随着一轮股市行情的兴起，活跃起来的不只是市场上的交易，还有各种隐藏着行情背后的违法违规行为。如7月8日，证监会官网集中曝光了258家非法场外配资平台，这也足见场外配资的凶猛。而7月15日新京报的一则报道《直播荐股“大师”包装术揭秘 “韭菜”是如何被套路的？》又将“荐股骗局”推送了投资者的面前。 正所谓“年年岁岁花相似，岁岁年年人不同”，荐股骗术虽然花样百出，如今甚至还沾上了“直播”的边，但万变不离其宗。这种荐股骗术，身经百战的老股民一眼就能看穿。但问题是A股市场的“新韭菜”一茬接着一茬，所以，这种荐股骗术总有用武之地，同时也总有投资者上当受骗。 比如，在这篇报道中，一位胡先生就被一家名为“齐荣证券”的平台坑了50万元，而且胡先生还被平台踢出群了。这位胡先生不仅没有因为听信“荐股”而获得收益，而且投入的本金也被平台侵吞了。还有的在非法荐股背后设下局中局，如设虚拟盘诈骗，并且最多可用10倍杠杆。如杭州市公安局余杭区分局今年查获的一个以推荐股票形式实施诈骗的犯罪团伙，通过这种诈骗方式，让400余人受害，被骗资金2000余万元。至于听信荐股买入股票亏钱的，那更是比比皆是，巨额的会员费几乎是白交了。 这样的故事对于老股民来说是相当熟悉了，或许这其中的故事曾经也在某些老股民的身上发生过，所以老股民基本上不会再上当受骗了。但这样的故事还是会在一代又一代的“新韭菜”身上上演。为什么？因为新股民太幼稚，太天真，甚至会相信天上掉馅饼的鬼话，相信投资会有捷径可走。试想想看，如果投资者交上一笔会员费，就可以从“荐股大师”那里拿到牛股，那在这个市场上还有谁会亏钱？那投资者又是在赚谁的钱？而就“荐股大师”来说，手上握有这样的“牛股”，又何必还要抛头露面来荐股赚钱，只要买进自己所推荐的“牛股”就可以发大财了。所以，只要投资者冷静地、理性地想一想，就不难发现“荐股大师”的骗术了。 那么，投资者尤其是“新韭菜”们如何才能防止被荐股骗术所欺骗呢？关键在于做到这几点。 首先是对投资活动本身要有一个客观正确的认识与基本的了解。因为投资本身就是一件很艰难的事情，尤其是股票投资赚钱更加不容易，“七二一定律”也表明这一点。所以投资者不要把投资当成是很简单的事情，什么都不懂就敢对股票进行投资，甚至认为投资还有捷径可走，以为天上可以掉馅饼。因此，投资者在进行股票投资之前，务必要对股票投资本身有一个基本的了解。特别是有的投资者拿着几十万、上百万的资金就往股市里砸。这些投资者只有赚钱的梦想，没有赚钱的基本能力，其资金不被荐股骗子骗走，也将会在投资的过程中亏掉。 其次，面对荐股骗术投资者需要擦亮眼睛。比如，投资者的开户与炒股平台的选择，都必须选择在正规券商的平台上。对于类似于“齐荣证券”这种几乎不曾听说过的“券商”，投资者首先就要保持警惕，远离这种不知名的“券商”与平台。当然，投资者确实抵挡不了其中的诱惑的话，至少需要上网查一查，看看这家“券商”是不是合规，有没有从业的资质。又比如，对荐股的“大师”，也要看其是否具有从业资格，没有从业资格的“大师”基本上可以认定为是骗子，他们的行为本身就构成了违法违规。 其三，面对荐股骗术，新股民在无法判断的时候，也可以听取一下老股民的意见，或向自己开户的券商咨询一下，尽管减少上当受骗的可能性。毕竟这种骗术其实并不高明，老股民还是很容易识别的。 此外，作为新股民来说，要在投资上寻找捷径的话，那就只有一条捷径可走，即购买投资基金。投资者可以根据自己的喜好与风险承受能力，购买指数型基金、股票基金等。可以一次性购买，也可以定投。对于新股民来说，这是一件比较省心的事情，同时也可以避免自己被荐股骗术所欺骗。当然，购买投资基金也不能保证投资者稳赚不赔，购买投资基金的投资者同样也需要具有风险意识。
最近一段时间，又到了入伏的日子，这个每年最热的时候都是大家大规模吃火锅的好时节，想想也是，在最热的时候吃着火锅喝着啤酒会是多么享受的一件事，然而最近最有名的火锅企业小龙坎却出事了，我们不妨来看看到底怎么回事？ 一、网红小龙坎用地沟油？ 中国裁判文书网日前发布一则陕西省榆林市榆阳区人民法院的刑事判决书，披露了知名火锅品牌小龙坎在榆林的一家加盟门店两年间用地沟油制成火锅锅底，销售给顾客食用，涉案2吨多。法院一审宣判涉案5人犯生产、销售有毒、有害食品罪，均获刑罚。 根据判决书显示，榆林一小龙坎加盟店两年间制售2吨多地沟油给消费者食用，法院一审宣判涉案5人犯生产、销售有毒、有害食品罪，均获刑罚。据了解，2017年5-7月，苏某涛指使采购苏某飞参与生产600斤地沟油，厨师刘东月和冯某明参与生产400斤地沟油，并加工成火锅锅底销售给顾客。2018年8月14日-2019年4月26日，苏某涛指使采购苏某飞、厨师苏某强加工地沟油3963斤，并加工成火锅锅底。 对此，成都小龙坎餐饮管理有限公司也在官方微博发布声明，表示小龙坎在2019年已配合事发当地部门处理了此类事件，对餐厅出现的食品安全问题“深感自责并诚挚道歉”。 实际上，这并非是小龙坎首次出现相关食品安全事件。此前有报道称，在四川省市场监管部门召开“春雷行动2020”会议中，披露了近期查办的十大案件。其中包括泸县云锦镇渝味小火锅回收油案件，涉及到的品牌就包括小龙坎。更早之前，在小龙坎火锅吉林长春欧亚店，该店服务员将消费者用餐结束的锅拿回后厨，把锅底的油沥在一个桶里，循环利用。 然而小龙坎也在声明中表示，在今年9月1日前，将在全国门店上线“小龙坎5G智能厨房”，落地门店无死角监控系统，由公司总部进行24小时监管。同时，今年10月1日前小龙坎全国门店将上线“小龙坎Hot“小程序，对进、销、存系统进行强监管。一旦核实门店存在油料食安风险，直接取消授权、终止合作，并立即向监管部门报警处理。 看到这里很多人都有倒吸一口凉气的感觉，毕竟是大家最经常吃的火锅店，出现这样的问题真是让人触目惊心，但是为啥这么有名的火锅店也能出事，这事情到底出在哪了？ 二、为啥知名连锁网红火锅店都能出事？ 看到这里很多人都会一脸懵逼，这是怎么回事？为啥这么有名的火锅巨头都能中招？我们还能不能安心吃饭了？ 首先，我们要知道地沟油可谓是最厉害的黑色产业链之一。根据2011年前后不少官媒的报道，都曾经呈现过一个完整的地沟油产业链，一般情况下地沟油的黑心企业，会通过向各家酒店收泔水的形式来收集废弃的食材，也会用一个养猪场之类的为幌子，从而进行地沟油加工，根据当时的报道，地沟油的加工体系，市场上食用油的价格是1吨6000块。而地沟油的成本，大概也就是300块钱，提炼出来的地沟油可以卖到1吨3000块，这么高的利润让地沟油成为了一个产业链体系最为完善的不法食品加工体系。地沟油产业链的运作是这样的，由一般的养猪场来收集地沟油，然后把地沟油销售给专门的地沟油生产企业，生产企业通过提纯加工让有各种臭味的地沟油变成了颜色金黄，甚至还有些香味的食用油，然后再用低廉的价格卖给一些不法的食品生产企业或者餐饮店。 其次，我们来看小龙坎为什么要做地沟油？当然，小龙坎这种自产自销的模式还算不上真正的地沟油产业链，只是一个半成品，说实在相比于其他的餐饮类型，火锅无疑会是最耗油的一种，因为每天火锅店都需要大量的红油作为汤底，根据新华每日电讯之前的报道，1斤火锅底料成本为15-20元，一般情况小锅要用2-3斤火锅底料，大锅用4-5斤，但大部分火锅店的锅底费仅为30-50元左右，还不够成本。而使用“潲水油”，大锅耗油1.2斤左右，小锅耗油0.8斤左右，剩下的六七成油可以循环使用，省出来的一大半成本就是商家的纯利润。一家火锅店按每天接待30桌算，使用“潲水油”可节约成本1000多元，一个月下来可以增加数万元的收入。 那么我们用这个数据再来看这次的小龙坎，小龙坎的做法就是通过将客人吃过的火锅锅底分离，然后油脂再通过加入作料的形式进一步加工成为地沟油，供下一桌的客人食用。再加上本身火锅这种餐饮形式有非常多的作料加入，大量的辣椒很难让人吃出不同的味道，再加上本身地沟油的处理流程也非常完善了，小龙坎就可以利用这个模式进行属于自己的地沟油加工，然后再用于自己的使用，这种自产自用的模式可以帮助小龙坎的加盟店极大地节约成本，获得更高的利润水平。 第三，为啥会是小龙坎爆雷呢？其实，小龙坎虽然有名但是其主要的经营模式就是加盟模式，在这个模式中， 好处是企业可以实现压缩饼干式发展，很多企业都可以通过加盟的形式实现跨越式发展，毕竟对于餐饮企业来说，加盟其实只需要一个授权和一些装潢上的管理其他的基本上不用过度考虑。加盟店模式几乎是大多数餐饮企业发展壮大的一种必经之路，毕竟自己开直营店的成本太高，而加盟店就可以实现在短时间内高速增长的目标，甚至于可以进一步上市，以至于有一些所谓的知名餐饮品牌甚至完全都没有属于自己的直营店了，几乎大部分都是加盟店。但是加盟店体系的坏处也非常显著，毕竟加盟店打的都是企业自己的招牌，但是却很难受到总公司的管理，总公司没办法直接对于加盟店进行全方位的指挥，也不可能要求加盟店企业按照直营店的方式进行全方位的管理。那么一旦要求放松了，出现小龙坎这样的问题就会非常容易，毕竟对于加盟店来说，我已经把加盟费给交了，那么我一定要实现自己的利润最大化，至于我怎么赚钱的，只要被发现不了，我就完全可以不顾你总店的管理要求。所以，我们看到很多很有名的餐饮品牌最终由极盛到衰落其背后在我们归因的时候都会将问题集中到加盟店管理中来。 据小龙坎控股集团联合创始人执行董事李硕彦此前的公开发言，2016年小龙坎开放加盟，2020年预计完成全球1000家店的开设。而南都记者从小龙坎招商联系人处获悉，目前小龙坎全国加盟店门店数高达900多家门店。而在2018年，小龙坎拥有600多家门店，其中仅有12家直营店。 对于餐饮企业来说，到底是加盟还是自营是个非常大的问题，加盟模式不是不行，但是如何管理好加盟这是摆在所有餐饮企业面前最大的问题。小龙坎这次真的碰到坎了，一家企业最核心的就是消费者的信任，消费者都不信任你了，这口碑没了，可就一切都没了。
7月16日，国产芯片代工行业龙头中芯国际(行情688981,诊股)回归A股上市，万众瞩目。不出所料，中芯国际一举成为科创板、A股半导体板块双料冠军。中芯国际发行价格27.46元，今日以95元开盘，涨幅超过245%，市值突破6000亿元。收盘报收82.92元，涨幅201.97%。中芯国际2004年3月在港交所上市，此次登陆科创板，开启了公司“A+H”双平台运作模式。 1、中芯国际目前的行业地位到底如何？ 中芯国际是全球领先的集成电路晶圆代工企业之一。根据 IC Insights公布的2018年纯晶圆代工行业全球市场销售额排名，中芯国际位居全球第四位，在中国大陆企业中则排名第一。2019年，中芯国际的订单量开始攀升，其中大客户就包括华为等公司。中芯国际在年报中披露，2019年其14纳米制程产品产能呈现出需求巨大与供给不足的局面。 从行业比较来看，来自日媒的最新统计显示，今年第二季度，全球晶圆厂的座次是：台积电独揽51.5%的制造份额，高居第一；三星居次，份额是18.8%；3~5名分别是格芯、联电和中芯国际。 中芯国际表示已在与客户的14纳米FinFET制程上实现重大进展，第一代FinFET已进入量产阶段，并于2019年第四季度开始贡献了收入。这也是大陆唯一一家掌握14纳米工艺的企业。据悉，台积电已在2017年就实现了10纳米的量产，Intel、三星、格罗方德等也纷纷在几年前实现了量产。 中芯国际联席CEO梁孟松曾表示，公司的N+1（第二代FinFET）目前研发进程稳定，已进入客户导入及产品认证阶段，预计2020年第四季可以有小量产出。公司预计，第二代FinFET技术有望在性能上提高约20%，功耗降低约60%。 2、券商研报：中芯国际比贵州茅台(行情600519,诊股)更珍贵 我们先看一下券商的预测。国信证券(行情002736,诊股)发布研报称，中芯国际比贵州茅台更珍贵。从可替代性来讲，中芯国际与贵州茅台一样不可替代、无法复制。同时，因为稀缺性 导致中芯国际具有和贵州茅台同样的议价能力。从社会必要劳动时间的角度看，中芯国际的价值量超越贵州茅台。800 年前就有茅台了，而我们奋斗到今天才有中芯国际的 14nm 先进制程。 国信证券研报称，A 股的中芯国际属于绝对稀有资产，不能参考国际半导体代工厂估值，应该参考科创板半导体代工厂华润微(行情688396,诊股)的估值。相同资产在不同市场有不同价格，所以，科创板的中芯国际的估值超过龙头台积电也是有可能的。 科创板股价：华润微的技术和规模都不及中芯国际，中芯国际的相对合理估值应该超过华润微，华润微 7 月 15 日 收盘价对应 PB 为 6.9 倍，考虑本次超额募集之后 PB 只有 2.11 倍，对标华润微至少还有 3 倍以上的空间，对应股 价 83.3 元人民币。此价格对应市值为 6355 亿元人民币=[19.38（科创板发行股份）+56.91=76.29 亿股] * 83.3 元/股。 华创证券认为，中芯国际2020 年一季报公司归母净资产为 447.8 亿人民币， 同时公司宣布科创板上市，预计募集资金约 456.5 亿人民币，同时考虑到超额 配售募集资金约 69.5 亿人民币，募资完成后预计公司净资产总计约为 970 亿 人民币。目前科创板功率半导体 IDM 厂商华润微估值约为 7 倍 PB，考虑到中 芯国际的行业地位，给予 6 至 7 倍 PB 目标估值，对应市值区间为 5820 至 6790 亿人民币；晶圆代工全球龙头台积电目前市值约 2 万亿人民币，鉴于中芯国际 先进制程的顺利推进，行业份额有望稳步提升，考虑到中芯国际的长期成长空 间，给予台积电三分之一市值目标，约为 6600 亿人民币。结合两种估值方法， 给予公司目标市值区间为 5820-6790 亿元人民币，对应股价为 76.0-88.7 元。 国信证券认为，公司是全球第四家，国内第一家继续追赶先进制程晶圆代工厂，具有重要战略意义。未来随着公司在科创板上 市，大幅提升公司融资能力，为未来高资本投入提供良好基础。公司科创板发行后两地市值合计约 2259 亿，对标 可比上市公司估值，预计中芯国际目标市值区间为 4363至4821 亿。 兴业证券(行情601377,诊股)认为， 参考在港股/科创板同时挂牌的中国通号(行情688009,诊股)，港股估值对照科创板约5成折价；判断中芯国际在科创上市后，H股估值或在3x-5xPB区间，对应股价为43.5-72.5港元。 3、中芯国际到底值多少钱？ 那么，中芯国际到底值多少钱？有人高呼买进，有人担心中芯国际会成为中石油第二。中芯国际发行价为27.46元/股，对应公司2019年度扣除非经常性损益前的摊薄后市盈率为113.12倍。中芯国际去年净利润18亿元，这样利润水平的公司在A股也不少，净资产收益率为4.25%。截至7月14日，在美国上市的台积电市值为3473亿美元，折合人民币超过2.1万亿元。若在正常的贸易环境下，中芯国际所占的市场份额对应的市值可能不会超过该公司的五分之一。 也就是说，目前中芯国际并不怎么赚钱、投资回报率也偏低，但资本市场对其的热情并未消褪，反而寄以厚望——其能推动国产芯片产业链升级换代，迎难而上打破芯片制造工艺的技术垄断。目前中芯国际的高估值，是建立在人们对国产芯片的热情上面的，投资者的激情和美好预期占据了很大一部分估值。
前两个交易日，股指虽有所回调，但“长生不老药”NMN版块却逆势高开。龙头企业五连板，做原料的二连涨，甚至连做烟酰胺的公司也纷纷跟涨。热衷“长生”的股民已经将这个板块疯狂拉升市值数百亿。直至昨天NMN生产商基因港在光大证券(行情601788,诊股)的投资者交流会上透露，其余姚100吨NMN工厂已投产，相关个股应声跌停。 号称“长生不老药”的NMN是不是智商税？ 这次被股民热捧的NMN，是NAD+一种直接前体，直到2013年才被哈佛大学终身教授David Sinclair逆转衰老的作用。彼时，虽尚无安全研究，但狂热的Sinclair教授已开始带领全家服用，包括两只狗。50岁他在《波士顿杂志》采访时表示，通过服用NMN，他的生理年龄只有40岁，逆生长了10岁。 Nature、Science上更多的研究几乎将NMN神话成了青春分子。Sinclair教授也凭借对NMN的研究，被《Time》杂志评为最有影响力的人。NMN的身价也水涨船高，日本9000mg剂量甚至卖出了2万的高价，可谓红极一时。富商巨贾也纷纷入局，中国香港李姓富豪服用后 “感觉回到18岁”，旗下公司大肆入股2500万美元。 基因港回应100吨产能将释放 自NMN功效被发现以来，David Sinclair的实验室经常接到名人和富豪电话，询问如何获取NMN分子。David Sinclair一直不置可否，只是回应：测试了来自不同供应商的十几个样品，只有一个样品通过了有效性和纯度检测。 也许因语焉不详，一些商家蹭大肆宣传其原料与哈佛的“神秘”关系，宣传材料里David Sinclair的名字也频繁出现。直到今年Sinclair教授在最新文章中表示，其实验室原料来自Geneharbor，也就是基因港的中文名。 而在昨天光大证券交流会上，基因港透露，其2017年在余姚投建的100吨NMN工厂已完成试产，纯度和产率远超预期，将于近期正式投产。这无疑给爆热的NMN市场泼了一盆冷水。而资料显示，其艾沐茵已经连续获得京东数个购物节营养保健品类的冠军。会上CEO王骏还透露，余姚NMN工厂后续产能将达1万吨，这个天量产能的消息似乎导致了几家企业的大跌。 市场鱼龙混杂，多为皮包公司 事实上，股市一片繁荣的背后，NMN行业早已乱象横生。众多企业饱受其害，一些不良商家以廉价、副作用极大的烟酸、烟酰胺打着“艾沐基茵”“港基茵”的名义，仿冒艾沐茵。而所谓的“国际大牌”背后都似乎有中国人的影子，所在国并无销售，似乎专门为围猎中国人而来。有媒体报道，许多NMN只是从中国购买原料，然后国外贴牌，再以“洋产品”的身份返销国内，有的公司地址甚至在设在仓库。 而在政策法规上，许多公司更是在政策边缘试探。澳洲的政策并不允许NMN作为食品补充剂，但不乏澳洲大批商家蹭这一热门概念。而根据美国的DSHEA法案（Dietary SuPPlement Health and Education Act），美国所有膳食增补剂原料都需要先取得NDI 或者GRAS 认证才能使用。然而，目前似乎只有基因港取得了美国的GRAS认证，近期爆炒的美国各个品牌并无认证。严格来讲，这些“国际大牌”在所在国属于三无产品，无法证明其安全性，有几家NMN的企业甚至因为虚假宣传被FDA警告过。 相较于一日成名的公司，基因港略显沉寂。虽然它已经在NMN领域耕耘了数年，线下旗舰店以开出了三家，余姚100吨NMN工厂更是投资数十亿。炒作概念的公司收获大涨，而专注研发的企业却略显寂寂无名，股市的疯狂令人啼笑皆非。 市场终将回归理性 第二次工业革命以来，抗生素、疫苗、公共卫生以及现在医药技术的发展已经将人类平均寿命延长了将近2倍，技术对寿命的延长已是不争的事实。华尔街三大投行之一的美银美林去年发布报告称，基因组科学、大数据和逆龄（amortality）技术的创新，可能很快会将人类的健康寿命延长至远远超过100岁。现在市场规模已达1100亿美元，到2025年将达到6000亿美元。庞大的市场前景是NMN市场疯狂的因素之一。 抛开股市的疯狂不谈，NMN仍是非常有潜力的抗衰老物质。 去年，在《Nature》在创立120周年的特刊中，回顾了过去100多年的抗衰老研究，提出了7种抗衰老手段，其中三种与NAD+补充剂有关。而NMN是NAD+的直接前体。只是NMN的乱象与疯狂，也许要等基因港100吨，甚至后期1万工厂的投产才能回顾理性。
内容摘要 核心观点：GDP增速大幅转正，验证出口超预期 二季度GDP同比+3.2%，较市场一致预期+2.9%高出0.3个百分点，与我们预测值+3.3%更为接近，我们在本月初的预测报告中核心强调“贸易顺差超预期拉动GDP”的逻辑，二季度GDP增速验证出口超预期，另外，需求侧整体上呈现投资领先消费的特征，6月当月固定资产投资增速继续走高至1.06%，消费如期稳健修复。我们预计国内国际双循环相互促进有望发挥我国供给优势，出口将延续强势表现，投资韧性、消费修复的情况下，三、四季度经济增速可回到合理区间，预计分别为+6.1%和+6.4%，全年增速为+2.3%。 经济逐渐向合理增长区间修复，货币政策全面宽松概率降低 未来政策底线仍是核心关注调查失业率，7、8月大学生毕业季可能使得调查失业率出现阶段性上行压力，触发央行宽松政策操作。但我们认为，随着经济增速逐渐向合理区间修复，未来货币政策全面宽松概率降低，预计年内全面降准、降息概率均不大，货币政策仍将主要做结构性调节，降准方面，可能采取针对受洪灾影响较大地区金融机构的定向降准，降息方面，7月第四周央行可能进行三季度TMLF操作，或降息10BP，体现结构性支持小微民营企业的政策导向。提示关注10月末中央政治局会议定调及短端利率变化跟踪货币政策确定性边际变化。 工增平稳回升，累计转正在即 6月工业增加值同比4.8%，高于市场预期，低于我们的预期，与去年同期基数较高、发电量更多反映服务业恢复、工业生产未完全恢复至正常水平有关。我们认为，7月工业生产将继续向好，工业增长累计同比转正在即。在内需稳步回升情况下，国内国际双循环相互促进有望发挥供给优势，带动工业生产向好。 社零依然负增，结构分化延续 6月社会消费品零售总额名义同比-1.8%，较前值-2.8%小幅修复，但仍未实现同比正增。消费分化的特征仍在延续，必选消费如粮油食品、日用品继续高增长，具备“宅属性”的通讯器材、家电、文化办公用品表现抢眼；“聚集”和“出行”属性较强的消费品修复较慢，6月餐饮同比-15.2%，跌幅依然较深，服装鞋帽复苏节奏也相对较慢。未来随着旅游、电影院等消费场景逐渐复苏，消费增速仍有提升空间。 失业持续改善，密切关注七月 6月全国调查失业率5.7%，较5月环比下降0.2个百分点，实现两连降，失业压力边际缓解。随着经济逐渐向合理增长区间靠拢，就业岗位有序放开，用工需求有所改善，放开“地摊经济”也能对冲一部分失业压力。7月进入毕业季，调查失业率仍有上行动力，一方面2020年高校毕业生人数再创新高，劳动力市场供给陡增；另一方面，6月起南方连日强降雨，目前受灾人次近4000万人，对于相关流域地区的生产生活造成了一定影响，短期看也会增大调查失业率的上行压力。 投资继续修复，地产投资累计增速大幅转正 6月投资数据继续修复，固定资产投资累计同比增速为-3.1%，降幅比1-5月份收窄3.2个百分点，其中，制造业投资累计同比-11.7%，较前值修复3.1个百分点，地产投资累计同比1.9%，较前值修复2.2个百分点，由负转正，基建投资累计同比-2.7%，较前值修复3.6个百分点。基建投资6月当月同比6.8%，较5月有所回落1.49个百分点，洪水汛情和大面积降雨会扰动短期基建节奏，但不改变方向和总量；市场渐暖，政策呵护，地产投资稳步前行；制造业投资继续改善，但速度慢于基建、地产投资，高技术制造业投资仍是制造业结构中最大的亮点和最强支撑。 风险提示 新冠病毒变异导致疫情二次爆发冲击全球经济形势。 目 / 录 正 文 GDP增速转正，货币政策全面宽松概率降低 二季度GDP同比+3.2%，较市场一致预期2.9%高出0.3个百分点，与我们预测值+3.3%更为接近，我们在本月初的预测报告中核心强调“贸易顺差超预期拉动GDP”的逻辑，原因在于抗疫物资出口加速及国内国际双循环相互促进发挥我国供给优势填补海外缺口，因此我们对二季度GDP增速持有更强的信心。二季度出口表现持续超预期，7月14日贸易数据显示今年二季度净出口顺差近1.1万亿元，强劲出口提振贸易顺差，为经济增长提供重要支撑。除此之外，需求侧整体上呈现投资领先消费的特征，5月当月的固定资产投资增速+0.9%，投资数据由负转正，6月当月继续走高至1.06%，其中，6月当月地产、基建投资增速已分别回到8%和6%以上的水平，以医药制造业为典型代表的高技术制造业投资亦大幅改善，引领制造业投资持续修复；消费如期稳健修复，但6月增速仍未实现同比正增。经济供给端，复工复产基本达成，PMI已连续4个月位于荣枯线上方，工业增加值持续修复。 展望全年，投资仍是主驱动力，基建、地产较具韧性，制造业投资和消费缓慢修复，但或较为滞后，进出口是最大亮点，国内国际双循环相互促进有望发挥我国供给优势，中国供给能力强，供应体系领先性修复，对其他国家形成替代，出口将延续强势表现，6月，全球各国制造业PMI均环比改善，不论疫情走势如何，海外各国经济不会再次停滞，除防疫物资外的外需订单最低点已过。综合看，我们预计三、四季度经济增速可回到合理区间，预计分别为+6.1%和+6.4%，全年增速为2.3%。 今年政府工作报告没有提出具体的经济增长目标，稳民生、稳就业是今年更重要的政策目标。政府工作报告表明了现阶段政府不会出台“大水漫溉”式的强刺激，而是引导财政、货币、投资等政策聚力支持稳就业、保民生，未来政策底线仍是核心关注调查失业率，7、8月大学生毕业季可能使得调查失业率出现阶段性上行压力，触发央行相关宽松政策操作。 但我们提示，随着经济增速逐渐向合理区间修复，未来货币政策全面宽松概率降低。6月30日DR007收于2.3%，这是疫情后首次上行至7天逆回购利率上方，7月以来也持续在7天逆回购利率附近波动，随着央行收紧短端流动性，DR007波动中枢逐步上行，意味着降低政策利率概率在降低。我们预计，年内公开市场操作可能持续保持紧平衡，未来全面降准、降息概率均不大，货币政策仍将主要做结构性调节，降准方面，由于货币乘数已经过高，央行不太可能再次全面降准，而可能采取针对受洪灾影响较大地区金融机构的定向降准，为受灾企业提供信贷支持；降息方面，7月第四周央行可能进行三季度TMLF操作，或降息10BP，体现结构性支持小微民营企业的政策导向。未来货币政策将更加侧重结构性调节，后续持续发力的结构性政策仍然力度较强，如央行于6月1日创设两个直达实体经济的货币政策工具：普惠小微企业贷款延期支持工具和普惠小微企业信用贷款支持计划。另外，1万亿元再贷款目前落实情况比较平稳，截至7月7日，地方法人银行累计发放优惠利率贷款包括贴现总共是3747亿元，仍剩余6253亿元额度尚未使用。我们提示关注10月末中央政治局会议定调及短端利率变化跟踪货币政策确定性边际变化。 工增平稳回升，累计转正在即 6月工业增加值同比4.8%，回升幅度高于市场预期，但低于我们的预期。原因在于：一是由于去年同期基数较高，二是由于6月发电量增速更多反应在服务业改善，三是工业复工水平较高但还未完全恢复至正常水平。1-6月工业增加值累计同比下降1.3%，较前五个月累计降幅收窄1.5个百分点。 6月工业增加值增速回升的原因主要来自两方面：第一，生产端修复稳步推进，据招商理财夜光工业复工、开工指数，6月夜间赶工强度提升，高于去年同期水平；第二，内需与外需有支撑。在内需方面，基建投资提速、居民消费潜力大。从国内6月挖掘机销量大增、6月汽车产销量均刷新同期历史新高、“618”消费季期间京东、天猫的累计下单金额创造新纪录等方面数据可以映证。在外需方面，6月出口延续强势表现，我国PMI新出口订单环比回升7.3Pct达42.6，BDI等货运指数显著改善。 我们认为，7月工业生产将继续向好，工业增长累计同比转正在即。原因有三：第一，生产持续稳步恢复，疫情、洪涝灾害等潜在风险可控；第二，基建投资和居民消费修复依然是内需的有力支撑，虽然洪涝灾害对局部地区基建开工有所冲击，但对全国影响有限；第三，海外疫情难以控制，生产能力恢复不足，海外防疫物资、宅经济需求需要中国供给支撑。我们预计，国内国际双循环相互促进有望发挥供给优势，出口延续强势表现。 从分项数据上看，6月份，采矿业增加值增长1.7%，制造业增长5.1%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长5.5%。其中，制造业增速较上月略降0.1个百分点，或与去年同期基数较高有关。我们主要关注的工业产品：除原煤为负值，钢材、汽车、水泥、发电量、十种有色金属6月同比均正值，体现工业生产能力向好。 社零依然负增，结构分化延续 6月社会消费品零售总额名义同比-1.8%，较前值-2.8%小幅修复，但仍未实现同比正增。1-6 月社会消费品零售总额名义累计同比-11.4%，消费修复速率仍慢于整体经济复苏。 疫情发生之后，消费结构表现出较强的分化特征。我们在《疫后经济一问：多少增长能稳住就业？》报告中将消费分为四类：（1）必选消费品，基本不受疫情冲击，甚至有一定增益，如粮油食品、饮料、中西药品等行业；（2）具备“宅经济”属性的非必选消费品，受益于“居家隔离”，增速不降反增，如通讯器材、体育娱乐用品及文化办公用品，生活家电也具备一定“宅属性”；（3）“聚集”属性较小的消费品，疫情严控期间供给不足导致增速滑坡，消费场景恢复后开始迅速修复，如汽车消费以及家具、家电、装潢等地产后周期消费；（4）“聚集”和“出行”属性较强的消费品，由于受社交距离影响，存在部分需求 “灭失”的可能，如餐饮业、石油及制品、纺服鞋帽等行业。 6月份消费分化的特征仍在延续。必选消费继续高增长，粮油食品、日用品、中西药品6月同比分别为+10.5%、+16.9%、+9.7%；具备“宅属性”的通讯器材、家电、文化办公用品6月同比分别为+18.8%、+9.8%、+8.1%；汽车消费环比上月继续增长，但由于2019年基数较高，6月同比下降8.2%；6月餐饮同比-15.2%，跌幅依然较深，服装鞋帽复苏节奏也相对较慢。6月年中购物节的数据也体现了消费分化的特征，家电类、通讯类销售亮眼，必选消费较为稳定，服装配饰类销售增速相对较低。 消费增速未来仍有进一步提升的空间。其一，上半年整体社会消费品零售总额名义同比-11.4%，而全国居民人均可支配收入名义同比+2.4%，居民消费能力没有显著走弱，随着社会生产生活逐渐回归常态，消费需求会得到自然恢复；其二，线下消费场景还有进一步放开的空间，7月14日文旅部通知放开跨省团队旅游，7月16日国家电影局通知有序推进电影院恢复开放，疫情期间压制的文旅消费需求有望在疫后得到释放；其三，可选消费仍将是下半年逆周期政策刺激的重要方向之一， 7月15日三部委发布“新能源汽车下乡”通知，类似政策的出台对于消费回暖亦有一定帮助。 失业持续改善，密切关注七月 6月全国调查失业率5.7%，较5月环比下降0.2个百分点，实现两连降，失业压力边际缓解，仍比去年同期高0.6个百分点。6月新增城镇就业人数104万人，较上月减少2万人，新增就业岗位创造能力依然偏弱；上半年累计新增就业人数564万人，同比去年下降23.5%，但已完成今年两会设定的900万目标的60%以上。 6月调查失业率下降原因主要有三点：其一，随着经济逐渐向合理增长区间靠拢，就业岗位有序放开，用工需求逐渐改善；其二，“地摊经济”能够对冲一部分的就业压力，自成都因放开地摊经济拉动10万人就业被总理点名表扬之后，西安、南京、长沙、广州、济南等大中城市纷纷出台鼓励发展地摊经济或夜间经济的相关措施，有效增加了就业岗位；其三，“六稳六保”政策对于稳定就业形势有一定效果，央行创新直达实体经济的政策工具，在此基础上又调降了再贷款再贴现利率，小微企业现金流有所保障，抑制了失业率的上行动力。 7月调查失业率仍有上行动力。一方面，7月进入毕业季，2020年高校毕业生规模达到874万人再创新高，而疫情导致民营企业和外资企业招新需求下降，仍有少部分大学生可能无法在毕业当年解决就业问题，往年毕业季调查失业率约抬升0.2个百分点，今年的季节性特征可能更加明显；另一方面，6月起南方连日强降雨，截至13日，全国超过433条河流发生超警以上洪水，受灾人次近4000万人，对于相关流域地区的生产生活造成了一定影响，短期看也会增大调查失业率的上行压力。 投资继续修复，地产投资累计增速大幅转正 1-6月全国固定资产投资同比下降3.1%，降幅比1-5月份收窄3.2个百分点，其中，制造业投资累计同比-11.7%，较前值修复3.1个百分点，地产投资累计同比1.9%，较前值修复2.2个百分点，由负转正，基建投资累计同比-2.7%，较前值修复3.6个百分点，当月同比来看，整体固定资产投资、地产、制造业投资6月当月同比增长1.06%、8.54%、-3.48%，分别较5月提高0.15、0.45和1.85个百分点，基建投资6月当月同比6.8%，较5月有所回落1.49个百分点，洪水汛情和大面积降雨会扰动短期基建节奏，但不改变方向和总量。 制造业缓修复，高技术制造业支撑 6月制造业投资累计同比增速修复3.1个百分点至-11.7%，6月当月增速-3.5%，虽仍为负值，但较5月回升1.85个百分点，幅度明显高于整体固定资产投资的0.15个百分点，说明经济内生性动力确定性改善。制造业投资继续修复有几个方面支撑：第一，随着需求侧各项指标逐渐转暖，企业利润在上行通道中，推动制造业投资需求改善，5月工业企业利润当月增速已经转正；第二，政策强调资金直达实体，保障制造业融资来源，除MPA考核加大制造业融资考核权重外，央行通过降息、降准、再贷款等政策工具，加强对实体融资支持，近期人民银行创设普惠小微企业贷款延期支持工具及普惠小微企业信用贷款支持计划，并降低再贷款再贴现利率，有利于保证企业资金链稳定。 但总体看，制造业投资增速修复速度将慢于基建、地产投资，作为需求链条传导的下游环节，制造业投资受资金量和基建、地产投资的引领，目前PPI仍为负增长，企业资本开支意愿的修复将相比生产数据更为滞后，我们预计今年制造业投资转正的概率不大。 分结构看，今年高技术制造业投资仍是制造业结构中最大的亮点和最强支撑。1-6月高技术制造业投资增长5.8%，5月增速由负转正后，6月继续上行3.1个百分点，明显高于整体制造业投资，其中，医药制造业、计算机及办公设备制造业投资分别增长13.6%、8.2%，计算机及办公设备制造业、医药制造业分别增长12.0%、6.9%，分别较整体制造业高出25.3和19.9个百分点，高技术制造业在疫情冲击下仍具有较强韧性，对整体制造业投资构成支撑。除此之外，受基建、地产等下游需求改善的支撑，钢铁、有色等行业投资较具韧性，非金属制造业投资也表现相对稳定，但消费品制造业及设备制造相关行业投资仍然明显低于整体制造业，修复速度相对较慢。 水到渠成、如期而至，基建继续回升 1-6月基建投资累计同比-2.7%，前值-6.3%，延续修复。根据我们推算，6月基建投资当月同比增速大概为6.8%，前值8.3%。分行业来看，1-6月道路运输业、水利管理业、铁路运输业和公共设施管理业投资增速分别为0.8%、0.4%、2.6%和-6.2%，1-5月为-2.9%、-2%、-8.8%和-8.3%。 水到渠成，基建回升。1-6月基建累计同比继续回升，6月基建投资保持正增，环比回落1.5个百分点，我们认为，基建回升是水到渠成、如期而至。国内大循环良性发展助力经济企稳，项目施工强度总体处于较高程度，基建扮演着重要的稳就业和稳增长任务，政策积极性无需多言，两会后随着财政支出速率和效率的提升，专项债与特别国债保障了项目资金的充裕，财政存款淤积的资金逐步下沉（6月财政存款新增-6102亿），在施工、资金、项目和政策等多方利好支持下，基建投资继续回升。但短期也有扰动因素，6月洪水汛期和大面积强降雨导致部分地区项目建工受到影响，对基建投资有一定拖累。 未来基建偶有波折，但不改变向上趋势，我们坚定看好下半年基建表现，预计全年增速有望达到10%。 首先，六保及六稳的政策目标贯穿全年，一系列重大项目及资金已经前置，后续项目资金匹配将带动形成基建投资。 其次，短期洪水汛情和大面积降雨可能对施工产生扰动，但更多影响节奏而非方向和规模，基建投资即便受到短期停工冲击，也会因后续赶工而延续向上趋势。 第三，我国正在形成以国内大循环为主、国际国内双循环互促的新发展格局，我国经济领先性企稳，IMF预计我国将成为2020年全球唯一正增长经济体，为应对疫情而实施的逆周期政策存在退出窗口，我们认为，综合分析高质量发展的长期任务和短期扩内需的政策抓手，基建无需担心，补短板仍有较大空间，新基建也正处于快速发展阶段。 市场渐暖，政策呵护，地产投资回升 1-6月，全国房地产开发投资累计同比1.9%，前值-0.3%；房地产开发企业土地购置面积同比下降0.9%，1-5月为-8.1%；新开工、施工、竣工累计同比分别为-7.6%、2.6%和-10.5%；商品房销售面积和销售额累计同比分别为-8.4%和-5.4%。国内信贷、自筹贷款、定金与预收款和个人按揭贷款累计同比分别为3.5%、0.8%、-7%和3.1%。 6月，房地产开发投资同比8.5%，前值8.1%；新开工、施工和竣工同比分别为8.9%、11.4%和-6.6%；商品房销售面积和销售额同比分别为2.1%和9.0%；国内信贷、自筹贷款、定金与预收款和个人按揭贷款同比为20.3%、5.9%、15.3%和19.3%，前值9.2%、14%、6.7%和15%。 市场渐暖，政策呵护，地产投资稳步前行。6月地产投资当月同比8.5%，较前值上升0.4个百分点，继续保持稳步前行，我们认为，市场渐暖和政策呵护是主因。结合销售数据与30大中城市商品房销售面积、库销比、二手房挂牌指数、百城住宅价格等高频数据综合分析，6月楼市活跃度保持在较高水平，前期受抑制的需求有一定释放，地产企业积极推盘加速销售回款也有支持，定金预收款和个人按揭贷款数据大幅回升可以印证。此外，政策呵护下，拿地对地产投资也有重要支持，上半年多省市出台政策在土地出让环节呵护市场和企业，主要涉及增加优质土地供应、取消限制性规定、延期或分期缴纳土地款和延长竣工期限。 政策有惯性，市场不冷清，下半年地产大概率稳中有进。房住不炒的地产政策背景不会变，上半年，为应对疫情，部分地区边际放松地产政策进行逆周期对冲，随着我国经济领先性企稳，逆周期政策存在“退出问题”，深圳、杭州、东莞等地区近期政策出现边际收紧主要目的是打击投机、炒作，无需过度解读，我们认为地产政策有惯性，因城施策的调控方式决定了短期不会有大面积收紧的可能。另外，国内经济逐步企稳，楼市活跃度保持较高水平，前期抑制需求释放有助于短期为市场再添活力，后续整体需求大概率逐步趋稳，销售活跃也会利好建工投资、新开工和施工等，对地产投资形成支撑。政策有惯性，市场不冷清，预计全年地产投资有望达到6%。 展望后市，我们认为房价总体平稳，个别人口净流入和土地供给有限的城市有房价上涨压力可能被调控。 风险提示 新冠病毒变异导致疫情二次爆发冲击全球经济形势。
蓄势待发保险资金 参与国债期货条件成熟 武汉科技大学金融证券研究所所长董登新教授 多年来，我国保险业迅猛发展，保险的资金规模及债券配置规模持续增长。2020年5月，保险机构债券托管量在银行间市场占比约3%，保险机构已成为债券市场重要的长期投资者之一。目前，保险业处于从重规模向高质量发展的转型期，风险管理能力的提升愈发重要。一方面，我国保险资金的资产配置以债券为主，其面临的利率风险随利率市场化的推进日益显著；另一方面，我国偏中短期的债券发行结构使保险机构存在资产负债久期错配问题，保险资金参与国债期货交易需求强烈。境外保险机构大量运用利率衍生品进行风险管理，也为境内保险机构的发展提供有益借鉴。保险资金在参与股指期货市场中已积累了充足的衍生品交易经验，相关规则和风险控制等方面也已完善，保险资金参与国债期货交易已条件成熟。 一、境外保险机构运用利率衍生品进行风险管理的经验 （一）境外保险机构资产规模稳步增长，以债券为主要配置资产 境外保险机构的资产配置以债券为主。以美国保险机构为例，其配置的资产类别涵盖债券、普通股、抵押贷款、其它长期资产、合同贷款、衍生品、不动产、债券借贷（押品再投资）、其他应收账款、优先股等。美国保险机构持有债券资产占资产总规模比例超过60%。 （二）境外保险机构大量运用利率衍生品进行风险管理 以债券为主的资产结构使得境外保险机构面临较为显著的利率风险，境外保险机构对利率衍生品存在巨大需求。实践中利率类衍生品是保险机构运用规模最大的衍生品。2018年年末，9家保险公司利率衍生品总风险敞口达4535亿美元，其公司总资产为3.12万亿，利率衍生品风险敞口约占总资产的14.5%。 （三）保险机构使用利率衍生品的主要目的是套期保值或对冲 在利率衍生品中，境外保险机构偏好使用利率互换与利率期权管理利率风险。以实践中使用最多的利率互换为例，2017年，各类保险公司实质上用于对冲的敞口为7774亿美元，约占85%；用于会计对冲的敞口为1154亿美元，约占13%；二者合计占比约为98%，剩余近2%用于合成资产或其他目的（包括收益增强）。可见，对于保险公司来说，套期保值或者对冲是使用利率衍生品的主要目的。主要保险公司年报均在附注中说明其利率衍生品的使用基本用于套期保值，少数企业披露会小规模的用于合成资产。 二、境内保险资金参与场内利率衍生品需求强烈 （一）保险资金规模及债券配置规模不断提升 我国保险资金规模及债券配置规模持续稳步提升。改革开放以来我国经济持续高速发展，居民可支配收入持续增长，在此背景下保险资金规模也在稳步上升。从资产总额来看，1999年3月，我国保险公司资产总额仅为约0.21万亿元，经过21年的发展，截至2020年5月我保险公司的资产总额达到约21.99万亿元，增长了近102倍。我国保险资金配置在债券投资方面的余额增长迅速。2013年4月，我国保险资金债券投资余额为3.18万亿元，经过稳步增长，截止2020年5月，保险资金债券投资余额达6.82万亿元，增长了1.14倍。在利率市场化不断推进的背景下，债券投资余额的迅速增长使保险资金对冲利率风险的需求日益强烈。 （二）资产负债久期错配的问题突出 我国债券发行结构中，长期债券占比较低，缺乏长期限产品问题在利率债与信用债市场皆较为突出。长期限债券的稀缺导致险企存在资产与负债久期错配问题。由于行业自身的特点，保险业（尤其是从资产规模看占主要地位的寿险）有着高负债、长久期的特点。寿险保单的特点决定了保险负债所要求的收益相对固定，久期较长，因此对资产负债管理有着极高的要求。险资持续存在较大的久期缺口，意味面临着较高的再投资风险。尤其是在全球利率再度下行的环境下，险企将面临较大的再投资风险。 （三）获准交易的场外利率衍生品难以满足险资需求 保险资金已获准参与的场外利率衍生品主要为5年以内的短期限产品。从2002年修订《保险法》开始，监管政策对保险资产管理投资范围不断放宽，目前保险资金可投资于债券、债券回购、证券投资基金、股票、资产证券化产品、境外投资、股权、不动产、基础设施投资计划、境内衍生品交易、创业投资基金、私募基金等，并在2014年整合比例监管政策，加强和改进了保险资金运用比例监管。保险资金可交易的衍生品包括远期、期货、期权、掉期（互换）、信用风险缓释工具等。在保险资金运用实践中，保险资金获准参与的场外利率衍生品主要为利率互换和债券远期等品种。 与美国等具有较为完备的场外衍生品市场不同，我国场外衍生品中长期限产品交易稀少。长期限场外利率衍生品交易的不活跃使得保险资金的利率风险管理需求难以得到满足。 三、保险资金参与国债期货交易条件成熟 （一）保险资金有充足的衍生品交易经验 保险资金有长期参与衍生品交易的经验，在2006年就有参与衍生品交易的相关披露。目前，中国人寿(行情601628,诊股)、人保财险、中国平安(行情601318,诊股)、太平洋(行情601099,诊股)保险、新华保险(行情601336,诊股)、人民保险、太平保险等国内主要险企都已参与衍生品交易。从种类上看，保险资金已参与利率互换、货币远期及互换、黄金衍生品、股指期货、期权等。保险资金有着长期丰富的衍生品交易经验与健全的风控管理体系，完全有能力参与国债期货交易。 （二）保险资金参与国债期货的相关法律法规完善 《关于印发保险资金参与金融衍生产品交易办法等三个文件的通知》中支持和规范了保险资金参与国债期货等金融衍生品交易。其中《保险资金参与国债期货交易规定》中详细规定了保险资金参与国债期货应以对冲或规避风险为目的，并对其参与方式、限额、合规风控等作出了具体要求。同步修订的《保险资金参与金融衍生品交易办法》也进一步有利于规范和促进保险资金参与金融衍生产品的交易。从风险管控看，与传统场外品种相比，由于国债期货更加成熟且不存在对手方风险，后续保险机构参与国债期货交易，能够更好进行风险管理，丰富配置策略。 （三）保险资金的参与可推动国债期货市场高质量发展 保险公司资金量大，期限长，经验丰富，是资本市场的重要参与者。保险资金参与国债期货交易有利于提高场内利率衍生品的流动性和定价效率。由于历史原因，我国国债期货市场机构参与者主要为证券自营、私募基金等，目前试点商业银行也已进入国债期货市场，而持有大量固定收益类产品的保险尚未参与，在一定程度上限制了国债期货功能的发挥。作为对固定收益类产品有着丰富经验的市场参与者，保险公司的参与能提升国债期货的流动性定价效率，完善国债利率曲线建设，促进我国利率体系进一步成熟。
7月16日，A股市场迎来深度回调，上证跌幅4.5%，创业板跌幅接近6%。股市阶段性调整并不意味着本轮牛市的终结。告别“疯牛”，才能行稳致远。 7月16日，A股市场迎来深度回调，上证跌幅4.5%，创业板跌幅接近6%。当日股价大跌与如下几个因素有关：一是6月来A股走出快速上涨行情，大跌前涨幅超过20%，过快上涨股市存在回调压力；二是近来监管层严查配资为股市降温，引发政策收紧担忧；三是中芯国际(行情688981,诊股)科创板上市引发股市抽血效应；四是白酒龙头茅台遭遇媒体炒价现象批评，引发市场悲观情绪。 但在笔者看来，股市阶段性调整并不意味着本轮牛市的终结。考虑到二季度中国经济好于预期，在全球范围内一枝独秀，A股仍存在基本面支撑；同时，股市抽血效应、消息面对个股涨跌影响都具有短期性；酒业龙头茅台基本面良好，市盈率42，与所处行业平均市盈率相匹配，19年仅股息率便有1.75%，就已达到一年期定期存款利率。同时，考虑到成长性，投资者普遍看好茅台基本面，并表示继续下跌之后，投资价值会进一步凸显。 此外，正如笔者在文章《阻止股市“疯牛”的三大意义》中提到的，面对前期A股过快上涨，监管层有意释放为牛市降温的信号，意在阻止“疯牛”，防范过度杠杆资金进入股市，避免资金推升下的过度繁荣，保护投资者利益、防范股市急涨急跌给实体经济带来重创。因此，政策层边际收紧意在防范炒作、引导资金进入实体经济而非打压资本市场，后续基本面修复和政策微调或有助于稳定市场情绪。 而从长期来看，中国资本市场承担优化金融资源配置、培育具有竞争力上市企业、支持实体经济发展和鼓励创新增长等多重要务，建立健全资本市场具有战略意义。7月11日金稳会强调资本市场违法犯罪行为“零容忍”，预期下半年资本市场改革有望加快，对于股市而言，阶段性调整并非坏事，告别“疯牛”，才能行稳致远。 具体来看，笔者认为，近期股市大跌并非牛市终结，后续A股市场表现仍有六大支撑： 第一，中国经济基本面恢复好于预期。二季度中国GDP出现V型反弹，同比3.2%，较一季度的-6.8%明显改善；其中，工业增加值、固定资产投资、社零同比分别报4.8%、-3.1%、-1.8%，较5月分别回升0.4、3.2、1.0个百分点。生产端的恢复尤为明显，高技术制造业仍是亮，6月高技术制造业同比增长10%，在疫情之下体现了旺盛的生命力。笔者预期，三、四季度中国GDP增速分别为4%和5%左右，2020年全年增速为1.5%左右。 第二，全球范围内一枝独秀，后续有望吸引外资流入。相对于海外国家仍在遭受疫情蔓延下的经济停滞，中国政府在抗疫中采取的快速有效措施，使得中国经济率先走出“休克”。根据世界银行最新预测，2020年全球GDP增长预期将为-5.2%，其中主要发达经济体（美国、欧元区、日本）均为显著负增长，而中国在二季度已经率先实现正增长，是极少数疫情之下还能实现正增长的国家。而这也有助于获得外资青睐，加大对中国A股的投资。实际上，6月以来A股大涨便与外资流入密切相关，而自6月以来，人民币一改疫情之下的总体贬值态势，出现了反转升值，人民币对美元重回“6区间”，也说明了相似逻辑。 第三，A股估值仍然处于较低水平。在本轮上涨之前，上证所A股的平均市盈率为12倍，远低于历史平均水平。尽管经历了6月以来的短期快速上涨，目前A股平均市盈率为15倍，仍远低于2015年牛市之时A股估值最高的25倍，以及2018年初A股小高潮时市盈率的近20倍。从全球范围来看，中国A股也是全球低估值的洼地。从证券化率指标看来，相比于美国市值占GDP比重的150%，中国证券化率指标仅为81%。 第四，本轮A股上涨杠杆使用远低于2015年。从杠杆使用的角度，本轮牛市与2015年决然不同。2015年大牛市是典型的“杠杆牛”，一方面，场内融资余额大幅飙升，融资余额/总市值的比率由2014年中的1.67%一度上升至近4%；另一方面，当年场外配资亦疯狂生长。而本轮A股上涨杠杆使用虽较前期有所上升，但远不及2015年时期的程度。融资余额绝对金额快速攀升，但融资余额/A股总市值比率总体维持在近年来平均水平附近。 第五，监管政策趋严意在防范非理性投资，并非打压牛市。面对前期股市快速上涨，监管层采取了系列举措防范“疯牛”，如7月8日A股攀升至3400点后证监会公布258家非法场外配资平台机构名单严查场外配资；7月11日银保监表态：“强化资金流向监管，规范跨市场资金往来和业务合作，严禁银行保险机构违规参与场外配资，严查乱加杠杆和投机炒作行为”；而此前央行在经济基本面好转，个别金融领域出现资金空转现象，金融风险苗头隐现背景下，货币政策边际收紧。但笔者认为，监管层防非理性投资和金融风险的意图是明确的，并非打压牛市，后续会政策也会采取松紧适度、适时调整的政策确保金融稳定。 第六，资本市场改革提速，后续呵护市场。股市“疯牛”不利于投资者保护，走出中国股市急涨急跌的怪圈，保障资本市场健康发展，对于优化金融资源配置、培育具有竞争力上市企业、支持实体经济发展和鼓励创新增长等具有非常重要的战略意义。7月11日，国务院金融稳定发展委员会提及全面落实对资本市场违法犯罪行为“零容忍”工作要求，多措并举加强和改进证券执法工作，全力维护资本市场健康稳定和良好生态。展望下半年，预期资本市场改革有望加速，伴随着完善注册制、成立“打击资本市场违法活动协调工作小组”、加大资本市场开放以吸引外资等措施，中国资本市场深化改革或将让更多投资者分享经济发展的成果，夯实长期牛市的基础。
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