自2020年再融资新规落地，A股公司融资需求集中释放，定增市场也因此迎来持续回暖期。数据统计，截至7月17日，上市公司定增新发预案494例，融资规模超6669.2亿元，而去年同期数据为3362.5亿元。 但近日，由于多家公司对其预案中的定价方式、限售期和资金用途等内容均做了调整，还有公司预案不再明确提出引入战略投资者。市场一度认为这或是监管再度收紧定增融资的信号。 大岩资本创始合伙人、首席执行官汪义平在接受记者专访时表示：“这并非是监管收紧的体现，更像是为了促进新政下定增市场公平性所做的调整。例如比起原先引入战投的锁价定增，竞价定增明显更符合金融市场的基本规律。定增新规的落地是一个好事，其核心意义就在于用资本市场为实体经济服务、更有效地为实体经济供血，但需要保证公平公正。” （图：大岩资本首席执行官汪义平，摄/林娉莹） 定增应看重“定增效应” 7月22日，在深圳福田CBD一间接近云端的高楼层办公室里，记者见到了热情和善的汪义平。作为曾在华尔街从业多年、后归国投身资本市场的投资人，汪义平办公室内搭配着沉稳的棕色调、凌厉的几何元素，也充斥着富有生活气息的小摆件，这种冲突与和谐并存的风格正是其丰富经历的侧写。 1997年，汪义平完成了哥伦比亚大学博士学位的研修，进入所罗门兄弟投行从事股票交易，并在此积累一定的国际资本市场从业经验后成立了自己的对冲基金，命名为大岩资本。2013年，汪义平与大岩资本归国落地深圳，在次年看到了定增这个“一级半”市场的发展机遇，开始深耕布局。 这一选择起初也收到了多方质疑。“大家都说你做量化的，怎么会来做定增呢？”汪义平表示，“但实际上，定增也是投资，都是为了创造超额收益。而我们发现定增效应一方面可以改善公司资产结构、助力拓展业务，另一方面投资者也受益于公司经营优化后股价的上涨；这是同时降低了风险又提高了收益，我们为什么不做呢？” 汪义平也强调称，当前多数机构在参与定增时只看到股价“折扣”，却没有看重再融资能给公司带来的定增效应。“我们关心的是定增能否改变公司，不关心它是龙头还是蛇尾企业。”汪义平表示，“即便是有一家公司濒临倒闭，定增令其起死回生，那它的股价上涨区间自然会比好公司更大，投资者也能从中获益。” 而面对定增的市场与个股风险，汪义平认为这是对投研能力的考验：“定增投资不仅是拿到多折扣的股价，也需要用量化投资模型去分析、预测定增效应，用价值投资框架去研究基本面，在报价时进行博弈，并做好分散组合、择时对冲等风控措施，才能真正地把定增做专业。” 截至目前，大岩资本已参与了超过70家上市公司的定增项目，其中单项收益最高曾达到200%左右。 谈及今年再融资新规的落地及A股定增市场的变化，汪义平再度感慨称，新规落地不仅意味着定增的新机会来了，更意味着资本市场将持续为实体经济供血：“用市场上的资金为上市公司做再融资，是真正地在扶持实体经济，为实体企业提供直接的资金支持。” 中国股市值得投资的五大原因 值得一提的是，本月A股上证综指在突破3000点后继续持稳。期间，被市场称为“聪明资金”的北上资金表现活跃，向市场释放积极信号。 关于外资持续流入A股，汪义平认为，于资本市场而言，外资的进入一定程度上可以促进A股的市场有效性与定价合理性；随即，资本市场的发展也会正向回馈至服务实体经济。 据介绍，除了专注定增业务，由于汪义平等创始合伙人均拥有深厚的海外投资背景，大岩资本也同样专注于引进外资入局A股。 “毫无疑问的是，全世界最值得投资的就是中国股市，”谈及为何会想要引进外资时，汪义平直言称，“这其中有五大原因。第一，中国股市的流动性仅次于美国；第二，中国的经济增长依然很快，足以支撑股市的增长；第三是A股与世界上其他股市的相关性最低；第四与第五分别为市场有效性和估值合理性，这两点A股也在不断改善中。” 而在选股方面，大岩并不迷信市场追捧的热门股。“北上资金喜欢买白马股，是因为流动性好、风险低，但上涨空间很有限；我们更偏向去科学预测未来上涨空间。大岩投研团队多数为博士，研究AI与大数据技术、做量化交易与价值研究，都是为了寻得具有上涨潜力的投资标的。” 但由于当下国际环境的不确定性较大，外资严重高估了中国市场的各种风险。“这就需要大岩这样的机构帮助他们克服这个问题。告诉他们有风险，手把手帮助他们克服、解决这些风险。”汪义平表示，“我们的海外经历帮助很大，没有沟通困难、也很容易赢得信任。” 汪义平还认为海外机构之所以愿意投大岩，也出于对其风险管理、内控能力和程序合规性的认可。“再加上通过引进外资投资A股，其实我们也在为中国的金融市场做点有意义的事情，这是令人感到自豪的一个事实。”他最后说道。
题：《吴晓求：把中国资本市场构建成国际新的金融中心》 作者 吴晓求(中国人民大学副校长) 中国资本市场发展已经30年了，现在人们都在总结这30年所取得的成就，这30年最重大的成就就是我们有一个规模50万亿人民币的资本市场。我们在这30年经历了很多的波折、很多的曲折。但是我们终于体会到了发展资本市场本来的含义，找到了发展资本市场的一个正确的方向。这其中最重要的就是最近所推行的注册制改革，同时我们深刻地意识到了资本市场受现代金融的约束。这个理论认识是经过了一个艰难的探索过程的。因为我们有了正确的理论认识，所以未来就能够很好的找到发展路径。 在中国资本发展历史中有三个问题始终是需要人们思考的。第一个就是为什么要发展资本市场？第二个是我们如何发展好资本市场？第三个是中国资本市场的彼岸在哪里、中国资本市场战略目标究竟是什么？这三个实际上都是在整个资本市场发展过程中必须明确的。 如何发展好中国资本市场，通过注册制的改革、科创板的设立，预示着我们正在找到一个符合发展中国资本市场的路径。 中国制度上的彼岸在哪里、中国资本市场未来目标在哪里？有一个基本的提法是要把中国资本市场构建成国际新的金融中心，我认为这就是中国资本市场的彼岸。 要达到构建国际金融中心的目标，这几个方面要做系统的改革。 第一是全面地推行注册制的发行制度改革。中国资本市场制度的改革基石是发行制度的改革，因为它涉及到让什么样的企业上市，以及上市的标准怎么确定，上市的机制如何形成等等，这些都是资本市场面临的最重大的问题。所以我们一直把发行制度改革、发行制度市场化改革放在首要的位置。 第二是必须完善信息披露的制度、信息披露的体系，因此要进一步调整和改革监管重心。未来市场的监管重心主要是对信息披露监管、主要是对透明度监管，所以监管者的职责要发生重大的转型。这个转型既和发行制度改革有密切的关系，资本市场国际化也是它的内在要求。 第三是法律制度的完善。中国要构建国际金融中心，法治完善要放在特别重要的位置。法治的完善包括法治的理念、法律体系的完善、以及执法能力的提升这三个层面，这三个层面都对我们提出全面的要求。所以国际金融中心的建设也是中国法治完善的过程、也意味着中国法治全面的提升。 资本市场成立国际金融中心有三大元素：法治、契约和透明度。所以和法治完善相适应的是契约精神，要发展资本市场、要成立国际金融中心，契约精神履约能力要大幅度提升。这是市场有预期的重要保障，能不能有稳定的发展和国家的履约能力、契约精神有密切的关系。 英国面积相对比较小，经济规模也不是特别大。但是英国的金融体系、英国的金融市场是全球最有影响力的金融市场之一，是重要的国际金融中心。之所以如此说，是因为它的法制完善，有很好的契约能力、契约精神。国际金融市场的一些规则和法律都来自于英国。所以中国要认识到法律制度的重要性。 此外，要进一步改善透明度，透明度和信息披露与监管有密切的关系。中国社会存在着一些现象特征和透明度有时候是不相适应的。在中国社会提高透明度是重大的任务之一，实际上透明度的提升有利于社会的进步、也有利于社会的稳定、有利于社会的发展。透明度是资本市场的灵魂、是资本市场的基石。 第四是要构建国际金融中心。我们的上市公司要有投资价值，上市公司没有成长性、没有投资价值要成立国际金融中心是不太可能的。我们过去把非常好的上市公司理解成历史上很辉煌、有很多很好动人的故事。但是在我看来这都不是好的上市公司的核心元素，核心元素是它的未来有很大的成长性、有很大的不确定性，这是未来中国资本市场上市公司的特点，为此就要调整上市公司的标准。新《证券法》为改善中国上市公司结构，提供了很好的法律保障。 过去我们侧重于工业化时期的企业，钢铁、水泥、煤炭等等，但实际上这些企业是没有成长性的。对后工业化时期的一些企业，在一些标准上是没有考虑进来的。过去标准都是侧重于规模大、物理资产、重视物理资产、重视历史，但唯一不重视未来。这是我们构建国际金融中心非常需要重视的。 我们要对资本市场有深刻理解，它的核心功能是什么。理解之后，我们就能在政策、法律、规则方面，制定一个与资本市场本质相匹配的、一整套的法律规则和政策。才能够顺利推动资本市场的发展，中国资本市场这30年来之所以走了一些弯路、有一些曲折是因为我们对资本市场需要深刻的理解、需要正确的把握。 还有一点很重要的是如何理解资本市场的风险，风险在资本市场意味着什么。很多人认为股票价格的上涨是风险的来临、股票价格下跌是风险的释放，实际上这个理解是错误的。只要信息披露是透明的、是充分的，股票价格的上涨就是理性的。我们还有个根深蒂固的理念，总认为熊市状态不会有问题、不会有风险。但熊市状态严重破坏了市场的功能。人们到市场来投资、承担风险，当然希望自己的投资收益是能够提高的。所以我们对风险的理解在资本市场上做得不够，从而会严重约束资本市场的发展。如果这些方面不解决的话，要构建国际金融中心会很难。必须要在这些方面彻底进行变革、进一步解放思想、理清楚资本市场本来的含义。 中国金融的开放是未来一个时期我们面临的最重大的任务。金融的开放是三个方面，一是金融机构的对外开放，我们已经做得非常好。二是人民币可作为交易货币的改革，这是我们下一步面临的任务。三是金融市场开放，金融市场是全球投资者投资的一个重要市场，中国未来要成为国际金融中心，外国投资者在中国市场上投资的比重应该达到15%。 所以，开放是我们未来重要的任务。如果未来中国的金融市场、资本市场成为国际金融中心，也就意味着中国社会的现代化、中国社会的巨大进步，因为它要求法治的完善、透明度的改善、契约精神的确定，这些都是最基本的要求。相信经过我们的努力，在未来，中国能够成为新的国际金融中心。如果不推行上述几个方面的改革，要构建国际金融中心是极其困难的。但是我相信我们能够实现目标。 (根据7月25日吴晓求在国际货币论坛上发言整理而成，未经本人审阅) 吴晓求 中新经纬版权所有，未经书面授权，任何单位及个人不得转载、摘编或以其它方式使用。本文不代表中新经纬观点。
科创板一周年：两千亿融资助推高新产业乘风破浪 开市一周年来，科创板累计向上市企业“输血”2179亿元。截至7月21日，133家科创板总市值达到26224亿元。无论是芯片制造还是创新药研发，无论是高端设备制造还是新能源产业链，科创板首次突破净利润等硬指标限制，给了更多面向世界、面向未来的中国科技企业在资本市场一展雄姿的机会，金山办公、中芯国际、沪硅产业、中微公司、澜起科技等一个个行业龙头竞相突破千亿市值。透过制度创新源源而来的资本，科创板正在重估“中国科创”的价值。 2000亿活水浇灌科创之源 7月16日，上海证券交易所交易大厅，中芯国际董事长周子学和嘉宾一起敲响了象征着科创板上市的铜锣。算上超额配售，中芯国际在科创板上市累计募资532亿元，创A股近10年之最，超过中国平安、工商银行等巨无霸，位列A股历史第五。 “此次以红筹架构回归A股科创板，充分体现了境内资本市场对科技创新型企业的包容，体现了科创板对关键核心技术创新的支持和对实体经济发展的支撑。上市后，中芯国际将进一步借助境内资本市场的力量，加速创新和发展，”周子学在上市仪式上说。 中芯国际回归科创板，是当下科创板支持高科技企业的一个典型缩影。 目前，科创板共向上市企业“输血”2179亿元。从市场规模看，133家科创板的总市值达到26224亿元，尤其是细分行业龙头企业金山办公、中芯国际、沪硅产业、中微公司、澜起科技、寒武纪等纷纷迈入千亿阵营，在资本助力下，带动了“中国科创”的价值重估。 从上市节奏来看，科创板审核速度不断加速。截至2020年7月20日，已报会注册科创企业审核用时平均62天。2019年平均65天，在2020年推行注册制2.0后，已缩短至平均58天。在高效的发行上市审核下，科创板市场规模迅速壮大。截至7月21日，科创板已受理407家公司，147家进入发行阶段。 国金证券副总裁姜文国表示，科创板坚持以信息披露为中心，提高市场的包容性，允许红筹企业、未盈利企业、设置差额表决权的企业在科创板上市，一批批具有科技创新能力的企业成功登陆资本市场，借助资本的力量发展壮大，为资本市场输送了一批具有硬核科技、高成长性的企业，增强了资本市场对创业创新企业支持力度，有利于国家有关创新驱动和科技强国的战略实现。 高科技产业“云集” 科创板自设立以来便具有鲜明的差异化定位，即“面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求，主要服务于符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业”。科创板开市一年来，上市公司数量保持较快增长，以证监会和上交所制定的科创属性指标衡量，科创板的科创成色毫无疑问保持了较高水平。 公开信息显示，截至7月22日，科创板上市公司达到140家公司，这些公司高度集中于高新技术产业和战略性新兴产业，其中新一代信息技术类占比36%，生物医药类占比22%，高端装备类占比17%，新材料类占比12%，节能环保类占比7%。 140家科创板公司，剔除百奥泰、神州细胞、泽璟制药3家尚未盈利的企业，137家公司平均研发投入占营业收入比重12.9%，其中寒武纪、君实生物研发占比超过100%；2019年末固定资产占总资产比例平均值仅为12.4%，净资产收益率中位数接近12.7%，平均每家公司拥有107项发明专利(剔除中芯国际后平均数为65项)，凸显鲜明的科技底色和更高的资本利用率。 更有诸多行业巨头加入上市队伍，京东数科、蚂蚁集团、吉利汽车等都公布了科创板上市计划，科创板募资额有望快速攀升，中国版“纳斯达克”冉冉升起。 7月20日，支付宝母公司蚂蚁集团官宣，启动在上交所科创板和香港联交所主板寻求同步发行上市计划。 “科创板和香港联交所推出了一系列改革和创新的举措，为新经济公司能更好地获得资本市场支持包括国际资本支持创造了良好条件，我们很高兴能有机会参与其中。”蚂蚁集团董事长井贤栋称。 “欢迎蚂蚁集团申报科创板。这展现了科创板作为中国科创企业首选上市地的市场吸引力和国际竞争力。作为中国资本市场服务国家创新驱动战略和优质科创企业的主市场，科创板经过一年多实践，支持科创企业发展壮大的集聚引领效应不断增强。”上交所表示。 推动中国科技产业升级 对中国科创企业而言，科创板不仅仅是一个新的资本市场板块，2000多亿元融资总额更不是一个冷冰冰的数字，一笔笔融资背后，是中国科创企业汲取“活水”，放肆生长的“动力源”。 “真心感谢科创板的诞生。”日前在一场活动上，安集科技董事长王淑敏感慨万千，“假设没有科创板也没有注册制改革，我今天可能不会站在这里。有可能在北京或者深圳准备问询、准备材料等，融到5.2亿元的时间可能不是今天，或者是2021年、2022年”。 半导体材料行业研发投入大、周期长，在科创板诞生之前，从业者一直自嘲材料业板块是不受投资人待见的行业，但科创板给安集科技这样的公司带来机遇——快速招聘人才，安心投入产业研发的历史性机会。 兴业证券投行执行总裁孙超对中国证券报记者表示，创新一定要靠股权融资，科创板大幅提高科创企业融资速度，提高了投资基金循环速度，提高了资金周转效率，引领产业结构升级。 在华润微电子常务副董事长陈南翔看来，“科创板为半导体企业提供了至关重要的发展资金，有了这些资金支持，半导体行业得以走向良性化、持续化发展轨道。这些资金会转换成企业的发展动力，给产业带来新的活力”。 科创板，也让更多执着于研发的企业有了更多面向未来、探索未来的勇气。 “当企业经过十几年发展，已经拥有了很多核心技术和原创产品的时候，理应走上更高的发展平台。上市后公司最大的感受是‘紧箍’去掉了。”微芯生物董事长鲁先平感慨道。
图片来自网络 7月22日晚，兴业银行发布公告表示已获银保监会批复，同意其发行不超过300亿元人民币的无固定期限资本债券，并表明所融资金将计入其他一级资本。 图片截取自兴业银行公告 此前7月11日，银保监会新闻发言人在答记者问时，曾针对当前银行业资本和拨备情况回答道，坚持内源和外源相结合的方式补充资本；支持银行发行普通股、优先股、无固定期限资本债券、二级资本债等资本工具。 无固定期限资本债券，又称永续债，是商业银行补充其他一级资本的重要工具。自2019年初，中国银行在银行间债券市场成功发行400亿元无固定期限资本债券为国内永续债“破冰”后，截至目前，已经有包括兴业银行在内的15家国内银行陆续发行了总额达8870亿元的永续债券。其中农业银行发行总额最大，在2019年和2020年分别发行了1200亿元减记型无固定期限资本债券。 兴业银行年报显示，2019年度资本充足率13.36%，较2018年度提升1.16个百分点，其中一级资本充足率10.56%，核心一级资本充足率9.47%。然而兴业银行的资本充足率依然明显低于14.31%的36家上市银行平均水平，也低于九家已上市全国性股份行的平均值13.69%，一级资本充足率低于同类银行11.08%的平均水平。 数据来源：Choice金融终端 制表：搜狐财经 财报数据显示，2019年年底，兴业银行其他一级资本总额为559.53亿元，是上一年度同期的两倍以上。然而据其2020年一季报，兴业银行资本充足率均较2019年底有所降低，为13.27%，其中其他一级资本总额降低了400万。 此次兴业银行获准发行不超过300亿永续债，将对其补充其他一级资本有所助益，从而增强风险抵御能力。 2019年度财报显示，兴业银行不良贷款率为1.54%，较年初下降0.03个百分点，但拨备覆盖率较年初下降8.15个百分点，为199.13%，是自2017年度以来的三连降，处于上市36家银行中后位置。 在经营和规模方面，2019年末，兴业银行资产总额 7.15万 亿元，较上年末增长 6.47%，在九家全国性股份上市银行中仅次于招商银行，但在存贷款规模方面仍有着较大差距；实现营业收入 1813.08 亿元，同比增长14.54%；实现归属于母公司股东的净利润 658.68 亿元，同比增长 8.66%。 在盈利方面，利息净收入系上市银行的主要收入来源，2019年度兴业银行利息净收入为1029.88亿元，但同比增速仅为7.66%，是九家同业银行中的最后一名，为光大银行增速的约1/10。 此外，银保监会日前也曾对影子银行和交叉金融业务存在的突出问题进行通报，通报表明，当前问题主要集中在“资管新规”“理财新规”执行不到位、业务风险隔离不审慎、同业业务专营及授信管理不到位、资金违规流入股市，违规投向房地产领域等方面。 针对这些问题，尤其是贷款管理问题，近来已有包括北京银行、平安银行、广发银行在内的诸多银行收到监管部门罚单，总额达数千万，兴业银行也在其列。据不完全统计，2020年以来，兴业银行因个人消费贷款及个人经营性贷款信贷资金未按约定用途使用、个人授信管理不到位等原因，被银保监会累计罚款600余万。 图片来自中国人民银行上海分行行政处罚信息公示表 7月17日，中国人民银行上海分行披露的一则行政处罚信息显示，兴业银行上海分行因未按规定报备人民币结算账户开户资料、未按照规定履行客户身份识别义务等原因遭罚款超百万元。时任兴业银行上海分行副行长、企业金融部总经理、运营管理部总经理、零售金融部总经理等五名高管同时因未按规定履行客户身份识别义务被罚。
资本市场改革激发市场主体活力 年内10件配套制度支持直接融资 主持人杨萌：7月21日，习近平总书记在京主持召开企业家座谈会并发表重要讲话。总书记强调，市场主体是经济的力量载体，保市场主体就是保社会生产力。要千方百计把市场主体保护好，激发市场主体活力，弘扬企业家精神，推动企业发挥更大作用实现更大发展，为经济发展积蓄基本力量。 记者 吴晓璐 市场主体是经济的力量载体，保市场主体就是保社会生产力。要千方百计把市场主体保护好，激发市场主体活力——7月21日召开的企业家座谈会如是强调。 今年以来，资本市场改革进入深水区。随着新证券法的实施，资本市场多方面改革举措落地或正在落地中。在对保市场主体的支持方面，资本市场主要从优化企业融资条件、改善营商环境和引导产业创新转型升级三方面入手，激发市场主体活力。 在支持企业直接融资方面，今年2月14日，证监会发布再融资新规；4月17日，公募基金投资新三板精选层规则落地，6月3日，新三板转板上市制度发布；6月12日，创业板改革并试点注册制一系列规则开始实施；7月3日，科创板再融资规则落地。据记者统计，上述改革共涉及10件配套制度。 招商证券策略分析师陈刚对《证券日报》记者表示，今年以来，优化再融资政策使众多上市公司有了更加便捷的融资渠道；新三板改革使得精选层跟A股市场的连接渠道打通，完善了多层次资本市场体系；而注册制下，预计未来上市节奏将加快，直接融资占比将持续提升，为国家经济转型提供动力。 《证券日报》记者据东方财富Choice数据统计，截至7月22日，年内有155家公司登陆A股，首发募资合计2292.53亿元，年内再融资规模5479.67亿元(包括增发、可转债、配股和优先股)。 7月22日，全国股转公司表示，7月27日精选层将正式设立并开市交易。粤开证券研究院副院长康崇利对《证券日报》记者表示，新三板深改以来，合格投资者数量激增，市场流动性显著提升。新三板精选层的设立和转板上市制度，加大了对中小企业的直接融资支持，打通了中小科创企业的晋升渠道，完善了多层次资本市场，也进一步激发了中小企业的活力。 在优化营商环境方面，随着注册制改革，资本市场通过简政放权，发挥市场在资源配置中的决定性作用，加强事中事后监管，进一步激发市场主体活力，创造良好发展环境。另外，创业板改革进一步优化了退市制度，简化了退市程序，完善了退市标准等。市场人士认为，退市制度的优化，将使差公司及时退出市场，有利于降低市场经营成本，增强市场主体活力，也有利于保护中小投资者的合法权益，培育理性投资文化，对更好促进市场优胜劣汰和优化资源配置十分关键。 此外，对于加强投资者保护、打击资本市场违法违规行为方面的举措(如中国特色集体诉讼、刑法修正等)，也正在推进中。 在引导鼓励产业创新转型升级方面，科创板和创业板成为重要支持板块，明确支持科创企业、创新经济发展。科创板定位服务硬科技企业，改革后的创业板定位于服务“三创四新”企业。 据深交所数据显示，截至7月22日，注册制下，6家创业板公司重大资产重组获得受理，其中2家已问询，6家公司计划配套融资合计24.52亿元。科创板方面，6月份，华兴源创发行股份购买资产并配套募资的注册申请获得通过，据公司公告，此次重组发行股份2808.64万股，发行价格25.92元/股，所以实际配套募资7.28亿元。 康崇利认为，在激发市场主体活力方面，资本市场还可以从以下四个方面进一步完善：一是进一步优化指数编制方案，将科创板股票纳入更多核心指数，引导增量资金投资科创企业，支持实体经济高质量发展；二是在市场稳定基础上加速推行全面注册制，提升企业股权融资比例，逐步增加证券供给量，让市场在配置资源中发挥更多作用；三是在证券行业健康可持续发展基础上加快对外开放，引入更多优质金融企业，提升行业整体服务水平，进一步激发市场活力；四是进一步完善多层次资本市场建设，满足更多企业尤其是初创企业的融资需求，同时引导市场资金更多支持实体经济发展。 陈刚认为，要激发市场主体活力，资本市场需要进一步完善注册制改革，包括上市、交易、监管、退市等各项制度，可以参考科创板的成功经验以及海外成熟市场的经验。
近期，一批中华老字号纷纷叩响A股市场的大门。前有徽菜代表同庆楼登陆主板，后有张小泉、中国茶叶、四川郎酒等一批公司正式递交招股书申报稿，它们共同的标签就是“中华老字号”企业。 然而，纵览目前A股市场上存量的老字号企业，却面临冰火两重天的境地。一边是“龙头”贵州茅台市值超2万亿元，五粮液、海天味业等知名老字号市值也高达数千亿元；另一边，Wind数据显示，目前上市老字号公司中，市值不足百亿的达到20家，全聚德的市值仅为37.49亿元。 好风凭借力，送我上青云。资本终究不过是助力，老字号虽有IP加持，但若要焕发青春，仍需回归经营本质，在体制机制上大刀阔斧地改革创新，在市场迭代中锁定年轻一代的用户群体。 “我认为老字号应当意味着品质的稳定，而绝不能让品牌沾染暮气。”同庆楼董事长沈基水如此表示，这位老字号人的经验当为镜鉴。 老字号的困境与破局 自2006年商务部认定首批“中华老字号”以来，至今共有1128家企业得到这一金牌认证。不过，目前A股市场中的老字号却并不多。据Wind数据不完全统计，目前老字号相关上市公司只有不到50家。并且从市值上来看，公司之间也相差悬殊。 股市内外，大多数的老字号经营都面临困局。据媒体报道，新中国成立初期共有老字号16000多家，至上世纪90年代初，这一数量锐减至1600余家。而在2006年被商务部认定为“中华老字号”的企业中，目前仅10%生产经营具备一定规模、效益好，近70%的企业面临发展困境，约20%的企业长期亏损濒临破产。 困局与老字号自身的特点有关。按照商务部相关认定标准，老字号企业成立时间需早于1956年，这使得老字号大都是家族传承的餐饮零售业，在公司治理体系上欠下不少课。并且，大部分老字号名声也局限于一地，加之经营理念落后、产品创新不足等问题，经营惨淡也是意料之中。这一背景下，在资本市场自然也难觅知音。 不过，近年来老字号迎来了破局的契机。从最早的故宫文创到后来的李宁、百雀羚，一批有着明显特色的品牌开始走红网络，甚至在年轻人群体中受到热捧。IP理念与老字号不谋而合，许多品牌的价值得到资本的重新审视。 与此同时，政府部门也在积极推动中华传统老字号的保护工作。2017年商务部、发展改革委等部门联合下发《关于促进老字号改革创新发展的指导意见》，提出推动老字号积极对接资本市场，此后地方政府层面也纷纷积极响应。老字号的资本市场征程自此也进入了新的阶段。 如何借力资本的东风 A股市场不乏借助资本力量将企业做大做强的老字号。贵州茅台自不必说，海天味业的表现也堪称典范，自2014年上市以来，公司仅用6年的时间，市值就从383.86亿元飙升至4000亿元。备受市场追捧的背后是良好的业绩支撑。公司年报显示，2019年，公司实现营收197.97亿元，同比增长16.22%；净利润约53.53亿元，同比增长22.64%。此外，片仔癀、云南白药等都是很好的例子。 相比之下，全聚德上市后的经营就颇为冷清。近期全聚德发布公告称，公司董事霍岩申请辞去一切公司职务。而近半年来，全聚德已经有3位高管相继离职。高层频繁变动反映出公司经营方针的摇摆，而这背后是全聚德持续低迷的业绩。 近年来，有关全聚德转型的报道时常见诸报端，然而转型的口号“涛声依旧”，公司的业绩却“拾级而下”。财报数据显示，全聚德2017年至2019年营收分别为18.6亿元、17.77亿元、15.66亿元，对应的归属净利润分别约1.36亿元、7304.22万元、4462.79万元。今年一季度受疫情的影响，业绩更是出现了断崖式下跌。 可见，如何把募来的钱花好，如何借助资本市场之力，实现公司治理与人才队伍的升级，每个老字号企业都需要交上自己的答卷。 老字号的多元与深耕 对于老字号企业而言，探索多元与专注深耕绝无好坏之分。 张小泉或许能给人以启示。据公司招股书显示，2017年、2018年和2019年，公司分别实现主营业务收入33555.68万元、40313.47万元和47955.93万元，净利润分别为4884.16万元、4380.85万元和7230.07万元。可见，只要深耕一个领域，一把小小的“剪刀”也能支撑起上亿营收的公司。海天味业财报中仅酱油一项就实现营收116.29亿元，占总营收超过50%，更是印证了“千鸟在林不如一鸟在手”的道理。细分领域的深度往往超乎想象。 多元与深耕取舍的核心既在于时机，也在于契合度。这一点同庆楼的经验颇有可以借鉴之处。2004年，沈基水以27万元的价格买下了“同庆楼”商标，此后一举让这家濒临破产的老字号起死回生，如今正式登陆A股市场。 沈基水接手同庆楼后，对于主营业务方向并没有太多调整，依然专注经营徽菜领域。他只将同庆楼的定位，由此前的“高档酒楼”变为大众餐饮。此后恪守餐饮行业“成本”与“服务”两大核心逻辑，不断打磨生产流程。招股书显示，同庆楼2017年至2019年营业收入分别为14.36亿元、14.89亿元、14.63亿元，净利润分别为1.59亿元、2亿元、1.98亿元。沈基水的付出没有白费，如今的同庆楼，早已和当年风雨飘摇的老店不可同日而语。 但近年来，同庆楼也在谋求变化。同庆楼董事长沈基水一直对老字号充满了感情，一方面这块“金字招牌”足以令他骄傲，但另一方面，如何防止品牌老化，也令他夙兴夜寐。于是由餐饮自然延伸出的婚庆业务，成了公司新的增长点。 如今同庆楼还是A股市场上第一只“婚庆股”，并且随着公司上市，沈基水也找到了变革的有力抓手。婚庆市场面对的是年轻人，只有年轻人才能真正了解年轻人的需求。“我们现在品牌部、宴会部都是年轻人，未来也会加大这一块的投入。”他在两个新部门安排上大胆起用新人，同时计划在上市后用募得资金成立专门培训学院，提升人才队伍素养。“我认为老字号应当意味着品质的稳定，而绝不能让品牌沾染暮气。” 品牌可以源远流长，但经营却必须与时俱进。西安市非遗保护中心副主任王智此前接受媒体采访时就认为，老字号并不完全等于非遗，要让老字号回归商业本质，用现代经营模式、互联网技术来扩大市场，增加收入，从而实现老字号的新生。 中华老字号纷纷逐鹿资本市场确是好事。不过有历经A股资本市场风云变幻的市场从业者发出感慨：资本如水，赶潮的老字号，理应记住荀子的一句话：水则载舟，水则覆舟。
天气无法预测，但季节可以感知。牛市初期感受不到很正常，但牛市走到这个阶段，从未来的基本面预期、政策扶持意图、无风险利率下行、市场成交量等信号来看，可以大胆做出判断——现在已经处于牛市中期。当下处于牛市什么阶段？从A股历史来看，牛市的启动需要具备三大条件：估值低、流动性宽松、政策面导向积极。严格意义上讲，这轮牛市的起点是在2018年10月份，国家重要领导人在股市急速下跌、市场悲观预期弥漫之时连续发表重要讲话，给予资本市场“枢纽功能”的高定位，市场预期出现急剧反转。与此同时，无论从PE还是PB的角度看，市场的估值也达到了历史极低的水平。从熊市结束到牛市开启最直接的催化剂就是流动性宽松。2019年初央行开始降准，其分别在2019年1月15日和1月25日下调0.5个百分点，以此为开端的货币宽松结束了2017年开始的去杠杆。流动性宽松的边际好转导致无风险利率下行，随着2月份公布的社融和新增贷款数据大幅超市场预期，牛市开始了第一浪的启动。虽然2018年去杠杆、商誉减值等利空已经出尽，但是贸易摩擦与新冠疫情打断了牛市的节奏。2019下半年和2020上半年，市场都一直在消化两大利空带来的影响。终于，在2020年6月底，国内新冠疫情已经得到初步遏制，一季度GDP大幅下降之后，4/5/6月份经济数据持续边际改善，经济复苏的确定性得到资本市场的认可，央行货币政策继续宽松，暂时看不到任何加息的可能性，所以，牛市中期阶段开启了，也就是波浪理论中的第三浪——主升浪。本轮牛市在上涨过程中也不乏各种质疑，其中最大的担忧来自对宏观经济的悲观预期，很多学者认为经济尚未企稳，不确定性依然很大，因此牛市的基本面并不扎实。从理论上来说，这种说法没错，如果把股市当成经济的晴雨表，的确目前不具备牛市的坚实基础。然而，教科书上的理论终究过于理想化，事实是，在绝大多数时候，GDP增速与股市之间相关性非常弱，弱到你基本找不出像样的规律，不仅仅是A股与经济相关性弱，美国股市也是一样。1966-1981年，美国经济以年均9.6%的速度增长，股市却在下跌；1982-1999年，美国经济以年均6.2%的速度增长，股市却以15.4%的速度上涨。在过去100年间，在美国股市疲软的熊市期间，经济增长实际上反倒更为强劲。所以，真相是，股市涨跌与经济走势相关性弱，与货币政策的相关性更大。经济高速增长期间，通胀预期叠加经济过热，央行会收紧流动性，出台加息等措施来进行调节；而在经济疲软阶段，央行货币宽松，出台降准降息等政策来促进经济发展。因此，央行对于经济的逆周期调节政策会导致货币政策的松紧与经济走势经常是相反的，而货币政策的松紧会直接导致无风险利率的变化。在股票定价模型中：P=E/(R1+R2)。其中，P代表股票价格，E代表企业盈利，R1代表无风险利率，R2代表风险偏好。我们可以看到与经济走势相关的企业盈利E在分子端，与货币政策相关的无风险利率R1在分母端，与投资者结构、监管政策、外部事件冲击等因素相关的风险偏好R2也在分母端。在实际情况中，分母端的变化影响要远远大于分子端的变化影响。举个例子，假设分母端不变，分子端E增长6.7%，那么最终P的涨幅就是6.7%；假设分子端不变，分母端从8%下降至5%，那么最终P的变化是从12.5E增长至20E，涨幅60%。所以说，经济学家关注的与宏观经济相关的企业盈利增长不是不重要，只是对最终P的变化影响权重太小了。毕竟国家不是公司，无法实现年化30%的盈利增长，中国作为世界发展最快的国家，GDP增速多数也仅仅在6%-10%的区间，这点增长对于大盘的拉动作用实在有限。A股分母端的变化导致的影响非常大，远远超过分子端的影响。投资者结构方面，A股投资者以散户为主，有统计表示散户贡献交易量的80%，散户的风险偏好变化非常大，要么一拥而上，要么一哄而散，即使散户通过公募基金方式来投资股市，大部分也是追涨杀跌，无法做到定投或者长期持有，而我国公募基金又有最低仓位限制，这就导致了本是机构投资者的公募基金在择时上被散户绑架，风险偏好跟着散户走，于是A股经常呈现暴涨暴跌的现象也并不奇怪。很多机构投资者对宏观经济走势研究并不痴迷，而是投入很大精力研究货币政策、监管政策的走向和市场情绪的变化，也是这个道理。因此本轮牛市最值得我们关注的是货币政策走向、监管政策意图与市场情绪变化，货币政策走向与监管政策意图决定了牛市过程可以走多久，市场情绪变化决定了什么时候该逃顶。我认为，从目前阶段来看，市场仍处于牛市的中期，无需恐慌，调整就是买入机会，历史上牛市中的每一次大阴线都是加仓点。如何把握接下来的牛市？历史不会重复，却总是押着相似的韵脚。虽然市场并不会简单复制，但是在变化中寻找不变的规律可以为我们带来一定的借鉴意义。要把握好一轮牛市，就一定要找到牛市的主线。回顾过去两轮大牛市，市场一定会有至少一个主线板块。2005-2007年的牛市主线是有色、煤炭、地产等实体经济叠加人民币升值带来的资产重估；2013-2015年牛市主线是政府倡导的一带一路与移动互联网。而本次牛市的主线是什么？市场目前尚未达成共识，但是在我看来，主线已经非常清晰，就是券商+科技，结合本轮牛市发生的时代大背景——中美贸易摩擦与大国博弈，中国利用资本市场支持科创企业发展，完成新时代的弯道超车。历史走到这一步，已没有回头路。从2018年11月总书记宣布在上交所开通科创板、实行注册制开始，最高层就已经为这一轮牛市的主线定下基调。从2019年开始，以5G、半导体、芯片等代表一个国家核心科技实力的板块开始了率先的牛市行情。5G新技术发展成熟后将会极大的提升产业互联网的可能性，将会大幅度提升各个行业的生产效率；半导体、芯片的发展关乎国家未来与安全，只有大幅发展才能真正摆脱国家核心科技受制于人的局面。目前看来，牛市的科技主线的逻辑已经得到市场的认可，甚至某些板块已经出现泡沫。而牛市另一条主线——券商，市场还未真正认可，显然还处于被低估阶段，这是很大的机会。资本市场大改革，目的就是扶持中国科技企业的大发展，完成经济转型。注册制的改革、股市基础制度的完善都会成为资本市场改革主要任务，而凡是大改革，必定有大机会。前证监会主席肖钢表示，党中央从来没有如此的重视资本市场。而近2年高层对资本市场的一系列表态已经非常明显的表示出了前所未有的重视。包括最近中信证券和中信建投的合并打造航母级券商的传闻，我认为可能性极大。之所以股东辟谣，是因为方案目前还没有确定，没有定的事儿，当然要辟谣，等到事情尘埃落定了，自然会发公告。无论最终是不是这两家合并，做强做大券商，进行资本市场改革，为科技企业发展融资服务，这是时代的任务。有质疑者说，券商行业业务同质化，竞争格局很差。确实如此，但这并不是目前的主要矛盾，先把行业蛋糕做大，再谈竞争的问题。注册制、T+0、权益类资产在居民财富中占比提升、行业的收购兼并，这些变化有些正在发生，有些还未发生，但可以确定的是，在资本市场大改革中都是未来几年必定要发生的。毫无疑问，券商将充分受益资本市场改革红利。尽管近一段时间，券商板块已经对改革预期和牛市预期做出一定反应，但目前依然处于被低估的状态。既然认定了目前是牛市的前中期阶段，也说了我看好的主线板块。那么对于普通投资者，如何把握这轮牛市呢？需要特别注意的有三点：第一，注册制背景下，以前牛市那种垃圾股鸡犬升天的情况可能不会发生了，壳价值为零，最推荐的方式是通过公募基金参与牛市。第二，千万不要做倒金字塔投资。牛市前中期一般都是在犹豫与质疑中上涨，这个时候很多人仓位并不重，都是轻仓试试看的心态，等到自己试试看的账户涨幅巨大时才开始认同牛市，然后追加更多的资金投入，结果最重的仓位买在了最顶部。第三，不要随便下车。很多人喜欢猜顶，喜欢频繁择时，这是牛市的大忌。但是话说回来，总归要有一个卖点的，那什么时候卖呢？从过去两轮牛市的运行规律来看，市场从启动到结束至少有两次比较大的分歧，也就是说当出现过两次指数调整震荡的情况，然后继续上涨，那么第三次暴跌时候，你可以离场了。还有一种情况就是资金面的逆转，比如2013-2015的杠杆资金遇到强监管，那么资金推动的牛市就会很快结束。钟摆一旦开始从低估摆向泡沫，就不会突然停止，过程可能很复杂，但终点是泡沫的结局不会变，趁着现在还没有出现泡沫的时候大胆参与就是我们最好的选择。
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