5月制造业PMI指数50.6，较4月的50.8回落0.2个百分点。5月非制造业PMI商务活动指数53.6，较4月小幅回升0.4个百分点；5月综合PMI指数53.4，与4月基本持平。5月PMI指数显著经济仍处于修复之中，非制造业恢复快于制造业。 5月进出口指数仍在收缩区间，价格指数好转。生产指数53.2，较4月份下行0.5个百分点；新订单指数50.9，较4月份上行0.7个百分点。新出口订单指数和进口指数继续处于收缩区间，分别为35.3和45.3，降幅有所收窄。5月生产数据继续好于需求数据，但国内需求呈现进一步改善趋势。外需进一步下行，但是下行幅度有所收窄，新出口订单指数连续4个月处于收缩区间；目前欧洲疫情逐步稳定，开始复工，但需求恢复尚需时日，6月的新订单出口指数大概率仍在收缩区间。5月产成品库存分项处于收缩区间，高库存有所缓解。 5月工业品价格指数好转，生产带动价格回升。5月PMI出厂价格指数较4月份上行6.5个百分点，至48.7；原材料购进价格指数较4月份上行9.1个百分点至51.6。随着生产的进一步修复，工业品价格有回升迹象。我们预计5月PPI环比或有所好转。 从15个行业角度看，5月景气度普遍回升，13个行业景气回升，2个行业处于收缩区间。5月汽车制造业景气指数依然最高，录得58.3，连续3个月景气回升。石油加工及炼焦业、医药制造业景气度位列第二、第三位，分别为53.6和53.2。中游设备行业景气度好转。景气指数低于50的行业有非金属矿物制品制造业和纺织服装业。 5月PMI指数显示经济继续温和复苏。PMI的各项指标中，生产修复走在前列，与此同时我们5月看到工业增加值继续上行，企业生产周转加快，企业库存高企现象得到缓解，价格指数5月出现边际改善。非制造业方面，建筑业表现强劲，连续数月景气指数较高，基建托底作用显现。目前仍有几点需要关注：1）进出口价格指数显示外需仍有较大压力；2）服务业修复速度相对温和。
1 近来，免税龙头——中国国旅(行情601888,诊股)的股价表现异常亮眼。 4月初以来，国旅已经累计上涨将近60%。今日，股价一度涨近8%，后有所回落，收盘仍然大涨6.5%。最新总市值已经突破2000亿元大关。 (来源：Wind) 股价涨得火热，外资也在持续爆买。6月4日中国国旅获沪股通净买入1.56亿元，为连续3日净买入，合计净买入5.15亿元。目前，外资总计持有国旅278亿元，占股比例高达14.25%，为所有A股重仓股第10名。 (来源：Wind) 从持仓市值比例来看，外资从4月初的200亿一直买上来的。相当于2个多月，外资累计增持了将近80亿元，略显夸张。 再看两融余额，最新数据(截止6月4日)为17.29亿元。其中，融资余额为16.85亿元，相比5月8日的10.6亿元而言，增幅高达58.96%。 (来源：Wind) 不管是股价、外资、还是两融，均可见市场做多国旅的信号非常明显。那么，受疫情冲击不小的国旅，到底发生了什么？ 2 6月1日，国务院印发《海南自由贸易港建设总体方案》，给了海南诚意满满的政策大礼包。 按照总体规划方案，在2025年前实施部分进口商品零关税。其中，包括3个对于免税企业利好的方面： 第一，对岛内居民消费的进境商品，实行正面清单管理，允许岛内免税购买； 第二，放宽离岛免税购物额度至每年每人10万元，扩大免税商品种类； 第三，方案发布之日起，对注册在海南自由贸易港并实质性运营的鼓励类产业企业，将按15%征收企业所得税。 该政策将对于中国国旅的业绩产生实实在在的利好。一方面是个人免税额和免税品种上去了，营收规模将会更大；另一方面公司税收会降低10%，此前是25%。 那么，海南免税店业务对国旅又意味着什么呢？ 把2019年国旅的营收进行拆分，三亚免税城的销售收入为105亿元，占比公司总收入的22%。 (来源：西南证券(行情600369,诊股)整理) 然而，三亚免税城净利润却高达14亿元，同比增长29%，且占总利润的64.4%。 (来源：西安证券整理) 看到没，三亚免税城营收不足公司的1/4，利润却占了公司的2/3左右。可见三亚免税城在公司的重要地位。 除了三亚免税城外，中国国旅还正在打造海口免税城项目。该项目分为2期，第一期投入58.8亿元，预计2022年完工，第二期投入69.8亿元，预计2025年完工。一旦该项目全面投入运营的话，相当于再造一个三亚免税城。这亦是中国国旅未来的重要业绩增长点。 (来源：华泰证券(行情601688,诊股)整理) 海南免税市场除了以上免税店外，还有海免公司旗下的美兰机场免税店 (海免持有其 51%股权)、海口市内免税店、琼海博鳌市内免税店 3 家免税店。2019年，这三家免税店贡献了海南省离岛免税销售额的约 23%。 海免这块肥肉，国旅怎能错过？ 今年5月7日，中国国旅公告，公司拟以20.65亿元现金收购中国旅游集团持有的海免公司51%股权。据公告显示，海免公司2019年营业收入为32.27亿元，归母净利润为3.45亿元。 (来源：公告) 收购海免之后，国旅不仅将牢牢占据三亚和海口两大离岛免税市场，还能将其在整个中国免税市场的市占率由87%提升至93%(以2018年的数据进行估算)。 海南省免税行业的快速发展，中国国旅将充分受益。 对了，今年海南省出台旅游业“30条”，提及免税业方面，要进一步扩大免税限额、品种，以及在现有门店基础以上，扩大免税线上销售。 加之这一次国家政策的大礼包，海南免税行业的发展将保持高景气度。 3 2020年一季度，中国国旅营收76.36亿元，同比下滑44.23%，归母净利润亏损1.2亿元，同比下滑105.21%。可见一季度的疫情封锁，对于国旅的影响可一点也不小。 (来源：Wind) 所以，自从A股鼠年开市至3月底，中国国旅股价再度下跌将近20%，对于悲观的业绩进行了较为充分的反应。而后，股价便一路飞冲。 (来源：Wind) 其中主要的逻辑是，中国免税行业随着国内疫情的控制以及复工复产也开始强势复苏。 海南离岛免税店，从2月19日恢复营业至3月3日，三地4家免税店合计实现销售额12.83亿元，购物人数达到18.35万人，主要业务指标恢复到去年同期的80%。 清明节3天小长假，销售额逆势增长30%，主要跟免税补购、发力线上及线下的举措有关。 五一假期期间，海南离岛免税实现销售额 2.98 亿元。同比去年五一假期，日均销售额同比大增47%。 当然了，机场免税店就很惨淡了。3月份销售额大幅下滑将近90%。即便到现在，由于海外疫情离全面控制还尚需时日，出入境人数同样大幅锐减。 疫情期间，中国国旅旗下的机场免税店日上免税行罕见地开放了无需出入境也可购买的线上商城。日上免税行账户内有500积分的会员，只要提供国际航班的回程信息，就有机会抽取购买资格，所购买的商品直接邮寄到家。 根据日上免税行北京的官方微信，即使是去年的航班信息，也可以参与购买。而此前，只有消费者真正入出境，才有资格在机场免税店购买商品。 以上做法对于营收并不会带来多少增量。机场免税店经营仍然面临巨大压力，并且还需要继续承受固定租金、保底销售等多方面的支出。 比如国旅根据与上海机场(行情600009,诊股)签订的7年合作协议，后者将抽成销售收入的42.5%。这是销售提成保底协议，今年遭遇疫情黑天鹅，同样会支出41亿元的提成。 (券商预测上海机场每年保底销售提成) 综合以上来看，虽然国旅的业绩边际会改善，但今年业绩相较于过往2年“失速”是大概率事件。 但是，当前的股价已经远超疫情之前，市场对于国旅未来的业绩表现是不是太过乐观了呢？ 4 今年一季度，不缺乏个人投资者逆势加仓中国国旅。 据Wind显示，在国旅前10大股东中，新进陈发树、梁瑞安两位自然人股东。陈发树是中国著名企业家，福建省前首富，大致斥资11亿元(按照一季度国旅80元均价计算)。而梁瑞安大概率是中国抗体的执行董事、董事会主席兼CEO，大致耗资6亿元，冲进国旅第9大股东。 (来源：Wind) 此外，陆股通也在一季度市场非常悲观的时候加了一些仓位。事后来看，逆势而动的大胆操作，均获得了不菲的回报。 中国国旅所处的行业景气度在未来几年仍会持续，虽然今年遭遇疫情会有所冲击，但复苏之后，仍然是少有的黄金赛道。而国旅又几乎垄断了国内的免税业，业绩增长的确定性还是不错的。 (中国免税销售规模及增速，来源：华泰证券) 总之，国旅是A股少有的核心优质资产，但急涨之后的价格，又不太友好了。对于观望的投资者，不妨等年中报后在伺机而动吧！ .klinehk{margin:0 auto 20px;}
成也明星，败也明星。依靠范冰冰、赵薇站台的唐德影视，因明星股东们相继离去，已经面临保壳的风险。 图片来源：唐德影视官网 明星股变退市股 在2018年和2019年两年，唐德影视共计亏损达到10.8亿，整体股价下滑超过75%，另外根据2020年一季度财报来看，营收1.19亿，归属于上市公司股东净利润亏损2693万元，资产负债率高达94.9%。在A股的股票因连年的亏损已经濒临退市。 和大多数濒临退市的公司一样，唐德影视也在质押股权迫切寻找新的资金来源。虽然在2016年，唐德影视还没有为资金发愁过。 据天眼查显示，唐德影视成立于2006年，创始人为吴宏亮，在2015年凭借《武媚娘传奇》，唐德影视收获巨额收益，后于2016年于深交所敲钟上市。根据当时媒体报道，当天有共计10家公司敲钟，但仅有唐德影视一家公司有股东代表发言的环节，而这个特殊的待遇就是因为其股东名单中有范冰冰和赵薇等一线明星。 图片来源：唐德影视官网 在《武媚娘传奇》上尝到甜头的唐德影视，马上转头由原班人马打造《赢天下》，彼时投资高达5.8亿，但这正是唐德传奇噩梦的开始。 根据当时的报道，因为政策影响，《赢天下》更名为《巴清传》并延期上映，后又因为主演高云翔的性侵案以及范冰冰的税务风波。致使唐德影视坏账准备达到4.96亿元。如今，唐德影视在股价近乎崩盘的情况下，又被范冰冰套现4000万，前途一片黑暗。 二度"卖身" 根据唐德影视5月6日公布的公告来看，其决定"卖身"，拟将股权转让给东阳国资。若交易顺利完成，后者对公司持股将达到25%。 根据协议，东阳国资下属子公司东阳市金融控股有限公司、东阳聚文影视文化投资有限公司，分别出资5.1亿元、1.5亿元，与吴宏亮出资1.4亿元，成立一家有限责任公司。东阳金融将持有这家公司63.75%的股权，东阳影视持有18.75%的股权。 交易结束后，东阳国资将入主唐德影视，代替吴宏亮成为控股股东。但由于唐德影视近年经营惨淡、连年亏损，这桩生意对东阳国资来说并不划算。按照出资额8亿获取25%股权推算，此次交易中唐德影视估值达到32亿元，相较于当时的市值21亿，东阳国资等于溢价近50%完成这笔收购。 但根据5月26日唐德影视公布的公告来看，这次的双方协议显然没有成功。此前有传闻称唐德影视的控制权将发生变更，但实际控制人并非此前协议中的东阳国资，而是浙江广电下属全资子公司浙江易通数字电视投资有限公司。 当日公司公告也坐实了此前的传闻。实际控制人吴宏亮拟分别将所持公司总股本5%转让给浙江易通数字电视投资有限公司，后者也是浙江广播电视集团下属的全资子公司。同时，吴宏亮所持公司 23.55%股份的表决权委托浙江易通行使，转让完成后，浙江易通成为唐德影视的控股股东，持有28.55%股份的表决权，浙江广电成为实际控制人。 这也是继中南文化、长城影视、当代东方、鹿港文化、华策影视、慈文传媒等影视公司之后， 又一家引入国资的影视公司。 明星公司的泡沫 早年间曾经在资本市场流传过这样一句话：不想开公司的明星不是好明星，没有明星股东的影视公司不是好公司。明星纷纷开公司当老板早已不是什么稀罕事，通过入股影视公司一夜暴富的明星也不在少数。 以现在眼光来看2018年的影视圈，无疑是泡沫爆发的一年。范冰冰的"阴阳合同"直接导致唐德影视、华谊等影视公司如履薄冰。而在事件爆发之前，曾经在范冰冰名下的无锡爱美神影视文化有限公司注册资本仅500万，却被唐德影视估值7个亿。 一些掺杂了明星成分的上市公司让股民们叫苦不迭，因为明星的成分被众多机构追捧，但是最后却让"股民承担泡沫的风险"。 吴晓波就曾经说过明星影视公司本身就是一个泡沫。据其分析称，明星所生产出来的产品，无论是电影也好，电视剧也好，歌曲也好，具有强大的不稳定性，所谓的票房保证部分跟明星的估值并不形成一个绝对的对应关系。而在资本市场上，我们看任何一个资产标的，它的价值是在于对它的预期的评估。 如果未来有稳定成长性的市场标的，在资本市场上是有价值的；如果这个资产标的本身资本价值在递减，并且资产的兑现结果是不确定的，其实在资本市场上并不是一个很值得投资的标的。 财来财旺
摘要： 实体经济数据： 预计5月工业增加值同比4.5%附近，固定资产投资回升至-6.7%左右，社会消费品零售总额同比-3%，CPI同比2.7%、PPI同比-3.3%。 进出口数据： 预计5月出口同比-5%，进口同比-10%。 货币信贷数据： 预计新增贷款约1.7万亿，新增社融3.2万亿，M2同比为11.3% 实体经济数据 1. 工业增加值同比回升至4.5% 5月六大发电集团日均耗煤同比回升，临近夏季水电占比也在提升。发改委在国新办新闻发布会上表示5月份前20天同比增长5.2% ,5月18日国家能源局2020年二季度网上新闻发布会指出5月日均用电量同比增长5.9% 。大型企业PMI生产指数进一步回升至54.9%的高位。 综合来看，5月规模以上工业增加值同比增速预计会回升至4.5%。目前工业生产回升与建筑业链条改善以及恢复性需求有关，短期内可能还是维持比较高的位置，关注其持续性。 2. 预计5月固定资产投资回升至-6.7% 从两条线索看房地产投资，一条是土地出让-土地购置费，另一条是销售-建安开发：目前土地成交溢价率已经从前期低点回复到17.4%，土地市场正在回暖，土地购置费持续支撑房地产投资；从需求端看，70大中城市新建住宅环比上升0.4%，商品房成交面积也回升到-8.53%，销售端也在回暖。房地产投资4月的单月同比增速已经达到7%，我们预计5月单月同比继续上升至8%左右，累计同比回升到0%附近。 基建投资预计持续上行：中观水泥、钢铁价格回升，水泥价格同比增速-0.14%，螺纹钢价格同比增速回升到-9.01%；基建投资4月的单月同比增速4.79%，预计5月单月同比继续回升，累计同比在-4%左右。 制造业投资的复苏进度不及基建、地产投资，一方面，制造业投资中民营企业、中小企业占比相对较多，而中小企业景气程度不及大中企业；另一方面，制造业企业中分化比较严重，像计算机、通信和电子设备制造业，4月固定资产投资增速已经转正，受疫情影响较小，而像纺织服装、服饰业这样的劳动密集型、外向型行业，则受人员和外需的限制，复苏仍然乏力。 综合来看，我们预计5月固定资产投资回升至-6.7%，6月、7月随着基建、房地产投资的拉动，继续回升至-3%，0%。 3. 社会消费品零售总额-3% 5月地产销售继续环比改善，30城商品房成交量回升至-6.55%。值得注意的是，汽车销售同比转正之后，厂家零售再度转负，可能表明恢复性需求释放之后，需求不足的压力显现。我们在上期预测报告《4月经济恢复多少？》中提到“五一”假期出游人数、旅游收入均明显低于去年同期，报复性消费并未到来。 预计5月社会消费品零售总额同比回升至-3%，未来随着居民生活恢复消费可能会转正，预计6、7月社零同比进一步回升至0%、3%。 4. 预计CPI同比2.7%、PPI同比-3.3% 食品价格加速下行。猪肉价格环比超预期下行，猪肉平均批发价跌破40元/千克，22省市猪肉均价快速回落至42元/千克附近。鲜菜价格继续出现大幅下跌，环比降幅达到12.88%。鸡肉、牛肉、羊肉、蛋类价格都有不同幅度的下降，鲜果、水产品价格小幅上涨。综合来看，5月CPI食品项预计环比-2.4%。 非食品方面，虽然原油价格触底反弹，但布油仍位于40美元以下，成品油最高限价并未调整。统计局公布的旬度汽油、柴油价格还是在进一步走低，预计交通工具燃料分项环比还是会继续下降。随着经济环比改善，非食品项中的教育娱乐等分项可能也会有一些恢复。 预计5月CPI同比回落至2.7%。如果猪价平均价维持40元/千克的水平，国际油价不出现大幅反弹，预计年内CPI还是会快速回落，6、7月预计CPI同比2.4%、2.2%。 5月PMI购进价格指数51.6%、出厂价格指数48.7%，螺纹钢、水泥、原油以及大宗商品指数均显示工业品价格整体环比回升。由于去年基数较高，5月PPI预计还会进一步下降至-3.3%，大概率是年内低点。随着基数降低以及工业品价格大概率环比改善，6、7月PPI将有所回升，预计在-3.0%、-2.7%左右。 预计5月出口-5%，进口-10% 如果按照此前规律，韩国出口领先全球贸易，5月韩国出口继续大幅下降，同比下降23.7%，国内出口应该下降，从PMI出口订单看，出口也不容乐观。 但4月的出口数据超出预期，同比增长3.5%，5月出口数据怎么看？ 首先分析4月出口超预期的几个解释，一个解释是欧美受疫情影响生产能力下降，满足不了进口需求，而中国生产恢复，因而海外进口需求转移至中国。 从美欧3月的进口数据看，又要贸易摩擦影响，美国向中国的进口明显弱于向其他国家进口，欧盟向中国进口也没有超出总体。因而这一说法目前尚没有数据验证。 另一个解释是防疫物资出口说，4月纺织纱线、织物及制品出口同比多增369.9亿元，可能带动了出口的增加，如果去掉这一部分增长，则4月出口同比下降-15.6%。 按照经济日报 的报道，3月1日至5月16日，全国共验放出口防疫物资总额1344亿元。4月以来，我国出口防疫物资呈明显增长态势，日均出口金额从4月初10亿元增至近期35亿元以上。我们假设5月防疫物资出口800亿，换算成美元后，假设5月防疫物资以外，出口同比增-10%，加上防疫物资出口，可能负增长5%。 防疫物资的支撑是短暂的，一旦出口物资下降，中国出口将和全球PMI、韩国出口等指标指示的一致。 我们预计5月出口增速-5%，6月-10%，7月-15%，预计5月进口增速-10%，6月-8%，7月-6%。 货币信贷数据预测 1. 预计新增贷款约1.7万亿 从票据承兑发生额来看，我们预期5月份表内外票据净融资额约为1100亿元，相对去年同期364亿元有所提升。 细分来看，表内票据贴现预计约为1550亿元，表外票据融资规模约为-450亿元，两者均较去年同期有小幅提升。 4月新增信贷规模继续超市场预期和季节性，总体信用扩张情况有所改善，其中政策支持是主要因素。不过，仍需注意的是，4月M1增速涨幅继续小于M2，从侧面说明企业现金流改善程度仍相对较弱。 根据季节性特征，5月居民贷款新增规模都会有环比提升，叠加疫情负面影响开始褪去，房地产交易也开始回暖，4月份30大中城市房地产销售同比跌幅进一步收窄到4.7%。结合季节性特征，我们预计5月新增居民贷款较4月会有所提升，保守估计在7000亿元以上（今年4月和去年5月均为6600亿左右）。 从高频数据来看，5月工业企业生产情况继续改善，考虑到边际改善幅度减弱，我们预计新增企业贷款规模约为10000亿（4月为9563亿，去年5月为5224亿）。 合计来看，我们预计5月份新增贷款规模约为1.7万亿，较去年同期有所提升。 此外，2020年6月1日，央行、银保监会、财政部、发改委、工信部发布《关于加大小微企业信用贷款支持力度的通知》（以下简称通知），通知要求本次4000再贷款额度用于购买地方银行新发放普惠小微信用贷款的40%，对应能拉动的规模最多是1万亿。央行新工具有助于提升地方银行发放普惠小微信用贷款的积极性，不过具体宽信用效果仍需继续观察：一是信用风险仍由地方银行承担，地方银行是否有意愿进行普惠小微信用扩张仍需观察；二是地方银行是否有足够的优质普惠小微客户；三是新工具本质上是新型的再贷款，新工具是否会对此前的再贷款产生一定的挤出效应仍存疑。 结合季节性特征来判断，6月新增贷款预计环比提升，7月则环比会有所收缩，我们预测分别为2.1万亿和1.6万亿。 2. 预计新增社融3.2万亿，M2同比为11.3% 如果按照Wind中“发行截止日”来统计，5月份政府债券净融资约为15000亿元，这主要得益于今年5月1万亿的新增专项债发行。不过考虑到5月专项债大部分集中于5月最后一周发行，可能有一部分专项债发行被计入6月，我们预计5月社融新增政府债券融资可能在13000亿左右。企业债券净融资约2600亿元。信贷资产支持证券净融资约-60亿元。 用益信托网数据显示，5月信托成立规模较上月有所下滑，但到期规模小幅增长，净融资继续收缩，预计新增信托贷款规模也有所萎缩。不过，考虑到今年以来用益信托网估算的信托净融资与社融信托贷款出现较大分化，我们预计新增信托贷款规模降至-500亿以内。此外，预计新增委托贷款规模在-500亿左右。 综合来看，我们预计5月新增社融3.2万亿，与4月相仿，较去年同期增加1.4万亿，社融同比增速可能会上升至12.6%左右。 今年政府工作报告还明确要求“引导广义货币供应量和社会融资规模增速明显高于去年”，团队前期报告预测全年社融增速可能会提升到14%左右，未来几个月应该会逐步提升。 6月以及下半年社融超季节性因素应该主要来自于政府债券。按照今年政府工作报告的部署，今年赤字率拟按3.6%以上安排，财政赤字规模比去年增加1万亿，也就是3.76万亿，新增专项债3.75万亿，同时发行1万亿特别国债，今年新增政府债券规模为8.51万亿。 截至5月底，已发行政府债券规模约为5.05万亿，剩余发行额度约为8.35万亿。 假设剩余额度在9月前发行完毕，那么每个月的发行规模约为2万亿，与5月份相当。就算假设剩余额度在6-12月平均发行，那么每个月的发行规模也在1.2万亿左右。 此外，5月29日国常会要求“该拨的钱尽快下拨、该发的债加快发行、该出的配套措施抓紧出台。”因此，有可能6月政府债券发行规模会超过我们上述估算。 叠加政府债券的大规模发行和传统季节性因素，我们预计6月新增社融会提升至3.6万亿左右，7月会回落至2.6万亿左右。 M2增速方面，考虑到5月贷款、债券分项同比均有所回暖，我们预计5月M2增速会继续上升至11.3%。 按照今年政府工作报告的要求，我们预计全年M2增速会提升至12%，未来几个月仍会继续提升。 风险提示 经济走势超预期，政策不确定性，通胀超预期，社融超预期。
今年的618不同往常。 国内疫情已经得到有效控制，社会活力也已恢复，但很多企业期待的“报复性消费”迟迟没有出现，社会消费一直趋于谨慎。因此对今年的618年中购物节，不只是京东，各行各业都寄予厚望，毕竟6月过后，就要告别损失惨重的2020年上半年，众多品牌和商家压力不小。 好在今年618开售，京东、天猫、苏宁易购等电商平台纷纷传来喜讯，表示战绩喜人，已经迎来了开门红。 那么，这是不是意味着各行各业期待已久的“报复性消费”已经要开始降临了？从各大平台的初售战报来看，很有希望。但真正决定市场走向的是消费者，站在消费者的角度思考，后疫情时代尤其需要理性消费，没有报复性涨薪，又哪敢报复性消费。 于是今年的618，京东、阿里等电商平台们和商家们都怀着打破僵局的使命感，使出浑身解数想要讨得消费者欢心，以图让用户更干脆地剁手。 京东为618铆足劲头 真正意义上的电商平台618购物节始于2010年，是京东在2009年天猫双11之后推出来的。当然，在京东的宣传口径中，因为刘强东1998年6月18日在中关村创业，成立京东公司，所以才有了这样一个企业周年庆。 今年京东对618的态度是完全开放，“无数的企业都可以用6.18，我们也鼓励大家从一个企业的周年庆，变成一个全行业的促销节点。”在5月28日的2020年京东零售618誓师大会上，京东零售集团CEO徐雷这样表态。 开放的同时，徐雷表示618最重要的是共赢，要和合作伙伴一起应对疫情带来的挑战：“我们有责任和义务跟合作伙伴一起去迎接这个挑战，共同成长。这是我们今年6.18最重要的要达成的意义和使命。” 为了践行使命，今年618期间京东火力全开，宣称将推出超级百亿补贴、千亿优惠和百亿消费券，打造史上优惠力度最大，购物体验最佳，品牌、商家增长最强和新品发布最多的一次京东618。 同时，在疫情期间表现惊艳的京东物流，618期间会进一步升级“前置仓”模式，通过大数据预测把商品前置到配送站来完成首单配送。京东称，618期间，全国将有20多个核心城市落地这一社区分钟达模式。 今年京东从5月21日开始预售，6月1日儿童节起开售，活动会持续到6月21日父亲节，很明显，想要对消费者不分老幼，一网打尽。 6月1日，自零点开始，京东超市前10分钟整体成交额同比增长超300%，看起来京东铆足劲头搞的618确实迎来了开门红。 天猫意图喧宾夺主 但阿里的强势介入，可能会让京东觉得，它的战果突然就不香了，因为阿里看起来也像是要玩真的。 6月1日，2020年天猫618零点开场刚过1小时29分，淘宝直播成交额达到20亿元，一天的成交额超过51亿元。全天20多个品牌、商家及主播的淘宝直播间成交超过1000万元。 今年618无论从参与活动的品牌和商家规模，还是折扣优惠力度，又或者是提供给消费者的服务保障，都是天猫历年来力度最大的，甚至是超过了以往的双11。 阿里巴巴集团副总裁、天猫618“总指挥”家洛表示：“今年的618整个消费规模，无论是消费者的总量、访问、购买、频次还是金额，都绝对会远远超过历史同期，而且会是大幅度的增长。” 谈到今年天猫618的期待，家洛表示希望能够创造一个“更高的交易额”。因为，“更高的交易额”代表着商家更多的订单、更多的交易、更有价值的消费渠道。“我们要推动更多高交易额的爆发和发生，我们对于交易额，以及引领整个中国电商乃至中国互联网的发展有非常强大的信心。” 阿里有这样的信心并非“迷之自信”，毕竟2020年一季度阿里取得了“全球唯一一家年交易额突破万亿美元”的里程碑。而且营销活动正是阿里“钞能力”的用武之地，家洛强调：“今年的618可以说是我们历史上最大折扣的一次618，拿出了超越去年双11的力度来推动这次618。” 总之，今年的618看点十足，阿里已经下足了力气。尤其阿里的拿手好戏淘宝直播必然会大放异彩。今年天猫618期间，超过300个明星、4大卫视全部入局，600位总裁也将上阵淘宝直播带货。6月1日，格力董事长董明珠就率3万多门店参与淘宝直播等平台，之后娃哈哈宗庆后、华为何刚、苏宁侯恩龙等著名企业家也将纷纷亮相。 阿里火力全开之下，京东难免就有点招架不住，拼多多也不得不暂避锋芒。不过，无论电商巨头们打的再怎么火热，要是消费者不捧场的话，角力的胜负也就没了意义。 消费困局 年初疫情爆发，社会消费首先受到巨大冲击。国家统计局数据显示，1-2月份，社会消费品零售总额52130亿元，同比名义下降20.5%，这种消费衰退史无前例。 复工以来，明显可以看到社会消费在加速恢复。3月份，社会消费品零售总额同比下降15.8%，降幅比1—2月份收窄4.7个百分点；4月份，社会消费品零售总额同比名义下降7.5%，降幅比3月份收窄8.3个百分点。五一节后，消费恢复再次加速，基本摆脱了疫情带来的阴影，但“报复性消费”始终没有出现。 “报复性消费”没有出现，倒是出现了“报复性存款”。央行数据显示，第一季度人民币各项存款增加8.07万亿元，同比多增1.76万亿元。其中住户存款增加6.47万亿元，同比多增4012亿元。相当于一季度每天增加700亿存款。 疫情影响居民消费意愿，让民众更倾向于增加储蓄、减少消费；消费低迷，企业经营承压更重，就可能会选择裁员降薪；就业环境恶化、薪资水平降低，居民消费自然更加谨慎，这就形成了一个死循环。 在当前特殊的历史时期下，今年的618肩负着重要使命，就是必须刺激消费者的消费需求，让居民进一步恢复消费信心，打破恶性循环。 618会成为良性循环的起点吗？ 自身利益结合社会使命，让众多电商平台和品牌商家对今年的618愈发重视，宣传和参与活动也更加卖力。当然，更关键的是需要消费者积极回应。 虽然有一些网友表示“忍住不买，立省100%”、“7月的土不好吃”。但真正能做到“忍住不买”的还是少数人，消费者总体回应颇为积极。 6月1日，京东超市前10分钟成交额同比增长300%，淘宝直播成交额超51亿元，苏宁12小时拼购订单量增268%……从各大平台、品牌和商家的战绩来看，各行各业期待已久的“报复性消费”好像已经开始冒出苗头。 这是一件好事，在内需拉动经济增长的方针下，消费的快速增长，可以直接带动经济加速恢复。微观来看，也可以让大家尽快摆脱阴影，走向生活的新阶段。 刘旷L
央行创新两个宽信用工具：一是支持银行对小微企业贷款延期还本付息，二是支持银行加大小微企业信用贷款投放。普惠小微企业信用贷款支持计划并非传统意义上的QE，而是集合了QE、CBS、再贷款等多种工具特点的新工具。货币政策仍然处于宽松通道之中，总量宽松更多用于配合财政、结构性宽松政策是主要抓手。 ▍昨日长端利率上行、短端利率下行。 受风险偏好回升、经济基本面修复预期影响，长端利率全天上行，中债10年期国债到期收益率从2.7053%上行2bp至2.7253%，中债10年期国开债到期收益率上行2.25bp收于3.0142%。随着月末时点因素消退，昨日资金面显著宽松，资金利率明显下行，带动短端利率下行。DR001和DR007分别下行48.64bp、44.09bp，一年国债到期收益率下行1.13bp。 ▍货币工具创新落地。 央行连发6文介绍其创新的直达实体经济、加大对小微企业信贷支持力度的货币政策工具，普惠小微企业贷款延期支持工具、普惠小微企业信用贷款支持计划落地，一是支持银行对小微企业贷款延期还本付息，二是支持银行加大小微企业信用贷款投放。货币政策仍在宽信用途中。 ▍普惠小微企业信用贷款支持计划并非传统意义上的QE，而是集合了QE、CBS、再贷款等多种工具特点的新工具。 关键词一：央行购买贷款。普惠小微企业信用贷款支持计划是“人民银行通过货币政策工具按季度购买符合条件的地方法人银行业金融机构新发放的普惠小微信用贷款”，将句子简化就是“央行购买贷款”，不由得让人联想到QE。我们在《债市启明系列20200525—从欧美经验看直达实体的货币政策创新》对直达实体经济的货币政策工具猜想中也明确出，通过对欧美创新货币政策工具的梳理，“直达实体经济”的货币政策工具还包括资产购买。 关键词二：利息收益和坏账损失由放贷银行承担。从央行官网的《货币政策热点问答之一：创新直达实体经济的货币政策工具》的描述可以看出，央行是通过SPV运用4000亿再贷款资金、与地方发人银行签订信用贷款支持计划合同的方式购买资产，但是购买资产后利息收益和坏账损失仍然由放贷银行承担，并没有发生所有权实质性转移，这一特性又类似于央行在支持银行永续债发行时创设的CBS。因而央行资产负债表最多扩张再贷款资金的购买4000亿元而非SPV购买的1万亿元信用贷款规模。 关键词三：“先贷后借”。根据央行对普惠小微企业信用贷款支持计划的解释，人民银行会同财政部使用4000亿元再贷款专用额度，通过SPV向地方法人银行提供优惠资金支持，具体的操作是“按地方法人银行实际发放信用贷款本金的40%提供优惠资金”，且要求是2020年3月1日至12月31日新发放的信用贷款，实际上仍然属于“先贷后借”的模式。 关键词四：“无息”。根据央行的描述，“购买上述贷款的资金，放贷银行应于购买之日起满一年时按原金额返还”，可以理解为该专项再贷款资金近乎“无息”。因而相当于央行通过SPV给地方法人银行提供4000亿元1年期的无息逆回购或融资便利。 ▍定向流动性投放。 两个创新工具最多实现4400亿元再贷款资金的投放，即将有4400亿元基础货币通过SPV定向流向地方发人银行，即城市商业银行、农村商业银行、农村合作银行、村镇银行、农村信用社、民营银行，规模相当于一次对城农商行1个百分点的定向降准，但并非一次性投放。根据2019年以来普惠小微贷款增量，城农商行大约3个季度刚好可完成新发放约1万亿普惠小微贷款。 ▍货币政策以结构性为主，关注宽信用效果。 总量型的货币政策推出的概率较低，更多是在需要对冲流动性压力、配合财政政策时才有可能推出。相比而言，定向性政策推出的空间更大，本次创新的货币政策工具在原有的再贷款基础上放大了政策效果，宽信用进程进一步提速。1）货币政策通过逆回购、MLF等保持流动性合理充裕；2）将主要银行贷款利率与贷款市场报价利率的点差纳入宏观审慎评估考核，激励银行进一步压缩利差；3）支持小微企业无抵押担保信用贷款，降低风险溢价；4）支持大企业发债和小企业获得银行贷款。 ▍债市策略： 6月初创新货币政策集中落地，《政府工作报告》中的目标要求逐步落地，本次创新的两个货币政策工具并非传统的QE，货币总量宽松仍较为克制，更多落在支持小微企业的保就业层面。对于6月份而言，货币政策仍然处于宽松通道之中，也确实存在货币进一步宽松的窗口期，易出现预期差，但总量宽松更多用于配合财政、结构性宽松政策是主要抓手。结合6月基本面修复、风险偏好回暖、资金压力仍大，我们认为6月份长端利率将维持宽幅震荡的行情，短端利率可能小幅回落，但收益率期限利差难大幅走阔。
国企股权激励 激励谁 如何防止“人为控制”现象 国务院国资委30日发布《中央企业控股上市公司实施股权激励工作指引》，系统集成过往政策，梳理总结实践经验，从微观操作层面细化指导，为央企上市公司实施股权激励提供了精准且清晰的参考。 应当说，股权激励制度推行10多年来，在如何激发企业发展动力、激活经营者和业务骨干发展热情、提高企业效益方面，确实发挥了较大作用，也产生了比较明显的效果。仅央企层面，近年来就有53家中央企业控股的119家上市公司实施了股权激励。按照国资委披露的数据，实施过股权激励的A股央企上市公司，自股权激励方案实施以来净利润年复合增长率达到11.8%。 11.8%到底是高还是低，不仅要与这些企业的过去比，与同期的民营企业等相比，还要看经济发展环境的变化。只有在同等条件下的比较，才更有说服力和公信力。但是，不管如何比较，实施股权激励后的企业，在经营者和员工的积极性方面，肯定是有作用的，也是会产生比较明显效果的。关键就在于，实施股权激励后，企业能否保持可持续增长的格局，能否起到一劳永逸的作用。其中，如何防止“人为控制”是非常重要的方面。 所谓“人为控制”，就是不按照企业发展规律管理，而是依据经营者等自身利益需要控制，包括控制效益释放、控制成本收入进账、控制股票价格等，从而实现个人利益最大化，导致企业利益受到不小的影响，尤其是企业的长远利益，会在经营者手中受到严重伤害。如果这样，股权激励作用就会大打折扣，效果就会受到严重影响。 首先需要防止的，就是实施股权激励前的“人为控制”现象。要知道，实施股权激励的都是上市公司，也就是国企中比较好的二、三级公司，是经营者等愿意加入的公司。而股权激励，最受益的当属经营者，其次才是业务骨干。而从实际操作来看，尽管上市公司是公众公司，有严格的监管制度和办法，但是，经营者仍然有控制股票价格的手段，能够控制股票走势。也就是说，股权激励的股票价格、激励方式、激励程序如何规范与操作，名堂很多，可操作的空间也很大。现行的确定股票激励价格的方法是否合理，是否存在“人为控制”现象，值得研究与思考。不然，不仅会导致国有资产流失，也会带来公众对国企股权激励的质疑，更会让企业的发展受到伤害，使投资者利益难以保证。股权激励，一定程度上具有当年国企改革中“经营者接盘”的含义。所以，必须做好股权激励价格等的评估、评价和受让工作，避免出现新的矛盾和问题。 另一个需要防止的“人为控制”现象，就是股权激励制度实施以后。国资委成立后，时任国资委党委书记的李毅中到某地调研时，看到某家国企改制后，利润暴涨，就问企业经营者，同样的经营者、同样的工人，为什么改制后仅仅一年时间，企业的利润就暴涨这么多。除了市场因素之外，还有什么原因？经营者红着脸说，干部员工的积极性。听起来很有道理，想想又似乎道理不够站得住脚。到底如何站不住脚，也很难一两句话能够解释清楚。很显然，“人为控制”占据很重要的位置，也说明企业利润等，经营者是能够比较方便地控制的。如果实施股权激励后，企业仍然采用“人为控制”的方式，控制利润、分摊成本、分配费用等，监管层也无能为力，又当如何处理呢？否则，股权激励就失去意义了。股权激励就是为了把企业做得更好，可经营者为了自身利益，人为将企业利润等进行控制，势必对企业发展不利。所以，设计股权激励方案时，必须充分考虑这方面的问题，解决这方面的难题。 还有一个方面的问题，就是在推行股权激励后，在企业做强做优方面可能出现的“人为控制”。要知道，即便推行股权激励，经营者也未必就是万年桩。因为，股权激励的比例毕竟较低。以2013年整体上市的中建集团为例，当年实施首期限制性股票计划，成为首家整体上市的限制性股票激励央企试点单位。截至目前，已授出三期股票，累计激励人员也就2879人、4342人次、授出股票占总股本的2.5%。这样的比例，国有仍然是绝对控股。那么，经营者就会随时被调整。在这样的情况下，经营者一定会更多考虑眼前利益、短期利益，而不会充分考虑长远利益、整体利益，从而在研发投入、产品开发、品牌培育、质量提升等方面难以真正下功夫，导致企业的可持续发展能力不强，缺乏有效的市场竞争力，尤其是核心竞争力。所以，防止经营者短视下的“人为控制”，也是非常重要的一个方面。 总之，股权激励是一种好办法，也是能够有效激发企业经营者和业务骨干，包括员工积极性的重要手段。但是，防止“人为控制”，也是推行股权激励过程中必须关注的一个问题，确保股权激励工作效果最佳、质量最好、作用最大。 谭浩俊
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