自 2019 年成立以来，克而瑞科创先后走访了百余家业内头部的泛地产企业与技术供应商。在与优秀企业及其管理人员的不断交流中，克而瑞科创发现目前地产科技市场的推进存在两类限制： 对于泛地产企业而言，一些头部地产商的 CIO 们对地产数字化独到的见解、精准的布局以及一些发人深省的思考等仍然难以被市场充分认知。 对于技术供应商而言，大量企业有着优秀的人才、强大的能力、先进的产品，却迟迟未能摸透地产市场的核心诉求与痛点。 鉴于此，同时也基于自身的行业定位，即成为国内地产商与科技厂商之间沟通的桥梁，克而瑞科创再次前行，对泛地产企业 CIO 及头部科技企业地产板块负责人进行走访交流。期望通过自己的力量，将访谈精华传递给市场。 克而瑞科创希望这些内容能够帮助市场进一步了解：头部企业在地产科技领域究竟发展得如何？他们的布局思路是怎样的？行业一线的实践者们又在规划着什么？在苦恼着什么…... 永升生活服务集团首席数据官、霖久科技总经理 李川 李川在 IT 咨询、物业及地产数字化行业拥有近 20 余年的资深经验，先后在埃森哲、龙湖集团、旭辉集团数字化部门担任重要职位。 专注于企业数字化改革、IT 战略与转型、商业模型创新等领域，对社区智慧化转型和物企数字化发展现状有着专业独到的见解。 核心观点 对数字化转型及数据价值的理解 数字化转型的核心在于数据，所有产品都应该围绕数据来构建，所有产品的价值都应该以产品所产生数据的价值来度量。既往以功能需求为导向来构建系统的方式，在数字化时代是落后的、是终将要被淘汰的。如果数据没有价值，即使产品的功能再完美、技术再先进，也没有任何价值。 因此，在产品设计之初，就必须要想清楚数据从哪来、到哪去、怎么用。只有这样，产品才是活的，才是有生命力的。 旭辉永升服务数字化转型的第一步就是基于数据和算法，构建线上线下融合的开放生态平台，让数据变得更有价值。 对物业数字化转型终局的理解 物业数字化转型成功的四个重要标志： ① 保洁、秩序、绿化、客服等一线从事繁重体力劳动、重复性工作的岗位被自动化机械、智能机器人、视频 AI 等技术取代； ② 通过 APP、小程序等线上入口和客户建立高频线上连接，实现物业基础服务与增值服务的在线化； ③ 管家不再以物业费收缴率为主要考核指标，在强大的数据赋能之下，整合各种资源，提供有价值的个性化服务，让客户居住更安心、生活更便捷、资产更值钱； ④ 消灭各类线下统计报表，企业内部管理在线化，以在线数据指标看板为抓手，实现「数出一孔，术出一孔」。 对数字化转型关键成功因素的理解 行业内外很多公司都在进行数字化转型，但真正成功的很少，我们认为数字化转型成功的最核心的三个要素： ① 一把手的参与度。纵观历史上成功转型的企业，无一不是一把手深度参与到新的业务场景、新的管理逻辑讨论、设计之中。 ② 生产力与生产关系匹配。很多公司在没有完成数字化落地的时候，过早的调整了组织架构（如片区制等），基于新技术所建立的生产力尚无法支撑新的生产关系，最终导致变革失败。因此数字化转型，我们遵循技术平台先行的原则，当新的生产力工具各方感觉很舒服的时候，再发起组织变革，成功几率将大大增加。 ③ 有了线上，坚决消灭线下，确保数据是在线的、鲜活的、真实的。否则对一线员工来讲不但没有被赋能，反而增加了数据补录的工作量。 对物业科技企业核心能力的见解 相对于互联网及高科技制造企业，物业行业在人才、技术上都没有太多优势。我们的核心竞争力是对于物业场景的深刻理解。换句话说，一流的管理逻辑搭配二流的技术，产出的是一流的系统；而二流的管理逻辑搭配一流的技术，得到的很可能只是二流的系统。 所以我们需要在产品的理论设计上追求极致，基于对行业的深刻理解，不断挖掘数据价值，同时围绕智慧社区、智慧城市服务整合各方技术资源，快速建立自己的护城河。 对话精选 下文是克而瑞科创对李川的访谈实录，有删节。 旭辉永升服务在数字化发展历程中经历了哪几个关键节点？ 旭辉永升服务真正意义上的数字化转型始于 2018 年。公司在香港上市后的一年多时间里开发建设了不少系统，包括财务共享服务中心、应收中台、PMS（物业运营管理体系）、CRM 等等，实现了物业基础业务的线上化。今年四月份，霖久科技公司正式成立，我们对智慧物业战略进行了重新的梳理，确定了智慧物业「 ABCDE 」五个战略投入重点方向： A（APP）：永升活 APP 和微信小程序，建立与业主之间的连接，将物业基础服务线上化，赋能一线管家，解决业主真正的痛点，同时拓展增值业务，与商家进行合作，通过双营驱动（运营+经营），持续提升 APP 活跃度； B（Business Intelligent）：智慧商用，针对商办、公建等业态，通过智能硬件加软件的方式，实现 To B 端业务的线上化、智能化、自动化，提升租户、企业员工的办公体验，实现资产增值。B 端用户相较于 C 端住宅用户有更强的付费意愿，将会成为物业公司下一个重要的利润增长引擎； C（Connection Platform）：连接平台，建立物联网连接中台+生态开发平台，实现智能设备互联、供应链互联、商家互联； D（Data）：数据算法， 数据算法能力将成为物业公司的护城河，我们可以通过数据分析，持续挖掘数据价值，比如基于 RBA 数据预测设备故障、通过园区能耗数据分析寻找能耗值的合理区间、通过针对员工端 APP 数据的分析找到「万元管家」的行为特征等等； E（Enterprise Enabling）：企业赋能，基于集团化、平台化、标准化、一体化的原则，构建全新的企业赋能平台，彻底拉通企业内部各职能端到端数据，实现业务财务一体化，建立组织的成本效率优势。 按项目来看，企业目前在 loT 硬件方面的落地推广规划是怎样的？ 对于技术、产品、供方生态成熟，价值已被验证的产品，例如智能停车、智能门禁等，已经基本实现了全覆盖。针对创新 IoT 场景，如视频 AI 品质巡检、高空抛物自动识别、摄像头轨迹追踪等，通过项目试点，持续对业务场景进行打磨，成熟以后再进行推广。 我们认为单纯靠智能硬件并不能建立物业公司的核心优势，一方面由于物业公司没有制造业的基因，很难快速、低成本设计生产硬件，另外硬件比较容易被仿制，所以物业公司应该把自己定位为服务运营商，通过新技术不断实现场景创新，才能持续领先竞争对手。智能硬件唯有依托于强大的管理后台，才能发挥价值。 旭辉永升服务是否考虑对集团以外项目进行业务、服务输出？ 霖久科技的定位是基于科技创新持续提升旭辉永升服务的核心竞争能力，通过数字化转型建立物业基础服务成本效率优势，同时依托技术平台优势建立公司的第二增长曲线，实现高 PE 回报，持续为股东创造价值。在服务主业之外，如果霖久科技的技术和产品在行业内也有需求，也会将产品通过合作伙伴对外输出。 能否简单介绍一下旭辉永升服务的数字化团队规模和基础架构，目前如何量化数字化部门的收益和考核团队 KPI 的？ 在宏观上，数字化转型要做战略投入，这点公司上下已经达成共识，因此在预算上集团给予了很大的支持。我们希望数字化的投入规模随着公司的增长而增长。技术投入与价值产出是有时间差的，一般一个产品从上线到真正发挥价值需要 1~2 年的周期，因此数字化转型要成功是需要持续的投入。目前霖久科技团队规模在 50 人左右，我们不追求技术团队的规模，我们更看中团队效率行业领先。 因此，我们珍惜每一分钱、每一个 Headcount。还是希望霖久科技能够有创业公司的氛围，每个人都有共同的使命、愿景和价值观，这些不是口号，而是发自内心的相信。 微观上，产品经理有一整套的考核 KPI 指标，重点会看产品的用户满意度、产品的开发计划达成率、预算达成率等，同时我们也会看一些运营指标，如 APP 的月活率、客户在线报事率等。 我们自有团队目前与科技供应商的合作模式是怎么样的？ 我们与供方的合作模式一直是变化的，之前整包项目比较多，霖久科技成立后，由于自身技术能力得到加强，定制化开发的产品会逐步过渡到散包模式。当然，标准软件产品（如财务、HR 等）、智能硬件平台，还是会采取整包合作的方式。 我们认为产品和数据是我们最核心的能力，需要自建。目前产品经理、用户体验（ UX ）设计、质量测试、数据团队基本已经是自有团队了。下一步，我们会自建技术开发团队，研发技术架构和公共组件，制定技术标准，管理外包开发人员，逐步建立技术优势。 在甄选合作伙伴的过程中，会看重供应商哪些特质？ 价格不是我们的首要考虑因素，我们更看重供方的价值观、成长性、口碑以及其核心团队的能力。我们更倾向与深耕行业、中等规模的团队进行合作，确保项目的可控性。 我们也希望在与供应商合作的过程中，供方团队有很强的凝聚力、自驱力，真正关注产品价值而不仅仅是交付合同。只有双方价值观趋同，才能破除零和博弈，实现共赢。 有一种观点认为：相对于互联网公司海量的数据，物企的数据量尚未达到「大数据」的程度。霖久科技是怎么看待物业行业的数据价值，因何而决定投入大量精力构建自身数据能力？ 「大数据」与「小数据」并不代表数据价值的大小。「大数据」数据量大，但往往价值密度低，需要通过比较复杂的技术处理后才能将价值浓缩到可以被使用的程度。 而「小数据」一般价值密度很高，比如财务数据、HR 组织人事数据、PMS 工单数据等等，这些既有数据的价值密度很高，从中比较容易挖掘价值。但之前由于主数据没有打通，造成针对这些「小数据」的处理也十分困难。 因此我们第一要务还是要处理好「小数据」，同时随着 APP、各种智能硬件的上线，「大数据」的能力也会逐渐建立起来。在技术架构上，我们通过数据湖，很好的解决了各种结构化、非结构化、批处理、流式数据处理的需求。未来 2-3 年物业行业的聚集度会大幅增加，产生物业服务独角兽技术公司是大概率事件。 如果没有数字化基础设施，没有数据处理和分析能力，就不可能高效管理数千乃至上万个物业项目。如果想成为未来的物业企业，就一定需要建立强大的数据算法能力。 在市场规模的推算上，如果从线下小区智慧化改造的角度，成本投入是怎样的？ 这个要从生意视角来看，针对地产前装市场，智能化由开发商投入，其占总体建安成本的比例并不高，而且未来智慧社区、智慧园区会成为拿地很重要的前提，因此新小区的智慧化硬件投入应该不是大问题。重点在于如何与地产进行协同。 针对既有小区改造，通过综合考虑社区类型、业主客情、物业收入与利润等情况，来决定是否需要投入以及如何投入。未来智慧化改造应该也是「菜单」式的，不一定每个小区都做到场景全覆盖，关键还是要看解决什么问题。我们希望在大规模投入智慧社区改造的时候，所创造的价值能够覆盖所投入的成本。（
要点 ❆ 人民币汇率走势继续偏弱 ❆ 境内外汇呈现供大于求 ❆ 人民币汇率承压主要是消息面主导 ❆ 跨境组合投资继续净流入但环比有所下降 ❆ 市场远期购汇避险意识有所增强 人民币汇率走势继续偏弱。今年5月，在宽流动性支持下，全球市场恐慌和信用紧缩状况继续改善，市场风险偏好上升，美元指数高位回调0.8%，到5月底较前期高点回落了4.3%。在此背景下，境内人民币兑美元汇率继续在7比1的贬值方向震荡，月末中间价和（下午四点半）收盘价（下同）分别为7.1316和7.1455比1，较上月末分别上1.0%和1.3%（见图1）。当月，人民币汇率中间价和收盘价日平均值环比分别下跌0.4%和0.6%。同期，中国外汇交易中心口径的人民币汇率指数环比下跌1.5%，前5个月累计上涨1.0%，表明人民币多边汇率保持稳中趋升。 人民币汇率承压主要是消息面主导。从基本面看，中国经济加速重启，境内结售汇顺差扩大，境外美元回调，本应有助于人民币汇率进一步企稳。但消息面上，双边关系再度趋于紧张，加剧了外汇市场的偏空情绪。一方面，以扩大对华出口管制范围、升级对华为公司的技术封锁、收紧中国留学生签证，以及颁布针对中概股公司的《外国公司问责法案》等为标志，美方不断挑起经贸纷争。另一方面，因为中国香港问题，美方威胁撤销中国香港特殊待遇地位，以及联合其他国家对中国内地和香港特区实施制裁。当月，境内人民币汇率收盘价相对中间价偏强的交易日仅占11.1%，环比回落17.5个百分点（见图2）。 境内外汇呈现供大于求。5月份，银行即远期结售汇（含期权）合计顺差208亿美元，同比增长20.5%，环比上升1.43倍（见图3）。其中，即期结售汇顺差238亿美元，环比增长61.0%，同比增长2.85倍；银行代客远期结售汇未到期净结汇余额较上月末减少18亿美元，银行代客未到期期权Delta敞口净购汇余额较上年末增加12亿美元，两项合计，衍生品交易减少外汇供给30亿美元（见图4）。 跨境组合投资继续净流入但环比有所下降。5月份，股票通项下跨境资金净流入57亿元，上月为净流入1121亿元人民币。其中，陆股通项下净流入301亿元，环比下降43.5%；港股通项下净流入244亿元，上月为净流出589亿元。同期，境外机构在债券市场分别增持国债548亿、政策性银行债券597亿和减持同业存单8亿元人民币，合计净增持债券资产1137亿元，环比增长1.33倍（见图5）。前述四项合计，净流入1194亿元，环比下降25.8%。 市场远期购汇避险意识有所增强。用远期结售汇签约额与代客涉外外汇收付之比衡量外汇风险的套保状况显示，5月份，远期结汇对冲风险的比例为10.2%，环比回落0.9个百分点；远期购汇对冲风险的比例为5.5%，上升0.4个百分点；远期结售汇对冲比率为7.8%，下降0.3个百分点（见图6）。从外汇市场交易数据看，5月份，银行对客户交易中，即期交易占到78.3%，环比上升0.2个百分点，显示衍生品交易活跃度有所下降，但远期和期权交易占比环比上升，其中：远期交易占比8.5%，上升2.3个百分点；期权交易占比7.7%，上升2.0个百分点（见图7）。此外，前5个月，银行代客结售汇总额与代客涉外收付总额之比为41.9%，同比下降6.8个百分点，显示境内主体更多用本币或自有外汇对外收付，降低汇率风险暴露（见图8）。 来源：中国外汇
笔者按：国民经济运行和增长，从系统分析的视角看，是一个经济体各部位相互联系和耦合的变动过程。除了新冠疫情这样突发性的冲击之外，中国经济体深层次流动循环中的梗阻和失衡，是造成国民经济就业岗位不足、农民收入低下、消费需求不振、工业生产过剩、资产价格泡沫、货币发行过多、金融风险升高、增长速度下行等诸问题的深层次原因。笔者认为，讨论解决之道，不能头疼医头、脚痛治脚，应当从系统、结点、流动和循环的思维去认识问题，并提出对症化解、疏通循环、统筹协调的对策方案。今天发表之七。 前面我们讨论了由于土地体制扭曲在六个方面造成国民经济的流动循环不畅，梗阻，以及经济增长动力不足。可以说，国民经济诸多问题，集中到一个症结点上：就是一部分土地可以极端交易、资产化和货币化，而另一部分土地禁止交易，不能资产化、市场化和货币化。 1． 土地体制扭曲，是产能过剩和制造业衰微的基础性症结。 在经济运行国内消费需求与工业产能的平衡中，在产业结构房地产业和制造业的平衡中，如果农民在土地上收入流动得不到合理地恢复，如果高房价对城镇居民收入的转移部分降低不下来，消费需求不足、产能过剩和制造业衰微这一问题，根本就无法加以缓解。 如果想要增强农村和城镇居民的消费能力，不改革农村政府与农民间收入分配不合理的土地征收和交易体制，不放开合作建房、私人建房与房地产开发建设多渠道供给公平竞争，将房价逐步地降低到合理价格，居民就没有足够的支出向一般消费品市场流动。 2． 土地体制扭曲，是城市和乡村之间人口、劳动力、资本、土地和房屋等不能双向顺畅流动和互换的梗阻。 从人口流动看，农村出去的无法市民化，土地和房屋不能市场化退出和没有财产性交易收入，既因为在农村有不能货币化变现的耕地和宅地无法放弃，又没有不动产按照市价变现后的收入成为进入城市变成市民的经济能力。而城市中拟到农村居住、消费和创业的人口，也因土地宅地不能交易，获得不了耕地、园地和宅地，无法顺畅地向乡村流动。不动产也不能双向置换。 从资本流动看，因土地不能交易，不是资产，产权不清和不安全，城镇企业和个人投资、银行信贷资金（土地不能交易，就不能定价，就无法交易，万一还本付息出问题，风险无法通过交易退出。因此，即使政府发无数个文件让银行给农业和农民贷款，银行也不可能真正贷款给农业和农民。）等，不向农村农业流动。也因无法投资信贷组合、无法扩大宅院（有的邻居已经几十年在城市生活，宅地闲置，但无法以市场价交易出售给邻居）、无法投资办恒产性的农场（耕地不让交易）、无法以地为资本创业、无法获得建设用地等，农村中积累和务工流入的储蓄资金，只能再向农村农业外流出。 3． 土地体制扭曲，传导给供给与需求两方面，使增长动力越来越弱。 前面已述，劳动力（劳动力负增长年1%））和资本投入产出（从要素投入产出看，资本的流动性很强，扭曲部分可以通过国有企业财务公司等再贷款给民营经济，或者自己的生产向民营经济外包，通过非扭曲体制得到了纠正，国企业改革的增长潜能不大）的增长动力逐步在减弱，数字经济（逻辑上其实是节约要素成本和收缩GDP的经济）和其他技术要素何时能够支撑或者推动增长稳定或上行还不能确定，土地和房屋经济的增长也开始放慢，但是，630万亿元几乎零价值的农村和城镇可交易划拨土地，不是资产，不能与资本和劳动组合，形成新的增长潜能。其实，由于中国要素中土地稀缺、未来转折到资产和财富性工业化，置业和不动产增加是经济发展的特征，加上改革是其从零价值到市场价扭曲的纠正，土地要素的替代弹性和配置改善增长潜能最大。 4． 土地体制扭曲，阻挡住经济发展从一般消费品工业化阶段向资产财富型工业化阶段的转折。 前面已述，城乡居民收入差距不小，其中财产性收入差距12﹕1，原因在于中国农民只有种地收入和外出务工收入，但因土地不是资产，没有土地财产性收入和以地为资本的创业经营收入。 城乡居民拥有投资资产和房屋资产的差距也分别为13﹕1和11.68﹕1。一个重要的原因，就是农村的土地和宅院禁止交易，是生产和生活资料，不是资产；城市居民的住宅和其他不动产，可以交易，是他们的资产。从城乡土地房屋的产权界定上看，农村较为模糊，企业和个人的产权不安全；城镇较为清晰，产权受到侵犯，起码可以得到有关法律的保护。农村全面建成小康社会后，如果目前的土地体制不改革，近8亿农民无法置业，无法拥有资产，无法分享资产财富型工业化阶段的发展红利，无法通过积累资产而富裕起来。 也就是说，从经济发展的进程看，土地体制不改革，无法从消费品工业化阶段向资产型工业化阶段转折，无法从小康国家向富裕社会迈进。 5． 土地体制扭曲，使价格、债务、货币无法平稳运行，积累下去，暴发系统性金融风险和危机的概率很大。 之六中已述，目前中国货币/GDP比例为各大国中最高的，货币已经超发很多。土地房屋价格连续22年高速上涨，房价收入比泡沫已经很大，不动产价格水平已经很高，但土地和房屋价格还在继续上涨。2019年，居民按揭和房地产商债务，再假定政府债务一半与土地有关，房地产领域的债务占到全国政府、非金融企业和居民总债务中的52.4%。而应对经济下行和疫情，需要进一步扩大赤字和债务规模，实行更加量化宽松的货币政策，如果没有相应的资产保证，那么，土地和房屋不动产价格泡沫会越来越大，债务周转、货币币值、相对汇率、货币体系、金融机构等各方面，会陷入不稳定和不安全状态之中。 总之，目前几乎所有的国民经济运行紊乱和增长乏力，系统去观察，都源于相当多土地不能资产化和货币化，不能由市场交易配置这个症结上。
1990年12月19日，星期三，上海证券交易所正式开门营业。1991年7月3日，深圳证券交易所正式开门营业。沪深交易所的成立，标志着新中国股市的正式诞生。时至今日，中国股市已走过了整整30个年头。回望历史，展望未来，我们充满信心和力量。 为纪念中国股市成立30周年，我们将推出系列专题性文章，回望历史，总结过去。今天发表第一篇文章《A股30年6轮牛熊交替》，俯瞰中国股市潮起潮落，看中国股民的喜怒哀乐及时代变迁。 2007年，我开始尝试研究A股牛熊周期的简易识别方法，并多次精准预测了A股熊底。其实，A股牛熊交替还是很有规律的，而且判断方法也十分简单，根本用不着西方“七浪”“八浪”理论，更用不着一些“市场无效”的技术指标，根据中国股市30年的走势判断：（1）所谓牛市，只有大盘累计上涨超过100%，这一轮牛市就算大功告成；（2）所谓熊市，只有大盘从牛市顶峰下跌50%，这一轮熊市才有可能探底成功。只有上述两个条件同时满足，才能算得上一个完整的“牛熊交替”周期。这一简单的分期方法已被许多投资者所接受。 本文划分每一轮牛熊周期的标志：熊市的底部目标一般都会跌去牛市峰值的50%以上，否则，本文不计入一个牛熊周期。依此简单判断方法，我们可以将中国股市30年走势分割为6轮牛熊交替。 （一）第一轮牛熊更替：100点——1429点——386点（跌幅超过50%） 1990年底，中国股市从100点起步，最初上市公司仅有8家，每天成交额仅有几十万元至几百万元不等。截止1991年底，沪深交易所仅有14家A股上市公司，其中，上交所8只A股，深交所6只A股，全年沪深交易所IPO总募资仅5亿元。这就是30年前A股市场的起步与家底。 1990年6月，股票交易印花税买、卖双边税率均为0.6%； 1991年10月，股票交易印花税买、卖双边税率分别从0.6%调低至0.3%。 当时，我国正处在计划经济向市场经济转型的剧变时期，1991年我国GDP仅2.2万亿元，人均GDP仅为1912元。由于当时我国居民收入水平较低，再加上人们对股市缺乏了解，这使得A股市场在建立初期充满神秘与投机色彩。 1992年1月18日至2月21日，邓小平南巡武昌、深圳、珠海、上海等地，发表了重要讲话。邓小平的南巡谈话，对中国特色社会主义市场经济体制确立与社会进步起到了关键的推动作用。 在A股成立初期，沪深两市交易规模表现为“深强沪弱”的格局。1992年1月9日，上证综指首次突破300点；1992年2月17日上交所A股日成交额首次突破1000万元，深交所成交2565万元；1992年4月14日A股首次站上400点；1992年5月4日，上交所A股日成交额首次突破1亿元，深交所成交2.13亿元；1992年5月25日，上交所A股日成交额创下最高记录2.22亿元，深交所当天成交3.73亿元；1992年5月26日（周二），上证综指创下第一个历史最高记录1429点，这是中国股市第一个大牛市的“巅峰”。 第一轮牛市仅持续了1个多月时间，上证指数上涨1000多点，涨幅竟高达250%以上。很显然，这是一个快牛、疯牛、短牛，一个多月上证综指暴涨250%，牛市一步到位！ 随后股市便是迅猛而恐慌地回跌，在5个月的暴跌后，1992年11月17日（周二），上证指数回落至最低点386点，打回原形，累计跌幅超过50%。 （二）第二轮牛熊更替：386点——1558点——325点（跌幅超过50%） 1992年5月，上海证券交易所取消涨跌幅限制，实行t+0交易；1993年11月，深圳证券交易所也开始实施t+0制度。 1992年底A股总市值978亿元，不足千亿元，沪深交易所A股上市公司共有53家，其中，上交所29家，深交所24家；1993年底A股总市值3319亿元，沪深交易所A股上市公司增至177家。这两年A股IPO募资分别为50亿元和194.83亿元。此外，1993年A股配股募资81.58亿元，也就是说，1993年A股总募资276.41亿元，这在当年已是一个天文数字！ 这一阶段沪深交易规模表现为“沪强深弱”的格局。上证指数从1992年底的400点低谷启航，开始了它的第二轮“大起大落”。这一次暴涨来得更为猛烈。1993年2月1日（周一），上证综指收于1278点，当天上涨6.68%，上交所A股日成交额首次突破10亿元，达13亿元，深交所当天成交6.37亿元，两市合计成交19.37亿元。1993年2月16日（周二）上证综证创下历史新高1558.95点。 本轮牛市仅持续了3个月时间，上证指数上涨了1100点，累计涨幅高达300%！这又是一轮快牛、疯牛、短牛！股指在1500点上方站稳了4天之后，便调头持续下跌。在接下来的熊市下跌基本上没遇上任何阻力，但下跌时间较上一轮要长，持续阴跌达17个月之久。1994年7月29日（周五），上证指数跌至这一轮行情的最低点325.89点，累计跌幅超过50%。 （三）第三轮牛熊更替：325点——1053点——512点（跌幅超过50%） 1994年底A股总市值3516亿元，沪深交易所A股上市公司增至287家，1995年底A股总市值3311亿元，沪深交易所A股上市公司311家。这两年A股IPO募资分别为49.62亿元和22.68亿元；这两年A股配股募资分别为50.16亿元和62.83亿元。这两组数字较1993年已是大幅缩水。 1994年7月30日（周六），监管层推出“三大救市政策”：一是今年内暂停新股发行和上市；二是严格控制上市公司的配股规模；三是采取措施扩大入市资金范围。 这是A股历史上第一次关闭A股一次市场，俗称“暂停IPO”：1994年7月21日至1994年12月7日。1994年12月IPO重启后仅一个月，第二次“暂停IPO”：1995年1月19日至 1995年6月9日；1995年6月IPO重启不足一个月，第三次“暂停IPO”：1995年7月5日至1996年1月3日。 由于三大政策救市，1994年8月1日，新一轮大牛市行情再次启动，人们开始提着钱包、钱袋赶往证券公司营业大厅排队缴款炒股。当时炒股仍只能在券商营业大厅内进行委托，营业厅只有三种交易委托方式：专用电话自助、专用电脑自助及柜台人工委托；营业大厅内一般会有三、五部专用电话，十多台专用电脑，两块电子显示屏（一块显示行情，一块显示成交），两台大功率柜式空调，还有少数人开始使用专用股票行情BB机，购买一个BB机大至少需要一、两千元。当时A股仍是无涨跌幅限制的T+0交易机制。 1994年8月1日（周一），上证综指收盘大涨21.24%，当日沪深两市A股分别成交30.5亿元和14.7亿元； 1994年8月3日（周三），上证综指收盘上涨20.89%，沪深两市A股分别成交45.8亿元和20.6亿元； 1994年8月4日（周四），上证综指收盘上涨7.61%，沪深两市A股分别成交105.4亿元和38.2亿元； 1994年8月5日（周五），上证综指收盘上涨21.37%，沪深两市A股分别成交104.4亿元和29.2亿元； 1994年8月9日（周二），上证综指收盘下跌12.67%，沪深两市A股分别成交67.9亿元和18.7亿元； 1994年8月10日（周三），上证综指收盘上涨19%，沪深两市A股分别成交95.4亿元和29.7亿元； 1994年1994年9月13日（周二），上证综指创下本轮牛市最高点1053点。本轮牛市更快、更短、更疯狂！这是持续时间最短的一轮牛市，但不足一个半月时间，上证综指累计涨幅为215%。随后便展开了一轮更加漫长的熊市。直至1996年1月19日（周五），上证指数最低跌至512.83点，当天沪深两市A股分别成交3.82亿元和。本轮熊市累计跌幅超过50%，这一轮下跌总计耗时16个月。 （四）第四轮牛熊更替：512点——2245点——998点（跌幅超过50%） 这是中国股市30年来唯一的一轮“慢牛”，它持续了将近6年时间，不过，它也换来了长达4年的“漫漫熊市”。在此阶段，有诸多大事对我国股市产生了重大影响： （1）T+1交易制度。自1995年1月1日起，为保证股票市场的稳定，防止过度投机，中国股市改为实行t+1交易制度，即当日买进的股票要到下一个交易日才能卖出，这一制度一直沿用至今已26年。 （2）涨跌停板制度。为了防范市场过度投机，自1996年12月16日起，A股价格开始实施涨跌停板制，这一制度一直沿用至今已25个年头了。 （3）6年连续8次降息。1996年4月1日，国务院决定终止“保值储蓄”政策，并自5月1日起我国开始步入连续8次降息的通道，直至2002年8月，一年期存款利率从本轮降息前的10.98%降至1.98%；一年期贷款利率从12.28%降至5.31%。如此持久、大幅降息，是我国改革开放以来第一次。 （4）1997年香港回归、东南亚金融危机爆发。 （5）1997年A股总市值首次突破1万亿元。 （6）1998年国务院制定国企改革新目标：建立现代企业制度，改制上市。从1998年开始，大中型国企集中改制、批量上市，这一进程至少持续了10年之久。 （7）1997年5月12日股票交易印花税买、卖双边税率分别由0.3%调高至0.5%。 （8）1998年6月12日股票交易印花税买、卖双边税率分别由0.5%调低至0.4%。 （9）2001年11月16日股票交易印花税买、卖双边税率分别由0.4%调低至0.2%。 （10）2005年1月24日股票交易印花税买、卖双边税率分别由0.2%调低至0.1%。 （11）2000年深交所暂停主板IPO业务。 （12）第四次“暂停IPO”：2001年7月31日至2001年11月2日。 （13）第五次“暂停IPO”：2004年8月26日至2005年1月23日。 （14）第六次“暂停IPO”：2005年5月25日至2006年6月2日。 （15）2002年5月1日中国证监会规定：A股、B股、证券投资基金的交易佣金实行上限管制，证券公司向客户收取的佣金（包括代收的证券交易监管费和证券交易所手续费等）不得高于证券交易金额的0.3%。 （16）我国首部证券法于1999年7月1日开始生效实施。 （17）2000年我国A股上市公司数量首次突破1000家。 （18）2002年上交所A股日成交额首次突破500万元。 （19）2004年6月深交所推出中小企业板。 正是上述因素影响，打造了A股30年来唯一的一轮长达6年的“慢牛”行情（1996-2001）。 沪深交易所A股上市公司数从1996年底514家增至2005年底的1358家。其间，全年A股IPO及配股募资最高的年份是2000年，当年A股IPO及配股募资分别为1007.57亿元和519.46亿元，这一组数据双双创下历史最高记录。 1996年10月23日（周三），上证综指再次站上1000点，当天上交所A股成交额再次超过 100亿元，达111.4亿元，深交所当天成交105亿元；1996年12月11日（周三），上证综指创出本轮“慢牛”的第一个高点1258.68点，当天上交所A股成交额为145.3亿元，深交所成交158.6亿元。这是本轮“慢牛”的第一个高点； 1997年5月12日，上证综指继续上攻至1500点，并收于1500.39点，这是本轮“慢牛”的第二个高点。随后遭遇1500点的历史“箱顶”恐慌，上证综指在1000点至1400点之间徘徊了两年之久，直至1999年“519”行情爆发。 1999年著名的519行情：上证综指从1999年5月17日最低点1047.83点猛攻至1999年6月30日最高点1756.18点，不足一个半月时间，上证综指累计上涨67.6%。其间，上证综指首次突破1600点和1700点，这是具有重大历史意义的两次突破，它将1500点的“历史箱顶”终于踩在的了股民脚下，从此，股民不再恐惧1500点。 1999年6月23日，上证综指首次站上1600点，标志着A股市场首次突破1500点的历史箱顶，这具有十分重要的里程碑意义。6月24日，上交所A股成交量首次突破300亿元，达331.2亿元，深交所成交295.2亿元；6月25日，上交所A股成交量首次突破400亿元，达443.2亿元，深交所成交390.3亿元。 1999年6月29日A股首次突破1700点；2000年3月29日A股首次突破1800点；2000年5月29日A股首次突破1900点；2000年7月19日A股首次突破2000点；2000年8月21日，A股道次突破2100点； 2001年6月14日（周四），上证综指创下历史最高记录2245.43点，宣告本轮“慢牛”彻底结束。 本轮“慢牛”是中国股市30年来唯一的一轮“慢牛”，历时近6年，上证综指从1996年初的500点附近一路攻艰克难，直至2001年6月14日（周四）创下历史最高点2245点。6年累计上涨340%，年均涨幅接近35%，这是一轮真正意义的“慢牛”！可惜后来不再有。 请注意：由于处在大牛市上升通道中的每一次“回调”，其跌幅均未超过前期上涨的最高点的1/2，因此，笔者才将它视为一种“回调”，而不是一轮独立的“熊市”行情。 2001年美国“911”恐怖事件爆发，全球股市暴跌，我国股市也顺势步入新一轮“慢熊”通道。在本轮牛市终结后，我国股市经过了半年持续下跌，2002年1月14日（周一），上证综指自“519”行情以来首次跌破1500点，收于1485.11点，上交所A股日成交额仅为57.1亿元，深交所成交仅为32.4亿元。 2002年6月24日（周一），上证综指收于1707.31点，大涨9.25%，当天上交所A股成交额首次突破500亿元，达532亿元，深交所成交366亿元。 2005年6月6日（周一），上证指数自1996年10月以来首次跌破1000点，最低点为998.23点。与2001年6月14日的2245点相比，总计跌幅超过50%，故标志着此轮熊市目标位的正式确立，这轮熊市整整走了4年。 （五）第五轮牛熊更替：998点——6124点——1664点（跌幅超过50%） 这一阶段影响A股市场走势的重大事件，主要包括： （1）2005年5月股权分置改革拉开帷幕，袖珍流通股时代终结。 （2）央企超级航母A股上市。两桶油及工农中建四大国有银行上市，具有历史标杆意义。2001年8月8日，中国石化抓住了上一轮牛市尾巴IPO；2007年11月5日，中国石油同样抓住了本轮牛市的尾巴IPO。中国银行和工商银行分别在本轮牛市半山腰2006年7月和10月IPO；2007年9月建设银行在本轮牛市巅峰IPO；2010年7月15日农业银行在熊市中完成IPO。 （3）中国房地产大开发与炒房囤房狂潮。1998-2010年中国房地产大开发一路凯歌高奏，当A股频繁大起大落时，房价却一直强劲飙升，只有更高，没有最高，2020年全国一、二线城市商品房首次被迫限购、限贷。 （4）2006年A股总市值首次突破5万亿元，年底A股总市值为8.8万亿元。 （5）2007年底A股总市值竟高达32.5万亿元，这一最高记录一直保持至2013年底。2018年底缩水至12万亿元。 （6）2007年5月29日深夜，财政部发布新政：股票交易印花税买、卖双边税率分别由0.1%上调至0.3%，上调幅度高达200%。 （7）2008年9月19日股票交易印花税从双边各征缴0.3%调整为单边征缴、只对卖方征缴0.1%。这是最后一次股票交易印花税调整。 （8）第七次“暂停IPO”：2008年12月6日至2009年6月29日。 （9）2008年全球性金融危机爆发，全球股市暴跌。 （10）2008年汶川大地震、北京奥运会、神舟七号载人航天飞船发射成功。 （11）2008年中国改革开放30周年。 2005年5月管理层启动股改试点，当年下半年，上证综指一直徘徊在1000点至1200点附近，2006年5月9日，上证指数终于再次站上1500点。2006年11月20日，上证指数站上2000点，牛市已然确立。 2006年12月4日（周一），上证综指收于2161，65点，当天上交所A股成交额再上500亿元，达548亿元，深交所成交262.5亿元。 2006年12月14日，上证指数首次创出历史最高记录，收于2249.11点。 8个交易日后，2006年12月27日，上证指数首次突破2500点关口。 2007年1月22日（周一），上证综指收于2933.19点，当天上交所A股成交额首次突破1000亿元，达1049亿元，深交所成交515.2亿元。 2007年3月28日（周三），上证综指收于3173.02点，当天上交所A股成交额首次突破1500亿元，达1528亿元，深交所成交700.9亿元。 2007年4月24日（周二），上证综指收于3720.53点 ，当天上交所A股成交额首次突破2000亿元，达2054亿元，深交所成交1109亿元。 2007年5月9日（周三），上证综指收于4013.08点，当天上交所A股成交额首次突破2500亿元，达2572亿元，深交所成交1216亿元。 2007年5月30日（周三），上证综指收于4053.09点，上交所A股日成交额创下本轮牛市的最高记录2755亿元，深交所成交1358亿元。 2007年10月16日，中国股市创下6124点的历史最高记录。本轮牛市结束！ 本轮牛市仅持续了两年时间，累计暴涨500%！这仍是一轮疯牛、快牛、短牛！其间，上证综指从2245点暴涨至6124点，仅用了10个月时间，不过，十分巧合的是，上证综指从6124点暴跌至2245点，也刚好只用了10个月，这就是A股暴涨暴跌的“对称美”，然而，直至2008年10月28日，上证综指最低跌至1664点，累计跌幅远超50%。这就是“宝马变自行车”的蹦极过程。 （六）第六轮牛熊交替：1664点——5178点——2440点（跌幅超过50%） 在本轮牛熊交替周期中，曾有人将2008年10月28日的1664点涨至2009年8月4日3478点看作一轮牛市，但因其后下跌至2013年6月25日最低点1849点，下跌幅度不足50%，因此，这不能算作一轮独立的牛熊交替，只是一轮中级反弹行情。 本阶段影响A股市场走势的大事件，主要包括： （1）2009年10月深交所推出创业板。 （2）2010年A股上市公司数量首次突破2000家。 （3）2010年A股首次推出融资融券信用交易。 （4）2010年中金所首次推出股指期货。 （5）第八次“暂停 IPO”：2012年11月3日至2014年1月。 （6）第九次“暂停IPO”：2015年7月4日至当年11月6日。这是A股市场最后一次“暂停IPO”，以后证监会不再随意关闭A股一级市场。 （7）2013年中央作出股票发行注册制改革决定。 （8）2014年首次开通沪港通业务；2016年首次开通深港通业务。 （9）2015年下半年A股持续暴跌。 （10）2015年A股总市值刷新2007年最高记录，并首次突破50万亿元，2015年6月12日A股收盘总市值超过70万亿元；2018年底A股总市值缩水至43万亿元。 （11）2016年A股首次尝试熔断机制。2016年1月1日起正式实施，并于2016年1月8日暂停。 （12）2016年底A股上市公司数量首次突破3000家。 （13）2018年4月港交所IPO新政发布。 （14）2018年中美贸易冲突爆发。 2009年7月29日（周三），上证综指收于3266.43点，上交所A股日成交额首次突破3000亿元，达3028亿元；同一天深交所A股成交额为1322亿元，沪深两市合计A股成交额为4350亿元。 2013年6月至2014年9月，上证综指一直徘徊在1800点至2200点之间。直至2014年9月中旬后，A股开始步入本轮牛市通道。 自2014年11月17日沪港通开通，上证综指从2400多点发力，本轮“杠杆牛”正式展开冲锋。由于融资融券第一次被应用于牛市，疯牛加杠杆更加可怕，两融余额不断放大成交额，上证综指节节攀升，中国股市的泡沫化进程骤然升温。 2014年11月27日，沪深两市合计成交额6185亿元，历史上首次突破6000亿大关，当天两融余额首破8000亿元。 2014年11月28日（周五），上证综指收于2682.83点，上交所A股日成交额首次突破4000亿元，达4020亿元；深交所A股日成交额3001亿元，沪深两市合计成交7021亿元。 2014年12月3日（周三），上证综指收于2779.53点，上交所A股日成交额首次突破5000亿元，达5298亿元；深交所成交额3700亿元，沪深两市合计约9000亿元。 2015年4月20日（周一），上证综指收于4217.08点，上交所A股日成交额首次突破1万亿元，达11476亿元，深交所成交额6293亿元，沪深两市合计成交17769亿元。 2015年5月28日（周四），上证综指收于4620.27点，上交所A股日成交额12479亿元，深交所成交额11150亿元，沪深两市合计成交23629亿元。与此同时，两融余额突破2万亿元大关。 2015年6月8日（周一），上证综指收于5131.88点，上交所A股日成交额创下历史最高记录13099亿元；深交所成交额9586亿元，沪深两市合计成交22685亿元。 当两融余额冲向2.5万亿时，疯牛随即终结。2015年6月12日上证综指最高冲至5178点，疯牛硬生生地嘎然而止，本轮牛市半年涨幅远超100%。 这一轮“杠杆牛”仅持续了9个月就结束了，这仍是一轮短牛、快牛、疯牛。随后杠杆熊市开始发力，杠杆交易大面积爆仓，“千股跌停”的壮观景象绵绵不绝，让投资者胆寒，让监管层害怕。于是，中国股市首次将杠杆暴跌定义为“股灾”，举国上下、全民救市，三行一会、公安部、国安部、中纪委、证金公司、基金协会、券商协会、上市公司、企业家、牛散等纷纷表态并拿出真金白银救市，直至2015年7月9日第一轮暴跌企稳反弹，当天上证综指最低下探3393点，后来11个交易日连续反弹，最高点反弹至4184点，累计反弹上涨23.3%。然后，第二轮下跌在8月中下旬开启，上证综指进一步下跌至2850点，通过再次救市，第二轮反弹至今天的最高点3673点，累计反弹涨幅为28.8%。7月初和8月底两次救市所付出的代价是巨大而惨烈的。 直至2019年1月4日（周五），上证综指探出本轮熊市最低点2440.91点，相比本轮牛市最高点5178点，跌幅超过50%，本轮熊市探底成功。 （七）第七轮牛市展望：十年超级“慢牛”（2440点——1万点？） 新一轮牛市有望在明年正式启动，这应该是一轮至少长达10年的超级“慢牛”。未来十年，上证综指有望突破万点大关。其主要动力机制包括： （1）2019年MSCI、富时罗素和标普道琼斯三大国际指数分别将A股纳入其样本股。 （2）2019年5月美国开始公开打压华为，华为5G领先世界。 （3）2019年7月设立科创板，试点注册制，新退市制度改革。 （4）2019年中国GDP逼近100万亿元大关，人均GDP首次突破1万美元。 （5）2019-2020年中概股集中回归港交所。 （6）2020年上半年新型冠状病毒疫情大爆发。 （7）2020年2月美股长达11年的大牛市终结。 （8）2020年3月新证券法生效实施。 （9）2020年6月创业板注册制改革。 （10）2020年6月我国北斗系统全球组网成功。 （11）2020年7月新修订的上证综指将正式发布。 （12）2020年我国全面放开境外金融机构股比限制；粤港澳大湾区跨境理财通业务即将试点；我国银行业有望混业经营，或有资格申领券商牌照。 （13）2020年我国股市成立30周年。 （14）2020年底我国将全面建成小康社会。 （15）2020年底我国职工基本养老保险全面实现省级统筹，并完成国资划转。养老保险全国统筹及“三金合一”的中国版401（K）即将启航。 （16）今后A股有望恢复无涨跌幅限制的T+0回转交易。 （17）按照华尔街标准计算，美股本轮熊市底部：道指有望重回12000点左右，见底时间大约在今年底、明年初。 尽管目前上证综指尚处在3000点附近，上交所日成交额仅在2000亿至3000亿之间徘徊，但可以预料，疫情过后，中国经济将快速恢复，并保持强劲增长，注册制改革将全面推行，中国A股市场的包容性和开放性将大幅提高，这极可能将带给A股市场长达十年以上的一轮超级“慢牛”，上证综指在未来十年内有望突破万点大关。
当前，中国经济面临的是前所未有的挑战。这前所未有的困难和挑战，主要来自于一些重大的事件。 01 重启经济的一个重点是重启“来来往往”、重启“互联互通” 最突出的两个事件，一个是美国政府发起的中美贸易战，第二个是新冠病毒向全球蔓延，给全世界人类带来的公共卫生危机。 这两个重大事件的起因、经过、结果、机制各不相同，但是它们有一个共同点，就是当人类的来来往往、互联互通、全球化，已经达到了有史以来一个非常高的水平的时候，当中国和世界各国人民高度依赖来来往往时，发生了一个突发的冲击。一个是通过强加的高关税，让各国的产能带来的贸易流量大幅度下降。一个是病毒的危害导致人群的大规模隔离，国和国、城市和城市、地区和地区的正常来往受到阻碍。 这两个事件，其实从反面教育我们，来来往往是非常重要的。因为它一旦受到挫折，会带来经济流量的难以想象的下降，会对经济增长、普通人的生活带来非常巨大的冲击。因此，我们在应对这场前所未有的挑战和危机的时候，应该高度重视，在重启经济过程中，把一个重点放在重启“来来往往”，重启“互联互通”。因为“互联互通”对经济的增长有决定性的意义。 02 “来来往往”实现财富的生产，实现真金白银的收入 如今任何一个地方，任何一个企业，任何一个家庭，不可能关起门来实现财富的生产，实现真金白银的收入。任何财富的生产活动都要和他人来往，和其他地区、其他国家来往。 可以说当代的财富是在来来往往当中生产的。在来来往往的过程当中的一个节点上，通过这些节点不断向外部辐射，然后构成了一种连接。 今天财富和经济的生产过程，和古代、和早期人类方式有很大的差异。早期一个地方的大多数活动只是在一个狭小特定的范围之内完成。比如一个村庄的农业活动，财富和经济增长都是在本村庄之内完成的，只有极少数一部分力量去赶个集、买卖东西。但是从近代工业革命以来，尤其是高速现代化以来，来来往往的水平越来越高。这个道理在于，在来来往往当中，分工才能达到更高的水平；不同地方的人，不同地方的企业，才能择专而精，选择生产它最有效率的东西，然后用所生产的东西，去和其他各方去交换生产资料。 这就是来来往往的经济，这也是我们所有的经济政策、经济行为当中要高度重视来来往往的根源。 我们一个地方的政府当然要为本地人民服务。但是我们仔细观察各个地方的人民，要提高收入，要从事精神文明生产和物质文明生产，就一定要和其他地区来往。 所以今天任何一个地区，一个国家的政府，不仅是为人民、为因为疫情封起来的人民的物质增长和精神需求服务，而且也要为本国人民和其他国家人民的来往服务，要确保互联互通，确保来来往往，不断提高来来往往的水平。 03 “来来往往”要打大算盘，主动向更远地方开放，提供更多的服务 当然，在来来往往当中都是要打算盘，个人和个人，家庭和家庭，企业和企业，地方和地方，都要打算盘。算盘打得最好的是打大算盘。 什么是大算盘呢？从经验上来看，就是主动给其他地区，其他的人们提供服务，提供得越多，算盘打得越大，收入水平就越高。 从长三角的调查来看，洋家乐如果只对德清本地区人们开放，只对湖州人民开放，绝对不可能一个晚上收入达到5000块钱。只有面向上海、杭州、香港，或是更远地方的人们开放，才会有这么高的收入水平，这就是大算盘。 2019年，上海的金融交易总额达到了1933万亿，我们一年的GDP是100万亿，而上海一年的金融成交量就有1933万亿。这肯定不只是给上海人、上海企业提供的金融服务，上海人、上海企业也绝对没有这么大的胃口。反过来，更重要的是，这1933万亿的金融交易总额，不仅仅是上海人民、上海企业的储蓄，这个资金来源于全国各地、方方面面，部分来自于境外。 04 增加“来来往往”的层次、频率、多样性，成为网络节点当中的出类拔萃者 如果我们沿着这个思路来看，什么叫一个网络当中的重要节点？它就是给别人提供的服务多。中心城市也罢，核心城市也罢，增长极也罢，都有一个共同点，就是给别人提供的东西多。 我过去讲过很多次，纽约人口才多少？纽约的地盘才多大？曼哈顿城只是60平方公里，可是我们最大的企业——阿里，要跑到纽约去上市。因为纽约能给出那么大的资金量，当然这个资金量不是纽约人的储蓄，是吸收了全球的资金。这个经济规律就是，你越给别人东西多，资源就越往这个地方汇集。 现在没有一个地方不提招商引资，但是你要想好，招来干什么？招商引资不是招来了关起门来为自己服务，而是提供最好的条件，让企业可以为更广大的地区、更广大的市场来提供服务，最好是为全球服务。一个地区的产品服务能够提供给更广大的客户，更广阔的市场，你这个地区就越发达，越可能成为网络节点当中的出类拔萃者。 过去我们有很多规划上的用语：城市圈、城市带、一体化，比如我们的长三角一体化。我也想过很久，“长三角一体化”这些词到底是什么意思？它绝不是说，要把长三角这几个省、市的人搬到一起住，也不是要构造另一个城市圈，另外一个层级、经济圈，经济带，根本就在于增加城市之间的来来往往的层次，增加来来往往的频率，增加来来往往的多样性。 05 在经济政策、经济观念、经济行为当中，减少“来来往往”的障碍和摩擦 从村庄、集市、城镇，再到中心城市，不是由它的行政级别来决定的，而是由它集聚的能量和给其他人提供的服务决定的。你的产品辐射得越远，你的影响力就越大。全球最有影响力的城市，不是人口最多的城市，不是占地面积最广的城市，而是提供的服务、提供的产品最多的城市。其他人得到的服务越多，享受你的产品的范围越宽越好，这就是大算盘。大算盘会在我们应对前所未有的危机的过程中发挥巨大的作用。 我们往往误以为来来往往，司空见惯，没有多大意义。有时候我们看着街上也很难理解，怎么需要这么多车？我这两天在宾馆看窗底下，看这一条河上有多少个桥？为什么需要这么多桥？因为现在社会生活高度分工和协作，需要很高投资的基础设施，才能提供这样的来来往往。更重要的是在我们的经济政策、经济观念、经济行为当中，减少对来来往往的障碍和摩擦。摩擦系数越高，很多运动就会停止，摩擦系数降低，很多运动就会活跃，经济就会活跃。 应对疫情的过程中，“长三角一体化”开始发挥重要的作用。这几个月在我不同的地方做调查，深有体会。到一个省市去，要省码，到地区去，要地区码，到另一个地区又要另外一个地区的码。但是你看上海到杭州，就一个码。不要小看这个便利性，长三角一体化带来的便利性，会大大刺激经济来往的需求。来来往往当中，思想会激发思想，新的创新会激发新的创新。 这个对经济增长的刺激不是靠资源投入，而是靠效率，靠专业化，它有非常重大的意义。 06 高水平“来来往往”的实质是市场本位的全球化 当然，仅仅长江三角洲地区的来来往往，高水平的来来往往，做得不够，还要有更大的发展。现在特朗普政府这么一折腾，我们国内国际都对全球化都觉得打上了一个很重的阴影，全球化还能不能继续，还能不能重启到过去全球化达到的水平，还能不能超过这个水平？有很多不同的看法。 我的观点是，全球化从来都是两个层次：一个是国别之间的全球化；一个是市场本位的全球化。 去年5月我访问华为，华为给我的信息非常清晰，是美国政府的少数人在遏制华为，不是美国在遏制华为，尤其不是美国的企业和产业界在遏制华为。你是他的大客户，他为什么要遏制你？它的芯片卖给你，它才能赚钱。遏制华为，是政府少部分人为了追求政治利益、短期的选战利益，或是意识形态的考虑，国家战略的考虑，才设置障碍。 美国的产业界和企业界不是这么想问题的。去年5月他们给的信号是，华为供货商的律师和华为的律师一起来研究怎么越过美国商业部设置的障碍，他们也是上有政策，下有对策。怎么会心甘情愿地听凭你关税涨到让生意中断呢？中国的企业也是一样的，不会因为美国总统宣布涨了25%的税，或者涨了75%的税，那我就老老实实给你交，或者就干脆不做这个生意了。 浙江台州一家公司，我从2005年追踪观察到现在。它是做塑料产品的，给世界最大的快餐公司提供塑料制品：刀叉和吸管。长期的商业经验证明，吸管从中国生产，再运到美国去很不划算，所以他们在宾夕法尼亚州设了一个厂，招了65个美国工人，副州长就来出席开幕仪式。 不光是福耀玻璃去了美国，从商业角度看，很多中国企业也可以去美国开工厂。你开了工厂，有些利益就一致了，你的就业就在当地了，但是技术、产品、品牌，在中国企业这儿。 我这次来，又打电话问了一下这家公司，他们去年11月份在墨西哥又开了个厂。美国对中国的产品收高关税，但你美墨之间是有低关税协定的。中国公司可以到墨西哥边境去生产，然后进到美国市场。他们在印度尼西亚也设了一个厂，因为快餐配套产品全世界都需要。 美国有那么多跨国公司，中国为什么不可以有相应多的跨国公司？中国公司只适合在中国作战吗？中国公司不适合在全球布局吗？我们除了为中国人民、中国客户服务，不可以拿我们的好产品和服务为全球消费者、为全球客户服务吗？ 我刚访问了佛山，有一家做塑料高分子材料的企业，过去就看不上日本市场，觉得日本人是在这个领域高精尖技术的国家。但是如果产品进口，就100万、200万美元，生意太小看不上。现在他们打进了日本市场，他们说，不要看那是100万200万美元的市场，这样打进去，对于你产品进入全世界其他地方是一个路条。因为日本能接受，证明你的品质达到了一个水平。这是佛山一家制造企业现在的考虑。 还有一个企业，我听到在疫情之中，它的机器制造设备——工作母机，出口到德国。要知道，德国是号称“工作母机之家”的国家。疫情期间他们派了工程师到德国去做服务。这跟当年华为在很多发生战争的地方去铺基站的故事是一样的。这是这个时代真正优秀的企业家的战略选择，证明中国企业是可以全球作战、全球布局的。 特朗普政府再胡闹，也不可能对全世界所有国家都设置高壁垒、高关税，那么做的话美国经济就完了，美国消费者、美国企业、美国产业是不可能答应的，总会要反弹的。东方不亮西方亮。我们利用这个机会，把中国的产品、服务、信息、商业网络，在更广的全球市场上推出去。 07 以更高水平的开放来应对前所未有的挑战 美国大学现在设置很多障碍，北大的年轻学生都在交换信息。实际上中国的学术交流也可以着眼全球。以色列的4所大学从全球来看是一流水平，荷兰农业大学是世界顶呱呱的。荷兰这个国家，那么小的国土面积，却是仅次于美国的全球第二大农产品出口国。荷兰就是靠有技术含量的农产品，在世界市场上赢得了一席之地。 这个世界很大，不仅仅只有一个美国，而且美国也不仅仅只有美国政府，还包括美国的人民、美国的消费者、美国的企业，所有这些，中国企业都应该尽收眼底。所有这一切，都昭示着在应对这次前所未有的困难当中，我们要把国内的、国际的、国家之间的“来来往往”，提高到一个新的水平、新的高度。 这就是我所理解的——中国要用更高水平的开放来应对这一场前所未有的挑战。谢谢大家！
最近很多人都觉得理财的“风向有变”：货币基金收益下行，债基出现较大波动，信托也屡见暴雷。市场利率的下行以及金融监管政策的密集推出导致传统理财产品的收益和风险特征的变化给近期的居民理财带来了不小的挑战。一方面，随着全球经济增长的放缓以及“新冠”疫情的影响，主要经济体均下调了国内的央行基准利率，“零”利率甚至“负”利率的脚步悄悄来临。名义零利率和负利率，通常都是在经济形势很不乐观的时候采取的极端货币政策，对于我们生活的影响不言而喻。经济形势不好，收入自然受影响，存到银行的存款利息还是负数（扣除银行收取的管理费之后），收入相当于自动地减少了。 市场基准利率调低同时影响到债券类产品的投资收益。据2019年瑞银全球财富管理对逾3400名最富有投资者调查显示，由于负利率使得几乎所有债券类资产价格呈现非理性上涨，收益率下降，逾60%受访者决定减少债券购买。国内基准利率下行对于居民一直以来青睐的固定收益类理财产品的影响也是明显的。比如说，以“余额宝”为代表的一批货币基金类产品的收益率一路走低，其中余额宝的年化收益率已经下滑到1.55%左右。 另一方面，近几年密集的金融监管政策不仅对金融市场产生了深远的影响，同时也逐渐从根本上改变居民的投资理财的理念和行为。资管新规执行之前，银行理财和信托固收都是保本的，因为金融机构承担了所有的前端投资风险，这是为什么居民理财中大量配置这些产品的原因。 资管新规之后，银行理财产品要求以净值形式体现收益，部分低风险产品甚至由于近期的利率波动产生了阶段性净值下降的现象。比如说，截至6月3日，招商银行代销产品“代销季季开1号”产品近1月年化收益率为-4.42%，其单位净值也跌破成本价至0.9997元。而6月13日，四川信托爆出产品无法兑付，资金窟窿高达200亿的新闻，更加直观的冲击了人们对于信托刚兑的认知。 这些变化使得传统以取得风险较低的固定收益作为投资目的广大投资者感到不适，甚至有投资者对银行理财产品阶段性净值下降的现象进行了投诉。但这应该是资管新规打破刚兑后的常态，投资者越早接受，越早调整自己的投资行为越好。资管新规要求银行理财从固定收益型转变为净值收益型，其本质是把风险交还给投资者，市场行情好的时候，理财收益增加；相反，若市场行情不好，则收益减少甚至出现亏损。 总体而言，传统理财产品的收益和风险特征的变化伴随着市场利率的下行和监管政策的变化而发生了变化，这要求居民投资者放弃“路径依赖”，重新思考自己熟悉的资产配置的理念和定位，接受新的挑战。以下为居民投资者应该如何应对挑战，做好自己的投资理财提供几点思路。 居民传统的理财观念需要改变 新形势的变化无疑是最好的投资者教育。传统以来，中国的居民投资者的风险偏好较低。根据上海高级金融学院-美国嘉信理财（高金-嘉信）2019年发布的“中国新富人群财富健康指数“研究报告中显示，即便是拥有正式财务规划的中产新富人群的可投资资产配比中，持有银行存款和现金的比例是58%，加上可能存在刚兑的2%固收类债券， 低风险资产的配置比例占到60%。但伴随利率下行和刚兑打破的发展趋势，投资者的意识和风险偏好应该会迎来实质性的改变。低利率，甚至是负利率的政策的本意是通过压低利率，进一步鼓励市场配置高风险资产。因为高收益、低风险的银行和信托固收产品的刚兑逐步打破，曾经部分扭曲的理财产品终将逐步不复存在，对于居民投资者来说，是时候考虑未来将越来越多的资金将配置于净值型、风险类的资产。 当然，相对于高净值人群而言，低收入人群的风险承受能力较低、对资产价格的敏感性较弱，他们很难接受通过风险资产配置来提高收入。但是，现实是利率下行的长期存在，低利率货币环境的结果可能对具备风险偏好的人群更加有利。所以，居民投资者如果不能很好调整理财观念，沉迷于怀念历史的高银行存款利率和刚兑的固收信托产品，他们将不得不接受进一步扩大了“穷者越穷、富者越富”的社会收入分配差距。 居民投资者需要考虑资产配置 居民理财应该具备多元化配置的意识，重新思考未来的配置方向和策略。 首先，我们需要从理念上认可在低利率的时代资产比存款更重要。随着利率继续下调，资产的价格会升高。按照传统的低风险产品配置理念，低风险固定收益产品利率越来越低，但直接影响我们生活质量的物价不仅没有降低，反而有可能升高，居民的的实际收入下降。 居民理财的产品配置应该更多元化。对于未来的资产配置方向的考虑有几点： 第一，除了现金类资产，居民也应当对另一类重点配置的资产——房地产加以关注。房地产也许短期内很难回调，但通过房产价格上涨获取资产收益的特征可能会发生变化。在一些人口基数大、具备刚需的地方，房子也是一种重要资产，它的价格也会随着利率下行而升高，但是像过往十年那样，房地产投资的高增长性也不复存在。配置这类资产的居民应该接受除了房价上涨，同时依靠房产租金收入产生的持续现金流作为收益的一部分，这也是房产在未来的一部分价值。 第二，如果考虑配置固定收益类资产，可适度延长固收产品的投资期限。利率下行的长期趋势的考虑下，通过长期限锁定收益，降低利率下行风险。 第三，权益类资产的配置明显符合国家战略趋势。近几年密集的金融监管政策的推出带着明确的目标，就是“引导资金脱虚向实，推进经济转型”。明白国家战略目标，也就明白近期金融市场的监管的重点。一方面针对结构性存款、信托的从严政策加码。比如说，银保监会窗口指导股份制商业银行，压降结构性存款；同时要求各家信托公司压缩主动管理类融资信托规模。但另一方面针对股票市场的红利不断释放。比如说，支持中概股回归的相关政策不断推出；创业板改革并试点注册制规则发布，深交所将开始受理创业板在审企业的首次公开发行股票、再融资和并购重组申请；最近两天，上交所发布公告修订上证综合指数的编制方案。这些政策的变化都彰显了国家层面对于股票市场的认可，在通过股票市场主导的资源配置帮助国家经济结构的转型。与此同时，权益类资产的配置也会在实现大目标的过程中受益，获得高于市场水平的收益。 “最坏的时代也是最好的时代”，美股的高歌猛进，一部分的原因来自很多投资机构，在负利率、固定收益类资产荒日益严峻的环境下的孤注一掷，我们不确定会持续多久。但即便是个人投资者，居民也应该适度调高风险偏好，增加权益类产品的配置。 长期以来，中国的居民家庭在权益类资产的配置比例相比发达市场来说处于一个较低的水平。但固定收益率下降已成长期趋势，势必会导致居民的配置部分从银行理财等转移至股票等权益性资产。最起码，在出现低利率甚至负利率，债券收益越来越低的时候，拥有较好现金流的蓝筹公司，通过稳定的持股分红，发放股息，对于风险偏好较低的长期投资者来说，也是一种不错的类似于固定收益的现金流产品的投资。 总的来说，在利率下行的大环境下，资产将成为居民投资者未来理财的重点方向，我们要摒弃过去的过度配置现金和银行存款的传统；迎接刚性兑付打破的大趋势，学会面对银行理财产品和信托类产品的净值化；顺应国家战略发展的趋势，适度提高风险偏好，增加权益类资产的配置。我们只有学会适应市场环境的转变才能够在未来顺势而为，占据主动的优势。
发行利率的持续走低和资金面的波动是导致信用债取消发行走高的主因，而不同的阶段主导因素有所不同。3-4月信用债取消发行增多主要是受发行利率持续走低的影响。 自新冠疫情爆发以来，我国采取了宽松的货币和信贷政策以支持企业融资，3月和4月信用债发行规模相继刷新历史最高纪录。而随着信用债发行规模的走高，今年3月以来，我国信用债市场取消和推迟发行的信用债规模明显上升。2020年3-6月（截至6月21日）共有260只债券合计金额1978.60亿元取消发行，取消发行债券只数占发行成功债券只数的比重为5.48%，而去年全年这一比重为4.80%。 取消发行的债券集中在中高评级主体。2020年3-6月取消发行的260只信用债中，主体评级为AAA和AA+的合计有190只，占比达到了73%。城投债在取消发行的债券中占比较高。2020年3-6月，取消发行的信用债中城投债有105只，产业债155只，城投债占比在40%，取消发行规模较高。 发行利率的持续走低和资金面的波动是导致信用债取消发行走高的主因，而不同的阶段主导因素有所不同。3-4月信用债取消发行增多主要是受发行利率持续走低的影响。2020年3-4月受货币政策进一步宽松和全球疫情爆发下投资者对后市预期向好、配置需求增强的影响，债市利率快速走低。在此阶段，发行人想利用低利率时间窗口进一步降低发行利率，导致利率一但超过预期就取消发行，而低收益率下投资者配置性价比不足导致观望情绪浓厚，共同推高了信用债取消发行的规模。5月以来信用债取消发行增多主要是受资金面波动加大，资金利率中枢上移。债市震荡加剧的影响。进入5月以来货币政策由大额流动性投放转向直接作用于信用扩张、抑制资金空转。 一是通过创设普惠金融小微企业贷款延期支持工具和信用贷款支持计划等两项货币政策工具直接作用于信用扩张，以扶持中小微企业；二是MLF缩量续作、利率不变。6月15日，央行开展为期1年的2000亿元MLF操作，中标利率为 2.95%，与上次持平，6月LPR降息也随之落空；三是北京市银保监局及其余多地均要求压降结构性存款规模，切实杜绝“假结构”和企业利用低成本资金空转套利的问题。受资金利率中枢上移和经济企稳预期增强的影响，债市利率快速上移且震荡加剧，发行利率的大幅波动和配置观望情绪浓厚导致信用债取消发行增多。 江苏省的城投债取消发行的规模较大。江苏省取消发行城投债规模较大一方面与其是我国城投债发行大省，整体发债规模较高有关。另一方面，江苏省内多地政府发文，要求平台公司降低融资成本，并为新增债务设置利率红线，同时要求有序清退高成本债务，造成城投公司对发行利率敏感度上升，在询价利率不佳时，可能选择取消或延期发行。
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