向于进口液态奶平滑国内奶价上涨，但是运输成本较高，国内外奶价联动性或许没有上一轮那么强(取决于两者价差，两者价差可能更大)。 详情：两市成交额二日突破万亿 “牛市”预期？ 这些现象值得留意！ 3日暴涨94% 新年首只“妖债”横空出世 2021年，可转债首只“妖债”出世。 1月5日，康隆转债一度触及熔断，收盘大涨15.84%，报300元，事实上，这已不是康隆转债第一天上涨了，2020年12月31日至今，短短三个交易日，该转债已经暴涨94.52%，几近翻倍。 而值得一提的是，康隆转债正股康隆达（603665）却已经跌停6连板了，前三个交易转债走势与正股保持同步，而到了后三个交易日，在炒作资金的狂欢下，康隆转债已经完全走出了独立行情。 截至收盘，康隆转债转股溢价率高达161%，也就是可转债已经比正股贵了1.5倍不止，市场分析人士表示，按照正常逻辑，在高价位上，正股和转债定价不会存在太大定价差异，转股溢价率在零值附近波动，康隆转债则是属于明显的资金炒作行为。 详情：太疯狂！无视正股6连跌停 这只转债3日暴涨94%！
投资要点 权益市场 报告期内（2020.12.07-2020.12.20），权益市场震荡下跌，其中中小板指跌幅最大。北向资金成交净流入额为154.43亿元，较上期少流入259.48亿元。市场整体估值有所下降，截至12月18日，全市场PE（TTM）为22.74倍。行业估值方面，采掘、房地产、钢铁、公用事业、机械设备、建筑材料、建筑装饰、轻工制造、农林牧渔、传媒、通信等行业的估值水平仍位于2010年以来PE估值的中位数下方，而其他行业则仍然在中位数及以上水平。 转债二级市场 报告期内（2020.12.07-2020.12.20），转债市场整体小幅下跌。其中，中证转债下跌1.54%，报收363点。报告期内，转债成交小幅回升，转债累计成交额4,001亿元，日均成交额400.09亿元。存量转债方面，截至12月18日，存量公募可转债共计320只，转债总余额为人民币4,675.23亿元。其中有293只债券收盘价格大于等于100元的发行面值。 个券表现以下跌为主。有61只转债价格上涨，其中涨幅前五分别是永兴转债（49.82%）、英科转债（46.04%）、横河转债（22.65%）、盛屯转债（22.62%）、恩捷转债（20.82%）；有259只转债价格下跌，其中跌幅前五分别是鸿达转债（-22.79%）、广汇转债（-16.80%）、正裕转债（-13.41%）、花王转债（-12.83%）、东时转债（-12.44%）。 报告期内，转债市场整体的纯债溢价率延续回落，转股溢价率则有所上升。截至2020年12月18日，转债市场平均纯债溢价率为44.15%，上期为46.28%；平均转股溢价率为24.37%，上期为21.49%。行业方面，位居首位的是传媒（52.59%），采掘（3.20%）的平均转股溢价率最低。 转债一级发行 报告期内，有13只转债发布发行公告，共有3只新券上市。统计转债发行预案，目前有24家转债已通过证监会核准但尚未发行，有11家已通过发审委审核，合计35家，总规模478.63亿元。 基金持仓跟踪 截至2020年三季度末，基金持有转债市值1505.15亿元，环比上涨20.49%，占转债市场比重为29.48%，环比提升了2.69%。基金重仓可转债中，持有家数前三转债分别是浦发转债、光大转债、苏银转债；持有市值前三转债也分别是浦发转债、光大转债和苏银转债。从2020/06/30到2020/9/30，基金持有数量占存量比重提升最多的是红相转债（68.69%）、天目转债（67.73%）、永高转债（60.13%）；而下降最多的是一心转债（-37.42%）、常汽转债（-32.68%）、众信转债（-21.84%）。 风险提示 第一，权益市场走高后大幅回落；第二，货币政策发生不利变化。 报告正文 1、二级市场概况 1.1 权益市场 报告期内（2020.12.07-2020.12.20），权益市场震荡下跌，其中中小板指跌幅最大。截至12月18日收盘，上证综指下跌1.44%，报收3,395点；深证成指下跌1.23%，报收13,854点；创业板指上涨1.83%，报收2,781点；上证50下跌0.95%，报收3,508点。报告期内，沪深两市主力资金累计净流出2,853.05亿元，较上期多流出774.69亿元；北向资金成交净流入额为154.43亿元，较上期少流入259.48亿元。 细分来看，按照行业分类，报告期内电气设备（7.40%）、食品饮料（5.13%）、休闲服务（4.86%）、有色金属（2.27%）、医药生物（2.02%）涨跌幅靠前；房地产（-5.07%）、非银金融（-5.37%）、商业贸易（-5.45%）、传媒（-5.76%）、通信（-6.42%）涨跌幅靠后。而报告期内各行业主力净流入额均为负值。 市场整体估值有所下降，截至12月18日，全市场PE（TTM）为22.74倍。行业估值方面，采掘、房地产、钢铁、公用事业、机械设备、建筑材料、建筑装饰、轻工制造、农林牧渔、传媒、通信等行业的估值水平仍位于2010年以来PE估值的中位数下方，而其他行业则仍然在中位数及以上水平。 1.2 转债市场 报告期内（2020.12.07-2020.12.20），转债市场整体小幅下跌。其中，中证转债下跌1.54%，报收363点；上证转债下跌1.49%，报收324点；深证转债下跌1.79%，报收259点。报告期内，转债成交小幅回升，转债累计成交额4,001亿元，日均成交额400.09亿元。 存量转债方面，截至12月18日，存量公募可转债共计320只，转债总余额为人民币4,675.23亿元。其中有293只债券收盘价格大于等于100元的发行面值。票面价格最高的为英科转债，收于1,853.00元；票面价格最低为亚药转债，收于67.80元。 个券表现以下跌为主。有61只转债价格上涨，其中涨幅前五分别是永兴转债（49.82%）、英科转债（46.04%）、横河转债（22.65%）、盛屯转债（22.62%）、恩捷转债（20.82%）；有259只转债价格下跌，其中跌幅前五分别是鸿达转债（-22.79%）、广汇转债（-16.80%）、正裕转债（-13.41%）、花王转债（-12.83%）、东时转债（-12.44%）。 报告期内，转债市场整体的纯债溢价率延续回落，转股溢价率则有所上升。截至2020年12月18日，转债市场平均纯债溢价率为44.15%，上期为46.28%；平均转股溢价率为24.37%，上期为21.49%。行业方面，位居首位的是传媒（52.59%），采掘（3.20%）的平均转股溢价率最低。相对而言，小盘转债的平均转股溢价率最高，为26.36%。2019年以来上市的转债转股溢价率水平仍然显著低于老券，目前平均转股溢价率为20.50%。 目前，大部分存量转债的转股溢价率水平分布在0%-50%，纯债到期收益率分布在-5%-3%。不考虑正股基本面，单纯考虑转债性价比（转股溢价率低于15%，纯债到期收益率高于3%），截至12月18日，有森特转债（13.87%、3.40%）、洪涛转债（11.24%、4.10%）、花王转债（13.92%、5.15%）、鸿达转债（4.15%、8.23%）、百川转债（9.22%、3.51%）、文科转债（7.16%、3.51%）满足要求。 2、一级市场概况 2.1 发行与上市 报告期内，有13只转债发布发行公告，其中发行规模较大的有大秦转债（2020年12月11日网下发行，12月14日网上发行，发行规模为320.00亿元）、财通转债（2020年12月10日网上发行，发行规模为38.00亿元）、靖远转债（2020年12月10日网上发行，发行规模为28.00亿元）；共有3只新券上市。 2.2 待上市情况 统计转债发行预案，目前有24家转债已通过证监会核准但尚未发行，有11家已通过发审委审核，合计35家，总规模478.63亿元。 3、基金持仓跟踪 截至2020年三季度末，基金持有转债市值1505.15亿元，环比上涨20.49%，占转债市场比重为29.48%，环比提升了2.69%。基金重仓可转债中，持有家数前三转债分别是浦发转债、光大转债、苏银转债；持有市值前三转债也分别是浦发转债、光大转债和苏银转债。 从2020/06/30到2020/09/30，基金持有数量占存量比重提升最多的是红相转债（68.69%）、天目转债（67.73%）、永高转债（60.13%）；而下降最多的是一心转债（-37.42%）、常汽转债（-32.68%）、众信转债（-21.84%）。 风险提示：权益市场走高后大幅回落；第二，货币政策发生不利变化。
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