12月28日，中国资本市场建立30周年座谈会在北京召开。与会人士回顾资本市场波澜壮阔的发展历程和建设成就，共话新时代资本市场美好发展愿景。中国证监会主席易会满强调，“将着力提高直接融资比重，科学把握各层次股票市场定位，完善各板块差异化制度安排”“加快推进投资端改革，壮大理性成熟的中长期投资力量”，这为新发展格局下资本市场功能与作用定下了基调，也描画了更加广阔的发展前景。笔者认为，资本市场进一步优化结构、畅通循环，显著提升资本形成机制，将是一个主要目标。 首先，党的十九届五中全会提出“提高直接融资比重”，这就需要进一步完善资本市场基础制度，促进居民储蓄向投资转化，形成更大规模更高质量的资本增量。 在“十四五”规划即将起航之际，强调提高直接融资比重，具有很强的现实针对性，目的在于增强市场活力，壮大民间资本形成机制。 资本市场的突出特点是，投资者可以根据自己的偏好直接选择企业、持有股权份额，并依法行权、监督企业运行；上市公司则通过公开信息披露、股东大会等机制回应投资者的诉求，将经营治理绩效反馈给投资者。这种机制的好处是，投资者和上市公司能够较为快捷地获取并消化市场信息，形成双向约束，包括价格约束、诚信约束、资本约束，促进市场资源向优势企业流动，实现资源优化配置。 我国资本市场已经建立30年，经过长期摸爬滚打，特别是党的十八大以来不断深化改革，基础制度更加完善，市场主体约束明显增强，投资者保护功能更加健全。吸引更大规模的民间资金参与股市投资，进一步扩大直接融资在总融资规模中的比重，已到时候。更多储蓄资金转化为直接投资，既可以提高市场效率，也可以降低商业银行体系的运营风险。而这种转化也将提升市场化资本的实力，为实体经济转型发展提供“对手盘”，是经济高质量发展的必由之路。 其次，提高直接融资比重、促进居民储蓄向投资转化，是一个长期政策导向，但此次提出注入了一些新意。 建立资本市场的目的，就是要把一部分居民储蓄转化为直接投资，这是一个长期的政策导向。参照全球主要经济体的发展经验，发展直接融资市场，可以显著促进产业结构转型升级，转型过程也更为平稳顺畅。我国是一个储蓄率相对较高的经济体，大力发展直接融资市场，显著提升金融体系的适配性、包容性，可以达到稳定宏观杠杆率，防范化解金融风险的目的。因此，自建立资本市场之日起，我们就积极推动把一部分居民储蓄转化为有效投资。 经过多年发展，我国直接融资规模已得到较大提升。截至2020年9月末，直接融资存量达到79.8万亿元，约占社会融资规模存量的29%。其中，“十三五”时期，新增直接融资38.9万亿元，占同期社会融资规模增量的32%。但与发达经济体相比较，与我国实体经济发展的需要相比较，这一比例仍有提高的空间。 客观来看，我国直接融资市场改革发展的历程，也是促进储蓄向投资转化环境不断优化的过程。由于我国资本市场存在先天不足，认识上、基础制度上都有短板，前些年反复出现过行情暴涨暴跌、估值波动过大、长线资金增长缓慢等情况。具体问题包括，一是上市公司治理水平偏低，重融资轻回报，投资标的的公众信任度不高；二是金融证券机构专业服务能力存在不足，为居民提供的投资理财服务存在同质化、短期化、短视化，客观上加剧了“炒短风”；三是鼓励长期投资的政策措施、制度体系不足；四是对违法违规行为的惩治力度偏弱，甚至存在法律缺失，制约了新增资金入场的意愿。 党的十八大以来，资本市场建设按照服务实体经济、鼓励长期投资、狠抓基础制度的思路渐次推进，对市场生态进行了重塑，全社会对资本市场的性质、功能、特点和基本发展规律有了更深入认识，成规模的投机群体得到消减。 市场生态进入相对优化阶段，“促进居民储蓄向投资转化”这一提法就变得更有依托，更有市场逻辑。相对于过去曾经出现的“存款大搬家”，新阶段的“储蓄转化为投资”将更有制度保障，最根本的一点就是监管执法体系更健全了，市场投机氛围显著降低了。 今年12月26日，十三届全国人大常委会第二十四次会议审议通过了刑法修正案（十一），并将于2021年3月1日起正式施行。大幅度提高证券期货犯罪的刑事惩戒力度，对违法违规行为“零容忍”，是对依法理性投资者的最大保护，将为储蓄转化为投资发挥重要支持作用。 第三，要显著提升鼓励长线投资的政策支持和制度体系水平。 要进一步壮大专业资产管理机构的力量，大力发展权益类基金产品，让普通居民选择“委托机构”的天地更宽。 推动储蓄转化为投资，并不是要鼓励每个储户都成为股民，而是通过多种方式、多种渠道、多种产品和服务，为个体投资者提供转化平台。要从供需两端深化改革、完善机制。一是，在现有多层次市场体系基础上，为不同类型、不同发展阶段企业差异化融资需求提供更精细、精准服务，强化市场服务功能。二是，在投资产品、投资服务机构市场化、精细化方面着力，让普通投资者有更多元化的选择，能够把专业服务机构当作可托付、可监督的主体。三是，加大对信息披露主体的监管，用市场化、法治化的“信息对称”促进投资者与专业服务机构、上市公司之间的相互信任。 要加大政策倾斜和引导力度，稳步增加长期业绩导向的机构投资者，通过这样的机构投资者承接储蓄转化来的投资。要完善有利于扩大直接融资、鼓励长期投资的会计、审计、财税等基础制度和关键政策，实施梯度税率措施。要进一步拓宽境外投资者进入股票、债券市场的渠道，增强外资参与便利度，以开放促改革。完善对个人投资者长线投资的鼓励政策。 一个有后劲、可持续的资本市场，必然是有长期投资价值、有长线发展理念的市场，必然是活力迸发、红利频现的市场。在资本市场建立30年，制度体系显著完善的基础上，将更多储蓄资金转化为长期资本的时代已经来临。要进一步优化市场生态，让新形成的资本愿意来、留得住、走得久。 我们相信，在基础制度更加完善、市场约束更加强劲、监管执法更加有力的新阶段，将有更多长线资金进入和长驻，资本市场将迎来一个理性成长的新时期。
近日，上海国泰君安创新股权投资母基金中心（以下简称“国泰君安母基金”）已完成首轮封闭，并已正式进入投资期，标志着券商私募子公司迈出了探索市场化母基金的重要步伐。 据悉，国泰君安母基金是近两年来唯一一支规模较大的券商系市场化母基金。按照计划，国泰君安母基金目标规模500亿，分期分批设立，首期规模80亿，定位为具有投资银行特色、服务于国家战略和深耕产业的市场化母基金。 国泰君安母基金的战略投资方向是什么？国泰君安相关人士介绍，国泰君安母基金将专注于人工智能、量子信息和集成电路等新一代信息技术；生命健康与脑科学；先进制造；新能源与新材料；新消费与服务等五大重点战略方向，主要投资中国科技创新、新经济、战略新兴产业等领域的头部基金及项目，将通过自上而下优选产业赛道、挖掘结构性价值性机遇，构建一套具有全球视野和前瞻思维的系统性投资和研究体系。 据了解，国泰君安作为根植上海的国有企业，还作为唯一的券商共同发起设立了总规模300亿元的上海科创母基金，为科创企业融资提供更多途径，为上海战略新兴产业发展提供助力。 数据显示，截至今年三季度末，股权投资基金登记的管理规模达10.96万亿元。在科创板上市企业中，近90%的企业上市前获得过私募股权基金投资，股权投资本金达到704亿元，相当于被投企业首发募集资金总额的40%。 国泰君安董事长贺青认为：“这是时代给我们的机遇。” 据悉，国家和上海有关方面对国泰君安母基金的发展高度关注并提供了大力支持。今年，国泰君安的股东单位上海国际集团成功发行了优质企业债，专门募集资金用于认缴国泰君安母基金。 国泰君安表示，公司将继续发挥自身优势，以科技为核心、以资本为纽带、以专业服务为根本，把握时代机遇，服务好实体产业，满足投资人的回报需求。同时，公司也会强化资源整合，加强投资与研究、投行业务的融合发展，从多维度、多层面有效联接政府、LP、产业集团、金融机构、子基金及被投企业等各方。
2020年即将结束，2021年即将到来。相比于2020年，2021年的A股市场可能遇到更多的变数。其中，从二级市场的角度出发，最大的风险来自于外部市场环境的波动风险，此外还需要考虑到近两年市场的上涨行情，目前A股市场已基本上完成了一轮估值修复的过程，对接下来的市场走向，确实带来了不少的未知数。 国内经济基本面的持续回暖、股市价值中枢的持续上移，这些因素都是成为A股上行的重要支撑因素。但是，从过去多年A股市场的走势分析，股市与经济之间的联动性未必过于密切，股市属于经济晴雨表的定位未必完全准确。即使是比A股更为成熟的美股市场，这些年来也并未展现出充分的经济晴雨表功能，而更像是美联储货币政策的晴雨表。由此一来，对A股市场的未来走向，仍然取决于货币政策以及市场的资金面环境，这些因素可能比经济基本面的影响更为明显。 这些年来，A股市场开始实施注册制改革，但从最近一两年的时间内，注册制改革带给A股市场最直接的影响，莫过于市场容量的持续膨胀，市场的扩容压力骤然增加。与此同时，与同期的股市上市率相比，A股市场的退市率却并未得到显著地提升，由此导致了现阶段内A股市场的优胜劣汰效率仍然不高，市场的投资活力也因此受到了影响。 作为以资金推动作为主导的股票市场，很大程度上还是会受到市场资金面环境的影响。注册制对A股市场的影响，更多体现在A股市场包容性与开放性的提升，但目前在优胜劣汰机制上仍显不足，这也是未来A股市场有待提升的地方。但是，从二级市场的走势来看，注册制改革给市场带来的直接影响，则是越来越多的资金聚集到少数头部企业之中，并促使头部企业的估值溢价越来越高，推动A股市场的美股化走向，这也是现阶段内注册制改革下的市场写照。 一方面是头部企业估值溢价的持续攀升；另一方面则是普通股票的价格持续边缘化，造成这一种市场现象的背后，还是离不开存量博弈的市场环境，注册制改革尚未从根本上推动市场的增量资金流入，市场仍然以存量资金作为主导。在仅有的存量资金博弈的背景下，却促使更多资金涌向了头部企业，更被动接受更高的估值溢价。 与注册制改革相比，房住不炒会间接引导局部资金流向股票市场，但因A股市场长期的投资回报率并不稳定，对投资房产的资金来说，短时间很难改变他们的风险偏好以及投资需求，要引导大量房产资金流向股票市场，恐怕也并不现实。但是，从二级市场的表现来看，房住不炒的政策定调对A股房地产上市公司的影响确实非常深刻，不少房地产上市公司已经处于历史估值底部的区域，且市场资金不敢轻易接触这类行业板块，因为它们需要承受的的未知政策风险较大，对炒作资金来说，更可能考虑到时间成本等问题。 除此以外，打破刚性兑付同样也是近年来市场比较流行的话题。与此同时，打破刚性兑付不仅仅停留在讨论阶段，而且已经在国内市场多个主要投资渠道中有所体现，包括P2P的大洗牌、信用债的实质性违约等，这些市场现象也是刚性兑付打破的真实写照。 与注册制改革及房住不炒等措施相比，打破刚性兑付可以把不少资金引导至股票市场之中，同时也会从本质上改变这类投资者的风险偏好以及风险承受能力。 在最高峰的阶段，P2P的市场规模高达数万亿以上的级别，但随着行业洗牌的加快，不少投资者开始意识到投资的风险，并逐渐改变原来的投资思维。与投资房产、投资信用债、投资银行理财等渠道相比，增加股票资产的配置比例或许还是更为安全与明智的策略，这些年来通过刚性兑付逐渐打破而逐渐引导过来的增量资金也越来越多，刚性兑付打破对股市增量资金的补充还是起到了一定的积极影响。 不过，与海外成熟市场相比，国内市场刚性兑付打破的任务仍显任重道远，且国内居民的存款资金庞大，要想加快居民储蓄的投资转化，仍需要一段比较漫长的时间。但是，对这部分资金来说，在刚性兑付逐渐打破的背景下，只要他们看到股票市场确定性的机会以及持续性的赚钱效应，那么将会提升这部分资金流入股票市场的热情。例如，在科创板正式成立之后，却在短时间内盘活了数百万个科创板新增账户，归根到底还是在于科创板注册制下的新股赚钱效应，这恰恰反映出国内市场不缺乏资金，只缺乏投资渠道以及投资信心的问题。 在刚性兑付逐渐打破的背景下，加上股票市场的投资吸引力在不断提升，居民储蓄向投资转化的步伐有望加快。但是，从本质上分析，居民储蓄还是偏稳健型的资金，要加快这部分资金的投资入市，仍需要营造出一个具有持续赚钱效应，且拥有持续稳定的市场环境，让这部分资金安心投资、放心安心，才可能促使更多的储蓄资金进入股市，并成为未来A股市场有效的增量资金补充。
要说谁是世界上最伟大的投资家，相信不少人都会第一时间想到巴菲特。可是在波澜壮阔的金融江湖之中叱咤风云的，绝不只有“股神”一人。 比如本文的主角，比巴菲特早出生18天的乔治·索罗斯。 说起索罗斯，有人将他誉为“金融奇才”，因为他创造过日赚10亿美元的惊世记录；有人骂他是“金融流氓”，只因他凭借着诡异的做空手段令不少国家的货币体系一度错乱坍塌；他是很多人心中的“投资舵手”，一个不经意的举动就会引来八方投资客的羊群般跟风；他也是很多人心中的“慈善老人”，自己赚钱的同时也在慷慨地为穷人花钱…… 不同于巴菲特对于价值投资的坚守，索罗斯更像是个投机者，他的风格更加“嚣张跋扈”，论投资业绩，索罗斯创下的年复合投资收益率，甚至比巴菲特还要高出不少。 正因如此，索罗斯才成为了第一位真正意义上的“金融巨鳄”——他既能在国际金融界兴风作浪，令许多国家苦不堪言，又能展现出一颗悲悯之心，改变很多穷人的命运，就像疯狂吞噬猎物却又流着眼泪的鳄鱼一般。 1 1930年8月12日，乔治·索罗斯出生在匈牙利布达佩斯的一个犹太人家庭。彼时的欧洲，正处于反犹太主义不断抬头的时期，匈牙利更是被当作争夺与博弈的筹码，处在东西方对峙的前沿。 当索罗斯刚刚开始上学时，第二次世界大战爆发，纳粹德国入侵布达佩斯，索罗斯全家不得已开始了逃亡生涯，直到纳粹德国投降，索罗斯才得以重返故里。据索罗斯自己回忆，幼年的背景让他从小就深深体会到了一种“不确定”的生存动荡。 1944年是索罗斯生命里极不寻常的一年。目睹意大利的投降，耳闻苏联反攻胜利的喜讯，匈牙利的所有人都笃定纳粹败局已定。和大多数人一样，索罗斯也乐观地认为犹太人的命运不会太坏，然而就在这一年，丧心病狂的纳粹开始了针对犹太人的大屠杀，短短几个月时间里，有数十万犹太人丧生。 万幸的是，凭借着父亲的高度警觉与大胆冒险，索罗斯一家逃过了这场浩劫，可是这段“预期与现实的巨大反差”，仍给索罗斯留下了刻骨铭心的印象，也深刻地影响了后来索罗斯价值观和投资观——你所感到的哪怕最确定的东西，也可能和现实发展不一致，因为“这是一个不正常的环境，要忘掉你在正常社会里的行为”；同时，这些经历也潜移默化地塑造了索罗斯一生的冒险倾向，“为了生存，冒险是值得的。” 二战结束后，索罗斯离开了匈牙利，并于1949年进入英国伦敦经济学院（LSE）攻读经济学专业，那里云集了欧洲多位顶级大师。其中，大经济学家冯·哈耶克和大哲学家卡尔·波普的理论观点深深地影响了年轻的索罗斯，尤其是卡尔·波普的代表作《开放社会及其敌人》一书，不仅为索罗斯的求知生活奠定了基础，还影响了索罗斯的一生。在以后的岁月中，索罗斯在不同场合屡屡提到这位老师，其哲学思想也成为了索罗斯能够在华尔街获取财富的理论之源。 毕业之后，索罗斯做了一段时间的推销员，不甘于现状的他于1956年来到美国华尔街，从此开启了自己的金融投资生涯。经过了十几年的历练，索罗斯决定试水基金领域，并创办了自己的首个投资基金业务——双鹰基金。也就在此时，他认识了从耶鲁大学毕业的吉姆·罗杰斯，两人一拍即合，共同管理双鹰基金，专门从事欧洲与美国证券市场间的套利交易。而后不久，索罗斯和罗杰斯又一起创立了量子基金管理公司，他们一个负责投资决策，一个负责市场分析，成为了当时华尔街著名的黄金搭档。 此后，凭借着对市场的敏锐洞察以及大胆果断的投资决策，索罗斯的量子基金在金融市场屡屡告捷，管理资产规模不断扩张，索罗斯自己的身价也水涨船高。此外，在量子基金成立后的很长一段时间里，平均每年都能给投资者带来35%左右的回报率，某种意义上讲，量子基金已然成为了索罗斯在金融市场的代名词。 这时的索罗斯，市场影响力还没有达到人生中的巅峰时刻，直到1992年的来临。 2 在国际货币体系中，英镑一直都是最主要的货币之一，主宰这一强势货币的是资本实力雄厚且管理经验丰富的英格兰银行。可就在上世纪90年代初期，一向财大气粗的英格兰银行却感受到了前所未有的压力。 自1989年柏林墙倒塌以来，德国经济迎来了快速发展的新机遇。与此同时，欧洲货币一体化进程也推进得有声有色，尤其是当欧洲12个国家签订了《马斯特里赫特条约》，明确了欧洲汇率体系的新框架后，几乎所有人都预感到了一个庞大的经济联合体即将问世。 按照《马斯特里赫特条约》的规定，西欧各国的货币不再单方面地盯住黄金或美元，而是彼此之间相互盯住；每种货币都允许在一定的汇率范围内浮动，一旦超出了规定的范围，各成员国的中央银行有责任通过买卖本国货币进行市场干预，以稳定该国货币汇率。 制定这一规则，本意是要维持欧洲各国货币之间的汇率相对稳定，然而各国经济发展极其不平衡，各自基于国家利益，很难做到真正一条心，导致彼此间经济基本面相去甚远，这便是该汇率机制的巨大漏洞。 事实也确实如此，当时的英国经济正处于日渐衰退的阶段，财政支出困难重重，英国当局理应通过降低利率来刺激投资和消费，但为了维护英国的国际地位，又必须要继续推行高利率，致使英镑汇率价格不至于走软。进也不是，退也不是，英国的处境非常尴尬。 这一切，都被索罗斯看在眼里。他敏锐地预见到，由于要重建原东德，德国肯定要过一段经济拮据的日子，而无暇帮助其他国家渡过经济难关，这必将会对其他欧洲国家的经济及货币带来深远的影响。果然，英国政府对于提振国内经济渐觉力不从心，不得已向德国联邦银行提出了降低利率的要求，却收到了后者的坚决反对。面对英镑汇率的一再走弱，英格兰银行无奈之下只得购入33亿英镑来干预市场，但仍未能扭转颓势。 此时的索罗斯，已瞄准了他的猎物，蓄势待发。 1992年9月16日，索罗斯一口气抛售了70亿美元的英镑，并买入60亿美元的马克，同时又卖掉了巨额的德国股票，买入了大量的英国股票。紧接着，国际资本疯狂跟进，纷纷抛售英镑。尽管英格兰银行动用了高达269亿美元的外汇储备进行干预，甚至以一日内两度升息的极致手段表示决心，但最终还是惨遭失败，英国政府不得不宣布退出欧洲汇率体系。这一天，被英国人称为“黑色星期三”。 经此一役，索罗斯声名鹊起，据公开信息显示，索罗斯一人动用了100亿美元，并于当天从英镑空头交易中豪取10亿美元的巨额利润。《经济学家》杂志盛赞索罗斯是“打垮了英格兰银行的人”。 此后几年，索罗斯继续在国际金融市场翻云覆雨：1994年，他瞄准了墨西哥经济发展模式中的弊端和墨币比索的弱点，在期权、期货市场大规模卖空比索，致使墨西哥国家外汇储备短时间内告罄，引发了比索大幅贬值与本国股市的一泻千里；1997年，索罗斯故技重施，以泰国为切入点，对汇率存在高估的东南亚国家发动了货币攻击，引发了多个国家货币体系和股市的崩溃，并直接推动了亚洲金融危机的爆发，而索罗斯自己收获的财富，可以购买价值19万美元的劳斯莱斯轿车5790辆，或者为哈佛、普林斯顿、耶鲁和哥伦比亚大学的每个学生支付3年多的学费。 虽然索罗斯一次又一次地声名大噪，其拥趸也越来越多，但仍有不少国家对于索罗斯的投机行为痛恨不已，诸如“金融流氓”、“金融恶棍”、“金融魔鬼”之类的谩骂声铺天盖地席卷而来。索罗斯对此却不以为然，他在《全球资本主义危机》一书中写下了这样的话： “在金融运作方面，说不上有道德还是无道德，这只是一种操作。金融市场是不属于道德范畴的，它不是不道德的，道德根本不存在于这里，因为它有自己的游戏规则。我是金融市场的参与者，我会按照已定的规则来玩这个游戏，我不会违反这些规则，所以我不觉得内疚或要负责任。从亚洲金融风暴这个事情来讲，我是否炒作对金融事件的发生不会起任何作用，我不炒作它照样会发生……” 3 如果说一次成功尚属运气，那么接二连三的成功就一定是实力了。 虽然索罗斯被世人公认为金融投资大师，但他本人却并不喜欢这个称谓，而是更愿意将自己定位成一个哲学家。在实践中，索罗斯将自己的投资思想概括为“金融炼金术”，这一思想源自于他的一个别样的哲学理念——认知的“可错性”。 在索罗斯看来，人类对于事物的认识反映同现实世界的真实情况不可能做到完全一致，其中必然存在某种认知与现实之间的偏差，即便是在个别情况下认知与现实完全相符，充其量也是偶然的和一时的，而作为认知主体的人类本身，既不能在事先预知这种偏差，也未必能在事后完全把握，这便是“可错性”的含义，它继承了卡尔·波普“可证伪性”的思想。 基于“可错性”的逻辑，金融投资者同样不可能完全具备传统经济学假定的理性，金融价格也不可能是金融资产内在价值的无偏估计，因此只要承认人类认知与行为存在犯错的可能，就必须要重视这些认知与行为偏差对金融市场价格发展的实际影响，这就是索罗斯金融投资思想的精髓所在。 归纳起来，主要包括如下三个方面： 第一，“反身性理论”。 在传统经济学中，均衡的概念占有重要地位。但索罗斯却认为：“均衡是极为荒谬的概念，它使经济理论的一切结论丧失了与现实世界的联系。在金融市场上，均衡是不存在的。”这是因为金融市场的参与者是人，而人是有思想的，人的思想在金融市场上扮演着双重角色：一方面，参与者希望了解其所参与的情况；另一方面，他的了解将作为决策的基础，并影响事件的发展。这两种角色会不可避免地相互干扰，若是仅从某一方面来探索市场，必然无法完整地把握市场规律。索罗斯称这种交互作用为“反身性”。 索罗斯认为，“反身性”之所以存在，一个最为根本的原因恰恰在于认知的“可错性”，为此，索罗斯对传统的经济学理论表达了极大的失望，因为传统经济学的另一个基本假设就是理性经济人。按照索罗斯的观点，人们对金融市场的认识永远不可能达到一个完备的程度，亦或者说，错误一定存在于人们对市场的认知当中。 第二，从市场的错误中获利。 由于“可错性”与“反身性”的存在，金融市场价格的演化势必要同时受到价值“基本面”和“认知偏差”的影响，而市场价格也很难精准地表达其价值，因此索罗斯坚决反对“有效市场理论”的基本观点，并坚称市场失灵是普遍存在的，市场崩溃只不过是问题长期积累而呈现出来的一种极端现象。 正因为索罗斯坚信市场是错的，因此他才能从市场的错误中大获其利，比如1992年索罗斯对英镑的成功狙击，便是充分利用了当时英格兰银行对形势的错误估计。值得一提的是，索罗斯同样认为自己犯错误的可能性与别人一样大，这种敢于直面自身错误的勇气难能可贵。 第三，反对投资中的一般性方法论。 索罗斯认为，不可能概括出赢取超额利润的通用方法，否则人们便可以运用它通吃市场，市场将不复存在。基于这一思想，索罗斯提出了“金融炼金术”，其真谛在于：金融市场的发展是一个不断验证投资者市场猜想的历史过程，人们可以从某个合理的逻辑猜测起点出发，构造某种反身性的市场假说并将其付诸投资，然后以市场实际发展进程来检验该假说的有效性；但市场是充满不确定性的，倘若该假说为市场接受，那么投资者便可从趋势把握中获取超额利润，否则投资者就应该尽快抛离原有假说并寻找新的逻辑起点。考虑到不同的假说有着不同的逻辑起点，故而并不存在能够稳定获利的通用方法。 正是由于金融市场最大的特征就是不确定性，因而索罗斯认为，任何预设假定前提并套用自然科学研究方法来归纳金融市场的历史过程，或者试图从历史经验中总结出一般性盈利方法的努力，都违背了实事求是的科学精神。为此，索罗斯强烈反对在投资管理中的数学化、工程化倾向，他常常说：“我们从不使用复杂的金融衍生工具，我所知道的数学符号也不比α、β更多。” 上述种种，与其说是索罗斯的投资思想，倒不如说是一套别致哲学体系。就如他自己所言：“我希望人们不要过多地试图研究我是怎样在股市上赚钱的，而是更多地注重我的哲学理念。” 4 索罗斯还是个大慈善家。 他常常说，自己的兴趣就是为别人花钱，要“趁我还活着的时候赶紧把钱花出去，慈善给了我工作的理由，赋予我生命更高的意义”，而他在慈善事业上撒钱的慷慨程度更是超出了许多人的想象。 公开资料显示，索罗斯曾经为一项对身患绝症者提供“临终关怀”的计划捐出1500万美元，曾为一个对合法移民提供帮助的基金捐献了5000万美元。有人做过估计，如果根据索罗斯的家产和他慈善捐款的比例来衡量，他可能是世界上最慷慨的慈善家之一。 有意思的是，虽然索罗斯在国际金融市场上宛如巨鳄一般，对待猎物是残忍无情地吞噬，但他同样热衷于为国际人道主义事务提供资金援助。他曾捐献了5000万美元用以在受战争破坏的萨拉热窝建造紧急供水系统，也曾为了防止俄罗斯科学家在苏联解体之后为中东的独裁者服务，而承担了他们中将近1/3人的年薪。 在东欧、亚洲的一些国家，索罗斯成立了大量的慈善基金，他的理想是建立一个能保护公民权利、支持民主政府和市场经济的“开放社会”。索罗斯还创建了中部欧洲大学、国际科学基金会和公共媒体研究所，每年的花费超过3亿美元。为此，牛津大学、布达佩斯经济大学和耶鲁大学特别授予索罗斯名誉博士学位，意大利波伦亚大学也将最高荣誉——Laurea Honoris Causa加在了索罗斯的身上。 在爱他的人心中，他是个天使；在恨他的人眼里，他与魔鬼无异。投资家、慈善家也好，流氓、投机分子也罢，或许正是因为这种多面性的存在，才塑造了如此魅力无限的乔治·索罗斯。 2011年，索罗斯正式宣布退休，结束自己40多年对冲基金经理的职业生涯，一代宗师归隐田园，令人感慨万千，唏嘘不已。 虽然已身不在江湖，但 “金融巨鳄”的传说，从未远离。
今年，A股股民的炒股历程是这样的： 年初还处于去年持续而来的亏本中。 然后疫情来了。 然后上半年慢慢回本。 到六七月份，赚钱了，赚了几十万。 然后8月亏了。 然后9月赚了。 然后10月亏了更多。 然后11月亏了更多更多。 到12月1号，上半年在熊市里好不容易赚的钱+7月赚的钱，就算是亏光了，但还没亏本钱。 然后12月本钱也亏进去了……能不能一直熊市？A股的牛市真的太伤人了。 2020年，A股行情究竟成色几何？我们不妨好好复盘一番，然后在谈谈2021年的投资策略。 1 2020年，相当魔幻。第一，此前我们万万没想到会爆发如此严重的新冠疫情；第二，我们也万万没想到股市不仅收复失地，还大幅上涨。 从年初统计至今（截止28日），上涨指数累涨11.2%，深证成指暴涨34%，创业板指更是暴涨57%。很显然，2020依旧是投资大年。 其中，重仓白酒和新能源汽车的投资者，成为最大赢家。据Wind，汽车细分板块大涨93.7%，饮料细分板块（主要为白酒）大涨88%。同时，机构们（基民）也赚得盆满钵满，不管是主动性还是被动型，涨幅王均被这两个行业的基金包揽。 开车喝酒，还有吃药行情，赚足了眼球，但A股行情的撕裂也相当严重啊。据Wind，行业板块跌幅榜前4名为能源、房地产、电信服务、金融，分别累计重挫12%、11.4%、5.2%、2.5%（银行挫6.5%）。 要知道今年是A股投资大年，以上4大板块还倒跌这么多，可见行情有多么分化。我们就拿房地产来看，有18家房企今年暴跌超过30%，包括龙头华夏幸福、招商蛇口，有35家跌幅超过20%，有65家跌幅超过10%，有91家不涨反跌，其中包括江湖老大哥——万科累跌8.4%。 虽然在今年7月和11月有一波不小的上涨，但整体趋势是下跌，可见市场对于房地产有多么悲观，或者说是不待见。 还有科技股，今年整体表现萎靡。截止28日，通信ETF全年累计下跌7%，5GETF上涨15%，不算多，相较于创业板近60%的涨幅相去甚远。 如果我们从全局来看，今年（截止28日）不涨反跌的有2030家，占到A股全部上市公司的50%左右。这意味着，你闭着眼睛买，有一半的概率会产生亏损，也就说明今年在大盘表现良好的情况下，依然有一大批投资者亏钱。 再来，全年倒跌超过30%的公司一共有489家，占比12%；倒跌超过20%的有873家，占比21%；倒跌超过10%的有1461家，占比35%。比例真不小了。 2020年，A股纸醉金迷，一边厢大口吃肉，另一厢却关灯吃大面。其主要原因之一是机构疯狂抱团扎堆、猛攻几个行业，把乐观情绪演绎到极致，比如当下的车、酒行情。未来怎么办？一位股友给出了建议： 不管你赚钱与否，2020年很快就要过去。对于来年，如何配置成为我们要面对的现实课题。 2 我问了一圈我身边的投资朋友，大多觉得2021年可能是投资小年。那么，究竟该如何看待明年的A股行情呢？我们不妨还是从两个最基本的定价维度来分析。 1、货币流动性 2020年上半年，央行为了应对新冠疫情，采取了较为激进的货币政策，包括多次降准、降息。因此，中国10年期国债收益率从3%以上快速下跌至4月底的2.5%，下滑幅度非常之大。但从5月份开始，央行开始慢慢边际“收水”，该收益率又较快回升到疫情之前。 在12月底召开的中央工作经济会议上，明确定调2021年的政策为“继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，保持对经济恢复的必要支持力度，政策操作上要更加精准有效，不急转弯，把握好政策时度效。” “不急转弯”体现了宏观政策会保持一定的连续性、稳定性，不会骤然大幅收紧。只不过，货币政策收紧方向还是比较确定的，但收紧节奏会比较慢及时间拉长，实现在稳杠杆的同时避免对经济复苏产生较大的影响。 这自然会对于A股会形成一定的估值压力。不过，从今年7月爆发的行情来看，市场对于流动性收紧并没有完全Price in，好像选择性忽视了这个重要的定价因子。 2、宏观基本面 今年下半年的行情演绎，其实暗含着对于中国经济V型强势复苏非常乐观的预期，并进行了较为充分的定价。但明年的经济形势又大体会如何呢？ 今年11月，消费同比增速为5%，环比提升0.7个百分点，相较于10月环比增速有所放缓。也就是说消费增速斜率趋缓，并没有呈现特别强复苏的态势，其绝对值也离疫情之前还有较大差距。 细分来看，贡献今年大消费主要增长之一的是粮油和食品类，前11月同比增速为10.1%。这是人们的基本生活消费，它的上涨主要是源于粮油、肉类的上涨。 未来，消费的复苏主要受制于人们的收入水平以及收入预期。今年前三季度，国内居民收入增长率仅为0.6%，而去年全年增长5.8%。可见，今年相当一部分人由于疫情、失业等因素，工作收入受到了影响。而这会拖累接下来的消费增长，消费整体增速可能还会比较疲软。 前11月，固定投资同比增速为2.6%，环比10月提升0.8个百分点，较10月环比增速小幅提升。其中，房地产投资修复较快，仍然是固定投资，乃至中国经济的压舱石，但斜率趋缓，明年表现有一定压力。 过往，进出口额占GDP的比重很小，对于经济增长起到较小的作用。但今年恰恰相反，对于经济增长起到了较为关键的边际拉动作用。 今年11月，出口相当繁荣，21.1%的增速创下近3年新高。但明年呢，应该不会成为最主要的增长动力之一，因为繁荣不会持续太久。 基于此，中央经济工作会议这样定调明年经济：“疫情变化和外部环境存在诸多不确定性，我国经济增长恢复基础尚不牢靠” “努力保持经济运行在合理区间”。注意关键词“努力”，可见明年还需要花费大力气才能让2021年运行在合理区间。 总而言之，明年中国经济还会继续修复，但大概率会低于资本市场当前所反应出来的这种特别乐观的预期。 下半年开始，市场对于中国经济强势复苏非常乐观，并进行了充分定价，而对于流动性收紧并没有完全定价，综合两方面来看，明年A股存在不小的上涨压力。这也是为何我身边朋友说明年或将是一个小年的重要逻辑。 3 基于以上判断，2021年的A股策略不能太过激进，而应该是防风险为主兼顾一定进攻性，以业绩确定性、低估值板块中去寻找机会。 1、医药医疗行业 从10月开始，制造业投资单月增速快速攀升。其中，医药投资成为了贡献主力军。当然，这得益于海外疫情。 前11月，医药制造业累计出口交货值同比上升33.3%，远超2013-2019年全年增速水平。从单月来看，4-8月医药出口增速维持高位，其中5月单月同比增速高达57%。而后秋季回落，进入冬季再次提速。其中，11月医疗物资出口同比增长36.6%。 当前，全球新冠疫情继续恶化，即便是有疫苗，也太不可能像全球资本市场反应出来的那么乐观——快速消灭新冠。这还有一个前提，疫苗完全有效，且对于病毒的多种变异仍然能够防护，但从最近报道的新闻来看，存在较大的不确定性。 按照当前疫情发展，中国医药出口在明年还有望保持一个可观的增速。并且在国内，中国医药（包括医疗器械）景气度本来就很高。2006-2017年，中国医疗器械市场容量为4450亿元，同比增长20%，预计未来5年复合增长中枢为15%-20%，是GDP的2倍。 2021年，医药医疗行业仍然保持很高的景气度，预示着依旧存在着不小的业绩确定性的机会。我们从近期医疗ETF的走势角度，也能看出一些端倪来。 2、低估防御性行业 当前，A股仍然有一定低估的行业是“三傻”。今年10-11月，火了一把，后来又萎靡不振了，甚至抹去全部涨幅。 2020年，A股市场对房地产很是悲观，整体跌幅较为明显，但2021年房企龙头仍存配置机会。比如万科当前PE被打压到区区只有8倍，保利地产也仅仅只有6.6倍，逼近过去多年估值下线区间。 银行板块中，经营优秀的招商、宁波涨势还算不错，但其余中大型银行的走势很差强人意，但实际经营并没有市场演绎的那么悲观。明年在大体防御配置策略下，银行龙头股存在一定的机会。 另外，保险、电力等防御类行业板块，其龙头也存在一些的投资机会。这类品种不见得能获取多么丰厚的回报，但相对稳健。 4 基于第2部分的分析，明年A股大盘整体应该会在一个箱体中进行震荡，不会有大涨以及大跌的基础，但最应该防范的是外围金融市场对于A股的冲击。因为，当前美欧日韩的经济因疫情肆掠再度受到严重冲击，股市却持续高歌猛进，处于绝对的高位，与宏观经济的泥沼脱离太远，明年大跌的概率不小。 前两天，中金公司发布券商策略，警惕某些板块的瓦解抱团。结果，今天新能源指数与光伏指数均暴跌6.5%，白酒指数再度下跌2.3%。当然，个股跌得稀里哗啦。在明年，今年疯炒的这几个板块风险应该大于收益，不宜离得太近。 对于2021年，回报率预期不宜太高，以防御性兼顾一定进攻性的配置或许是一个不错的策略。当然，市场恒者恒强的格局依旧没变，买个股就买核心龙头依旧没错。
近期港股新股市场表现热络，一众上市企业不仅认购火爆，其暗盘交易及上市首日的表现也都十分可圈可点，其中于近期上市的生物创新药公司加科思-B(01167.HK)在上市首日一度高开14%，此外瑞丽医美(02135.HK)上市当日盘中涨幅亦一度超过27%，而在其上市前一日暗盘交易更是大涨55%。 热络的市场环境下，也为后来者——被誉为港股上市股权投资服务第一股的清科创业(1945.HK)带来了更多期待。实际上这家公司在招股期间就备受资金追捧，根据公司发布的发售价及配发结果公告，清科创业公开发售获认购1394倍，每股发售价11港元，为招股价区间9-11港元的上限，净筹3.9亿港元。从招股情况不难发现，市场资金对清科创业投资价值的认可，在此不妨进一步梳理其投资亮点，看看公司的长期机会究竟体现在哪些地方？ 1、创投金矿的“卖水人” 对市场观点进行梳理可以发现，不少市面上的观点仍然存在对清科创业的业务模式有所误解的情况，其中最典型的是拿其去对标一些创投上市公司以及相关的金融股。实际上，清科创业尽管处在股权投资市场之中，但其商业模式更多的是定位在服务端，公司背靠的清科集团既有资产管理涉及PE/VC等投资板块，同时也有清科创业这样的股权投资服务板块。简单来说，一个是专门去投资项目获取收益，一个专门去围绕投资项目这个生态提供相应的服务获取收益。 在此可以提到一个房地产市场中类似该模式的企业，即易居企业控股，其作为中国房地产行业的交易综合服务平台，主要服务于开发商、中介机构和资产所有人，旗下易居营销、易居房友、克而瑞等特色业务，全面覆盖从新房代理服务、房地产经纪共享服务到房地产大数据应用服务。以此再来看清科创业，其相当于易居不直接参与房地产项目开发一样，清科创业并不参与项目投资，而是围绕项目投资这个业务生态，去给创业者、投资人等等提供相应的数字、咨询、营销、培训等服务。实际上很多年前清科创业创始人倪正东在采访中也曾有过这样一个比喻，其将创业公司比作为一个金矿，而清科就是金矿旁边的一个茶馆，”各路投资大佬在掘金途中在茶馆里歇脚、聊天，看看清科创业的资讯…”。 由此而言，易居背靠的是房地产市场，清科创业则背靠的是股权投资市场，近年来，房地产市场整体估值给的并不高，基本处在10倍以下，不过易居企业控股的最高市盈率则能够达到30多倍，因此，这也说明了两者的估值逻辑是完全不同的。由此再来推断，市面上部分观点将清科创业去对标一些创投概念股、金融股其实也是有失偏颇的。实际上往更高层面讲，清科创业和易居企业的商业模式相当于所处行业的“卖铲子的人”和“卖水人”的角色定位，这一点也类似于医药行业的医药外包概念，而在医药行业这类平台服务企业的估值也基本多在80倍以上。 我们从清科创业的招股价也可以发现，其市盈率以中位数计达到了差不多80倍，而这个估值水平其实更多的是还反映了其稀缺性及生态链的价值，下面我们进一步分析。 2、稀缺性及生态链价值 从稀缺角度来看，一方面在于，清科创业在资本市场的稀缺性，这类股权投资服务企业在资本市场上市并无先例，尤其是考虑到港股市场往往对稀缺标的愿意给出更高的估值，因此清科创业能够有机会获得良好的市场溢价。其次另一方面还在于企业在资本清科创业品牌的稀缺性，公司及其母集团在股权投资领域有着20年的行业深耕经验，可以说是中国创投市场发展的重要见证者和参与者。 这一点也反映在了其创始人倪正东身上，作为掌握创投市场全面信息之人，尽管其常以清科这个茶馆里的店小二自居，不过倪本人不论是在圈内的影响力还是朋友圈“势力范围“都非常强大。最典型的是其作为创投湘军中的一员，湘籍创投大佬在整个创投行业可谓是叱咤风云，不论是IDG资本熊晓鸽、达晨创投刘昼和肖冰、厚朴资本方风雷，还是君联资本陈浩、春华资本胡祖六、淡马锡中国吴亦兵等均是湖南籍。作为在创投金矿开了家茶馆，担当店小二的倪正东，可以说有着天然的优势，链接各类创投资源。实际上经过这么多年的行业历练，清科创业的专业性及权威性也为业界所高度认可，成为行业观察的晴雨表。 此外，从生态链价值来讲，清科创业打造了一个围绕创业投资的服务生态，从数据、资讯、培训、项目对接互动等等，各类业务并非是简短的堆砌和拼凑，而是从整个股权投资领域生态出发，成体系的梳理而成，尽管倪自己也曾说要把清科打造成股权投资领域最大最权威的一个“杂货店”，不过这个杂货店背后所有的一切都是由其内在的链接逻辑和体系结构。 在这种生态体系之下，不仅有助于形成协同，同时也将更容易不断吸纳客群资源进入到公司各业务版图之中形成联动。 可以试想如下场景，一个热衷关注创投领域的都市白领作为”投资界”的读者，有朝一日成了创业者，其自然可能会在寻找投资研究数据的时候想到清科创业旗下的私募通，而当其想要给自己的项目找合适的投资人的时候，其也可以选择公司旗下的项目工场发布相关项目。如果他要推广项目的时候也可以在清科创业的平台上购买相应的广告服务，再若是当他觉得自身能力不够还需要在创业和投资上不断学习，其也可以去公司旗下沙丘大学深造。有朝一日，倘若他创业成功了，自己也想做投资找项目甚至指导他人创业，也可以再回到到清科创业的平台找到他想要的服务和体验。 可以说这种涵盖了整个行业生态，乃至于拥有全生命周期属性的版图布局，为清科创业构筑了一道高耸的护城墙，对于其他想要进入这个行业的竞争者来说，能够将一个方面做精做透本身就已经难度很大，而清科创业这种面面俱到构筑内在闭环的业务生态，也形成了优势资源聚集效应——因为平台数据资源够全面，市场也将乐意分享数据给到平台；因为项目资源够多，更容易被投资人看到，创业者们也将纷至沓来在平台上发布项目；因为专业度和影响力够大，投资机构和投资人也愿意到平台上进行资源对接和分享。在此种种之下，清科创业的竞争壁垒不断被加固，公司也就获得了持续做大做强的底层支撑。 3、创新创业时代的“新基建“ 诚然，正如我们时常听到的“资本寒冬“创投行业是有周期的，但这更多指的是投融资端，投资机构在宏观环境不景气下，可能不愿意投资或者投资变得更为谨慎，但对于像清科创业这样的创投行业服务平台而言，这种周期波动的压力其实并不大。 一方面在于其业务板块的多元化形成了一定的对冲效应。如逆势环境下，尽管市场资金有限，投资机构投资人投资更审慎，但这也意味着其更需要专业、可靠的投资信息、投资资讯、项目对接服务等，同理，创业者在逆势环境下更加需要去找到可靠的平台去对接资源，获得融资机会，或者接受相应的咨询、培训服务等。 另一方面，行业的成长性和市场空间仍然十分广阔，正如清科创业的英文名字Zero2IPO，相较于国内二级市场不到四千家的上市公司，清科创业所专注的股权投资市场其背后是中国5000多万家中小企业，且自企业商事制度改革之后，每年新增企业近千万。 从2019年的数据来看，根据国家统计局网站，2019年，新登记市场主体2377万户，日均新登记企业2万户，活跃度70%左右，年末市场主体总数达1.2亿户。可见，股权投资服务市场仍然大有可为，尤其是近年来国家层面经济结构调整，鼓励创新创业的政策大环境，对于整个行业也起到了巨大的助推作用。值得一提的是此前12月9日，世界知识产权组织发布的《2020年全球创新指数》中，中国在131个经济体中位列第14名，是指数排名前30位中唯一的中等收入经济体，这也有效反映了当前整个国家经济活力以及支持和鼓励创新的市场环境。 由此而言，在这一个创投大金矿之中，清科创业这类服务企业是不可或缺的，其不仅是信息提供商，资源对接平台、更对整个创投行业的发展起着巨大的作用，相当于创新创业时代的“新基建“一般的存在，是行业的重要推手，对整个中国经济的转型发展也将肩负着重要的使命与担当。从这一层面而言，公司的长期价值相信已经不言而喻。
（原标题：多措并举壮大中长期投资力量 年内监管层多次为养老金入市“吹暖风”） 12月28日，证监会主席易会满在中国资本市场建立30周年座谈会上表示，加快推进投资端改革，壮大理性成熟的中长期投资力量，不断拓展市场深度、增强发展韧性。养老金作为中长期投资力量的代表，近年来受到监管部门的重点关注，年内监管部门多次强调加快养老金入市步伐。南开大学金融发展研究院院长田利辉对《证券日报》记者表示，养老金投资运营的情况不仅关系到我国老百姓的生活质量和幸福感，同时因其规模庞大，投资期长，有助于推动形成价值投资的市场氛围，实现我国资本市场的长足发展。推进养老金第三支柱建设目前，我国已建立比较健全的基本养老保险制度，但不同支柱之间发展呈现出不均衡状态。从国际经验来看，养老金第三支柱的个人养老金作为居民自主积累的养老财富，是我国多层次养老金体系中最有发展潜力的一环。刚刚闭幕不久的中央经济工作会议就提出，要规范发展第三支柱养老保险。“在老龄化大趋势下，中国需要大力发展养老金融，盘活存量资金，个人养老保险可以成为未来养老金发展的方向。”田利辉表示，养老目标证券投资基金和个人税收递延型商业养老保险属于个人养老金，其与资本市场是自然衔接、密不可分的。同时，他也建议，在加强多层次、多支柱养老保险体系与资本市场衔接的过程中，对养老金产品的发行主体和投资策略予以更为严格的监管。中山证券首席经济学家李湛在接受《证券日报》记者采访时表示，养老金第三支柱入市，不仅可以为资本市场带来大量的增量资金，提供新增流动性，同时还可以提高资本市场机构投资者的比重，养老金投资风格较为稳健，以价值投资为主，偏好盈利增长稳定、估值合理的绩优股，其投资理念将会影响A股市场，使绩优上市公司更易于脱颖而出，整体上有利于资本市场优化资源配置，促进A股市场走向成熟。政策频频“吹暖风”今年以来，推进养老金入市是监管部门的重点工作之一。具体来看，2月15日，证监会副主席阎庆民在国务院联防联控机制新闻发布会上表示，鼓励和支持社保、保险、养老金等中长期资金入市。“两会”期间，养老金入市也成为热点话题，全国政协委员、证监会原副主席姜洋建议，打通第二、第三支柱，促进补充养老保障体系发展；建立市场化的养老金投资运营体系；支持养老目标基金发展。5月15日，易会满在“5·15全国投资者保护宣传日”活动上表示，推动放宽各类中长期资金入市比例和范围，尽快推动实现个人养老金投资公募基金政策落地。10月21日，易会满在2020金融街论坛年会上谈及下一阶段加强资本市场基础制度建设的有关考虑时提出，要加强投资端制度建设，并明确表示推动优化第三支柱养老金等中长期资金入市的政策环境。12月22日，易会满主持召开证监会党委会和党委（扩大）会，部署2021年重点工作，其中提出，“推动加强多层次、多支柱养老保险体系与资本市场的衔接”。根据人社部数据显示，在第一支柱基本养老保险基金方面，截至三季度末，已有24个省份启动基金委托投资，合同金额1.1万亿元，到账9757亿元，其中21个省份启动城乡居民养老保险基金委托投资工作。在第二支柱企业年金方面，二季度全国企业年金积累基金规模为1.98万亿元。田利辉认为，第一支柱基本养老保险基金目前实现了全国统筹规划，能够统一管理资金，应该进行长期投资规划，在风险可控的前提下，加大资本市场投资比例。作为第二支柱的企业年金和职业年金，覆盖率低，规模偏小，目前在资本市场中的比例不高于10%。那么养老金入市空间还有多大？李湛认为，基本养老金投资股票和股票型基金的比例可达30%，目前基本养老保险基金结存余额约6万亿元，30%即为1.8万亿元，目前委托投资到账金额近1万亿，预计未来可入市的规模可达约8000亿元，短期内基本养老保险基金新增入市规模约1700亿元，加上企业年金、职业年金等其他类别，短期内养老金新增入市规模或超2000亿元，随着政策条件不断成熟，养老金将继续加快入市。
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