摘要：在当前的发展模式下，财富的增长固然快捷、简单，但其问题却在于，它本身并没有给我们这个世界带来多少实质性的财富，甚至可以说是，除了消耗上天所赐予我们的有限的资源外，并无创造。 5月19日，世界银行发布了《购买力平价与世界经济规模——2017年轮国际比较项目（ICP）结果》报告。根据176个国家和地区提交的数据资料测算，2017年，按购买力平价（PPP）法计算，176个经济体的GDP总规模为119.5万亿美元，其中我国2017年GDP为19.6万亿美元，比美国略高0.5%，居世界（176个经济体）第1位，占世界经济总量的16.4%。“中国GDP超过美国”，这样的特大喜讯经过世界银行这样的权威机构“公布”出来，的确可以让国人为之扬眉吐气一把了，毕竟超过美国也就意味着我们伟大的祖国的经济总量，一跃为世界第一大经济体了。 但我个人认为，越是这样的时候越需要大家理性，因为这将有助于我们正确的认识问题。首先是人均量方面，就不容我们乐观。中国统计学会相关负责人在接受经济日报记者采访时表示，从PPP法看，我国2017年人均GDP只有世界平均水平的85.3%，在世界排名第90位，相比于汇率法，我们的排名反倒是后退了11位，与发达国家差距非常明显。 更重要的是，相比于东亚其他国家而言，我们的发展质量确实还有待提高。譬如日本，在经过20年的高速发展后，它就真正做的了国强而且民富。从1960年到1970年日本国民生产总值增长高达350%，年均增长11.6%，1968年成为西方世界仅次于美国的第2大经济强国。而在民富方面，从1960年到1968年，其国民收入增长高达1倍；人均国民收入按市场价格计算，从1960年的395美元，增加到1970年的1592美元，年均增长11.5%，10年间实际工资平均增长83%。在短短10年中，普通人的收入真的翻了超过一番，从1960年到1973年，日本人均实际国民收入甚至增加了2倍。失业率也保持在1.1%-1.3%的低水平。 早于1970年代，国民生活和社会文化各项指标，即“民富”方面，如各种家庭耐用消费品彩电、冰箱、洗衣机、吸尘器、微波炉、热水器、立体声音响等，其普及率甚至达到90%以上。其报纸的人均消费量比同期的美国还要高。在当时，日本人成为了亚洲人中衣食住行水平最高的。教育的普及率提高也非常迅速，高中升学率1960年到1975年从57.7%上升为91.1%，大学升学率也从10.3%上升为34.2%，日本摇身一变成为高学历社会。 而反观中国，自1978年开始，至今经历了42年的高速增长，但问题是，就是到了现在，人民的生活水平也只勉强的达到了小康阶段。为什么会有这样的差距呢？ 这或许得从我们自身的经济结构、运行模式、体制等方面找原因。我们的经济发展中有许多偏向是需要纠正的。我们现行的经济发展模式更多的注重财富的创造却并不太顾及财富的再分配，正如有学者所感叹的：“到目前为止，我国的经济发展模式最大的缺憾在于，没有类似的计划使国民财富同步增长。”我们知道从最终需求上看，消费和投资需求的形成机制是不一样的。一般来讲，居民消费倾向是相对稳定的，可支配收入成为居民消费的重要解释变量。这也就决定了消费是一种对于可支配收入的支出，在消费倾向不变的情况下，可支配收入增长的越多，消费增长得也就越快。但在我国现在实际的情况却是，国民反而成为改革成本的长期承担者，这也正是我国国内市场为什么迟迟不能够建立起来，而不得不过度依赖出口和投资来实现经济的增长的根本原因，并因此留下内需不振、经济失衡、社会矛盾激化等种种后遗症。 另一点则是我们的经济发展，我们的财富的创造，更多的只是注重政府的主导，这种模式的弊端是显见的：一方面的原因在于在积极地财政政策下，通过国家财政所进行的投资是低风险的，而由此带动的民间投资投资（无论其资金来自于自有或者资本市场譬如证券市场的融资或者银行借贷）都是有风险的。从而无形中对民间资本形成了挤出效应。另一方面的问题在于，由政府举办公共工程或援助私人企业的办法，无助于促进实际资本的生产。原因很简单，政府筹措资金，势必加重资本市场和纳税人的负担，进而必然会妨碍私人企业的活动。而这些因素的集合，自然是于总体上降低了整个社会的经济活力。 然而纵是如此，我们的财富创造本身也是值得商榷的。譬如珠海的海燕桥，这座使用了不到22年的桥被拆除了。更为重要的是，这样的例子在中国不是个案，事实上这只是中国式财富创造的一个缩影而已，是一个典型的样本。在中国为了追求财富的增长，事实上我们经常做的就是这样的工作，那就是为创造1%的GDP，却在消耗至少2%的存量资产。 曾经有一个有关宏观经济学的笑话，有人问经济学家，如何达成GDP的快速增长？有一位经济学家告诉提问者说，你可将你家的房子推倒，然后在原址上重新建一座，这样在很简单的形式下，GDP就得到快速的提升。悲哀的是，这真不是笑话，现实就是如此。湖南西部，一座1970年代中期方才建设的城市，到2010年代，其老城区就基本被推倒重建了一遍。 GDP的这种增长，固然快捷、简单，但其问题却在于，它本身并没有给我们这个世界带来多少实质性的财富，甚至可以说是，除了消耗上天所赐予我们的有限的资源外，并无创造。中国要想在世界经济发展的大潮中获得稳固的地位，获得可持续的发展态势，看来还有很多工作需要做，改变当前的经济增长方式，就是重要的一步。或许只有将这些工作完成了，我们的经济发展的基础才算真的夯实了。
有人说智能投顾是“水果榨汁机”，金融数据放进去，过一会儿，投资决策自动流出来。当然，这还只是一个梦想。现阶段的智能投顾仍陷入企业管理水平不高、客户盈利比例低的窘境，它或许能摸清人们的风险偏好，但解决不了我们最个性化的情感需求。智能投顾的理念是用AI代替人类进行投资操作，它是“风口”还是“泡沫”？面对大型金融机构的“虎视眈眈”和互联网巨头的“信誓旦旦”，初创型智能投顾企业又该如何破局？为此，雷锋网采访了理财魔方CEO袁雨来，我们就这一行亟待解决的问题和智能投顾企业应该具备的思路和心态进行了一次访谈。蛋糕做大智能投顾虽然只经历了数年发展，但已有多方机构入局，他们认为智能投顾市场将成为一块大蛋糕。这依赖于投顾市场和整个财富管理行业的蓬勃发展。智能投顾，首先是投顾，无论是中国还是美国，投顾市场都正在迸发出勃勃生机。2019年12月，随着蚂蚁基金、腾安基金、盈米基金获得投顾试点资格，目前国内已有3家独立销售机构、3家银行、5家公募、7家券商拥有基金投顾试点资格，整个投顾市场正被大大拓展、生态愈益丰富。以美国投资顾问市场为参考，国金证券数据显示，截至2020年1月2日，经SEC注册的投顾机构合计已有1.35万家，投顾服务的总规模约84万亿美元。多位机构投顾业务负责人表示，基金投顾未来将占到国内理财市场的半壁江山，预计未来三年可达5000亿市场规模。而相比投顾，财富管理行业的规模更为可观，投顾更像财富管理行业中的一个职业。袁雨来对此有一个形象的比喻：“就像医生一样，医生不是一个行业，但医疗是。医院给每个人开个方子，我们也会给每一个客户提供个性化财富管理服务；医院的方子里有一个个药，而我们的方子里有一个个标准化资产。”投顾这个行业的兴起，一个非常重要的前提条件就是财富管理行业，尤其是标准化资产的快速崛起。2018年资产新规出台后，非标产品走到穷途末路，国内财富管理行业走到了“不向标准化产品转型不可”的地步。随着资金“非标转标”，投顾、公募基金等标准化资产相关的行业也就顺势崛起。“2019年以来，公募基金的整个盘子以每年百分之二十几的速度在增长，形成了一个十几万亿的市场，而随着整个大盘子在扩张，智能投顾的未来也十分可期。”袁雨来说。解决主要矛盾尽管袁雨来认为大环境在逐渐变好，但智能投顾仍存在诸多矛盾，这是一件不争的事实。二八法则被誉为金融行业颠扑不破的“真理”，在投资管理领域则体现为——20%的人吃掉了80%的的利润，而绝大部分的投资人都处在亏损中。这也恰恰是前几年「智能投顾」一直不温不火的症结所在：作为一种新的理财模式，本身获客成本就高，若还不能让大多数投资人实现基本的盈利，口碑崩坏，企业凉凉只是时间问题。让更多客户获利，留住更多客户，才是企业的生存之道。作为第一批进入智能投顾市场的企业，理财魔方的CEO袁雨来认为，现阶段行业主要矛盾是：公募基金投资业绩不错，但大部分用户都在亏钱，导致客户留存差，不敢追加投资。对此，袁雨来也提出了解决方法：“过去客户高比例亏损的主要原因是客户面对市场的大幅度震荡会追涨杀跌，导致超过80%的客户亏损。如果我们能够准确地知道客户的风险承受能力底线，我们能让投资组合在99%的概率下不击穿这个最大回撤，那么客户就能耐心地待在市场里面，赚取到长期投资的平均收益。如果我们现在让80%的客户赚钱，赚了钱就会留下来，大量客户的留存会使得我们企业的商业模型完全不一样。”客户留存率是袁雨来最为关注的三个量化指标之一，其他两个指标是客户盈利比例、客户人均AUM。而这三个指标，可以清晰的反映智能投顾公司在处理“主要矛盾”时操作是否得当。当然，除了主要矛盾之外，次要矛盾也值得重视。智能投顾的次要矛盾主要体现在四点：一，NLP技术未能突破；二，积累的数据量不够丰富；三，相比美国，智能投顾公司在中国的收费过于高昂；四，个性化问题难以解决。虞爱是一家金融科技公司——悦保科技的CEO，他平时常常会接触到做智能机器人的客户，也喜欢体验新的产品和技术，在被问及AI在哪些场景中落地并不理想时，他首先就提到了智能投顾。他认为NLP需要对语义有更精准的理解，现阶段NLP只能实现部分流程的替代，若不能实现进一步突破，智能投顾公司与客户之间始终会存在一条看不见的“天堑”，很难进行有效且顺畅的交流。“此外，实现AI能力的基本要素在于数据的积累，而目前的情况是智能投顾公司积累的数据量普遍较少，这也阻碍了行业的进一步发展。”虞爱说道。橘生淮南则为橘，橘生淮北则为枳。智能投顾还存在“水土不服”的毛病，在美国可以帮投资者省钱的智能投顾，到了中国却给投资人增加了额外的成本。美国的智能投顾公司，通过机器学习算法配置资产，并收取一部分业绩报酬作为投资顾问费来盈利。以美国的智能投顾公司Wealthfront为例，相比咨询服务费率为1%的传统投顾公司，Wealthfront公司则是10000美元以内免费，超过的部分每月收取0.25%、各种避税措施预计节约1.40%，用户的钱一进来，投10000元先省了430元。而中国的智能投顾公司，收取销售服务费盈利，顾问费不是主要的利润来源。但是国内部分投顾公司除了短期内频繁调仓（收取销售服务费）的动作外，甚至还要额外收取0.5%的管理费，这对于中国的投资者来说显然不是一个好消息。做智能投顾必须和用户利益一致，而不是股东，否则它就是为股东赚钱而不是用户。此外，智能投顾的主体毕竟是机器人，当触及人类情感领域的需求，也难免“力有不逮”。“根据客户在风险偏好、资金、投资时间等各方面因素的变化，结合市场的情况，我们为每个客户做出个性化的投资组合和动态调整，但是机器只能处理共性化中的个性化。智能投顾可以解决99%的问题，还有1%的是客户极其个性化的问题或者事关情感的问题，很难用机器解决。”袁雨来说道。理财魔方的“进化”矛盾的“浮现”，使解决矛盾的人更明智；环境的变化，也常常造成物种的“进化”。袁雨来认为，AI创业，不要做中间，一定要做两头。其中一头是底层研发，虽然基础设施架构的研发周期会更长，但它的“护城河”也更宽；另一头贴近应用，从业务需求或者难点出发，用AI真正地替代某一个人或某一块业务。而理财魔方选择了后者，通过理财魔方APP，投资者可以直接进行投资。“我是技术出身，从来不担心技术不能解决问题，我会花大量时间去找合适的钉子，也就是客户的刚性需求，然后再找到合适的技术砸一把。”袁雨来说道。而喜欢找“钉子”的袁雨来，已经找到了TO B和TO C这两个“大钉子”。在TO C市场，理财魔方选择了日益壮大的中产群体为目标客户。以前，私人银行一般只给高端客户服务，中产却很难享受到相似的服务，原因在于单个中产不够富有，服务成本不划算。而随着智能时代的到来，私人银行的工作内容99%都可以用机器替代。机器人可以解决成本不划算的问题，更何况按照目前国际通用标准5万美元～50万美元属于中产，中国已超过1亿人，中产群体将成为智能投顾的一片“蓝海”。袁雨来说：“一名私人银行的客户经理可以服务50名客户，但在人工智能的帮助下，我们每个人工投顾已经可以服务6000人，接下来完全可以优化到可以服务1万人，再随着智能的发展，我们预计，未来一个几百人的团队可以服务上千万人的理财需求，这将大大节省成本、提高整体效率。”目前，“理财魔方APP”已上线4年，管理了数万TO C用户和数十亿资金量，并取得了相应的成果，据袁雨来介绍，以2019年为例，客户平均年化收益率16%，客户盈利比例98.45%，显著超过行业平均水平。在TO B市场，理财魔方分别为浦发银行总行、平安科技、中关村银行提供相关服务，并为部分中小金融机构提供相应的智能投顾系统。袁雨来说：“TO C做不好，TO B肯定也好不了，因为TO B机构也是要去TO C的，这也是我们为什么一开始不做而现在又做TO B的原因。”理财魔方的TO B业务模式主要是：技术输出+联合运营。它可以为金融机构提供客户AI财富管理技术解决方案+客户联合运营方案，提升AUM与中收；为互联网合作机构提供用户增值服务、提升用户活跃度（流量变现）。比如浦发银行手机银行APP—“极客智投”，便采购了理财魔方系统，已成功上线运行一年有余，正向监管机构申请基金投顾试点资格。而这些理财魔方的企业用户可以通过初装费+分润的模式对系统进行采购，最大程度避免系统实际使用效果不佳的情况发生。“在TO B业务上，我们希望把系统给到客户后，客户就可以直接服务他们的客户。”袁雨来说。除了TO B业务的拓展，理财魔方的品牌定位也从「智能投顾」进化到「财富管理」，将触角从公募基金逐渐延伸到保险、银行存款等业务中，并拿到基金销售牌照和全国保险代理牌照（带网销），继续拓展自身版图。袁雨来告诉雷锋网：“品牌的改变并不是一件小事，企业将因此在诸多业务层面有所调整。”除了战略上的品牌升级，理财魔方在收费模式、产品服务等各个战术上的“打法”也进行了配套优化。袁雨来说：“从收费模式上，我们现在是0管理费模式，不向用户收费，只收取销售服务费盈利；在产品服务上，我们为客户提供一站式服务，对全球各类资产进行动态调仓。和业内其他公司做「半人工半智能的投顾模型」不同，我们是业内唯一一家做「纯人工智能投顾系统」的企业，从17年年初到现在，还没有第二家公司推出「纯人工智能投顾模型」，这一点我们是领先的。”面对体量和实力远超自己的银行、券商、互联网公司，理财魔方等初创公司想短时间内打败这些“巨无霸”并不现实，日拱一卒、在更长的赛道上一决雌雄才是王道。袁雨来认为：“机器为主、人工为辅”的系统模型，会随着时间的推移，使得企业的运营成本、人力成本越来越低，虽然在短期内看不到明显效果，但对于公司的长期发展一定是有利的。”行业还需小火慢炖财富管理这一行似乎天生就有“飙车”的基因，也出现了太多“爆雷事故”。也许沉下心来，耐心的服务客户，才能走出一条阳光大道。而语速颇快的袁雨来，在公司战略上就往往选择“慢”的那一条路。“遇到不太懂AI的客户，我们不会急于求成，会手把手地教，把我们的运营数据比如用户的人均规模、用户的盈利比例、用户的LTV、用户的CAC，逐个展示出来，AI不是虚的，说产品数据不能量化的，都是骗子。“袁雨来说。相比做定制化的产品赚快钱，袁雨来也更倾向于选择需要较长研发周期的标准化的产品研发。标准化的产品虽然是“慢功夫”，但是可以规模化、大量快速地复制，随着不断的积累，能形成超越对手几十倍的AI能力。这也是袁雨来想对涌入这一行业的创业者和优秀技术人才说的话，“相比互联网，金融是一个慢行业，技术和行业的门槛的都很高，坚守寂寞的早期研发阶段，未来才有希望。”（参考链接：http://www.woshipm.com/it/1401895.html）雷锋网
在恶劣的现场环境快速鉴定芬太尼类管制品，通过获取各种宝石光谱毫无损伤地鉴定钻石真伪，能够便捷准确地检测到食品中危害民众健康的物质……在北京市通州园金桥科技产业基地，北京卓立汉光仪器有限公司（简称“卓立汉光”）的一台台分析仪正在展现这些神奇的技艺。 近日，卓立汉光首届“逐梦光电”线上光谱技术与应用研讨会的举行不仅引来上万业内人士的关注，也吸引了记者走进这家公司，卓立汉光董事长、总经理丁良成向记者畅谈光电技术背后的那些故事。 “如今，我们已经逐步取代了国外的卡脖子技术。”丁良成告诉记者，“在高光谱技术方面有些技术指标甚至领先国外先进厂商。” 从“追赶”到“同行”再到“领跑”，短短二十余年，卓立汉光高光谱核心技术指标领先国外先进厂商；拉曼探测技术，光谱与荧光寿命检测技术，核心光谱仪设计与制造技术等打破国外垄断；专注于光电技术的卓立汉光以硬实力真正完成了技术层面的三级跳。 今年，卓立汉光已经把更多的资源用于开发新产品和新应用。“我们希望能够在两个方面有所突破：一个是高端科研仪器的进口取代；另一个是开拓光电科技在智能制造方面的应用空间。”丁良成如是说。 技术“长跑”打破国外垄断 时间倒回至1999年，34岁的丁良成在卓立汉光成立之初就毅然加入，从光电技术工程师到公司的董事长，丁良成在光电技术上一直“不忘初心”。 “科研和业务的正向互动推动了公司的快速发展。”丁良成总结卓立汉光二十年来的发展思路时说，“一方面，我们充分利用本土优势，把握国家工业和科研快速发展的机遇，从而能够提供定制化的产品和服务；另一方面，在推进业务的同时能够把握前瞻技术方向，当该技术产业化时能够掌握先机。” 卓立汉光共计获得专利45项，去年研发投入2836万元，五年期增幅达116.32%，累计研发投入1.17亿元……这组数据或许能说明卓立汉光在研发创新上的重视程度和实力。“在北京必创科技股份有限公司（以下称“必创科技”）收购前，约20%的员工已经是卓立汉光的股东。”丁良成向记者透露。 附加值最大、科技含量最高的部件往往为国外企业所垄断，如何“叫板”国外企业？卓立汉光的秘诀在于“差异化竞争”。丁良成举例称，“比如，针对科研高端系统，我们更多诉求是系统的灵敏度、分辨率以及系统应用升级的灵活性，而针对行业或工业应用，我们则诉求系统工作的稳定性和一致性。其实通过与国外同行的合作与碰撞，我们的结构与技术也在不断升级和优化。” 行业应用延伸至各领域 “光电技术的发展门槛较高，也很少去推广，所以普通民众对于光电技术的认知度并不高。”丁良成坦言。 事实上，光电技术在行业中的应用非常广泛。记者查阅卓立汉光的官方网站了解到，公司的技术已经应用到包括食药安全、环境保护、刑侦、地质、管制品、生命科学、文物研究等各个方面，经济效应和社会效应兼具。 “我们曾经受邀和武汉市公安局一起走进19家物流寄递基地，并利用自主研发的手持拉曼光谱仪FinderEdge，对走访物流企业的物流包裹中是否夹带毒品及危化品进行排查、检测。”谈及光电技术在行业的应用，丁良成给记者分享了这样一个小故事。 “我们在现场将仪器对准待检测样品，按下测试键，仪器会自动检索数据库，在几秒内就能准确得出结果。”丁良成称，“由于手持式拉曼光谱仪具有灵敏度高、准确度高、稳定性好、快速便捷、非接触无损伤检测等优势，因此可以实现物质定量及定性检测。现在已经逐渐被引入禁毒、反恐等领域，成为缉毒、反恐、安检、边检、海关稽查等现场快速检测优选技术之一。” “做这样有意义的事情让我觉得特别有自豪感及荣誉感。”丁良成难掩内心喜悦的神色，“正是因为用光电技术解决了很多问题，才让我们与行业应用的联系也更为紧密。” 值得一提的是，多年来，卓立汉光还与一些高校及科研院所有过很多合作。“由我们规划光电构架，合作方基于我们的光电构架开展实验，建立测试方法和数据模型，最终共同解决了行业的痛点。”丁良成称。 双剑合璧做科技的“泥瓦匠” “志同道合”让两家本来平行的公司走到了一起。 交易价格6.2亿元，2019年，必创科技以发行股份、可转换债券及支付现金的方式购买卓立汉光40名股东持有的100%股权。必创科技和卓立汉光的“双剑合璧”也引起了资本市场的关注。 “随着必创科技和卓立汉光整合的持续推进，有望强化公司整体盈利能力和成长动力。”天风证券研报认为，受益于工业互联网和智能制造在国内的持续快速发展，必创科技主要产品下游需求有望持续增长，同时叠加公司产品线的持续迭代升级和品类扩张，有望驱动公司长期稳定成长。考虑公司在传感器领域的技术优势和先发优势，首次覆盖给予“增持评级”。 “都是科技的‘泥瓦匠’”，这是谈及双方收购时，丁良成为记者描绘出的一个形象的比喻，“我们都是扎扎实实做技术的公司。” 丁良成说，“以先进感知技术为武，为智能制造、工业互联网服务是我们的共性，也是我们共同的目标。” 在完成并购后，必创科技和卓立汉光的业务也正在加速融合中。丁良成举例，“比如智能水务，运用卓立汉光的光谱影像识别技术与必创科技的智能水务大平台相结合，推出具有创新性的无人机智能水务系统，解决了大型湖泊、河流的污染实时感知分析，目前已经开始使用推广。此外，在石油和电力行业，我们也正在共同开发相应的应用系统。” “我们一定会抓住新基建带来的机遇。”丁良成告诉记者，“发挥好卓立汉光在智能制造方面的技术研发与市场应用经验，在智能传感器和光电仪器领域做出自己的一番成绩”。
摘要：信用危机是美国30年代经济危机的导火索，而金融行业的高度垄断在其中扮演了重要角色。当时的政府和国会显然是把对了脉的，我们有理由相信，正是得益于《格拉斯-斯蒂格尔法案》才让我们这个星球得以享受长达70年的经济环境的安定。 列宁在《帝国主义是资本主义的最高阶段》这本书的第一章：生产集中和垄断的倒数第三段里这样强调道：“危机——有各种各样的危机，最常见的是经济危机——又大大加强了集中和垄断的趋势。” 关于这类危机的意义，厄伊得尔斯在他出版于1905年的那本著作——《德国大银行与工业的关系，特别是冶金工业的关系》里这样描述道：“1900年的危机所引起的工业集中，其程度是1873年的危机远远比不上的。1873年的危机虽然也选留了一些较好的企业，但是这在当时的技术水平下，并没有使胜利地渡过危机的企业获得垄断地位。[i]” 在我们考察垄断者的经营行为时，我们还要考虑垄断对整个社会的含义。我们知道银行的本来角色就是在支付中起中介作用，银行将那些不活动的货币资本变为活动的即生利的资本，然后将所有这些货币收入集合起来交给资本家阶级支配。但近100年的的发展则表明，越来越多的工业资本不属于运用工业资本的工业家了。近100年来，银行资本和工业资本日益融合起来，或者说是日益混合生长了。 关于银行与工业的密切联系，列宁曾经做过这样的论述：“银行给某个企业贴现期票，给他开立往来账户等等，这些业务单独来看，一点也没有减少这个企业主的独立性，银行业没有越出普通的中介人作用的范畴。可是，如果这些业务越来越频繁、越来越加强，如果银行把大量资本‘收集’在自己手里，如果办理某个企业的往来帐使得银行能够更详细、更充分地知道这位顾客的解决情形，那么结果就是工业资本家越来越完全依赖于银行了。” 厄伊得尔斯在考察了全部工业联系后也发现：银行总是力求在尽可能不同的地区和生产部门同工业企业发生联系，力求消除各个地方或各个工业部门因各个企业历史情况不同而发生的资本分配不均的现象。目前表现的一种趋势是使银行同工业的联系成为普遍的现象，另一种趋势是使这种联系更加巩固和加强。[ii]我们的工业企业越来越依赖于银行，工业家只有通过银行才能够支配资本[iii]。但不幸的是如我们从上述新闻中看到的，在大危机中越来越多的中小银行倒闭，“一般可以发放贷款的机构也减少了，这就使得大工业更加依赖于少数银行集团。在工业同金融界联系密切的情况下，需要银行资本的那些工业公司的活动的自由受到了限制”[iv]。 随着银行业的发展及其集中于几个机构，这个时候银行也就由普通的中介人变成万能的垄断者。正是基于这种垄断，大银行甚至成为“发号施令”者，曾经有企业家就收到过某银行发来的“威胁”信函，信函说： “我们认为贵公司定于本月30号召开的全体大会，可能通过一些改革贵企业而为敝行所不能够接受的决议。因此我们感到十分遗憾，不得不停发贵司所享有的贷款……如此次大会并不通过敝行不能接受的决议，并对将来也不通过这种决议提出相应的保证，敝行愿意就给予贵司以新贷款的问题举行谈判。” 在银行更趋集中和垄断的大环境下，工商界经常遭到银行的这种“恐怖主义”打击也就成为必然了。原因就在于这些银行支配着所有工业资本家和小业主的几乎全部的货币资本，对于工业家而言，银行就是这种资本的所有者[v]。但他们对社会的威胁显然并不止于此，“垄断既然已经形成，而且操纵着数以万亿计的资本，它就绝对不可避免地要渗透到社会生活的各个方面去，不管政治制度或其他任何‘细节’如何[vi]”。“在资本的大量积聚目前，人们是无能为力的[vii]。” 正如市场主义者所认为的，垄断最大的缺乏就在于它会自觉的不自觉的阻碍竞争，而竞争最大的作用就在于促使市场内的企业不断变革以避免被挤出市场。因为与竞争企业一样，垄断企业的目标也是利润最大化。但这个目标对竞争企业和垄断企业却有极为不同的后果。曼昆就曾指出，竞争市场上利己的买者和卖者由一只看不见的手指引，无意地促进了普遍经济福利。 与此相比，由于垄断企业不受竞争限制，有垄断的市场结果从社会利益来看往往并不是最好的。正如希法亭指出的企业的生产运营是旨在获取利润的，获得最大利润是每个企业的动机，也是他们在市场经济条件下必然产生出来的经营行为的指导原则。曼昆就指出过每个企业骨子里都有获取垄断利润的冲动，而交易的实现又是需要契约的。 综此可见企业天生就具有“契约”和“掠夺”的双重属性。按照诺斯“暴力潜能”逻辑出发，如果“暴力潜能”在交易双方之间平等交易，就会出现契约性质的社会；如果“暴力潜能”在交易双方之间出现不平等交易，产生的则只会是“掠夺”性质的社会。我们知道，“掠夺”是指将他人财物据为已有的行为。这种行为只会加剧社会的不稳定对阶层之间的对立，在一个健全的社会的宪政层次是应该被禁止的。 越来越多的研究就指明，信用危机是美国30年代经济危机的导火索，而金融行业的高度垄断在其中扮演了重要角色。当时的政府和国会显然是把对了脉的，我们有理由相信，正是得益于《格拉斯-斯蒂格尔法案》才让我们这个星球得以享受长达70年的经济环境的安定。 而对于2008年爆发的金融危机，正如诺贝尔经济学奖获得者约瑟夫-斯蒂格利茨指出的：废除《格拉斯-斯蒂格尔法案》在触发2008年经济危机上同样扮演了重要角色。 如果我们对当前“危机又大大加强了银行的集中和垄断”这个趋势没有深刻的认识，如果我们继续对这种趋势还采取一种放任的态度，那么也许不需要几年，在我们这个星球将会出现几个被冠以高盛、摩根大通、美国银行这样名字的哥斯拉怪兽。 这些怪兽不仅只是在华尔街游荡，它还会因为饥饿而在整个世界掠夺。而杀死这些怪兽的武器，事实上早在上世纪30年代已为罗斯福和那些国会的议员们所找到，那就是《格拉斯-斯蒂格尔法案》。 如果我们能够汲取教训，认识到不能再让银行成为哥斯拉怪兽为祸人间，那么最好的办法不是废除《格拉斯-斯蒂格尔法案》而是恢复它。
内容摘要 核心观点 流动性是驱动下半年大类资产走势的核心，大类资产“顺水行舟”的核心是对“水”的判断，M2显著大于GDP+CPI时，会形成M2冗余，必将反映在资产价格中，在房住不炒的大逻辑下，资金很难像过去大量流入地产，股债之间，由于利率较低，资金较难进入债券，所以流动性最有可能体现在股市上涨，大类资产我们最看好股票。我们认为今年3月以来A股形成结构性慢牛，调整看四季度货币政策是否收紧。 股票：核心逻辑在扩信用，三季度保持相对乐观，四季度关注流动性边际变化 股票市场走势的核心逻辑在于扩信用，M2冗余和“房住不炒”的背景下过剩资金大概率流入股市，预计三季度随着扩信用延续，股市有望继续慢牛行情，但四季度需关注基本面预期反映充分、流动性边际收紧的可能性对股市带来的冲击。同时我们提示股市需关注的国内外风险，国内风险在于经济增速没有回到合理区间的两个次生风险：失业压力再次升温及企业资金链断裂带来的信用收缩风险；国际风险主要在于中美博弈加剧，目前看两个风险总体可控。 债券：7、8月可能存在交易性机会，四季度关注流动性拐点 债市下半年走势仍核心取决于央行流动性调控，7、8月失业率可能面临阶段性上行压力，货币政策大概率有宽松操作，此时无风险利率可能形成一个W型的底部，出现阶段性交易性机会，如何才能出现这个W型的第二个底部？我们认为需要两个条件：第一，市场不再担心债市供给；第二，市场博弈的货币政策工具的释放，即货币政策宽松操作如降准降息的落地。四季度是短端流动性变化最重要的观察期，若流动性确认拐点，可确认无风险利率上行的中期趋势，从配置价值看，10年期国债收益率在2.8%至3.2%之间具备了一定的配置价值。 地产能否跑赢股债？概率不大 今年房地产调控整体基调仍是“房住不炒”，即使流动性冗余，政策严控下房价大幅上涨概率不大，总体将保持平稳。在“一城一策”的背景下，一二线城市因不能依赖转移支付，只能加大土地供应，购房需求在压抑三年左右有一定释放，形成总体价格的均衡，个别人口净流入、土地供给有限城市有房价上涨压力，中期看，我们仍然认为棚改货币化对三四线城市房地产市场推动已过，未来更为看好一二线城市地产保值属性。 大宗商品将有一定修复行情，但预计涨幅不大 随着下半年全球经济增速的触底回升，大宗商品仍将有一定的修复行情，但涨幅比较有限。目前最主要的不确定性来自美国与印度基建计划的实际落地情况，但两者均面临国内政治因素及资金的掣肘，预计难以带动全球经济强势复苏，意味着商品年内较难出现大的机会。原油主要受经济修复和减产进度影响，预计下半年将继续震荡修复，黄金下半年处于长周期上涨中的消化期，阶段性的不确定性会推升金价。 风险提示 经济复苏进度超预期，使得央行流动性收紧节奏提前，监管政策加码， 扰动大类资产表现。 目 / 录 正 文 流动性是驱动下半年大类资产走势的核心，大类资产“顺水行舟”的核心是对“水”的判断。今年M2增速将显著大于GDP+CPI，会形成M2冗余，必将反映在资产价格中，在房住不炒的大逻辑下，资金很难像过去大量流入地产，股债之间，由于利率较低，资金较难进入债券，所以流动性最有可能体现在股市上涨，大类资产我们最看好股票。我们认为今年3月以来A股形成结构性慢牛，股市的调整主要关注四季度货币政策是否收紧。股票和债券面临的中期调整风险因素均为货币政策收紧，如果三、四季度经济回到合理区间，保就业和稳增长重要性逐渐弱化，货币政策将出现边际转向，提示关注三季度末中央政治局会议的表述及DR007走势。大宗商品在全球经济反弹趋势中将走出一定修复行情，但最大的不确定因素美国与印度的基建落地情况仍存阻力，难以给商品带来大的投资机会。 股票：核心逻辑在扩信用，三季度保持相对乐观，四季度关注流动性边际变化 股市核心逻辑在扩信用 股票市场走势的核心逻辑在于扩信用，M2冗余和“房住不炒”的背景下过剩资金大概率流入股市，预计三季度随着扩信用延续，股市有望继续慢牛行情，但四季度需关注基本面预期反映充分、流动性边际收紧的可能性对股市带来的冲击。 当前阶段，保就业和稳增长仍是央行首要目标，货币政策维持稳健略宽松，而宽货币+宽信用的货币政策将更加向宽信用倾斜，《政府工作报告》提出“综合运用降准降息、再贷款等手段，引导广义货币供应量和社会融资规模增速明显高于去年”，我们预计央行将继续通过推高M2和社融增速，实现货币政策逆周期调控作用，预测今年信贷增速13%，社融增速13%，M2增速12%，均明显高于去年末水平，同时也显著高于今年名义GDP增速。M2冗余、货币环境宽裕叠加跨境资本流动管理趋严，过剩的流动性要么反映在物价中，要么反映在资产价格中，年内物价大概率持续走低，流动性将更多地反映在资产价格中，而“房住不炒”总基调下，资金很难像过去大量流入地产，股债之间，由于利率较低，资金较难进入债券，所以流动性最有可能体现在股市上涨。我国疫情拐点及经济恢复均领先全球其他经济体，使得我国股票市场更具吸引力，今年以来北上资金保持累计净流入，银行理财和保险固收+策略会增加权益配置，散户通过购买公募基金或直接入市等，预计下半年将继续提供增量资金。其中，银行业理财登记托管中心发布的《中国银行(行情601988,诊股)（港股03988）业理财市场报告》数据显示， 2019年6月末非保本理财产品资产中权益类资产配置比例为9.25%，未来仍有较大提升空间，尤其是随着监管政策的引导以及理财产品完成净值化转型，以固收类资产配置为主的“保底保收益”运营模式将逐渐向更为市场化的模式转变，推动权益类资产配置规模进一步提升。股票和基金占保险公司资金运用比重近两年波动上行，已经自2018年末的低点11.7%提高至2020年5月的13.3%。 股票和债券市场面临的共同的中期调整风险就是货币政策的收紧，我们在未来央行流动性调控“由松到紧”三段论中强调，需关注四季度流动性边际收紧的拐点。从货币政策最终目标的轮转来看，如果三、四季度经济回到合理区间，保就业和稳增长重要性逐渐弱化，货币政策将出现边际转向。提示关注三季度末中央政治局会议的表述及DR007走势，若三季度末中央政治局会议或年末中央经济工作会议在政策表述中去掉“六保”或“六稳”等措辞，重新强调结构调整、强化监管等措辞，则意味着政策大基调的转向，货币政策将遵循整体政策环境的变化而进行切换。其次，若DR007持续高于央行7天逆回购政策利率，也是确认央行收紧流动性的重要信号。 股市需关注国内外风险：国内经济未回到合理区间的次生风险、中美摩擦升温 但我们提示股市最需关注的两项风险，国内风险在于经济增速没有回到合理区间的两个次生风险：失业压力再次升温及企业资金链断裂带来的信用收缩风险。尽管经济在修复，但是对于微观企业主体而言，工资和房租等成本是刚性的，当订单在修复中获得的收益不能覆盖成本就可能面临倒闭。我们初步测算，若下半年经济回归到6%附近的合理区间，调查失业率中枢有望回落至5.7%附近，若下半年GDP增速仍在3%以下，调查失业率将保持在6%的高位，失业压力将持续存在。同时，民营、小微企业在疫情中首当其冲，其资金链较为脆弱，融资渠道却相对受限，容易出现信用风险。一旦下半年经济未恢复至合理区间，失业压力和信用风险可能对市场风险情绪构成较大冲击。 但疫情发生以来，央行已先后出台多项针对性举措保证中小民营企业稳定资金来源及稳健经营，6月1日出台创新货币政策工具，对今年底前到期的普惠小微贷款本金和利息采取延期安排，最长至2021年3月31日；加大小微企业信用贷款支持力度，央行通过创新货币政策工具使用4000亿元再贷款专用额度，购买符合条件的地方法人银行2020年3月1日至12月31日期间新发放普惠小微信用贷款的40%，以促进银行加大小微企业信用贷款投放，保障中小企业现金流，虽然总规模不大，但维稳的信号意义重大。我们预计未来中小企业大规模信用事件出现的概率比较小，同时也有助于稳定就业，一定程度上消除了以上两项国内风险。 国际风险主要在于中美博弈加剧。5月以来，随着肺炎疫情防控进入后半场、美国总统大选临近，中美摩擦升温。下半年需关注特朗普为大选增加对华制裁以转移国内矛盾的可能性。 具体而言，中美博弈主要体现在非金融和金融两个领域，非金融领域主要包括政治、贸易、科技等维度。政治领域涉及美国对华战略及干预我国内政，5月20日，特朗普政府向美国国会递交了《美国对华战略报告》，报告指出美国为应对中国的挑战，以“有原则的现实主义”为指导，采取了“以竞争迫使中国合作，达到美国要求”的对华竞争方针。贸易领域，当前中美贸易正在履行第一阶段协议，受疫情冲击，贸易谈判进程受阻，未来需关注随着经济回暖，特朗普再次激化贸易争端的可能性。科技领域，5 月15 日，美国商务部针对华为公司出台出口管制新规，升级了海外企业对华为的出口限制政策。5月22日，美国商务部将33家中国企业与机构列入“实体清单”，主要针对的是我国新兴技术行业，集中在通信、半导体、安防、人工智能等行业，反映了中美摩擦向科技领域持续蔓延。但总体来看，我们认为我国股市已经逐渐适应了中美双方博弈的长期性及短期摩擦的节奏，对于中美关系W型走势预期已较为充分，后续贸易、科技领域的摩擦升级对我国股市或只有短期冲击，不会影响市场中期趋势。 中美两国在金融领域的摩擦对市场的影响可能会更大。据路透社5月12日报道，特朗普政府正在施压美国联邦退休储蓄投资委员会（FRTIB），以让其停止投资中国相关的股票，可能涉及的资金规模约45亿美元。随后FRTIB宣布，将无限期推迟对某些中国公司的投资计划。5月20日，美国参议院批准《外国公司担责法案》，禁止任何未能连续3年通过美国上市公司会计监督委员会（PCAOB）审计的外国公司在美国证券交易所上市。未来美国与我国在金融领域的摩擦可能涉及到对我国汇率操纵国的认定、限制养老金投资中国市场、对我国金融机构加大制裁、限制我国机构使用美元结算系统、限制我国企业在美融资上市等手段，金融制裁一旦实施，对我国市场的冲击会更大。但另一方面看，金融领域的冲突往往是两败俱伤，对美股的冲击也将比较大，且考虑到我国大概率也会进行对等反制，特朗普在总统竞选前激化大规模金融摩擦的概率不大，此项风险总体可控。 债券：7、8月可能存在交易性机会，四季度关注流动性拐点 无风险收益率7、8月可能出现W型走势第二底部，四季度随流动性变化转为谨慎 受政府债券发行量大增、经济基本面数据确定性反弹及央行收紧短端流动性、银保监会监管强化等因素的综合影响，5月以来10年期国债收益率大幅调整，6月23日，10年期国债收益率突破2.9%，收于2.91%，相比4月29日的本轮低点2.48%调整幅度达43BP。 债市下半年走势仍核心取决于央行流动性调控，依据我们提出的未来央行流动性调控“由松到紧”三段论，7、8月失业率可能面临阶段性上行压力，货币政策大概率有宽松操作，此时无风险利率可能形成一个W型的底部，出现阶段性交易性机会。 如何才能形成无风险利率W型的第二个底部？我们认为需要两个条件：第一，市场不再担心债市供给；第二，市场博弈的货币政策工具的释放，即货币政策宽松操作如降准降息的落地。 随着特别国债逐渐发行，第一个条件逐渐兑现。今年抗疫特别国债总规模1万亿，将全部采用市场化方式发行，目前已分期发行，随着后续额度发行安排的陆续落地，发行方式和发行节奏的确认将使市场对债市供给的担忧减弱，供需角度对无风险利率的压制将有缓解。 对于第二个条件，虽然4月短端流动性宽松很可能是全年最宽松的点，但我国失业率7、8月份上行压力的加大及中美博弈等外部不确定性升温可能触发央行货币宽松。截至5月，我国城镇调查失业率5.9%，距离全年目标值6%仍较为接近，从历史调查失业率季节性波动来看，7月大学生毕业季将使失业率上行+0.2至+0.3个百分点，今年超800万高校毕业生将进入劳动力市场，调查失业率存在二次冲高风险，就业为今年最重要的政策底线，保就业压力可能触发央行降息降准。另外，近期美国将疫情责任不断推向中国，升级对华为制裁等做法意味着中美之间的博弈和摩擦将是持续且多领域的，随着特朗普大选支持率降低，中美摩擦的不确定性将继续升温，外部环境也可能触发货币宽松。 若以上两项逻辑兑现，我们认为无风险利率将进入W型走势的向下区间，而直到我们可以确认流动性的确定性收紧，才能判断其上行的中期趋势。正如上文所述，我们认为四季度是短端流动性变化最重要的观察期，提示关注三季度末中央政治局会议的表述及DR007走势。进一步，明年一季度经济和就业矛盾均会缓解，保就业和稳增长目标的重要性将有弱化，此时货币政策不需要等到通胀压力或资本流出压力出现，就会提前采取前瞻性手段，确定性收紧流动性，主要目的是去债市杠杆，保证一旦出现通胀，货币政策可以顺利收紧，一旦经济大幅走高叠加流动性收紧，无风险利率将进入中期上行通道。虽然今年2月初银保监会答记者问中表示“按照资管新规要求，稳妥有序完成存量资管业务规范整改工作，对到2020年底确实难以完成处置的，允许适当延长过渡期”，资管新规今年存在因为疫情推迟过渡期的可能性，但如果经济回到合理区间，未来可能继续推进，并也会对债券市场形成不确定因素。从配置价值看，10年期国债收益率在2.8%至3.2%之间具备了一定的配置价值。 政策加码保障企业资金来源，信用利差或有收窄 5月以来在流动性边际收紧的情况下，信用债收益率与无风险利率同步上行，截至6月24日，1年、3年、5年和10年期AA级中债企业债到期收益率分别为3.19%、3.74%、4.38%及4.82%，分别较4月底数值调整幅度为82、71、69和11BP，历史时期除个别时间段信用违约事件集中爆发使得两者背离外，信用债收益率与无风险收益率走势基本都是趋同的。但上述企业债与国债信用利差却有收窄，截至6月24日，信用利差相比4月底分别回落19、29、11和21BP，我们认为主要体现的是资金直达实体、经济基本面修复带来的企业信用风险压力的缓解。预计下半年，政策强化金融系统让利实体经济、持续加码保障中小微企业融资来源的情况下，未来信用利差有望继续收窄。 地产能否跑赢股债？概率不大 今年房地产调控整体基调仍是“房住不炒”，即使流动性冗余，政策严控下资金很难大规模进入房地产市场，房价大幅上涨概率不大，总体将保持平稳。政府工作报告强调“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位， 因城施策， 促进房地产市场平稳健康发展”，即使在当前经济面临较大下行压力的情况下，仍坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段，体现出本轮地产调控的政策定力，年内地产政策大规模放开的概率不大。疫情严控期过后，房地产市场出现一定销量回补，在部分城市边际放松地产政策的带动下，房价环比有所上行，但监管政策持续跟进，6月24日银保监会印发《关于开展银行业保险业市场乱象整治“回头看”工作的通知》，整治金融资产管理公司、金融租赁公司等违规开展房地产业务，严防在流动性充裕的情况下，资金大量流入房地产市场。在这样的监管环境下，资金难以大量进入地产市场。 在“一城一策”的背景下，一二线城市因不能依赖转移支付，只能加大土地供应，今年以来，一线城市土地成交总价同比增速迅速上行，4月成交总价648亿元，同比增长208%，5月成交总价964亿元，同比增长196%，而购房需求在压抑三年左右有一定释放，形成总体价格的均衡，2020年以来，一线城市二手住宅价格的环比、同比表现均好于二、三线城市。我们认为个别人口净流入、土地供给有限的城市有房价上涨压力，中期看，我们仍然认为棚改货币化对三四线城市房地产市场推动已过，未来更为看好一二线城市地产保值属性。 大宗商品将有一定修复行情，但预计涨幅不大 为什么年内商品没有大的机会？ 我们预计随着下半年全球经济增速的触底回升，大宗商品仍将有一定的修复行情，但涨幅比较有限。目前主要发达经济体经济增速于二季度见底下半年逐步修复的趋势基本确认，支撑商品价格曲折上行。另外，我们预计全球避险情绪回落、叠加欧美经济基本面差距收窄，美元指数将自今年上半年的高位进入缓慢下行通道，这将对大宗商品构成利好。 为什么商品没有大的机会？我们认为最主要的不确定性来自美国与印度基建计划的实际落地情况，目前两者均存在较大阻力，难以带动全球经济强势复苏，意味着商品年内较难有大的涨幅。 受政治和资金双重阻碍，美国基建计划推行不易。据英国《金融时报》6月17日报道，美国总统特朗普计划宣布一项1万亿美元的基础设施法案，主要用于修复道路和桥梁、5G基础设施建设和农村宽带接入。此外，美国众议院民主党6月18日公布了一项1.5万亿美元的基建计划，要求大幅增加资金用于修复道路和桥梁，同时扩大农村地区的宽带接入。基建计划有利于创造就业以缓解新冠疫情带来的失业压力，同时美国基础设施确实存在老化现象，但政治博弈和资金来源对美国基建计划实行构成双重限制。 基建计划曾多次受阻，国会能否通过此次基建计划仍有较大不确定性。特朗普早在2016年竞选总统时就提出要推行总额1万亿美元的基建计划，发行“基建债券”，然而特朗普政府提出的基建计划却屡屡未能通过国会，今年4月1日，为应对新冠疫情冲击、提振经济，特朗普政府又提出2万亿美元的基建法案，与控制众议院民主党达成一致，但依然被控制参议院的共和党以“基础设施建设与疫情无关”为由拒绝。民主党5月提交的政府投入3万亿美元、主要以基建方式刺激经济的议案，参议院共和党领袖麦康奈尔（Mitch McConnell）表示，目前并没有推出更多刺激措施的“紧迫性”，该方案遭到共和党的反对。 美国基础设施建设也受到各州环保核查的限制。美国《国家环境政策法》要求各机构就新项目获得公众反馈并将任何新的联邦或联邦政府资助的项目相关的潜在环境危害都考虑在内，而根据美国《清洁水法案》第401条规则，美国各州和地方当局可以在审查联邦政府批准的项目时行使“拒绝权”，即州政府只要认定该项目及相关建设活动对当地水质产生任何潜在负面影响，都可以拒绝签发批准证，这极大地限制了特朗普政府推行基建计划的可行性。对此，特朗普政府正试图打破《清洁水法案》对基建的限制，去年4月特朗普发布“简化能源项目审查”行政命令，而近日美国环保署宣布，将对《清洁水法案》进行部分重修，重修内容就包括第401条规则的行使权力，强制规定各州必须在一年内完成最终审批，同时仅需考察项目是否对当地水质带来直接影响，而无需考虑气候变化等方面影响。即使该法案修订，各州审批也需要较长时间。 印度基建计划激进，但实际推行难度同样较大。2019年9月，印度财政部长西塔拉曼对外宣布基础设施建设的5年计划，表示将投入100万亿卢比（约9.75万亿人民币），启动多项大型项目建设工程，以此带动印度产业变革和促进经济发展。今年1月27日，印度商业和工业部、国家公路管理局（NHAI）和财政部宣布了基建项目投标结果和开展进度，9家建筑商中标并需要在2020年完成10000公里的新建公路。然而截至5月31日，NHAI官网公告显示9家建筑商完成的新建公路不到1000公里，不足计划的1/10。 印度国内矛盾除了种姓制度根深蒂固、政府主导权弱、土地征用拆迁阻力大以外，资金是最大掣肘。印度基建能否顺利落地，关键在于资金安排，缺少资金将是基建实施的重要限制。印度财政部2019年7月披露，为支持基建计划，在现有的预算内资金安排、债务融资安排的基础上，新引入三种融资方式支持基建，其一、印度央行牵头通过信用增进方式为项目融资助力；其二，通过长期债券计划，借助金融市场重点支持基建发展；其三，从制度上突破，鼓励外资进入印度基建领域。新增的三项融资措施本质上是由于财政预算内资金有限，希望增加社会资本（包括外资）对基建的投入力度，我们认为此举较难实现，基建项目长、收益率低、不确定性高等特点决定了民间资本参与热情低，更不必说外资。遵循日本、中国的发展历程，政府部门将基础设施水平提升后，私营部门才会有较高的投资热情如增加设备、厂房等投资，结合人口红利才能实现出口+制造业的发展路径。因此我们认为，印度基建计划完成的不确定性较高，年内较难成为全球经济的主要驱动力。 原油主要受经济修复和减产进度影响，预计将震荡修复 从需求端看，下半年全球经济预计将自底部反弹，推升原油需求，从供给端看，“OPEC+”初步达成原油减产协议，有利于压缩供给，在此前的减产协议中，5-6月减产规模为每日970万桶，7月至年底减产规模降至每日770万桶。在此基础上，6月6日，OPEC与非OPEC产油国再次达成减产协议，同意将目前日均970万桶的原油减产规模延长至7月底，并且原油减产执行率未达100%国家承诺7-9月补偿。总体看，预计油价在美元指数回落及供需关系友好的情况下，下半年将是震荡修复的行情。但是疫情的反复仍是需求侧不确定因素，目前主要发展中国家疫情形势仍未得到有效防控，将是压制油价无法大幅上行的拖累因素。 下半年黄金处于长周期上涨中的消化期，阶段性的不确定性会推升金价 6月19日世界卫生组织（WHO）公布新增新冠肺炎病例数创疫情爆发以来最大单日增幅，市场对疫情二次爆发以及经济复苏不确定性的担忧升温，避险情绪加重，叠加美元指数自5月中旬以来的波动下行，短期黄金价格上涨。我们认为下半年黄金处于长周期上涨中的消化期，阶段性的不确定性会推升金价，如中美摩擦升温、美国大选、全球地缘政治事件的不确定性可能在短期提振黄金走势。我们维持对黄金中长期看多的判断，未来7-10年美元大概率进入下行通道，我们坚定看好黄金长期投资价值。 风险提示 经济复苏进度超预期，使得央行流动性收紧节奏提前，监管政策加码，扰动大类资产表现。
俗话说“五穷、六绝、七翻身”，但是谁也没想到7月的第一天就迎来了开门红。上证指数今天一把迈过3000点，真的是值得让人高兴的事情。就在昨天我们看的数据还是让人心里哇凉哇凉的，上证指数今年上半年跌了2.5%，3600多家上市公司的中位数实际上都是下跌的。换句话来讲，大多数股票并没有好的收成。 相比之下，创业板涨了35%，中小板涨了接近30%，真的是人比人气死人。我们一直说这一波行情本质上就是去年底以来科技股行情的延续，现在看来是一个正确的判断。另外今天带动指数一步迈过3000点的不是传统的金融股，恰恰是创了新高的茅台。有句话叫酒壮怂人胆，茅台一喝，三千点就过。当然今天地产股也非常给力，地产股的集体爆发走强跟今天上午央行“再贴现”、“再贷款”利率下调，也就是变相降息的消息有很大的关系，大家往往会理解成放水。 基本上今天茅台和万科在开盘时就激发了人气。传统的金融股应该讲今天只是没拖后腿而已。下午不管是银行股、券商股、还是保险股都有一系列的补涨。但是也就是一个助涨。真的是此一时彼一时，现在对指数影响最大的板块和个股已经发生了很微妙的变化。 今天盘后发生了一件事情，很值得大家关注的：中国平安公告马明哲不再担任了CEO，但是还担任董事长，掌握着平安的核心，远谈不上退休。因为跟任正非、柳传志比起来，老马比他们还年轻个10岁。马明哲现在专职做董事长，主要负责的战略规划、改革创新、人才培养、文化建设以及重大决策。这才是董事长干的正事，我们知道平安的人才梯队是比较完整的，现在管理团队做管理团队的事情，老板做老板的事情，这就是一个分工。现在是由负责经营性运营管理和风控的姚波担任公司的联席CEO也有助于加强他们的执行力。 今天的成交量放量其实还是不错的，最后收盘的成交量比起以往有相当大的放大。3000点无论如何还是个标志性的点位。迈过3000点之后，投资者有种心情豁然开朗，扬眉吐气的感觉。今年上半年涨幅比较好的一个是医药板块，一个是食品消费板块。这两个板块在防疫、抗疫的当下，实际上都体现了刚需。而传统的板块，甚至是券商板块今年上半年都表现不好。传统的金融板块特别银行又面临着让利的现实问题。所以一定程度上也是受压的，也包括传统的制造业。 当然市场上风水轮流转，今年上半年创业板涨幅大是因为受各种题材的影响。大家今天就发现，创业板明显走弱，因为我们之前在股评里也一再说过，就目前资金的聚集量来讲，不足以支撑市场全面走强。如果上证指数强一点，前提就是创业板会有一个相对的调整。资金会形成跷跷板的现象。今天不同板块的表现也正好说明这一点。 虽然都是指数，但是影响力还是不一样的，我们一直说上证指数是一个旗舰性的指数，标志性的指数。上了3000点之后，水皮觉得对外的形象也会有所改观的。A50今天是大涨3%，也是对上证指数的一种呼应。但与此同时，美国的三大股指期货今天都是同步下跌的。A50一下子扭转了跟随美指期货波动的局面。 谁强跟谁走，这是一种市场的法则。从这个角度来讲，也可以说主力拿下3000点意义还是不一样的。一定程度上对大家乐观预期的形成，对紧急前进的展望，对后期资本市场的改革发展都是有好处的。 昨天的一句话点评是水漫金山，“金山”实际上指的就是3000点，拿下3000点之后，大家才会觉得一览众山小。 一句话点评：一览众山小
自 2019 年成立以来，克而瑞科创先后走访了百余家业内头部的泛地产企业与技术供应商。在与优秀企业及其管理人员的不断交流中，克而瑞科创发现目前地产科技市场的推进存在两类限制： 对于泛地产企业而言，一些头部地产商的 CIO 们对地产数字化独到的见解、精准的布局以及一些发人深省的思考等仍然难以被市场充分认知。 对于技术供应商而言，大量企业有着优秀的人才、强大的能力、先进的产品，却迟迟未能摸透地产市场的核心诉求与痛点。 鉴于此，同时也基于自身的行业定位，即成为国内地产商与科技厂商之间沟通的桥梁，克而瑞科创再次前行，对泛地产企业 CIO 及头部科技企业地产板块负责人进行走访交流。期望通过自己的力量，将访谈精华传递给市场。 克而瑞科创希望这些内容能够帮助市场进一步了解：头部企业在地产科技领域究竟发展得如何？他们的布局思路是怎样的？行业一线的实践者们又在规划着什么？在苦恼着什么…... 永升生活服务集团首席数据官、霖久科技总经理 李川 李川在 IT 咨询、物业及地产数字化行业拥有近 20 余年的资深经验，先后在埃森哲、龙湖集团、旭辉集团数字化部门担任重要职位。 专注于企业数字化改革、IT 战略与转型、商业模型创新等领域，对社区智慧化转型和物企数字化发展现状有着专业独到的见解。 核心观点 对数字化转型及数据价值的理解 数字化转型的核心在于数据，所有产品都应该围绕数据来构建，所有产品的价值都应该以产品所产生数据的价值来度量。既往以功能需求为导向来构建系统的方式，在数字化时代是落后的、是终将要被淘汰的。如果数据没有价值，即使产品的功能再完美、技术再先进，也没有任何价值。 因此，在产品设计之初，就必须要想清楚数据从哪来、到哪去、怎么用。只有这样，产品才是活的，才是有生命力的。 旭辉永升服务数字化转型的第一步就是基于数据和算法，构建线上线下融合的开放生态平台，让数据变得更有价值。 对物业数字化转型终局的理解 物业数字化转型成功的四个重要标志： ① 保洁、秩序、绿化、客服等一线从事繁重体力劳动、重复性工作的岗位被自动化机械、智能机器人、视频 AI 等技术取代； ② 通过 APP、小程序等线上入口和客户建立高频线上连接，实现物业基础服务与增值服务的在线化； ③ 管家不再以物业费收缴率为主要考核指标，在强大的数据赋能之下，整合各种资源，提供有价值的个性化服务，让客户居住更安心、生活更便捷、资产更值钱； ④ 消灭各类线下统计报表，企业内部管理在线化，以在线数据指标看板为抓手，实现「数出一孔，术出一孔」。 对数字化转型关键成功因素的理解 行业内外很多公司都在进行数字化转型，但真正成功的很少，我们认为数字化转型成功的最核心的三个要素： ① 一把手的参与度。纵观历史上成功转型的企业，无一不是一把手深度参与到新的业务场景、新的管理逻辑讨论、设计之中。 ② 生产力与生产关系匹配。很多公司在没有完成数字化落地的时候，过早的调整了组织架构（如片区制等），基于新技术所建立的生产力尚无法支撑新的生产关系，最终导致变革失败。因此数字化转型，我们遵循技术平台先行的原则，当新的生产力工具各方感觉很舒服的时候，再发起组织变革，成功几率将大大增加。 ③ 有了线上，坚决消灭线下，确保数据是在线的、鲜活的、真实的。否则对一线员工来讲不但没有被赋能，反而增加了数据补录的工作量。 对物业科技企业核心能力的见解 相对于互联网及高科技制造企业，物业行业在人才、技术上都没有太多优势。我们的核心竞争力是对于物业场景的深刻理解。换句话说，一流的管理逻辑搭配二流的技术，产出的是一流的系统；而二流的管理逻辑搭配一流的技术，得到的很可能只是二流的系统。 所以我们需要在产品的理论设计上追求极致，基于对行业的深刻理解，不断挖掘数据价值，同时围绕智慧社区、智慧城市服务整合各方技术资源，快速建立自己的护城河。 对话精选 下文是克而瑞科创对李川的访谈实录，有删节。 旭辉永升服务在数字化发展历程中经历了哪几个关键节点？ 旭辉永升服务真正意义上的数字化转型始于 2018 年。公司在香港上市后的一年多时间里开发建设了不少系统，包括财务共享服务中心、应收中台、PMS（物业运营管理体系）、CRM 等等，实现了物业基础业务的线上化。今年四月份，霖久科技公司正式成立，我们对智慧物业战略进行了重新的梳理，确定了智慧物业「 ABCDE 」五个战略投入重点方向： A（APP）：永升活 APP 和微信小程序，建立与业主之间的连接，将物业基础服务线上化，赋能一线管家，解决业主真正的痛点，同时拓展增值业务，与商家进行合作，通过双营驱动（运营+经营），持续提升 APP 活跃度； B（Business Intelligent）：智慧商用，针对商办、公建等业态，通过智能硬件加软件的方式，实现 To B 端业务的线上化、智能化、自动化，提升租户、企业员工的办公体验，实现资产增值。B 端用户相较于 C 端住宅用户有更强的付费意愿，将会成为物业公司下一个重要的利润增长引擎； C（Connection Platform）：连接平台，建立物联网连接中台+生态开发平台，实现智能设备互联、供应链互联、商家互联； D（Data）：数据算法， 数据算法能力将成为物业公司的护城河，我们可以通过数据分析，持续挖掘数据价值，比如基于 RBA 数据预测设备故障、通过园区能耗数据分析寻找能耗值的合理区间、通过针对员工端 APP 数据的分析找到「万元管家」的行为特征等等； E（Enterprise Enabling）：企业赋能，基于集团化、平台化、标准化、一体化的原则，构建全新的企业赋能平台，彻底拉通企业内部各职能端到端数据，实现业务财务一体化，建立组织的成本效率优势。 按项目来看，企业目前在 loT 硬件方面的落地推广规划是怎样的？ 对于技术、产品、供方生态成熟，价值已被验证的产品，例如智能停车、智能门禁等，已经基本实现了全覆盖。针对创新 IoT 场景，如视频 AI 品质巡检、高空抛物自动识别、摄像头轨迹追踪等，通过项目试点，持续对业务场景进行打磨，成熟以后再进行推广。 我们认为单纯靠智能硬件并不能建立物业公司的核心优势，一方面由于物业公司没有制造业的基因，很难快速、低成本设计生产硬件，另外硬件比较容易被仿制，所以物业公司应该把自己定位为服务运营商，通过新技术不断实现场景创新，才能持续领先竞争对手。智能硬件唯有依托于强大的管理后台，才能发挥价值。 旭辉永升服务是否考虑对集团以外项目进行业务、服务输出？ 霖久科技的定位是基于科技创新持续提升旭辉永升服务的核心竞争能力，通过数字化转型建立物业基础服务成本效率优势，同时依托技术平台优势建立公司的第二增长曲线，实现高 PE 回报，持续为股东创造价值。在服务主业之外，如果霖久科技的技术和产品在行业内也有需求，也会将产品通过合作伙伴对外输出。 能否简单介绍一下旭辉永升服务的数字化团队规模和基础架构，目前如何量化数字化部门的收益和考核团队 KPI 的？ 在宏观上，数字化转型要做战略投入，这点公司上下已经达成共识，因此在预算上集团给予了很大的支持。我们希望数字化的投入规模随着公司的增长而增长。技术投入与价值产出是有时间差的，一般一个产品从上线到真正发挥价值需要 1~2 年的周期，因此数字化转型要成功是需要持续的投入。目前霖久科技团队规模在 50 人左右，我们不追求技术团队的规模，我们更看中团队效率行业领先。 因此，我们珍惜每一分钱、每一个 Headcount。还是希望霖久科技能够有创业公司的氛围，每个人都有共同的使命、愿景和价值观，这些不是口号，而是发自内心的相信。 微观上，产品经理有一整套的考核 KPI 指标，重点会看产品的用户满意度、产品的开发计划达成率、预算达成率等，同时我们也会看一些运营指标，如 APP 的月活率、客户在线报事率等。 我们自有团队目前与科技供应商的合作模式是怎么样的？ 我们与供方的合作模式一直是变化的，之前整包项目比较多，霖久科技成立后，由于自身技术能力得到加强，定制化开发的产品会逐步过渡到散包模式。当然，标准软件产品（如财务、HR 等）、智能硬件平台，还是会采取整包合作的方式。 我们认为产品和数据是我们最核心的能力，需要自建。目前产品经理、用户体验（ UX ）设计、质量测试、数据团队基本已经是自有团队了。下一步，我们会自建技术开发团队，研发技术架构和公共组件，制定技术标准，管理外包开发人员，逐步建立技术优势。 在甄选合作伙伴的过程中，会看重供应商哪些特质？ 价格不是我们的首要考虑因素，我们更看重供方的价值观、成长性、口碑以及其核心团队的能力。我们更倾向与深耕行业、中等规模的团队进行合作，确保项目的可控性。 我们也希望在与供应商合作的过程中，供方团队有很强的凝聚力、自驱力，真正关注产品价值而不仅仅是交付合同。只有双方价值观趋同，才能破除零和博弈，实现共赢。 有一种观点认为：相对于互联网公司海量的数据，物企的数据量尚未达到「大数据」的程度。霖久科技是怎么看待物业行业的数据价值，因何而决定投入大量精力构建自身数据能力？ 「大数据」与「小数据」并不代表数据价值的大小。「大数据」数据量大，但往往价值密度低，需要通过比较复杂的技术处理后才能将价值浓缩到可以被使用的程度。 而「小数据」一般价值密度很高，比如财务数据、HR 组织人事数据、PMS 工单数据等等，这些既有数据的价值密度很高，从中比较容易挖掘价值。但之前由于主数据没有打通，造成针对这些「小数据」的处理也十分困难。 因此我们第一要务还是要处理好「小数据」，同时随着 APP、各种智能硬件的上线，「大数据」的能力也会逐渐建立起来。在技术架构上，我们通过数据湖，很好的解决了各种结构化、非结构化、批处理、流式数据处理的需求。未来 2-3 年物业行业的聚集度会大幅增加，产生物业服务独角兽技术公司是大概率事件。 如果没有数字化基础设施，没有数据处理和分析能力，就不可能高效管理数千乃至上万个物业项目。如果想成为未来的物业企业，就一定需要建立强大的数据算法能力。 在市场规模的推算上，如果从线下小区智慧化改造的角度，成本投入是怎样的？ 这个要从生意视角来看，针对地产前装市场，智能化由开发商投入，其占总体建安成本的比例并不高，而且未来智慧社区、智慧园区会成为拿地很重要的前提，因此新小区的智慧化硬件投入应该不是大问题。重点在于如何与地产进行协同。 针对既有小区改造，通过综合考虑社区类型、业主客情、物业收入与利润等情况，来决定是否需要投入以及如何投入。未来智慧化改造应该也是「菜单」式的，不一定每个小区都做到场景全覆盖，关键还是要看解决什么问题。我们希望在大规模投入智慧社区改造的时候，所创造的价值能够覆盖所投入的成本。（
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