多年来，我国保险业迅猛发展，保险的资金规模及债券配置规模持续增长。2020年5月，保险机构债券托管量在银行间市场占比约3%，保险机构已成为债券市场重要的长期投资者之一。目前，保险业处于从重规模向高质量发展的转型期，风险管理能力的提升愈发重要。一方面，我国保险资金的资产配置以债券为主，其面临的利率风险随利率市场化的推进日益显著；另一方面，我国偏中短期的债券发行结构使保险机构存在资产负债久期错配问题，保险资金参与国债期货交易需求强烈。境外保险机构大量运用利率衍生品进行风险管理，也为境内保险机构的发展提供有益借鉴。保险资金在参与股指期货市场中已积累了充足的衍生品交易经验，相关规则和风险控制等方面也已完善，保险资金参与国债期货交易已条件成熟。 一、境外保险机构运用利率衍生品进行风险管理的经验 （一）境外保险机构资产规模稳步增长，以债券为主要配置资产 境外保险机构的资产配置以债券为主。以美国保险机构为例，其配置的资产类别涵盖债券、普通股、抵押贷款、其它长期资产、合同贷款、衍生品、不动产、债券借贷（押品再投资）、其他应收账款、优先股等。美国保险机构持有债券资产占资产总规模比例超过60%。 （二）境外保险机构大量运用利率衍生品进行风险管理 以债券为主的资产结构使得境外保险机构面临较为显著的利率风险，境外保险机构对利率衍生品存在巨大需求。实践中利率类衍生品是保险机构运用规模最大的衍生品。2018年年末，9家保险公司利率衍生品总风险敞口达4535亿美元，其公司总资产为3.12万亿，利率衍生品风险敞口约占总资产的14.5%。 （三）保险机构使用利率衍生品的主要目的是套期保值或对冲 在利率衍生品中，境外保险机构偏好使用利率互换与利率期权管理利率风险。以实践中使用最多的利率互换为例，2017年，各类保险公司实质上用于对冲的敞口为7774亿美元，约占85%；用于会计对冲的敞口为1154亿美元，约占13%；二者合计占比约为98%，剩余近2%用于合成资产或其他目的（包括收益增强）。可见，对于保险公司来说，套期保值或者对冲是使用利率衍生品的主要目的。主要保险公司年报均在附注中说明其利率衍生品的使用基本用于套期保值，少数企业披露会小规模的用于合成资产。 二、境内保险资金参与场内利率衍生品需求强烈 （一）保险资金规模及债券配置规模不断提升 我国保险资金规模及债券配置规模持续稳步提升。改革开放以来我国经济持续高速发展，居民可支配收入持续增长，在此背景下保险资金规模也在稳步上升。从资产总额来看，1999年3月，我国保险公司资产总额仅为约0.21万亿元，经过21年的发展，截至2020年5月我保险公司的资产总额达到约21.99万亿元，增长了近102倍。我国保险资金配置在债券投资方面的余额增长迅速。2013年4月，我国保险资金债券投资余额为3.18万亿元，经过稳步增长，截止2020年5月，保险资金债券投资余额达6.82万亿元，增长了1.14倍。在利率市场化不断推进的背景下，债券投资余额的迅速增长使保险资金对冲利率风险的需求日益强烈。 （二）资产负债久期错配的问题突出 我国债券发行结构中，长期债券占比较低，缺乏长期限产品问题在利率债与信用债市场皆较为突出。长期限债券的稀缺导致险企存在资产与负债久期错配问题。由于行业自身的特点，保险业（尤其是从资产规模看占主要地位的寿险）有着高负债、长久期的特点。寿险保单的特点决定了保险负债所要求的收益相对固定，久期较长，因此对资产负债管理有着极高的要求。险资持续存在较大的久期缺口，意味面临着较高的再投资风险。尤其是在全球利率再度下行的环境下，险企将面临较大的再投资风险。 （三）获准交易的场外利率衍生品难以满足险资需求 保险资金已获准参与的场外利率衍生品主要为5年以内的短期限产品。从2002年修订《保险法》开始，监管政策对保险资产管理投资范围不断放宽，目前保险资金可投资于债券、债券回购、证券投资基金、股票、资产证券化产品、境外投资、股权、不动产、基础设施投资计划、境内衍生品交易、创业投资基金、私募基金等，并在2014年整合比例监管政策，加强和改进了保险资金运用比例监管。保险资金可交易的衍生品包括远期、期货、期权、掉期（互换）、信用风险缓释工具等。在保险资金运用实践中，保险资金获准参与的场外利率衍生品主要为利率互换和债券远期等品种。 与美国等具有较为完备的场外衍生品市场不同，我国场外衍生品中长期限产品交易稀少。长期限场外利率衍生品交易的不活跃使得保险资金的利率风险管理需求难以得到满足。 三、保险资金参与国债期货交易条件成熟 （一）保险资金有充足的衍生品交易经验 保险资金有长期参与衍生品交易的经验，在2006年就有参与衍生品交易的相关披露。目前，中国人寿、人保财险、中国平安、太平洋保险、新华保险、人民保险、太平保险等国内主要险企都已参与衍生品交易。从种类上看，保险资金已参与利率互换、货币远期及互换、黄金衍生品、股指期货、期权等。保险资金有着长期丰富的衍生品交易经验与健全的风控管理体系，完全有能力参与国债期货交易。 （二）保险资金参与国债期货的相关法律法规完善 《关于印发保险资金参与金融衍生产品交易办法等三个文件的通知》中支持和规范了保险资金参与国债期货等金融衍生品交易。其中《保险资金参与国债期货交易规定》中详细规定了保险资金参与国债期货应以对冲或规避风险为目的，并对其参与方式、限额、合规风控等作出了具体要求。同步修订的《保险资金参与金融衍生品交易办法》也进一步有利于规范和促进保险资金参与金融衍生产品的交易。从风险管控看，与传统场外品种相比，由于国债期货更加成熟且不存在对手方风险，后续保险机构参与国债期货交易，能够更好进行风险管理，丰富配置策略。 （三）保险资金的参与可推动国债期货市场高质量发展 保险公司资金量大，期限长，经验丰富，是资本市场的重要参与者。保险资金参与国债期货交易有利于提高场内利率衍生品的流动性和定价效率。由于历史原因，我国国债期货市场机构参与者主要为证券自营、私募基金等，目前试点商业银行也已进入国债期货市场，而持有大量固定收益类产品的保险尚未参与，在一定程度上限制了国债期货功能的发挥。作为对固定收益类产品有着丰富经验的市场参与者，保险公司的参与能提升国债期货的流动性定价效率，完善国债利率曲线建设，促进我国利率体系进一步成熟。 本文首发于《上海证券报》2020年7月17日
专项债发行超2万亿元 国务院要求用好管好 7月15日电(记者申铖)15日召开的国务院常务会议要求用好地方政府专项债券，加强资金和项目对接、提高资金使用效益。 会议指出，截至7月中旬，经全国人大批准的3.75万亿元新增地方政府专项债已发行2.24万亿元、支出1.9万亿元，全部用于补短板重大建设。 在对外经济贸易大学教授毛捷看来，今年专项债增加规模、加快发行使用，是积极财政政策发力的重要体现，有助于促投资、稳预期、增信心。 会议要求，各地要加快专项债发行和使用，支持“两新一重”、公共卫生设施建设，可根据需要及时用于加强防灾减灾建设，尽快形成实物工作量，确保项目质量。对项目短期内难以建设实施、确需调整资金用途的，原则上要于9月底前完成并按程序报备。会议强调，要优化债券资金投向，严禁用于置换存量债务，决不允许搞形象工程、面子工程。 “这些部署可进一步提高专项债资金使用效益，避免资金闲置或低效使用的情形，促进专项债发挥更大实际功效。”毛捷说。 此外，会议通过了《中华人民共和国预算法实施条例(修订草案)》。草案细化预算法有关规定，将近年来财税体制改革和预算管理实践成果以法规形式固定下来，特别是为确保公共财政节用裕民，对财政支出向社会公开作出明确规定。 业内人士表示，新预算法实施已经五年有余，业内期待着预算法实施条例可以尽早出台，从而为深化财税体制改制、建立现代预算管理制度、全面实施预算绩效管理提供法律依据。
摘要 【水皮：牛市割韭菜手起刀落 北上资金开始带节奏？】老股民就知道牛市里面亏了钱可能比熊市里面还要多。当然反过来讲，如果你节奏把握得好，牛市才是能挣钱的，熊市当然是挣不到钱的。 市场周三的调整对很多投资者来说都是一个很大的刺激，或者说是打击。因为开盘的时候，很多人就发现自己的账面资产还是增长的，但是很快就变成了负数。到了下午收盘的时候，负的比例还不小，看盘面跌幅也就是1.56%，但是很多个股的跌幅却是远远超过了大盘的跌幅。 从数据上来看也是证明了这一点。我们看到周三下跌的股票是3121家，跌幅在2%以内的只有600家。至少2500个以上的股票跌幅超过2%。周三能涨的股票就是非常幸运的，跌幅在2%以内的也算是比较强硬的，因为大量股票的跌幅已经超过了指数的跌幅。 周三跌停的个股居然有84家，涨停的也不过103家，很容易让大家产生这还是不是牛市的质疑。其实股市里的追涨杀跌是导致一切亏损的元凶，在牛市里，投资者恰恰特别容易追涨杀跌。如果是熊市的话，一方面，大家会相对保守；另外一方面死猪不怕开水烫，而且成交量也不会那么活跃，反而熊市时候的亏损倒不会那么大了。但是在牛市里因为大家胆子比较大，期望值比较高，所以往往会忽略了风险。买的时候虽然上瘾，但是调整起来也是非常残酷的。 所以从这个角度来讲，牛市的亏损要比熊市厉害，而且一轮牛熊周期下来，老股民就知道牛市里面亏了钱可能比熊市里面还要多。当然反过来讲，如果你节奏把握得好，牛市才是能挣钱的，熊市当然是挣不到钱的。 讲到节奏，我们知道现在市场肯定是处在一个调整状态之中，周三本来要去碰一下十日线的。当然深成指要强的多一点，上证周三的十日线是在3337左右，还没碰到，水皮估计以现在的态势明天盘中很可能就会碰到。当然碰到10日线就说明不是一个短期的调整，不会马上下蹲就起跳，可能会在3400点到3500点之间做一个平台整理，需要一定的时间。 调整不会那么快结束，我们可以多关注一点北向资金这个指标。谁都知道北向资金是一个风向标，有真的北向资金和假的北向资金，现在客观的来看，穿马甲的北向资金实际上是会透露一些政策层面上的信息，有一种暗示作用。真的是北向资金是一种市场的选择。不管是真的还是假的北向资金都是值得我们关注的。 周二北向资金流出173.84亿元，沪股通流出49.95亿。深股通流出123.89亿，流出的量是近年来少见的，说明深证的获利盘的确挺厉害。这个时候大家就要注意了，别看指数调整幅度是比较大，北向资金流出的数字突然一下子萎缩了。从开盘的时候到下午2:30左右，最多流出也就是30多亿元，尤其是沪股通下午开盘之后，是持续的流出。上午一度还是红盘的，沪股通也是如此，仅仅是相对平稳一点。到了下午2:30以后，出现了峰回路转的情景，北向资金又重新的进场。最后的结果深股通不但没有流出，反而流入了0.39亿，沪股通流出缩小到了4.94亿元。 这个变化应该讲还是很巨大的，常规情况下周二那么大的流出量周三是会继续的，但是周三的实际情况是在下午快收盘的时候，出现了很明显的变化。是不是说明北向资金就已经开始杀回马枪了呢？我们后面几天持续关注，可以把它当一个重要的参考指标。历史上的经验已经证明了，北向资金往往加仓在前，减仓也在前。等大家都意识到北向资金减仓的时候，北向资金就不减了。等大家都意识到北向资金在持续加仓的时候，就又不加了，所以要密切关注北向资金风向标的作用。 总地来讲由于沪深股市近期急剧上涨，从指数的角度来讲涨幅也不算小，获利盘也是不少。市场有清理获利盘的需要。一般来讲大家如果意识到牛市的话是不至于割肉的，但是获利盘，获利回吐是非常正常的。所以市场在十日线是否能够占住，还是需要更长时间等待资金的换手，恐怕还要再看一下。现在市场只是表现出一定程度的恐高，需要时间来化解。 当然看看美股大家就会觉得，都是股市差别怎么就那么大呢？周三凌晨美股道琼斯指数又是大涨2%。这很多市场都是高开，包括港股市场的高开也是受了美股的刺激。但是没有想到，A股却是扶不起阿斗的样子。其实原因就在于获利盘过多，有变现的要求，总得允许别人在获利比较多的时候做一盘变现。 一句话点评：恐高
昨日，银保监会通报影子银行和交叉金融业务存在的突出问题，其中涉及银信业务、银保业务、保信业务管理不规范等问题，主要体现在“通道”隐患仍存。 在投资与代销等领域，银行、信托与保险三方之间的合作较为紧密，但“潜规则”也不少，往往隐蔽在复杂的关联交易背后，是近年来监管“排雷”的重点领域。 据业内人士透露，在银保业务领域，监管部门在检查时发现，有个别银行以保险资管公司为通道，将同业存款转为协议存款，虚增一般存款规模；有个别保险公司以组合类保险资管产品为通道，将保险资金存放于关联银行。 同时，在银信业务领域存在权责界定不清晰的情况。比如，监管部门检查时发现，一些银信业务未以合同条款形式明确风险管理责任及风险承担主体，还有的通过“抽屉协议”等方式转移风险承担责任，或违规承诺保本保收益。 在保信业务领域，主要存在个别保险机构投资的基础资产属于国家及监管部门明令禁止的行业或产业的集合资金信托；保险资金直接或变相投资单一资金信托；有的保险资金投资的集合资金信托计划，未由受托人自主管理并承担产品设计、项目筛选、投资决策及后续管理等主动管理责任，妨碍、干预了受托人正常履职等情况。 上述现象均违反了监管规定。根据银保监会相关规定，保险资金投资集合资金信托，应当在信托合同中明确约定权责义务，禁止将资金信托作为通道。资金信托应当由受托人自主管理，并承担产品设计、项目筛选、尽职调查、投资决策、实施及后续管理等主动管理责任。此外，保险资金不得投资单一资金信托，不得投资结构化集合资金信托的劣后级受益权。 据业内人士透露，除上述现象外，还存在个别银行的自有资金或理财资金通过绕道信托，间接投向本行信贷资产、不良资产。 监管部门在调查中还发现，在与银行、保险公司合作的过程中，信托公司扮演了关键的“通道”角色，帮助合作机构实现监管套利。比如，有的信托公司协助保险资金开展“假集合、真单一”“假主动、真通道”的信托业务；有的信托公司协助个别银行规避宏观调控政策和监管规定，隐匿风险、调节数据。 “代销业务合规隐患 ”也是此次监管检查和整治的重点。据记者了解，监管部门在检查中发现，个别银行竟将本行代销的保险资管产品进行更名，然后放在第三方网络平台进行销售，并使用“银行理财”等表述以及变相承诺产品收益，此举涉嫌突破代理销售边界、误导销售和错误宣传；还有的信托产品，则由投资顾问和代销机构主导信托项目运行。
□加大对创业创新主体的支持 □取消保险资金开展财务性股权投资行业限制 □用好地方政府专项债券，加强资金和项目对接、提高资金使用效益 15日召开的国务院常务会议，部署深入推进大众创业万众创新，重点支持高校毕业生等群体就业创业；要求用好地方政府专项债券，加强资金和项目对接、提高资金使用效益；通过《中华人民共和国预算法实施条例（修订草案）》。 深入推进大众创业万众创新 会议指出，应对疫情冲击和发展环境变化，必须贯彻创新驱动发展战略，深入推进大众创业、万众创新，激发市场活力和社会创造力，以新动能支撑保就业保市场主体，尤其是支持高校毕业生、返乡农民工等重点群体创业就业。 一要加大对创业创新主体的支持。中央预算内投资安排专项资金支持双创示范基地建设。盘活闲置厂房、低效利用土地等，加强对双创重点项目支持。政府投资的孵化基地等要将一定比例场地，免费向高校毕业生、农民工等提供。对首次创业并正常经营1年以上的返乡入乡创业人员，可给予一次性创业补贴。 二要鼓励双创示范基地建设大中小企业融通、跨区域融通发展平台。建设专业化科技成果转化服务平台。 三要鼓励金融机构开展设备融资租赁和与创业相关的保险业务。取消保险资金开展财务性股权投资行业限制，在区域性股权市场开展股权投资和创业投资份额转让试点。 四要实施创业带动就业示范行动，推动企业、双创示范基地、互联网平台联合开展托育、养老、家政、旅游、电商等创业培训，引导择业观念，拓展就业空间。 此前，中共中央办公厅、国务院办公厅印发的《关于加强金融服务民营企业的若干意见》中提到，将研究取消保险资金开展财务性股权投资行业范围限制，规范实施战略性股权投资。业内认为，这将更好地服务实体经济，以股权形式为实体经济发展提供长期资本金，促进直接融资发展。 中央党校经济学部副主任许正中认为，“双创”型企业将成为吸纳就业的重要力量。一个人创业，平均可以带动9—13人就业，在当前形势下，以“双创”促就业，是稳就业的重要手段之一。
李克强主持召开国务院常务会议 部署深入推进大众创业万众创新 重点支持高校毕业生等群体就业 创业要求用好地方政府专项债券 加强资金和项目对接提高资金使用效益 通过《中华人民共和国预算法实施条例(修订草案)》 国务院总理李克强7月15日主持召开国务院常务会议，部署深入推进大众创业万众创新，重点支持高校毕业生等群体就业创业；要求用好地方政府专项债券，加强资金和项目对接、提高资金使用效益；通过《中华人民共和国预算法实施条例(修订草案)》。 会议指出，按照党中央、国务院部署，全面做好“六稳”工作、落实“六保”任务，应对疫情冲击和发展环境变化，必须贯彻创新驱动发展战略，深入推进大众创业、万众创新，激发市场活力和社会创造力，以新动能支撑保就业保市场主体，尤其是支持高校毕业生、返乡农民工等重点群体创业就业。一要加大对创业创新主体的支持。中央预算内投资安排专项资金支持双创示范基地建设。盘活闲置厂房、低效利用土地等，加强对双创重点项目支持。政府投资的孵化基地等要将一定比例场地，免费向高校毕业生、农民工等提供。对首次创业并正常经营1年以上的返乡入乡创业人员，可给予一次性创业补贴。二要鼓励双创示范基地建设大中小企业融通、跨区域融通发展平台。建设专业化科技成果转化服务平台。三要鼓励金融机构开展设备融资租赁和与创业相关的保险业务。取消保险资金开展财务性股权投资行业限制，在区域性股权市场开展股权投资和创业投资份额转让试点。四要实施创业带动就业示范行动，推动企业、双创示范基地、互联网平台联合开展托育、养老、家政、旅游、电商等创业培训，引导择业观念，拓展就业空间。会议强调，要促进加强数理化和生物等基础理论研究，鼓励青少年学习和探索基础理论，为提升国家创新能力夯实基础。 会议指出，截至7月中旬，经全国人大批准的3.75万亿元新增地方政府专项债已发行2.24万亿元、支出1.9万亿元，全部用于补短板重大建设，对应对疫情影响、扩大有效投资、稳住经济基本盘发挥了积极作用。会议要求，各地要加快专项债发行和使用，支持“两新一重”、公共卫生设施建设，可根据需要及时用于加强防灾减灾建设，尽快形成实物工作量，确保项目质量。对项目短期内难以建设实施、确需调整资金用途的，原则上要于9月底前完成并按程序报备。会议强调，要优化债券资金投向，严禁用于置换存量债务，决不允许搞形象工程、面子工程。 会议通过《中华人民共和国预算法实施条例(修订草案)》。草案细化预算法有关规定，将近年来财税体制改革和预算管理实践成果以法规形式固定下来，特别是为确保公共财政节用裕民，对财政支出向社会公开作出明确规定，要求一般性转移支付公开细化到地区，专项转移支付公开细化到地区和项目，单位预决算支出公开到项、基本支出公开到款，政府债务、机关运行经费、政府采购等按规定公开。为提高财政资金使用时效，规定县级以上各级政府按一定比例，将下一年度转移支付提前下达至下一级政府。 会议还研究了其他事项。
7月15日，央行MLF（中期借贷便利）操作如约而至，操作规模为4000亿元，央行称，这是对本月到期的MLF和TMLF（定向中期借贷便利）的续做，其中，TMLF续做可继续滚动，总期限为3年。 另在操作利率方面，此次MLF中标利率仍为2.95%，已连续三个月未有变化。接受采访的多位业内人士认为，央行此次等额续做MLF且维持利率不变符合市场预期，随着经济逐步企稳回升，未来央行在加强对实体经济支持力度的同时，也会把握好总量政策的力度。 反映在资金面上，近来银行间流动性出现边际收紧，市场利率中枢正持续上行，逐步向政策利率（央行7天期逆回购利率）靠拢。有观点称，鉴于当前股市总体强劲上行，央行在短期流动性管理上将较为保守；长期而言，中信证券首席固收分析师明明对记者表示，当前资金利率已重回利率走廊中枢水平，预计下半年货币政策将更加常态化，传统的降准降息政策仍有概率，但宽松幅度相对有限。 央行等额续做MLF 自二季度以来，央行流动性投放以锁长放短为主，“缩量续做”成为MLF操作的常态，此次MLF的等额续做则是4月份以来首次。 据统计，7月共有两次MLF到期，分别是15日的2000亿元和23日的2000亿元，本次央行等额续做全月到期的MLF，增加了中长期流动性投放，以对冲7月中旬缴税、缴准、政府债券发行缴款等对流动性的压力。 除了“量”上的变化外，市场更为关注MLF操作的价格。今年以来央行总计已下调MLF利率30BP（基点），此次为4月下调20BP后，连续第三个月未调整MLF利率。东方金诚首席宏观分析师王青对记者表示：“近期央行逆回购利率保持稳定，市场利率中枢升至政策利率附近，已预示7月MLF利率会保持不动。” 王青还称，近期宏观经济修复进程较快，也推动了央行货币政策节奏向边际收紧方向调整。二季度工业生产和服务业生产指数同比先后回正，楼市、车市都在明显回暖，预计当季GDP同比将恢复正增长。 另外，7月23日还有2977亿元的TMLF到期，根据央行公告，TMLF续做可继续滚动，总期限为3年。一般而言，TMLF的操作方法是，由符合相关条件的银行向央行提出申请，央行依据相关金融机构上个季度小微企业和民营企业贷款增量并结合其需求确定TMLF的续做规模。 一位银行业资深研究人士对记者表示：“此前，由于银行间流动性较为充裕，金融机构续做意愿较弱，因此TMLF续做量相对较少，预计后续可能加大续做。” 明明也称：“4月、5月新增普惠小微贷款投放约5500亿元，在资金利率相对水平回到2019年的市场环境下，预计金融机构对TMLF续做需求较强。” 资金利率中枢明显上行 回顾7月以来央行的公开市场操作，整体而言较为审慎。截至15日，央行仅开展了800亿元的逆回购操作和4000亿元的MLF操作，实现流动性净回笼3700亿元。由此，市场资金面出现边际收紧，近期资金利率明显上行。 比如，银存间质押式回购利率方面，DR001加权平均利率已从7月初的1.35%左右涨破了2%；DR007加权平均利率则从1.84%左右上涨到了2.2%，即在7天期逆回购利率上下徘徊。 最新数据显示，截至15日收盘，DR001加权平均利率报2.0397%，较前日上涨了37.51BP；DR007加权平均利率报2.1556%，较前日上涨了5.53BP；Shibor（上海银行间同业拆借利率）全线上行，隔夜品种上行35.2BP报2.0220%，7天期上行0.2BP报2.15%，1个月期上行2.3BP报2.10%。 不仅仅是受流动性投放放缓影响，还有观点称，近期资金面的边际紧张或与市场风险偏好回升下股市大幅走强有关。兴业研究分析师雷迅称，一方面，股市走强交易量放大、投资者杠杆融资需求增加，或加剧资金面紧张；另一方面，交易所资金拆借的机会成本上升，可能降低资金融出意愿，导致资金面波动加剧。 再者，“货币基金、理财产品或面临较大的赎回压力，银行间融资行为发生变化；同时，个人投资者或取出存款投入股市，降低银行负债端稳定性并增加备付需求，从而影响资金供给。”雷迅说。 不过，在多位业内人士看来，当前以DR007为代表的资金利率中枢向政策利率靠拢，也反映了资金面正回归合意水平。明明就称：“此前较低的资金利率主要是月初的季节性宽松所致，目前回到2.2%水平附近，央行没有进行公开市场的对冲，说明央行对于目前的利率水平较为满意。” 还需一提的是，市场资金利率中枢的上移也可为下半年应对各类不确定性保留更大的政策空间。王青解释，本轮货币政策逆周期调节与2008～2009年全球金融危机期间最大的不同是，我国宏观杠杆率处于高位，央行始终将控制系统性金融风险置于政策议程的核心位置。因此，货币宽松幅度将较为有限，这也是2月以来MLF利率下行相对较缓的深层次原因。 央行调查统计司司长阮健弘日前曾表示，一季度我国宏观杠杆率提升了14.5个百分点，从现在的情况来看，可能二季度宏观杠杆率还会上升。 货币政策回归常态化 随着我国经济逐步企稳回升，多位业内人士表示，前期超宽松的临时的货币政策将逐步退出，下半年货币政策将进入更加常态的阶段。 近日央行货币政策司副司长郭凯在新闻发布会上也明确提出，下半年稳健的货币政策要更加灵活适度。“适度”有两个含义，一是总量上要适度，信贷的投放要和经济复苏的节奏相匹配；二是价格上要适度，利率并不是越低越好，如果严重低于和潜在经济增长率相适应的水平，就会产生套利、资源错配等问题。 “我认为央行的总体思路是一方面要加强对实体经济的支持力度，但是同时会把握好总量政策的力度，不要留下后遗症。”方正证券首席经济学家颜色对记者称。 一方面，通过释放LPR（贷款市场报价利率）改革潜力的方法降低贷款利率和企业融资成本，引导银行向实体让利；另一方面，利率下行幅度和速度要以防止套利和空转为底线，这就要求货币政策宽松幅度有限，资金利率不能大幅低于政策利率。 “再考虑到政府债券发行压力和超储率下降，”明明说，“后续数量投放料将继续，但是难以出现大规模宽松，传统的降准降息政策仍然有概率，大概率结合宏观经济修复进程、以小步慢跑的方式落地。” 颜色还称，当前货币政策的思路与经济基本面的变化一致。已公布的各项数据显示，二季度经济的回升可能会超预期，GDP增速甚至可能到3%以上。在此情况下，货币政策将保持稳定。鉴于股市总体强劲上行，央行在短期流动性管理上也将较为保守，逆回购的频次和规模都有可能有所下降。
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