临近跨月，央行逆回购操作保持常态化之下，出现了新情况。自8月21日以来，央行已连续3个工作日进行了14天期逆回购操作，引发市场担忧，此举究竟是为了“锁短放长”还是放长线以维稳资金面？ 北京某券商分析师对记者说，近期大家讨论比较多的是，央行此时开展14天期逆回购操作，是否会重现2016年8月的情形，即通过“锁短放长”，抬升资金利率，变相“加息”。 事实上，这种担心在市场上已有所体现。自近期14天期逆回购重启操作后，债券市场明显走弱，期债显著下跌。最新数据显示，8月26日，国债期货高开后窄幅震荡，午后临近尾盘转跌，截至收盘全线收跌，3个合约均创去年末以来新低。 不过，接受记者采访的多位业内人士表示，14天逆回购的重启并不意味着变相“加息”再现，同时本次重启14天逆回购的环境也与2016四季度起有明显的不同。中信证券研究所副所长明明对记者称，当前还未到货币政策转变的时点，14天逆回购操作再现更多是出于维稳月末资金面的考量，月末资金利率从高点回落后可能扭转市场“加息”的预期和担忧。 14天逆回购重现 逆回购操作是央行对冲短期流动性扰动的主要工具。据Wind数据统计，从8月7日恢复逆回购操作至8月26日，央行已连续13个交易日开展逆回购操作，累计操作量达1.83万亿元，对冲到期量后，实现净投放1万亿元。 从操作期限上看，央行逆回购操作主要以7天期为主，但近期，从8月21日到25日，央行连续3个工作日进行了14天逆回购操作，操作规模分别为500亿元、600亿元和500亿元。 前述券商分析师对记者称，央行此时在公开市场上连续进行14天期资金的投放，一定程度上增加了市场的担忧。这主要是由于，近年来除了2016年下半年至2017年底以外，14天及以上期限逆回购投放主要集中于春节前后、季末、年中和年末，而于8月末集中出现的情况较为少见。 “这难免会唤起市场对于2016年8月的记忆。”前述券商分析师说道。此前中央政治局会议提出要引导资金“脱虚入实”，诸多监管措施陆续出台，在此背景下，8月底起央行开始频繁启用14天逆回购操作向市场投放资金，在缓解流动性供需压力的同时，通过“锁短放长”抬高综合资金成本，这背后是货币政策的转向。 随后，自2018年三季度起，银行间流动性处于充裕状态，14天逆回购操作仅用于摆渡季末和春节期间流动性，维稳特殊时点的资金面。“而本次重启14天逆回购打破了2018年三季度以来的操作规律，引起了市场的猜想。”明明称。 一方面，此时并非季末时点；另一方面，在8月25日，即7天回购已经可以完成跨月情况下，央行再次操作14天逆回购并不存在维护月末资金面的必要性。“回顾2018年三季度以来，即便在季末时点也很少出现在25日之后仍然有14天逆回购操作，”明明说，“这也是本次14天逆回购操作的特殊之处。” 在货币政策逐步回归常态化、债券利率横盘已久的背景下、央行的这一操作引发了市场对于央行锁短放长、抬高资金利率、变相“加息”的担忧，债市明显下跌。8月26日，国债期货全线收跌，10年期主力合约跌0.21%报97.71元，5年期主力合约跌0.20%报99.61元，2年期主力合约跌0.06%报100.195元，均创2019年12月20日以来新低。 另在资金市场上，在央行持续流动性投放之下，近期资金利率有所下行。Wind数据显示，截至8月26日收盘，银存间质押式回购里利率方面，DR001加权平均利率报1.6145%，较前日下降了31.17BP，DR007加权平均利率报2.1799%，较前日下降了3.33BP；Shibor（上海银行间同业拆放利率）方面，短期限Shibor明显回落，隔夜品种下行33.9BP报1.63%，7天期品种下行1.9BP报2.222%。 并不等于变相“加息” 但在不少业内人士看来，并不必对14天逆回购操作的重现过度解读。业内的共识是，本次重启14天逆回购的环境与2016四季度起有明显的不同。 明明称，“相比2016年四季度起央行主动收缩货币政策去杠杆、防空转的目的，当前货币政策并没有收紧的动力。”目前，去杠杆、防空转已经通过引导资金利率回升、打压结构性存款基本完成，资金利率也回到以政策利率为中枢运行。 另外，本轮央行资金投放还有一个特点，即是7天期资金和14天期资金都在净投放。江海证券首席经济学家屈庆称，这与2016年有着明显区别，当时央行是一边在净回笼7天逆回购，一边在净投放14天逆回购，如2016年8月央行净回笼2150亿7天，9月净回笼3950亿7天，而同期分别净投放2600、1800亿14天逆回购。 相较之下，近期央行则是在投放7天资金的基础上适量提供了14天资金。“2016年8-9月央行持续少量投放14天资金，后续也可以继续观察本轮央行投放14天逆回购的持续时间和规模，若持续时间短且规模较大，则无需过度担忧央行政策态度的转变。”屈庆说道。 至于开展14天逆回购操作的目的，多数观点认为是为了辅助流动性对冲。前述券商分析师告诉记者，通常而言，央行投放14天及以上期限逆回购的原因主要包括维护阶段性流动性稳定、对冲金融机构缴准、对冲财政因素扰动等。结合8月的流动性缺口来看，此时进行14天逆回购操作更倾向是放长钱维护资金面平稳。 天风证券研报也提及，考虑到8月有大量政府债券(主要是地方债)发行，当前进行14天逆回购投放很可能与此有关。这从历史经验中也可观察到，2016 年、2017年和2018年4、5、7月央行进行14天及以上期限逆回购投放时，都有大规模政府债券净融资。 明明亦称，8月政府债券集中发行、财政支出节奏放缓导致了巨大的流动性缺口，DR007自8月中旬起便持续高于政策利率2.2%，资金面紧张程度超过疫情后所有时期。“央行加大流动性投放，包括7天和14天逆回购操作，目前看仍然是以补充流动性为主，而非变相‘加息’。” 另对于市场对货币政策转变的担忧，多位业内人士表示货币政策还未到收紧的时点，这从央行近期表态中也可窥得一二。下一阶段货币政策要支持经济向潜在增速回归，发挥结构性货币政策的精准导向作用，推动降低综合融资成本。这意味着，后续企业贷款利率大概率还会进一步下行，而要实现贷款利率下行，仍需维持相对宽松的资金面环境。 未来，随着央行持续的大额流动性投放，将逐步缓解市场资金压力。在此背景下，明明表示，月末资金利率从高点回落后可能再次扭转市场当前对于货币转向的预期和担忧，短期内可以关注债市超跌反弹的机会，维持10年国债到期收益率将在2.8%～3.0%区间震荡的判断。
神州信息公告，公司拟回购公司股份，回购金额不低于1亿元且不超过2亿元，回购价格不超25.5元/股。本次回购股票将用于实施公司员工持股计划或股权激励计划。 公司同日披露半年报，2020年上半年公司实现净利1.57亿元，同比增长21.34%。
酒鬼酒上半年净利同比增长18% 酒鬼酒披露半年报，2020年上半年实现营收7.22亿元，同比增长1.87%；归属于上市公司股东的净利润1.85亿元，同比增长18.42%；基本每股收益0.57元。 神州信息拟1亿元至2亿元回购股份 神州信息公告，公司拟回购公司股份，回购金额不低于1亿元且不超过2亿元，回购价格不超25.5元/股。本次回购股票将用于实施公司员工持股计划或股权激励计划。 公司同日披露半年报，2020年上半年公司实现净利1.57亿元，同比增长21.34%。
为落实新《证券法》第二十四条有关责令回购的规定，切实保护投资者合法权益，提高违法成本，维护证券市场秩序，证监会于8月21日发布了《欺诈发行上市股票责令回购实施办法（试行）（征求意见稿）》，向社会公开征求意见。这意味着“责令回购实施办法”一旦正式公布实施，欺诈发行上市公司回购股票将有章可循。 毫无疑问，“责令回购实施办法”是新《证券法》保护投资者的重要成果之一。从当下的情况来看，上市公司欺诈发行，虽然欺诈发行公司的股票被强制退市了，但投资者的利益却得不到保护。而“责令回购实施办法”就是为了解决对投资者的保护问题，即通过责令回购的方式来保护投资者的合法权益。所以，“责令回购实施办法”对于保护投资者意义重大。 而从“征求意见稿”的内容来看，“责令回购实施办法”确实存在一些需要完善的地方。这些地方如果不加以完善，“责令回购实施办法”在保护投资者方面就存在明显的不足之处。 比如，关于“回购对象”的规定：发行人或者负有责任的控股股东、实际控制人按照中国证监会的决定，向投资者发出回购或者买回（以下统称“回购”）股票要约的，自本次发行至欺诈发行揭露日或者更正日期间买入欺诈发行的股票，且在发行人或者负有责任的控股股东、实际控制人发出要约时仍然持有股票的投资者可以参与回购申报。这一规定意味着从揭露日或者更正日起买入欺诈发行公司股票的投资者是不属于回购对象范畴的。如此一来，这部分投资者的利益是得不到保护的。 如何解决这个问题？个人以为，既然欺诈发行公司的股票是需要责令其回购的，而且在责令回购之后，欺诈发行公司股票基本上也就失去了继续上市的资格，实际上即便是没有责令回购制度，欺诈发行公司的股票也是被强制退市的。既然如此，那么欺诈发行公司的股票从揭露日或者更正日起就应该停止交易，等待上市公司及其控股股东来进行股份回购。而不应该在揭露日或者更正日之后继续进行股票交易，如果股票继续交易的话，那就是对其他公众投资者特别是一些不知情的投资者利益的一种损害，这就有违保护投资者利益的原则。因此，欺诈发行公司的股票应该从揭露日或者更正日起一律停止交易，以便更好地保护投资者的合法权益。 再比如，关于回购价格的规定：应当以市场交易价格回购股票。投资者买入股票价格高于市场交易价格的，以买入股票价格作为回购价格。这里的“市场交易价格”，按照欺诈发行揭露日前三十个交易日每日加权平均的算术平均值确定；上市时间不足三十个交易日的，按欺诈发行揭露日前全部交易日每日加权平均的算术平均值确定。 这个回购价格的规定总体来说，还是比较合理的，但也忽略了发行价格的因素。那就是当市场交易价格低于发行价格时，应以发行价格作为回购价格，投资者买入价格高于发行价格的，以投资者买入价格作为回购价格。而当市场价格高于发行价格时，则以市场价格作为回购价格，投资者买入价格高于市场价格的，以投资者买入价格作为回购价格。 此外，关于保荐机构的问题，不能让保荐机构成为漏网之鱼。“责令回购实施办法”并未提及保荐机构需要承担的责任。这或许与《证券法》第二十四条的表述有一定的关系，即“国务院证券监督管理机构可以责令发行人回购证券，或者责令负有责任的控股股东、实际控制人买回证券”。但实际上在上市公司欺诈发行的过程中，保荐机构责任重大，有的甚至还充当了上市公司欺诈发行的“高参”。也正因如此，《证券法》的条文中多处提到保荐人需要承担连带责任的问题。如第二十四条就有这样的表述：发行人的控股股东、实际控制人以及保荐人，应当与发行人承担连带责任；第八十五条同样也有类似的表述。因此，在“责令回购实施办法”中不能缺少了保荐机构这样一个主角。 而且将保荐机构纳入到“责令回购实施办法”中来，也可以解决发行人与控股股东、实控人无力回购的问题。“责令回购实施办法”需要直面的最大问题就是无力回购，但有了保荐机构的加入，这个问题在一定程度上可以得以缓解，同时也可以促使保荐机构更好地履行自己的职责。
央行分别于8月21日、24日、25日3次开展14天逆回购操作，这种在非月末时点连续开展14天逆回购操作的“非常规”举措，引发市场对央行“锁短放长”、抬高资金利率的担忧。对此，市场人士普遍认为，央行此举意在维护月末资金面平稳，无需过度解读。 江海证券首席经济学家屈庆认为，结合昨日央行仅开展2000亿元7天逆回购操作来看，证明央行近期投放14天逆回购的目的是放长钱维稳资金而非“锁短放长”。 在央行连续开展逆回购操作、频频向市场投放流动性后，前期趋紧的资金压力得到缓解。昨日，上海银行间同业拆放利率（Shibor）短端品种多数下行，其中隔夜Shibor下行33.9个基点报1.63%。 梳理央行逆回购投放历史显示，2016年8月底至2016年底，央行频繁启用14天逆回购操作向市场投放资金，在缓解流动性供需压力的同时，通过“锁短放长”抬高资金成本。此后，自2017年初至2018年初，为了配合外部汇率维稳和内部去杠杆、防控资金空转等要求，央行多次采取14天逆回购常态操作嵌套28天逆回购的方式，代替7天逆回购操作，对市场流动性投放力度大幅减弱。 从2018年三季度起，14天及以上期限逆回购操作主要集中于春节前后、季末、年中和年末，并主要集中在当月中下旬。 然而本次央行重启14天逆回购，打破了2018年三季度以来的操作规律，因此引发市场猜想：一方面，本次重启14天逆回购并未处于季末时点；另一方面，若8月21日和24日开展14天逆回购操作以维护月末资金面，央行在8月25日再次开展的14天逆回购似乎不存在明显必要性，7天逆回购足以满足跨月资金需求。 在货币政策逐步回归常态、债券利率横盘已久的市场环境下，央行这一操作引发市场担忧。对此，多位市场人士分析认为，央行近期3次开展14天逆回购操作的主要原因是维护月末资金面平稳，不具备货币政策转向的特殊含义，无需过度解读。 “央行没有理由也没有动力抬高资金利率。近期央行重启14天逆回购操作，可以视为辅助对冲流动性缺口，而非‘锁短放长’。”屈庆认为，首先，受前期公开市场大额净回笼和利率债集中发行影响，银行体系出现了明显的资金缺口。据他测算，4月至7月超储率从2.0%降至1.1%，低超储率叠加缴税、缴款以及结构性存款压降带来的结构性资金需求，导致前期资金面趋紧。同时，缴税后有跨月需求，跨月后利率债供给或将再次放量，需要持续的资金投放用以对冲。其次，近期7天和14天逆回购都处于净投放状态，这与2016年央行“锁短放长”操作有着明显区别。另外，资金及债券利率上行不利于实现金融机构全年向市场主体让利1.5万亿元的目标。 中信证券研究所副所长明明表示，8月政府债券集中发行、财政支出节奏放缓导致银行体系流动性缺口巨大，央行加大流动性投放，意在补充流动性，而非变相“加息”。 据明明判断，央行持续投放大额流动性，逐步缓解资金压力，月末资金利率从高点回落后，或将打消市场担忧。明明建议，投资者可在短期内关注债市超跌反弹的机会。
8月21日以来，央行已经连续3个工作日进行了14天逆回购操作，利率持平。央行开始进行14天公开市场投放，这代表了怎样的态度和方向？本报告将进行简要分析。 是2016昨日重现？ 回顾2016年以来14天及以上期限逆回购投放历史，可以发现除了2016年下半年-2017年底以外，14天及以上期限逆回购投放主要集中于春节前后、季末、年中和年末，并且主要集中在当月的中下旬。 梳理央行的公开市场操作公告我们可以发现，央行投放14天及以上期限逆回购的原因主要有以下几方面： 第一，维护特定时期流动性稳定，比如春节前后、季末、年中、年末等。 第二，对冲财政因素扰动，如政府债券发行缴款、财政收支变化、税期和企业所得税汇算清缴等。 第三，对冲金融机构缴准、监管因素带来的流动性扰动和引导金融机构提高负债稳定性。 此外，还有少部分14天及以上期限逆回购投放会出现在非春节或季末月份，比如2017年5、7、8、10、11月，2018年4、5、7月以及2020年8月。具体原因，根据央行公开市场操作公告显示，主要仍是对冲政府债券发行缴款、税期、金融机构缴准、企业所得税汇算清缴的影响。 综上所述，2016年以来央行进行14天及以上期限逆回购投放目的主要还是维护资金面平稳，减少季节性扰动，平抑市场短期波动。 回到当下，8月本身并非缴税和缴准大月，企业所得税汇算清缴也主要集中在5月底，因此这些因素并不是最近央行重启14天逆回购的原因。 传统因素观察，考虑到8月有大量政府债券（主要是地方债）发行，那么今年8月下旬央行进行14天逆回购投放很可能与此有关。 回顾历史我们也可以发现，2016年、2017年和2018年4、5、7月央行进行14天及以上期限逆回购投放时，都有大规模政府债券净融资。 除此之外，对于今年二季度政府债券密集发行等季节性因素对资金面的冲击，2020年二季度《货币政策执行报告》指出：“把握好公开市场操作的力度和节奏，及时熨平流动性短期波动，并于6月中旬启动14天期逆回购操作提前满足市场跨半年末流动性需求，稳定市场预期，也为政府债券发行提供了良好的流动性环境。” 因此，其目的大概率还是为了对冲政府债券发行缴款，维护资金面稳定。 除此之外，央行是否还有其他想法？ 市场担心央行进行14天逆回购投放是否会重现2016年8月的情形。对此，我们认为答案是否定的。 2016年8、9月，央行在7天逆回购基础上，分别新增了14天和28天逆回购品种。 对此，2016年三季度《货币政策执行报告》指出：（2016年）第三季度以来，受地方债密集发行、财政税收、外汇占款下降等因素影响，银行体系流动性供求波动有所加大。中国人民银行综合考虑调控需要、流动性形势和市场需求，在每日常态化操作机制下丰富操作品种，以7 天期逆回购为主，灵活搭配14 天和28天期逆回购，在保持银行体系流动性合理充裕的同时适度提高资金稳定性，熨平季节性因素等引起的流动性短期波动，促进货币市场利率平稳运行。 具体而言，央行解释当时增加14天和28天逆回购品种的原因包括： 满足金融机构流动性期限搭配需求，提高市场资金面稳定性。2016年以来，受财政收支、地方债和可转债发行、资本流动等因素叠加影响，银行体系流动性变化更趋复杂，央行增加14 天期和28天期逆回购品种可为市场提供更多选择，推动金融机构优化流动性管理，合理摆布资产负债期限结构，进而提高银行体系资金稳定性，增强货币市场应对流动性波动的弹性。 缓解季节性因素对流动性供求的扰动，维护货币市场平稳运行。央行开展14 天期、28 天期逆回购操作可在特定时点跨越税期、节假日和监管考核期，及时填补市场资金供求缺口，降低金融机构短期融资到期滚续的压力，适度减少期限错配，有利于稳定市场预期，维护货币市场利率平稳运行。 引导金融机构资金融通行为，优化货币市场交易期限结构。2016年货币市场单日交易量一度跃升超过4 万亿元，是2014 年日均交易水平的4倍，90%左右是隔夜品种，短期内交易量迅速膨胀和交易期限超短期化蕴含的风险值得重视。适当拉长资金供应期限，有利于引导商业银行提高流动性管理水平，合理安排资产负债总量和期限结构，防范资产负债期限错配和流动性风险。 此外，《2016年货币政策调控与改革回顾》指出：“随着形势发展变化，我们还在以7天期逆回购为主开展公开市场操作的基础上，于8月下旬和9月中旬先后增加了14天期和28天期逆回购品种，市场利率随经济基本面和通胀走势变化适度提高，也在一定程度上起到了防范金融机构期限错配和流动性风险的作用。” 按照2016年三季度《货币政策执行报告》的表述，新增14天和28天逆回购的原因是“引导金融机构资金融通行为，优化货币市场交易期限结构”，因为2016年上半年隔夜回购占比超过90%。而深层次原因在于经济基本面和通胀形势的变化，货币政策实际上在转变，逐步过渡到收紧。 对比之下，当前经过二季度央行打击资金空转套利，隔夜回购交易规模显著下降，虽然隔夜占比仍在高位，但“退空转”已经取得初步成效，交易结构上可能有进一步优化的诉求。比之2016年还是有显著差别。 此外，就是基本面了，目前PPI回升趋势明显，根据节奏央行确实存在一定的引导可能。所以从央行投放加权利率考虑，整体利率水平近期确有走高。 但是2016年所处的宏观背景与当前还是有诸多不同，简单复刻的可能性仍然较低，所以还是要回到央行本身的行为逻辑进一步探究。 央行对于资金面的态度 2020年6月以来，货币政策的重点转向“适度”和防风险。 具体到资金利率，央行的要求主要有两方面： 一方面，央行不希望利率过低。 2020年7月10日央行在新闻发布会中也指出要求利率不能严重低于和潜在经济增长率相适应的水平。 2020年二季度《货币政策执行报告》专栏四中央行指出利率过低会导致“资源错配”、“过度加杠杆”、“脱实向虚”等诸多负面影响。 另一方面，央行希望市场利率围绕作为中枢的政策利率波动。 2020年二季度《货币政策执行报告》和2020年8月25日国务院例行吹风会均有提及：着力完善央行政策利率体系，健全以公开市场操作利率为短期政策利率和以中期借贷便利利率为中期政策利率的央行政策利率体系，促进市场利率围绕作为中枢的央行政策利率波动。 （1）资金利率围绕7天OMO利率波动。 2020年二季度《货币政策执行报告》首先强调了“公开市场操作利率作为短期市场利率中枢”，然后对于二季度资金利率过低的情况，央行表示：“4月份，银行间市场参与者受发达经济体中央银行采取零利率和量化宽松货币政策影响，压低了货币市场利率，一度脱离了公开市场操作利率。5月下旬以来市场预期回归理性，货币市场利率回升至公开市场操作利率附近。” （2）同业存单和国债收益率曲线围绕央行政策利率波动。 2020年二季度《货币政策执行报告》明确：MLF利率作为中期政策利率，与作为短期政策利率的公开市场操作利率共同形成央行政策利率体系，传达了央行利率调控的信号。 同业存单、回购和拆借等银行之间融资工具的利率，以及国债收益率曲线，受多种因素影响，有一定的短期波动。但从中长期看，大体也是围绕央行政策利率波动的。 那么，现在的问题是，在当前的背景下，DR007、CD和十年国债按照哪个区间范围波动？ 从2015年四季度以来央行调控的历程观察，DR007依次经历高于OMO7天，围绕OMO7天和低于OMO7天三个阶段。 假使按照央行行为直接理解，那么未来DR007还是以OMO为中枢上下波动，则中枢水平大约是2.2%。 与此对应，CD利率在过去主要是经历两个阶段，分别是高于MLF利率和低于MLF利率。现在的问题是CD利率是否确定再度回到高于MLF利率的状态？这一点似乎并不确定。至少逻辑上应该是同样以MLF利率为中枢围绕上下波动为主。 现有调控操作下如何实现让利目标 投资者可能会关心，在资金利率围绕公开市场操作利率、同业存单利率围绕MLF利率波动（即利率中枢相对稳定）的前提下，下半年的降成本以及让利任务该如何实现呢？ 对此，刘国强副行长在国务院政策例行吹风会上表示：“前7个月金融部门共让利8700亿元……后面还有几个月，8月-12月，金融部门还将继续为市场主体减负大约6000多亿元，全年合计减负1.5万亿元，估算的办法是根据当前的利率水平以及通过疏通利率传导，推动贷款利率略有下降，并落实好各项已出台的政策情形估算的。” 国务院政策例行吹风会上孙国峰也表示：“LPR和贷款利率不是简单的对应关系，2020年7月企业贷款利率同比下降0.64个百分点，降幅明显超过同期一年期LPR的降幅，体现了LPR改革疏通利率传导机制的效果。随着LPR改革推动贷款利率下降的潜力进一步释放，预计后续企业贷款利率还会进一步下行。” 可见，央行认为在目前的政策利率水平下，通过疏通货币政策传导机制可以推动贷款利率小幅下降，从而完成今年的降成本和让利任务。 这个表述意味着什么？ 首先明确到年底贷款利率仍然需要推动下行，当然是没有明确降息的基础上。 其次，贷款利率下行意味着政策利率至少保持稳定。 最后在贷款利率继续保持进一步下行的过程中市场利率会如何变化？从历史情况看至少利率不会简单走熊。 小结 回顾历史，少部分14天及以上期限逆回购投放会出现在非春节或季末月份。具体原因，根据央行公开市场操作公告显示，主要仍是对冲政府债券发行缴款、税期、金融机构缴准、企业所得税汇算清缴的影响。今年8月下旬以来央行进行14天逆回购投放的原因主要还是为了对冲政府债券发行缴款。 除此之外，央行是否还有其他想法？ 市场担心央行进行14天逆回购投放是否会重现2016年8月的情形。我们认为答案是否定的。 按照2016年三季度《货币政策执行报告》的表述，新增14天和28天逆回购的原因是“引导金融机构资金融通行为，优化货币市场交易期限结构”，因为2016年上半年隔夜回购占比超过90%。而深层次原因在于经济基本面和通胀形势的变化。 对比之下，当前经过二季度央行打击资金空转套利，隔夜回购交易规模显著下降，虽然隔夜占比仍在高位，但“退空转”取得初步成效，交易结构上或有优化的诉求，但至少没有那么突出强烈。此外，就是基本面了，目前PPI回升趋势明显，市场充斥着通胀预期的压力，但是2016所处的宏观背景与当前还是有诸多不同，简单复刻的可能性仍然较低，所以还是要回到央行本身的行为逻辑进一步探究。 对于资金利率，央行的要求主要有两方面：一方面，央行不希望利率过低。另一方面，央行希望市场利率围绕作为中枢的政策利率波动。 现在的问题是，在当前背景下，DR007、CD和十年国债按照哪个区间范围波动？ 从2015年四季度以来央行调控历程观察，DR007依次经历高于OMO7天利率，围绕OMO7天利率和低于OMO7天利率三个阶段。 假使按照央行行为直接理解，那么未来DR007还是以OMO利率为中枢上下波动，则中枢水平大约是2.2%。 与此对应，CD利率在过去主要是经历两个阶段，分别是高于MLF利率和低于MLF利率。现在的问题是CD利率是否确定再度回到高于MLF利率的状态？这一点似乎并不确定。至少逻辑上应该是同样以MLF利率为中枢上下波动。 在资金利率围绕公开市场操作利率、同业存单利率围绕MLF利率波动（即利率中枢相对稳定）的前提下，下半年的降成本以及让利任务该如何实现呢？ 央行在国务院吹风会上明确表示：预计后续企业贷款利率还会进一步下行。 这个表述意味着什么？ 首先明确到年底贷款利率仍然需要推动下行，当然是没有明确降息的基础上。 其次，贷款利率下行意味着政策利率至少保持稳定。 最后在贷款利率继续保持进一步下行的过程中市场利率会如何变化？从历史情况看至少利率不会简单走熊。 对于债券市场我们认为可能仍然以震荡为主。
人民银行26日公告称，为维护银行体系流动性合理充裕，今日以利率招标方式开展了2000亿元逆回购操作。期限为7天，中标利率为2.2%。今日到期的中期借贷便利（MLF）已于8月17日提前续做，充分满足了金融机构需求。 公开信息显示，鉴于今日有1500亿元逆回购到期，叠加1500亿元中期借贷便利（MLF）到期，人民银行当日实现净回笼1000亿元。 昨日在大额逆回购投放下，叠加财政支出等因素影响，隔夜资金利率出现大幅下行，上海银行间同业拆放利率（Shibor）隔夜下行39.05个基点，回落至2%以下。这是自8月7日以来，隔夜利率首次跌破2%。DR007加权平均利率昨日回落至2.21%。 央行货币政策司司长孙国峰昨日表示，货币政策需要有更大的确定性来应对各种不确定性。他提出“三不变”：稳健货币政策的取向不变；保持灵活适度的操作要求不变，既不让市场缺钱，也不让市场的钱溢出来；坚持正常货币政策的决心不变。
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