金银持续暴涨下的交易员众生相：持有 or 获利了结？ 作者：周艾琳 一路持有，还是先获利了结？黄金的惊人涨势让一众交易员陷入纠结。 过了1900大关后的黄金宛如脱缰的野马，以令专业投资者瞠目的速度迅速突破2000大关。截至北京时间8月6日17:30，COMEX黄金期货主力合约报2062美元/盎司，伦敦金现货报2048美元/盎司。7月初至今黄金涨超15%，8月以来的几天涨幅逼近6%。 交易员短期情绪分化 暴涨之后，交易员的短期看法出现了分化。 “我感觉2100在向我招手了，动能指标也还没背离。”某期货所交易员对记者表示。 “近10年来金银比平均69，现在约74，白银应该还有更多动能，而历来白银掉头前黄金都还没走完。”上海中期期货股指宏观研究员闫星月对记者表示，美元指数大跌推动了黄金快速攀升，“目前美元指数在92.7，预计还有一定下行空间，短中期看到90。” 她还提及，在上个报告周内，尽管金价攀升，但投机者主要通过多头获利离场的方式将COMEX黄金净多头削减2.1万手至27.7万手。由于美联储在上周的FOMC会议上再次强调在疫情期间将加大对经济的支持力度，风险偏好有所增加，黄金价格出现回落。不过，由于市场对经济的担忧引发避险需求，本周金价再次触及历史高位。 但是，近期黄金的走势的确已偏离了技术分析的可行范畴，不乏交易员开始趋于谨慎。 资深外汇、黄金分析人士、交易员黄俊则对第一财经记者表示：“当前的技术形态一般意味着还能逢低做多，但最近到了上升的第五浪，黄金大概率在2050附近面临箱体震荡的可能。”在他看来，下一步要关注美债收益率会否反弹(无风险利率攀升)，以及实体经济动能的变化，这或是黄金面临的风险。 交易员普遍认为，黄金价格上冲模式已不在可使用数据预测的状态。“例如，8月5日黄金在16小时内从较低点上冲了65美元。过了2000这个千元关卡会有‘精彩剧情’，而我们需要抓住的故事主线则是——资本在2000美元下，是否大量离场。”KVB PRIME特约分析师吴臻(Boris Wu)对记者称。 金银暴涨的推手 第一财经此前报道，美债实际收益率的下跌是这轮黄金牛市的主要推手，贸易摩擦只是陪衬，因为2016年的英国脱欧和2018年的贸易摩擦也并未推动黄金实质性走高。 2018年11月，黄金现货价格为1223美元/盎司，当时10年期美债实际收益率为1.07%；今年8月5日，10年期美债实际收益率已跌至-1.06%的历史低位，节节败退(8月3日为-1.02%，4日为-1.05%)。随着美元资产提供的收益率不断下行、全球负收益债券不断扩容、美联储近4个月扩表4万亿美元，全球央行、主权基金更多选择增配不生息的黄金。 “虽然预计美债实际收益率不会进一步大幅下降，但目前的收益率水平已引发市场‘找收益’的风潮——除了美股、黄金，银、铜和新兴市场股票也加入了上涨的行列。白银获得市场的青睐表明，投资者正进一步寻找可能赶上3月以来风险资产涨势的资产。”渣打全球首席策略师罗伯逊对记者表示。 截至北京时间8月6日19:00，COMEX白银报27.86美元/盎司，伦敦银现货报27.77美元/盎司，日内涨幅超3%，涨势近期大超黄金，使得金银比跌至73.8附近，较前日大跌近2.5%，而两周前金银比还在80以上。 金银比 “白银追赶的态势可能将持续，白银还有一定的商业用途，在经济开始复苏后一般会追赶黄金。从金融危机后的走势来看，金银比在近10年的均值为69左右。” 闫星月对记者表示。数据显示，2011年4月，金银比一度跌至近32的历史地位。 近期，金、银的凌厉涨势又受到了美元大幅贬值的推动。第一财经近期也报道，美元指数逼近“大崩溃”，从今年3月的顶部103.9，到5月的100，再到6月的97，再于7月29日触及93.45、刷新2018年6月以来的最低水平。本周，美元指数已经到了92.7附近。 近期，欧元的强势进一步导致美元承压，“欧元毕竟要到1.2了，这个价格从诞生之时开始，对欧元一直都很重要。”黄俊称。截至北京时间8月6日，欧元/美元报1.1846。今年一季度后，欧元始终徘徊在1.1以下，但在7月欧盟就7500亿欧元的经济纾困计划达成协议后开始实质性走强。 未来，欧元对美元还能走多强？事实上，欧元区经济并不算乐观，欧洲央行首席经济学家连恩表示，经济疲软的程度仍然非常高。他警告称，从第二季度GDP数据中得出经济强有力的结论是不明智的，并呼吁欧洲央行致力于提供必要的刺激措施。“就价格而言，1.18的多空争夺将是未来2天的关键，当前更宜观望。”吴臻告诉记者。 但另一方面，美国的经济情况更糟，刺激政策能否出台成了近期美元走势的关键。当前，两党都在努力寻找共同点，数百万失业人口目前每周领取的600美元失业补助金即将到期，如果国会在讨论新一轮财政刺激方案时拖延不绝，势必导致经济受到严重冲击，进一步打击美元。 “我仍然相信两党最终会达成一致，这就是个政治博弈。最终美国政府会告诉选民，他们花了多大的力气才谈下了这一方案。但方案的妥协程度越大，金融市场面临的压力就越大。”纽约某投行资深主管冯磊(Mitch)对记者称，“至于美元何时能实质性走强，要等美国经济从衰退中复苏、疫情得到有效控制。”
8月6日，上海在线新经济企业爱库存举行品牌升级发布会，宣布企业全新升级为梦饷集团。在流量去中心化的趋势之下，梦饷集团致力于成为新电商基础设施提供者，为流量个体和企业提供数字化店铺以及一体化商品与服务结合的整体解决方案。 据了解，升级后，梦饷集团将“两条腿走路”：旗下会涵盖饷店、爱库存等业务，其中饷店以去中心化的品牌特卖平台，基于超百万店主，为消费者提供来自全球的大牌小价商品；爱库存以国际化的库存交易供应链平台更好促进集团的生态协同。 梦饷集团创始人兼董事长王敏认为，在流量去中心化和市场从卖方到买方的转变之下，对于品牌和网络店主们而言，最重要的资产不是货物，而是流量和粉丝影响力，而流量资产的数字化认证也将成为趋势。梦饷集团希望通过去中心化的电商平台和流量资产认证，还流量于流量所有者，自己的流量自己做主。 梦饷集团联合创始人兼CEO冷静表示，未来集团将继续加码“全品类、全渠道、全开放”和深耕精细化运营战略携手店主、品牌商、合作伙伴等生态各方共同发展。为了帮助店主更好地找货，梦饷集团还设立了“好货、好服务、好营销、好激励、好交付”五大好与“好品质、好价格、好品牌、好结构、好款式”五小好两类标准，促进店主更好地实现创业创收，并助力品牌高效成交。 发布会现场，社群经济研究中心也正式宣告成立。复旦大学政党建设与国家发展研究中心主任郑长忠认为，以梦饷集团为代表的新经济、新电商模式，非常好地践行了社群经济中以人为本的核心理念，社群经济凭借独特的优势近期得以迅速发展，这也预示社群经济将成为新一轮经济形态跃升过程中的先行者。
题：《盘和林：金融市场监管仍将保持高严态势》 作者 盘和林(中南财经政法大学数字经济研究院执行院长) 近日，银保监会印发《关于开展银行业保险业市场乱象整治“回头看”工作的通知》(以下简称《通知》)。《通知》要求，开展市场乱象整治“回头看”工作，依法严厉打击资金空转和违规套利行为。当前特别要强化资金流向监管，规范跨市场资金往来和业务合作，严禁银行保险机构违规参与场外配资，严查乱加杠杆和投机炒作行为，防止催生资产泡沫，确保金融资源真正流向实体经济中最需要的领域和环节。 银保监会网站公布的资料显示，截至2020年6月9日，年内银保监会系统累计开出罚单2258张。从上半年开出的罚单金额和罚单数量来看，相比2019年同期都有所下降，但这并不能说明是对银行保险业的监管有所放松，因为其很大程度是受疫情的影响，导致金融资本活动减少，尤其是此次开展市场乱象整治“回头看”工作，恰恰说明银保监会将对金融市场乱象仍保持高压态势。 从今年开出的罚单看，同业业务违规、贷款业务违规、机构内部管理、业务违规收费、中介违规等仍是今年处罚的重点，其中影子银行、涉房贷款、违规搭建的金融集团将仍是重点监管的对象。 值得注意的是，此次还明确提出“严禁银行保险机构违规参与场外配资”。原因在于，第一，受经济环境的影响，银行保险机构不良资产压力增大，债务违约风险增大。第二，实体经济，尤其是中小企业，仍然面临着严峻的融资问题，政策利好未能到达实体经济。第三，影子银行死灰复燃正在以新的方式卷土重来，导致企业、居民部门杠杆率上升，不但影响实体经济融资，对资本市场也会产生漏出效应，影响资本效率，增大了资本市场的风险，不利于经济的高质量发展。 《通知》明确，对连续三年市场乱象整治工作进行“回头看”。一看主体责任是否落实到位，二看实体经济是否真正受益，三看整改措施是否严实有效，四看违法违规是否明显遏制，五看合规机制是否健全管用。这也就意味着，相关部门将对银行业和保险业提出更高的要求，同时对其相关资本活动进行更加严格的监管。未来，相关部门可能会对资金流向进行更加严格的追踪，落实政策对实体经济的收益，整改市场行为并进行责任追踪，以遏制违法行为，防止金融风险。 之所以开展市场乱象“回头看”工作，是因为即使过去几年对银行保险机构乱象进行了整治，但是一些旧有问题仍然存在，且新的问题也层出不穷，这说明市场乱象的根本并没有解决，新旧问题交叠，意味着金融风险仍具有很大的潜伏性，不容小觑。在“十三五”规划收官之年，做好“六稳”工作，仍是非常重要且有必要的。 因此，笔者认为，要想从根本上解决市场乱象问题，根本还是在于建立健全相关机制，硬起手腕纠错改错。一方面，建立健全保险银行的内部管理机制，形成自查、自省、问责、整改一条龙式市场乱象纠察机制。另一方面，健全并落实资金追踪机制，保证资金源头可溯，去向可追。针对同业资金违规挪用、信贷资金违规入市等问题尤为重要，这是保证信贷红利落实到民营小微企业的根本。最后，建立并完善追责、问责机制，对侵犯投资者利益、破坏金融市场秩序、损坏市场规则的组织或者个体加大查处力度，精细化问责机制，对相关违法行为严惩不贷，提升金融服务实体经济质效，为“六稳”和经济高质量发展扫清障碍，铺平道路。 盘和林 中新经纬版权所有，未经书面授权，任何单位及个人不得转载、摘编或以其它方式使用。本文不代表中新经纬观点。
图片来源：微摄 央行发布2020年第二季度中国货币政策执行报告。下一阶段，稳健的货币政策更加灵活适度、精准导向，保持货币供应量和社会融资规模合理增长，完善跨周期设计和调节，处理好稳增长、保就业、调结构、防风险、控通胀的关系，实现稳增长和防风险长期均衡。综合运用并创新多种货币政策工具，保持流动性合理充裕，疏通货币政策传导机制，有效发挥结构性货币政策工具的精准滴灌作用，提高政策的“直达性”，支持实体经济特别是中小微企业渡过难关、平稳发展。 2020年以来，新冠肺炎疫情给我国经济社会发展带来严重冲击。在党中央坚强领导下，全国上下齐心协力，统筹疫情防控和经济社会发展工作取得重大成果。我国经济增长表现出强劲韧性，2020年上半年国内生产总值（GDP）同比小幅下降1.6%，其中第二季度同比增长3.2%，明显好于预期；上半年居民消费价格指数（CPI）同比上涨3.8%，就业形势总体稳定，进出口贸易好于预期。 中国人民银行坚持以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，坚决贯彻党中央、国务院的决策部署，稳健的货币政策更加灵活适度，根据疫情防控和复工复产的阶段性特点，灵活把握调控的力度、节奏和重点，坚持以总量政策适度、融资成本明显下降、支持实体经济三大确定性应对高度不确定的形势，支持经济增长向潜在增速回归，为做好“六稳”“六保”工作营造了适宜的货币金融环境。 一是保持流动性合理充裕。灵活运用降准、中期借贷便利、公开市场操作、再贷款、再贴现等工具，引导市场利率围绕政策利率平稳运行，稳定了市场预期。二是继续释放改革红利，降低社会综合融资成本。引导中期借贷便利和公开市场操作中标利率下行30个基点，带动贷款市场报价利率（LPR）下降。稳步推进存量浮动利率贷款定价基准转换，推动降低存量贷款利息支出。三是完善结构性货币政策工具体系，精准滴灌。3000亿元专项再贷款和5000亿元再贷款、再贴现政策已基本执行完毕，1万亿元再贷款、再贴现政策有序衔接。创新两项直达实体经济的政策工具，加大对普惠小微企业的支持力度，支持经济恢复发展。四是以我为主，兼顾对外均衡。人民币汇率总体稳定，双向浮动弹性增强。五是牢牢守住不发生系统性金融风险的底线，贯彻市场化、法治化原则，稳妥推进金融风险处置，加大不良贷款核销处置力度。 总体来看，稳健的货币政策成效显著，传导效率进一步提升，体现了前瞻性、精准性、主动性和有效性，金融支持实体经济力度明显增强。6月末，广义货币供应量（M2）同比增长11.1%，社会融资规模存量同比增长12.8%，增速均明显高于2019年。6月企业贷款加权平均利率为4.64%，较上年12月下降0.48个百分点。货币信贷结构进一步优化，6月末普惠小微贷款同比增长26.5%，制造业中长期贷款同比增长24.7%。人民币汇率双向浮动，市场预期平稳。6月末，中国外汇交易中心（CFETS）人民币汇率指数报92.05，较上年末升值0.72%。 长期看，我国经济稳中向好、长期向好、高质量发展的基本面没有改变。但也要看到，世界经济陷入衰退，不稳定性不确定性较大。我国经济运行中还存在一些结构性、体制性、周期性问题，发展不平衡不充分问题仍然突出，对此要客观认识、理性看待，坚定信心、保持定力，继续抓实经济社会发展各项工作。下一阶段，中国人民银行将坚持以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，坚决贯彻落实党中央、国务院决策部署，统筹推进疫情防控和经济社会发展工作，坚持稳中求进工作总基调，坚持新发展理念，坚持以供给侧结构性改革为主线，扎实做好“六稳”工作，全面落实“六保”任务，确保完成决战决胜脱贫攻坚目标任务，全面建成小康社会。稳健的货币政策更加灵活适度、精准导向，保持货币供应量和社会融资规模合理增长，完善跨周期设计和调节，处理好稳增长、保就业、调结构、防风险、控通胀的关系，实现稳增长和防风险长期均衡。要增强针对性和时效性，根据疫情防控和经济金融形势把握货币政策操作的力度、节奏和重点，坚持把支持实体经济恢复与可持续发展放到更加突出的位置，综合运用并创新多种货币政策工具，保持流动性合理充裕，疏通货币政策传导机制，有效发挥结构性货币政策工具的精准滴灌作用，提高政策的“直达性”，支持实体经济特别是中小微企业渡过难关、平稳发展。多渠道做好预期引导工作，保持物价水平基本稳定。推动贷款市场报价利率改革，有序推进存量浮动利率贷款定价基准转换，推动综合融资成本明显下降，为经济发展和稳企业保就业提供有利条件。支持银行特别是中小银行多渠道补充资本和完善治理，加大不良贷款处置力度，提升银行服务实体经济和防范化解金融风险的能力。深化金融供给侧结构性改革，推动金融、科技和产业形成良性循环和三角互动，协调好本外币政策，处理好内外经济平衡，加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。
相关阅读：朱小黄：异度均衡理论——从均衡理论到异度均衡（第1期） 朱小黄：异度均衡理论的形成路径（第2期） 朱小黄：异度均衡的理论框架及内涵（第3期） 本文将异度均衡理论与收益-损耗分析理论相结合，构建了异度均衡模型，该模型考虑了经济活动的收益总量与损耗总量的关系，在计量模型的基础中，引入时间维度，空间维度，代入收益与损耗波动、风险成本、机会成本，公平尺度等变量，选择相应的开源数据代入模型计算异度均衡的实际数值。该模型为社会经济活动的总收益与总损耗之间的关系进行评价提供了一种工具，使得对经济活动的评价更加直观和科学。 1．异度均衡的算法思路 算法就是解决问题的一系列步骤。人类很早就将算法运用到生活中去了。更进一步讲，算法也不限于数学，办事的步骤与流程也是算法，步骤背后隐含着办事效率的逻辑。 异度均衡的均衡点主要是充分考虑时间和空间维度上的不确定性与波动，风险成本、机会成本、公平尺度等因素后的总收益和总损耗对称的点。反映了事物的不确定性本质和风险波动规律，每一个点都包含了事物正面、负面，收益、成本，好处坏处等之间函数关系的均衡状态，不同的点均衡状态不同，收益与损耗的关系不同，当总收益高于总损耗时，事物处于良性发展阶段，当损耗持平收益时，形成拐点，表示事情可能走向负面，总损耗越来越高时，事情就越来越走向负面，可以选择合适的点预警，提示构成上述曲线的函数中的某些变量需要得到改变。也就是实际事物的某种结构、战略、投资、等需要调整。 总而言之，异度均衡研究是在现实客观经济数据基础上，预测未来经济波动的有益尝试。与现有大部分研究范式不同，是在探索寻找一定时期内经济周期性波动的拐点因素。这些系统性分析将为未来政策制定提供参考。事实上万事万物都是一场多方博弈，需要实现甚至比石头剪刀布更复杂的博弈均衡。异度均衡研究所寻找的就是这样的多变量函数中的均衡点。 异度均衡的算法思路可以概括为：从风险原理出发，考虑经济活动的收益总量与损耗总量的关系，在计量模型的基础中，引入时间维度，空间维度，代入收益与损耗波动、风险成本、机会成本，公平尺度等变量，选择合适的能体现上述维度和变量的开源数据代入模型进行计量，所产生的结果，即异度均衡的实际数值。 异度均衡模型的框架设计及风险计量上，我们选择银行经济资本模型作为基础。当我们企图把时间、空间维度和波动机会、风险、公平等变量因素引入某种函数时，这个函数必须是体现当前与未来关系的基本模型。比较符合这种逻辑的算法是从风险计量原理出发的函数关系上来考量，经济资本的计量正好具有这种特点。 2．银行经济资本模型的启发 图1银行贷款损失分布密度图 在银行风险管理中，一定条件下的非预期损失被称为经济资本。经济资本是在给定的风险容忍水平（置信水平）下， 吸收所有风险产生的潜在损失所要求的成本。 预期损失是银行经营过程中承担风险造成损失的期望水平，是相对而言比较确定的损失部分，因而对这一部分损失的处理在日常经营管理活动中进行，一是通过产品定价转移消化这类损失，二是提取坏帐准备金作为相应的核销准备。可见预期损失实际上可以当作一项常规成本加以处理，不太符合一般理解的风险的“不确定性”，因而有人据此认为预期损失并不具备风险特征，不属于风险管理讨论的范围。 超过预期损失的部分分为潜在损失（即经济资本，是非预期损失的倍数，倍数的大小由银行的置信水平决定）和极端损失。风险不可能完全消除，也不可能完全被覆盖。因此对于超出预期损失的部分，银行根据自身风险容忍程度的不同（不同的置信水平）作了划分：在相应概率水平内可能发生且超过了预期损失的部分就是潜在损失；超出了银行可能遭受的最大损失，且发生几率很低因而可容忍的损失部分就是极端损失。在银行的风险管理安排中，潜在损失由经济资本来覆盖，极端损失不予覆盖，管理过程中采取压力测试的手段应对。 前文所说的风险成本，借用银行风险管理的思路，即可以看成未来预期成本（成本的期望，不确定性中的相对确定）和潜在成本（成本波动的倍数，该倍数由置信水平决定）之和，我们定义为损耗。相对应地，损耗也由预期到的部分和非预期到的部分及风险决策所要求设定的置信水平三部分组成，对应的损耗类别分别定义为预期损耗（EC）、非预期损耗（UC）和潜在损耗（PC）。预期损耗指要实行当前决策需要付出的可以预见的成本，是一种常规成本。非预期损耗是损耗的波动，而潜在损耗类似经济资本的概念，即要实行当前决策需要付出的超出预期的成本，是损耗波动的倍数。置信水平指决策者在区间内的行为可以使得风险控制在目标范围内的概率，该概率是预先设定的，设定的依据可以是决策者的风险偏好也可以是某项决策对稳健性的内在要求。 3．异度均衡的数学模型 通过以上分析，异度均衡模型主要考量的是经济活动的总收益和总损耗的关系。该理论为社会经济活动的收益与损耗之间的关系进行分析评价提供了一种方法，使用这种方法对经济活动进行评价，可以更直观和科学地反映某种经济行为可能产生的结果，从而为决策者提供是否实施其经济活动的依据。因此，异度均衡的收益-损耗分析方法可以广泛地运用于对各种投资或支出行为的评估分析，既适用于宏观的政府公共决策问题，也能对微观的项目投资决策问题进行评估分析。 为了便于文章的建模和数据核算，现做出如下假设和说明：（1）本文借鉴银行的经济资本模型思路中预期损失和非预期损失的概念，将异度均衡理论中的收益及损耗分为显性部分和隐性部分，其中显性收益或损耗主要指与某项经济活动相关的直接收入或支出，隐性收益和损耗主要指由该经济活动带来的外部收益和消耗；（2）本文主要从时空的维度对隐性收益和损耗进行核算，即从时间的维度考虑当前经济活动给未来带来的收益和损耗，以及从空间的维度考虑经济活动给整体空间（全社会、各地区）带来的收益和损耗；（3）考虑到数据的可得性以及可计量性，本文无法穷极所有的因素，因此在平衡收益和损耗的对称性的基础上选取了可以较大程度反映经济活动收益及损耗的指标；（4）对于居民幸福感、满意度或压力感这类难以计量的理论化效益，本文不予考虑；（5）由于经济活动的影响是长期的，因此本文将隐性收益分为当期隐性收益和未来隐性收益，同样将隐性损耗分为当期隐性损耗和未来隐性损耗；（6）当期隐性损耗主要是指当期经济活动造成的资源、生态环境等方面的损耗，而当期隐性损耗对未来产生的影响就形成了当前经济活动的未来隐性损耗，因此文章假定未来隐性损耗会在当期隐性损耗的基础上波动；（7）未来隐性收益主要是指当期的经济活动给未来经济增长带来的贡献，但由于资产存在折旧的现象，本文将当期的隐性收益乘以折旧率再折现回当期的值作为未来隐性收益。 总而言之，异度均衡理论把过去、现在和未来作为统一的经济过程，在考虑经济活动的收益和损耗时，将相关的波动因素纳入其中，使得对经济活动的评价更加完善。于是，综合上述假设及说明，本文可以构建异度均衡理论下，基于收益-损耗比的经济活动评价模型，如下所示： 对于上述理论模型，如果收益损耗比大于等于1，则说明某一经济行为是合理的，达到了异度均衡；反之如果收益损耗比小于1，则证明该经济行为在综合考虑相关维度后是不合理的，没有达到异度均衡。比值越大， 说明某一经济行为越趋于合理。如果收益损耗比等于1，则说明该行为处于异度均衡的拐点上。相关的示意图如下。 图2异度均衡拐点示意图
“对付中美贸易摩擦或者‘脱钩论’，应该始终坚持4个原则：第一，丢掉幻想，准备斗争。第二，保持定力，增强信心。第三，守住底线，灵活应对。第四，抓住关键，补齐短板，做好自己的事。”8月8日，在由《中国银行保险报》主办，上海鼎翊国际保险节协办的中国寿险百人峰会上，重庆市原市长、十二届全国人大财经委副主任委员、中国国际经济交流中心副理事长黄奇帆指出。 在黄奇帆看来，与全球化发展的大势相比，单个国家、个人发出的“脱钩论”注定将只是一个插曲。中国应将目光放长远，筹划更深层次的改革、更高水平的开放，加快形成内循环为主体、双向循环互动的良性格局。 美国政府不顾经济规律强行“甩锅” 研究当前的世界经济格局，首先要研究的是美国目前的社会经济格局。目前美国社会有三个特征，第一是滞胀，第二是民粹主义，第三就是政客“甩锅”，将矛头指向中国。在这种情况下，对中国的各方面脱钩的措施也越来越具体，内容越来越丰富。 具体来看，目前，美国在贸易合作各个方面欲与中国脱钩的迹象越来越明确。在投资方面，美国在中国的企业被要求撤资，中国企业到美国进行投资收购也受到各种阻拦。两国之间的各种商业性谈判也已搁置。资本市场方面，美国正在从200多个赴美上市的中概股中“挑刺”，而新的中国企业赴美上市也变得阻力重重。金融业务方面，美国的银行和保险公司不能为中国企业提供融资贷款或保险保障服务。此外，已有“切断中国或香港进入美元结算市场渠道”的声音从美国舆论场中传了出来。 “美国的金融企业、工商企业，会不会遵循这些政客的指挥？可以说80%到90%是不会的。美国几千家外资企业在20多年间一直在中国投资，去年的营业额达7000亿美元，利润达500亿美元，销售利润率在7%左右，效益各方面都很好。”黄奇帆介绍， “能够指挥企业家的，不是特朗普，是市场，是资源优化配置的效益导向。无论在过去还是未来，经济规律都在长远地起着作用。” 对付“脱钩论”应坚持4个原则、认清5个趋势 黄奇帆强调，对付中美贸易摩擦或者“脱钩论”，应该始终坚持4个原则：第一，丢掉幻想，准备斗争。第二，保持定力，增强信心。第三，守住底线，灵活应对。第四，抓住关键，补齐短板，做好自己的事。 黄奇帆认为，人类经济社会发展有几个大趋势不会改变，更不会因为短期内的政策行为或个人意志而出现颠覆性的变化，具体表现在下面5个方面： 第一，是全球化的趋势。全球化是经济规律造成的，是人类几百年资源优化配置的产物，各国家市场之间的交换活动孕育了全球化的趋势。在这个意义上，全球化可能在一段时间被逆转，出现各种不同的表现形式，但总趋势不会变。“我认为，今后的10年至20年中，全球化的格局会出现变化。疫情也许会催生二、三十年后形成的权利切换，会出现多极化的全球化；美元可能不再独霸全球，美元、欧元、人民币、日元、英镑等货币各占一席之地，催生多元化的全球化，这会是一个趋势。”黄奇帆说。 第二，世界经济东移的趋势不会变。过去四五十年间，世界经济出现了东移亚洲的趋势。1980年，亚洲各国经济总量占全球的20%，如今已达到全球的37%左右；如果每10年增加4至5个点，再过30年就会达到50%，这是一个必然的趋势。其中，中国的经济规模不断扩大，目前在亚洲经济总量占全球37%的情况下，中国经济总量已占了全球的17%。黄奇帆认为，再过三十年中国经济规模将继续增长。 第三，新一次工业革命的发生。“工业革命不断让人类从困境中跳出来，走上新的平台、新的道路。”黄奇帆称，“现在已经到了智慧化工业革命的时代。最近几年这个时代才刚刚开始，今后几十年，智慧化工业革命将真正能够把衰退中的全球经济从困境中带出来。” 第四，中国更深、更高层次的改革开放趋势不会变。今年3月份中央出台了五大要素市场改革，这实际上是一个更深层的、具有划时代意义的改革措施。今年5月份，中央又发布了关于进一步推进社会主义市场经济改革的意见，提出了新的改革目标和措施，所以这个趋势是不会变的。 第五，中国经济具有强大的增长潜力，但这种增长潜力必须在内循环为主体、双向循环互动的格局推动下，才能引领中国走向强国之路。 推动开放格局下的内循环建设 “任何一个强国一定是内循环的经济占GDP的80%以上，外循环的经济占20%以内，美国如此，德国、法国、英国、日本亦如此。”黄奇帆介绍，“上世纪80年代起，我国提出了‘两头在外、大进大出’的一个外循环模式，利用中国的廉价劳动力竞争优势，形成了一个适合当时的发展战略。随后，整个国家的外向型经济发展越来越快，到2006年一度达到65%，随后逐渐减少至现在的32%。” 黄奇帆明确， 实际上倡导内循环不是短期针对疫情或者国际脱钩背景而提出的。想要成为世界经济强国，中国今后几十年必须奉行以内循环为主体的发展战略，这对中国的发展非常重要。 “现在的内循环绝不是封闭条件下的内循环，也绝不是计划经济的内循环，而是在开放格局下的内循环，是开放和内循环内外循环互相支持的一个概念。”黄奇帆进一步释义。如今要做的，就是打破各级领导干部及企业家几十年间形成的外循环工作惯性，重新审视创新、投资、消费对国民经济的意义。 黄奇帆认为，首先要看创新。做技术创新、商务模式创新，这种创新带来的生产力发展对一个民族、一个国家将是生生不息的动力。所以内循环为主体，要更加鼓励各类企业、各类研究单位进行创新。 其次，要看企业法人的投资动能。“如果一个地方净资产原来有1万亿元，今年的利润有3000亿元，这些利润如果滚存到了投资当中，成为新一年的净资产，说明企业家对未来充满信心；相反，如果这个企业家3000亿元利润转移走了，没有滚入净资本，且1万亿元净资本还减少1000亿元，说明这个地方投资环境有问题，或者发展预期不到位，大家开始转移支持了。”黄奇帆举例说明。衡量内循环是否成功，一定要看一个社会总的净资产，而不是看总资产。 最后，看老百姓的消费能力。“怎么样才能让我们4亿中等收入人群增加收入，增加消费能力？怎么让我们农村的6亿低收入群体数量减半，从而增加内循环的需求和消费？总之，内循环的发展有方方面面不同的坐标，那么把这些工作都做好，就会逐渐变成巨大的发展动力。”黄奇帆说。
核心观点 5月以来，以基建投资、房地产投资、出口等为代表的“前周期”变量已全面修复，以PPI为代表的“中周期”变量同比增速出现上行趋势但仍为负值，以消费和制造业投资为代表的“后周期”变量修复进程最慢，从这些指标来判断，经济应该还处于一轮恢复上行周期的前段。从“库存周期”的角度来看，疫情冲击运输环节让库存一次性暂时走高，但下半年预计会发生被动去库存和主动补库存的叠加，这也反映了经济向好趋势的延续。从“利率周期”的角度看，近3个月利率曲线“陡峭化”开始逐渐恢复正常，同时出现从“陡峭化”向“上行平移”的过渡，这也反映了经济正在从“复苏”向更好的方向运行，利率料也将延续均值回归。 摘要 ▌ 从复苏向好指标先后顺序的角度判断。一般来说，基建投资、房地产投资、出口都是经济复苏过程中的“前周期”变量，而工业利润、库存、PPI等是“中周期”变量，消费和制造业投资等是“后周期”变量。目前“前周期”变量已经全面修复；“中周期”变量以PPI为代表，出现了同比增速上行趋势，但目前数值仍为负，表明经济恢复的进程在从“前周期”向“中周期”过渡，但这个过程还在“进行时”；“后周期”变量的修复进程最慢，当前消费、制造业投资等“后周期”变量仍在承压，也意味着经济修复的进程还会持续较长时间。 ▌从“库存周期”的角度判断。一般认为，库存周期随着经济运行的短周期波动产生，会依次出现“主动去库→被动去库→主动补库→被动补库”的过程。今年一季度库存的走高并不是生产过剩的信号，只是因为在疫情冲击下（尤其是对运输环节的冲击）出现了一次性“补库存”，后续应会随着疫情的好转而逐渐“去库存”。实际上，预计下半年会发生被动去库存（由于需求向好）和主动补库存（由于预期向好）的叠加，库存增速可能一直较高，但这也正是在疫情冲击的特殊背景下，经济持续恢复向好的信号。 ▌从“利率周期”的角度判断。一般来说，一轮完整的宏观周期，往往经历“衰退——复苏——过热——滞胀”四个阶段，不同的阶段，不仅有相对占优的大类资产，而且收益率曲线的绝对水平和弯曲程度也会随之出现不同的变化。从利率曲线来看，5月初的时候出现了明显的“陡峭化”，近3个月以来，利率曲线“陡峭化”开始逐渐恢复正常，而且出现了一定程度的向上平移，这也反映了经济正在从“复苏”象限向着更好的方向运行。从利率水平当前所处于的历史分位数来看，这一过程仍然会持续，经济会在下半年逐渐恢复到疫前水平，利率也可能会延续均值回归的过程。 正文 2020年5月以来，工业生产、固定资产投资等指标陆续恢复向好，出口持续超出市场预期，PPI虽然为负但是开始呈现同比降幅收窄趋势，消费和制造业投资作为恢复较慢的变量目前仍存压力，综合来看这些指标的特点，我们判断经济仍处于一轮上行周期的前段。如果从库存周期的角度来看，疫情对上半年交通运输的影响导致了库存的暂时性升高，但下半年预计会发生被动去库存（由于需求向好）和主动补库存（由于预期向好）的叠加，库存增速较高实际上也反映了经济向好趋势的延续。如果从利率曲线的角度来看，经济上行周期的时候，会先后出现“收益率曲线陡峭化——上行平移”的过程，利率也会出现均值回归，目前这一过程还在继续，这也意味着经济恢复向好的过程在下半年还会乘势而上。 ▌从复苏向好指标先后顺序的角度判断 一般来说，基建投资、房地产投资、出口都是经济复苏过程中的“前周期”变量，而工业利润、库存、PPI等是“中周期”变量，消费和制造业投资等是“后周期”变量。当经济运行受到外部冲击或由于其他周期性因素进入底部以后，逆周期政策一般会陆续发力，在一系列稳增长政策下，经济开始出现企稳向好的迹象，“前周期”变量陆续恢复。受此带动，随着时间的推移，实体经济景气度好转，PPI价格指标出现拐点，企业开始主动补库存，企业盈利逐渐改善，这预示着进入复苏的“中周期”阶段。随着居民和企业收入的全面改善，消费提高、企业扩大资本开支，制造业投资上升，这才意味着一轮上行周期渐进尾声。 目前“前周期”变量已经全面修复。基建投资方面，5月当月专项债发行达1.03万亿，远高于往年同期，6-7月因为特别国债的发行让路，专项债发行进度放缓，分别为1175.75亿、958.62亿，但前期发行资金已逐步拨付使用并形成实物工作量，有效拉动了基建投资。5月基建投资增速为10.9%，单月同比首次重回两位数区间；6月基建投资增速为8.5%，虽略有回落但仍保持在同期较高水平。由于今年下半年财政扩张力度高于去年，预计基建投资仍将维持高位。房地产投资方面，整体政策基调仍是“房住不炒、一城一策、因城施策”，以及“稳房价、稳地价、稳预期”，但在今年信用环境整体宽松以及房地产销售较好的条件下，地产新开工面积当月同比增速3月以来呈现逐月修复的趋势，与整体的房地产投资月增速修复的趋势相吻合。出口方面，7月同比正增长7.2%，超出市场预期，已基本恢复至去年年末水平，疫情下抗疫物资、消费电子等商品需求增长回落但仍在高位、传统出口需求增速全面回升，贸易顺差达到623.3亿美元。 “中周期”变量以PPI为代表，出现了同比增速上行趋势，但目前数值仍为负。从5月开始，PMI指标中的价格分项就出现了明显的环比上行趋势，到7月时，主要原材料购进价格分项录得58.1，出厂价格分项录得52.2，均明显高于荣枯线。从微观角度观察，近期主要大宗商品价格也在上涨，带动部分股票板块走强。但从PPI的数值来看，环比改善的趋势虽然非常明显，但当前仍为负值，6月同比为-3.0%，预计未来3-5个月左右同比增速仍然会为负。工业企业利润也在疫情之后较快恢复，但1-6月工业企业利润同比仍为-12.8%。这些指标也说明经济恢复的进程在从“前周期”向“中周期”过渡，但这个过程还在“进行时”。 “后周期”变量的修复进程最慢，当前消费、制造业投资等“后周期”变量仍在承压，也意味着经济修复的进程还会持续较长时间。消费方面，随着疫情防控已进入常态化阶段，大部分线下可选消费场景恢复，但恢复力度较弱、节奏较慢，一方面与居民收入受到冲击有关，另一方面也与国内零星的疫情反复所带来的局部地区管控趋严有关。制造业投资方面，一般需要等到企业的收入和现金流明显修复，再加上企业家对未来经济向好的预期更明确，才会呈现出明显扩大的企业资本开支，这可能至少需要等到年底。从这个角度来说，“后周期”变量的慢修复，也意味着经济向好的趋势会进一步延续。我们判断，在二季度经济数据超出市场预期的基础上，下半年经济会“乘势而上”，达到6-7%的增速水平。 ▌从“库存周期”的角度判断 一般认为，库存周期随着经济运行的短周期波动产生，会依次出现“主动去库→被动去库→主动补库→被动补库”的过程。在经济下行时，企业停止扩大再生产，主动地转向去库存阶段。经济触底反弹后，企业会有一定的反应时滞，没能来得及恰到好处地扩大再生产，库存被动去化。随着经济需求逐渐上行，企业预期修复并加大生产投资，库存与需求同步地上升，是为主动补库存。当经济转为开始下行时，企业反应时滞和生产的惯性（比如一些产能投放后生产过程就一直持续，停止成本巨大）共同作用，库存被动增加，是为被动补库存。 如果没有出现新冠疫情，今年年初开始本来应该进入一轮库存上行阶段，我们在《宏观经济每周聚焦—该不该相信库存周期？》（20200106）曾经做出详细论述。但疫情冲击下，从生产到消费的环节被暂时切断，数据上看，一季度工业生产累计下降了8.4%，但货物运输量累计下降了18.4%，而疫情发生前这两者的走势差异不大，货运量的大幅下降导致了产成品库存暂时性的走高，一季度工业企业产成品存货累计同比为14.9%。库存的走高并不是生产过剩的信号，只是因为在疫情冲击下（尤其是对运输环节的冲击）出现了一次性“补库存”，后续应会随着疫情的好转而逐渐“去库存”。实际上，预计下半年会发生被动去库存（由于需求向好）和主动补库存（由于预期向好）的叠加，库存增速可能一直较高，但这也正是在疫情冲击的特殊背景下，经济持续恢复向好的信号。 ▌从“利率周期”的角度判断 一般来说，一轮完整的宏观周期，往往经历“衰退——复苏——过热——滞胀”四个阶段，不同的阶段，不仅有相对占优的大类资产（衰退——债券；复苏——股票；过热——商品；滞胀——现金），而且收益率曲线的绝对水平和弯曲程度也会随之出现不同的变化。我们在《宏观经济每周聚焦：收益率曲线陡峭化透露的宏观信号》（20200504）中做过较为详细的阐述：根据宏观周期理论，在衰退阶段，经济增长处于潜在增速水平以下，并且还在继续下行，市场对经济停滞的预期越来越强，虽然货币政策和财政政策已经开始发力进行逆周期调节，但是经济下行的趋势仍在，收益率曲线主要表现为整体向下移动。在复苏阶段，经济开始呈现出一些企稳向好的信号，但还未出现明显的趋势，货币政策持续宽松，财政政策继续加码，流动性宽裕的同时经济企稳预期出现，导致短端利率向下，而长端利率向上，收益率曲线主要表现为陡峭化。在过热阶段，随着经济呈现趋势性向好，虽然逆周期政策已经在逐渐退出，但是经济自发的周期性趋势力量继续发挥作用。投资需求旺盛，资金供不应求，利率中枢出现上移。这个时期，通胀也出现了一定的压力，市场开始预期货币政策会因为通胀压力变得更为审慎，一定程度上也会促进收益率曲线上移。在滞胀阶段，通胀仍然在自然通胀率之上，但是经济已经开始逐渐放缓，甚至回落到潜在增速以下。在悲观的经济增长预期下，长端利率开始下降，而货币政策在稳增长和控通胀之间的微妙平衡并不能促进短端利率明显下降，这时候收益率曲线主要表现为扁平化。滞胀阶段之后，一般经济会再次进入衰退，形成新一轮周期。 随着经济的周期性波动，利率曲线也会出现“陡峭化——向上平移——扁平化——向下平移”的周期性运动，即便是长期利率有可能出现中枢下移，仍然不会改变利率在中短期内的周期性波动行为。从经济形势来看，复工复产逐月好转，第二季度经济增长明显好于预期，以CPI衡量的通胀水平暂无压力，这反映了经济进入“复苏”象限。从利率曲线来看，5月初的时候出现了明显的“陡峭化”，近3个月以来，利率曲线“陡峭化”开始逐渐恢复正常，而且出现了一定程度的向上平移，这也反映了经济正在从“复苏”象限向着更好的方向运行。从利率水平当前所处于的历史分位数来看，这一过程仍然会持续，经济料将在下半年逐渐恢复到疫前水平，利率也可能会延续均值回归的过程。
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