星界资本创始管理合伙人兼ESG委员会主席方远日前在“走向美好——ESG投资云讲坛”介绍了私募股权母基金视角下的ESG。 方远认为，ESG并不遥不可及高不可攀，ESG也不是成熟企业或上市企业才需要面对的问题，一级市场的未上市企业同样需要思考ESG。从长期性、多元性、回报稳健和法律保障几个特点来看，私募股权母基金是在中国推动ESG投资最好的方式之一。 ESG是一种关注企业环境、社会和治理绩效的投资理念。近年来，随着绿色、责任、可持续发展理念的推广，ESG投资在中国资本市场扮演越来越重要的角色。然而大家普遍认为，只有成熟企业、大型集团、上市公司才能兼顾ESG。其实并不是，一级市场同样需要并且能够展开ESG投资。 方远认为，通常一个投资人有几种不同的方式展开股权投资，包括直接投资项目、直接投资基金、以母基金的形式进行投资等。不同于传统的投资，母基金以 “基金”为投资标的，从而形成一套投资组合。 母基金具有较强的放大效应。母基金的投资组合中通常包括10-15个子基金，平均每个子基金可能投10-15个项目，最终整个母基金的投资组合能够覆盖200多个项目。所以在母基金中的一块钱，可以涓涓细流到200个不同的项目。因此，如果在母基金层面去推动ESG投资，那么最终就有可能被200家各行各业的创业公司或成熟企业所吸收。 母基金有一些独特的天然特质包括长期性、多元性、回报稳健性，适合作为ESG的投资工具。 方远说，作为市场化投资机构，星界资本在战略中坚持追求财务回报最大化，ESG在其中则作为一个核心的风险控制因素。星界资本从顶层的制度、中层的方法、底层的执行，构建起一套行之有效的ESG投资方法和评估体系。 “走向美好——ESG投资云讲坛”由中国证监会投资者保护局指导，上海证券交易所和陆家嘴金融城共同主办，新华财经提供特别支持，活动旨在推动国内投资机构在投资中系统化融入ESG要素，引领示范责任投资最佳实践，推动金融赋能社会发展。
兴证全球基金固收部副总监翟秀华、基金经理虞淼7月2日做客今日头条财经频道和上，这两年体现在一些更小一些的领域，比如化妆品、小家电等等。此外，新能源、光伏等行业的成长性也在得到验证，它门在提升渗透率的同时，企业本身在全球范围内也具有竞争力，这些景气行业长期值得关注。而传统周期行业的一些个股，虽然短期基本面偏弱，但从估值的角度看，也值得关注。 问：可转债有什么特点?如何看待当前可转债市场的投资机会? 虞淼：可转债是一类兼具股性和债性的投资品种，可以说是攻守兼备。历史上的多数时候，可转债市场呈现出比较强的同向波动的属性，有相对过热的阶段，也出现显著具有性价比的阶段(往往一年里可能会出现1~2次)。因此如果出现显著性价比阶段，是固收增强和争取绝对收益极佳的资产。可转债市场这两年的变化，来自于市场的不断扩容，行业分布越来越广，可选的范围增加。我们会在性价比到来的时刻去阶段性地参与，争取获得相对风险收益率较高的收益。 问：请问两位基金经理，作为专业投资者，如何配置个人资产? 翟秀华：因为我将来必须要准备小朋友的教育资金，老人的养老资金，也要准备家庭必需的流动支出，所以目前来说我的流动资金，差不多配置固收资产和股票资产各占50%。 虞淼：就我个人而言，会留部分家庭必要的流动资金，另外有部分子女的教育资金，其它的闲钱多数配置了自己管理的产品。 基金有风险，投资需谨慎。以上为嘉宾访谈问答实录，仅代表被访者个人看法，不代表今日头条和新华财经观点。
2020年7月3日《经济日报》刊发中国人民银行党委书记、银保监会主席郭树清文章《完善公司治理是金融企业改革的重中之重》，文章指出，金融机构多数具有外部性强、财务杠杆率高、信息不对称严重的特征。只有规范的公司治理结构，才能使之形成有效自我约束，进而树立良好市场形象，获得社会公众信任，实现健康可持续发展。以下为全文：银行业和保险业公司治理改革取得积极成效党的十八大以来，金融系统坚持以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，持续推进全面从严治党，把加强党的领导与建设现代企业制度紧密结合起来，将强化公司治理作为转变体制机制的重要着力点，取得了长足进步。一是股权结构实现多元化。银行保险机构通过股份制改造和境内外上市等多种途径，引入社会资本，推动形成由国有股东、机构投资者和社会公众共同持股的多元化股权结构。国有大型银行较早开始探索海内外上市，改变了单一型股权结构。股份制银行、城商行、农商行的股权结构也逐步多元化。境外商业银行在我国设立41家外资法人银行和115家外国银行分行。保险公司民营资本占比达到49%，外资保险公司数量占行业总数约27%。二是公司治理组织架构基本形成。普遍建立了以股东大会、董事会、监事会和高级管理层为主体的公司治理组织架构，“三会一层”各司其职、有效制衡、协调运作的公司治理结构初步形成。国有控股银行保险机构在公司章程中明确了党组织在公司治理中的地位，并通过“双向进入、交叉任职”、党内监督与企业内控结合等机制安排，确保党组织真正发挥把方向、管大局、保落实的作用。三是公司治理运作机制趋向规范。通过设立董事会专门委员会、优化董事会结构、提高董事独立性和专业性等措施，董事会的地位和职能逐步得到强化。董事、监事和高管人员的履职评价和激励约束机制初步形成。推进收益与风险兼顾、长期与短期激励相结合的绩效考核机制，加大风险合规类指标在绩效考核中的权重，引入绩效薪酬延期支付和追索扣回制度。内部审计的独立性和有效性得到提升。四是经营发展模式不断优化。银行业基本树立资本约束的现代经营理念，经济资本、经济增加值和经风险调整后的资本回报率在主要机构得到重视和应用，有力促进了资本配置、风险覆盖和激励考核机制的市场化和规范化。保险业实施以风险为导向的第二代偿付能力监管体系，加快从重规模增长向重质量效率转型。五是风险管理和内部控制机制持续健全。绝大多数银行保险机构实行了全面风险管理策略，设立了独立的风险管理部门。从风险识别、计量、监测、控制等方面，完善制度框架，实行统一管理。相互制约的前中后台“三道防线”运行模式初步建立，各类风险纳入全面风险管理体系。与此同时，我们也要清醒地看到，我国金融机构公司治理与高质量发展的要求相比还有差距，还不能完全适应金融业快速发展、金融体系更加复杂和不断开放的趋势，尚不完全符合现代金融企业权利责任对等、激励约束相容、风险控制严格的特征。主要表现为：一些机构党的领导和党的建设薄弱；股权关系不透明不规范；股东行为不合规不审慎；董事会履职有效性不足；高管层职责定位存在偏差；监事会监督不到位；战略规划和绩效考核不科学。就中小银行和保险、信托公司而言，最突出的不良案例是大股东操控、内部控制，还有比较普遍的行政干预现象。要从多方面推动完善公司治理机制首先，要压实金融企业自身的主体责任。完善公司治理是金融企业深化改革、实现高质量发展的首要任务。银行保险机构要切实按照党中央、国务院决策部署，建立和完善既有中国特色又符合国际规则的现代企业制度。2016年习近平主席主持召开的二十国集团领导人杭州峰会，通过并发布公报，明确支持经合组织公司治理原则和中小企业融资高级原则。只要坚持从中国实际出发，参考借鉴良好实践，充分发挥党的领导的优势，我们的现代公司治理实践一定能够走在世界前列。具体说来，就是要认真总结已有的经验教训，结合公司治理指引已经明确的规范标准、治理框架和主要内容，持续健全法人治理结构，不断提高公司治理有效性。其次，管理部门要把公司治理作为基础性的监管要求。必须以更加有效的手段推进公司治理监管工作。持续关注银行保险机构党的领导和公司治理一体化情况，确保有关法律法规和党章党纪得到贯彻，现代企业制度落实落细。切实加强对银行保险机构尤其是中小机构公司治理的评估、指导与督促，定期评估公司治理的健全性和有效性，对存在的重大缺陷，特别是各种严重损害机构利益的现象，及时采取有力措施予以纠正。强化股东行为监管，对通过隐瞒关联股东信息、股权代持等方式变相谋求银行保险机构控制权的，责令转让股权或者限制股东权利。进一步强化对“三会一层”履职评价和薪酬考核的监督检查，严肃追究不履职、不当履职和不当激励等行为责任。第三，要把加强党的领导和党的建设落到实处。除少数中央金融机构之外，绝大多数银行、保险和信托机构党的关系在地方。要针对党的领导虚化弱化情况，首先从政治上组织上强化党的建设。把党的领导融入公司治理各个环节，确保党中央各项决策部署得到有效贯彻执行。从各机构实际出发，积极探索党组织发挥作用的具体途径和方式，团结各方，凝聚共识，推动落实“三会一层”决议。通过加强党的领导，使国有和国有控股银行保险机构真正成为守法合规的模范、服务客户的模范、落实民主管理和履行社会责任的模范。对于民营资本占主体或外资控股的银行保险机构，也要根据情况建立健全党组织，积极探索发挥政治核心作用的有效方式，共同推动机构持续健康发展。第四，依法清理规范金融企业股权关系。金融管理部门要配合各级地方政府，认真做好城商行、农商行、农信社等金融机构的改革和整顿工作。要做到坚守“三条底线”：一是“长期稳定”底线。依法保护产权，在保持股权总体稳定的前提下，持续优化股权结构。通过大股东减持、增资扩股、扩大开放等方式，引进注重机构长远发展、资本实力雄厚、管理经验丰富的战略性股东。深化中小金融机构改革，必然进行许多兼并重组，但社会资本占主体的格局不会改变。二是“透明诚信”底线。严格规范股权管理，严格审查股东资质，有效识别主要股东及其控股股东、实际控制人、关联方、一致行动人、最终受益人，提高股权透明度。三是“公平合理”底线。切实加强股东行为约束，进一步规范股权质押、股份转让等行为，严格控制关联交易，严格约束控股股东行为，防止控股股东不当干预机构经营，侵犯中小股东利益。按照依法合规、分类处置、稳妥推进的原则，有序处置存量不合规股权。第五，充分发挥市场、中介机构和各方面利益相关者的监督作用。金融市场的各方主体、中介机构和所有利益相关者都是促进公司治理的重要力量，要着力构建发挥其监督作用的机制措施。一是加强对客户、员工、交易对手、上下游供应主体合法权益的保护，尊重利益相关者权利，建立救济机制，鼓励员工参与公司治理，保障知情权，支持投诉举报，保障债权人利益。二是鼓励各类基金、理财、证券机构主动关注金融企业公司治理状况，支持会计师事务所、律师事务所、信用评级公司，更积极主动地指导、帮助、督促金融企业完善公司治理，在遵守商业原则的同时履行更多社会责任。三是完善信息披露方面的法规，特别是进一步细化对大规模投资者披露利益冲突的要求，规范信息披露的范围和内容，提高信息披露质量，推动股本的市场价格真实反映公司治理状况。四是强化公众对银行保险机构的监督，建立长效机制，督促其主动接受新闻媒体和社会舆论监督。持续改进银行保险企业的公司治理结构公司治理没有最好，只有更好。对现代化的银行保险机构而言，完善公司治理永远在路上。加强董事会建设。明确董事会职责定位，确保董事会在战略决策中发挥核心作用。董事会必须在公司章程和股东大会授权的范围内，独立承担公司经营决策的职责，并承担相应法律责任。加强董事履职能力建设。改进董事遴选机制，进一步优化董事会成员结构，强化董事履职评价、考核和问责，提升董事的专业性和独立性。重点关注独立董事履职情况，多渠道选聘独立董事，引导独立董事真正发挥作用。建立健全各专门委员会，确保各专门委员会向董事会提供独立、专业意见。执行严格的职业道德准则，切实履行审慎义务和忠诚义务，公平对待所有股东，特别要关注和尊重小股东的诉求，最大程度维护公司利益。做实监事会功能。优化监事会结构，增加外部监事占比，明确监事会对股东大会负责，确保监事会依法独立行使监督职责。推动监事会履职，深入开展财务、内控和履职尽职监督。定期对机构经营决策、风险管理进行监督检查并督促整改。借助内外审计力量开展监督检查，建立监事与独立董事定期沟通机制，强化信息共享，建立健全监督成果核查、移交和整改机制，强化监督成果应用。规范高管层履职。切实加强高管层履职约束，完善高管层向董事会、监事会、各专门委员会的信息报告制度，严格落实岗位交流、履职问责等各项制度。确保高管层在公司章程和董事会授权下开展经营管理活动，严防内部人控制。正确处理好内部治理机构关系，合理优化董事会对高管层经营授权，切实缩短经营决策链条，提高经营决策效率。严格限制董事会不当干预高管层经营管理活动。推进市场化选聘职业经理人制度建设，持续提升高管人员的专业素养和业务水平。改进发展战略规划。明确战略定位，充分考虑宏观经济形势、风险承受能力和自身比较优势等因素，紧紧围绕服务实体经济的宗旨，明确市场定位，突出差异化和特色化。加强发展战略管理，董事会监事会要定期对发展战略进行评估与审议，管理层要在发展战略框架下制定年度经营计划。坚持改革创新，密切关注国内外金融形势变化和科技进步趋势，开展前瞻性研究规划。与此同时，要保持战略定力，努力克服短视、激进行为，保持发展战略的相对稳定性。优化激励约束机制。按照收益与风险兼顾、长期与短期并重、精神与物质兼备的原则，不断完善业绩考核机制，有利于可持续发展和战略目标实现。综合考虑社会经济发展、市场变化及自身发展战略、风险偏好等因素，完善考评指标体系，淡化规模指标，突出质量、风险、合规指标。对于可能产生重大风险的岗位、对稳健发展具有重大影响力的人员，应实施薪酬延期支付制度。要加强对高管相关信息的披露，建立健全薪酬管理外部监督机制。积极探索多种激励方式，对高管人员和基层员工，都要更加重视精神鼓励方式的探索和创新。完善风险管理机制。按照“了解客户、理解市场、全员参与、抓住关键”的原则，构建垂直独立的内控风险架构，形成上下联动的矩阵式风险防控网络，实现成长、效率与风险的平衡。加强全面风险管理，完善全面风险管理体系，形成覆盖各种重要风险的控制指标体系，切实提升对全面风险的识别、计量、监测和控制能力。坚持审慎的会计准则，动态调整资产风险分类，对风险分类存在争议的按“就低原则”处理，并按照最严的标准足额提取拨备。强化风险合规意识，树立合规经营理念，大力培育风险为本、合规优先的企业文化。勇于承担社会责任。我国的宪法和法律赋予企业和职工广泛的权利和义务，能够更好地保障人的全面发展和社会的全面进步。金融机构要不断改进金融服务，大力发展普惠金融、绿色金融，助力打好精准脱贫和污染防治攻坚战，不断加强金融消费者权益保护。树立强烈的企业公民意识，增强服务国家、服务社会、服务广大人民群众的责任感。在法律和章程规定的范围内，积极主动参与社会公益事业，定期发布社会责任报告。高度重视公共关系管理，自觉接受社会各方面监督。构建中国特色现代金融企业治理机制的任务十分艰巨，意义重大而深远。金融系统要紧密团结在以习近平同志为核心的党中央周围，树牢“四个意识”，坚定“四个自信”，做到“两个维护”，坚决贯彻落实党中央决策部署，持续提升企业公司治理的科学性、稳健性和有效性，为打好防控金融风险攻坚战、全面建成小康社会作出新的更大贡献。
“变化者，进退之象也。” 2020年，波及全球的新冠疫情成为重塑政治、经济、社会的重要历史性变量，自大萧条以来发达和新兴经济体或首次同时陷入衰退，罕见的超常规“货币+财政”双宽松浪潮已经袭来。 整体而言，全球“债务-拉弗曲线”均发生动态变化，在合意规模内适当扩张外债可作为部分经济体逆周期调节的重要抓手。结构上讲，美元流动性仍然是全球投融资核心，近年来新兴市场和非银金融崛起成为美元融资的主要边际驱动力。 从相对GDP和外汇储备的规模看，中国非金融企业外债占比分别为5.8%和26.8%，与其他新兴市场经济体相比，中国外债规模适度上升不会引起信用利差显著上升。但外债融资中面临的汇率、利率、再融资等风险需妥善考虑：一方面，当前中国金融体系仍以间接融资为主，本币债务违约事件的影响不容忽视；另一方面，并无海外收入的房开发商和地方政府融资平台所发行的美元债占比明显偏高。 合意的外债杠杆可作为逆周期调节重要抓手，疫情冲击下关注动态的“债务-拉弗曲线”。从历史上看，不同经济体对外主权负债主要有以下两个原因：第一，平滑消费/税收政策，这与经常项目逆差的动机类似；第二，提前消费，这主要出现在一些新兴市场经济体，源于主观贴现率大于现实利率。从现实的负债选择看，平滑消费的动机通常带来逆周期的负债行为，但信用利差具有顺周期性。例如，不少新兴市场曾出现信用利差上升效应支配逆周期负债行为的现象，这也使得债务风险成为商业周期的一个主要驱动力。当前，与其他新兴市场经济体相比，中国信用利差明显较低，在此基础上适当负债不会出现由于利差显著上升而导致的消费波动高于产出波动。因此，以平滑消费/财政政策作为适度增加外债水平的主要动因，而非以过度刺激经济为目的，有望通过合意的债务杠杆助力逆周期调节。事实上，合意的外债规模本身就是动态变化的。理论上讲，合意外债规模可以描述为融资收入与债务存量之间的“债务-拉弗曲线”。当债务规模较低时，一国可以接近无风险利率发行外债，但随着债务存量的增加，违约风险上升带来信用利差增加。“债务-拉弗曲线”的峰值对应于可以获取的最大融资收入，在此之后，信用利差带来的边际融资支出将超过边际融资规模所带来的融资收入。“债务-拉弗曲线”的存在也使得给定融资收入规模，存在低负债低信用利差和高负债高信用利差两种均衡。多重均衡的出现令确定合意债务规模变得重要，因为当存在融资刚性时，债务规模存在自我实现的特征，一旦发生从低债务向高债务的均衡移动，信用利差和违约风险都会迅速上升。在当前疫情冲击下，全球宏观政策呈现出“货币+财政”的双宽松搭配，全球性的债务规模上升是大势所趋，审时度势地在动态合意债务规模之内适度增加负债利大于弊。 美元流动性是全球投融资重要系统变量，近年来新兴市场和非银金融崛起为美元融资新驱动。2020年3月，美元流动性恐慌逐步压过其他冲击，并借由非金融风险而放大并极速恶化，成为全球市场异变的核心动因。当前，尽管美国经济体量仅占全球不足四分之一，但美元仍然是全球占据统治地位的投融资货币。2019年底，美元计价的跨境银行信贷和国际债券规模达22.6万亿美元，分别占其总存量和全球GDP约50%和26%。2008年全球金融危机之后，国际借贷中的美元占比更是逆转了此前的下降趋势，现已重回本世纪以来的高位，且呈现出新的特征：其一，从区域分布看，美元融资网络国际化程度较高且彼此关联性强，终端使用者和供给者也高度分散。自2008年全球金融危机以来，美元融资规模在欧洲等其他发达经济体有所下降，但在新兴市场地区相对活跃，当前其占美元债务融资中的比重已从10%上升至19%。其中，中国非金融企业在离岸市场发行的美元债券余额激增也是重要的原因之一。根据BIS的数据，当前中国企业的美元债务余额为5900亿，在新兴市场中占比36%。其二，从参与主体看，2008年全球金融危机以来银行为中介的美元融资减少，而非银行市场化融资占比更大。但美国境外的非银金融机构获取美元融资的渠道相对有限和不稳定，也令其在压力下容易引发恐慌式抛售从而加剧市场的波动。此外，由于离岸金融中心的存在，全球外债负债方的真实分布与基于居住地（residence-based）的统计也存在较大差异。比如，有研究指出，2017年美国持有的基于国别（nationality-based）估算的新兴市场公司债实际规模较基于处所的统计高30%，从其持有的金砖国家债务总量看，低估程度甚至高达100%（详见附图）。 外债融资需综合考虑汇率、利率、再融资风险，而币种搭配和融资结构是串联几大风险的核心。在新冠疫情等外生冲击下，债务和币值的双重约束令部分新兴市场经济体宽松幅度受限，而外币融资的成本和可得性并不稳定，众多的全球金融市场投资者和借贷者甚至会因同步行为（synchronized behaviour）引起市场的大幅波动和违约潮。学理表明，外债违约的成本主要是经济下滑影响政府未来收入流的贴现值，主要有以下原因：一是违约带来了双边贸易的下滑，影响了贸易导向的企业；二是违约通常与银行危机相关联，可能导致持续的衰退。后者的影响更为明显，因为本国银行出于资产流动性需要持有相当比例的主权债务，如果主权违约会削弱其偿付能力，并影响信贷、投资、经济增长。通常认为，主权债务的违约不会发生于本币债务，因为政府有能力对其进行货币化，但事实上考虑到潜在的通胀成本，货币化不一定是政府的实际选项。比如，对于100个经济体在1996-2012年期间样本的研究显示，在总共58次主权违约事件中，有31次是本币违约，比如1998年俄罗斯和1999年土耳其的案例，而其中15次是本外币同时违约。经验表明，国内企业在本地银行借款规模提升会减弱主权本币债的违约倾向，因为信贷收缩将增加违约的成本，考虑到当前中国金融体系仍然以间接融资为主，对于本币外债也不容忽视。2017-2018年，美联储收紧货币政策和中国经济增速的下行形成共振，美元升值和信用利差同时上升，导致中国企业债务的违约规模和占比均急剧上升。根据BIS的统计，从2016年以来，中国非金融企业债务违约规模明显增加，其中本币债务违约超过累计违约规模的四分之三。所以，在当前加快金融市场开放的前提下需要高度关注合意的本币外债规模。 在整体外债上升周期宜把握部门负债平衡性，以避免局部结构性因素带来的关联违约风险。研究显示，依赖于私人部门外币融资的新兴市场经济体存在更高的主权违约风险。在一些新兴市场经济体中，存在私人部门借外币外债而公共部门借本币外债的现象。比如从2003年-2013年，14个重要新兴市场经济体主权本币外债平均占比从15%上升到60%。对于存在外币外债和本币收入型资产负债表货币错配的企业部门，本币贬值会冲击公司净资产并由于融资约束带来紧缩压力，这也令公共部门产生了“浮动恐慌”，导致其在面临主权债务偿付压力时不会轻易选择贬值以货币化本币外债，而更多出现违约。定量研究显示，私人部门外币外债占GDP比重10%的提升伴随着主权本币信用利差30个基点的增加。对于中国而言，企业部门外债的期限和行业风险不容忽视。截至2019年底，中国非金融企业部门外债为8300亿美元，占整体外债比重约四成。从整体外债币种结构看，外币外债占65%，而美元债务在外币登记外债中占83%（详见附图）。从相对GDP和外汇储备的规模看，企业外债占比分别为5.8%和26.8%，整体风险可控。但BIS指出：从期限看，未来五年将有4880亿的中国企业美元债务到期，负债较高的企业将面临持续的还款/再融资压力；从行业上看，并无海外收入的中国房地产开发商和地方政府融资平台发行的美元债占总余额明显偏高（约40%），而2021年底，开发商将分别有800亿美元和1650亿人民币的债务到期。 参考文献 [1] Bertaut， Carol C．， Beau Bressler， and Stephanie Curcuru （2019）． “Globalization and the Geography of Capital Flows，” FEDS Notes． Washington： Board of Governors of the Federal Reserve System， September 6， 2019 [2] The Committee on the Global Financial System （2020）． “US dollar funding： an international perspective”， BIS． 18 June 2020． [3] Jeanneret， A．， & Souissi， S． （2016）． Sovereign defaults by currency denomination． Journal of International Money and Finance， 60， 197-222． [4] Du， W．， & Schreger， J． （2016）． Sovereign risk， currency risk， and corporate balance sheets． Harvard Business School BGIE Unit Working Paper， （17-024）．
相比均衡比例，建议超配股票和海外，标配黄金和商品，低配债券，增长修复的斜率是关注重点。 最近一个月，全球经济增长继续修复。中国股票在全球涨幅居前，债券利率也率先调整。往前看，增长复苏不是“一蹴而就”的，货币政策边际微调后也存在观察期，短期来看债券利率有望“稳一稳”。股票资产继续围绕复工深化做结构性配置，或有波动，不改趋势。维持下半年展望提出的以“增长”为配置主线的观点，建议从逐步恢复的增长中寻找收益。 大类资产配置建议 6月份全球大类资产回报率排序：商品>股票>债券，中国股票资产表现更优，大类资产相关性指数回落。 6月份美国疫情的反复扰动风险偏好，中旬美股和原油等风险资产有所调整。全月来看，美股涨幅较小，欧洲和新兴市场较好，商品中原油和铜涨幅居前。中国资产排序是股票>商品>债券，随着复工复产的深化，对疫情局部暴发的迅速控制，中国股票资产在全球涨幅居前，债券利率在全球也是率先上行，中外利差扩大。风险资产波动率高位企稳，全球大类资产的分化度有所提升，相关性指数回落。 增长继续修复。6月中国PMI回升至50.9%，连续4个月处于扩张区间，反映了增长继续从疫情的冲击中恢复。其中新出口订单指数虽然还在收缩区间，但相比上月明显回升，这与6月份欧美PMI明显回升的趋势一致。 从企业盈利来看，5月的工业企业利润增速已经转正，从工业企业利润增速与A股非金融企业盈利增速的历史关系推算，A股非金融企业盈利同比增速有望从一季度的-52%恢复至上半年的同比-28%，隐含二季度增长-7.8%。如果下半年进一步恢复至0%，那么A股非金融全年同比增长-13.7%。假设金融企业零增长，那么A股整体盈利同比增长有望从一季度的-24%恢复至上半年的-13%，全年的-6%。 债券利率在快速上行后有望进入“稳一稳”的阶段。 从4月底以来，1年期国债利率最高上行111bps至2.22%，10年期国债利率最高上行41bps至2.92%，期限利差回落至过去十年的53%分位数。利率的上行一方面受到监管层打压资金空转套利行为的影响，同时也有供给的压力，不过从根本上还是反映了后疫情时期，随着增长逐渐恢复，货币政策相比危机峰值时也会有所调整。债券利率经过调整之后，股债相对吸引力已经回落至过去五年的69%分位数，逐渐向天平的中间靠拢。 往前看，如我们在下半年展望中所述，增长的回来不是“一蹴而就”的，货币政策边际微调后也存在观察期，债券利率在快速上行后有望进入稳定期。从历史经验来看，在利率快速回升之后都存在一个稳定期，在这个时期利率还有可能出现一定的下行，但基本难以突破前期低点。当前较高的中外利差也增加了中债相对吸引力，这也有助于控制利率的上行空间。6月份中美利差一度达到223bps的历史高位，中国和欧洲以及部分新兴市场的利差也处于过去10年的80%~90%分位数左右。从收益率曲线看，除了1年期以及10年期以上的国债利率处于过去十年的13%分位数，其他各期限利率基本都处于过去十年的6%~8%分位数。 股票资产继续围绕复工深化做结构性配置，或有波动，不改趋势。 股票资产或有波动。一方面资产价格正在逐渐反映疫情峰值过去、增长走向正常的变化。从3月底以来，沪深300指数反弹了13%，其中增长预期的上修贡献了10%，与我们前文估计的盈利增长的修复幅度较为相近。另一方面受美国疫情反复等事件性因素的影响，风险偏好上的波动也会传导到国内。从中国股票资产与美股的相关性来看，港股一直较高，而A股在十年前甚至是为负，不过在过去十年A股与美股相关性趋势上行，也反映了海外因素对A股的影响力在增强。 不过往前看，我们认为中国股票资产仍将继续受益于增长的恢复和风险偏好的修复，估值水平在全球比较中具有相对吸引力。下半年增长有望继续恢复，从而给股票资产带来正向的贡献。而且在增长复苏的背景下，也有望推动风险偏好的提升。例如2009年上半年风险偏好的修复是股价最大贡献来源，以及2016年中至2017年底，风险偏好是连续7个季度的正贡献。而且与中国债券一样，中国的股票资产在全球比较来看也具有较高的相对吸引力。 总体来看，我们维持下半年展望提出的以“增长”为配置主线的观点，建议从逐步恢复的增长中寻找收益。 关注的重点需要从上半年利率能降到多低转为增长恢复的斜率。相比均衡比例，建议超配股票和海外，标配黄金和商品，低配债券，增长修复的斜率是关注重点。近期主要事件和风险：增长恢复的斜率、上市公司二季度业绩、稳增长政策的落实、美国疫情与复工的进展等。
在昨天的文章《全球股市2020上半年表现背后的知识点和行动点》里，我们提到近期香港金融机构比较一致的意见是恒生指数可能下半年回到年初28000点的水平，第一个原因就是港区国安法有助于香港稳定繁荣。我们从5月21日港区国安法的消息传出后就一直坚持这个观点，5月22日港股的确下跌了5.56%，但随后很快就收复失地，并持续上涨。 6月30日，港区国安法正式通过，到7月2日，恒生指数在两个交易日上涨了3.4%，相对于5月22日的低点，上涨了9.6%。如果不是7月1日香港纪念回归放假休市，这样的成绩原本可以早一天实现。 这里要告诉大家一个重要的知识点，就是当一个出乎大家意料的消息出来时，短期内市场更可能下跌，因为不确定性增加了，投资者都是不喜欢不确定性的。但市场可以在很短的时间内就辨别，这个消息对股市长期表现是好还是坏。那些可以比别人更快做出准确判断的投资者，就可以取得先机。 我们在过去一个月，做了四场讲座，写了四篇文章，以我们在香港12年生活和思考，告诉大家港区国安法有利于香港的稳定繁荣，感兴趣的朋友们可以在微诺亚的平台找到这些讲座和文章。 现在港区国安法正式出炉，我们来看看昨天香港股市的表现。很多人最开始注意到的是地产公司涨幅显著，香港五大地产商长实集团，新鸿基地产、恒基地产、信和置业，以及新世界，涨幅从最低到最高，分别是1.84%和7.6%。 除了港区国安法落地有利于地产商业发展，另外一个重要的原因就是香港房地产指数在2019年6月达到历史最高点之后，因为持续半年的社会事件不断下行，加上新冠疫情爆发，在今年5月初累积下跌了8.4%，但随后房地产的成交量和价格都持续反弹，指数回到了去年9月底的水平，完全抵消掉今年疫情的负面冲击。 在封关没有外部投资者取得这样的成绩，反映的是香港房地产供不应求，以及投资者在美联储将零利率至少持续到2022年下的理性选择。请大家留意，全球一线城市的房价近期都在反弹。 今年以来，香港房地产板块本来是跑输恒生指数，现在房地产回暖已成定局，并且在港区国安法出台带来社会稳定之后，会吸引更多的外部投资者买房，五大地产商的股价反弹也在情理之中。 港区国安法通过之后，美国众议院也迅速通过了修改版的《香港问责法案》，威胁将制裁香港的银行，但昨天银行板块也基本上普涨，大家可以先想一想是什么原因。我们在后面会揭晓答案。 香港金融机构看好恒生指数下半年表现的另外一个关键原因就是中概股在香港的二次上市。促进这一事件发展的重要事件是美国在5月20日推出的《外国公司问责法案》，主要针对中国在美国上市的公司加强监管，背后则是瑞信咖啡造假事件，以及中美紧张关系因为疫情再度升级。 如果大家记得今天提到的知识点就能想到，在遇到这样出乎意外的事件后，中概股指数因为不确定性上升而下跌，但几天后大家就看到了中概股在香港二次上市将显着利好香港股市的表现，中概股指数和恒生指数反而持续走高。 在美国，优质中概股在经历短期下跌后，很快迎来亮眼表现，就是因为美股和港股的投资者对这些公司的认可。同时，投资者也知道美国对中概股加强监管虽然不利于差的中概股，但却有利于优质的中概股。 在香港，由于港交所降低了公司上市门槛，接纳部分海外公司二次上市，允许同股不同权公司上市等，这些都为中概股回归敞开了大门。去年阿里巴巴成功回归后，网易和京东分别在6月11日和18日在香港挂牌，上市当天股价涨幅分别为5.7%和3.5%。 香港投资者特别欢迎优质中概股的回归，主要因为港股缺乏高估值的科技行业和非必须消费品行业的公司，而这些是在美上市中概股的主流。在香港，金融行业上市公司的市值占全部港股的比重超过30%，金融、地产、能源等低估值公司使得恒生指数估值长期都在全球处在低位，这与美股、A股形成鲜明对比。过去的港股市场里，科技股腾讯一枝独秀，随着更多集中在新经济领域的中概股回归，有望改变香港市场上市公司类型单一的现状。 港区国安法通过后，市场预期在美国上市的中概股来港二次上市的趋势会加快，未来携程、拼多多、好未来、新东方等大型中概股在香港陆续上市后，将大幅改变恒生指数的组成。 由于A股资金也希望通过港股通机制来配置其他优质资产，中概股回归港股有助于提高交易活跃度和港股的整体估值水平。特别受益于中概股回归港股的自然就是港交所了，昨天港交所涨幅超过6%，创下350元的历史新高，开年以来累计涨幅超过35%。 不仅在美国的中概股回归港股，中港股市互联互通也在加速，中芯国际与吉利汽车计划回归A股就为国内的科创板和深圳的创业板带来热潮。事实上，腾讯、小米和美团都有可能回归A股，在中港两地同时挂牌。 从更加宏观的意义上来看，中港两地股市持续为国内企业提供融资平台，有助减轻中央财政扶持企业的压力，实属一举多得，为两地投资者带来更多投资机会，同时提升国内市场对外资的吸引力，可以帮助中国突破欧美国家的围堵。 过去，一些人担心新加坡将取代香港的国际金融中心地位。实际上，资深的投资者就知道这样的担心被夸大了。实际上，新加坡交易所的挂牌企业数量，由2013年底的776家减少到今年5月的715家，同期，在香港上市的企业数量由1600家增加至接近2500家，即使日本东京交易所也由不足1800家增至超过2100家企业。 5月27日，MSCI宣布放弃新加坡交易所，未来十年授权在港交所推出一系列MSCI亚洲和新兴市场指数的期货及期权产品。加上香港原有的恒指系列期货和期权产品，将让香港一跃成为亚洲衍生产品中心和风险管理中心。香港将不再只是一个中国市场，而是投资亚洲的首选市场。 在香港今天的特殊时期，这次MSCI亚洲系列指数产品选择落户香港，不仅是对港交所投下了‘信心票’，更是对香港作为国际金融中心的实力和潜力投下了‘信心票’。 港区国安法通过后，香港的银行股大涨，以及港交所股价连创新高的背后，就是6月29日，中国人民银行，香港金管局和澳门金管局宣布在粤港澳大湾区开展‘跨境理财通’业务试点。双向跨境理财通是继股票通、债券通后，内地资本账户开放的另一重要里程碑，是推动香港离岸人民币业务发展的重大突破。 理财通为香港整个金融产业链以至其他专业服务范畴带来庞大商机，为三地金融业界开拓更广阔的市场，也为大湾区居民提供更多理财产品的选择，促进人民币跨境流通和使用，巩固香港作为全球离岸人民币业务枢纽的地位。未来我们还会看到“ETF通”，“保险通”等有利国内，香港和澳门家庭的金融业务陆续推出。 这些都充分展示中央对大湾区金融发展的高度重视和支持，突显国家作为香港的坚实后盾，香港继续在国家经济发展和金融市场对外开放中担当引领的角色。
分红派息提示：代码股票简称分红方案股权登记日除权除息日000058深赛格10派0.30元2020-7-32020-7-6000591太阳能10派1.10元2020-7-32020-7-6000725京东方A10派0.20元2020-7-32020-7-6002024苏宁易购10派0.50元2020-7-32020-7-6002059云南旅游10派0.3元2020-7-32020-7-6002184海得控制10派1元2020-7-32020-7-6002377国创高新10派1.5元2020-7-32020-7-6002456欧菲光10派0.21元2020-7-32020-7-6002497雅化集团10派0.15元2020-7-32020-7-6002731萃华珠宝10派0.15元2020-7-32020-7-6002883中设股份10转5股派1.8元2020-7-32020-7-6002929润建股份10派1.2元2020-7-32020-7-6300065海兰信10派0.30元2020-7-32020-7-6300648星云股份10派0.10元2020-7-32020-7-6300710万隆光电10派0.40元2020-7-32020-7-6600011华能国际10派1.35元2020-7-32020-7-6600060海信视像10派1.27元2020-7-32020-7-6600089特变电工10派1.65元2020-7-32020-7-6600321正源股份10派0.10元2020-7-32020-7-6600382广东明珠10转3股派0.60元2020-7-32020-7-6600466蓝光发展10派2.87元2020-7-32020-7-6600855航天长峰10派0.30元2020-7-32020-7-6600865百大集团10派1.2元2020-7-32020-7-6600909华安证券10派1.0元2020-7-32020-7-6601717郑煤机10派1.85元2020-7-32020-7-6601828美凯龙10转1股派2.53元2020-7-32020-7-6603339四方科技10转4.8股派1.88元2020-7-32020-7-6603353和顺石油10派4元2020-7-32020-7-6603380易德龙10派2.50元2020-7-32020-7-6603421鼎信通讯10转4股派1.04元2020-7-32020-7-6688008澜起科技10派3.00元2020-7-32020-7-6688037芯源微10派1.25元2020-7-32020-7-6688233神工股份10派1.50元2020-7-32020-7-6今日除权除息提示：股票代码股票简称分红方案000425徐工机械10派0.60元000656金科股份10派4.5元000682东方电子10派0.38元002040南京港10派0.43元002201九鼎新材10派0.15元002206海利得10派1.00元002353杰瑞股份10派1.6元002375亚厦股份10派0.33元002653海思科10派0.919282元002667鞍重股份10派0.06元002683宏大爆破10派2元002801微光股份10转3股派3元002835同为股份10派0.43元002869金溢科技10转5股派21.80元002912中新赛克10转6股派6.5元002945华林证券10派0.50元002956西麦食品10转10股派16元002960青鸟消防10派2.924332元002973侨银环保10派0.34元300006莱美药业10派0.5元300118东方日升10派2.00元300201海伦哲10派0.1元300378鼎捷软件10派0.999734元300587天铁股份10转7股派1.5元300630普利制药10转5.32175股派2.1287元300672国科微10派1元300716国立科技10派0.29元600128弘业股份10派0.5元600323瀚蓝环境10派2.2元600380健康元10派1.60元600419天润乳业10派1.57元600459贵研铂业10派2.70元600481双良节能10派1.20元600636国新文化10派1元600658电子城10派1.34元600755厦门国贸10派2.30元600795国电电力10派0.50元600897厦门空港10派5.23元601177杭齿前进10派0.2元601588北辰实业10派1.5元601958金钼股份10派3元603013亚普股份10派5元603326我乐家居10转4股派2.8元603662柯力传感10转4股派5元603726朗迪集团10派3.50元603912佳力图10派2.5元603990麦迪科技10转3股派1.27元688009中国通号10派2.0元688019安集科技10派3.8元688198佰仁医疗10派2元7月6日（下个交易日）限售股解禁一览：股票代码股票简称解禁日期解禁数（万股）解禁市值（元）占总股本比例（%）002326永太科技2020-7-6231.512970.33万0.26300671富满电子2020-7-66326.3719.26亿40.13603331百达精工2020-7-66952.7511.29亿54.39603933睿能科技2020-7-615092.0019.66亿75.00000925众合科技2020-7-66687.814.85亿12.17601020华钰矿业2020-7-620.99184.27万0.04002648卫星石化2020-7-654.60891.62万0.05600603广汇物流2020-7-6636.603093.88万0.51300665飞鹿股份2020-7-629.40297.23万0.24300213佳讯飞鸿2020-7-6197.181258.03万0.33601236红塔证券2020-7-6111092.01230.07亿30.58000034神州数码2020-7-6119.252906.12万0.18600405动力源2020-7-6266.701234.82万0.48600888新疆众和2020-7-68784.404.12亿8.57603258电魂网络2020-7-6105.585704.49万0.43688081兴图新科2020-7-675.563268.10万1.03688181八亿时空2020-7-697.355973.25万1.01300788中信出版2020-7-6285.231.40亿1.50002465海格通信2020-7-66777.658.83亿2.94603131上海沪工2020-7-6368.107148.46万1.16603286日盈电子2020-7-61361.882.23亿15.46603939益丰药房2020-7-687.507196.88万0.16002382蓝帆医疗2020-7-66299.7318.40亿6.53000882华联股份2020-7-625519.294.95亿9.32数据来源：同花顺（300033）iFinD
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