新华社北京5月18日电中共中央 国务院关于新时代加快完善社会主义市场经济体制的意见（2020年5月11日） 社会主义市场经济体制是中国特色社会主义的重大理论和实践创新，是社会主义基本经济制度的重要组成部分。改革开放特别是党的十八大以来，我国坚持全面深化改革，充分发挥经济体制改革的牵引作用，不断完善社会主义市场经济体制，极大调动了亿万人民的积极性，极大促进了生产力发展，极大增强了党和国家的生机活力，创造了世所罕见的经济快速发展奇迹。同时要看到，中国特色社会主义进入新时代，社会主要矛盾发生变化，经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，与这些新形势新要求相比，我国市场体系还不健全、市场发育还不充分，政府和市场的关系没有完全理顺，还存在市场激励不足、要素流动不畅、资源配置效率不高、微观经济活力不强等问题，推动高质量发展仍存在不少体制机制障碍，必须进一步解放思想，坚定不移深化市场化改革，扩大高水平开放，不断在经济体制关键性基础性重大改革上突破创新。为贯彻落实党的十九大和十九届四中全会关于坚持和完善社会主义基本经济制度的战略部署，在更高起点、更高层次、更高目标上推进经济体制改革及其他各方面体制改革，构建更加系统完备、更加成熟定型的高水平社会主义市场经济体制，现提出如下意见。 一、总体要求 （一）指导思想。以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，全面贯彻党的十九大和十九届二中、三中、四中全会精神，坚决贯彻党的基本理论、基本路线、基本方略，统筹推进“五位一体”总体布局和协调推进“四个全面”战略布局，坚持稳中求进工作总基调，坚持新发展理念，坚持以供给侧结构性改革为主线，坚持以人民为中心的发展思想，坚持和完善社会主义基本经济制度，以完善产权制度和要素市场化配置为重点，全面深化经济体制改革，加快完善社会主义市场经济体制，建设高标准市场体系，实现产权有效激励、要素自由流动、价格反应灵活、竞争公平有序、企业优胜劣汰，加强和改善制度供给，推进国家治理体系和治理能力现代化，推动生产关系同生产力、上层建筑同经济基础相适应，促进更高质量、更有效率、更加公平、更可持续的发展。 （二）基本原则 ——坚持以习近平新时代中国特色社会主义经济思想为指导。坚持和加强党的全面领导，坚持和完善中国特色社会主义制度，强化问题导向，把握正确改革策略和方法，持续优化经济治理方式，着力构建市场机制有效、微观主体有活力、宏观调控有度的经济体制，使中国特色社会主义制度更加巩固、优越性充分体现。 ——坚持解放和发展生产力。牢牢把握社会主义初级阶段这个基本国情，牢牢扭住经济建设这个中心，发挥经济体制改革牵引作用，协同推进政治、文化、社会、生态文明等领域改革，促进改革发展高效联动，进一步解放和发展社会生产力，不断满足人民日益增长的美好生活需要。 ——坚持和完善社会主义基本经济制度。坚持和完善公有制为主体、多种所有制经济共同发展，按劳分配为主体、多种分配方式并存，社会主义市场经济体制等社会主义基本经济制度，把中国特色社会主义制度与市场经济有机结合起来，为推动高质量发展、建设现代化经济体系提供重要制度保障。 ——坚持正确处理政府和市场关系。坚持社会主义市场经济改革方向，更加尊重市场经济一般规律，最大限度减少政府对市场资源的直接配置和对微观经济活动的直接干预，充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，更好发挥政府作用，有效弥补市场失灵。 ——坚持以供给侧结构性改革为主线。更多采用改革的办法，更多运用市场化法治化手段，在巩固、增强、提升、畅通上下功夫，加大结构性改革力度，创新制度供给，不断增强经济创新力和竞争力，适应和引发有效需求，促进更高水平的供需动态平衡。 ——坚持扩大高水平开放和深化市场化改革互促共进。坚定不移扩大开放，推动由商品和要素流动型开放向规则等制度型开放转变，吸收借鉴国际成熟市场经济制度经验和人类文明有益成果，加快国内制度规则与国际接轨，以高水平开放促进深层次市场化改革。 二、坚持公有制为主体、多种所有制经济共同发展，增强微观主体活力 毫不动摇巩固和发展公有制经济，毫不动摇鼓励、支持、引导非公有制经济发展，探索公有制多种实现形式，支持民营企业改革发展，培育更多充满活力的市场主体。 （一）推进国有经济布局优化和结构调整。坚持有进有退、有所为有所不为，推动国有资本更多投向关系国计民生的重要领域和关系国家经济命脉、科技、国防、安全等领域，服务国家战略目标，增强国有经济竞争力、创新力、控制力、影响力、抗风险能力，做强做优做大国有资本，有效防止国有资产流失。对处于充分竞争领域的国有经济，通过资本化、证券化等方式优化国有资本配置，提高国有资本收益。进一步完善和加强国有资产监管，有效发挥国有资本投资、运营公司功能作用，坚持一企一策，成熟一个推动一个，运行一个成功一个，盘活存量国有资本，促进国有资产保值增值。 （二）积极稳妥推进国有企业混合所有制改革。在深入开展重点领域混合所有制改革试点基础上，按照完善治理、强化激励、突出主业、提高效率要求，推进混合所有制改革，规范有序发展混合所有制经济。对充分竞争领域的国家出资企业和国有资本运营公司出资企业，探索将部分国有股权转化为优先股，强化国有资本收益功能。支持符合条件的混合所有制企业建立骨干员工持股、上市公司股权激励、科技型企业股权和分红激励等中长期激励机制。深化国有企业改革，加快完善国有企业法人治理结构和市场化经营机制，健全经理层任期制和契约化管理，完善中国特色现代企业制度。对混合所有制企业，探索建立有别于国有独资、全资公司的治理机制和监管制度。对国有资本不再绝对控股的混合所有制企业，探索实施更加灵活高效的监管制度。 （三）稳步推进自然垄断行业改革。深化以政企分开、政资分开、特许经营、政府监管为主要内容的改革，提高自然垄断行业基础设施供给质量，严格监管自然垄断环节，加快实现竞争性环节市场化，切实打破行政性垄断，防止市场垄断。构建有效竞争的电力市场，有序放开发用电计划和竞争性环节电价，提高电力交易市场化程度。推进油气管网对市场主体公平开放，适时放开天然气气源和销售价格，健全竞争性油气流通市场。深化铁路行业改革，促进铁路运输业务市场主体多元化和适度竞争。实现邮政普遍服务业务与竞争性业务分业经营。完善烟草专卖专营体制，构建适度竞争新机制。 （四）营造支持非公有制经济高质量发展的制度环境。健全支持民营经济、外商投资企业发展的市场、政策、法治和社会环境，进一步激发活力和创造力。在要素获取、准入许可、经营运行、政府采购和招投标等方面对各类所有制企业平等对待，破除制约市场竞争的各类障碍和隐性壁垒，营造各种所有制主体依法平等使用资源要素、公开公平公正参与竞争、同等受到法律保护的市场环境。完善支持非公有制经济进入电力、油气等领域的实施细则和具体办法，大幅放宽服务业领域市场准入，向社会资本释放更大发展空间。健全支持中小企业发展制度，增加面向中小企业的金融服务供给，支持发展民营银行、社区银行等中小金融机构。完善民营企业融资增信支持体系。健全民营企业直接融资支持制度。健全清理和防止拖欠民营企业中小企业账款长效机制，营造有利于化解民营企业之间债务问题的市场环境。完善构建亲清政商关系的政策体系，建立规范化机制化政企沟通渠道，鼓励民营企业参与实施重大国家战略。 三、夯实市场经济基础性制度，保障市场公平竞争 建设高标准市场体系，全面完善产权、市场准入、公平竞争等制度，筑牢社会主义市场经济有效运行的体制基础。 （一）全面完善产权制度。健全归属清晰、权责明确、保护严格、流转顺畅的现代产权制度，加强产权激励。完善以管资本为主的经营性国有资产产权管理制度，加快转变国资监管机构职能和履职方式。健全自然资源资产产权制度。健全以公平为原则的产权保护制度，全面依法平等保护民营经济产权，依法严肃查处各类侵害民营企业合法权益的行为。落实农村第二轮土地承包到期后再延长30年政策，完善农村承包地“三权分置”制度。深化农村集体产权制度改革，完善产权权能，将经营性资产折股量化到集体经济组织成员，创新农村集体经济有效组织形式和运行机制，完善农村基本经营制度。完善和细化知识产权创造、运用、交易、保护制度规则，加快建立知识产权侵权惩罚性赔偿制度，加强企业商业秘密保护，完善新领域新业态知识产权保护制度。 （二）全面实施市场准入负面清单制度。推行“全国一张清单”管理模式，维护清单的统一性和权威性。建立市场准入负面清单动态调整机制和第三方评估机制，以服务业为重点试点进一步放宽准入限制。建立统一的清单代码体系，使清单事项与行政审批体系紧密衔接、相互匹配。建立市场准入负面清单信息公开机制，提升准入政策透明度和负面清单使用便捷性。建立市场准入评估制度，定期评估、排查、清理各类显性和隐性壁垒，推动“非禁即入”普遍落实。改革生产许可制度。 （三）全面落实公平竞争审查制度。完善竞争政策框架，建立健全竞争政策实施机制，强化竞争政策基础地位。强化公平竞争审查的刚性约束，修订完善公平竞争审查实施细则，建立公平竞争审查抽查、考核、公示制度，建立健全第三方审查和评估机制。统筹做好增量审查和存量清理，逐步清理废除妨碍全国统一市场和公平竞争的存量政策。建立违反公平竞争问题反映和举报绿色通道。加强和改进反垄断和反不正当竞争执法，加大执法力度，提高违法成本。培育和弘扬公平竞争文化，进一步营造公平竞争的社会环境。 四、构建更加完善的要素市场化配置体制机制，进一步激发全社会创造力和市场活力 以要素市场化配置改革为重点，加快建设统一开放、竞争有序的市场体系，推进要素市场制度建设，实现要素价格市场决定、流动自主有序、配置高效公平。 （一）建立健全统一开放的要素市场。加快建设城乡统一的建设用地市场，建立同权同价、流转顺畅、收益共享的农村集体经营性建设用地入市制度。探索农村宅基地所有权、资格权、使用权“三权分置”，深化农村宅基地改革试点。深化户籍制度改革，放开放宽除个别超大城市外的城市落户限制，探索实行城市群内户口通迁、居住证互认制度。推动公共资源由按城市行政等级配置向按实际服务管理人口规模配置转变。加快建立规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，加强资本市场基础制度建设，推动以信息披露为核心的股票发行注册制改革，完善强制退市和主动退市制度，提高上市公司质量，强化投资者保护。探索实行公司信用类债券发行注册管理制。构建与实体经济结构和融资需求相适应、多层次、广覆盖、有差异的银行体系。加快培育发展数据要素市场，建立数据资源清单管理机制，完善数据权属界定、开放共享、交易流通等标准和措施，发挥社会数据资源价值。推进数字政府建设，加强数据有序共享，依法保护个人信息。 （二）推进要素价格市场化改革。健全主要由市场决定价格的机制，最大限度减少政府对价格形成的不当干预。完善城镇建设用地价格形成机制和存量土地盘活利用政策，推动实施城镇低效用地再开发，在符合国土空间规划前提下，推动土地复合开发利用、用途合理转换。深化利率市场化改革，健全基准利率和市场化利率体系，更好发挥国债收益率曲线定价基准作用，提升金融机构自主定价能力。完善人民币汇率市场化形成机制，增强双向浮动弹性。加快全国技术交易平台建设，积极发展科技成果、专利等资产评估服务，促进技术要素有序流动和价格合理形成。 （三）创新要素市场化配置方式。缩小土地征收范围，严格界定公共利益用地范围，建立土地征收目录和公共利益用地认定机制。推进国有企事业单位改革改制土地资产处置，促进存量划拨土地盘活利用。健全工业用地多主体多方式供地制度，在符合国土空间规划前提下，探索增加混合产业用地供给。促进劳动力、人才社会性流动，完善企事业单位人才流动机制，畅通人才跨所有制流动渠道。抓住全球人才流动新机遇，构建更加开放的国际人才交流合作机制。 （四）推进商品和服务市场提质增效。推进商品市场创新发展，完善市场运行和监管规则，全面推进重要产品信息化追溯体系建设，建立打击假冒伪劣商品长效机制。构建优势互补、协作配套的现代服务市场体系。深化流通体制改革，加强全链条标准体系建设，发展“互联网+流通”，降低全社会物流成本。强化消费者权益保护，探索建立集体诉讼制度。 五、创新政府管理和服务方式，完善宏观经济治理体制 完善政府经济调节、市场监管、社会管理、公共服务、生态环境保护等职能，创新和完善宏观调控，进一步提高宏观经济治理能力。 （一）构建有效协调的宏观调控新机制。加快建立与高质量发展要求相适应、体现新发展理念的宏观调控目标体系、政策体系、决策协调体系、监督考评体系和保障体系。健全以国家发展规划为战略导向，以财政政策、货币政策和就业优先政策为主要手段，投资、消费、产业、区域等政策协同发力的宏观调控制度体系，增强宏观调控前瞻性、针对性、协同性。完善国家重大发展战略和中长期经济社会发展规划制度。科学稳健把握宏观政策逆周期调节力度，更好发挥财政政策对经济结构优化升级的支持作用，健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架。实施就业优先政策，发挥民生政策兜底功能。完善促进消费的体制机制，增强消费对经济发展的基础性作用。深化投融资体制改革，发挥投资对优化供给结构的关键性作用。加强国家经济安全保障制度建设，构建国家粮食安全和战略资源能源储备体系。优化经济治理基础数据库。强化经济监测预测预警能力，充分利用大数据、人工智能等新技术，建立重大风险识别和预警机制，加强社会预期管理。 （二）加快建立现代财税制度。优化政府间事权和财权划分，建立权责清晰、财力协调、区域均衡的中央和地方财政关系，形成稳定的各级政府事权、支出责任和财力相适应的制度。适当加强中央在知识产权保护、养老保险、跨区域生态环境保护等方面事权，减少并规范中央和地方共同事权。完善标准科学、规范透明、约束有力的预算制度，全面实施预算绩效管理，提高财政资金使用效率。依法构建管理规范、责任清晰、公开透明、风险可控的政府举债融资机制，强化监督问责。清理规范地方融资平台公司，剥离政府融资职能。深化税收制度改革，完善直接税制度并逐步提高其比重。研究将部分品目消费税征收环节后移。建立和完善综合与分类相结合的个人所得税制度。稳妥推进房地产税立法。健全地方税体系，调整完善地方税税制，培育壮大地方税税源，稳步扩大地方税管理权。 （三）强化货币政策、宏观审慎政策和金融监管协调。建设现代中央银行制度，健全中央银行货币政策决策机制，完善基础货币投放机制，推动货币政策从数量型调控为主向价格型调控为主转型。建立现代金融监管体系，全面加强宏观审慎管理，强化综合监管，突出功能监管和行为监管，制定交叉性金融产品监管规则。加强薄弱环节金融监管制度建设，消除监管空白，守住不发生系统性金融风险底线。依法依规界定中央和地方金融监管权责分工，强化地方政府属地金融监管职责和风险处置责任。建立健全金融消费者保护基本制度。有序实现人民币资本项目可兑换，稳步推进人民币国际化。 （四）全面完善科技创新制度和组织体系。加强国家创新体系建设，编制新一轮国家中长期科技发展规划，强化国家战略科技力量，构建社会主义市场经济条件下关键核心技术攻关新型举国体制，使国家科研资源进一步聚焦重点领域、重点项目、重点单位。健全鼓励支持基础研究、原始创新的体制机制，在重要领域适度超前布局建设国家重大科技基础设施，研究建立重大科技基础设施建设运营多元投入机制，支持民营企业参与关键领域核心技术创新攻关。建立健全应对重大公共事件科研储备和支持体系。改革完善中央财政科技计划形成机制和组织实施机制，更多支持企业承担科研任务，激励企业加大研发投入，提高科技创新绩效。建立以企业为主体、市场为导向、产学研深度融合的技术创新体系，支持大中小企业和各类主体融通创新，创新促进科技成果转化机制，完善技术成果转化公开交易与监管体系，推动科技成果转化和产业化。完善科技人才发现、培养、激励机制，健全符合科研规律的科技管理体制和政策体系，改进科技评价体系，试点赋予科研人员职务科技成果所有权或长期使用权。 （五）完善产业政策和区域政策体系。推动产业政策向普惠化和功能性转型，强化对技术创新和结构升级的支持，加强产业政策和竞争政策协同。健全推动发展先进制造业、振兴实体经济的体制机制。建立市场化法治化化解过剩产能长效机制，健全有利于促进市场化兼并重组、转型升级的体制和政策。构建区域协调发展新机制，完善京津冀协同发展、长江经济带发展、长江三角洲区域一体化发展、粤港澳大湾区建设、黄河流域生态保护和高质量发展等国家重大区域战略推进实施机制，形成主体功能明显、优势互补、高质量发展的区域经济布局。健全城乡融合发展体制机制。 （六）以一流营商环境建设为牵引持续优化政府服务。深入推进“放管服”改革，深化行政审批制度改革，进一步精简行政许可事项，对所有涉企经营许可事项实行“证照分离”改革，大力推进“照后减证”。全面开展工程建设项目审批制度改革。深化投资审批制度改革，简化、整合投资项目报建手续，推进投资项目承诺制改革，依托全国投资项目在线审批监管平台加强事中事后监管。创新行政管理和服务方式，深入开展“互联网+政务服务”，加快推进全国一体化政务服务平台建设。建立健全运用互联网、大数据、人工智能等技术手段进行行政管理的制度规则。落实《优化营商环境条例》，完善营商环境评价体系，适时在全国范围开展营商环境评价，加快打造市场化、法治化、国际化营商环境。 （七）构建适应高质量发展要求的社会信用体系和新型监管机制。完善诚信建设长效机制，推进信用信息共享，建立政府部门信用信息向市场主体有序开放机制。健全覆盖全社会的征信体系，培育具有全球话语权的征信机构和信用评级机构。实施“信易+”工程。完善失信主体信用修复机制。建立政务诚信监测治理体系，建立健全政府失信责任追究制度。严格市场监管、质量监管、安全监管，加强违法惩戒。加强市场监管改革创新，健全以“双随机、一公开”监管为基本手段、以重点监管为补充、以信用监管为基础的新型监管机制。以食品安全、药品安全、疫苗安全为重点，健全统一权威的全过程食品药品安全监管体系。完善网络市场规制体系，促进网络市场健康发展。健全对新业态的包容审慎监管制度。 六、坚持和完善民生保障制度，促进社会公平正义 坚持按劳分配为主体、多种分配方式并存，优化收入分配格局，健全可持续的多层次社会保障体系，让改革发展成果更多更公平惠及全体人民。 （一）健全体现效率、促进公平的收入分配制度。坚持多劳多得，着重保护劳动所得，增加劳动者特别是一线劳动者劳动报酬，提高劳动报酬在初次分配中的比重，在经济增长的同时实现居民收入同步增长，在劳动生产率提高的同时实现劳动报酬同步提高。健全劳动、资本、土地、知识、技术、管理、数据等生产要素由市场评价贡献、按贡献决定报酬的机制。完善企业薪酬调查和信息发布制度，健全最低工资标准调整机制。推进高校、科研院所薪酬制度改革，扩大工资分配自主权。鼓励企事业单位对科研人员等实行灵活多样的分配形式。健全以税收、社会保障、转移支付等为主要手段的再分配调节机制。完善第三次分配机制，发展慈善等社会公益事业。多措并举促进城乡居民增收，缩小收入分配差距，扩大中等收入群体。 （二）完善覆盖全民的社会保障体系。健全统筹城乡、可持续的基本养老保险制度、基本医疗保险制度，稳步提高保障水平。实施企业职工基本养老保险基金中央调剂制度，尽快实现养老保险全国统筹，促进基本养老保险基金长期平衡。全面推开中央和地方划转部分国有资本充实社保基金工作。大力发展企业年金、职业年金、个人储蓄性养老保险和商业养老保险。深化医药卫生体制改革，完善统一的城乡居民医保和大病保险制度，健全基本医保筹资和待遇调整机制，持续推进医保支付方式改革，加快落实异地就医结算制度。完善失业保险制度。开展新业态从业人员职业伤害保障试点。统筹完善社会救助、社会福利、慈善事业、优抚安置等制度。加强社会救助资源统筹，完善基本民生保障兜底机制。加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，改革住房公积金制度。 （三）健全国家公共卫生应急管理体系。强化公共卫生法治保障，完善公共卫生领域相关法律法规。把生物安全纳入国家安全体系，系统规划国家生物安全风险防控和治理体系建设，全面提高国家生物安全治理能力。健全公共卫生服务体系，优化医疗卫生资源投入结构，加强农村、社区等基层防控能力建设。完善优化重大疫情救治体系，建立健全分级、分层、分流的传染病等重大疫情救治机制。完善突发重特大疫情防控规范和应急救治管理办法。健全重大疾病医疗保险和救助制度，完善应急医疗救助机制。探索建立特殊群体、特定疾病医药费豁免制度。健全统一的应急物资保障体系，优化重要应急物资产能保障和区域布局，健全国家储备体系，完善储备品类、规模、结构，提升储备效能。 七、建设更高水平开放型经济新体制，以开放促改革促发展 实行更加积极主动的开放战略，全面对接国际高标准市场规则体系，实施更大范围、更宽领域、更深层次的全面开放。 （一）以“一带一路”建设为重点构建对外开放新格局。坚持互利共赢的开放战略，推动共建“一带一路”走深走实和高质量发展，促进商品、资金、技术、人员更大范围流通，依托各类开发区发展高水平经贸产业合作园区，加强市场、规则、标准方面的软联通，强化合作机制建设。加大西部和沿边地区开放力度，推进西部陆海新通道建设，促进东中西互动协同开放，加快形成陆海内外联动、东西双向互济的开放格局。 （二）加快自由贸易试验区、自由贸易港等对外开放高地建设。深化自由贸易试验区改革，在更大范围复制推广改革成果。建设好中国（上海）自由贸易试验区临港新片区，赋予其更大的自主发展、自主改革和自主创新管理权限。聚焦贸易投资自由化便利化，稳步推进海南自由贸易港建设。 （三）健全高水平开放政策保障机制。推进贸易高质量发展，拓展对外贸易多元化，提升一般贸易出口产品附加值，推动加工贸易产业链升级和服务贸易创新发展。办好中国国际进口博览会，更大规模增加商品和服务进口，降低关税总水平，努力消除非关税贸易壁垒，大幅削减进出口环节制度性成本，促进贸易平衡发展。推动制造业、服务业、农业扩大开放，在更多领域允许外资控股或独资经营，全面取消外资准入负面清单之外的限制。健全外商投资准入前国民待遇加负面清单管理制度，推动规则、规制、管理、标准等制度型开放。健全外商投资国家安全审查、反垄断审查、国家技术安全清单管理、不可靠实体清单等制度。健全促进对外投资政策和服务体系。全面实施外商投资法及其实施条例，促进内外资企业公平竞争，建立健全外资企业投诉工作机制，保护外资合法权益。创新对外投资方式，提升对外投资质量。推进国际产能合作，积极开展第三方市场合作。 （四）积极参与全球经济治理体系变革。维护完善多边贸易体制，维护世界贸易组织在多边贸易体制中的核心地位，积极推动和参与世界贸易组织改革，积极参与多边贸易规则谈判，推动贸易和投资自由化便利化，推动构建更高水平的国际经贸规则。加快自由贸易区建设，推动构建面向全球的高标准自由贸易区网络。依托共建“一带一路”倡议及联合国、上海合作组织、金砖国家、二十国集团、亚太经合组织等多边和区域次区域合作机制，积极参与全球经济治理和公共产品供给，构建全球互联互通伙伴关系，加强与相关国家、国际组织的经济发展倡议、规划和标准的对接。推动国际货币基金组织份额与治理改革以及世界银行投票权改革。积极参与国际宏观经济政策沟通协调及国际经济治理体系改革和建设，提出更多中国倡议、中国方案。 八、完善社会主义市场经济法律制度，强化法治保障 以保护产权、维护契约、统一市场、平等交换、公平竞争、有效监管为基本导向，不断完善社会主义市场经济法治体系，确保有法可依、有法必依、违法必究。 （一）完善经济领域法律法规体系。完善物权、债权、股权等各类产权相关法律制度，从立法上赋予私有财产和公有财产平等地位并平等保护。健全破产制度，改革完善企业破产法律制度，推动个人破产立法，建立健全金融机构市场化退出法规，实现市场主体有序退出。修订反垄断法，推动社会信用法律建设，维护公平竞争市场环境。制定和完善发展规划、国土空间规划、自然资源资产、生态环境、农业、财政税收、金融、涉外经贸等方面法律法规。按照包容审慎原则推进新经济领域立法。健全重大改革特别授权机制，对涉及调整现行法律法规的重大改革，按法定程序经全国人大或国务院统一授权后，由有条件的地方先行开展改革试验和实践创新。 （二）健全执法司法对市场经济运行的保障机制。深化行政执法体制改革，最大限度减少不必要的行政执法事项，规范行政执法行为，进一步明确具体操作流程。根据不同层级政府的事权和职能，优化配置执法力量，加快推进综合执法。强化对市场主体之间产权纠纷的公平裁判，完善涉及查封、扣押、冻结和处置公民财产行为的法律制度。健全涉产权冤错案件有效防范和常态化纠正机制。 （三）全面建立行政权力制约和监督机制。依法全面履行政府职能，推进机构、职能、权限、程序、责任法定化，实行政府权责清单制度。健全重大行政决策程序制度，提高决策质量和效率。加强对政府内部权力的制约，强化内部流程控制，防止权力滥用。完善审计制度，对公共资金、国有资产、国有资源和领导干部履行经济责任情况实行审计全覆盖。加强重大政策、重大项目财政承受能力评估。推动审批监管、执法司法、工程建设、资源开发、海外投资和在境外国有资产监管、金融信贷、公共资源交易、公共财政支出等重点领域监督机制改革和制度建设。依法推进财政预算、公共资源配置、重大建设项目批准和实施、社会公益事业建设等领域政府信息公开。 （四）完善发展市场经济监督制度和监督机制。坚持和完善党和国家监督体系，强化政治监督，严格约束公权力，推动落实党委（党组）主体责任、书记第一责任人责任、纪委监委监督责任。持之以恒深入推进党风廉政建设和反腐败斗争，坚决依规依纪依法查处资源、土地、规划、建设、工程、金融等领域腐败问题。完善监察法实施制度体系，围绕权力运行各个环节，压减权力设租寻租空间，坚决破除权钱交易关系网，实现执规执纪执法贯通，促进党内监督、监察监督、行政监督、司法监督、审计监督、财会监督、统计监督、群众监督、舆论监督协同发力，推动社会主义市场经济健康发展。 九、坚持和加强党的全面领导，确保改革举措有效实施 发挥党总揽全局、协调各方的领导核心作用，把党领导经济工作的制度优势转化为治理效能，强化改革落地见效，推动经济体制改革不断走深走实。 （一）坚持和加强党的领导。进一步增强“四个意识”、坚定“四个自信”、做到“两个维护”，从战略和全局高度深刻认识加快完善社会主义市场经济体制的重大意义，把党的领导贯穿于深化经济体制改革和加快完善社会主义市场经济体制全过程，贯穿于谋划改革思路、制定改革方案、推进改革实施等各环节，确保改革始终沿着正确方向前进。 （二）健全改革推进机制。各地区各部门要按照本意见要求并结合自身实际，制定完善配套政策或实施措施。从国情出发，坚持问题导向、目标导向和结果导向相统一，按照系统集成、协同高效要求纵深推进，在精准实施、精准落实上下足功夫，把落实党中央要求、满足实践需要、符合基层期盼统一起来，克服形式主义、官僚主义，一个领域一个领域盯住抓落实。将顶层设计与基层探索结合起来，充分发挥基层首创精神，发挥经济特区、自由贸易试验区（自由贸易港）的先行先试作用。 （三）完善改革激励机制。健全改革的正向激励体系，强化敢于担当、攻坚克难的用人导向，注重在改革一线考察识别干部，把那些具有改革创新意识、勇于改革、善谋改革的干部用起来。巩固党风廉政建设成果，推动构建亲清政商关系。建立健全改革容错纠错机制，正确把握干部在改革创新中出现失误错误的性质和影响，切实保护干部干事创业的积极性。加强对改革典型案例、改革成效的总结推广和宣传报道，按规定给予表彰激励，为改革营造良好舆论环境和社会氛围。
文/新浪财经意见领袖专栏作家连平邓志超 未来需要平衡好外资进入金融市场的总量和结构。当前的态势是外资在中国资本市场中占比偏低，于是确实有必要对外资开放的大门快速、大幅打开。而如果快速进入的外资短期内集中于某一市场或产品投资，就有可能造成过热；尤其是资管存在短板的领域可能会形成风险，这是需要前瞻应对的问题。 近年来，我国金融开放步子明显加大，中国金融正在加快融入国际金融体系。2018年以来开放金融主要侧重于金融业，银行业、证券业和保险业等行业放松了对外资进入的限制，开放程度大幅提升。5月7日中国人民银行和国家外汇管理局发布了《境外机构投资者境内证券期货投资资金管理规定》（下称《规定》），放松了较为敏感的合格境外机构投资者（QFII）和人民币合格境外机构投资者（RQFII）（下称“境外合格投资者”）投资境内金融市场的限制。由此，资本项下的人民币可兑换明显提速，人民币国际化的基础进一步改善，金融开放进入了一个新阶段。 迈出金融开放新的大步 《规定》调整并简化了境外机构投资者境内证券期货投资资金管理要求，进一步便利境外投资者参与中国金融市场。其要点在于： 落实取消境外合格投资者境内证券投资额度管理要求，对境外合格投资者跨境资金汇出入和兑换实行登记管理； 实施本外币一体化管理，允许境外合格投资者自主选择汇入资金币种和时机；大幅简化境外合格投资者境内证券投资收益汇出手续，取消中国注册会计师出具的投资收益专项审计报告和税务备案表等材料要求，改以完税承诺函替代； 取消托管人数量限制，允许单家境外合格投资者委托多家境内托管人，并实施主报告人制度；完善境外合格投资者境内证券投资外汇风险及投资风险管理要求，人民银行、外汇局加强事中事后监管。 自QFII推出以来，境外合格机构投资者制度持续完善。2002年11月，我国推出QFII并设置单个机构投资额度上限；2009年9月提高额度上限；2011年12月推出RQFII；2019年1月将QFII额度提高至3000亿美元，并合并QFII和RQFII制度；2019年9月外管局决定取消QFII和RQFII投资额度限制。可以看出，本次《规定》部分内容是对2019年9月决定的落实。在此之前，对于境外合格投资者投资额度的调整都是在量上做放松，《规定》则取消了额度管理，改为登记管理，可以说由量变到了质变。 按照《规定》，本外币一体化管理相较于之前的QFII与RQFII区别化管理进一步融合，便利了外资进出中国金融市场。之前，QFII与RQFII账户区别在于QFII的人民币专用账户包括证券交易专户和衍生品交易专户，而RQFII则细分为交易所证券市场、银行间债券市场专户和衍生品交易专户。《规定》统一了两者的人民币专用账户为证券交易和衍生品交易专户，简化了RQFII项下投资银行间债券市场的程序。实现了已有QFII和RQFII账户开立间的“互认”，即之前拥有QFII和RQFII资格之一的投资者就可默认为两者资格都拥有。在QFII汇入本币需要开立本币账户和RQFII汇入外币需要开立外币账户时，无需重复申请新的产品或业务编码。由此打通了两者之间的资格相互认证，拓宽了QFII和RQFII主体的投资资格。 收益汇出和本金回流限制涉及到资本的自由流动，一直是外资关注的要点。之前，QFII和RQFII涉及到收益汇出和本金回流，需要中国注册会计师出具的投资收益专项审计报告和税务备案表等材料要求，增加了外资流动的成本，从而使得外资在进入之初就可能心存顾虑。《规定》取消了收益汇出的这点限制，改以完税承诺函替代，使得外资在将收益汇出之时不用增加额外成本，且手续便捷明了。 综合上述三点来看，《规定》所涉及的政策调整是一次有力度、有深度的变革，在境外合格机构投资者制度下，使证券期货投资的开放度达到较高水平，可以说是中国金融市场开放里程碑式的节点，对中国金融市场的发展将产生深远的影响。 金融国际化意义深远 取消境外合格机构投资者投资额度限制，其影响首先在于对外资流入中国金融市场管理“重质放量”。QFII和RQFII是境外资本进出中国金融市场的主要通道。国际上，合格投资者是一国在货币没有完全实现自由兑换、资本项目尚存在一定管制的情况下，有限度地开放资本市场的一项过渡性的制度。一般通过在质上对合格投资者认定审核和在量上对投资额度限制来进行管理。与大多数新兴资本市场国家和地区监管和控制的力度有较大不同，我国对境外合格机构投资者主体范围的认定比较宽泛，而且赋予了境外合格机构投资者更多的自主权，对投资额度设置上限。《规定》实施之后，管理手段简化为合格投资者资格审核一项，额度管理改为登记管理，而有关境外机构注册资金、财务状况、经营期限等质量指标也可能更为优化。 《规定》实施之后，境外机构投资者投资中国金融市场的意愿将趋上升，资本流动更加便捷。取消投资额度管理，改为登记管理，类似于对合格投资者的资本流动行为采用“备案制”，使之前需要花较大精力准备审核材料的成本大大降低。而实现本外币一体化管理又提升了外资投资的便利性，QFII可以直接汇入人民币进行投资或RQFII可以直接汇入外币进行投资。再加之大幅简化合格投资者境内证券投资收益汇出手续。这一系列因素使得外资进出中国金融市场的成本降低，便利程度提高，境外机构投资者投资中国金融市场的意愿可能增强。 伴随着《规定》落地，资本项下人民币可兑换将会提速。上世纪九十年代中期，人民币已实现了经常项下的可兑换；经过之后的20多年，大部分的资本项目都已经得到了较高程度开放，只有少数涉及个人项下的资本项目还没有彻底开放。此次《规定》取消了境外合格投资者的投资额度，意味着同时放开了相应规模的可兑换，而QFII和RQFII的本外币一体化管理也明确了相关交易的可兑换，可见此举是资本项下人民币可兑换迈出的又一大步。随着资本流动更便捷，大量外资进出带动的人民币汇兑需求可能逐步上升，推动资本项下人民币可兑换发展到一个新的高度。 《规定》的付诸实施将给人民币国际化发展带来新的动力。2009年人民币国际化启程以来，在很长一段时间内是依靠人民币贸易结算来发展人民币的国际使用的。但随着人民币汇率平稳和我国国际收支格局变化，人民币国际化在资本项下可兑换的需求逐步发展，人民币国际化未来将依靠经常项和资本项的同时使用来取得进一步发展。《规定》一方面通过规模放开带来更多的资本项下的人民币可兑换需求，另一方面对合格投资者的本外币账户一体化管理，使得越来越多的境外机构投资者能够更便捷地使用人民币、参与到中国金融市场的投资中来，未来人民币国际化在资本项下的发展步伐将会加快。 资本市场短期难有立竿见影效果 有观点认为，取消投资额度限制后，境外资金可能大举流入中国金融市场，推动股市、债市走牛。假设A股市场的外资持有占比将达到10%，那么应该还需要大约8400亿美元流入，这还不包括投资于债券等其他市场的资金。对此，我们认为需要理性看待。 长期来看，取消投资额度限制后，未来外资流入肯定会增加，理由如下： 一是中国经济基本面良好，即便在疫情的巨大冲击下，中国经济也表现出了强有力的韧性，外资会持续看好中国。 二是正在大力推动的新基建成为中国经济增长新动能，可能为将来中国经济高质量发展奠定新的重要基础，投资收益预期较好。 三是在经济基本面和国际收支平衡的支撑下，人民币汇率将保持基本稳定，有助于消除外资对汇率风险方面的担忧。 四是疫情冲击后，中国经济大概率率先走出影响，相较于全球其他地区有更好的投资预期。 未来，看好中国经济发展的投资者可能逐步增多。《规定》实施之后资本流动更加便利，资本长期流入趋势较为确定。 然而，放在当前国内外经济政治大环境下来分析，取消投资额度限制尚不大可能在资本市场形成立竿见影的效果。这是因为：中国经济恢复的确定性有待加强。疫情对中国经济的冲击是巨大的，疫情后中国经济能否很快出现预期中的大幅反弹，现在还不能过早地下定论。尤其是美国疫情发展以来，其国内外甩锅中国的荒谬言论和荒诞行为此起彼伏，也对国际投资者产生了不良的心理暗示和投资决策压力。这方面的负面影响不应低估。如果中国经济进一步复苏的确定性加强，那么外资就可能通过境外合格机构投资者通道增加投资国内市场。 疫情下世界经济陷入衰退已无悬念，国际资本风险偏好降低。当前疫情发展的态势，总体上呈现中国一枝独秀、欧盟国家刚刚进入基本控制阶段、美国和大批发展中国家疫情肆虐的局面。在较大的不确定下，国际资本的风险偏好较低，资金主体流动方向是回流而非对外投资，所以短期内很难会出现大量资金进入中国的情况。如果全球疫情好转，外部环境逐步改善，风险偏好提升，中国市场可能会吸引大量外来的投资。但就目前来看，还不能一厢情愿地认为只要境内市场更大程度开放了，资本就会立即大规模流入。 当前和未来一个阶段，美国金融市场仍不稳定，美元回流态势依然存在。在财政和货币政策大力度对冲之下，虽然美国再次走入大萧条的概率较低，但前期美国金融市场“虚火过旺”，疫情冲击叠加能源价格暴跌，使得美国金融风险敞口扩大，信用债市场雷点逐步显现。这会导致全球资本回流美国本土“救援”的情况进一步发展，很可能在短期内再次形成全球范围内的美元短缺。在此情况下，就很难期待国际资本会大规模地快速流入中国。疫情过后，随着美国经济恢复和金融市场稳定，投资风险偏好才有可能开始提升，此时中国金融市场和人民币资产可能成为较好的投资选择。 提高金融风险防控的审慎性和前瞻性 《规定》落地之后，外资长期流入的趋势会逐步清晰起来。随着资本流入量的累积，相应风险也会上升。一方面风险可能来自短期资本套利扰乱金融市场，另一方面资本的流入可能会将某些国家市场波动的外溢效应“输入”境内。未来很长一段时间，我国都可能在扩大开放和风险管控之间进行权衡，金融决策需要高度的审慎性和前瞻性。有必要考虑如何将金融开放效益直接和间接地匹配于金融稳定，发挥好金融开放推动金融深化和金融供给侧改革的作用，以提高金融系统的效率和稳健性，丰富防范金融风险的手段和措施。 未来需要平衡好外资进入金融市场的总量和结构。当前的态势是外资在中国资本市场中占比偏低，于是确实有必要对外资开放的大门快速、大幅打开。而如果快速进入的外资短期内集中于某一市场或产品投资，就有可能造成过热；尤其是资管存在短板的领域可能会形成风险，这是需要前瞻应对的问题。 未来应结合外资的金融市场比例，持续优化监管政策。截至4月底，QFII投资使用额度为1146.59亿美元，RQFII为7130.92亿元，两者合计约为1.5万亿元，约为A股总市值的2.55%，属于一个较低水平，管理相对容易。而随着外资占比的逐渐扩大，管理难度会相应扩大。对此应该未雨绸缪，做好政策储备。 本文原发于第一财经 (本文作者介绍：植信投资首席经济学家兼研究院院长)
5月18日发布的《中共中央国务院关于新时代加快完善社会主义市场经济体制的意见》（简称《意见》）明确，加快建立规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，加强资本市场基础制度建设，推动以信息披露为核心的股票发行注册制改革，完善强制退市和主动退市制度，提高上市公司质量，强化投资者保护。分析人士指出，资本市场改革发展的重点任务已非常清晰，基础制度改革将不断深化。随着注册制改革向存量市场推进，资本市场生态将得到进一步优化。同时，新证券法实施，监管部门持续从严监管，将进一步强化投资者保护。 推动基础制度改革 业内人士认为，加强资本市场基础制度建设，应推动以信息披露为核心的股票发行注册制改革，以及再融资、减持、退市等基础制度改革。 证监会主席易会满在2020年“5·15全国投资者保护宣传日”活动上指出，正在创业板试点存量市场的注册制改革，稳步在全市场分阶段实现注册制改革目标。 此外，再融资制度已进行多次优化调整；减持制度分阶段改革方案已形成；包括强制退、重组退、主动退等在内的多元化退出渠道逐步畅通，去年共18家公司实现平稳退出，创历史新高。 退市方面，业内人士建议，厘清退市改革脉络，坚持问题导向。一是进一步完善以市场逻辑为基础的财务类和市场交易类退市指标的设置，推动市场估值体系合理化，引导加强主动退市；二是可考虑从营业收入、净利润、规范运作、信息披露等多个维度，准确甄别僵尸企业、空壳公司，打消风险公司的市场炒作预期；三是提高退市效率和平稳实施相结合。 投资者保护机制不断完善 在保护投资者权益方面，监管部门近期持续强化从严监管、提升惩罚力度、增强中介市场自律。 专家认为，新证券法夯实了投资者保护的法律基础。“新证券法除增设‘投资者保护’专章规定外，对信息披露义务、投资者信息保密、使用非公开信息交易损害投资者利益、市场操纵，以及对域外损害投资者利益的管辖等问题予以关注，使投资者保护的依据更明确、措施更充分、效果更到位。”中央财经大学法学院教授王克玉认为。 环球律师事务所律师夏芸表示，新证券法明确规定了投资者“默示加入、明示退出”的投保机构代表人诉讼机制，建议有关部门尽快推动该制度下的普适性规则的建立，以最高法出台相应的审理指南等形式，对全国范围内证券纠纷代表人诉讼机制运作进行指引并作出细化规定，使投资者参与诉讼的条件能够更为简化优化，真正落实投保机构诉讼代表人制度，以制约上市公司，确保投资者维权有路，回报有门。
图片来源：微摄 中国金融网讯 5月15日，证监会在北京举办2020年“5•15全国投资者保护宣传日”活动，活动主题为“心系投资者 携手共行动——学习贯彻新《证券法》，保护投资者合法权益”。证监会主席易会满出席并发表讲话，副主席阎庆民主持活动。 活动现场宣布中证资本市场法律服务中心(全国性证券期货专业调解组织)设立并揭牌。宣读第三批全国证券期货投资者教育基地命名决定。启动“诚实守信 做受尊敬的上市公司”投资者保护专项行动。中国证券业协会、中国上市公司协会、中国证券投资基金业协会联合向会员发出“落实证券法、加强投资者保护”的倡议书。此外活动现场还介绍了“创业创新 共迎发展”创业板改革投资者教育专项活动、“理性投资，远离非法证券期货陷阱”防非宣传月活动以及“三板新风 携手向前”投资者教育专项活动的开展情况，发布了《2019年中国资本市场投资者保护状况蓝皮书》系列报告。上海自贸区临港新片区管委会、浙江证监局、投资者服务中心以及海南橡胶投资者教育基地单位负责人就投资者保护工作进行交流发言。同日，证券监管系统各单位同步在全国各地开展了形式多样的投资者保护宣传活动。 此次活动上启动的“诚实守信 做受尊敬的上市公司”投资者保护专项行动，旨在通过广泛开展教育宣传活动和从严加强监管执法，以内部软实力建设和外部硬约束监管相结合的方式，督促上市公司依法诚信经营，真实、准确、完整、及时信息披露，做守底线、负责任、有担当、受尊敬的企业，有效保护投资者合法权益，培育健康良好的市场生态。专项行动将持续2-3年，广泛组织系统单位和有关部门协同开展监管法规解读、投资者教育宣传、上市公司监管检查、高管培训等，形成持续影响力。 全国人大法工委、最高人民法院、中国人民银行、中国银保监会等相关单位负责同志，证监会各部门、相关会管单位主要负责人及媒体代表现场参加主会场活动。上海自贸区临港新片区管委会、上海金融局、上海金融法院的负责同志，沪深交易所理事长以及各会管单位、证监局主要负责人，各辖区投资者、市场机构、调解组织、投教基地、评审专家以及地方媒体代表在当地通过视频方式参与，共计1700余人参加本次活动。 敬畏投资者 建设高质量资本市场更好助力经济社会加快恢复发展易会满（2020年5月15日）各位来宾，各位朋友： 大家下午好！首先，热烈祝贺第二届全国投资者保护宣传日系列活动顺利举办！投资者是资本市场发展之本，尊重投资者、敬畏投资者、保护投资者，是资本市场践行以人民为中心发展思想的具体体现，也是证券监管部门的根本监管使命。一年来，我们在加强投资者保护的组织领导，推进诉讼维权机制创新，夯实法律基础，推动将投资者教育纳入国民教育体系等方面开展了大量卓有成效的工作，取得积极成果。这里，我谨代表中国证监会，向长期以来关心支持资本市场改革发展和投资者保护工作的立法和司法机关、有关部委、市场主体、新闻媒体和广大投资者表示衷心的感谢！借此机会，我想就当前一些重点热点问题同大家作个交流。 一、促进发挥资本市场枢纽功能，更好支持疫情防控和经济社会发展 新冠肺炎疫情发生以来，证监会坚决贯彻落实习近平总书记重要指示批示精神和党中央、国务院决策部署，在国务院金融委的统一指挥协调下，自觉把资本市场改革发展放在坚决打赢疫情防控阻击战的大局中去统筹谋划，扎扎实实办好资本市场自己的事。在促进资本市场平稳运行方面，坚持尊重规律、相信市场，坚决不作行政干预，主动加强与市场的沟通，强化各方面的政策协同，实现了A股春节后正常开市和常态化运行，市场韧性明显增强。股票质押、债券违约、私募基金等重点领域风险防范处置成效明显，总体收敛。在支持疫情防控和复工复产方面，落实“稳预期、扩总量、分类抓、重展期、创工具”的方针，特殊时期作出特别政策安排，体现监管弹性和监管温度，在加大对受疫情影响严重地区和企业融资支持、年报披露延期、股票质押和融资融券业务“柔性”处理等方面打出政策组合拳。今年前4个月，IPO、再融资、交易所债券市场融资保持较快增长；并购重组交易金额是去年同期1.2倍。在保持改革定力、激发市场活力方面，平稳推动“深改12条”重点改革措施落地实施。科创板保持良好发展势头，上市企业突破百家。创业板改革并试点注册制顺利启动。新三板改革启动公开发行并挂牌精选层受理审核。再融资政策调整、基础设施领域公募REITs试点、红筹企业境内上市安排优化等一系列改革创新举措陆续出台。 当前，全球疫情仍在持续蔓延，对世界经济的冲击仍在加剧，国际贸易投资严重受阻，全球产业链供应链正面临新一轮的调整，对国际关系、全球治理等方面深层次影响也在逐步显现，这是资本市场今后一段时期需要面对的外部挑战。从我国的情况看，在常态化疫情防控的新阶段，外防输入、内防反弹的压力仍然较大。一季度的数据，包括上市公司披露的季报都显示，疫情冲击了实体经济，下一步扩大内需、改善民生和扩大就业、支持中小微企业发展、稳定和优化产业链供应链等方面任务十分繁重。对资本市场而言，我们一方面要积极应对严峻复杂的内外部风险挑战，努力实现市场平稳健康发展；另一方面，更要积极主动作为，落实中央“六稳”“六保”要求，强化逆周期调节，促进市场功能发挥，为决胜全面建成小康社会积极贡献力量。 一是在支持经济恢复发展上持续加力。实体经济是基础，这一条是我们做金融工作必须时刻牢记的。资本市场作为国民经济的“晴雨表”，既要当好“温度计”，更要做好“助推器”，积极发挥要素资源配置枢纽、政策传导枢纽、风险防范化解枢纽和预期引导枢纽等重要作用，促进科技与资本融合，带动金融和实体经济良性循环，为实体企业克服疫情影响、实现提质增效注入新动能。同时，要继续坚持在支持疫情防控和实体经济恢复发展中平稳缓释化解各类风险，实现稳定和发展的有机统一。 二是在推进新证券法的贯彻实施上持续加力。这次证券法修订，涉及全面推行证券发行注册制、显著提升违法违规成本、加大投资者保护等重大基础制度的调整完善，对于提升资本市场治理能力，优化资本市场发展生态，具有里程碑意义。每一位资本市场的参与者，都应该自觉争当新证券法的宣传者、践行者、守护者，共同捍卫法制的尊严、规则的权威，共同努力打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场。 三是在全面深化资本市场改革上持续加力。形势越是严峻复杂，越要坚定不移深化改革，资本市场推进改革和扩大开放的方向和决心不会因为疫情而发生变化。我们将始终坚持市场化法治化原则，学习借鉴国际最佳实践，坚持“四个敬畏、一个合力”的监管理念，加大重点改革攻坚，根据疫情防控形势合理把握改革节奏和时机，抓紧推出有利于更好支持疫情防控和实体经济恢复发展的改革措施，确保“深改12条”有序推进、渐次开花。 四是在优化放管结合和改进服务上持续加力。这是市场化法治化改革的应有之义，也是激发市场活力、有效服务实体经济的治本之策。只要是市场约束比较有效的领域，就要坚决放权给市场。我们将以贯彻新证券法为契机，全面清理优化配套规章制度，加强事中事后监管；全面推行“阳光审批、透明审批”，加大各类“口袋政策”和隐性门槛清理力度；寓监管于服务之中，急企业之所急，想投资者之所想，让资本市场监管更受欢迎、更暖人心。 二、对财务造假等恶性违法违规保持“零容忍”，净化市场生态，进一步取信于市场 在去年5月的上市公司协会年会上，我们就严厉打击上市公司财务造假、严肃市场纪律、提升上市公司质量发出倡议，提出明确要求。一年来，经过各方的共同努力，推动提高上市公司质量的积极因素不断增多，有利环境正在逐步形成。随着新证券法的实施，上市公司从严监管、从严稽查的压力持续传导，以及媒体和市场相关方外部监督效果的日益显现，上市公司控股股东、实控人、董监高“四个敬畏”的理念开始深入人心，上市公司整体质量提升出现了一些趋势性的向好变化，现金分红达1.36万亿元，创历史新高。但同时，我们也清醒地看到，财务造假、内幕交易、操纵市场等恶性违法违规屡有发生，这不仅破坏市场生态，更重要的是影响投资者信心。对此，必须出重拳、用重典，坚决清除害群之马，切实保护投资者合法权益。 我们保持日常监管和稽查执法的高压态势，集中力量查办康得新、康美药业等一批市场高度关注、影响恶劣的重大财务造假案件。这些案件具有一些共性特点：一是造假周期长、金额巨大，往往持续数年时间，虚增利润动辄几十亿乃至上百亿元。二是出现系统性、规模性造假现象，有的公司虚构业务，搞“两本账”；有的公司甚至定期制定造假指标，与供应商、客户内外勾连实施全流程造假。三是造假同时往往还伴生违规占用、违规担保、内幕交易、操纵股价等违法犯罪行为。对这类案件，我们会紧抓不放、一查到底。近期，还出现了某上市公司全体董监高一边同意年报披露，一边提出“无法保证报告内容真实、准确、完整”，引发社会广泛关注和抨击。目前已经采取了相应监管措施。我们认为，做好定期报告编制、审议和披露工作，是上市公司董监高的法定义务，对年度报告行使异议权，必须遵守诚实守信、勤勉尽责的基本准则，决不允许钻空子、滥用权力，逃避法律责任。 依法合规经营是市场经济下任何企业必须恪守的行为底线，上市公司作为公众公司，更要带好头、做表率。当前，疫情对一些上市公司经营业绩造成影响，对于正常的业绩波动，相信市场和投资者是能够理解的，但是绝对不能说假话、编故事、做假账，更不能借疫情之名“大洗澡”或者“炒题材”，这既是市场的基本约束，也是监管的底线。这次证券法修订大幅强化了财务造假等严重违法违规行为的法律责任，证监会将用好用足新证券法赋予的监管职权，加大惩处力度，强化监管震慑。 一是突出执法重点，集中优势资源查办财务造假等大要案，推动一案多查，对相关上市公司、中介机构和个人从严从重处理，并及时向市场通报。二是分类施策，体现科学监管。区分实质违规与形式瑕疵，区分受疫情影响与借机造假，区分上市公司与控股股东、实控人责任，既体现监管的严肃性，又体现监管的精准性。三是以案为鉴，通过个案处置的“小切口”，进一步完善信息披露、公司治理等基础制度，强化控股股东、实控人、董监高等“关键少数”敬畏“上市”的意识，压实合规责任。进一步完善救济赔偿机制，加快推动《刑法》修订，通过代表人诉讼、行刑衔接等手段加大对中小投资者的保护。发挥市场监督、媒体监督、投资者监督等多渠道合力，健全激励约束机制。四是强化科技监管，充分利用大数据、人工智能等现代信息技术手段，不断提升监管执法效能。 这里要再强调的是，新证券法已于3月1日起正式施行。资本市场有关各方都必须自觉以新证券法为遵循，知法、守法、用法、执法。对于违法行为确实发生在新证券法施行前，目前仍处于调查、审理阶段的案件，我们将坚持依法行政，按照违法行为发生时的法律规定执行，但我们会贯彻新证券法精神，从严从重处理，同时抓紧推进积案清理。对于违法行为虽然开始于3月1日前，但目前仍在持续发生和产生严重危害的，我们将严格按照新证券法的规定严加惩治。通过推动构建起自律管理、日常监管、稽查处罚、刑事追责、集体诉讼和民事赔偿有机衔接、权威高效的资本市场执法体系，严肃市场纪律，维护市场秩序，还资本市场一片海晏河清。 三、统筹做好资本市场改革发展稳定重点工作，坚定不移推动资本市场高质量发展 我们多次强调，资本市场是一个内涵丰富、机理复杂的生态系统，做好资本市场工作，必须统筹兼顾投资者和融资者、上市和退市、再融资和减持、新股东和老股东、机构投资者和个人投资者、存量和增量等关系的动态平衡，求取最大公约数。我们将始终践行监管的人民性，强化“大投保”的理念，把保护投资者权益贯穿于资本市场改革发展稳定各项工作之中。 （一）提升投资者活跃度。提升市场活跃度，既包括促进交易更加活跃，也包括吸引更多投资者特别是机构投资者入市，改善投资者结构，还包括建立公开公平公正的市场秩序，更好取信于市场。我们将继续坚持市场化法治化方向，立足于提升活跃度，优化交易监管，增强交易便利性，大幅提升交易监管透明度。同时，积极创造条件畅通各类资金尤其是中长期资金入市渠道。一是进一步发展壮大公募基金管理人队伍。去年以来，我们推动公募基金准入制度改革，市场活力大幅增加。今年前4个月权益类公募基金募集金额4300亿元，是去年同期的3.8倍，对改善市场结构、稳定市场起到了重要作用。我们将继续加大政策支持和引导力度，继续推进商业银行发起设立基金管理公司。支持权益类基金产品创新，进一步拓展基金投资顾问服务，更好满足大众投资者理财需求。二是继续加大与有关方面的沟通协调力度，推动放宽各类中长期资金入市的比例和范围，尽快推动实现个人养老金投资公募基金政策落地。推动提高商业银行理财产品权益投资活跃度。三是推进完善机构投资者税收、业绩评价、会计等配套政策安排，强化价值投资、长期投资理念。 （二）推行注册制改革。注册制改革是这一轮资本市场改革的总纲，是“牵一发而动全身”的重大改革，必须坚持稳中求进，分步实施，尤其需要市场各方积极参与、共同推动。我们已经在科创板试点了增量的注册制改革，积累了一定的经验，目前正在创业板试点存量市场的注册制改革，下一步还将在总结评估的基础上，稳步在全市场分阶段实现注册制改革目标。 关于注册制，各方面讨论比较多。我们认为，有三个原则必须一并坚持：尊重注册制的基本内涵，借鉴国际最佳实践，体现中国特色和发展阶段特征。注册制必须坚持以信息披露为核心，使发行人在符合基本发行条件的基础上，更加注重以投资者需求为导向，真实准确完整地披露信息；投资者根据发行人披露的信息审慎作出投资决策，形成合理价格，从而更有效发挥市场在资源配置中的决定性作用。要把借鉴国际经验和立足国情市情有机结合起来，充分考虑我国的市场情况、投融资平衡、投资者结构以及法治诚信环境，科学把握发行质量以及注册和审核的关系。要坚持市场化法治化的理念，构建起发行承销、交易、持续监管、退市和投资者保护等一整套基础制度安排，同时进一步强化发行人和中介机构责任，实施更加严格的事中事后监管和更加严厉的违法违规惩戒。 （三）关于再融资、减持、退市等基础制度改革。再融资政策方面，去年以来，为回应市场关切，更好满足实体企业融资需求，我们已经进行了两次优化调整，发布再融资审核标准，精简发行条件，优化定价和锁定期等安排，同时对战略投资者进行了较严格的界定。这样做的主要考虑是，在满足上市公司合理再融资需求的同时，能够充分维护中小投资者合法权益。下一步，我们将继续贯彻注册制理念，将再融资审核重点聚焦到关键发行条件上来，适时发布再融资审核指引，增强市场可预期性；推进再融资分类审核，对优质上市公司定向增发进一步优化流程，提高效率。 减持制度方面，市场各方高度关注、争论较多。规定过松，会对二级市场造成冲击，影响中小投资者信心；限制过紧，又会降低市场流动性，影响资金入市，特别是资本形成。对此，我们反复研究论证，形成了分阶段改革方案，具体考虑是，分类施策，分步走、稳步调。一方面，继续从严规范控股股东、实控人、董监高减持；另一方面，对于创投基金、民企纾困等适当开口子、给政策。再融资不适用减持规定的政策已经出台，优化创投基金反向挂钩、适度放宽协议转让等政策也已发布。后续我们将继续加强与市场沟通，进一步评估完善相关规则，以取得各方面相对平衡。 退市制度方面，去年以来，我们着力畅通强制退、重组退、主动退等多元化退出渠道，共18家公司实现平稳退出，创历史新高。一个良性循环的资本市场，需要有进有出、优胜劣汰。我们将进一步健全市场化法治化的多元退市机制，完善退市标准，简化退市流程，对触及强制退市标准的坚决予以退市。 （四）强化中介机构责任和能力建设。中介机构是资本市场的“看门人”，在保荐质量、会计审计、合规审核、信用评级等方面发挥着专业把关的重要职责，这对于资本市场的诚信建设至关重要，也是保护投资者的重要一环。但实践中，有的中介机构自身公司治理跟不上、专业能力跟不上，处理不好业务发展与维护品牌信誉的关系，履职尽责不到位；还有个别中介机构甚至放弃操守和底线，沦为“放风者”和造假“帮凶”。去年6月以来，证监会对86家申请首发企业进行了现场检查，结果显示“带病申报”现象较为严重。这既有企业自身的问题，也反映出相关券商、会计师和律师事务所执业质量的问题，其中有的还是行业头部机构。我们将对相关中介机构采取处理措施。这里我想强调一下，资本市场是大家共同的市场，各类中介机构要秉持共建共治共享的理念，共同关心呵护这个市场，共同营造可持续的发展生态。证监会将进一步完善中介机构分类监管、差异化发展思路，对好机构加大政策扶持力度，支持做优做强做大；对问题机构和相关责任人，强化责任追究，健全黑名单制度，真正体现奖优罚劣。适应注册制改革要求，我们会同相关部委正在制定中介机构从事证券服务业务备案管理规定，在取消事前审批的同时，更加突出事中事后监管，推动行业规范健康发展。同时，继续推进建设“合规、诚信、专业、稳健”的行业文化，健全声誉约束机制，打造良好行业生态。 （五）坚持资本市场双向开放。实施高水平的对外开放，促进资本要素在境内外市场和更高层次上优化配置，是资本市场坚定不移的发展方向。我们将继续推动资本市场双向开放，努力实现由管道式、单点式开放向制度型、系统性开放转变，以开放倒逼改革，以开放促进发展。同时，进一步强化开放条件下监管能力建设，加强跨境风险防范和监管合作，切实做到放得开、看得清、管得住。我们重申，不管采取何种形式，不管在何地上市，上市公司都应当严格遵守相关市场的法律和规则，真实准确完整履行信息披露义务，维护好形象和信誉。提升上市公司信息披露质量、保护投资者合法权益，是各国监管机构的共同职责，深化跨境监管合作、坚决打击违法违规，符合全球投资者的共同利益。对于近期个别境外上市企业出现的涉嫌财务造假等问题，我们正与境外相关监管机构保持密切沟通，将在跨境证券执法、审计监管等领域进一步加强合作，共同推进健全国际金融治理体系。 （六）切实守住风险底线。稳定是资本市场改革发展的重要前提。在当前外部不确定、不稳定因素增多的情况下，必须切实强化底线思维，增强忧患意识，重点做好输入性、交叉性风险防范，完善各种场景下应对预案，努力实现资本市场平稳健康发展。同时，持续做好重点领域风险防范处置。对于股票质押风险，加强监管协同，推动场内场外信息互联、防控处置措施互商，力争整体效果有新的提升。对于债券违约风险，健全市场化法治化违约处置机制，多措并举、平稳过渡。对于私募基金风险，加快推动构建部际联动、央地协作的风险防范处置机制，积极探索标本兼治的有效办法，切实解决“伪私募”“类私募”“乱私募”等突出问题。 各位来宾，各位朋友！为进一步改进监管、优化服务，证监会系统正在开展“敢担当、善监管、优服务、强本领、求实效、展形象”的作风建设专题活动，聚焦解决形式主义、官僚主义突出问题，全面检视、靶向施治，努力推动会系统服务意识进一步增强、工作效率进一步提升、担当作为进一步强化、监管质效进一步彰显。欢迎大家监督并提出宝贵意见。我们认为，这也是“大投保”的重要组成部分。 各位来宾，各位朋友！保护投资者合法权益是关系资本市场高质量发展的基础性工作，离不开社会各界的广泛参与和大力支持。我们将主动加强市场沟通，虚心向投资者学习，共建成熟理性的投资文化和健康良好的市场生态。 谢谢大家！
文/新浪财经意见领袖专栏作家 王涵 新冠肺炎疫情冲击全球经济金融之际，近日阿根廷发生主权债务违约，引发市场担忧新兴市场脆弱性。在此背景下，我们探讨三个问题：（1）阿根廷为何债务违约，是自身脆弱性还是受疫情冲击？（2）为什么新兴市场又出事，发生了哪些边际变化？（3）往后看新兴市场的关键影响因素是什么，哪些国家（地区）风险较大？ 阿根廷债务违约：自身脆弱是本质，疫情是导火索 近日阿根廷公布“债务重组”方案，发生“事实违约”。4月中旬，阿根廷政府公布了一份约660亿美元的债务重组方案，主要内容包括减免36亿美元债务本金、减免379亿美元债务利息、给予偿还债务3年宽限期等；按照该方案，阿根廷政府一直到2022年将不会偿还任何债务。但阿根廷债权人委员会对该债务重组方案并不满意，近期阿根廷政府和债权人关于债务重组的讨论还在继续，但恐难获得债权人委员会通过。阿根廷财长此前表示目前阿根廷已经无力偿还债务，因此无论债权人接受或是拒绝债务重组方案，阿根廷已经处于主权债务“事实违约”状态。 此次违约之前阿根廷主权债务问题已经显现。主权债务问题是阿根廷的沉疴，阿根廷之前曾发生过8次主权债务违约。而在本次主权债务违约之前两年，阿根廷债务问题就已经凸显。2018年，IMF与阿根廷政府签署了总额570亿美元的救助协议，创下IMF救助之最，之后2019年8月，阿根廷再次向IMF申请展期该笔债务；2019年12月阿根廷政府单方面延长当月到期的外债，当时市场曾将此视为违约；2020年2月IMF评估阿根廷债务状态为不可持续；2020年4月，阿根廷向债权人集团提出债务重组，发生“事实违约”。 阿根廷债务违约原因：疫情冲击是导火索，根本原因是自身脆弱性。阿根廷发生主权债务违约后，引起市场警惕阿根廷的债务违约是不是因为直接受疫情冲击所致？我们从几个方面进行了考察： 疫情发展情况看：阿根廷疫情恶化形势并不是新兴经济体最严重的。对比各个新兴经济体4月以来新冠肺炎日均新增病例数与2月以来新冠肺炎日均新增病例数的比值，阿根廷这一比值为1.42；全球范围对比来看，俄罗斯、印度、菲律宾、埃及等新兴经济体这一数值要高于2，远高于阿根廷的水平，即使从拉美区域对比来看，巴西、墨西哥、秘鲁、智利、哥伦比亚这些拉美新兴经济体的这一数值都要高于阿根廷。阿根廷的疫情蔓延形势，无论是从全球新兴经济体的范围对比来看，或者是从拉美新兴经济体的范围对比来看，都不是最严重的。 经济数据层面看：（1）阿根廷经济长期处于滞胀环境中。2010年以来，阿根廷经济整体呈下滑趋势，2018年以来经济增长更是跌入负值区间一直持续至今，通货膨胀自2014年以来快速抬升，2016年以来通胀一直处于50%左右的高位。（2）阿根廷经常账户常年逆差，财政赤字不断扩大。2010年以来阿根廷经常账户处于持续逆差状态，其中一直到2017年逆差趋势都处于不断扩大趋势中，2018年以来虽然经常账户逆差收窄，但是出口大幅下滑、进口持续为负，是衰退型逆差改善。2014-2019年，阿根廷经常账户累计产生了4440亿美元逆差，近5年年均逆差规模约为900亿美元。财政收支自2010年以来持续处于赤字状态，2014-2018年财政赤字规模由2%左右扩大到6%左右，财政状况不断恶化。 债务数据层面看：（1）前期经历债务规模快速扩张。2016年以来，阿根廷外债规模快速攀升，其中短期外债攀升尤其明显，2016-2018年债务规模增加约1000亿美元，外债规模整体扩张了70%，外债/GDP比值由前期40%左右快速攀升至超过60%的水平，债务压力加大。（2）外储对外债覆盖比例快速走低。2016-2018年外债快速扩张的同时，虽然外储也有所增加，但相较于1000亿美元的外债扩张规模，外储仅扩张了约300亿美元，外储对外债的覆盖比例自2017年以来持续下滑，由超过20%下滑至14%左右；外储对短期外债的覆盖比例下滑的则更严重，由超过70%下滑至40%左右，截止2019年末外储已不足以覆盖短期外债的一半。 阿根廷疫情蔓延形势在新兴经济体中并不严重；但阿根廷经济“滞胀”问题已持续多年，经常账户常年逆差、财政状况赤字不断扩大，前期大规模举借外债，外汇储备对外债覆盖能力大幅下滑，且2020年之前阿根廷债务问题已经多次暴雷。因此，阿根廷自身内部的脆弱性问题是导致阿根廷主权债务违约的本质原因，疫情冲击是导火索加剧了其脆弱性风险，导致其主权债务违约。 为什么新兴市场又出事：三个边际变化加剧新兴市场风险 为什么新兴市场又出事？2018年新兴市场动荡之际，我们在前期报告中分析了新兴市场脆弱性的原因，提供了新兴市场“自身脆弱+外部冲击”脆弱性分析框架（详见20180830《为什么一些新兴市场老出事儿？——阿根廷、土耳其现象背后的深层次原因》）。疫情冲击背景下，根据这一分析框架，新兴市场发生了三个边际变化，使新兴市场脆弱性风险暴露压力加大。 边际变化1：疫情蔓延+油价拖累，双重施压新兴市场出口 新兴市场主要出口原材料，对发达国家外需依赖程度大。新兴市场是重要的原材料出口国，对原材料出口依赖度较高。2018年新兴市场原材料出口占全球比重约55%，比发达国家高17个百分点，原材料出口占自身总出口比重超过20%，比发达国家高11个百分点。新兴市场出口的需求端主要在发达国家，根据世界银行中等收入国家统计口径，中等收入国家对发达国家出口依赖度超过60%，外需（尤其是发达国家外需）变化对新兴市场会产生重要影响。 疫情蔓延+油价暴跌，新兴市场出口面临量价双重压力。一是疫情蔓延使新兴市场外部需求和内部经济都遭受冲击。2月以来疫情在全球不断蔓延，各国普遍采取“封城”措施，生产、消费活动受到严重限制，经济也受到严重冲击，一季度中国经济下跌6.8%，美国经济下跌4.8%，当前市场预计二季度美国经济下滑将超过30%，IMF于4月最新预计2020年全球经济增速将下滑至-3%，全球经济下滑严重冲击了新兴经济体外需。与此同时，3月以来疫情在新兴市场蔓延形势也十分严峻，对新兴市场经济活动形成冲击。二是油价暴跌拖累工业、农业大宗商品价格齐跌，进一步施压新兴市场出口。一季度在原油价格暴跌拖累下，工业、农业大宗商品价格均受拖累，CRB大宗商品综合指数大幅下滑，从价格方面对新兴市场出口形成额外拖累。 边际变化2：美元流动性紧张，新兴市场债务延续压力加大 新兴市场融资依赖外债，受美元流动性影响明显。新兴市场主权信用相对较差，本币信用相对较低，在国际市场融资对外币债依赖程度高，尤其是美元债。2008年金融危机爆发后，美欧日等发达国家货币大幅宽松，驱动资金大幅流入高风险、高收益的新兴市场，也推高了新兴市场外债规模。回顾新兴市场以往几轮危机爆发可以发现，共性的外部特征是美国利率走高、美元走强，美元流动性是影响新兴市场脆弱性的核心因素，往往是新兴市场危机的导火索。 美元流动性紧张使新兴市场外债可持续性承压。疫情冲击下，美国金融市场发生流动性危机，甚至一度发生投资者抛售一切资产换取美元流动性的极端局面（详见20200320《本轮美国金融危机的起因、现状与展望》）。美元流动性紧张使新兴市场一方面面临资本外流压力，一方面在国际市场获取新的美元融资进行债务滚动的难度加大。此外由于前期大规模举债，从2020年开始新兴市场到期外债偿付规模明显加大。在此背景下，新兴市场存量债务续存压力加大。 边际变化3：全球风险上升，新兴市场货币汇率和资本流动承压 新兴市场风险属性较大，全球风险上升对新兴市场冲击较大。相较于发达国家，新兴市场资产风险相对较高。主权债方面，新兴市场主权债信用评级普遍偏低，主权信用违约互换（CDS）息差相对较高，反映主权债务风险相对较高；股市方面，新兴市场股市相比发达国家而言Beta更大。由于风险属性高，当全球风险抬升（波动率上升）时，市场避险情绪抬头，新兴市场资产往往下跌，同时会面临资本外流和汇率贬值压力。 全球风险加大冲击新兴市场货币汇率和资本流动。疫情境外蔓延以来，境外金融市场出现了大幅调整，全球风险上升，VIX指数跳涨超过历史水平，市场情绪一度从避险演绎到恐慌，美国发生流动性危机。新兴市场一季度遭遇了汇率大幅波动和资本外流，巴西、阿根廷、墨西哥、土耳其、南非、俄罗斯汇率贬值超过15%，埃及、匈牙利、波兰、印尼、智利外储储备下滑超过5%。 新兴市场又出事主要是因为疫情冲击下，新兴市场发生了三个边际变化：（1）疫情冲击全球经济和需求+油价暴跌拖累大宗商品价格下跌，新兴市场出口面临量价双重压力；（2）美元流动性紧张使全球融资环境恶化，新兴市场债务可持续性压力加大；（3）全球风险上升，避险情绪驱动跨境资本流出新兴市场，新兴市场货币和外汇储备普遍承压。三个边际变化使新兴市场脆弱性风险暴露压力加大。 哪些国家（地区）风险较大：新兴市场脆弱性多维度评估 前期在疫情冲击背景下，经济、金融和市场情绪发生三个边际变化，点爆新兴市场脆弱性。近期，经济层面各国复工复产在推进，金融层面美股流动性危机暂缓；往后看，新兴市场脆弱性的关键影响因素是疫情不确定性，而新兴经济体本身的脆弱性将决定哪些国家（地区）在面临冲击时风险较大。 往后看，新兴市场重要的影响因素是疫情不确定性。 近期，经济层面各国推进复工复产，金融层面美股流动性危机暂缓，新兴市场前期三个边际压力虽有所缓解，但后续最大不确定性是疫情。正如我们在前期报告（详见20200430《美国GDP大幅萎缩：最差时刻还没到来 ——美国1季度GDP数据点评》）中所提醒的，3月下旬以来全球金融市场回暖，反映的是市场对全球封城缓解、经济后期将逐渐恢复到正常状态的预期。往后看有两个风险点需要关注：一是经济是否真的会如预期快速恢复，景气数据显示疫情对经济活动的冲击当前正在从服务业向制造业蔓延，联储在最近的议息会议中也着重提醒疫情对美国中期经济前景构成相当大风险。二是需要警惕疫情二次爆发风险，一方面当前新兴市场新增确诊病例依旧未见拐点，疫情蔓延形势依旧严峻，一方面欧美在疫情尚未得到控制的情况下复工复产，有可能发生疫情二次爆发。如果后续发生疫情二次爆发，新兴市场或将再次经历与2020年上半年类似的冲击情景，各新兴经济体本身的脆弱性程度将决定哪些国家（地区）潜在风险较大。 哪些国家潜在风险较大：新兴市场脆弱性多维度评估 我们从三个角度对新兴市场脆弱性情况进行了评估。（1）角度1：已经发生的风险。从前期冲击时期新兴经济体的表现角度，考察新兴经济体前期的脆弱性表现。（2）角度2：自身脆弱性。根据IMF的债务可持续性评估框架，考察新兴经济体主权债务风险情况。（3）角度3：疫情冲击的影响。综合考察新兴经济体疫情发展形势、货币和财政政策对冲空间、外需依赖程度，评估疫情冲击对新兴经济体带来的额外压力。 角度1：前期冲击时期新兴经济体脆弱性表现。 2020年1月下旬以来新冠肺炎疫情在全球爆发，对全球金融市场和经济运行造成了严重的冲击。疫情冲击下，金融市场最先反应，全球避险情绪快速走高，美国金融市场发生流动性危机，引发全球金融市场大动荡。在此背景下，发达经济体普遍降息对冲，新兴经济体也跟随降息对冲，但诸多新兴经济体遭遇了汇率和资本流动冲击，造成汇率大幅波动、储备折损。从三个方面考察新兴经济体前期在面临冲击时候的脆弱性事实。（1）利率变化：降息幅度越大，说明承受的压力越大；（2）汇率波动：汇率贬值幅度越大，说明脆弱性越高；（3）储备变化：储备流失越严重，说明资本外流冲击越大。 结果显示：（1）在前期冲击中，欧非中东、拉美新兴经济体已发脆弱性较高，亚洲新兴经济体已发脆弱性不高。拉美方面脆弱性较高的新兴经济体有阿根廷、智利、巴西，欧非中东方面脆弱性较高的新兴经济体有俄罗斯、南非、土耳其、波兰、乌克兰。（2）前期疫情冲击中，中国脆弱性风险并不高。在前期疫情全球蔓延，全球经济金融遭受严重冲击背景下，中国降息幅度为30BP左右，汇率至年初以来小幅贬值1.22%，外汇储备小幅下降1.52%，在全球经济金融大动荡的环境中，受到的冲击不大，韧性较好。 角度2：基于IMF主权债务可持续性评估框架的考察。IMF主权债务可持续性评估框架考虑的主要因素有：（1）整体外债规模：外债规模越大，可持续性越低。（2）外储对外债的覆盖：覆盖程度越低，可持续性越低。（3）贸易和国际收支结构以及财政状态是否能够支持债务持续：出口或者经常账户差额，以及财政盈余对外债的覆盖程度越低，可持续性越低。根据以上评估因素，从外债/GDP、外储/外债、外储/短期外债、出口/外债、经常账户差额/外债以及财政收支差额/外债6个指标层面，对新兴经济体债务可持续性进行评估。 结果显示：（1）亚洲新兴经济体债务可持续性较好，欧非中东、拉美新兴经济体债务可持续性较弱。拉美方面：阿根廷，智利，哥伦比亚的债务可持续性风险较大；欧非中东方面：南非、土耳其、乌克兰、罗马尼亚、匈牙利等过债务可持续性风险较大。（2）中国主权债务可持续处于较好水平。整体外债规模占GDP比例为14%，在新兴经济体中处于较低水平；外储对外债的覆盖程度超过150%，出口对外债覆盖程度超过150%，债务可持续性在新兴经济体中处于较高水平。 角度3：疫情冲击可能引发的脆弱性。考虑的因素有疫情直接和间接影响以及政策对冲。（1）直接影响：疫情在新兴经济体蔓延，防控措施会影响生产、消费活动，挫伤经济运行。直接影响评估指标：4月以来日均新增病例数/2月以来日均新增病例数，衡量新兴经济体疫情蔓延形势。（2）间接影响：疫情冲击全球需求萎缩会冲击新兴经济体外需，大宗商品价格下跌会形成额外拖累。间接影响评估指标：出口依赖度（出口/GDP），原材料出口依赖度（原材料出口/GDP）。（3）政策对冲：考虑新兴经济体通过货币和财政政策对冲，货币和财政政策空间越大，对冲能力也就越大。政策对冲空间评估指标：货币政策空间以利率水平评估，财政政策空间以2018年财政赤字率与过往5年财政赤字率均值的差值评估（负值表示赤字增加，正值表示盈余增加），差值越小表示财政政策空间越小。 结果显示：（1）亚洲新兴经济体受疫情冲击潜在脆弱性较小，欧非中东、拉美新兴经济体受疫情冲击潜在的脆弱性较大。拉美方面：智利，秘鲁的脆弱性风险较大；欧非中东方面：南非、匈牙利、以色列、波兰等脆弱性风险较大。（2）中国受疫情冲击潜在脆弱性风险较小。当前疫情对中国冲击最严重时期已经过去，后疫情时期中国在利率政策和财政政策方面还有空间，即使考虑外需下滑有一定的冲击，但一方面中国出口依赖度在新兴经济体中处于较低水平，同时中国有庞大的国内市场、内需潜力较大，整体来看，受疫情冲击潜在脆弱性风险较小。 往后看，疫情不确定性是影响新兴市场脆弱性的关键因素，自身脆弱性将决定哪些国家在面临冲击时风险较大。综合考虑“前期已经发生的风险+当前自身的脆弱性+疫情冲击影响”，拉美、欧非新兴经济体风险较大，拉美除阿根廷外，智利、巴西风险较大；欧非方面南非、土耳其、乌克兰、匈牙利、波兰风险较大。 中国风险不大，但需警惕外部动荡可能会引起资本外流、外储损耗、汇率贬值风险。前期疫情冲击下中国表现出一定韧性，当前主权债务可持续性较好，受疫情影响潜在脆弱性较低，整体来看脆弱性不高、风险不大。但如果海外疫情二次爆发，海外市场再起动荡，中国需警惕：（1）海外动荡通过情绪渠道蔓延影响国内；（2）避险情绪拖累中国资本外流压力加大；（3）资本外流会损耗外汇储备、加大汇率波动，极端情景下警惕形成“资本外流-储备下滑-汇率贬值”恶性循环。 风险提示：疫情二次爆发再次冲击新兴市场 (本文作者介绍：兴业证券的首席经济学家、经济与金融研究院副院长。)
意见领袖辩论财政赤字货币化 文/新浪财经意见领袖专栏机构 中国财富管理50人论坛 本文作者：中国人民大学副校长 刘元春 在新冠疫情大流行与经济大停摆的冲击下，中国与发达国家在货币政策上的基本哲学和理念发生了很大的分化。我们依然在实施常态化的货币政策，而发达国家在以前宽松宏观政策与非常态货币政策的基础上进一步地进行了超常规的操作，这种分化引起了很多人的关注。 关注点1：我们是不是应当跟随西方国家来采取一些超常规的货币政策？这是最近讨论的热点，特别是这几天刘尚希院长把“现代货币理论”（MMT理论）向中国进行转换，提出中国有必要采取“赤字货币化”的观点。当前，欧美的超常规货币政策依赖于一个十分重要的做法就是赤字货币化。中国是不是应该采取西方的这样一种模式来进行赤字货币化，这也是大家关注的一个要点。 关注点2：在世界都进行超常规货币政策的实施的情况下，下一步我们怎么应对？是不是会出现流动性整体性大幅度泛滥？出现另外一个史诗级的通货膨胀预期？ 对这两个点，谈谈我自己的看法。 （一） 我国是否应当跟随西方采取超常规的货币政策？ 对于我们是否应当跟随西方来采取超常规的货币政策？我认为答案应当是否定性的。虽然西方发达国家的超常规货币政策对我们会产生一个强烈的成本负担效应，但是我们目前面临的经济形势，特别是我们在金融市场所面临的情况与欧美具有本质性的差别，因此用不着跟随西方采取过度宽松的货币政策，特别是超常规的货币政策。 为什么？由于新冠疫情的冲击直接导致欧美的金融市场出现剧烈的振荡。这个振荡不仅引发了金融市场的价格危机和交易危机，更重要的是出现了强烈的流动性危机。对冲这几个层面的危机，欧美采取“零利率政策”+“无限量QE”+“财政刺激计划”，这一系列的举措是应对新冠疫情叠加金融史诗级振荡带来的冲击最为恰当的组合。但是，我们必须看到，在新冠疫情冲击下，我国金融市场波动并不是很大，我们并没有出现流动性危机，也没有出现财政空间、货币空间的丧失。我国和欧美所面临的风险性质和政策实施的环境具有非常大的差别。 关于赤字货币化问题。第一，赤字货币化的问题，很重要的前提在于财政政策的空间没有，特别是国债发行的市场空间没有了，必须通过中央银行到一级市场上直接购买国债来进行债务融资。我们发行国债的市场空间是存在的，也就是说我们的商业性金融机构和老百姓持有国债的意愿是非常强烈的，因此，是不是就要用中央银行替代各种金融主体和资产持有的主体来进行购买国债？我觉得目前没有这个必要。但是在美国和欧洲是必要的，因为在资产恐慌、流动性枯竭的时候，大家都在甩卖国债，美国和欧洲各国发行国债的常规性基础不存在了，只有央行进入一级市场进行大规模的赤字货币化，所以这是一个很重要的前提。 第二，我们目前的这种收支困难的程度是不是就已经达到了需要在市场主体持有国债的基础上，由央行为融资而持有国债？因为央行持有国债，只要是在二级市场，只要是为了物价的稳定和充分就业这样的目标，它进行购买国债是合法化的。按照《中央银行法》第29条所规定的，中央银行不允许直接到一级市场购买国债进行财政透支。我们目前要进行大规模的赤字货币化，首先要修改《中央银行法》，但是可能目前来看是没有必要的。我们中央银行目前还没有必要完全因为财政政策空间的扩展来抛弃它的传统的行为准则。 第三，西方采取现代货币理论（MMT理论）进行赤字融资，但是这里面有一个前提是零利率，在零利率前提条件下，国债利率为零，收益率为零，货币支付的利率也是为零。货币发行是债务，财政发行也是债务，从理论上来讲，这两种债务的替换对市场的冲击并没有很大的冲击。现代财政金融学就提出了一个新命题：在零利率条件下财政债务和央行货币发行债务是等价的。但由于我国利率水平依然很高，货币政策的实施效率依然很好，财政的市场债务空间依然雄厚，财政债务与央行货币发行债务完全不等价。我们一定要注意，在一些特殊情况下，MMT理论这种等价效应才会出现，而不是任何时候都能出现。 第四，赤字融资另一个很重要的前提条件，货币政策的效率极其低下，必须用财政政策来进行替代它。目前我们会看到，中国货币政策是不是像欧美的货币政策那样没有效率？我们所看到的并不是这样。中国并没有像发达国家那样陷入流动性偏好陷阱之中。 因此从中国整个宏观经济的环境、财政空间、法律条件以及货币政策与财政之间的配合效率等方面来看，都不需要在目前这种环境里面来采取极度宽松的货币政策，甚至采取赤字融资。 （二） 极度宽松的货币政策对未来是不是会产生强劲的冲击？ 第一，不是简单地看它发行的量有多大，而是要关注极度宽松的货币政策在对冲当前流动性收缩之后，市场交易常态化之后，货币供应量是如何变化的。因此，美联储和欧洲央行面临的核心挑战不仅仅是果断采取极度宽松、超常规的货币政策，同时更为重要的是在未来克服疫情困境之后，这些超常规的货币政策如何常态化。超常规货币政策常态化的行为模式是影响未来货币供应的一个关键点。 第二，不仅仅看中央银行未来的行为，更为重要的是要看市场主体对于这些央行的行为有没有一个常态化预期，如果央行的行为及其承诺不是可信的，从而使市场主体对未来央行的行为预期发生变化，对央行承诺控制通货膨胀的承诺不相信，那么在金融市场常态化之后，市场预期的变异可能直接带来物价水平的变异，使货币内生性变化大大抵消了央行的常态化操作。这是第二个很重要的关键点。 第三，必须关注资产价格变异和流动性变异的路径是不是在疫情控制之后会发生一些突然的变化，央行和监管部门对于金融市场的预期引导是否具有前瞻性，是否具有可信性就变得十分关键。目前我们看到，欧洲央行和美联储未来缩表的路径还是相对比较清晰的，货币政策目标以及相应央行独立性法规要求他们必须向常态化规则调控进行回归。但是，大家都会担忧，由于疫情的特殊性，这些央行的行为准则可能与以前的行为准则有很大的差别，这种担忧恰恰是我们未来出现价格变异的一个很重要的冲击因素。它未来对我们整个的影响，主要要观察各种金融主体和市场主体，它对于未来流动性变异和几大央行行为变异的预期，这是我们要关注的一个核心焦点。 第四、必须明确的是后疫情时代世界经济将面临长期停滞的深化，也就是说世界经济将持续出现比疫情前更低的经济增长、更低的贸易增速、更低的投资水平。导致这种局面的原因不仅在于疫情冲击导致世界经济增长的供给损失十分严重，使潜在增长能力受到实质性冲击，同时还在于疫情加剧了2008年以来世界经济面临的6大结构性趋势性问题——人口老龄化、收入分配两极化、高债务化、逆全球化、技术进步对经济的促进、民粹化以及地缘政治等因素将进一步恶化。这决定世界经济难以出现“高通胀、高利率、高成本”的滞胀环境。 (本文作者介绍：中国财富管理50人论坛（CWM50）于2012年9月16日成立，是一个非官方、非营利性质的学术智库组织。论坛致力于为关心中国财富管理行业发展的专业人士提供一个高端交流平台，推动理论、思想、创新和经验交流，为相关决策与研究机构提供理论与实务经验参考，进而为财富管理行业的发展提供不竭的思想动力，最终对中国金融体系的优化产生积极影响。)
市场对于政策利率再次“降息”的预期意外落空。 5月15日，央行按惯例开展每月新作的中期借贷便利（MLF），本次1年期MLF新作规模1000亿元，维持2.95%利率不变，当天无逆回购操作。与此同时，今日又有2000亿元定向降准资金落地，实现流动性净投放3000亿元。 就在昨天（5月14日），有2000亿元MLF到期，彼时央行并未续作。相较于到期规模，今日新作MLF规模缩量，加之未如市场预期那样降息，货币政策进一步放松预期落空，导致今日国债期货市场异动，开盘后短线跳水，随后又快速拉升。 不过，即便短期内货币政策操作稍显清淡，但这并不意味着宽松大环境的就此改变。 下个周将召开“两会”，宏观刺激政策如何助力经济复苏将是会上讨论以及市场关注的重中之重。不少分析人士认为，尽管当前疫情防控形势好转，经济活力逐步恢复，但海外疫情对中国出口需求的冲击将主要在二季度体现，二季度中国经济增长压力依然较大，进入秋冬季，疫情是否会有二轮冲击存在较大不确定性，当前宏观政策的主要目标是把支持实体经济恢复发展放到更加突出的位置，预计“两会”前后财政货币政策将进一步发力逆周期调控。 第二批定向降准落地 今天央行除了新作1000亿MLF外，也是最新一次降准第二批落地的日子。 从4月15日开始，央行对农村金融机构和仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1个百分点，分两次实施到位（4月15日和5月15日），每次下调0.5个百分点。今日为实施该政策的第二次存款准备金率调整，释放长期资金约2000亿元。 近期货币政策处于静默期，5月14日有2000亿元MLF到期未续作时，有市场人士还担心这是否意味着货币政策的收紧。东方金诚首席宏观分析师王青认为，在国内宏观政策逆周期调节需求增大，全球货币政策急剧转向宽松的背景下，市场对5月MLF继续降息抱有较高期待。本月MLF利率保持不变，或主要有以下原因： 一方面，经过2月以来的持续降息、降准及大规模流动性注入之后，货币市场利率中枢显著下移，当前市场流动性已处于较高水平，央行也在近期连续暂停逆回购操作。这意味着监管层已认为当前银行体系流动性总量处于合理充裕水平，短期内进一步引导资金利率下行的需求较低——MLF利率下调会直接带动货币市场利率下行。 另一方面，央行发布的一季度银行家问卷调查显示，一季度贷款审批指数环比快速上升14.1个百分点至64.7%，已明显高于2009年二季度的上一个高点水平（57.2%），这意味着当前信贷环境已明显改善，但一季度贷款需求指数环比仅上升0.7个百分点至66.0%。这说明，经济的贷款需求并未随着信贷环境改善而同步上升。由此，当前宏观政策的侧重点或是通过强有力的财政政策、产业政策拉动消费和投资，带动企业贷款需求明显上升，从而充分发挥现有灵活货币政策在提振短期经济增长动能方面的潜力。当前货币政策边际宽松节奏会受到一定控制。否则，货币宽松没有实体经济资金需求配合，易于引发金融空转套利抬头，甚至房地产泡沫快速膨胀。 光大证券(行情601788,诊股)(港股06178)首席固定收益分析师张旭对记者表示，一般来说，MLF利率不会逐月连续下降，而是给予其一定的政策观察期，待政策效果充分传导后再进行下一次MLF降息。未来MLF利率仍有下降的空间，但降低的速度不宜过快。从某种意义上讲，MLF利率“不易逆转的快速降低”与“我国经济长期向好的趋势”并不非常匹配。此时可以更多运用一些“可逆的”政策手段。例如，可以多依靠数量型工具降低银行的资金成本、缓解银行在信贷投放过程中的流动性约束。数量型工具的“可逆性”较强，即使向银行体系供给的流动性过多，也可以通过未来MLF缩量续作等方式收回。 近期货币政策为何“静默”？ 自4月底以来，货币政策进入静默期，鲜有宽松动作落地，加之经济恢复情况的转好，近期债市出现快速下跌，国债期货也连续数日大跌。 市场资金利率也边际上行。5月以来，地方债的加大发行对银行间流动性形成抽离，反映到利率上，DR001和DR007以及同业存单利率出现短期上行。 对于债市大跌反映出市场对货币政策预期有何种变化？粤开证券首席经济学家李奇霖表示，看到经济缓慢恢复，货币政策也进入到观察期了，反映在市场利率上，近期隔夜利率和利率互换在低位徘徊，下行减缓。从央行的角度，一方面需要观察经济恢复的程度，另一方面也得关注过于宽松的资金面或资金面宽松预期是否会导致机构过快加杠杆。从数据看，隔夜回购成交量3月和4月都不低。 “为了继续扩张信用、稳定经济和保就业，货币政策现在退出宽松不太可能，由于后面国债与地方债要继续加大发行规模，货币政策配合事大概率事件。”李奇霖说。 另有分析认为，近期货币政策进入静默观察期，也因受汇率制约。中信证券(行情600030,诊股)研究院副院长明明表示，当前疫情对于全球经济基本面的冲击开始显现，全球经济不确定性以及政治风险带动的避险情绪推动美元指数再度走强。目前美元指数重回100以上的高点，人民币汇率的贬值压力很大程度上来源于当前美元指数的强势表现。汇率约束制约了国内的货币政策空间，来自汇率的压力影响了当前货币政策的节奏，因此当前债市受到比较大的扰动。 宽松基调并不改变 不过，即便短期货币政策操作看起来较为平淡，但在实体经济恢复发展的目标下，宽松的货币政策方向并不会改变，后续降准降息依然有空间。 摩根大通中国首席经济学家朱海斌预计，货币政策方面，预计6月底之前还有一轮降息，逆回购、MLF、LPR，甚至存款基准利率都有望进一步下行；同时，六七月份有望还有一次降准。不过，此轮政策刺激的关键应在财政政策，因为财政政策受益范围更大，可以直接惠及中小微企业和家庭，针对性更强，货币政策更多起到补充、配合的作用。 瑞银亚洲经济研究主管、首席中国经济学家汪涛持相同观点。她认为，对二季度而言，全球经济衰退是国内经济反弹的最大制约，虽然当前中国整体经济持续回暖，但二季度仍有可能无法完全恢复。迄今为止的政策支持力度较为温和，未来有望进一步加码。 “相比金融危机时国内的政策宽松力度（规模达GDP的10%左右），以及美国和其他主要经济体本次疫情期间出台的政策支持规模，目前中国已宣布的政策支持力度较为温和。”汪涛称，政策支持有望进一步加码，预计央行会通过公开市场操作和进一步降准（预计规模相当于全面降准50个基点）进一步增加流动性投放、维持市场利率保持在2%或以下的较低水平、进一步下调MLF利率10-20个基点，这也将引导LPR利率下行。更重要的是，随着银行贷款走强、企业和政府债券发行大幅上升、影子信贷限制小幅放松，我们预计今年整体信贷增速有望反弹至12.5%或以上。
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