从单一指标变为“扣非净利润+营业收入”组合指标，有人说退市新规在“大赦天下”。其实，这种观点只是看到了表面现象，甚至是以偏概全。看得深一些可以发现，这种调整是在改变“唯净利润为上”退市政策思路，向“实质重于形式”迈进；看得远一点更可以发现，这是自1994年公司法首次提及退市制度至今，监管首次不再只聚焦净利润指标，与正在试点的注册制改革一脉相承。 2020年12月31日，沪深交易所正式发布了新修订的《上海证券交易所股票上市规则》《深圳证券交易所股票上市规则》（下称《上市规则》）及《上海证券交易所科创板股票上市规则》《深圳证券交易所创业板股票上市规则》等多项配套规则（以下合称“退市新规”）。 在备受瞩目的财务类退市指标上，退市新规取消了原来单一的净利润、营业收入指标，新增扣非前后净利润为负且营业收入低于人民币1亿元的财务组合指标。需要注意的是，此处“净利润”以扣除非经常性损益前后孰低为准，“营业收入”应当扣除与主营业务无关的业务收入和不具备商业实质的收入。 可以从三个细节来理解上述政策调整。首先，将原有单一指标变为组合指标，看似需要同时满足才会触及退市风险，好像“圆圈”缩小了，其实是用这种调整让空壳公司加速退市，而不会对一些周期类公司或前期投入较大的公司造成“误伤”；其次，营收、净利润均应扣除非主营业务相关数据，目的在于防止个别公司为了满足财务指标而依靠出售资产等常见的保壳措施一次次逃出生天；再次，将上述两个细节叠加在一起，为主营业务正常却亏损的公司敞开正门，使之不必为了保壳而使用财技，降低了公司“铤而走险”的可能性。 从A股历史来看，此次退市新规对公司经营逻辑的影响是巨大的。从1994年公司法搭建了退市制度的基本法律框架至今，上市公司至少每隔两年必须盈利已成为业界共识。为了保住上市资格，不少公司会将亏损在一年内推出，以保证后续年份的盈利，财务洗澡等现象屡见不鲜。而这与退市制度聚焦净利润指标有一定的关系。 在这种背景下，此次退市新规最核心的思路调整之一就是允许不盈利的公司长期在市场中存在，上市公司只要正常经营主业，有一定的营收规模，哪怕一直不盈利，只要投资者认可，在不触及其他退市规则的情况下，都无需为退市风险担心。有投资者表示：“这是开正门，堵偏门。” 长期趋势很明确，短期该如何看待ST股生态变化？以退市新规的政策逻辑出发，结合答记者问中关于新老划断的表述，可以更加清晰地回答这一问题。 目前，沪深两市共有ST股超200只，其中约有120只ST股因为“连续两年亏损”而披星戴帽。按照新老划断的规定，对于新规生效实施前未被暂停上市的公司，在适用新《上市规则》第13.3.2条规定的财务类强制退市情形时，以2020年度作为首个起算年度。同时提出补充性条款——对于在2020年年度报告披露后，出现2018年度至2020年度连续亏损但未触及新《上市规则》第13.3.2条规定的财务类强制退市情形的公司，对其股票实施其他风险警示。 可以从几个层面来理解新老划断对上述约120只ST股的影响。首先，如果ST公司在2020年实现净利润为正，那么在不触及其他退市条款的情况下，其在年报披露后很有希望实现摘星脱帽，这批公司大约有30家。例如，海陆重工在2019年年报披露后，因连续两年亏损而变为*ST海陆，公司预计2020年扭亏，预计当期净利润为7亿元至7.8亿元。公司在公告中表示，预计2020年净利润为正，可申请撤销风险警示。 其次，如果ST公司在2020年仍然亏损，但营收超过1亿元。这并不意味着公司会“摘星脱帽”，而是按照上文提到的补充性条款，因为2018年至2020年连续亏损而被实施其他风险警示。换言之，这些公司并不因为退市新规而获得“赦免”，而仍处在风险警示之中，其能否回到正轨，需要在公司2021年年度报告披露后，交易所适用新《上市规则》有关规定决定是否撤销对其股票实施的其他风险警示。 还有一种情况是2020年亏损且营收未超过1亿元，这类股票会比照退市新规处理。例如，*ST环球2020年前三季度实现营收2759.28万元，实现归母净利润为-9302.38万元，实现扣非后归母净利润为-8947.56万元。如果这一情况在第四季度得不到扭转，公司将触及退市新规“扣非净利润+营业收入”组合指标，从而被实施退市风险警示。 可以预见，2021年，改变才刚刚开始。
12月14日，沪深交易所分别就退市新规对外公开征求意见：新增“市值退市”指标，取消暂停上市和恢复上市环节；设立风险警示板块，新增重大违法财务造假组合标准；简化退市流程，放开退市整理期首日涨跌幅限制等等。 这意味着国内股市长期存在的“炒小”、“炒差”、“炒壳”的风气将随着退市新规的出台得到进一步缓解。 尤其是，在中国证券市场全面迈向注册制改革之际，两大交易所分别就退市新规征求意见，更赋予这一规则不同寻常的市场意义。 自打国内股市创立以来，“上市容易退市难”一直是困扰股市良性健康发展的顽疾。 数据统计显示，从1999年以来截至2020年12月14日，A股退市的上市公司仅有125家，A股平均退市率仅0.36%，相比美股市场2011年以来6%的退市率还有较大提升空间。 与此前的退市规则相比，此次两大交易所发布的退市新规更加适应注册制改革下一系列监管规则的调整。下面我们梳理一下本次退市新规的几个亮点。 在退市公司的财务类指标方面，取消了原来单一的净利润、营业收入指标，新增扣非前后净利润为负且营业收入低于人民币1亿元的组合财务指标，同时对实施退市风险警示后的下一年度财务指标进行交叉适用。 而在退市公司的交易类指标方面，将原来的面值退市指标修改为“1元退市”指标，同时新增“连续20个交易日在本所的每日股票收盘总市值均低于人民币3亿元”的市值指标。 在退市公司的规范类指标方面，新增信息披露、规范运作存在重大缺陷且拒不改正和半数以上董事对于半年报或年报不保真两类情形，并细化具体标准。 在退市公司的重大违法类指标方面，在原来信息披露重大违法退市子类型的基础上，进一步明确财务造假退市判定标准。 与此同时，此次征求意见的退市新规进一步简化了退市程序。例如，以往退市整理期为30个交易日，如今把退市整理期缩短至15个交易日，步入退市整理期的股票将会面临更少的交易机会。此外，则是简化了退市的流程，并取消了暂停上市以及恢复上市环节，对连续两年触发财务类退市标准条件的公司即刻退市等。 尽管两大交易所新鲜出炉的退市新规尚处于对外征求意见阶段，但是其对市场的影响力已经显现出来。 12月15日，超过20只ST股集体跌停，这与往年岁末之际市场游资狂炒ST股的情况大相径庭。由此看来，随着未来退市新规的正式发布，游资炒作ST股的热情会大幅缩减，蓝筹股的投资价值日益凸显，中小投资者期盼已久的“良币驱逐劣币”时代逐步到来，困扰国内股市多年的“老大难”问题有望得到进一步缓解。
12月14日晚，沪深交易所对《上海证券交易所股票上市规则》、《深圳证券交易所股票上市规则》、《上海证券交易所科创板股票上市规则》以及《深圳证券交易所创业板股票上市规则》的退市规则进行了修订，并发出了征求意见稿对外公开征求意见。 如果改革完成，创业板与主板(含中小企业板)在主要退市指标、退市流程等安排上基本保持一致。 在新股数量井喷的当下，遵循有进有出、快进快出才是一个良性市场，否则就真的如网友说，新股记不住代码、看盘还耗电，炒作垃圾股仍然有空间。 美股为啥长牛，就是因为注册制下，退市常态化，市场帮助投资者自动筛选出各行各业的好公司让大家投资。 通过旧规、新规对比，可以明显发现新规增加了很多细节。 新规将退市情形分为财务类、交易类、规范类、重大违法类等4类强制退市类型以及主动退市情形，并按每一类退市情形分节规定相应的退市情形和完整的退市实施程序。 退市规则细化是从严的一种表现，但市场更多解读是大赦天下，就比如今天一些垃圾股仍然在炒作。 探雷哥就简要解读下退市规则。 先看看四类退市情形的规则变化。 在财务指标方面，从原来的连续3年/4年亏损变为连续两年净利润（扣非前后孰低）亏损且营业收入低于1亿时，就得实施退市风险警示，被ST，连续2年，直接终止上市。 同时这些被ST的股票，如果被出具了非标审计报告就会触及终止上市标准。 从财务类指标来看，原来就单一看净利润指标，变为现在既要看净利润，还要看扣非净利润，并且以孰低的利润作为参考，这种考量主要是打击那些年末通过出售资产、外部输血、使用会计手段保壳的公司。 同时还加入了收入规模的考量，如果亏损的同时，收入规模还不足1亿就被戴帽。 需要说明的是，收入需要剔除与主营业务无关的收入和不具备商业实质的关联交易收入。 加入收入的规定其实是让那些研发型的科技、医药企业以及重资产投入具备国家战略意义的企业避免因亏损退市。 同样，这条规则因为“且”字的加入，不得不解读为财务指标其实是宽松了，如果你净利润亏损，但收入规模大于1亿就可以豁免。以及关联交易只要具备商业实质，不限制交易额度是否也能钻个空子？ 那种赔本赚吆喝的生意，比如供应链业务、大宗贸易业务就可以有操作空间了，亏损不怕，有收入规模就行。 在交易类指标方面，在面值退市的基础上，增加了市值退市标准，如果标的公司连续20个交易日在交易所的每日股票收盘总市值均低于人民币3亿元，就退市； 这点倒是严格了点，之前那些拼命在面值1元附近的公司，只要市值不满足3亿及以上就直接给退了。 在规范类指标方面，增加了信息披露、规范运作存在重大缺陷且拒不改正和半数以上董事对于半年报或年报不保真两类情形； 同样，这里又加了一个“且”，即使存在重大缺陷，但是责令改正后仍然可以重新做人？另外，半数以上董事对半年报、年报不保证真实性的话也会触犯退市。 在重大违法类指标方面，在原来“信息披露重大违法退市”类型（IPO及财报存在造假、误导性陈述或重大遗漏等）的基础上，量化了财务造假退市判定标准： 1、如果上市公司连续三年虚增净利润金额每年均超过当年年度报告对外披露净利润金额的100%，且三年合计虚增净利润金额达到10亿元以上； 2、或连续三年虚增利润总额金额每年均超过当年年度报告对外披露利润总额金额的100%，且三年合计虚增利润总额金额达到10亿元以上； 3、或连续三年资产负债表各科目虚假记载金额合计数每年均超过当年年度报告对外披露净资产金额的50%，且三年累计虚假记载金额合计数达到10亿元以上(前述指标涉及的数据如为负值，取其绝对值计算)。 在这几个情形中，有些概念比较模糊，比如披露利润或者披露净资产金额没有明确是应披露的实际数据，还是包含虚假数据的报表项目。 二是上述三种情形其实仍有一些操纵空间。 如情形1。如果上市公司连续3年虚增净利润不是每年都虚增，或者即使每年都虚增但不超过披露数据的1倍，或者每年都虚增且超过披露数据的1倍，但三年虚增净利润额合计不足10亿，仍然是可以避免退市的。 那种只看重收入规模，拿市销率估值的行业可能只需要收入造假就行了，利润即使是亏损，但收入规模仍然在1亿以上，还是可以继续维持上市资格的。 另外，还强调财务类退市指标的交叉适用，即对实施退市风险警示后的下一年度财务指标进行交叉适用，加大退市力度。 财务类退市指标包括，净利润+营业收入的组合指标、最近一个会计年度经审计的净资产为负数指标、最近一个会计年度的财报被出具无法表示意见或否定意见的审计报告三种指标。关于这个交叉使用，是说上市公司触及这三个中的任一指标，股票将被实施退市风险警示，第二年年报披露后，触及前述任一指标或者被出具保留意见审计报告的，公司股票将终止上市。 另外，在退市流程上，则砍掉了暂停上市、恢复上市环节，之前连亏3年就暂停上市，第4年转为盈利后又恢复上市，现在只要满足了上述4大退市情形的标准，那就是直接退市，不存在暂停上市，还能恢复上市。 其中，财务类指标是连续两年触发就立即退市。 在退市整理期方面，对于交易类退市不设置整理期，不足1元或者市值不足3亿，立即退；其他类情形的退市整理期从30个交易日缩短至15个交易日，首日不设置涨跌停板。 另外还有一个有操纵空间的是“新老规则过渡期间的不溯及既往”原则，即新规生效实施前已被暂停上市的，后续适用旧规判断应否恢复上市或终止上市，适用旧规执行后续退市整理期等程序。而新规生效实施前未被暂停上市的，适用新规，财务类退市指标以2020年年报作为首个起算年度。 这是否意味着目前已经被暂停上市的公司仍然有起死回生，恢复上市的可能？ 本意是从严退市，被解读为大赦天下后，今天ST板块的炒作也呈现出两极分化，收入规模在1亿以下的股价基本是跌。 还有一部分收入规模在1亿以上，但股价在1元附近徘徊的，基本上也是跌。 收入规模在1亿以上，股价涨跌规律不明显，几乎各一半，“大赦”似乎不明显。 另外还有一部分，不在ST板块，扣非净利润连年亏损的标的，如科创板的部分标的，只有收入没有利润。 还有一部分非科创板标的，其中不乏一些收入规模较大，诊股宝评分在及格线以上、特殊行业、特殊企业性质的，但扣非净利润连年亏损的标的。 还有一部分扣非净利润连年亏损，得分在及格线以下的标的，因为这些公司目前没被ST，以2020年为第一个年度考察财务指标的话，要警惕一些收入规模小的公司出现上述退市情形。 当然最值得关注的是下述这些得分低的标的，未来也许有反转也许有惊吓。
12月14日晚间，深沪交易所分别发布退市新规(征求意见稿)，在退市标准、退市程序上进行具体优化。 这一次退市新规的增减条款，有很多让人觉得看不懂的地方。从种种解读看，这一会算是“一千个哈姆雷特”至少有八百个都摇起了头。 为什么，看以下几点就明白了。 01 争议的重点 意见稿新规摘要什么的就不放了，这里重点讨论以下几点： 首先新规取消了三年连续亏损退市，借鉴科创板和创业板的规定，失去持续经营能力的公司将退市。 1，财务类标准：连续两年扣非为负数且营收小于1亿元。扣非净利润为负，可以避免此前上市公司为了保壳而在连续出现亏损后通过卖房卖资产的操作，但新规中还有个必须要同时满足营收小于1亿元的条件。 以目前的条件，只要不是太 “无能”，只要是稍微懂得一下财务运作的上市公司，一年营收1个亿是一个简直不要太简单的门槛。这相当于给亏损公司一个规避被退市的“免死金牌”。 2019年度，近4千家A股公司中，总营收小于1亿元的有63家，其中有一半都是出了问题的ST股，非ST股占A股总数量的不到1%。 今年的特殊行情中，包括科创板在内的非ST股前三季度低于1亿元的有73家，但其中大多数的往年业绩还是大于1亿的。所以这个营收小于1亿元的标准，在目前看来意义并不明显。 也就是说，如果上公司不是信息披露出现重大缺陷或违反其他规范，那么单看这一条，亏损公司基本没有了退市的担忧。 2，将原来的面值退市指标修改为“1元退市”指标，同时连续20个交易日市值均低于3亿元。 目前A股股票发行面值一般都是1元，但我国股票发行都是溢价发行，所以股票面值也就是个象征性意义。 现在的A股中仅有5家发行面值小于1元的，所以面值退市制度早就不适合当下的市场。 而目前A股中连续20个交易日每日收盘价均低于1元仅有1只为已经处于退市整理期的凯迪退。除了存量出现问题被ST的股票普遍低于4元外，真正业务业绩太多没毛病的正股股价几乎无低于4元的。 A股这些年来，只有真正处于长期熊市状态下（2005年、2013年）才有较多的2元以下股票，除此外，正常状态的1元股几乎长期绝迹。所以这个“1元退市”的标准，现阶段同样是形式多过实际作用。 至于3亿元市值的退市门槛，目前就算是即将面临被退市的一众ST股，最低市值都在5亿元以上，低于10亿元的也仅有二十多家。而在A股以往熊市状态中，市值低于3亿元的都是凤毛麟角，毕竟在几年前A股的壳价值都有20多亿元。3亿元的标准，真是太低了。 3，对于重大违法类，最大的看点是：新增连续三年虚增净利润金额每年均超过当年年度报告对外披露净利润金额的100%，且三年合计虚增净利润金额达到10亿元以上；或连续三年资产负债表各科目虚假记载金额合计数每年均超过当年年度报告对外披露净资产金额的50%，且三年累计虚假记载金额合计数达到10亿元以上的量化指标。 这个新规，虽然进一步明确了财务造假退市的标准，但给上市公司实行造假“可操控”的安全空间就大了。 在符合其他条件下，如果连续隔年造假或者两年造假一年实干，即使是虚增净利润超过对外披露总额的100%，但三年下来虚增净利润又不够10亿元的，比如每年虚增的拿捏到90%，累计虚增9亿的，就达不到退市标准？ 在过往的A股资本运作中，一年盈利一年亏损的套路，简直不要太多。这种操作技能，跟做小学生算术题没差两样。 整体看，这一次退市新规有了很多改进的地方，至少是在执行退市程序流程上是顺畅了非常很多。但是在对退市标准的判定上，却是出现了一些一些可能会让上市企业中的“害群之马”得以避开退市制度的潜在漏洞。 所以可以说是对于上市后的监管整体上还是宽松了。 很多问题如果在一开始的标准上就有被掩盖过去的漏洞，从而可以规避退市，那么后续的退市流程再顺畅也无济于事。 不过，这个新规还处于公开征求意见阶段，最后能否落实或有变化，还未完全确定。 02 怎样的退市制度才算合理？ 中国的股票市场制度改革伴随着市场的发展也在不断改善，总体确实是往着制度成熟化及适应中国国情相平衡的方向在走。 让该退市的早点退市，让壳价值持续降温，最终引导市场投资走向成熟化，是监管层一直在走的路线。 今日的ST板块中，虽然有继续有十几个涨停的妖股，但多数还是偏向于下跌，接近跌停数是涨停的3倍多，成效还是有的。 但到现在，我国的市场制度改革离成熟确实还有很长差距。 我国的A股退市率仍不足1%，是目前全球股票市场退市率最低的国家，并且是远远低于平均标准。2019和2020年A股退市公司数量分别为10家和15家，退市率分别仅为0.3%和0.4%，相对于美股的6%-7%的退市率，我们现在的退市更多像是一个象征意义。 美国的股市制度以及背后的经济体制不同，上市及退市的频次较高无可厚非，但同样作为全球最主要的金融市场，我国的退市制度确实存在差距。 如果是以处在中位数的日韩股市约2.6%左右的退市率作锚定，这意味着中国的退市数量至少比现在的还有翻上好几倍，同样的，退市制度的执行标准也要上升好几个level才行。按照目前的A股情况，如上述的财务指标、重大违法类指标要更严格一倍，或者退市市值要提高到5亿元以上，才能到达这个水平。 但到底怎样的退市率才算是符合中国国情的合理成熟的制度，这恐怕没有统一的说法。 不同于低门槛及注册制的美股及其他市场，A股在2020年之前都是以高标准的核准制且有利润要求的最严上市标准执行的，这实际上为市场层层过滤掉很多问题公司，能够上市的公司中除了少数弄虚作假的“老鼠屎”外，一般初始上市都是有可圈可点之处。所以导致A股的退市率低的表象。 确实，在此前，上市难，退市更难，监管层过于呵护市场涨跌也是A股市场的真实写照，一定程度上成了很多上市企业为所欲为的底气，由此导致这些年来妖股丛生，市场资金炒作乱象四起等现象。 但这不代表监管层不作为。如今在新的宏观市场形势下，A股市场实际也在大刀阔斧地改革，注册制、科创板、创新板、互联互通、资本开放等一系列重磅动作快速落地，确实是无可厚非地在逐渐变得成熟规范。 现在监管层正在把市场交回给市场，回归“建制度”、“不干预”、“零容忍”的监管初心，这不可否认。 03 结语 其实我们关注退市制度不是为了关注垃圾股的去留问题，而是我们实在太需要更完善的监管制度去规范当下的市场。 资本从来都是逐利的，一旦条件允许，或者有漏洞，资本从不会放过能从上市公司中捞钱的机会。 所以在发挥金融赋能经济功能方面，我们可以有足够的开放和善意心态，“抱最好的期望”去鼓励企业利用上市平台融资做大做强；但上市监管方面，我们同样也要“作最坏的打算”，以“足够的恶意”去建立足够有震慑力的监管机制，尽量把一切潜在的爆雷问题排除掉。 只有这样，投资者才真正敢把信任交给监管者，把实现财富保值增值的梦想托付给市场。
带着观点看商业。超级观点，来自新商业践行者的前沿观察。 2020年11月2日，中央全面深化改革委员会召开的第十六次会议审议通过了《健全上市公司退市机制实施方案》。证监会从推进注册制改革的全局出发，全面梳理分析上市公司退市存在的突出问题，在认真总结科创板、创业板退市制度改革试点经验的基础上，针对当前退市中存在的问题，在六个方面进一步提出改革措施，即完善退市标准、简化退市程序、拓宽多元退出渠道、强化交易所退市实施的主体责任、强化退市监管力度、优化投资者保护机制，拟在全市场开展退市制度改革。 2020年12月14日，沪深交易所同时发布新退市制度改革方案征求意见稿。其中亮点可归纳为以下8点： 1、将“面值退市”改为“1元退市”，增设了“市值退市”标准 早在2012年A股退市制度首次设置“面值退市”标准时，我就在第一时间建议：应将“面值退市”标准改为“一元退市”标准，8年后，新退市制度终于改正过来了，意义十分重大，更加符合国际惯例。因为“面值退市”标准显然存在制度漏洞，比方，A股的最低股价是0.01元，而紫金矿业的股票面值为0.1元，而中概股回归后，我们会有面值低于0.01元的股票，比方，腾讯控股的股票面值就是0.00002港元。如果碰上腾讯回归A股，那么，“面值退市”标准就真的尴尬了！ 除此之外，交易类退市标准增设了“市值退市”标准：即连续20个交易日收盘总市值低于3亿元的，必须强制退市。我认为，“市值退市”标准与1元退市标准双剑合壁、相互呼应，可以更有效地发挥投资者“用脚投票”的作用。这一标准非常好，也十分必要。但我认为“总市值退市”标准若能从3亿元提高至5亿元，则效果立即显现。 因为目前所有A股中，没有一只股票市值是低于5亿元的，包括所有垃圾股市值都是高于5亿元的，如果将“市值退市”标准提高至5亿元，则能发挥更大威力和功效，让垃圾股的炒作彻底绝迹。 2、无主业的空壳公司、皮包公司及僵尸企业失去操作空间 新退市制度淡化了单一盈利指标退市标准，将财务类退市标准重点放在对上市公司的持续经营能力的综合考核上，综合考核点包括主业及营收规模、盈利及净资产、信息披露及财务审计。比方，新退市标准增设了“扣非前后净利润孰低者为负值且营业收入低于1亿元”的组合型退市指标，取消单一净利润为负值和营业收入低于1000万的指标。 废除单一的盈利指标退市标准，极好地适应了注册制改革与新经济发展的需要，同时，也让那些过去靠卖资产、卖房产、卖设备过日子的垃圾股，将无法再赖在股市，那些没有主业的空壳公司、皮包公司、僵尸企业将会成为这一新退市标准的首选对象。 3、新增公司治理类退市标准，增强上市公司诚信与法治意识 提高上市公司质量，首先要保住上市公司的法律底线和道德底线，也就是说，上市公司对投资者必须要有足够的诚信意识，同时，它们必须配合市场监管，要有强烈的法治意识。新增公司治理类退市标准，将有利于增强上市公司的诚信意识和法治意识，给那些少数敢于公然抗法的任性妄为的上市公司戴上制度枷锁。 一是新增“信息披露或者规范运作等方面存在重大缺陷”的退市指标，进一步明确了重大缺陷的具体情形，包括公司已经失去信息披露联系渠道、公司拒不披露应当披露的重大信息、公司严重扰乱信息披露秩序并造成恶劣影响及本所认为公司存在信息披露或者规范运作重大缺陷的其他情形。若上市公司出现上述情形被本所要求限期改正但未在要求期限内改正的，且在公司股票停牌两个月内仍未改正的，其股票交易将被实施退市风险警示，此后两个月依旧未改正的，本所决定公司股票终止上市。同时，中小企业板原“三次公开谴责”的退市标准相应删除。 二是新增“半数以上董事无法保证年度报告或者半年度报告真实、准确、完整”的退市指标。若上市公司出现上述情形且在公司股票停牌两个月内仍有半数以上董事无法保证的，其股票交易被实施退市风险警示，此后两个月依旧有半数以上董事无法保证的，本所决定公司股票终止上市。 4、首次划定信息披露“重大违法”边界，有利于严打财务造假 过去“重大违法”比较概念化、抽象化，新退市制度将它们进行了具体量化，尤其是对财务造假的严重程度进行了量化区分，这让重大违法强制退市具有了很好的可操作性和威慑性。何为“重大违法”的财务造假，新规明确划界：上市公司连续3年虚增净利润金额每年均超过当年年度报告对外披露净利润金额的100%，且3年合计虚增净利润金额达到10亿元以上；或连续3年虚增利润总额金额每年均超过当年年度报告对外披露利润总额金额的100%，且3年合计虚增利润总额金额达到10亿元以上；或连续3年资产负债表各科目虚假记载金额合计数每年均超过当年年度报告对外披露净资产金额的50%，且3年累计虚假记载金额合计数达到10亿元以上。 这一新退市标准对于遏止财务造假，尤其是对提高上市公司信息披露质量具有十分重大的现实意义，也具有足够的威慑力。 5、取消暂停上市和恢复上市，保壳、炒壳、赌壳将成笑话 新证券法删除了暂停上市和恢复上市的相关规定，为落实上位法，本次修订取消暂停上市和恢复上市。同时，进一步缩短退市流程，将财务类退市指标的退市流程缩短至两年，即公司触及退市指标，其股票被实施退市风险警示，次年再次触及退市指标的，其股票终止上市。同时，也相应缩短规范类和重大违法类退市情形的退市流程。 这是A股新退市制度最具有威慑力的条款之一，它让那些没有主业的空壳公司、皮包公司、僵尸企业再无藏身之处，除了退市，别无他法；同时，投资者的风险意识会大增，“用脚投票”的能力会瞬间提升，一元退市标准将会大放光彩，它会加速投资者觉醒与成熟。 6、废除交易类退市整理期，其他退市整理期减半 新退市制度取消了交易类退市情形的退市整理期设置，退市整理期首日不设涨跌幅限制，将其他情形退市整理期交易时限从30个交易日缩短为15个交易日；并将重大违法类退市连续停牌时点从收到行政处罚事先告知书或法院判决之日，延后到收到行政处罚决定书或法院生效判决之日。 退市步伐加快，退市周期缩短，退市效率更高，这一新规将让真正的垃圾股无人问津。 7、将主动终止上市首次界定为五类情形 新退市制度将主动终止上市首次清晰界定为五类情形：转板、私有化、并购重组、公司解散以及垃圾股的主动退市。 （1）转板应包括从本市场转向境内其他市场挂牌，或转向境外重新挂牌，比方，在港交所IPO，或在国外股市IPO。 （2）私有化应包括上市公司向所有股东（或者上市公司股东向所有其他股东，或者上市公司及股东以外的其他收购人）向所有股东发出回购全部股份或部分股份的要约，导致公司股本总额、股权分布等发生变化不再具备上市条件。 （3）并购重组应包括上市公司因新设合并或者吸收合并，不再具有独立法人资格并被注销。 （4）上市公司股东大会决议公司解散。 （5）垃圾股主动要求终止上市。上市公司主动终止上市的，本所在公司公告股票终止上市决定之日起5个交易日内对其予以摘牌，公司股票终止上市。 8、重新上市与再次上市的制度安排 沪深交易所主板对终止上市的公司都安排了统一的“重新上市”通道，不过，它剥夺了“欺诈发行”重新上市的资格，对于其他重大违法退市的公司单独安排较为严苛的“重新上市”门槛，包括在新三板挂牌满5年，并承担了重大违法的一切法律后果。此外，对于公司股票被强制终止上市后，公司不配合退市相关工作的，需在新三板挂牌满3年。 对于非重大违法退市的公司，则给予了较为包容的“重新上市”的安排，关键量化门槛包括： （1）最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元，净利润以扣除非经常性损益前后较低者为计算依据； （2）最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过人民币5000万元，或者最近3个会计年度营业收入累计超过人民币3亿元； （3）最近1个会计年度经审计的期末净资产为正值； （4）最近3个会计年度财务会计报告均被出具标准无保留意见审计报告； （5）最近3年主营业务没有发生重大变化，董事、高级管理人员没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更。其实，对于退市的垃圾股而言，这一组门槛条件仍是不低的，不过，它明显低于IPO门槛。由此可见，上交所主板公司退市后、重新上市的“等待期”至少是3年。 科创板对终止上市的公司也安排了“再次上市”的通道。科创板上市公司的股票终止上市后，符合规定条件的，可以向本所申请再次上市。基本门槛规定与上交所主板情形类似，但无具体量化标准。不过，创业板没有单独安排“再次上市”的通道，它可能会与深交所“重新上市”保持一致。 在新经济时代，IPO注册制是包容、是开放，它设定了“优者准入”的激励机制，鼓励创新与新经济，支持经济转型、产业升级；新退市制度与IPO注册制相匹配，它设定了“劣者退出”的强制性约束机制，当然，它也鼓励并购重组及私有化退出。IPO注册制与新退市制度交相辉映，共同打造了进退有序、大浪淘沙、优胜劣汰、资源配置的新生态，从而提升资本市场的格局和功效，更好地服务于实体经济。 “超级观点”栏目现发起“特约观察员入驻”计划，邀请各赛道的创业者、大公司业务线带头人等一线的商业践行者，在这里分享你的创业体悟、干货、方法论，你的行业洞察、趋势判断，期待能听到来自最前沿的你的声音。 欢迎与我们联系，微信：cuiyandong66；邮箱：guanchayuan@36kr.com
（原标题：退市新规震慑效应出现了？ST股大面积跌停） 在退市新规震慑下，今日A股ST股迎来大面积跌停。12月15日，ST板块走势分化，个股涨少跌多。截至发稿，68%的ST股下跌，近50只个股跌超1%，近10只个股跌超5%。其中*ST成城、*ST金洲、*ST晨鑫、*ST利源、ST金刚等近30只个股一度跌停目前，A股实施退市风险警示（*ST）的公司共计134家，被实施其他风险警示（ST）的公司共计83家。其中，*ST刚泰已连续16个交易日收盘价低于1元，即使在未来每天都涨停，也不能在规定的时间内令股价重上1元，基本是铁定退市；*ST金钰连续15个交易日收盘价低于1元；*ST宜生则时隔近7个月后再度跌破1元。*ST刚泰昨日晚间第6次发布股票可能被终止上市风险提示公告，*ST刚泰表示，截至2020年12月14日，公司股票已连续15个交易日低于股票面值，按照风险警示板日涨跌幅5%计算，预计公司股价在后续5个交易日将继续低于股票面值，公司股票将因连续20个交易日低于股票面值，触及终止上市条件。根据有关规定，公司股票将于2020年12月22日开始停牌，上海证券交易所在停牌起始日后的15个交易日内，作出是否终止公司股票上市的决定。*ST金钰近期也是连续5次发布股票可能被终止上市风险提示公告。凯迪退早盘继续大跌6.25%，报收0.15元，明日为其最后1个交易日，12月17日起公司终止上市交易。另外，根据全新的退市财务类指标，即连续两年扣非前/后净利润为负且营收低于1亿元，Wind数据统计显示，还有32家非ST公司存在退市风险。退市标准趋严昨日晚间，沪深交易所发布了改革后的退市制度征求意见稿，完善财务、交易、规范、违法四大类强制退市指标，并对退市流程有所调整：1、新增市值退市，标准为连续20个交易日总市值均低于人民币3亿元。此外，面值退市标准明确为“1元退市”。2、财务指标中，取消单一净利润和营收指标，新增组合指标：扣非前/后净利润为负且营收低于1亿元，将被ST，连续两年，终止上市；退市风险警示股票被出具非标审计报告的，触及终止上市标准。3、新增规范类指标，信息披露、规范运作存在重大缺陷且拒不改正和半数以上董事对于半年报或年报不保真两类情形。出现上述情形，且公司停牌两个月内仍未改正，实施退市风险警示，再有两个月未改正，终止上市。4、新增财务造假类指标：过去3年虚增利润、净利润每年平均金额均超当年相应数据的100%，且总额超10亿元；或资产负债表各科目过去3年虚假记载金额合计数额超净资产50%，且总额超过10亿元。5、新增四种风险警示类型：最近一年被出具非标审计报告；最近三年扣非净利孰低者均为负值，且最近一年审计报告显示公司持续经营能力存在不确定性；违规担保余额超一千万元或达净资产的5%以上；无实控人的公司，向第一大股东提供关联资金较大。 A股市场设立至今退市公司为125家（包括资产重组和集团改制整体上市）。而根据彭博不完全统计结果显示，纳斯达克近30年退市公司超过6000家。A股的退市率明显太低，而退市率太低导致A股上市公司含金量不足，市场未能充分发挥出资源配置能力。这导致绩差壳股存在过度炒作乱象，严重破坏了股市资源配置功能，降低了市场效率。对于退市改革的影响，机构指出，资本市场投资生态迎来重塑，市场将进一步加快优胜劣汰和投资专业化进程，资源将更集中于优质企业而加快尾部企业多元出清。
（原标题：“康得”们或成退市新规漏网之鱼？ 财务造假强制退市疑似过于宽松引热议） 继中央深改委会议审议通过《健全上市公司退市机制实施方案》之后，12月14日，沪深交易所开始就一系列股票退市规则公开征求意见，至此，国内资本市场第五次退市改革拉开序幕。21世纪经济报道记者注意到，本次沪深交易所规则修订按照退市情形类别分为交易类、财务类、规范类、重大违法类等4类强制退市类型以及主动退市情形，按每一类情形规定相应的退市实施程序，并对于4类强制退市指标加以完善。不过，公开征求意见版本中的某些退市规则还是引发了市场争议，其中尤以“重大违法类”退市指标不同意见最多。“康得”们强制退市漏网隐忧“（重大违法类退市标准）相当宽松，上市公司财务造假反而更容易。”采访中，一名资深市场人士直言。沪深交易所发布的征求意见稿有关重大违法类指标，除原先的信息披露重大违法退市子类型外，还进一步明确了财务造假退市判定标准。新增内容包括：根据证监会行政处罚决定认定的事实，公司披露的年度报告存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，上市公司连续三年虚增净利润金额每年均超过当年年度报告对外披露净利润金额的100%，且三年合计虚增净利润金额达到10亿元以上；或连续三年虚增利润总额金额每年均超过当年年度报告对外披露利润总额金额的100%，且三年合计虚增利润总额金额达到10亿元以上；或连续三年资产负债表各科目虚假记载金额合计数每年均超过当年年度报告对外披露净资产金额的50%，且三年累计虚假记载金额合计数达到10亿元以上（前述指标涉及的数据如为负值，取其绝对值计算）。“这个规则制定得很奇怪，强调‘连续三年’，那假如作为上市公司连续造假两年，最后一年不造假行不行呢？”北京地区某大型券商投行人士如此表达他的不解。该投行人士认为，上市公司出现单独一年造假比例超过净利润的一倍等情形，就应该直接触发退市。另外，对于新规中“且”的表述，市场存在争议。上述投行人士称，“即便连续3年都财务造假可能也不会有事，因为虚增金额没有超过净利润一倍或合计造假不超过10亿都不会强制退市。”他进一步分析，“比如我每年净利润是5000万元，虚增3亿元，连续3年就是9亿元，合计造假不到10亿元，依然不会触发退市。”有华南地区审计机构人员表示，整体而言第三条退市标准“连续三年资产负债表各科目虚假记载金额合计数每年均超过当年年度报告对外披露净资产金额的50%，且三年累计虚假记载金额合计数达到10亿元以上”更具威慑。因为财务造假均会计入虚假记载合计数里，而各科目加总的情况下，财务造假金额可能会因为复式记账翻倍，更容易触发退市标准。即便如此，资深投行人士王骥跃还是认为，引发社会极大关注的某药业造假案，在新规下也不用退市。“利润表是造假三年，但都没超过当年净利润的100%。资产负债表认定了2016、2017和2018年半年报存在虚假记载，虚增货币资金，每年都超过净资产的50%。但是2018年因为发现了造假，货币资金在半年报后更正了，导致第三年虚增不到净资产的50%，也就不符合连续三年达到净资产50%的指标了。”王骥跃表示，由于监管部门及时发现了某药业的严重造假，在连续三年造假之前纠正了错误，得以保留上市资格而不会触及退市指标。不过，有接近监管层的投行人士则向21世纪经济报道记者透露称，ST康得等一类公司仍将因触发第三条重大违法退市标准而强制退市。重大违法快速出清可期虽然颇有争议，但新规推出也彰显着监管推进退市制度改革的决心。一名业内人士向21世纪经济报道记者表示，“以往任何一版退市规则里都没有量化财务造假指标，这一次做出了量化，提高了可操作性和可执行性，从法治化角度说是一个进步或者探索。”针对市场反馈财务造假触发退市标准并不严格的问题，该业内人士认为，此次交易所修订的规则是针对造假金额特别巨大、情节特别恶劣的案例做出了安排，上市公司触发标准后意味着比起一般退市程序更快出清。该业内人士强调，“规则修改的核心是对财务造假特别严重的公司快速出清，这种出清比起原有规则是一种进步。此前上市公司因财务标准触发退市，会铤而走险通过造假进行规避。监管层之前对此已有限制，但造假目的不是为了规避退市的情形并没有进行明确，此次新规填补了这方面的空白。”值得一提的是，按照交易所发布的《上市公司重大违法强制退市实施办法》，当上市公司在IPO、重组上市、披露年报的过程中存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，并被证监会行政处罚或人民法院作出有罪判决的，均将被强制终止上市。在多位业内人士看来，未来新规落地后，财务造假方面不触发退市标准，不代表企业不会被强制退市。上市公司财务造假构成重大违法，依然会被移送公安机关或由证监会下发行政处罚，进而被强制退市，监管机构在其中的灵活度更大一些，退市规则也会相互补缺。
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