8月18日晚间，宝龙地产(01238.HK)公布中期业绩。次日，受台风天气影响港股下午开盘，在当日行情趋弱的市场环境下，宝龙地产受中报业绩表现刺激，股价逆市大涨，当日收涨13.47%。值得一提的是，自8月10日起，公司股价就已经开始呈现持续拉升之势，至今累计涨幅达近30%，公司股价和成交量快速放大的背后，反映了当下二级市场对公司价值的高度看好。下面不妨透过中报来一睹其业绩风采，并探寻其中的投资机会。 1、业绩回顾 中期财报显示，2020年上半年，宝龙地产实现营业收入172亿元人民币，同比增长40%；毛利润为64亿元，同比增长34%；归母核心净利润为18亿元，同比增长44%；毛利率为37.1%；归母核心净利率为10.5%，同比增长0.3个百分点；中期每股派息12港仙，同比增长33%。 从上面数据不难看到宝龙地产交出了一份相对亮丽的中期成绩单，相关核心指标均取得了不错的增长。考虑到今年疫情爆发的背景下，上半年整个宏观经济以及地产行业面临着较大冲击，宝龙地产在相对艰难的环境中，取得的这份业绩着实难得可贵。 业绩优异表现的背后验证了公司强劲的运营实力和有着穿越周期的经营能力，下面围绕具体指标进行详细探讨。 a、销售稳步增长，盈利能力强劲 面对疫情冲击，宝龙地产在销售端展现出了强劲的韧性，公司上半年合约销售取得了优于行业的表现，而截至7月底，公司已经实现合约销售390.18亿元，完成全年销售目标750亿元的52%。即便在疫情造成企业销售在一季度经历停摆的情况下，宝龙地产仍然保证了销售端的发力。 展望下半年，公司预计可售货值为937亿元，对应去化目标在46%，考虑到国内疫情得到控制加之下半年通常也是房地产销售旺季，公司今年整体完成目标的难度不大。 此外，得益于过去公司强劲的销售增长带来的项目结转，宝龙地产上半年的营收也实现了大幅增长。毛利率更是居于行业领先水平，公司盈利能力持续增强，利润增速表现亮眼。 b、持续降杠杆，融资优势显著 疫情之下，市场更为关注房企的稳健经营能力，宝龙地产在降杠杆动作上展现了强劲的决心。公司净负债率自2018年持续降低，截至今年中期，净负债率仅不到80%，处在行业合理水平。 公司严控成本，在融资端不断发力，融资优势显著，上半年新增债务平均融资成本为6.22%，低于中国指数研究院统计的2019年30家上市代表房企6.4%的平均融资成本。 二、主营开发业务强劲增长，成长性不断释放 宝龙地产的主要业务分为物业开发、物业投资、物业管理服务、其他物业开发相关服务四大板块，其中物业开发为公司主要营收来源，目前已接近总收入的九成。 从数据来看，公司物业开发增长态势良好，物业开发收入较去年同期有着46%的增幅。而在销售端，公司即便面临疫情冲击，仍然在行业中保持着较高的目标达成率，销售端的表现支撑回款，确保了现金流的健康，也带来了未来业绩较大的释放空间。 宝龙地产在地产开发业务板块成长动力十足，而这主要则得益于公司在土储端的不断蓄力。今年上下半年，宝龙新增土地15块，计容总面积238万平方米，新增可售货值473亿元，权益比例为61%。公司在拿地上保持相对谨慎的姿态，上半年公司新增土储地块总溢价率仅为8.8%，公司严控拿地成本，不高价拿地，这也为后续项目开发留足了利润空间。 截至今年6月底，宝龙地产在长三角、大湾区、海西、环渤海、中西部、海南六大区域38座城市共布局129个可售项目，总土地储备2859万平方米，可售总货值3858亿元。其中，长三角占比76.1%，一二线占比超60%。 公司不仅土储布局具有明显的区位优势，同时也有着较大的成本优势，截至期末拥有土储平均成本仅为3201元/平方米，这也为带给主业业绩打开了向上弹性，保障了公司成长性不断得到释放。 三、商业生态快速成熟，凸显战略协同效应 宝龙地产在地产行业中最大的特征在于公司商业运营一直处在领先位置，其透过不断打造成熟的商业生态，为主业赋能，带来了巨大的协同效应。 自去年底分拆上市后，宝龙商业(09909.HK)成为内地首家在港上市的轻资产商业运营商，公司业绩继续保持快速增长，财报显示宝龙商业上半年的收入为8.69亿元，同比增长16%，净利润为1.45亿元，较上年同期增长66.4%。具体业务层面来看，上半年公司实现租金及管理费收入15亿元，同比增长10%，酒店收入为2.9亿元。公司下半年还将有10个商场和2个宝龙天地预计将投入运营。 公司不断强化商业运营，形成"地产+商业"双轮驱动的发展格局，目前，商业开发业务正处于高速增长期，而商场业务也在不断加快布局。截至今年6月底，宝龙地产持有及管理的商业广场达到42家，另管理3家轻资产项目。公司用于商业物业供租赁的商业建筑面积（包括已竣工物业及在建物业）约为544.05万平方米，同比增加7.2%。长远来看，公司提出未来5年新开业100座商场的目标，平均每年新增20个商场（10自持+10市场拓展）。 值得一提的是，今年7月，宝龙商业的并购首单落地，以4055万元的交易对价收购了浙江星汇60%的股权。据了解，浙江星汇目前有14个在管零售商业项目，在管面积为89万平方米，位列浙江省轻资产商业管理公司首位。公司不断加快在商业地产领域的扩张步伐，积极获取优质资源，为未来成长打开向上空间。 更为关注的还有今年6月公司引入了有着丰富专业经验的明星职业经理人陈德力的加盟，由其全面服务宝龙商业的运营及管理。随着公司对管理团队的调整完毕，预期未来新的变革也将为有望助力公司在商业板块有更多的表现，整个板块的盈利能力还将进一步增强。 借助"地产+商业"协同发展模式，宝龙地产在资源获取上有着巨大的优势，今年上半年公司54%的新获取资源即是以商业+住宅合作形式获取，其区位和成本也都均具有强劲的竞争力。此外，商业板块稳定的现金流也保障了公司整体的健康运营，提升了抗风险能力。 四、结语 当前，新冠疫情阴影笼罩下，宏观环境的动荡令市场资金更偏好于兼具成长确定和安全性的投资标的，从行业角度来看，地产行业当前整体估值处在历史底部，安全边际较高，是避险资金不错的去处。而从行业内部来看，宝龙地产在传统住宅开发和多元业务上均有亮眼表现，其未来的成长空间以及安全经营能力也将有望让其获得市场更多的关注。 值得一提的是，近三年宝龙地产股利增长率持续维持在高位，2019年年度分红达到0.4港元每股。股利支付率不断提升，公司丰厚的派息分红也令其在投资上具有较高的性价比。 在中期业绩公布后，近期包括花旗、瑞银、富瑞等在内的多家机构券商相继发布研究报告，看好宝龙未来发展，其中不少机构纷纷提升公司目标价，而瑞银、富瑞、华泰香港等机构更是将宝龙地产评为行业首推标的。 从大行观点来看，花旗报告指，宝龙地产2020年中期业绩表现强劲：利润率增长超预期，同时很好控制了财务成本。花旗重点关注了宝龙新五年战略规划的启动，认为在双焦点商业模式的支持下，宝龙的结构布局将逐步完善。花旗重申宝龙地产"买入"评级，并提升目标价至8.0港币。 此外近日高盛高华首次覆盖宝龙地产给予公司买入评级，目标价至7.5港元，高盛高华在其报告中表达出对宝龙后续发展的充足信心，其预测公司2019-2021年合同销售复合年增长率为23%，显著高于10％的行业平均值；高盛高华认为，宝龙地产在规模和营运效率上都有很大的发展空间，并将达到顶级购物中心开发商的水平。其同时也强调，宝龙地产的销售一直保持稳定增长，但其股价估值相较其他同业差距仍然很大，其中转型中的购物中心，市场隐含商业估值相较2020预期租金收入为2.3倍，远低于6.3倍的同业均值。 公司获得一众专业投资机构对其价值的认可，进一步体现了宝龙地产强大的经营和治理能力，在多重优势助力之下，预期公司在资本市场也将还会有更好的表现。
图片来自网络 8月20日晚，锦州银行发布了2020年度半年报。半年报内容显示，截至今年6月末，锦州银行实现资产总额8212.66亿元，营业收入64.44亿元，净利润扭亏为盈达4.13亿元，其中归属于母公司股东的净利润为4.07亿元，去年同期亏损9.99亿元。此外不良贷款率由去年年底的7.7%降低至1.96%，资本充足率升高至9.06%。 锦州银行半年报数据显示，在规模方面，截至报告期末，锦州银行资产总额为人民币8212.66亿元，比2019年12月31日下降1.8%；发放贷款和垫款净额为人民币4073.30亿元，比年初下降10.0%。 在盈利方面，锦州银行报告期末营业收入64.44亿元，同比下降52.4%；实现净利润4.13亿元，为2018年以来首次盈利，同比增长147.6%；其中归属于母公司股东的净利润为4.07亿元，去年同期亏损9.99亿元。 利息净收入为锦州银行经营收入的最大部分，占报告期间经营收入的93.9%，为人民币60.53亿元，较同期减少人民币57.91亿元，降幅48.9%，锦州银行在半年报中对此有所解释，主要是由于资产处置框架协议的约定，锦州银行对拟处置资产在报告期内的利息收入不再确认。 资产质量一直是锦州银行备受关注的方面，半年报显示，截至2020年6月30日，锦州银行不良贷款率降至1.94%，较去年年底下降5.76个百分点，锦州银行对此解释称，“主要是由于本行将拟处置的发放贷款和垫款确认为持有待售资产后，不良贷款减少所致”。锦州银行拨备覆盖率同比翻倍，由105.75%增长至243.73%，风险控制能力有所提高。 图片截取自锦州银行2020年度半年报 此外，由贷款五分级可以看出，锦州银行不良贷款减少明显，正常类贷款比重上升15.6个百分点。 图片截取自锦州银行2020年度半年报 值得注意的是，资产减值损失由由去年同期的127.74亿元减少了65.3%至报告期内的44.29亿元，而这也是锦州银行实现净利润扭亏为盈的重要原因之一。 资本充足率指数同样值得关注，据锦州银行半年报披露，于报告期末，资本充足率、一级资本充足率和核心一级资本充足率分别为9.06%、6.94%和5.50%，同比均有提高，但仍与监管部门最低要求的10.5%、9.5%、8.5%的标准存在一定距离。 而若锦州银行拟资产重组事项完成，即建议定向增发、资产处置事项及债务工具认购事项完成后，资本充足率、一级资本充足率和核心一级资本充足率将有望达到12%、9.88%和8.45%。彼时，锦州银行总股本将达139.82亿元，为本次披露值的179.7%。 据锦州银行8月10日公示，中国银保监辽宁分局已核准其建议定向增发不超过62亿股内资股的方案，及成方汇达和辽宁金控分别认购及持有52.7亿股内资股及9.3亿股内资股，分别占建议定向增发完成后经扩大股本总额37.69%及6.65%。成方汇达为当前锦州银行第一大股东。 7月27日，锦州银行曾宣布，资产处置框架协议以及有关所订立相关具体资产处置协议的框架协议所载的所有先决条件均已达成，资产处置事项已完成，债务工具认购事项亦已完成。 此外，锦州银行同样于8月20日宣布，董事会已审议并批准了建议于2020年10月27日分派境外优先股股息的分派方案，预计分派优先股股息额约为人民币6.4亿元。
“泰康的核心战略是：构建长寿时代的中国样本，提供泰康方案。”泰康保险集团总裁兼首席运营官刘挺军近日表示，具体而言，就是打造三大闭环，包括长寿闭环、健康闭环、财富闭环。 刘挺军坦言，其核心战略布局可以概括为：做大支付、布局服务、建设生态、科技驱动。消费者通过购买泰康养老保险，享受未来入住泰康长寿社区的权益；通过购买泰康的医疗保险、健康保险、重大疾病保险，未来享受泰康医疗体系、优质合作医疗资源的医疗健康服务；通过泰康资管的服务，将退休金与资产管理结合起来。这样，泰康便帮客户实现了长寿、健康、财富三大闭环。 刘挺军进一步解释称，要实现这样一个综合体系，在支付方面，泰康需持续通过旗下泰康养老、泰康在线、泰康人寿为政府、企业、个人提供全方位的产品解决方案，不断地扩大支付体系。 刘挺军介绍称，在医疗体系布局上，泰康已经布局了五个大型医学中心，包括南京泰康仙林鼓楼医院、泰康同济（武汉）医院、泰康西南医学中心、泰康前海国际医院和泰康宁波国际医院。未来，泰康希望在北京布局一个大型医疗综合医疗机构。此外，泰康在口腔、脑科、神经外科等领域也有所布局。 刘挺军表示，泰康未来将加快科技驱动的布局，让医疗和养老成本越来越低。随着长寿时代的到来，人口柱状结构不断改变，不太可能再依靠太多年轻人提供照料和医疗服务，需要通过人工智能不断降低服务成本，让泰康养老社区能够走进千家万户。
“近来，比较大的一个感受是，银行围绕科创企业的服务的确在发生转变，更加多样化了，并不只局限于信贷，而是根据企业不同的成长阶段提供不同的服务，更加灵活。” 深圳云天励飞技术有限公司（下称“云天励飞”）投融资总监陈腾宇对记者说。 记者在近段时间的走访中发现，和云天励飞有着相似感受的科创企业还有很多。一些科创企业相关负责人告诉记者，在公司上市前期，不仅要担心资金流，而且还需要一套完善的金融服务方案，能够及时满足公司各种需求，提高资金管理能力。这就需要银行的较早介入。一个明显变化是，现在是银行主动去找企业提供服务。 据Wind数据显示，自去年7月22日科创板开板以来，目前上市公司已达159家，科创企业已成为不少银行服务的重点。针对科创企业轻资产、缺少抵押、高成长等特点，银行在服务的过程中转变了审贷思维。记者了解到，目前部分银行重新发力“投贷联动”，玩出新打法。 “投贷联动”实行名单制 云天励飞是一家拥有AI算法芯片化能力的数字城市整体解决方案提供商，公司成立于2014年8月，目前拥有中国技术专利超800件（包括在申请中）。在应用场景上，云天励飞聚焦于公共安全、城市治理、新商业三大产业方向。 公司的产品广泛运用于现实的案例解决场景中。2017春节前夕，公司的一款产品曾帮助民警在15个小时内解救被拐卖的儿童。当时，深圳一名三岁的小男孩被拐卖，接到报警后的一个小时内，民警运用云天励飞的“深目”动态人像识别系统对犯罪嫌疑人的身份和轨迹进行快速识别，并赶在除夕凌晨将小男孩从武昌火车站解救。 除了参与走失儿童的寻找，云天励飞还支持建设了深圳交警部署的“行人闯红灯”系统、港珠澳大桥智能通关人脸识别系统等。据悉，该公司的产品已应用到了深圳、北京、上海、杭州及东南亚等100多个城市和地区。 陈腾宇说，像“深目”这样的系统，前期投入的研发成本巨大，目前公司研发投入占营收比重已超过70%。随着公司的发展，对资金的需求也在增多。作为一家人工智能公司，公司目前尚处于研发投入期和快速扩张期，主要是研发费用支出较大，再加上下游客户多为政府机构，账期较长，存在一定的资金缺口。 杭州银行接触云天励飞时，公司正在进行B轮融资。记者了解到，杭州银行是通过银投联贷的方式为云天励飞提供了授信额度3000万元，把握住了服务窗口期。如今，云天励飞已于今年初完成了Pre-IPO轮融资，目前正在进行上市相关准备工作。 “这种银投联贷，通俗说就是投贷联动，即以‘信贷投放’+‘股权投资’的方式参与企业融资服务。”杭州银行深圳分行行长助理黄瑾清告诉。 在科创企业发展前期，往往需要长期资金支持，但经常面临着经营暂时浮亏、轻资产、无担保的难题，“投贷联动”可以说是解决上述难点的一种创新方式。事实上，银行开展投贷联动由来已久。早在2016年，多个部门曾联合发布《关于支持银行业金融机构加大创新力度开展科创企业投贷联动试点的指导意见》，明确了5个地区和10家银行作为试点开展投贷联动业务。 从实践模式上看，投贷联动的方式主要有两种：一种是银行与其具有投资功能的子公司联动开展业务；另一种是银行与非本机构直接设立的、具有投资功能实体联动开展业务，如与集团控股的子公司联动，与外部风投机构合作，通过对创投机构授信间接投资科创企业、成立产业基金等。 但此前试点银行在开展投贷联动业务时，面临着投资子公司尚未获得批复、风险容忍度缺乏、配套政策不健全、投贷联动业务人才紧缺等各种问题，因而业务推动起来较慢，服务案例较为少见。 如今，一些非试点银行正“开辟”另外一条道路。黄瑾清告诉记者，杭州银行主要是和风投机构合作，通过实行名单制，针对合作白名单内股权投资机构已投资或拟投资的企业，按照投资金额的一定比例，配套信用贷款。至于风投机构名单的选择，银行更加倾向与头部创投机构合作。 与此同时，银行也在为科创企业和专业风投机构搭建融资对接平台。记者了解到，招商银行上海分行近来就加大了与股权投资基金的合作，帮助高新技术型企业和PE/VC等机构实现有效对接。招行上海分行相关负责人对记者称，近期该行成功帮助一家财务状况持续亏损的科创公司对接到投资机构，并引入款项超2000万元，同时银行还为这家公司提供了800万元的纯信用授信，解了企业的燃眉之急。 银行审贷思维转变 方法找到的背后，实际是银行审贷思维的转变。黄瑾清告诉记者，对于轻资产科技型企业来说，银行服务思维要介于传统思维和创投思维之间。也就是说，要不仅仅拘泥于财务数据，不再只依赖“三张表”或资产质押，而是结合创业团队从业背景、专业能力、技术知识产权的自创性、企业成长空间等因素进行统一分析。 招行上海分行相关负责人也表示，鉴于科创企业不同于传统企业，招行在服务企业的实践中，也着眼于行业的考量，了解每个行业的特点和发展趋势。对成长性高，高新成果转化能力强的企业，即使处于初创阶段，前期因研发投入大而暂时无法盈利，只要能合理预测未来现金可持续流入，银行也会给予一定信贷支持。 持有相似看法的还有上海银行，该行在君实生物还未获得相关药物生产认证（GMP认证）时就提供了授信。据悉，君实生物是一家致力于创新药物的发现和开发、并在全球范围内的临床研发及商业化的创新驱动型生物制药公司。此前，公司还尚未拿到GMP认证，也没有量产上市的药品，加上临港的药厂刚准备拿地兴建厂房，而那时，临床研发、项目建设都需要钱。 如果按照传统信贷思维，一家无现金流、自身还没有造血能力的初创型创新生物制药企业，往往会较难获得银行贷款。业内人士透露，生物医药公司在取得GMP认证前银行授信方面一般是不被准入的，但已取得GMP认证的药企一般已经完成了全产业链投入，即将进入收获期，又不再需要银行授信介入了，因而银行的服务往往与药企都是“擦肩而过”。 上海银行通过请教专家、实地走访等方式对这家企业进行全面了解，发现企业虽处研发阶段，但研发进度较快，在研产品是国内生物制品一类新药，产品的潜在市场需求量较大，企业极具成长性。由此，上海银行在确保风险可控的前提下为君实生物提供授信1.5亿元。目前，君实生物的相关药品已经获批上市，并成功在港股和科创板上市。 记者了解到，在服务科创企业时，现在越来越多的银行致力打造全生命周期的解决方案，提供“一站式”服务。除了信贷，银行还会借助多方渠道的客群、人才和资源，通过银担、银投、银政、银园等多种渠道的搭建，打造多层次科技金融生态圈，为科创企业在发展的路上牵线搭桥。如联合政府机构、科技园区等，定期举办研讨会，为企业匹配包括法律、税务等方面的咨询服务。 在此前由长三角G60科创走廊和招行上海分行联合举办的“人工智能如何影响长三角一体化焕能”的讨论会上，G60科创走廊联席办金融商务组组长、松江区科创板副主任贾占峰就曾对记者表示，自疫情发生以来，科创走廊与银行等金融机构合办了很多场线上线下讨论会，搭建了企业交流的平台，为企业进行政策解读或帮助企业对接资源，有效支持了中小企业发展。
8月20日下午，最高人民法院召开新闻发布会，正式发布新修订的《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》（简称“《新规》”）。 这一次，从靴子抬起到正式落地，尚不足1个月，速度之快，超出了市场的预期。 根据《新规》，民间借贷利率的司法保护上限，将以一年期贷款市场报价利率(LPR)的4倍为标准，取代现有的“以24%和36%为基准的两线三区”的规定。按照2020年7月20日发布的LPR为3.85%的4倍计算，民间借贷利率的司法保护上限定为15.4%。下降幅度超过三分之一，对于借贷行业的影响不言而喻。 这其中，有人觉得目前的利率水平确实过高，希望通过更市场化的方式来逐步降低贷款定价；也有人自称24%的利率上限已经没有多少生存空间，再降到16%以下更是雪上加霜；更有机构在积极将业务更多转向自营，寻找出路。 大幅下调的背景 在当天最高法举行的新闻发布会上，最高人民法院审判委员会副部级专职委员贺小荣介绍称，随着经济社会的发展变化，民间借贷出现了一些新情况新问题，如利率过高、范围过宽、边界模糊等。加上今年以来，新冠肺炎疫情对我国经济和世界经济产生巨大冲击，很多中小企业和个体工商户面临前所未有的压力，而融资成本过大是重要原因之一。 2015年最高法出台的《关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》，确定了民间借贷利率“两线三区”的格局：借贷双方约定的利率未超过年利率24%，出借人请求借款人按照约定的利率支付利息的，人民法院应予支持；借贷双方约定的利率超过年利率36%，超过部分的利息约定无效。 如今5年时间过去了，中国的利率中枢早已进入下行通道，一年期贷款基准利率也由当初的6%左右下降至如今的3.85%，24%的司法保护上限显然难以适应如今的市场情势。 某城商行副行长周伟对作者表示，利率和GDP增长呈正相关，GDP增长越快，利率必然也会越高。在近年来GDP增速放缓之后，利率是应该相应调整。 当然，利率保护上限并非越低越好。贺小荣就提到，利率保护上限过低可能会出现两个结果:一是借款人在市场上得不到足够的信贷，信贷供给出现紧缺，加剧资金供需紧张关系。二是民间借贷从地上转向地下，地下钱庄、影子银行可能更为活跃。为补偿法律风险的成本，民间借贷的实际利率可能进一步走高。 “因此，将民间借贷利率的司法保护上限维持在相对合理的范围之内，是吸收社会各界意见后形成的最大公约数，更加符合当前中国经济社会发展的客观需要。”贺小荣称。 最高人民法院民一庭副庭长刘敏在新闻发布会上总结称，此次修订司法解释，总的指导思想是缩小民间借贷范围，突出民间借贷以自有资金和禁止吸收他人资金转手放款这一特点，针对审判实践中有关企业套取银行贷款又转贷、企业向单位员工集资后又转贷等情况，第十四条将此作为“民间借贷合同无效”的一种情形，这样规定便于促进民间借贷平稳健康发展。 金融机构未雨绸缪 按照《新规》的定义，民间借贷是除以贷款业务为业的金融机构以外的其他民事主体之间订立的，以资金的出借及本金、利息返还为主要权利义务内容的民事法律行为。因此，金融机构并不适用这一《新规》。 但李庆丝毫不敢存有侥幸心理，作为一家城商行的副行长，他向作者自问自答道：“持牌机构怎么可能比民间借贷的利率更高？”在他看来，在实际操作中，金融机构还得比照这一上限来。 他的担心不无道理。最高法2015年曾出台针对民间借贷“两线三区”的规定。2017年最高法又印发了《关于进一步加强金融审判工作的若干意见》的通知，明确提到金融借款合同的借款人以贷款人同时主张的利息、复利、罚息、违约金和其他费用过高，显著背离实际损失为由，请求对总计超过年利率24%的部分予以调减的，应予支持，以有效降低实体经济的融资成本。 此外，在公开的多份法院审理消费金融借款项目的判决书中，有法院明确提到消费金融贷款年化利率上限参照《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》；也有法院虽未明确参照上述《规定》，但仍以年化利率24%或者月利率2%作为支持判决的标准。 李庆对作者坦言，目前来看，《新规》对他们而言有利有弊，一方面可以让他们业务更聚焦，在一些领域排除竞争对手；另一方面，未来一旦金融机构也得按这个标准来执行，对他们业务影响也会很大，毕竟他们银行存量贷款和新发放的贷款中，一半以上的利率都超过15.4%。“这个新规对我们而言确实是战略性冲击。” 拆解24%的利率成本 一家互联网银行的高管张亮告诉作者，目前纯互联网贷款主流的利率集中在18%—36%这一区间，但不清楚这一区间的规模有多大。在他看来，现行的借贷利率确实太高了。“曾有世界银行的相关人士到我们这来调研，听到我们18%的年化利率的时候都惊呆了，认为不可思议。” 但他接下来给作者算了一笔账。贷款的刚性成本包括资金成本、获客成本、坏账率等几个主要类别，目前大银行的资金成本在2%-3%，他们中小银行的资金成本在4%-5%左右；通过抖音等渠道的单个获客成本在一两千元，折算成比例的话，能占到4-5个点，接近资金成本；而做利率在18%-36%这个客群的机构，不良率至少要在6%以上。 上述三者的成本加起来，就已经触碰到16%这条上限，如果再加上内部运营等隐性成本，已经很难获利。 李庆向作者提供的数据也印证了张亮的说法。据称，他所在的城商行目前的资金成本在五点几的水平，纯信用贷款的不良损失率在5%以上。两者加起来已经占去了11%。 与持牌的中小银行相比，助贷平台的情况显然更糟。一家头部助贷平台的负责人刘方向作者介绍到，如果对线上现金分期利率36%做个成本拆解，大约9%是流量费，10%左右是资金成本，9%左右是坏账（折合本金口径为5%-6%），2%左右是数据催收成本，3%左右是运营成本，最后利润空间不到2个点，而且坏账稍有波动就会把利润“吃掉”。大多数的收益还是要靠复贷（省去流量成本）来挣钱。 “但即使是复贷，16%也扛不住。”在他看来，这一政策基本上会把现在的线上现金分期的玩家挤压得所剩无几，非银机构只得退出线上现金分期业务。 刘方觉得，线上现金分期的定价确实应该逐步下降，并通过市场方式，增加供给，增加竞争，比如放松对银行的不良要求，鼓励他们做下沉；放开非银的资金流转限制，降低他们的资金成本等等。 利率为何居高不下？ 有媒体报道称，近期有银行一方面开始压缩获客、风控等成本，另一方面降低潜在的坏账风险，来确保贷款产品在15.4%的利率上限内实现盈亏平衡。但多位行业人士告诉作者，这样的做法其实收效甚微。 “其实现在市场上并不缺钱，为什么小贷公司的贷款利率还定这么高？”某省级小贷协会负责人对作者反问道。他解释称，在缺少政策的支持下，小贷公司的经营成本、合规成本、再融资成本都很高。从这些方面压降成本是应对方法之一，但还是会挤压一大批平台的生存空间，而且提升运营效率、降低不良率这些本身也是有成本的，也不是一两天就能做到的。 在他看来，应该从多方面去帮助行业降低不良率，包括对于逃废债的立案和打击，这样才能从整体上降低融资成本。 近年来金融线上化的趋势，一方面大大节省了物理网点的成本，提高了运营效率，但另一方面，互联网流量越来越贵，导致线上的获客成本也居高不下，目前来看，甚至已经和资金成本持平。 一家头部消费金融公司市场部人士告诉作者，目前获客成本根据获客渠道的不同而不同，投放广告渠道（如信息流、短视频）的获客成本普遍在1000元以上，应用市场的投放渠道在300元左右，商务渠道则视通过率、产品、用户质量的不同而千差万别。 在资金成本方面，张亮提到，资金成本参考的是金融市场，随行就市，现行政策是宽信用而不是宽货币，最近资金价格就一直在往上涨。虽然从长期来看金融市场利率是下行的，但是这对贷款产品的定价影响不会太大。“可能也就是20-30个BP的影响，不会说一下就能减少100个BP。” 运营成本方面也并不好降。李庆告诉作者，作为小银行要想进入细分领域，只能依靠科技去竞争。因此他们的人力成本、科技开发成本的年度支出占比远远要高于大型银行，“科技研发的成本占去了营收比重的20%。” 而目前经济形势叠加疫情的影响，想要降低不良率也是难上加难。根据张亮他们的经验，在4家以上平台同时借款的用户，就可以判定为多头借贷，这类人群占到了80%以上，其不良率会急剧上升。 前述消金公司市场部人士告诉作者，疫情期间平台的逾期率明显上升，甚至上升50%都很正常，很多小平台早就不再放款，在他看来，在各项成本中，最无法控制的是坏账率，这也与目前行业的风控水平有关。 他进一步解释称，目前风控的实质，不是去定义好客户，而是排除坏客户。定义好客户是指将100个人里的20个好用户挑出来，再根据他们不同的信用等级给予不同的定价，但这种精准风控的能力，在非银机构里面没有几家能做到。 相反，排除坏客户就简单多了，根据黑名单、多头借贷等数据，把一万个新申请客户里排除九千个，剩下一千个都按36%统一来定价，这样最安全，也最经济。 即便如此高的定价，平台在扣除各项成本后赚取的利润，10个好用户的利润都赶不上1个坏用户的坏账，“而10%的逾期率，在业内很正常。”该人士称。 寻找可能的出路 面对如此高昂的获客成本，在前期疯狂营销获客之后，不少平台开始转向精细化运营老客户，提高复贷率来降低获客成本。 前述消金公司市场部人士就提到，他们目前的解决方案是全面转向自营，只有把贷款用户吸引到自己的APP和公众号里，才算是自营客户，才可以持续给他们放贷，俗称“老客”，而老客的获客成本大大降低，能为利润作出的贡献也更大。 向自营业务转型也是李庆他们的对策之一。他告诉作者，现在能做的就是尽量扩大利率较低的自营业务的比重，如通过税收数据给小微企业提供的信用贷款，这部分贷款符合利率16%以下的规定。 在刘方看来，在非银机构被迫退出线上现金分期业务后，未来有机会存活下来的是商品分期，通过提高商品定价，或从商品提供方抽佣（而不是付流量费），来弥补对客户的定价。所以未来对场景的建立和争夺会越来越激烈。没有场景，或不能从场景中分润，都很难可持续发展。“这也是好事，金融本来就该服务于场景。” 他简单总结，未来能活下去的机构要么资金成本低，要么坏账低，要么有场景。从这一标准来排序，银行比非银的日子好过；其次是能通过发ABS降低资金成本的消金公司；小贷很难，只能回到线下做抵押贷，或者依附某个核心企业做供应链；助贷更难，除非自建场景，或者打擦边球。 尽管新规对于银行短期业务会有影响，周伟认为，从长期来看，会从一个平衡走向另外一个平衡，“只是重新洗牌这个过程会比较痛苦”。 （文中周伟、李庆、张亮、刘方均为化名；《棱镜》作者肖望对本文亦有贡献）
北京时间8月21日，小赢科技（XYF.US）发布了2020年第二季度财报。数据显示，小赢科技二季度营收3.88亿元（人民币，下同），同比下降51%。在上个季度财报中，小赢科技称公司继续评估COVID-19疫情的影响和相关市场指标，预计公司第二季度收入将下降。 二季度，小赢科技净亏损3.44亿元，去年同期净利润为3.16亿元；Non-GAAP净亏损为3.26亿元，去年同期净利润为3.55亿元。 报告期内，小赢科技的撮合贷款总额为61.53亿元，同比下降39.5%，环比下降9.8%。其中，小赢信贷的贷款促成总额为45.83亿元，同比下降39.9%，环比下降1%，小赢信贷占公司贷款促成总额的74.5%，上年同期为74.9%。 第二季度，机构融资在小赢科技平台提供的贷款中占97.4%，环比上一季度的81.7%上升了15.7个百分点。 小赢科技CEO唐越在财报中称：“由于新冠肺炎对社会经济各领域的影响，我们继续面临巨大的挑战。但我们已经看到市场逐渐复苏的强劲迹象，并及时作出了战略性决策，帮助企业应对这些不确定性以及对经济和市场环境的不利影响。” 2020年二季度，小赢科技线上商城交易总额（GMV）为2220万元，环比下降63.4%。 用户数据方面，小赢科技二季度的活跃借款人数为625707人，环比增长46.1%。截至报告期末，小赢科技平台累计注册用户数为4710万人，环比增长9%。 小赢科技在财报中表示，在第三季度初，公司业务已经步入复苏阶段，7月撮合贷款总额回到了COVID-19之前在2020年1月的水平。公司预计第三季度撮合贷款总额环比增幅将超过20%，预计2020年下半年能够恢复盈利。 周四美股收盘，小赢科技报0.912美元，跌3.37%，最新总市值为1.46亿美元。
许多年以后，面对全新世界金融格局的时候，人们将会回想起2020年那个遥远的秋天。 历史的进程 美国制裁中国企业的新闻这一阵沸沸扬扬，又叠加新冠疫情背景，不禁联想起最近看的《摩根财团》(House of Morgan)一书。金融的力量往往在非和平时期更显现出其作用。而金融集团的崛起与国运上行休戚相关。 19世纪70年代到1933年，摩根财团主要靠债券承销发家，而金融资本推动美国实体经济发展，高速完成了工业化进程，取代英国成为世界第一经济强国。二战后1944年美元代替英镑的霸主地位，粉墨登场历史舞台。 整部摩根财团的历史其实也是大环境的写照。从主营债券业务，到兼并收购，到二级市场交易，再到金融危机后去杠杆发展财富管理——顺应时代转型，找到适合自己安身立命的方式，才能名垂青史。 反观中国券商转型相当艰难缓慢。至今主营业务构成仍严重依赖于经纪业务，尽管佣金率从10年前的16基点下滑到如今贴近成本线的不到3个基点。 各大券商讲转型财富管理的故事已经四、五年，但也难举出真正成功的案例和模式，有些转型也仅限于业务部门改名。不论经纪、自营、投行，还是非常依赖于市场，也往往高度同质化。 改革开放40年以来，中国取得了举世瞩目的变化。在过去高速增长后，中国经济进入了不可避免的换档转型期。而新经济企业无疑是这阶段故事中浓墨重彩的一笔，引领产业升级，为经济注入新的活力。 在新经济发展的过程，也是巨大社会价值创造的过程，而不论是新经济企业还是投资者，都参与着价值创造。在这个价值创造过程中，也存在着极大的机会。正如二战后的美国。或许也适用于当前的中国。 虽然“三中一华”目前在国内市场占据了地位，但究其业务及收入构成，与10年前并无本质区别。观其体量和内部利益分配，转型并非易事。 况且，这几家券商身上还有挥之不去的国家队的影子和政府背景。 谁能在国际市场上代表新经济企业与国际投行分庭抗礼？ 真正有投行基因，显示了能快速转型的执行力和民营企业活力的，是华兴资本。 华兴的定位 自创始之初，包凡对华兴的定位就非常明确：最有影响力的新经济投行。 2005年创立至今，华兴经历并主导了私募融资的黄金年代。华兴在一级市场有多猛？这么说吧，你日常接触的互联网公司80%都跟华兴有交集，美团点评、滴滴快的、58赶集等耳熟能详的交易也几乎都是由华兴促成。 但私募融资容易受到一级市场的周期影响，2018年下半年至今，私募融资市场一直处于回调阶段，行业交易金额连年下滑。即使华兴过去三年市场份额始终保持在行业首位，但想要扩张业务量已非易事。而在今年中期业绩会上，包凡明确提出了公司的3年业绩展望——2022年相比2019年收入翻倍，利润翻3倍。 如何达成？更多增量或将主要来源于两方面：1. 更广义的投行业务；2. 资管业务的管理费和超额收益。 说到底，只有大水之中，才能够养出大鱼。而广义投行特别是IPO业务与资管，正是未来几年金融市场中最大的机会。 资本市场改革带来IPO浪潮已经初见雏形。中资企业今年上半年的IPO数量已经基本接近2015年和2018年的全年水平，而融资规模则已经赶上了2014年全年，且远远超过了过往任何一年的同期水平。 而随着经济增速换挡、利率下行，以及楼市风险加大，几十万亿的资金都在寻找优质资产，资管行业也将进入新的时代。 从FA到投行 2012-2016年期间，华兴逐渐布局更广的投行业务领域。关键里程碑有两个：一是涉猎IPO承销和二级市场分销；二是创立华菁证券。 为了在港美股IPO承销团中担任更重要的角色，华兴在建立二级市场分销业务上面投入了大量的资源。从结果看，目前华兴在港股市场经纪业务份额已经提升到了前18名，华兴股票承销业务也连续多年保持高双位数的收入增速。 今年8月，美国再次宣布严查中概股。从中国上市公司的存量和增量上来看，回归母国市场是大趋势。而华兴早在2016年就已经成立华菁证券，从而形成了大陆、香港、美国三地持牌的格局，可以灵活提供全市场融资方案。另外今年华菁又获批自营牌照，账上20多亿资金使用效率、杠杆率和ROE想必会进一步提高。 2019年，华兴对投行业务经历了新一轮组织架构上的调整，私募融资业务战略后移，愈加与IPO紧密联结。2020年7月，此前在工银国际任一把手的丛林也被华兴招募为集团总裁，整体负责投行业务，进一步整合优化华兴投行业务结构。 从项目上来看，人员配置及组织架构调整也初具成果：已经挂牌的贝壳找房和下半年即将挂牌的泡泡玛特，京东数科，预计都在6-12个月内会实现为华兴投行收入。 被低估的资管业务 与往年相比，2020年华兴的收入结构发生了巨大的变化——投资管理业务收入占上半年总收入的55%。 相对投行业务，华兴的资管业务并不被太多人关注。甚至市场上很多人并不知道华兴有资管业务，也不知道主要产品是什么。 但事实上，华兴在资管业务上布局很早。 华兴的第一支私募基金成立在2013年，但早期几只基金规模都不大，限于资金体量及人手，华兴投资业务早期以跟投为主，直到2015年人民币二期基金的时候，华兴才真正放量募资（54亿人民币）。 到2017年，华兴的资管业务发展更进一步，建立了专门的基金平台，负责投后、风控、研究等除投资以外所有职能。随着平台建立和规模增长，华兴逐渐摸索出自己的投资风格，也巩固了自己在一级市场的位置。 虽然2018年资管新规施行后，PE募资环境在国内颇为严峻，尤其是人民币基金募资额更是连年下降。但华兴还是顺利在2019完成三期人民币基金的募集，总募资额超65亿元，超募10余亿元。其中还引入了全国社保基金，为其投资能力背书。 到最新2020年中报，华兴基金的管理资产规模(AUM)已经将近400亿，成为集团业绩增长最大的驱动力。 除了规模增长，投资收益开始显现，是资管发力的另一个原因。随着基金开始退出，投资收益也将逐渐在利润表里显现。而这部分增量显然是被低估的。 从2014年到今年上半年，华兴资本已经积累了7亿元的净未实现附带权益有待释放到净利润中。如果按基金5-7年投资，2年退出的节奏去计算，随着未来几年基金的退出，华兴的投资收益会在2022年到达一个峰值。而随着贝壳、滴滴、微创心通等越来越多项目逐渐上市，华兴资管业务也将持续获得增量收益。 此外，华兴也会动用自己的资本金去认购基金1-2%的份额，2020年中报中资管部分4亿投资收益即大多来自于此。 从整个集团层面来看，随着丛林加入华兴接管大投行业务后，包凡也会将更多的精力放在资管业务上。这也一定程度上，为资管业务的后续增长打下了基础。 可复制的成功 2017年华兴推出了资管业务新经济基金外的第二类产品——医疗基金。华兴医疗产业基金一期募集了10亿人民币，一共投资了8个项目，有3个项目（心脉医疗、南微医学、华熙生物）已经在科创板上市，并且股价翻了数倍不止（截至2020年8月相对IPO发行价涨幅：心脉563%，南微389%，华熙188%）。另外有3家被投企业会在今年上市。 从心脉披露的股东结构上看，华兴医疗基金持有379万股，价值在10亿人民币以上。也就是说，待解禁后退出，仅这一个项目退出后即可回本。 值得注意的是，华兴的医疗基金参与了一系列微创系企业投资，包括港股的微创医疗、科创板的心脉医疗、港股的微创心通。微创系的股票过去一年以来估值飙升，如果觉得估值贵，或许可以考虑将华兴的资管视作相关概念股。 从医疗基金的表现，以及投行业务里面医疗板块的业绩来看，华兴将TMT行业的经验成功复制到医疗领域，拓宽了其在广义新经济领域的涉猎。 2019年四季度开始，华兴又创立了新业务板块——财富管理。财富管理无疑是众多金融机构觊觎的必争之地，市场空间具有极大潜力。虽然时日尚早、规模还小，但手握新经济企业客户资源的华兴如何做出有特色、有竞争力的财富管理业务，仍然值得期待。 此前人们大多将华兴与互联网公司融资联系在一起，而忽略了它逐渐扩张的业务版图和其他方面的野心。 当前华兴投行、资管、财富三大业务板块，如成功实现多维度的相互联动，或可激发协同效应。在最近的贝壳项目中，华兴真正实现了从投资到投行“跨链条式金融服务”——2016-2018年华兴新经济基金投资累计持股比例占上市前股份的3.8%，投资收益算起来在4倍以上；且在2020年8月贝壳IPO中担任主承销商，为公司在建档过程中独家锁定了一张最大的订单，为贝壳在价格区间之上定价提供了不可缺少的支持。 华兴的内核 2020年恰逢华兴成立15周年。15年来，华兴一直以中国民营金融机构的身份而骄傲，作为一家民营企业，华兴是极具包凡个人风格的。 买入华兴的股票，或者认购华兴基金，其实更像是在做包凡的合伙人。 包凡其人，网上有过很多专访和报道，生动地描绘出了一个日理万机且精力旺盛、极具气势又左右逢源的投行家形象。坊间传说最出名的故事恐怕就是他当年把滴滴和快的创始人关在酒店房间谈判，“吃的喝的我管够，搞不定不出门”。 这其实很像另一位伟大的投行家摩根集团创始人Pierpont Morgan的手法，善于通过创造一个”no exit”的情景促成谈判。 比如《摩根财团》中写道，在1885年7月协助美国最大的两家铁路公司New York Central和Pennsylvania Railroad和解时，Pierpont就把两位创始人关在了他的游艇上。管吃管喝，搞不定不下船。 不论是摩根士丹利还是摩根大通，如今的领导都不再是摩根家族的成员。但大摩小摩依然是华尔街一流投行，正是因为有顺畅的人才选拔和激励机制。 华兴同样如此。在某次采访中包凡提及从2019年起在华兴成立了青年领导力计划(Young Leadership Program)，到今年两届选出了16位80后的组织人才。第一届的成员已经在集团执行委员会上或在部门领导岗位任职。 华兴未来如何？或许可以用一句包凡曾经的回答：“I can never stand still.” 这也解释了为何华兴一路不断转型，不断向前突破。有这样的领导和团队，实践一旦开始，错误和方法会在曲折上升中调整和纠偏。 最重要的是向前。 (作者：张翼轸)
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