农银汇理基金：货币政策定力加强 着力疏通传导机制 农银货币、农银日日鑫、农银天天利基金基金经理 黄晓鹏 今年以来，货币市场流动性整体处于宽裕的状态，尽管出现了几次时点性资金收紧，但是在央行公开市场的指导下，资金面很快被熨平，资金价格的波动幅度和频率明显降低。从货币政策看，央行多次表示我国货币政策是以我为主，保持定力，不搞大水漫灌，坚定稳健的取向和加强逆周期调节。从央行操作上看，的确也符合这一原则。 目前来看，资金价格自年初以来经过不断下行，已经稳定在较低的位置，隔夜回购利率多次进入“1时代”，后续货币政策的宽松程度难再超预期，政策重点将转向如何让钱流向实体经济，解决中小企业融资问题。三季度以来LPR改革、全面降准以及专项债的扩发等，都表明政策要疏通传导机制、宽信用的意图在明显加强。后期将关注MLF和LPR利率的继续下行。但是在目前大量银行贷款尚未挂钩LPR的情况下，对MLF利率短期内下调不宜期望过高。比MLF下调更有意义的是通过建立LPR机制，使银行产生后续贷款利率下降的预期，从而增加银行的信贷投放意愿和信贷占比，起到宽信用的作用，引导预期的意义更强一些。 目前全球面临经济下行压力，海外已经开启了降息周期。中国目前尚未跟随降息，“以我为主”的货币政策基调为后续的操作保留了空间。财政政策方面，目前的手段仅仅是提前下达了明年的地方专项债额度，而在预算内和预算外的支出方面，财政政策都尚有空间。货币政策方面，准备金率目前仍维持在10%以上，公开市场OMO利率和MLF利率也尚未调降，因此降准降息都有空间，这与8月20日央行货币政策司司长孙国峰在国务院政策例行吹风会上提出的“降息降准有空间”一致。 从长期来看，货币政策长期维持宽松状态也是大概率事件，对于债市来讲，不存在利率持续上行的基础。
东方红资产管理徐觅：注重组合波动控制 积极优化资产配置 东方证券资产管理有限公司公募固定收益投资部基金经理，管理着东方红核心优选一年定开混合、东方红汇阳混合、东方红汇利混合等基金产品。复旦大学工商管理硕士，证券从业12年，曾在长信基金、广发基金、富国基金担任过债券交易员、基金经理助理，并在东方证券资产管理有限公司私募固定收益投资部担任过投资经理。 今天，让我们和徐觅先生一起进行投资交流吧。 偏债混合基金的管理中，您是如何控制资产组合的波动率？ 徐觅： 在偏债混合的管理上，我们将投资目标设为追求较高的夏普比率，通过仓位控制和资产配置来追求组合在低回撤下的收益稳健增长。 我们认为控制组合波动率并不是通过频繁交易来实现，而是通过合理的仓位选择和资产配置来控制。在仓位选择方面，我们通过对债券指数和股票指数历史收益率和波动率的测算发现，中性偏低的权益类仓位，有助于在实现一定收益目标下，保持组合较小的回撤。我们的仓位控制上，权益类仓位长期保持10%-15%中性偏低水平。但这仅仅是第一步，合理的资产配置才是控制组合波动率的关键所在。 您如何进行基金的资产配置？ 徐觅： 我们认为，资产配置并不是单纯地分散风险，而是积极地配置风险。一方面分散化不确定性大的敞口，另一方面加大高赢率、高盈亏比的敞口暴露，实现分散与集中的有机结合。 此外，资产配置也不是挑选未来会涨得最好的资产，而是用宏观对冲和风险平价的思路配置高性价比资产，使组合在未来的不确定性中保持相对平稳的表现。 举个例子：比如在2018年年底我们加大配置可转债，并不是觉得今年可转债会涨得最好，而是在2018年年底，可转债的估值处在历史极低点，估值性价比非常高，因此我们对于这类高盈亏比的资产加大配置。再比如未来油价涨跌是一个不确定性较大的事件，我们难以做出强于市场的预测，那么我们会在组合中配置石油EB来对冲组合内债券资产所暴露的通胀风险。 大类资产配置采用什么方法呢？ 徐觅： 我们采用基于风险因子的大类资产配置方法。这一方法的优势在于可以将一系列驱动因素复杂的资产（股票、债券、原油、黄金、外汇、房地产等）配置问题，提炼为对数量有限的几个风险因子的配置。 传统驱动资产上涨的因子有三类，一类是经济增长情况，一类是通胀情况，还有一类是流动性情况。从国内的情况来看，由于通胀基本滞后于经济增长1个季度左右，因此可以简化为“增长+流动性”双因子模型。 从历史数据来看，增长因子是影响资产价格的首要因素，决定资产价格变化的方向，高增长利好权益，利空债券；低增长利空权益，利好债券。流动性因子则会影响资产价格变化的幅度，例如在高流动性环境下，权益和债券均能有较好的表现。在实践操作中，我们对未来宏观经济增长和流动性情况作出分析预测，并和市场中性假设进行比较，从而决定资产配置方向。 您如何看待债券市场未来投资趋势？ 徐觅： 2018年二季度央行宣布降准是本轮“宽货币”的起点，未来三年持有资产会比持有现金更好。各个细分领域打破“刚兑”、完善风险定价，将长期利好资本市场的发展。 我们正在经历债券市场违约带来的优胜劣汰，也看到了包商银行被托管导致的同业风险重估，未来城投平台也可能经历信用利差分化的过程。 过去我们的市场主要反映的是流动性溢价，容易因为流动性溢出导致债券信用利差发生全面的压缩。但目前随着违约因素被市场纳入风险定价进行考量，信用利差走阔和分化的发生也是必由之路。 经历过去几年企业信用风险事件的爆发，债券市场发生了系统性的分化：投资级债券、投机级债券以及垃圾债券的板块界限愈发明显。 您管理的偏债混合基金中，如何配置债券品种？ 徐觅： 从产品的组合配置上来说，我们以配置投资级信用债为主，稳定的获取票息和信用利差压缩带来的收益。龙头企业凭借其规模效应下的成本优势、管理及技术等优势，将在未来的竞争中将获取更多的市场份额，信用资质呈稳健甚至向好的趋势。对应的投资级信用债在未来相当长的一段时间内都会持续地获益。 对于投机级的债券，我们将发挥团队信用研究的传统优势，坚持自下而上的个体研究，结合行业轮动或产业周期视角，着重调研具有竞争优势的产业龙头和政策支持地区的城投债，通过交易策略为组合增厚收益。 最后，在当前信用利差分化、板块割裂的背景下，整体下沉信用资质的垃圾债投资风险较高，且不符合产品持有人的风险承受能力，我们将予以规避，减少系统性风险暴露。 请简单介绍一下东方红固收团队的信用评级体系？ 徐觅： 在对信用债的研究上，我们内部建立了较完善的信用评级体系，将债券进行1-10档不同的分类。信用研究主要分为两步，第一步判断某一债券标的能不能入库，第二步是判断何时以什么价格买入或者卖出。 目前我们债券的核心池重点覆盖近200个标的，并不是单纯基于财务报表做出能否入库的判断，而是通过现场调研、路演和交流，再结合其他信息源进行交叉验证，把信用研究力量集中在值得研究的这部分债券标的。 此外，我们的研究团队还基于二级市场的公开数据进行了清洗和分析，对重点行业和标的投资决策提供了有力的数据支持，体现出不错的效果。 请谈谈在偏债混合基金中，您对权益类资产的配置思路？ 徐觅： 在权益类资产的配置思路上，主要分为自下而上和自上而下两方面。 从自上而下的角度：一方面基于配置宏观因子的角度，通过行业配置分散不确定性敞口，例如配置黄金股对冲海外不确定性，配置基建相关标的对冲政策刺激的不确定性，配置石油EB对冲油价波动；另一方面基于组合投资的角度，分散化配置高性价比的品种，例如部分基本面相对一般但估值非常便宜的转债，高弹性的TMT板块。 从自下而上的角度：股票仓位的一部分来自于权益部门精选的核心股票池，选择各个行业的优质龙头，作为长期持有的品种。一部分会与转债品种进行对比，目前一些优质公司的转债估值相对较高，那么可能选择正股而非转债进行配置。 风险提示 基金过往业绩及其净值高低并不预示未来业绩表现，其他基金的业绩不构成对本基金业绩表现的保证。基金管理人承诺以诚实守信、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证一定盈利，也不保证最低收益。基金投资有风险，投资需谨慎。投资者投资基金前，请认真阅读《基金合同》、《招募说明书》等法律文件。 以上信息仅供参考，如需购买相关基金产品，请您关注投资者适当性管理相关规定、提前做好风险测评，并根据您自身的风险承受能力购买与之相匹配的风险等级的基金产品。
70年前，饱经沧桑的古老国度百废待兴，70年后，中国已成为世界第二大经济体。亿万中国人以踏石留印、抓铁有痕的劲头创造了一个经济奇迹，使中国成为闪耀于世界东方的璀璨明珠。 回首过去的峥嵘岁月，时代赋予了新中国这70年饱满的记忆，变革与坚守、汗水与收获充斥着每一个中国人的心灵。回眼望去，时代造就了一批弄潮儿，他们的每一寸肌肤里都镌刻着新中国成长与探索的印记。新浪财经推出“致敬伟大时代——新中国成立70周年献礼之资本市场追梦人”大型人物专访策划，听他们讲述过去的历史，以照亮前行的路。 ink=""> 中共党员，英国威尔士大学（班戈）金融MBA。1988年至2008年在中国人民银行总行工作，历任金融研究所国内金融研究室助理研究员，研究局资本市场处主任科员、货币政策处副调研员。2008年6月进入中国银河金融控股有限责任公司工作，曾任股权管理运营部总经理、银河保险经纪公司董事、战略发展部总经理、综合管理部总经理等职。2016年2月加入银河基金管理有限公司担任总经理，2017年12月转任银河基金管理有限公司董事长。 坚守行业本质，强化历史担当 新中国的成立是20世纪人类历史上的一个重要事件。今年是新中国成立70周年，以基金为代表的财富管理行业的蓬勃发展是民富国强的重要体现。 伴随改革开放的历史进程，公募基金行业自1998年起航，从无到有，从小到大，一路栉风沐雨，实现了跨越式发展。在20余年的发展历程中，公募基金坚持高起点、高标准起步，坚持“受人之托、代客理财”的行业本质，成为服务越来越多投资人和家庭、具有普惠金融特性的重要投资工具，成为多层次资本市场建设的重要参与者、建设者、推动者。 截至目前，公募基金管理规模已突破13.7万亿元，是财富管理市场的重要力量，在建设社会主义现代化强国，建设规范透明开放有活力有韧性的资本市场，投身养老金融体系建设、提升全民福祉等方面肩负着重要的历史使命，责任重大。 信息披露、强制托管等制度优势，使得公募基金成为信托关系落实最充分的行业。公募基金产品惠及普通民众，让百姓享受到了金融服务的公平，其普惠金融特性具有积极的社会意义。坚持基金持有人利益优先和基金持有人利益最大化，恪守基金管理人信义义务，是基金行业基业常青的基石。公募基金行业要根植于国家命运和国民福祉，坚持人民性定位，积极推进落实金融供给侧结构性改革，不断增强服务实体经济、服务民生的能力，引领市场科学投资、理性投资、价值投资，进一步促进资源优化配置、助力创新资本形成和产业升级。 价值投资工具属性持续强化 当前，公募基金行业进入新一轮发展周期。货币基金驱动的公募基金规模快速跃增期进入平稳发展期，权益类基金规模有望稳步增长。银行理财、保险机构、养老基金、海外机构等各类机构投资者的不断发展壮大，成为推动公募基金发展的重要力量。移动互联和金融科技给公募基金带来更多创新条件。随着养老金体系不断完善，公募基金行业逐步迎来长期资金。 综合来看，居民财富增长、养老政策红利、金融科技助力、对外开放、金融供给侧结构性改革和资本市场全面深化改革等，支撑公募基金行业新一轮发展，公募基金作为长期投资、价值投资的工具属性将持续强化。 虽然存在明显的“头部效应”，但公募基金行业内部竞争格局正在发生变化。由于风险准备金等系列限制，货币基金快速拉大基金公司之间规模差距的边际效应已然下降；金融供给侧结构性改革下的同业收缩，使得部分同业资源禀赋优势公司的相对优势趋于缩小；伴随监管加强，互联网金融告别野蛮生长期，进入规范发展期。上述变化加之资管行业“回归本源”的趋势，给具有良好主动投资管理能力和具有创新能力的中小基金公司带来缩小差距甚至弯道超越的机会。基金行业法治化、市场化、国际化的道路坚定不移，直面行业问题、破局行业痛点、推进行业高质量发展已形成共识。回归本源、不负使命，银河基金将顺应市场趋势，主动调整变革，构建自身核心竞争力。 脚踏实地不忘仰望星空 银河基金成立17年以来，致力于以专业智慧为投资者创造价值。根据公开统计数据，截至2018年，银河基金累计为投资者实现收益243.21亿元，为持有人创造了良好回报。权益业务一直是银河基金的强项，我们在成长股的研究与投资方面已形成一定特色。设立科创板并试点注册制是国家战略，是资本市场重要的供给侧改革，对此我们非常重视，从人员、制度、产品等方面全面对接。正是由于多年的积淀以及前瞻布局和准备，今年我们在科技方向成长股投资方面再次取得良好的业绩。近年来，通过精准布局、深化与客户的合作，我们的固收业务发展也比较快，形成股债均衡的发展态势。债券基金管理规模大幅增长的同时，管理大体量资金的能力也持续提升。根据专业第三方统计数据显示，截至2018年末，银河基金旗下固定收益类基金三年和五年业绩排名7/81、7/65，整体位于前列。 我们坚持“平稳增长，蓄势突破”的发展思路，坚守“忠信、专业、阳光”的企业文化，在保持平稳增长的同时，为更快更长远的发展筑基蓄势。下一步，我们将进一步深化体制机制改革，夯基础、固优势、补短板、拓新途，通过巩固和加强主动投资管理方面的核心优势作为战略发展支撑，促进各项业务高质量发展，成为一家以主动投资管理能力见长、具有良好品牌效应的公募基金管理公司，为祖国繁荣富强、人民生活美好贡献力量。
基金经理杜猛：做多中国，看好A股长期向上趋势 A股市场正发生着长远的核心变化。 上投摩根副总经理、投资总监杜猛认为，权益性资产上涨的核心动力来自于全社会无风险收益率的下行，这也是A股上涨的核心因素。 过去十年，A股上市公司盈利增长累计超过2倍，但各大指数看起来没怎么涨，杜猛认为，一个重要的原因是估值中枢持续下移，A股整体估值从10年前的30多倍，一度降至10余倍。而随着打破刚兑、社会无风险收益率下行，A股的吸引力在不断提升。 “过去很长一段时间，包括银行理财产品等在内的投资收益率都维持在5%以上，信托收益率更高达10%以上，而刚性兑付则让整个社会的无风险收益率提升到一个很高的水平，同时限制了权益资产的估值水平。“杜猛认为，未来这种表观上看起来“无风险”的资产必然会逐渐减少，而同时A股预计未来能提供较好的年化收益，则可以很好地承接了这样一大笔资金的流入。 新中国70周年华诞之际，我们特邀上投摩根基金投资总监杜猛先生进行了深度对话。杜猛先生自南京大学经济学硕士毕业后，先后任职于天同证券、中原证券、国信证券和中银国际证券，其自2007年起加入上投摩根基金管理公司，先后任行业专家、基金经理以及副总裁。杜猛先生有17年投资研究经历，在上投摩根供职十二年，目前管理股票型基金规模超30亿，长期业绩优异。在本次访谈中，杜猛先生分享了他的投资理念、选股策略，以及对投资机会的把握、经济新常态下的投资建议。 Q1：今年已经是您证券、基金从业的第17个年头。您见证了国内证券市场几轮沉浮，在行业中是一位经验极其丰富的基金经理。您能否从行情和估值角度谈一谈，当前A股处于一个什么样的时期？ 杜猛：无论是纵向与历史对比，还是横向与其他资本市场对比，A股的估值水平都处于较低水平，具备较好的长期投资吸引力。纵向来看，当前中证800估值约13.3倍，处于历史45%左右分位，属于历史较低水平。横向来看，标普500指数的估值为21倍左右，连日经225指数的估值都达到16倍左右，A股的估值优势十分明显。 今年A股走出一波行情，沪深300、中小板指、创业板指都上涨超30%。但总体来讲，行情仍处于对估值的修复阶段。展望未来，我们认为A股向上行情依然会延续。 中长期来看，我们对国内权益类资产的投资价值十分看好。可以说，各个大类资产类别中，权益类资产未来5到10年的投资吸引力可能最高。 Q2：2009年9月份 上证指数在3000点左右徘徊，如今10年过去了，上证指数依旧在3000点左右。有许多观点认为，股票投资远不如房产，您怎么看这个观点？ 杜猛：过去十年，地产的投资回报率远远跑赢股市。一个主要原因是，过去十年货币一直处在持续超发状态。从数据可以看到，过去十年中国M2平均年复合增长均在20%以上。M2的快速增长，直接对应了资产价格的增长。如果我们把房地产的价格走势和M2的增长趋势进行比较，可以看到，两者的映射关系十分明显。 货币的快速增长，推动房地产价格快速上涨。其实在海外或者历史上，这样的现象也一再发生。但是长期来看，长期维持货币超发的概率很低。 从去年开始，货币发行就发生巨大的逆转。M2增速开始下行，今年M2的增长大概只有8%左右，略高于GDP增速。这样对应地产资产来看，未来价格的上涨空间会受到明显限制。从实际房地产交易价格来看，受调控政策影响，我们可以看到在过去两三年，很多地方房地产价格已经不再上涨。对比股票资产的投资价值，看未来5到10年的话，我认为权益资产的投资价值更值得关注。 Q3：这两年以来，证券市场上出现了很大的变化，特别是在放开外资这一方面。外资近3年增持A股超万亿，目前持股总市值超1.6万亿，与近2万亿持仓的公募基金已经非常接近。随着QFII和RQFII投资额度的取消，外资持股比例有望进一步提升。外资是否会成为A股一个不稳定因素？ 杜猛：我觉得外资不会成为不稳定因素，现在从全球来看，A股现在已成为外资加强配置的主要目标市场之一。中国已成为全球的第二大经济体，从外资资产配置的角度，他们必须要关注中国市场、参与中国市场，这个趋势只会越来越强，不会减弱。现在外资持有A股的市值差不多1万多亿，但是与整个外资总体的资金量来看，配置比例还非常低。 再从中国自身情况看，作为全球第二大经济体，中国仍然能保持6%以上的稳定高速增长，这也是外资无法错过的巨大配置市场。所以长期来看，外资增配中国是大趋势，外资不会成为不稳定因素。 Q4：目前国内经济仍处于触底回升阶段，但国际环境错综复杂。有许多投资者因避险情绪主导，对权益性资产较抵触。您认为未来一年驱动A股上涨的核心动力是什么？ 杜猛：用一年的维度看A股，还是比较短。在一年当中，可能会有很多变量会对市场的涨跌、投资者心理和情绪变化造成冲击，但如果把观察尺度再拉长一点，从三到五年的角度看，权益资产上涨动力很强，空间也很大。 信心在哪里？我们认为，未来权益性资产上涨的核心动能来自全社会无风险收益率的下行。看过去十年，A股上市公司盈利增长超过两倍，但主要指数看起来好像没有涨，也就是说在这个过程中，A股估值回落非常厉害。用上证综指来看，十年前估值是30.78倍（2009年10月23日），到现在只有12.9倍（2019年9月26日）。这意味着，同样的盈利水平，股价就只剩1/3。 为什么会有这样的趋势，一个重要的原因是社会无风险收益率很高，导致社会资金从权益市场转移至其他领域，例如信托、P2P、理财产品。过去一段时间，这些产品的收益率一度高达10%以上，而且刚性兑付让这样的收益率几乎成为无风险收益。相较之下，权益市场的吸引力自然不佳，而资金的流出则让权益市场的估值水平更低，形成一个负向循环。 但是一些更深刻的变化正在发生，这种负向循环未来会重构。今年其实发生了很多事情，包括打破刚兑、房地产政策持续收紧、清理P2P、不少债券的爆雷等等，从中一方面我们看到政府对于打破刚兑的坚定态度，另一方面，尤其重要的是，社会无风险收益率在持续下行。我们看到一组数据，某大行理财产品的收益率，三年前是4%，现在仅为2.9%，货币基金收益率也从过去的5%降至现在的2%。我们相信，这样的趋势未来还会继续强化。 在这样的趋势下，有两个变化值得注意。 第一是，权益市场的估值优势更明显。一个简单的比较是，过去投资者很容易找到年化5%收益的理财产品，相当于20倍估值，而现在收益率降至2%，就相当于50倍估值，在这样的背景下，A股市场13倍的估值优势就更明显。 第二个变化是，随着未来社会无风险收益率持续下降，想要获得较高的预期收益率，投资者就必须增加风险资产的配置。除了A股，此外也找不到其他大类资产能够容纳这么多资金，以及具备较大的投资回报空间。 从A股来看，我认为长期有望能提供较为可观的年化回报率。投资者会重新回过来审视，发现A股资产是很有吸引力的，带来整个大类资产的重新配置。 这个配置过程，就是未来3到5年甚至更长一段时间，驱动A股上涨的核心因素。过程中会有宏观经济波动，贸易摩擦、一些其他外部因素的影响。但这些问题都不是主要影响因素，它只是A股长期上涨过程中的扰动。无风险收益率下行带动A股价值重估，是未来上涨的主线。 Q5：自您2011年7月起担任上投摩根新兴动力基金经理以来，该基金期间回报高达190.1%，而同期大盘回报仅26.34%，请问您取得远超大盘的超额收益源于哪一方面？ 杜猛：首先新兴动力基金在设立时，契约要求投资于中国新兴产业，我也长期看好中国新兴产业发展空间，我认为这些产业未来的增长空间会比过去的一些传统产业更大。我们通过在这些优秀产业中选择了优秀的企业进行投资，争取为投资人带来净值的增长。我认为股票投资的基本逻辑，是这些优秀企业能够持续创造价值。所以我们的目标就是挖掘并投资于最优秀的企业，分享其长期发展带来的红利。遵循这个准则，我们的产品也取得了比较好的超额收益。 Q6：上投摩根新兴动力基金17年主要投资消费电子和有色金属；18年底建仓猪肉股；19年上半年持仓中猪肉股、电子股都受到市场的热捧；能否简要介绍一下您的选股策略？ 杜猛：从A股市场特征来看，在一定的时间阶段里，行业的景气度是促使股票价格上行非常重要的驱动力。我们通过对产业上下游和供求关系的分析，预估行业景气度上行的幅度，或者是上行的趋势。在分析清楚这些行业景气度的情况下，我们会在相关看好的行业当中去挑选具备比较优势的公司，分享行业景气上行带来盈利增长的机会。 我们对电子、有色金属、养殖等板块的投资，主要也是基于对行业景气度的判断做的投资决策。 雪球：国家定调经济成L型发展后，未来几年我们的发展更重质量而不是数量，也不太可能重新回到过去那种高速增长的状态。在L型增长的情况下，您认为哪些行业会有不错的投资机会？ 上投摩根杜猛：过去十几年或者更长时间，国内经济增长更大程度是来自于投资拉动，但长期来看，这种依赖于投资拉动的经济增长很难持续，经济转型是必然选择。在结构转型以及增速放缓过程中，经济增长的新动能应该来自于消费和科技创新，这会在未来占据经济增长的主导地位。消费和科技创新是比较持续、韧性比较足的增长。 Q7：您看今年，其实消费和科技创新是主要行情推动的两个板块，今年消费科技创新涨幅都非常好，估值上升很快，这么高估值的情况下，这两个板块还具有投资价值吗？ 杜猛：我觉得估值这个指标，看你怎么理解。其实在过去三年，消费板块获得了比较大的超额收益，相对估值也到了历史高位。但因为消费行业具有稳定性，所以它的估值在长期资金看来还是可接受的。 科技板块过去的两三年处在相对下行阶段，今年科技类股的上涨，其实是估值修复行情。站在目前时间我们往后看，中国需要大量科技创新，政府也在大力地支持这个方向。例如5G的推出、新能源汽车的快速发展、光伏产业的持续发展，这样的创新结果我相信在未来很长一段时间会不断出现。我们的判断是，往后两三年科技行业的景气度会持续上升，在景气度上升过程中，一些行业或者公司的盈利会出现好的增长。虽然今年已有一定幅度的上涨，但是我认为可能还是处在起步的阶段。 Q8：过往投资经历看，您涉猎比较广泛。通信、电子、消费、有色；价值、成长、周期均有涉及，能否介绍一下您的投资体系？在您的投研生涯中，您是如何一步步形成了目前的投资方法体系？ 杜猛：在做基金经理之前，我做过近十年的研究员，在研究过程中看过的行业也相对比较多。周期、科技、消费，很多行业都研究过，所以说相对这些行业比较熟悉。 其实对于不同的行业，有不同的发展历程和成长阶段。现在的周期，当年也可能是成长。比如说十几年前，房地产也好，煤炭也好，有色也好，它在当时的经济发展过程中就是成长性行业。 在中国的市场里面，不同行业都有机会，所以我也不会刻意去区分周期还是新兴、价值还是成长，它不是对立的。 我的投资体系是希望通过理解和学习社会经济的运行规律和发展趋势，通过对它的分析和判断，来找到真正受益于当前经济、社会发展的一些行业，然后在这些行业里面去寻找到有长期增长前景的优质公司，尤其是能够成为行业龙头的公司进行投资。 Q9：有许多投资者想参与股票投资，但不知道如何参与。作为一位经验丰富的基金经理，您能否给他们提一些建议？如何正确的选择A股基金？ 杜猛：股票投资专业性比较强。对于个人投资者来说，如果有大量时间，也有精力和研究能力，其实可以参与股票投资；但是对于一般人来说，没有时间，或者没有专业的研究能力，我还是建议普通投资者购买基金类产品，专业的事交给专业的人去做。 另外参与股票市场，应该放弃“希望通过股票暴富”心理，应该把股票作为资产配置的一种方式，作为长期投资把它进行下去。 对于选择A股基金来看，现在有很多方式，也有很多专业的机构对基金进行评价，投资者可以参考。但这个过程中，你要去确定自己对长期收益的预期，评估自己的风险承受能力，这样才能去寻找建议，找到符合自己风险偏好的基金产品。 Q10：马上就是70周年国庆了，作为一位“做多中国”许多年的基金经理，您对国内最近十几年的发展，一定感受很深。能否从基金经理的角度，谈谈中国企业的核心竞争力在哪？您对未来中国经济发展有何展望？ 杜猛：首先中国是全球第二大市场，容量非常大。能给企业提供非常多的机会，只要专注做某件事、能做出好的产品的企业，获得成功相对比较容易。所以，有庞大的内需市场，也能充分理解这个市场，这是中国企业比较大的优势。 第二点是，国家的资源配套、基础设施相对都很完善，这方面全球很多国家都达不到 第三点是，中国是全产业链的国家，各种各样的行业都有，企业对于发展空间，会有更多的选择。 第四点是，我们的企业家还有员工，非常勤奋好学，追求上进，这也是企业或者经济成长最大的驱动力。 这几点看，国家和时代提供了很好的机会，为中国企业提供了很好的赛道。中国企业的核心竞争力是一个综合因素的体现。 关于中国经济的展望，从过去的重数量到现在的重质量发展，这是一个很好的趋势。此外，中国经济的体量很大，经济增速逐渐从过去的10%降到8%，再降到6%，这都是正常的现象，也是发展的必然规律。 从未来看，中国经济预计会出现较大转型，从原来投资驱动，转向以消费和创新来驱动。目前，消费在我们经济增长中占比超过投资，创新也越来越受到社会和政府的重视，我们对未来祖国经济发展的前景非常有信心。
平安基金固收投资总监张文平：严把“风控”关，趋势和情绪机遇捕捉高手 熟悉张文平的人给他的关键词是，快言快语、沉静果敢，看准目标就重拳出击。多年投资实践中，他拥有较强的趋势及情绪把握能力，重视风险控制，在确定性面前敢于重配，且擅长信用债投资，管理不少产品获得好业绩，也积累出机构间非常高的认可度。 凭借着优秀业绩和扎实投研能力，张文平荣膺2019年颁发的“英华奖—三年期纯债投资最佳基金经理”称号。谈及后市，他表示，债券牛市趋势还在，但是机会更多的存在于波动中，对债券市场后市保持冷静，先控风险再做收益。 “千亿资金”舵手 第三方机构人士点评张文平，用的是“趋势及情绪把握高手、确定性面前敢于重配、重风控”字眼。他在机构投资者间颇具口碑。从实际效果看，他不仅中小资金能管得业绩优异，掌舵千亿级别大资金同样能超越市场中位数。 张文平投资经历来看，是个业内少有的多面手。他南京大学硕士毕业后就加入毕马威 （中国）企业咨询有限公司任审计师，后加盟大成基金，担任信用研究员，然后出任固定收益部基金经理，2018 年初加入平安基金。值得注意的是，他曾管理过的货币基金、短债基金、理财债基、一级债券基金、定开债基金、灵活配置基金等，基本覆盖到基金全投资链。 两个小细节可以证明张文平扎实的投资能力。一个是他2011年5月份进入大成基金固定收益部，因表现优异，2013年11月起担任基金经理助理，开始辅助基金经理管理组合。另一个是他不仅能把中小规模基金做到行业领先，也能管理“千亿基金”实现不俗业绩，而固定收益投资中大小基金运作难度差异巨大，玩转大资金更需强悍实力。 张文平评价自己风格时表示，投资风格偏稳健，重视风险控制；因信用研究员出身，因此投资盈利更多来自于信用债投资，在常规的久期和杠杆操作之外，偏爱通过挖掘市场错误定价等机遇获得收益。 张文平非常注重风险控制。债券投资获取超额收益主要有三种方法： ① 增加杠杆，获取套息收益； ② 拉长久期，获取价差收益； ③ 信用下沉，获取信用利差收益。 他直言，不喜欢用下沉信用资质的方式赚钱，主要还是把精力放到中高信用等级债或者是利率债上面。同时，在目前市场环境下，通过信用下沉模式也很难赚钱。 近年来，信用债投资踩雷事件较多，信用风险增大，但张文平从未踩雷。他直言，目前国内经济增速仍有下行压力，企业盈利不乐观，部分企业前期投资激进，积累了较重的债务负担，面临的风险较大。企业自身脆弱，再加上一些外部突发事件，很容易导致信用违约事件发生。“预计未来信用违约将成为常态，防范信用风险也将成为第一要务。在投资上，投前严格审核、投后紧密跟踪处理是平安基金防范信用风险的主要方法。”张文平强调，信用违约风险不小，但市场也会因此出现很多错误定价的机会，需要在“危”中寻“机”。 2018年，在国内信用债违约风险显著攀升的大环境下，平安基金大力发展债券基金业务，张文平带领的固定收益团队实现全年债券投资零违约。 看准就敢出重拳 张文平快人快语，投资上也非常果断、坚决，风格鲜明。他在判断确定性很高的情况下，敢于下重拳。 “在胜率很高的时候，要敢于下重手，同时，在市场严重背离预期的时候，也要快速减仓认错，绝不含糊。”张文平表示，若在胜率高的时候还犹豫且不敢重仓，那要什么时候才重仓买入？收益又要从哪里来？如果在市场本身与你的预期严重偏离的时候不减仓，那准备什么时候减？怎么为客户避免亏损？ 张文平表示，遭遇市场流动性恐慌等极端情况下，经常会出现错误定价，此时看准机遇重配可抓住较好机遇。比如5月份某商业银行被接管事件引发市场恐慌，一批银行债被抛售。然而，在市场恐慌之际，平安基金固收团队经过研究认为，商业银行事件不会蔓延，实际影响可控，同时深入分析了一些银行债的信用资质，认为短期恐慌心理带来的错误定价中具有较大投资机遇，因此整个平安基金固收团队在事件发酵期间重仓买入了符合公司风控标准的商业银行债。而事后证明，这次布局收益颇丰。 此外，张文平还喜欢在震荡市中发现机会。 ➤ 一方面，一旦判断大概率是震荡市，那么即意味着可以在利率债市场持续进行波段操作； ➤ 另一方面，在震荡市中，信用债市场上很多债券可能会出现定价分歧，这就意味着有赚钱机会。 如去年8月20日到9月底，信用债一级、二级市场很多品种的定价都出现大幅偏离，所以他在这期间进行了重仓操作，收益颇丰。 债市存机遇但波动加剧 “2018年以来已有一波上涨，债券牛市趋势还在，但是机会更多存在于波动中。”张文平对债券市场后市保持冷静，直言要先控风险再做收益。 张文平具体解析： ➤ 一方面，经济内生动能不足，且年内通胀压力高点已过，名义GDP整体偏弱； ➤ 另一方面，货币政策降成本、控风险依然是核心目标，宽松主基调未变； 此外，海外因素整体也有利于债市。由此看来，债市整体环境依然偏友好。 然而，在基本面偏友好的大背景下，张文平表示要注意债市的一些风险。第一，目前债券绝对收益率已经处于相对低位，不排除市场出现阶段性震荡的可能性。他表示，就跟股票市场类似，整体估值一旦较高，市场对负面因素的敏感度明显提高。第二，需要关注通胀的扰动，虽然通胀不太可能改变货币政策方向，但可能会改变货币政策宽松的节奏，或对市场预期等有所扰动。不过，张文平也表示，通胀的波动也可能带来投资机会背后也会带来布局机遇。 “第三个风险是贸易摩擦，这将是一个偏长期的反复来回的过程，长期看对宏观经济压制的压力仍较大，但可能会短期达成协议，给债券市场带来不确定性。”张文平表示。 张文平总结道，在这样的环境下，中短期、中高等级信用债的波动相对较小，在货币宽松的环境下，可以通过杠杆套息的策略获取更高收益，是市场上确定性比较高的投资机会。 具体到资产配置上，张文平表示，布局利率债会更加注重风险控制，通过国债期货对冲风险，信用债将成为主战场，并密切关注转债机会。他尤其提及信用债布局，高等级资质信用债跟随利率债走势，将主要关注交易性机会；包商事件之后，会加剧中小行的流动性压力、非银中低等级资质配置策略的组合流动性压力，预计后期中等偏弱资质券仍将被抛售，信用利差会拉开，但不排除有中等资质券被错杀的机会。因此，一方面将严格控制信用风险，另一方面，将挖掘错杀机会。此外，他表示，货币政策偏宽松环境下，加杠杆依然是较好的收益增强策略。
谁骗走了数十亿的医保基金？ 购买假病历，整个医院从上到下集体作案，行贿71万、骗保2000万的大案．．．．．． 国家医保局网站有一个栏目叫医保动态，其中一条新闻一直处于置顶状态，那是3月26日政治局常委、国务院副总理韩正到国家医保局座谈会后的报道。 报道中把2019年的医保重点工作都写清楚了：打击骗保，医保目录调整，深化药品和耗材招标制度改革，高血压、糖尿病门诊保障。 其中排最前面的，是打击骗保。根据公开报道，今年上半年，全国共检查定点医药机构36.6万家，检查发现并处理违规定点医药机构5.7万家，共追回医保基金及违约金共13.5亿元。而2018年，医保局挂牌半年左右，追回医保资金10亿元左右。 也就是说，过去数年，被骗取的医保基金至少是以10亿为单位。 国家医保局今年公布了24起典型案件。地域分布从吉林到云南，从新疆到广东，跨越全国。骗保方式有的是虚假住院或诱导病人住院，有的是伪造检查报告，有的是冒用他人社保卡，有的是虚开进货发票、阴阳处方，还有的以支付回扣形式向乡村医生收买病人…… 然而，这些典型案件公布的信息都非常有限，面目仍然很模糊。 想要拨开云雾也不是没有办法。在裁判文书网输入“骗取医保基金”可以找到381份文书，通过对它们的梳理，可以让我们更清晰地感知： 数以十亿的医保基金，是怎么被骗走的。 这是我们每一个纳税人的钱，每个月工资的8%-12%，都会缴纳到医保基金之中。每个人去看病医保支付的部分，也都是从这一个基金中支出。 购买假病历，北京上海神秘的代办人 云南人段先生，2016年在北京打工期间，得知有人可以用身份证和银行账户信息伪造北京医院的病历和住院信息，再带回老家就能够办理医保报销。 于是，当年10月，他就回了云南，把自己父亲的信息交给北京的代办人（这位代办人很神秘，案发后，警方未能找到他），购买了在北京大学第三人民医院住院总医疗费为15万元的虚假病历。段先生将以上材料交至医保中心，先后骗取到基本医疗保险金7.4万元、大病医疗保险金5.6万元、医疗救助金1.5万元，合计14.5万元。 接下去不到一年半的时间里，段使用身边很多人的信息，通过代办人购买了来自中国人民解放军总医院、北京肿瘤医院、中国医学科学院阜外医院等医院的虚假病历，每次支付代办人2万元左右费用，并会给提供信息的人一定的好处费。 段先生前后一共进行了17次同类操作，这些虚假病历如果全都通过报销审核，可以骗取医保中心支付的基本医疗保险金、大病医疗保险金、兜底保障等各类医疗保险金共计214万元，其中他已经取得122万元，其余92万因工作人员发现可疑而未支付。 段于2018年3月被刑拘，2019年4月因诈骗罪被判有期徒刑13年零4个月。 △国家医保局打击欺诈骗保动漫宣传片截图 比段先生早一年的时候，福建人詹先生，也找到一位神通广大的代办人，这次他的能力圈在上海。 2015年10月，詹先生从一个“李姓”男子处购买一套虚假的内容体现为“詹先生因患血吸虫性肝硬化、急性肝炎于2015年9月30日至2015年10月10日在复旦大学附属中山医院住院治疗，费用总计35667.31元”的住院材料。 同年10月17日，詹将材料在他所在的三明市大田县提交报销，半个月后，三明市医疗保障基金管理中心大田管理部将2.35万元医保基金报销费用转入詹的账户。 在这之后半年，詹以同样的方式买到复旦大学附属中山医院和上海交通大学医学院附属瑞金医院的住院材料，前后涉案总额为43万元，其中实际获得25.8万元，未遂17.2万元。詹于2018年4月被捕，获刑5年10个月。 这两位都是向他人购买虚假病历，而山东日照市人民医院医疗保险办公室工作人员侯先生，则是自力更生。2011年11月至2013年6月，他利用负责新型农村合作医疗审核、报销的职务便利，伪造一共19人的住院信息，骗取新农合医保基金12.55万元。侯于2014年12月被判有期徒刑8年。 以上三位先生，都可以算是个体小打小闹，相比于他们，整个医院的集体作案在规模上要来得更猛烈。 整个医院从上到下集体作案 辽宁抚顺市望花中心医院，原来是一家公立二级甲等医院，2006年被个体承包。 2010年3月至2013年10月期间，从院长、书记、副院长、科主任、护士长全体参与，借用他人医保卡办理虚假住院共计856人次，骗取医保基金人民币200万元。 一位科主任在证言中说：“2006年转企以后，院里已经有人用这种方式进行骗保，具体是谁开的先河我不清楚，院长知道后就默许了。而且为了创收还提倡我们这么干。” 大规模的操作是2010年开始的，医院开会研究，每个月给各科室下达几万元的基础医疗费用，不达标就减工资，超过指标的部分就按照科室60%、医院40%的比例分配。 科室内的分配也具体化，把工资待遇、夜班费、补助平均分配完之后，余下的部分按科主任拿1.5、护士长1.3、医护人员按1重新分配，这部分可以叫效益工资或者叫奖金。 一位科主任的证言中说：“我的基本工资是2500元，每月打到卡里平均7、8千吧，主要是效益工资”。 创收的方法，就是虚假住院。一位副院长私下里要求医院每个员工每个月至少提供三张医保卡，用这些卡来看病，制作虚假的病志、检查化验单、护理记录以及住院手续等，从而骗取社保基金。 于是员工们都发动向身边的亲戚朋友借。 △国家医保局打击欺诈骗保动漫宣传片截图 借来之后，由护士长负责收卡，然后有人带着卡办理住院，等医保公司给医院结完账之后，卡内使用到的金额，会以现金形式还给持卡人，每张卡可以领100至200元的药品作为福利。 假住院的情况有多夸张？证言中说：“2013年2月至11月整理出患者的住院名单共计262人次，有5人在医院住过院，我已在名单上注明‘真正’二字。剩下257人根本没有住过院，全是办理的假住院”。 2014年，抚顺市望花中心医院骗保案发，院长被判10年，其他参与者也有长短不一的刑罚。 这个案件能够持续地进行，有着来自管理部门的助力。 不过这个信息还没有公开，只在公告中看到一句话：办理原抚顺市社会保险事业管理局医保中心医疗管理科科长胡海燕，玩忽职守致使抚顺市望花中心医院骗取医保基金人民币200余万元案件。 几乎跟抚顺案同时，在距离600公里外的唐山，一场10倍规模的大案也正在进行之中。 行贿71万、骗保2000万的大案 2011年1月至2014年6月，唐山老人医院在院长刘女士和主任陈先生的运作下，以发放奖品为诱饵，吸引大量医保参保人员来院办理虚假住院，医院利用他们的信息编造虚假住院病历骗取医保统筹基金，共计2005万元。 医院员工的证言中说：“院长规定，只要是持医保卡办住院的病人，免去病人的自费部分，如果医保卡持卡人将医保卡交由医院使用，医院会给其奖品。” 对于持卡人来说，就是住院、做理疗等治疗不花钱，还给礼品比如血压表、洗脚盆、按摩捶、按摩拖鞋等等，并且还获得返还从医保个人账户上划扣的钱，死钱变成了活钱。 医院药房一共两台电脑，一台是给患者出院发放奖品，一台是患者取药。 在住院登记本标注患者的真住院和假住院都有明确的规定，这个是院长制定的，备注里划“○”，写着“治疗”“输液”“ZL”“SY”“内”，都是真住院的，其他未作标记的都是假住院的。 △国家医保局打击欺诈骗保动漫宣传片截图 跟抚顺望花中心医院有点区别，刘女士并没有雨露均沾、惠泽全院，她把大部分的资金转到了自己的账户，拿去买股票或房产。 她主要的助手和利益分享者是医院二把手——主任陈先生。陈先生每月工资4000元，车勤补助2000元，此外还有10000元的奖励，治病和取奖品的病人都经他审批。 2014年6月，唐山老人医院骗保案发，2017年，刘女士和陈先生分别被判12年和5年。 跟抚顺案一样，唐山案持续多年，同样有着管理部门的助力。 判决书中说：“2010年至2014年，被告人在经营唐山老人医院期间，为提高医院医疗费用预算、决算比例，特别是为医院医保违法违规行为寻求庇护，达到不受查处或减少罚款等目的，先后多次给予原唐山市人力资源和社会保障局副局长李某人民币合计44万元，先后多次给予原唐山市医疗保险事业局局长田某人民币合计27万元。综上，被告人行贿金额共计人民币71万元”。
农银汇理基金张峰：从产业趋势中寻找阿尔法 基金经理 张峰 在过去三年多的时间内，张峰实现了自己的“小目标”，他管理的基金长短期业绩与同类基金相比更有明显超额收益。 Wind数据显示，农银行业领先、农银策略精选、农银国企改革三只基金在其任职期间的年化回报分别为17.45%、11.97%、13.25%，均排在同类基金前1/10。 从产业趋势中寻找阿尔法 谈及方法论，张峰表示自己是“自上而下“的投资策略。历史业绩显示，其组合超额收益主要来自行业配置，基于中长期产业逻辑选择优质龙头企业的逻辑贯穿始终。 秉持这个理念，张峰通过宏观经济判断，分析产业逻辑确立行业选择，然后在产业趋势主导下选择中期投资机会，再通过对行业内主流个股业绩的跟踪验证来判断、确认产业趋势。 “在自上而下选择行业之后，再进行自下而上的调研分析以达到‘交叉验证’的效果。”他说，在确定行业趋势性机会后，他会选择其中的龙头企业。 今年5月之后，张峰对组合进行结构调整，适度减持了次新股，增配了部分业绩表现优异的核心龙头白马股，使得组合配置更加均衡。 在经过调整之后，组合开始取得较为明显的绝对收益和超额收益。 在张峰看来，基金经理如果每年都稳定地获取超额收益，哪怕单年的超额收益不那么突出，长期累计收益会非常可观，并且时间越长业绩越突出。 万得数据显示，自上任基金经理以来，他所管理的农银策略精选等基金业绩每年均位居行业前1/4。 注重科学的投资管理方法 “投资管理是比投资更重要也更难的事情。对于公募基金而言，只有投资团队做好了投资管理，才能给基金经理创造良好的工作氛围，有效发挥基金经理个人能力，实现为持有人持续创造价值的理念。”张峰说。 在他看来，基金经理面对的是充满极度不确定的资本市场，基金经理的投资风格各有不同。 通过投资管理的改进消除基金经理工作中的不确定性，针对不同基金经理逐步形成不同的投资风格，加强公司整体的投资管理流程规范、提升合规和风控管理能力，这些基础架构才是一家公募基金获得长期稳定业绩的核心要素。 今年5月，作为公司投资部负责人，在公司管理层的支持下，张峰对投研体系进行了梳理与完善，进一步优化考核方式，在投资理念上强调研究的重要性，强调基于中长期产业趋势的投资，同时，积极鼓励基金经理形成不同的投资风格。 “但我们不会干预基金经理的投资，会给基金经理以充分的自由。”他说。 A股后市值得乐观 张峰表示，非常看好未来A股市场，当前市场点位较低，这意味着安全边际很强。 他分析，目前经济基本面整体下行速度趋缓，经济下行风险整体可控，且四季度经济有阶段性触底的可能。 在市场整体流动性较为宽松、新的产业趋势逐步形成的背景下，市场整体有望呈现上涨格局。 在投资标的选择上，他表示更看好新产业趋势带动下的成长股未来的发展空间。从行业来看，他高度关注5G、光伏等行业的发展情况。 他分析，当前，国内的5G行业技术领先、需求明确，未来发展趋势值得期待，在这一行业内有望涌现一批能够持续保持业绩增长的公司。 光伏行业处于行业变革的拐点上，有望摆脱对行业补贴的依赖，成为真正具有广阔市场需求的行业。 张峰看好目前国内核心资产的价值。他认为，市场中的一些核心龙头白马股，受益于行业竞争格局的不断优化，相关企业抵御外部风险的能力仍较为强劲，且中长期发展前景较为明确。 虽然现在这些公司关注度和绝对股价都相对较高，但核心资产的总体估值水平仍然在合理区间范围内。
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