作者 | 张俊鸣 编辑 | 庞丹 一纸减持公告，让沉寂许久的银行股再度成为风口浪尖。在股价只有净资产的5.4折、市盈率不到4.5倍、股息率超过6%的情况下，交通银行收到第三大股东全国社保基金的通知，计划减持不超过1%的股份。虽然看似比例不高，但由于交行庞大的股本，涉及的股份数量高达7.43亿股，金额超过38亿元，这也是社保基金连续两年提出减持交行A股的计划。 从周一的走势来看，交行和银行板块的整体表现比较平稳，但在“低估值、高分红”的状态下，社保基金连续两年提出减持计划，背后的玄机是什么？社保基金同样重仓持有的工行、农行等低估值国有大行，会不会也有类似的减持计划？弄清楚这份减持计划是“真老虎”还是“纸老虎”，对于所有A股投资者来说具有重要意义。 获利丰厚下的“破净”减持计划 从交行的业绩指标来看，近年来维持比较稳定的状态，尽管从不良贷款率、净息差和资本充足率等多项指标来看在同业中不算特别理想，在国有六大行中表现落后，但市盈率和市净率的估值已经在相当程度上反映了市场对其定价，再加上较高的股息率水平，目前的股价远远不能和“高估”二字挂钩，甚至在不少价值投资者心目中还“具备罕见的投资价值”。对于一向以价值投资、长线投资著称的社保基金来说，在目前的价格下进行“破净”减持，看起来似乎并不是一个合适的选择。 笔者认为，社保基金出台减持计划，目标在于实现更分散多元的资产配置。截至一季度末，社保基金共持有交行A股和H股129.1亿股份，占交行已发行普通股股份总数的17.38%。其中，A股股份38.48亿股，H股股份90.62亿股，规模庞大；此外，社保基金还现身农行、工行、平安银行等多家上市银行的十大股东之列，银行股累计持有规模较大，未来不排除还有更多划转取得的可能。在这种情况下，社保基金考虑适当减持银行股，避免行业持股过于集中，也算是合情合理的选择。 同时，此次社保基金减持交行限于此前定增取得的股份，当时定增价4.55元，扣除历年分红之后成本已经降到2.7元以下，随着今年分红的实施成本还将进一步降低，对比公告前5.16元的价格可算是获利丰厚。因此，“破净减持”对社保基金来说并不亏，如果顺利实施的话也算是兑现一部分浮动盈利，为将来的多元化配置提供真金白银。 低估值“抗减持”：是否完成仍不确定 尽管减持计划的披露表达出社保基金存在落袋为安的主观意愿，但最终能否顺利实施仍存在许多不确定性。从四月份以来交行A股底部震荡的成交量来看，日成交大约是4707万股，按照这一成交水平，理论上减持7.43亿股只需要16个交易日就可以实现；但如果集中快速减持，势必对目前相对平稳的价格形成冲击，造成股价重心下移，少量减持就会对社保基金的整体市值造成较大的负面影响，并不是理想的做法。也正因为如此，去年四月社保基金提出的减持计划，最终并未在有效期内实施。尽管今年再提减持计划比去年规模缩水一半，但股价比当时又跌了14%，最终能否顺利实施仍有许多不确定性。 考虑到交行的低估值和高分红，社保基金如果用“往下砸”的方式强行减持，即使不考虑价格下跌对自身持股市值的冲击，拱手让出低廉筹码之后能否买到其它性价比更高的股票，不无疑问。同时，也容易给市场带来联想，是否其它国有大行也会成为下一个减持的对象，这对A股整体的走势影响偏空，也是社保基金不得不谨慎行事的重要原因。笔者认为，虽然减持计划看起来吓人，但低估值天然就可以抗减持，低位减持不会轻易实施，对讲究价值投资长线投资、短期之内又不缺钱的社保基金来说更是如此。 一旦减持完成意味银行股利空出尽 不仅交行，目前银行股处于集体低估值的状态，破净比例高、市盈率大多在10倍以下，同时又对应较高的股息率，如果基本面没有出现快速恶化的话，长期毫无疑问具备较强的投资价值。正因为如此，老股东的减持往往骑虎难下，银行通过股市再融资补充资本金的方式也受到极大的制约。以交行为例，因为股价长期破净且净资产不断提高，去年获得可转债批文之后一直无法实施。社保基金如果要以合适的价格完成大批量减持，也需要二级市场的表现更亮眼才行。 因此，如果今年社保基金对交行的减持计划能够完成，对银行股将意味着利空出尽。不管是通过二级市场直接减持，还是通过大宗交易完成，保证股价的相对平稳应当是减持方的底线。如果股价能够在减持中平稳过渡，甚至是稳中趋强，那么就意味着二级市场的承接力量增强，甚至是长线配置型资金进场抄底。同时，大手笔减持也探明了银行股的极限估值底线，跌无可跌之后必然是逐步实现价值修复。 目前银行股确实面临众多不利因素，如市场担忧坏账率提升影响资产质量，“让利”之说不利于净利润表现，低估值状态下难以通过股市再融资可能导致分红率降低、行业市值在A股中占比过大面临行业天花板等等，但众多行业利空都已经在低迷的估值中充分反映出来。最近十年，银行板块每隔2-3年就有一波明显跑赢沪深300指数的超额表现，包括2012年底、2014年底和2017年下半年到2018年初。如果这一时间周期奏效，那么在今年下半年，银行股同样有望迎来一波价值修复行情，目前看似规模庞大的减持计划更多是“纸老虎”而非“真老虎”。 对散户投资者来说，低估值状态下买入银行股需要细水长流式的耐心，随着利空的逐步落地，适当增加银行股的配置比例也有望增强资产组合的韧性。从银行ETF(512800)的走势来看，未来在反复夯实底部、回测长期上升趋势线的过程中，具备较好的关注价值，适合投资者逢低长线布局。■ 图1：银行ETF(512800)日线图 (文中观点仅代表嘉宾个人观点，不代表《红周刊》立场，文中涉及个股仅做举例，不做买卖推荐。)
根据《政府工作报告》安排，在相关部门的部署下，直达实体经济的两个创新货币政策工具——普惠小微企业贷款延期支持工具和普惠小微企业信用贷款支持计划迅速出炉。央行表示，这将进一步完善结构性货币政策工具体系，有利于银行业金融机构增加小微企业信用贷款和无还本续贷，持续增强服务中小微企业政策的针对性和含金量 今年的《政府工作报告》明确提出要“创新直达实体经济的货币政策工具”。根据相关部署，中国人民银行再创设两个直达实体经济的货币政策工具：普惠小微企业贷款延期支持工具和普惠小微企业信用贷款支持计划。 “与之前再贷款再贴现等直达实体经济的货币政策工具相比，此次新创设的两个工具具有更为显著的市场化、普惠性和直达性等特点。”中国人民银行副行长潘功胜6月2日在新闻发布会上表示，一是市场化，央行通过创新货币政策工具激励金融机构，但不直接给企业提供资金，也不承担信用风险。二是普惠性，只要符合条件的地方法人银行对普惠小微企业办理贷款延期或发放信用贷款，就可以享受央行提供的支持。三是直达性，央行新创设的两个结构性货币政策工具，将货币政策操作与金融机构对普惠小微企业提供金融支持直接联系，保证了精准调控。 应延尽延—— 覆盖小微贷款本金约7万亿元 受新冠肺炎疫情影响，中小微企业普遍出现了资金周转困难。《政府工作报告》提出，中小微企业贷款延期还本付息政策再延长至2021年3月31日，对普惠型小微企业贷款应延尽延，对其他困难企业贷款协商延期。 “也就是说，今年年内到期的普惠小微企业贷款，均可以享受一次延期还本付息。”中国人民银行货币政策司副司长郭凯介绍，只要普惠小微企业在申请延期的同时承诺保持就业岗位基本稳定，银行即对普惠小微企业贷款本息延期，做到应延尽延。此前已经享受过展期政策的贷款也可以享受这一政策。预计延期政策可覆盖普惠小微企业贷款本金约7万亿元。 为了鼓励地方法人银行对普惠小微企业贷款应延尽延，央行创设普惠小微企业贷款延期支持工具，提供400亿元再贷款资金，通过特定目的工具（SPV）与地方法人银行签订利率互换协议的方式，向地方法人银行提供激励，激励资金约为地方法人银行延期贷款本金的1%，预计可以支持地方法人银行延期贷款本金约3.7万亿元，切实缓解小微企业还本付息压力。 “这一政策工具可以较好克服总量型货币政策的不足，提升货币政策效率。”光大银行(行情601818,诊股)金融市场部分析师周茂华认为，由于海外疫情对全球经济、产业链循环影响时间与范围超预期，有必要相应延长小微企业贷款，避免抗风险弱的中小微企业资金链断裂。 提供优惠—— 带动小微信用贷款约1万亿元 小微企业经营风险大，银行发放贷款时，一般要求有抵押担保。目前，中小银行发放信用贷款的占比只有8%左右。为缓解小微企业缺乏抵押担保的痛点，提高小微企业信用贷款比重，央行创设普惠小微企业信用贷款支持计划，提供4000亿元再贷款资金，通过特定目的工具（SPV）与地方法人银行签订信用贷款支持计划合同的方式，向地方法人银行提供优惠资金支持。 据中国人民银行金融市场司司长邹澜介绍，信用贷款支持计划主要面向经营状况较好的地方法人银行。最近一个季度央行金融机构评级为1级至5级的地方法人银行可申请信用贷款支持计划。对于符合条件的地方法人银行于2020年3月1日至12月31日新发放的期限不少于6个月的普惠小微企业信用贷款，央行通过信用贷款支持计划，按地方法人银行实际发放信用贷款本金的40%提供优惠资金，期限1年。支持计划惠及的普惠小微企业要承诺保持就业岗位基本稳定。预计信用贷款支持计划可带动地方法人银行新发放普惠小微企业信用贷款约1万亿元。 民生银行(行情600016,诊股)首席研究员温彬表示，小微企业贷款的主要问题是信用风险较高，因此银行一般都要求抵押担保，而这正是小微企业不具备的，这也导致了融资难融资贵。普惠小微企业信用贷款支持计划正是针对这些问题“精准点穴”。 “总的来看，这项创新直达实体经济的货币政策工具，一方面可以加大金融机构对实体经济，特别是小微企业的支持力度，解决小微企业融资难融资贵问题，提高贷款可获得性，降低综合融资成本；另一方面，也可以进一步提高地方中小银行支持小微企业的能力。”温彬说。 30条措施—— 着力于中长期制度建设 近日，中国人民银行会同银保监会、国家发展改革委、工业和信息化部、财政部、市场监管总局、证监会、外汇局出台《关于进一步强化中小微企业金融服务的指导意见》（以下简称《意见》），从落实中小微企业复工复产信贷支持政策、开展商业银行中小微企业金融服务能力提升工程等7个方面，提出了30条政策措施。 《意见》要求，各金融机构要不折不扣落实中小微企业复工复产信贷支持政策，开展商业银行中小微企业金融服务能力提升工程。全国性银行要发挥好带头作用，内部转移定价优惠力度不低于50个基点，5家大型国有商业银行普惠型小微企业贷款增速高于40%，开发性、政策性银行要把3500亿元专项信贷额度落实到位，以优惠利率支持中小微企业复工复产。商业银行要将普惠金融在分支行综合绩效考核中的权重提升至10%以上，大幅增加小微企业信用贷款、首贷、无还本续贷。鼓励保险机构发挥保险保障作用，提供针对性较强的贷款保证保险产品。 《意见》明确，要发挥多层次资本市场融资支持作用。引导公司信用类债券净融资比上年多增1万亿元，金融机构发行小微企业专项金融债券3000亿元，释放更多资源用于支持小微企业贷款。支持符合条件的中小企业上市融资，加快推进创业板改革并试点注册制。优化新三板发行融资制度，引导和鼓励创业投资企业和天使投资专注投资中小微企业创新创造企业。 “延期还本付息和信用贷款支持两项政策工具主要侧重于量的支持和结构性支持，有明确的政策目标取向，是短期政策，是为了支持企业复工复产、复商复市采取的一种临时性政策安排。”潘功胜表示，《意见》着力于长期性、制度性推动，通过督促商业银行加快观念转变和业务转型，优化内部资源配置和政策安排，使其真正敢贷、能贷、愿贷、会贷，促成“质”的改变。
六部委联合下发通知降低企业融资综合成本—— 多措并举化解“融资贵” 日前，中国银保监会、工业和信息化部、国家发改委、财政部、中国人民银行、国家市场监管总局等六部委联合下发《关于进一步规范信贷融资收费 降低企业融资综合成本的通知》，进一步规范信贷融资各环节收费与管理，维护企业知情权、自主选择权和公平交易权，降低企业融资综合成本，更好地服务实体经济高质量发展。分析人士指出，疫情冲击之下，企业降低融资成本诉求突出，此举将有力帮助更多企业缓解资金的压力，帮助企业化危为机、重塑活力。 20条举措形成“组合拳” 近年来，银行业保险业持续加大减费让利力度，对缓解企业融资难融资贵发挥了积极作用。但是，不合理收费、贷存挂钩和强制捆绑搭售等问题依然存在。在疫情冲击之下，金融体系原有的“慢性病”对企业来说就成为“急问题”。 此次《通知》给出了20条针对性措施，要求自6月1日起进一步规范信贷融资收费、降低企业融资综合成本。 信贷环节，取消部分涉企收费，细化严禁贷存挂钩和严禁强制捆绑销售等现有规定，鼓励银行提前开展信贷审核。助贷环节，要求银行明确自身收费事项，加强对第三方机构管理，评估合作机构收费情况。增信环节，要求银行合理引入增信安排，从银行独立承担、企业与银行共同承担、企业独立承担三个角度，对信贷融资相关费用承担主体和方式等提出要求。考核环节，对银行资金定价管理、信用评级和拨备计提等影响融资成本因素提出要求，并要求绩效考核取消不当激励。 上海交通大学安泰经济与管理学院副院长吴文锋教授在接受本报记者采访时指出，当前疫情给不少企业带来了较大的资金压力，此时六部委联合出台的20条举措可以说是非常及时、非常必要的。 “对企业来说，融资成本就是为了获取资金而付出的真实代价。在实践中，这种成本一部分体现为利息支出，另一部分就是服务费、贷款门槛等其它隐性代价。如果只是降低利息本身支出，而不考虑为了贷款而进行的其它综合支出，那么就难以让企业真正感受到融资成本的下降。”吴文锋说。 金融助力“六稳”“六保” 据银保监会相关负责人介绍，疫情发生以来，银保监会会同相关部委出台了优化疫情防控领域金融服务、对中小微企业贷款延期实施还本付息安排、引导银行持续跟进产业链上下游复工复产需求等一系列措施，支持企业有序复工复产。 相关数据也反映出金融助力“六稳”“六保”的成果：截至5月17日，银行机构对疫情防控、复工复产提供的信贷支持已超过3.11万亿元。截至4月末，银行机构已对超过1.2万亿元中小微企业贷款本息实行延期；银行机构对产业链核心企业提供日常资金周转支持22.4万亿元，对产业链上下游企业提供融资支持17.4万亿元；全国普惠型小微企业贷款12.79万亿元，同比增速27.34%，远高于各项贷款同比增速；18家全国性商业银行新发放的普惠型小微企业贷款利率4.94%，在2019年基础上下降了0.5个百分点…… “下一步，银保监会将继续抓好现有政策的落地。一是加强窗口指导、政策辅导、监测统计、总结评估，督促指导银行保险机构用好用足相关支持政策，加大银企沟通协调力度，确保政策落实落细，不断提高企业的获得感。二是根据疫情防控和企业复工复产的实际需求，调整优化金融政策，适当延长延期还本付息政策实施期限，积极创设政策工具支持银行发放信用贷款。三是督促银行保险机构进一步强化金融服务卫生防疫工作，提升对实体经济和人民群众的服务质效。”该负责人说。 全国政协委员、上海银保监局局长韩沂认为，中国小微企业发展正处于一个艰难的、充满变化的时期。除了金融监管部门的持续性作为外，现有普惠金融的外部环境还有一些障碍没有破除。韩沂建议，应该加快完善顶层政策设计，适应宏观经济环境的变化，及时调整相关政策。破解融资难、融资贵问题需要监管部门、金融企业、政府部门等协同发力，多渠道形成合力，才能取得实效。 服务实体经济力度更大 除了服务企业复工复产，金融在帮助企业稳定产业链、供应链以及对外经贸合作等实体经济环节也发挥着重要作用。 1—4月，中国工商银行(行情601398,诊股)已为30多家中资企业提供境外债券承销服务、折合人民币1600亿元。2018年以来，工商银行已累计为450多家中资企业提供境外债券承销服务、折合人民币1.76万亿元。在支持物流企业快速复工复产方面，工商银行克服疫情期间实地路演困难的问题，为顺丰控股(行情002352,诊股)股份有限公司成功发行了7亿美元信用债券；在助力制造业境外投融资方面，今年初，工商银行作为联席全球协调人，协助五矿集团成功发行10亿美元不可赎回高级永续债券，有效助力企业充实了资本实力。 “无论是扎实做好‘六稳’工作，还是全面落实‘六保’任务，都离不开对企业这一最重要市场主体的呵护与支持。《通知》无疑进一步回应了这一诉求，体现了今年政府工作报告的相关要求。”吴文锋说。 吴文锋指出，一方面，近期国有大型商业银行在落实政策方面力度很大，在一定程度上确实缓解了融资难、融资贵等问题；另一方面，《通知》等举措更多还是从行政角度入手，在实践中难免会遇到如何平衡金融机构自身风险管控和盈利诉求等问题。因此，未来还需要进一步加强金融领域市场化改革，确保资金供需双方能够更自由、更充分地开展竞争与合作。（记者 王俊岭） 【我要纠错】 责任编辑：朱英
“创新直达实体经济的货币政策工具”的提法首现于今年的政府工作报告，就在市场还在猜测会是何种做法时，人民银行于昨日揭晓了谜底。 中国人民银行昨日印发《关于加大小微企业信用贷款支持力度的通知》（下称通知），宣布自6月1日起，通过创新货币政策工具按季度购买符合条件的地方法人银行2020年3月1日至12月31日期间新发放普惠小微信用贷款的40%，以促进银行加大小微企业信用贷款投放，支持更多小微企业获得免抵押担保的信用贷款支持。 所谓符合条件的地方法人银行，是指最新央行评级1级至5级的城市商业银行、农村商业银行、农村合作银行、村镇银行、农村信用社、民营银行。具体做法上，人民银行创设普惠小微企业信用贷款支持计划，提供4000亿元再贷款资金，通过特定目的工具（SPV）与地方法人银行签订信用贷款支持计划合同的方式，向地方法人银行提供优惠资金支持。 人民银行通过货币政策工具购买上述贷款后，委托放贷银行管理，购买部分的贷款利息由放贷银行收取，坏账损失也由放贷银行承担。购买上述贷款的资金，放贷银行应于购买之日起满一年时按原金额返还。 通知强调，各银行业金融机构要注重审核第一还款来源，减少对抵押担保的依赖，丰富信用贷款产品体系，确保2020年普惠小微信用贷款占比明显提高。获得支持的地方法人银行业金融机构要制定普惠小微信用贷款投放增长目标，将政策红利让利于小微企业，着力降低信用贷款发放利率。 民生银行(行情600016,诊股)首席研究员温彬表示，人民银行使用的这一创新货币政策工具，特征是“无息”“定向”，引导中小银行进一步降低小微企业贷款的利率成本。这项政策一方面加大金融机构对小微企业的支持力度，提高贷款可能性，降低综合融资成本；另一方面进一步提高地方法人机构服务实体经济的能力。 在创新的同时，人民银行也强调了风险防范。通知要求，各银行业金融机构要积极运用大数据、云计算等金融科技手段，整合内外部信用信息，提高对小微企业信用风险评价和管控水平。要把控好信贷风险，切实防范金融风险积聚。 普惠小微企业信用贷款支持计划仅仅是直达实体经济的货币政策工具的一种。人民银行昨日表示，前期推出的3000亿元抗疫专项再贷款和1.5万亿元普惠性再贷款再贴现，都是直达实体企业的货币政策工具。根据政府工作报告的部署，人民银行再创设两个直达实体经济的货币政策工具，一个是普惠小微企业贷款延期支持工具，另一个是普惠小微企业信用贷款支持计划。 人民银行解释，与之前的再贷款再贴现等直达实体经济的货币政策工具相比，此次新创设的普惠小微企业延期支持工具和信用贷款支持计划具有更为显著的市场化、普惠性和直达性等特点。 一是市场化。人民银行通过创新货币政策工具对金融机构行为进行激励，但不直接给企业提供资金，也不承担信用风险。二是普惠性。只要符合条件的地方法人银行对普惠小微企业办理贷款延期或发放信用贷款，就可以享受人民银行提供的支持。三是直达性。人民银行创新的这两个结构性货币政策工具将货币政策操作与金融机构对普惠小微企业提供的金融支持直接联系，保证了精准调控。
一则看似寻常的公告，折射出互联网巨头“挖角”新锐银行高管的力度不断加大。 常熟银行27日发布公告称，周斌辞去该行副行长职务，离职理由是个人原因。辞职报告自送达董事会时即生效。在上市农商行中，此前鲜有因个人原因辞任高管的情形，多半是不同农商行之间的调任。 知情人士向记者透露，此次离职不同以往，周斌并非在省联社内部调任，而是即将履新互联网金融新贵——小米消费金融有限公司。 1月10日，银保监会批复同意小米通讯技术有限公司在重庆市筹建小米消金。公开资料显示，小米通讯技术有限公司作为主发起公司，持有小米消金50%股份，重庆农村商业银行出资4.5亿元持股30%。 作为小米集团旗下的金融科技服务平台，小米金融此前已将新网银行创始行长赵卫星招至麾下。今年4月，小米金融宣布，赵卫星担任小米金融副总裁。 小米金融评价道，赵卫星拥有丰富的银行任职经历及互联网金融开拓经验，是平台模式的创新者、践行者。作为全国第三家互联网银行新网银行的创始行长，赵卫星带领新网银行以“数字普惠、开放连接”的打法模式，用3年时间完成了从0到1再到各项经营指标跻身全行业第一梯队的不俗成绩。 周斌同样取得了行业领先的业绩。常熟银行以“微贷”技术著称，是国内扎根服务小微企业的标杆性银行，成立了全国首家投资管理型村镇银行——兴福村镇银行。 从履历看，周斌曾任常熟银行小额贷款中心信贷员、总经理助理、副总经理、小微金融总部总经理等职务，2017年正式担任副行长，主管零售和小微信贷业务，是常熟银行自主培养的小微金融专家。 小米金融“挖角”周斌，显然看好其在零售和小微金融领域的成功经验。据多位知情人士分析，周斌在常熟银行已经担任副行长一职，此番履新小米消金，大概率会委以正职。 “周斌的离任也说明优秀商业银行具有很强竞争力，未来仍是互联网巨头‘挖角’高端金融人士的主要方向。”一位农商行相关人士表示。 互联网巨头对于金融领域布局已久，不仅BAT，小米集团近期也动作频频。今年1月，小米集团发起设立的消费金融公司小米消金获准筹建，有望在近期正式开业。3月底，小米集团与尚乘集团联合成立的香港虚拟银行——天星银行正式试营业。此前，小米集团还参股了西部首家互联网银行——新网银行。 小米金融于2015年5月正式上线。目前，小米金融主要包括互联网小贷、第三方支付、互联网理财、互联网保险、供应链金融、金融科技、虚拟银行、消费金融公司及海外业务等板块，并致力于成为全球“米粉”和新制造业的全面金融伙伴。 依托小米集团的优势，小米金融业务主要围绕小米的生态链开展，通过小米金融APP、小米钱包APP、小米贷款APP及小米金融官网运营。 据小米集团财报显示，2019年第二季度，其金融科技业务收入7.9亿元，同比增长62.7%；2019年第三季度，金融科技业务收入达人民币10亿元，同比增长91.2%；2019年第四季度，金融科技业务与其他互联网服务所产生的收入同比增长112.6%。
央行创新两个宽信用工具：一是支持银行对小微企业贷款延期还本付息，二是支持银行加大小微企业信用贷款投放。普惠小微企业信用贷款支持计划并非传统意义上的QE，而是集合了QE、CBS、再贷款等多种工具特点的新工具。货币政策仍然处于宽松通道之中，总量宽松更多用于配合财政、结构性宽松政策是主要抓手。 ▍昨日长端利率上行、短端利率下行。 受风险偏好回升、经济基本面修复预期影响，长端利率全天上行，中债10年期国债到期收益率从2.7053%上行2bp至2.7253%，中债10年期国开债到期收益率上行2.25bp收于3.0142%。随着月末时点因素消退，昨日资金面显著宽松，资金利率明显下行，带动短端利率下行。DR001和DR007分别下行48.64bp、44.09bp，一年国债到期收益率下行1.13bp。 ▍货币工具创新落地。 央行连发6文介绍其创新的直达实体经济、加大对小微企业信贷支持力度的货币政策工具，普惠小微企业贷款延期支持工具、普惠小微企业信用贷款支持计划落地，一是支持银行对小微企业贷款延期还本付息，二是支持银行加大小微企业信用贷款投放。货币政策仍在宽信用途中。 ▍普惠小微企业信用贷款支持计划并非传统意义上的QE，而是集合了QE、CBS、再贷款等多种工具特点的新工具。 关键词一：央行购买贷款。普惠小微企业信用贷款支持计划是“人民银行通过货币政策工具按季度购买符合条件的地方法人银行业金融机构新发放的普惠小微信用贷款”，将句子简化就是“央行购买贷款”，不由得让人联想到QE。我们在《债市启明系列20200525—从欧美经验看直达实体的货币政策创新》对直达实体经济的货币政策工具猜想中也明确出，通过对欧美创新货币政策工具的梳理，“直达实体经济”的货币政策工具还包括资产购买。 关键词二：利息收益和坏账损失由放贷银行承担。从央行官网的《货币政策热点问答之一：创新直达实体经济的货币政策工具》的描述可以看出，央行是通过SPV运用4000亿再贷款资金、与地方发人银行签订信用贷款支持计划合同的方式购买资产，但是购买资产后利息收益和坏账损失仍然由放贷银行承担，并没有发生所有权实质性转移，这一特性又类似于央行在支持银行永续债发行时创设的CBS。因而央行资产负债表最多扩张再贷款资金的购买4000亿元而非SPV购买的1万亿元信用贷款规模。 关键词三：“先贷后借”。根据央行对普惠小微企业信用贷款支持计划的解释，人民银行会同财政部使用4000亿元再贷款专用额度，通过SPV向地方法人银行提供优惠资金支持，具体的操作是“按地方法人银行实际发放信用贷款本金的40%提供优惠资金”，且要求是2020年3月1日至12月31日新发放的信用贷款，实际上仍然属于“先贷后借”的模式。 关键词四：“无息”。根据央行的描述，“购买上述贷款的资金，放贷银行应于购买之日起满一年时按原金额返还”，可以理解为该专项再贷款资金近乎“无息”。因而相当于央行通过SPV给地方法人银行提供4000亿元1年期的无息逆回购或融资便利。 ▍定向流动性投放。 两个创新工具最多实现4400亿元再贷款资金的投放，即将有4400亿元基础货币通过SPV定向流向地方发人银行，即城市商业银行、农村商业银行、农村合作银行、村镇银行、农村信用社、民营银行，规模相当于一次对城农商行1个百分点的定向降准，但并非一次性投放。根据2019年以来普惠小微贷款增量，城农商行大约3个季度刚好可完成新发放约1万亿普惠小微贷款。 ▍货币政策以结构性为主，关注宽信用效果。 总量型的货币政策推出的概率较低，更多是在需要对冲流动性压力、配合财政政策时才有可能推出。相比而言，定向性政策推出的空间更大，本次创新的货币政策工具在原有的再贷款基础上放大了政策效果，宽信用进程进一步提速。1）货币政策通过逆回购、MLF等保持流动性合理充裕；2）将主要银行贷款利率与贷款市场报价利率的点差纳入宏观审慎评估考核，激励银行进一步压缩利差；3）支持小微企业无抵押担保信用贷款，降低风险溢价；4）支持大企业发债和小企业获得银行贷款。 ▍债市策略： 6月初创新货币政策集中落地，《政府工作报告》中的目标要求逐步落地，本次创新的两个货币政策工具并非传统的QE，货币总量宽松仍较为克制，更多落在支持小微企业的保就业层面。对于6月份而言，货币政策仍然处于宽松通道之中，也确实存在货币进一步宽松的窗口期，易出现预期差，但总量宽松更多用于配合财政、结构性宽松政策是主要抓手。结合6月基本面修复、风险偏好回暖、资金压力仍大，我们认为6月份长端利率将维持宽幅震荡的行情，短端利率可能小幅回落，但收益率期限利差难大幅走阔。
文/华创证券首席宏观分析师：张瑜 执业证号：S0360518090001 事 项 6月1日，央行联合各部委出台关于进一步强化中小微企业金融服务的指导意见。 报告正文 一 政策有何创新手段？ 1、购买普惠小微信用贷款：本质是央行“无息再贷款”，购买对象为符合条件的地方法人银行业金融机构2020年3月1日至12月31日期间新发放的期限不少于6个月的普惠小微信用贷款。期限为1年，购买规模为4000亿，购买比例为40%，因此预计撬动信用贷款1万亿。购买流程中特设“SPV”作风险隔断，信用贷款收益和坏账风险仍属银行本身，本质并未出表。 2、普惠小微贷款延期还本付息政策的激励：本质是央行“再贷款”，2020年6月1日至12月31日期间到期的普惠小微贷款实现”应延尽延“，还本日期最长可延至2021年3月31日，其中由地方法人银行办理的部分，央行将通过再贷款资金给予本金的1%作为奖励。再贷款规模为400亿，预计可以支持地方法人银行延期贷款本金约3.7万亿元。实施流程中特设”SPV”与地方法人银行签订利率互换协议的方式，向地方法人银行提供激励。 二 直接目标都有哪些？ 1、“量”的目标： 五家大型国有商业银行普惠型小微企业贷款增速高于40%； 商业银行力争2020年小微企业续贷比例高于上年； 开发性、政策性银行要在2020年6月底前将3500亿元专项信贷额度落实到位，按月落实汇报； 债券市场，2020年全年引导公司信用类债券净融资比上年多增1万亿元，支持金融机构发行小微企业专项金融债券3000亿元； 推动全产业链金融服务，促进中小微企业2020年应收账款融资8000亿元。 全国融资担保基金力争2020年新增再担保业务规模4000亿元。与银行业金融机构开展批量担保贷款业务合作，提高批量合作业务中风险责任分担比例至30%。 2、“价”的目标： 全国性商业银行内部转移定价优惠力度要不低于50个基点，中小银行可结合自身实际，实施内部转移定价优惠或经济利润补贴。 三 监管如何落实与激励？ 1、弱化国有金融企业绩效考核中对利润增长的要求。将金融机构绩效考核与普惠型小微企业贷款情况挂钩； 2、大中型商业银行要做实普惠金融事业部“五专”机制，单列小微企业、民营企业、制造业等专项信贷计划，适当下放审批权限。改革小微信贷业务条线的成本分摊和收益分享机制； 3、商业银行要将普惠金融在分支行综合绩效考核中的权重提升至10%以上； 4、商业银行改进贷款尽职免责内部认定标准，如无明显证据表明失职的均认定为尽职，逐步提高小微信贷从业人员免责比例，激发其开展小微信贷业务的积极性； 5、将主要银行贷款利率与贷款市场报价利率的点差纳入宏观审慎评估考核，密切监测中小银行贷款点差变化； 6、地方政府性融资担保机构逐步取消盈利考核要求，重点考核支小支农成效，落实考核结果与激励约束机制。 7、财政部门考核国有控股和参股的银行业金融机构2020年经营绩效时，应充分考虑阶段性延期还本付息政策的影响。 四 市场影响几何？ 综合来看，本次政策重拳出击，量价目标并未有过多加码，重在强化政策落地实效。一系列政策不仅仅是在于创新货币政策工具解决小微贷款难题（毕竟此两项政策仅针对地方法人银行），更重要的是通过设立量价目标，统一全资本市场方向，多方位调整监管机制，一改以往小微金融政策“有惩无奖”的问题，进一步疏导货币政策“水渠”，突破小微金融长期以来“最后一公里”的瓶颈，企业流动性进一步改善可期。 1、对国有金融机构，调整考核目标以发挥领头雁作用。国有金融企业的绩效考核全面由利润增长转向小微融资支持，要求财政部门主动在考核时纳入延期还本付息的影响，全面缓解国有金融机构的后顾之忧。 2、对中小金融机构，强化中央支持在发挥中小机构小微金融优势的同时防风险。不论是从央行研究局文章《客观看待第一季度银行业利润增长》，还是从监管放松中小银行拨备覆盖率监管要求来看，中小银行后期处置不良和资本消耗压力将持续加大。尤其是农商行，在2020一季度中净息差收窄幅度最大（同比收缩26bp），拨备覆盖率水平最低（121.76%），不良贷款比例最高（4.09%），监管加码支持已是刻不容缓。 3、信用贷款支持计划，意在解决中小银行小微贷过分依赖担保（中小银行发放信用贷款的占比只有8%左右），甚至导致在小微贷投放过程中强化了“房产”的担保属性，刺激房地产市场热度乃至形成资金脱实向虚的问题，是在银行管理层面提升风险偏好。 4、贷款延期支持工具，意在保住经济有生力量，并特别突出要通过稳企业来实现稳就业，同时缓和了银行的不良风险，只要普惠小微企业在申请延期的同时承诺保持就业岗位基本稳定，银行即对普惠小微企业贷款本息进行延期。 5、商业银行改进贷款尽职免责内部认定标准，一改以往贷款信用风险追究到个人的业务环境，激发基层开展小微信贷的积极性，是在银行业务层面提升风险偏好，从而打通小微金融政策落地的最后环节。
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