主要观点 6月FOMC会议主要内容：市场解读偏鸽派 1、美联储维持联邦基金利率0%-0.25%不变； 2、货币政策前瞻——前瞻指引：委员会维持0%-0.25%的目标区间，直到确信美国有望实现充分就业和物价稳定的目标。这一表述与4月会议保持一致。 点阵图：显示美联储将维持0利率直至2022年，而在新闻发布会中鲍威尔也明确表示美联储在2022年之前都不会考虑加息。 资产购买：为支持信贷流向家庭和企业，未来几个月美联储将至少以目前的速度增持美国国债和MBS数量（目前的购买速度为国债每月800亿美元，MBS每月400亿美元）。 收益率曲线控制：鲍威尔表示将在未来的会议上进一步讨论该工具。 3、经济前瞻：美联储发布疫情以来第一份经济预测数据，显示美联储预期2020年GDP增速将下滑至-6.5%，而在2021、2022年实现复苏，达到5%与3.5%；预计2020-2022年失业率分别为9.3%、6.5%、5.5%，核心PCE为1%、1.5%、1.7%。鲍威尔在新闻发布会中不断强调经济存在极大的不确定性，不过如果疫情得以控制，FOMC还是普遍预期下半年美国经济将实现复苏。 美股、美债：跨期定价经济复苏 1、美股美债在定价什么？美债来看，根据我们的十年期美债定价模型，隐含的GDP增速为1.5%-2.4%。美股来看，若EPS回升至与当前股指水平相一致，则对应EPS需同比增长27%。由此来看，当前的资产价格均在跨期定价经济复苏，且美股泡沫更大；因此近期股债呈现出跷跷板走势。 2、美债：收益率曲线的陡峭化提高了美联储实施YCC的预期。由于近期经济复苏预期提升，长端收益率走高，利率曲线变陡。但考虑到2020年财年美国国债发行压力与债务负担都将大幅提升，美联储对长端收益率上行的容忍度有限，因此提高了市场对美联储下一阶段实施收益率曲线控制的预期。而这也将带来长债利率面临收益率上限的约束，大幅上行的空间不大。 3、美股：经济重启预期接替货币宽松推高股市。此轮美股反弹个人投资者持仓明显提升，机构投资者仍较为谨慎。两组数据可验证此轮美股上涨主要是个人投资者加仓：一方面，美国主要的股票ETF持有人结构变动中持仓显著增长的为投资顾问（即高净值散户），而对冲基金、券商的持仓占比则在大幅下降；另一方面，从个股走势来看，Robintrack（专业跟踪散户投资数据的平台）的数据也显示，近期散户投资资金的持仓量显著提升。 后续美股继续向上的动力：1、复工进展顺利，企业盈利修复，市场风险偏好进一步提升，带来机构投资者更多增量资金进入；2、美联储的持续放水。目前美国疫后经济处于第三阶段，这一阶段对风险资产的定价也转向了经济复苏的速度及幅度。因此若美国疫情不出现反复，经济不出现二次探底，随着后续机构增量资金的进入，美股或有持续上涨的动力，期间可能会有小幅回调而不会出现大幅下跌；而引发小回调的因素可能会是美联储货币政策的边际转向。不过鉴于美联储也反复强调未来经济具有极大的不确定性，美国经济复苏不及预期、甚至二次探底都会是这一阶段美股最大的风险点。 美元指数：短期面临下跌风险，全年大概率维持高位。短期美元指数在全球美元流动性需求下降+近期欧洲财政货币政策力度强于美国+欧洲疫情发展与复工进度优于美国这三因素影响下，面临下跌风险。不过全年看，考虑到后续不确定性仍大，美元作为避险资产大概率仍在高位震荡。 黄金：短期受制于实际利率，中长期上涨确定性高。短期来看，由于经济幅度预期提高，黄金价格受制于名义利率的上行速度快于通胀预期。不过中长期看，全球价值链撕裂带来的长期通胀压力+美国财政贸易双赤字的扩大有望推高中长期金价上涨。 风险提示：美国经济下滑幅度超预期，疫情控制不及预期 报告目录 报告正文 一 6月FOMC会议主要内容 （一）政策利率：维持联邦基金利率0%-0.25%不变 美联储维持联邦基金利率0%-0.25%不变，符合市场预期。维持超额存款准备金利率0.1%不变，维持隔夜逆回购利率0%不变。此次议息会议未作出任何政策调整，会议决议获得公开市场委员会一致同意。 （二）会议声明：前瞻指引更为明确 1、货币政策前瞻：维持0利率直至2022年 此次议息会议未做出政策上的调整，但在会议声明中强化了对宽松货币政策立场的指引，表态全程鸽派，对引导市场预期效果较好。美联储给出的货币政策方面的指引包括： 1）前瞻指引：委员会将维持0%-0.25%的目标区间，直到其确信美国有望实现充分就业和物价稳定的目标。这一表述与4月议息会议保持一致。 2）点阵图：显示美联储将维持0利率直至2022年，而在新闻发布会中鲍威尔也明确表示美联储在2022年之前都不会考虑加息。相比4月议息会议对维持0利率期限的模糊表态，此次会议明确了期限将维持到2022年，给予了市场明确的利率前瞻指引；另外美联储也表示不会锚定资产价格，不会因为近期资产价格过高而停止货币政策对经济的支撑，因此会后市场对年内剩余议息会议加息的预期也显著回落。 3）资产购买：为支持信贷流向家庭和企业，未来几个月美联储将至少以目前的速度增持美国国债和MBS数量（目前的购买速度为国债每月800亿美元，MBS每月400亿美元）。另外，将继续提供大规模的隔夜和定期回购操作。 4）收益率曲线控制：鲍威尔表示将在未来的会议上进一步讨论该工具，目前已听取了有关收益率曲线控制的研究。 5）主街贷款计划流动性便利：正在考虑进一步将MSLP的适用范围扩大至非盈利组织，并根据需要延长贷款期限。 2、经济前瞻：经济存在高度不确定性，不过下半年有望实现复苏 美联储发布疫情以来第一份经济预测数据，显示美联储预期2020年GDP增速将下滑至-6.5%，而在2021、2022年实现复苏，达到5%与3.5%；预计2020-2022年失业率分别为9.3%、6.5%、5.5%，核心PCE为1%、1.5%、1.7%。鲍威尔在新闻发布会中不断强调经济存在极大的不确定性，认为暂时无法判断5月经济数据，尤其是就业数据是否已经触底。不过鲍威尔也表示，如果疫情得以控制，FOMC还是普遍预期下半年美国经济将实现复苏。 （三）市场即期影响：立场鸽派，美股先涨后跌，美债收益率下行，美元下跌，黄金上涨 美股先涨后跌，美债收益率下行，美元下跌，黄金上涨：降息决议公布之后四个小时窗口看，美元指数由99.6257下跌0.22%至96.0626，道琼斯指数/纳斯达克指数/标普500指数先涨后跌收盘分别-0.41%/0.27%/-0.15%，美国10年期基准国债收益率由0.835%下行10.5bps至0.73%，COMEX黄金由1719.2美元/盎司上涨1.7%至1748.6美元/盎司。 二 美联储货币政策执行进度与效果 从总量来看，美联储资产负债表已扩张至7.21万亿美元，不过5月下旬起扩表速度开始放缓，由3-4月的每周扩表3000-5000亿美元下降至600-700亿美元左右。从结构来看，5月以来扩表的资产类别以中长期国债、回购与疫情以来的定向流动性便利工具为主。具体来看每一项货币政策工具的使用情况： 1、一级交易商信贷便利PDCF&货币市场共同基金流动性便利MMLF 这两类工具主要针对货币市场的流动性危机，为一级交易商与货币基金提供流动性支持。由于此轮危机中一级交易商的流动性缺口本就不大，因此PDCF工具自推出以来用量就持续下降；MMLF工具则针对货币市场基金的流动性，由于危机初期货币基金持有的商业票据、市政债等资产价格大跌，货币基金大量被赎回，美联储通过购买货币基金持有的急于出售但缺乏流动性的资产，为货币基金提供流动性，不过随着美联储对各类资产价格的支持，货币基金流动性很快恢复正常。根据ICI的数据，在3月优先型基金遭到大规模资金流出后，资金大量流入美国政府型基金（以国债、政府支持债为投资标的，相当于无风险资产），而随着各类资产价格企稳，资金又重新流入优先型基金，而5月下旬起政府性基金呈现资金净流出，也反映了市场开始降低低收益无风险资产的配置需求，转向高收益资产。 2、商业票据融资便利CPFF&公司债支持便利CCF 这两类工具以对金融资产价格的支持为主要目的，推出后带来公司债信用利差与CP-OIS利差显著收窄。不过由于经济衰退对企业盈利与评级都产生影响，目前公司债利差尚未完全恢复到正常区间，因此CCF工具的用量仍在呈现正向增长，而CPFF工具的用量则基本无新增。 3、薪资保障计划便利PPPLF、主街贷款便利MSLP与市政流动性便MLF 这三类工具为财政支持类工具，为企业部门与地方政府融资提供支持。4月议息会议后美联储对货币政策工具的微调主要集中在这三类工具上，扩大其适用范围、并放松部分条款。MLF工具推出后，美国市政债收益率回落至0附近，改善了地方政府融资环境。随着薪资保障计划规模的扩大，PPPLF用量也持续提升。目前主街贷款便利尚未正式实施，不过美联储近期进一步扩大了MSLP适用的企业范围，并提高贷款额度、延长还款期限；在此次议息会议中，鲍威尔也表示正在考虑进一步将MSLP的适用范围扩大至非盈利组织，并根据需要延长贷款期限。 4、央行美元流动性互换 美元流动性互换工具余额开始下降。美元流动性互换工具是这一轮美联储流动性支持工具中使用规模最大的工具，目前余额达到4500亿美元左右。6月4日当周，美元流动性互换工具余额环比出现下降，全球对美元流动性的需求出现边际回落。 三 美股、美债：跨期定价经济复苏 （一）美股美债在定价什么？ 美债来看，根据我们的十年期美债定价模型（十年期美债收益率=0.279*实际GDP增速+0.487CPI增速+1.443风险偏好+1.135），在当前的市场风险偏好下（取值为纽约联储发布的AMCTP数据），调整对CPI增速的预测值，则模型隐含的GDP增速为1.5%-2.4%。 美股来看，标普500指数与标普500 EPS的标准化值走势咬合度较高，即股指变动与EPS变动趋势一致。4月以来美股的反弹幅度显著偏离EPS水平，若EPS回升至与当前股指水平相一致，则对应EPS需同比增长27%。 由此来看，当前的资产价格均在跨期定价经济复苏，且美股泡沫更大；因此近期股债呈现出跷跷板走势。我们在《美国就业数据最差的时候过去了吗？》提出：目前对美欧经济的跟踪可从四个阶段来看，经济数据一阶导恶化→经济数据绝对值恶化峰值→经济转为复苏一阶导改善→经济复苏绝对值峰值。而四个阶段对应的资产价格表现上，第一阶段是风险资产下行最快的时期，第二阶段随着预期的改善，风险资产开始上涨，第三阶段是预期改善的证真/证伪时期，这一时期最大的风险是经济改善不及预期、以及财政货币政策的转向。 （二）美债：收益率曲线的陡峭化提高了美联储实施YCC的预期 短端由于政策利率维持在0，短端国债（2年期）始终维持在0.2中枢窄幅波动；而长端在经济复苏预期与财政部增加长期债券供应的压力下走高，造成近期收益率曲线的陡峭化。 收益率曲线的陡峭化提高了美联储实施收益率曲线控制（YCC）的预期，预计十年期美债收益率持续上行概率不大。考虑到目前美国联邦政府已公布了约2.6万亿美元的财政刺激计划，目前两党对于下一轮财政刺激方案也正在酝酿中，因此2020年财年美国国债发行压力与债务负担都将大幅提升。根据CBO的预测，2020-2021财年，美国联邦财政赤字将达到至3.7、2.1万亿，为历史最高值；而在此背景下，美联储又在放缓国债购买量，减弱了压低长端利率的能力。在巨大的债务负担下，美联储难放任长端收益率持续上行，因此提高了市场对美联储下一阶段实施收益率曲线控制的预期。而若美联储在下半年启动收益率曲线控制工具，则长债利率也将面临收益率上限的约束，大幅上涨的空间不大。 （三）美股：经济重启预期接替货币宽松推高股市 此轮美股反弹个人投资者持仓明显提升，机构投资者仍较为谨慎。此轮美股反弹以来，主要的仓位变化以散户投资者入市有关：一方面，观察美国主要的股票ETF持有人结构变动，相较3月15日，持仓显著增长的为投资顾问（即高净值散户），而对冲基金、券商的持仓占比则在大幅下降；另一方面，从个股走势来看，Robintrack（专业跟踪散户投资数据的平台）的数据也显示，近期散户投资资金的持仓量显著提升，且多购买即将申请破产或前期因业绩大幅下滑而定价极低的个股。因此前期市场上涨带有较大的估值泡沫。而相比个人投资者，机构投资者的态度则较为谨慎，标普500期货投机性头寸仍为净空头。 6月以来，随着各项公布的经济数据环比4月出现改善，美股市场对经济复苏的预期进一步提升，从近期上涨的板块来看，前期涨幅相对较小的价值股开始反超成长股，这也反映了市场中投资者对经济复苏的预期开始提升。 后续美股继续向上的动力：1、复工进展顺利，企业盈利修复，市场风险偏好进一步提升，带来机构投资者更多增量资金进入；2、美联储的持续放水。目前美国疫后经济处于第三阶段，即经济数据由恶化的峰值开始转向加速复苏，因此对风险资产的定价也转向了经济复苏的速度及幅度，目前来看，美国目前所有州均已重启经济，居民消费与出行恢复良好，工业生产出现反弹，复工进展顺利（《详见《消费与出行显著回暖，但工业生产修复仍有限——5月海外复工进度跟踪&海外周报第10期》》），若美国疫情不出现反复，经济不出现二次探底，随着后续机构增量资金的进入，美股或有持续上涨的动力，期间可能会有小幅回调而不会出现大幅下跌。而导致小幅回调的因素可能是美联储货币政策的转向，随着复工的顺利推进与金融市场的稳定，美联储已放缓购债速度，因此货币政策的边际弱化也可能带来短期上涨动力的不足，回顾金融危机后美联储数次货币政策的调整都带来了美股的阶段性回调。 另外需要警惕的是，美国经济复苏不及预期、甚至二次探底都会是这一阶段美股最大的风险点。目前美国并未完全摆脱经济二次下滑的风险：疫情的再次发酵、美国企业部门高杠杆，在经济衰退期出现大规模违约风险等都是经济中尚存在的隐患，鲍威尔在新闻发布会中也反复强调经济存在的不确定性，因此仍需谨慎对待美股走势。 四 美元指数：短期面临下跌风险，全年大概率维持高位 近期来看，美元指数面临一定下跌风险，主要原因在于：1、美联储央行美元互换工具余额开始下降，反映美元流动性紧张问题已换和，市场对美元的需求边际减弱。2、近期美国财政与货币政策均进入政策平稳期，多为前期政策的执行；而欧洲财政货币政策则持续发力，欧元区扩大PEPP规模以呵护欧元区尾部国家主权信用风险，同时欧盟委员会计划推出7500亿欧元抗议复苏法案，向财政协同迈出重要一步，德国也推出了1300亿欧元的刺激计划。欧洲政策力度相较美国更强，也推高了欧元走势。3、疫情发展与复工进展来看，欧洲都优于美国，欧洲新增病例显著下行，疫情蔓延基本得到控制，而美国新增病例下降至平台期后未出现进一步放缓；复工方面，美国居民出行、餐饮等活动的修复程度也较美国更快。 而全年视角来看，美元大概率仍将在高位震荡，后续英国与欧盟的脱欧协议谈判、疫情后续发展以及经济复苏进展都存在较大不确定性，美元作为避险资产仍会有较大的配置需求。 五 黄金：短期受制于实际利率，中长期上涨确定性高 短期来看，由于经济复苏预期提高，黄金价格受制于名义利率的上行，且近期通胀预期并未明显抬升，名义利率上行速度快于通胀预期，导致实际利率下行受阻，制约了黄金价格上行，短期金价或有所回调。中长期来看，黄金中长期牛市的确定性较大：一方面全球价值链的撕裂或带来长期通胀压力，另一方面黄金价格与美国财政+贸易双赤字呈负相关关系，今年在美国财政刺激政策下美国财政赤字大概率创下历史最高值，也有望推高金价持续上涨。
中国财富管理 50 人论坛（CWM50）课题组近日由CWM50理事长、全国政协经济委员会主任尚福林牵头，多名专家参与，撰写完成了《传递中国信心，坚持民生导向，决胜全面建成小康社会——两会精神解读暨宏观调控政策建议》报告并上报有关部门，以下为报告全文。 传递中国信心，坚持民生导向， 决胜全面建成小康社会 ——两会精神解读暨宏观调控政策建议 中国财富管理50人论坛课题组 报告摘要 随着 2020 年全国两会胜利闭幕，脱贫攻坚、全面建成小康社会进入冲刺阶段。近日，中国财富管理 50 人论坛（CWM50）举办“两会解读暨经济形势与政策展望”专题会议，邀请两会代表和有关专家对两会精神进行解读，并就两会向市场传达的信号、各界针对经济形势和宏观调控政策讨论和争鸣的热点焦点、以及未来一段时期内经济金融工作如何开展等问题进行了深入交流和探讨，为当前复杂国内外形势新下做好“六稳”“六保”工作建言献策。 与会专家一致认为，两会明确了今年的发展主要目标和下一阶段工作总体部署，回应了国内外对于中国经济增长目标、财政和货币政策力度、经济工作重心等问题的关切，有利于凝聚共识，引导市场形成合理预期，指引下一阶段工作方向。与会专家围绕宏观政策的力度和着力点、如何理解不设经济增速目标、全面建成小康社会目标能否如期实现等问题展开了讨论。 在下一阶段宏观调控政策执行方面，CWM50提出以下建议： 一是宏观政策从“民生”角度而非“刺激”角度着眼，以就业和民生为导向，稳住经济基本盘； 二是将刺激投资、扩大消费、稳定民生相结合，减少因投资不足造成的供给抑制，形成乘数效应； 三是要保产业链、供应链稳定，重点救助出口企业和产业链上的关键企业； 四是出台更加具体的举措推进改革开放和市场化，细化土地制度改革和区域一体化改革措施，激发民间经济活力； 五是防范农民工失业返贫带来扶贫基数的暴涨； 六是对“摊贩经济”和个体经营户实行更友好的工商管理； 七是鼓励绿色项目投资和绿色消费增长，发展绿色金融。 报告正文 一、两会向世界传达的积极信号 两会的胜利召开，象征着国内疫情防控取得了阶段性成效。党和政府对当前复杂的国内外形势有着科学的判断。我国有着独特政治和制度优势、雄厚经济基础、巨大市场潜力以及亿万勤劳智慧的人民，我们对未来的发展要有坚定的信心。 两会明确了今年的发展主要目标和下一阶段工作总体部署，回应了国内外对于中国经济增长目标、财政和货币政策力度、经济工作重心等问题的关切，有利于凝聚共识，引导市场形成合理预期，指引未来工作方向。今年要优先稳就业保民生，坚决打赢脱贫攻坚战，努力实现全面建成小康社会目标任务，继续推进改革开放。由于全球疫情和经贸形势不确定性很大，没有提出全年经济增速具体目标，有利于引导各方面集中精力抓好“六稳”“六保”。在剩下的七个月时间中需要抓紧政策落实，尽快收到实效。 二、各界普遍关心和争鸣的热点问题 （一）财政政策的力度、着力点和可能的负面影响 1、积极财政政策的对冲力度是否足够？ 部分专家学者认为，无论是与 2008 年金融危机时期“四万亿” 计划相对于当时的GDP的比重相比，还是与此次疫情期间美日欧发达经济体出台的刺激政策相比，中国当前财政对冲力度均显不足。 另一部分专家学者则认为，3.6%的预算内赤字率加上新增专项债规模、特别国债规模、存量财政资金盘活以及为企业减税减负资金，中国财政刺激力度并不小。此外，今年不会为了稳增长而强刺激，要考虑可持续性。 2、财政政策的着力点是“保民生”还是“保投资”？是“新基建”还是“旧基建”？是“保需求”还是“保产业链安全”？ 部分市场人士认为今年的财政政策不是着力于强刺激、稳增长，财政支出的重点是“保民生”而不是“保投资”，财政政策的民生属性浓厚。 也有部分市场人士指出，从财政支出的方向来看，用于投资的部分占比超过一半，用于“六保”的资金可能不足。从基建投资安排上看，传统基建项目更多。 此外，部分市场人士认为，从长期来看，中美贸易摩擦带来的产业链安全问题对就业和经济的影响可能比疫情更加深远。因此，今年的财政政策还要格外重视保产业链安全的问题。 3、如何看待财政刺激政策的潜在负面影响？ 部分学者表示，通过对部分省份已经公布的新的基建项目名单的初步测算，符合发改委绿色产业指导目录的项目占比只有10%，与十年前相比并没有明显的提高。同时，在基层调研中发现，最近地方又审批通过了大量的煤电项目。这种为稳增长而放松环保要求的势头值得警惕。 （二）货币政策的力度、传导效率及实体企业让利 1、稳健货币政策的对冲力度是否足够？ 部分市场和学术界人士认为，近期货币市场利率明显上升，货币政策有收紧趋势，货币政策刺激力度不足。在国债和地方债发行的过程中，央行对市场提供的流动性支持不够，抬高了政府融资成本。 另一部分专家学者则认为，当前市场流动性合理充裕，处于适当水平。过分充裕的流动性和过低的资金利率可能导致 2016 年的金融市场乱象卷土重来，稳增长的同时不能忽略了防风险。 2、货币政策的传导效率是否不足？ 部分市场人士认为，货币政策传导机制不畅，传导效率不如可直达实体经济的财政政策。但也有学者表示，财政资金在使用过程中也面临着公平性考验和市场化程度不足等难题。今年政府工作报告提出创新直达实体经济的货币政策工具，货币政策传导效率有望得到提高。 3、金融行业能否进一步给实体企业让利？ 在疫情冲击下，一季度规模以上工业企业实现利润总额同比下降36.7%，而同期商业银行实现净利润6001亿元，同比增长5%。因此部分市场人士认为银行盈利太多，挤压了实体企业利润空间，呼吁金融业进一步向实体企业让利。 但也有部分专家学者指出，实体经济困难向金融领域传导存在一定的滞后效应，银行业经营压力尚未完全显现。随着未来不良暴露、核销及补提拨备，银行业利润将会受到侵蚀。 （三）不设经济增速目标，还要不要稳增长？ 部分市场人士认为，本次政府工作报告没有提出全年经济增速具体目标，意味着经济增长目标重要性下降，财政和货币政策稳增长力度将会不及预期。 有的专家和学者则认为，不设经济增速目标并不意味着经济增长不重要了，政府工作报告已经明确指出，稳定经济运行事关全局。 （四）若两个“翻一番”目标无法实现，全面小康社会能否如期建成？ 有部分人士认为今年两个“翻一番”目标无法实现，全面建成小康社会可能无法按期完成。也有市场和学术界人士指出，全面小康的衡量标准，不仅仅是增速目标，而更多在于人民群众的幸福感、获得感。今年精准脱贫攻坚战定能取得胜利，城乡居民人均收入比2010年翻一番的目标实现的可能性也很大。 （五）如何解决“地摊经济”等就业形态与现行法律法规相冲突的问题？ “地摊经济”有利于稳就业目标的实现，但和现行法律规定之间存在一些冲突。政府工作报告提出“合理设定流动摊贩经营场所”，但这种就业形态涉及城市管理、劳动者和消费者权益保护等法律难题，可能还存在无证经营的问题，需要及时补齐法律短板。 三、完成今年发展主要目标，争取“十四五”良好开局的政策建议 （一）宏观政策制定立足于“民生政策”而非“刺激政策”，稳住经济基本盘 政府工作报告提出，要走出一条“有效应对冲击、实现良性循环” 的新路子。“新路子”意味着发展理念、发展逻辑的转换，因此宏观政策不应从“刺激政策”的角度来看待，而应当从“民生政策”的角度去看待。与以往稳增长的方式不同，此次财政、货币和投资等政策要聚力支持稳就业、保民生。稳定了就业和民生，就为未来的发展打好了基础。在政策设计和资金运用过程中，需要更多地坚持民生导向，不断满足人民群众对美好生活的需要。 （二）将刺激投资、扩大消费、稳定民生相结合，形成乘数效应 受新冠疫情、经济全球化逆流等因素影响，外需受到很大冲击，扩大内需显得更为必要。消费券的乘数效应较大，可以鼓励有财力的地方用消费券扩大消费。当前许多领域的消费不足是由于投资不足导致的供给抑制造成的，要利用供给侧改革的办法，补齐供给短板，满足社会需求。 在医疗、养老、健康、教育、文化、体育等领域，要加大政府投资并鼓励社会资本进入，缩小市场供需缺口。这样既能刺激投资，又能扩大消费，还能改善民生，从而将投资、消费、民生紧密联系在一起，一举三得，形成乘数效应。 （三）要保产业链供应链稳定，而不仅仅局限于救助小微和民营企业 小微企业对稳定就业意义重大，因此对受疫情影响而出现经营困难的小微企业进行救助、稳定就业岗位已经成为共识。但从产业链供应链稳定的角度看，现在还需要救助出口企业，救助产业链上的关键企业。这些关键企业可能本身是大中型企业，但关联着一大批中小企业。保证它们的正常经营，对于维持整个产业链、供应链的运转和产业链上的小微企业的生存，也具有重要意义。 对于政府拖欠企业的款项，要尽快拨付，比如增值税留抵退税和新能源领域的补贴款等，缓解企业现金流压力。 面对国际上的技术封锁，要支持高新技术企业进行科研攻关和技术创新。中国率先有效地控制住了疫情，复产复工和产业链、供应链重启速度领先全球，要利用“中治外乱”的机遇，推动制造业升级和新兴产业高质量发展。 （四）出台更加具体的举措推进改革开放和市场化，激发民间经济活力 对外开放方面，出台跨境服务贸易负面清单引发各界广泛关注。在国内市场，也可以探索出台民营企业投资的负面清单，大幅度减少民企的行业准入限制，实现国企、民企、外企公平竞争。在土地制度改革和城市群、都市圈发展等方面，可以出台更加具体的政策，盘活土地市场，促进区域协同，激发区域内生发展动力。在“两新一重” 建设过程中，所有的项目要对民营企业、外资企业一视同仁。在扩大内需的过程中，要注意发挥市场的力量，把民间投资的积极性调动起来，更好地发挥政府投资的杠杆作用和引导作用。 （五）防范农民工失业返贫带来扶贫基数的暴涨 受疫情冲击，当前失业率依然处于较高水平。如不能快速解决这部分失业人口的就业问题，很多“手停口停”的失业者很可能重新返贫。在农村，由于大量农民工未能返城，隐性失业和潜在贫困人口规模巨大。因此，当前需要高度重视和防范因农民工的失业潮和失业返贫带来的扶贫基数的暴涨。 目前我国失业率数据尚不能全面反映经济中的失业状况，尤其是对农民工群体的失业状况统计和救助还有较大不足。要完善统计方法，全面掌握失业人口数据，尤其是农民工失业情况，从而有针对性地进行帮扶救助。 （六）对“摊贩经济”和个体经营户实行更友好的工商管理 课题组调研发现，大量的个体经营户没有进行工商注册登记，游离于统计范围之外，原因有二：一是注册登记的手续较为繁琐，或要求较高；二是担心注册登记后会面临更多的监管和税收。因此尽管政府出台了许多针对个体经营户和小微企业的优惠政策，但找不到合适的政策对象。对于“摊贩经济”和个体经营户，要简化注册登记手续， 放宽登记门槛和要求，降低注册登记和合规检查的成本，让个体经营户愿意登记，并认识到登记不是负担，而是享受政府优惠政策的前提和条件。 （七）鼓励绿色项目投资和绿色消费增长，发展绿色金融 要继续打好污染防治攻坚战，防止在稳增长压力下重走“先污染后治理”的老路，牺牲长期利益。中央和地方的基建项目当中，绿色项目的比重要大幅度提高。非绿色项目也应当达到规定的环保标准。 在刺激消费的过程中，也应当鼓励绿色消费，比如更多地支持新能源汽车而非燃油汽车，支持节能环保家电等等。在绿色金融领域，央行可以加大对金融机构绿色信贷的激励；地方政府专项债中投资方向属于绿色环保项目的，可以探索发行绿色债券。（完）
当前A股市场在美股市场连续暴涨的情况下，已开始逐步打破底部震荡的走势，开始筑底回升，业绩优良的股票率先走出牛市走势，指数向3000点发起冲击，6月份实现开门红，预期后市还会维持震荡回升的态势，逐步收复3000点失地。 6月11日周四沪深两市三大股指开盘出现一定震荡，随后快速反弹，在新能源汽车板块大涨的带领之下，沪指沪深两市出现了较好反弹，市场的赚钱效应也有所提升，总体氛围不错，两市个股涨多跌少。新能源汽车板块无疑是周四最抢眼的板块，特斯拉股价突破1000美元，带动了全球投资者对于新能源汽车的投资热情，6月10日新能源汽车龙头特斯拉盘中暴涨9%，一度突破1000美元的股价，市值突破1850亿美元，折合人民币超1.3万亿，不仅超过了美国三大汽车巨头，且超过了全球市值最高的丰田汽车，这完全颠覆了很多人的想象，也意味着汽车领域再次出现颠覆，与苹果手机颠覆传统的诺基亚和摩托罗拉手机类似，在汽车领域，新能源汽车的出现也逐步颠覆了传统汽车的格局。新能源汽车现在各国都迎来了较好的政策支持，我国新基建七大领域中的第二条就是新能源汽车充电桩的基建，通过大力建设充电桩为新能源汽车的发展铺平道路。特斯拉产业链迎来较好的长期布局时机，A股市场新能源汽车板块的最新市值已超1.8万亿元，这将给投资者带来新的投资机会。 新能源汽车替代传统燃油车是大势所趋，我一直看好新能源汽车行业整体的表现，新能源汽车大发展既受到政策的支持，也是在传统燃油汽车逐步式微的情况下消费者的一个新选择。电动车相対于传统燃油汽车具有环保、节能的优点，使用费也较低，主要劣势是售价较高、锂电池续航里程受到一定限制，但现在随着锂电池技术的发展，锂电池龙头宁德时代董事长创始人表示正在研发100万英里续航里程的新型电池，如果研发成功，无疑将颠覆整个锂电池行业及电动汽车的发展，解决续航里程的问题。现在特斯拉等龙头电动车已可实现400公里以上的续航里程，与传统燃油车相比已逐渐占据优势，充电的成本比使用燃油有较大优势，节约了不少成本。今年受到疫情冲击，我国各地消费出现较大幅度下降，通过放开新能源汽车牌照刺激消费是很多地方正在采取的措施，北京放出2万个新能源汽车牌照给无车家庭购买和使用就是一个比较好的案例。根据工信部的表态，到2025年我国新能源汽车销量要占到汽车总体销量的25%，按照现在我国一年2800万辆的销量计算，25%即为700万辆。但事实上现在年销量仅有100多万辆，因此未来五年新能源汽车年销量还有几倍的增长空间，这无疑会带动整个行业板块的发展，特别是对锂电池板块形成较大利好，锂电池龙头及相关细分行业龙头都将受益，锂电池板块受益程度高于下游整车厂，这一点值得大家关注。特斯拉股价创历史新高，和低点相比已经涨了三倍，这无疑带动了全球投资者对于新能源汽车板块的投资热情，当然从估值上来看特斯拉刚刚实现盈利，传统估值方法认为估值泡沫很大，但科技类公司往往能用另类估值方法来进行估值，它是否昂贵实际上取决于未来的成长，能不能得到市场的验证，及未来能否释放出业绩。 北京时间6月11日凌晨2点，美联储FOMC委员会公布最新利率决议，将基准利率维持在0%-0.25%的区间不变，符合市场预期。美联储决议声明表示将维持利率在当前水平，直到美联储确信经济已经度过最近的危机，并走上实现最大就业和价格稳定目标的轨道。美联储表示将至少按当前速度购买美国国债和MBS。声明还指出，新冠疫情带来很大风险，承诺使用所有工具以支撑美国经济，美联储点阵图显示，美联储预计将维持利率在当前水平直到2022年年底。这次议息会议没有调整利率是在意料之中，根据5月27日美联储发布的褐皮书，疫情导致美国经济出现混乱局面，大部分辖区经济活动急剧下降，整体经济活动也下降，就业继续减少，经济前景存在高度不确定性，多数企业对经济复苏的潜在速度持悲观态度，虽然最近公布的5月份非农就业数据远超预期，带动市场大反弹，但美联储对经济前景依然比较谨慎。在负利率方面，美联储主席鲍威尔明确回应，称不会考虑负利率，美联储将保持联邦基准利率在接近零的超低水平，直至确信经济已经受住新冠疫情考验，他预计受新冠疫情的影响，美国经济二季度可能收缩20-30%，但长期来看，有望避免类似上世纪三十年代大萧条时期的经济萎缩。我认为主要原因是这次疫情的冲击是短暂的，等到疫情得到控制后，经济面会逐步复苏，因此可避免陷入长期衰退，这也能解释疫情依然在扩散，美国经济出现大幅下跌时，美股却大幅上涨逼近前期高点，科技龙头股不断创新高，带领纳斯达克指数突破10000点，再创历史新高的原因。 隔夜美股盘中还出现诡异的现象，几个中概股轮番上演熔断潮，不是涨到熔断就是跌到熔断，令人大跌眼镜，这反映出中概股受到一部分资金的炒作，股价波动较大。这可能与近期美国走势强劲，纳指创出新高，市场整体交易活跃有关，很多中概股流通盘较小，因此一旦有资金炒作，股价很容易出现暴涨，相应的，有资金砸盘时也很容易出现暴跌。另外，中概股回归案例越来越多，继阿里、京东之后，今天网易也回归港股，这对中概股而言是重大的好消息。今天网易正式在香港交易所上市，上市后股价出现较好表现，一周后6月18日京东也将在香港实现二次上市，现在中概股出现回归潮，一方面是美国方面监管趋严，另一方面是港交所进行的新政改革扫清了中概股回归通道的障碍。中概股在香港二次上市对该公司无疑是有利的，一方面增加了该公司的融资资金量，从而有更多资金投资发展新业务，另一方面，回归也会增加投资者对该公司的关注度，提高公司估值。将来中概股回归A股也是一个重要的选择，A股优势在于对互联网企业的估值明显高于港股，现在A股对注册地的改革也逐步推进，这为中概股回归扫清了障碍，可能吸引优秀的中概股企业回归A股市场，为A股投资者提供更多投资标的。 当前A股市场在美股市场连续暴涨的情况下，已开始逐步打破底部震荡的走势，开始筑底回升，业绩优良的股票率先走出牛市走势，指数向3000点发起冲击，6月份实现开门红，预期后市还会维持震荡回升的态势，逐步收复3000点失地。由于疫情的冲击，今年A股出现两次大跌，砸出两次黄金坑，A股市场最终会顽强地爬出黄金坑，继续延续慢牛长牛走势，等到海外疫情出现拐点，经济面出现确认回升的态势后，A股市场也将展开10年慢牛行情。
新冠疫情的严重冲击已经使中国经济经历了阶段性供给冲击和外部需求侧冲击两个关卡。在后疫情时代，部分产业链迁出中国的风险日益凸现，给中国经济的疫后恢复带来诸多不确定性，也成为政策的关注重点。6月6日，京东数科研究院召开了“疫情冲击下的全球供应链变化和中国经济前景”闭门研讨会，中国社会科学院学部委员余永定出席并做了“发展是解决一切问题的根本”的主旨演讲。 余永定认为，中国的崛起引出了“修昔底德陷阱”问题。美国必须要打压中国。这是国家利益问题，不是制度问题，也不是意识形态问题。中国能够从全球产业链中获得好处，导致中美差距进一步缩小，所以美国一定要把中国从产业链中踢出去，特别是涉及高技术的产业链。 中国社会科学院学部委员 余永定 以下为发言全文： 余永定：谢谢大家！刚才听了诸位的发言，收获非常大。其实我们大概讲了四个问题： 一个是产业链问题，我想简单说一下我的观点。在研究全球产业链的时候，我们至少要考虑三个因素：第一，国内政治因素。这里我指的不是中国，而是指美国等西方国家。全球化在很大程度上是“全世界有产者联合”起来，导致发达国家的生产者（“蓝领”、“红脖子”）处于弱势地位。本来这些生产者可以和资本家谈判，但现在没办法了，因为中国和其他国家的廉价商品的生产者会与他们竞争，削弱了他们的谈判地位。全球化加速了全球分配不均等，激化了发达国家的内部政治矛盾。全球右翼民粹主义崛起，国内传统政治精英、大企业家、金融家受到前所未有的攻击，传统知识精英也开始首鼠两端。美国政府不愿通过收入分配政策和其他政策使贸易自由化和全球化惠及国内广大民众，却把中国当作替罪羊，以转移视线。外交是国内政治的继续，美国的右翼民粹主义反映在对外关系上就是反华、反贸易自由化、反全球化。贸易保护主义上升、全球化受阻、中国被从全球价值链脱钩都是难以避免的。 第二，地缘政治因素。中国的崛起引出了“修昔底德陷阱”问题。美国必须要打压中国。这是国家利益问题，不是制度问题，也不是意识形态问题。中国能够从全球产业链中获得好处，导致中美差距进一步缩小，所以美国一定要把中国从产业链中踢出去，特别是涉及高技术的产业链。我非常同意黄奇帆市长的说法，这么做代价非常高，美国的资本家会很不情愿，特别是跨国公司和华尔街的基金公司老板。不过从政治上来讲，他们很难压倒班农和纳瓦罗这样的人。从“政治正确”的角度来讲，美国很可能宁可牺牲自身的经济利益，也要保住自己在地缘政治上的优势或者统治地位。我们不能从“政治家是理性人，不会做出伤害自己的事情”这种角度来考虑问题。当美国政府看到（或以为）中国正在迅速崛起，可能会威胁到自己霸权地位时，他们很可能会宁可自伤一千也要杀敌八百。 第三，产业链自身的技术问题。我觉得刚才方秘书长讲的3D打印机的例子特别好。分工方式同产品自身特性有关。我曾经在重型机械厂工作当过10年工人。重型机械制造的生产工序是要集中在一个很小的范围内的。例如，炼钢、浇铸后马上就要铸造；铸造完后马上要锻压，不能等钢锭凉了再加热，那就浪费了。许多重型机械制造品是没有什么全球产业链的。在50年代、60年代以致70年代我们讨论国际分工时的概念是“雁形模式”，是产业间的国际分工。 由于出现了集成电路之类的产品，以及贸易自由化、冷战结束、运输成本下降等因素，全球产业链得以成形。芯片和其它新产品可以而且需要把分工做得越来越细。现在我们研究产业链时一定要考虑效率和风险的平衡。产业链越长分工越细，效率越高，但越长出事的概率就越大。比如生产一个产品有一百个环节，每个环节出事的概率一样，那么环节越多，出事概率越高，所以最终的解决办法一定是找平衡点。 总之，我们应该从国内政治、地缘政治和产品本身这三个角度研究如何优化全球产业链。产业链到底应该多长？不同的产品需要什么样的产业链？比如大飞机的产业链跟芯片的产业链完全不一样。抽象的原则我们已经谈得不少了。我们的研究需要进一步具体化。对不同的产业链开展不同的研究。我们现在往往大而化之，这是不行的。譬如，是不是能够跟踪集成电路的生产过程，从提炼硅锭、切割成晶圆、晶圆加工芯片、切割成品晶圆、芯片组装、封装到测试这整个产业链的每个环节都进行细致研究，看看中国在这个全球产业链中如何生存和发展？大飞机的全球产业链又有很大不同。它包括液压、燃油、客舱管理与娱乐、防火、信息、线缆、机体结构、金属材料、控制板、起落架结构、环控管路、标准件、非金属材料等十几个系统。每个系统有众多承包商参与制造。在这样一个全球产业链中，中国必须在哪些系统或环节上具备制造能力，而不至于被人家一剑封喉？要研究的具体问题太多了。我认为我们现在研究全球产业链时的最大问题是比较抽象，不够具体化。这样，我们就难以提出有实际价值的政策建议。关于产业链的问题，我就先说这么几点。 另外一个问题涉及宏观经济。刚才（祝）宝良提了三个问题：宏观政策的重点应该放在纾困，还是刺激经济？应该采用财政政策还是货币政策？执行宏观经济政策时主要靠刺激投资，还是刺激消费？我觉得这三个问题提的都很好，我的基本看法如下： 第一，现在我们已经进入刺激经济增长的阶段，不是纾困阶段。5月之前的工作重心是纾困抗疫，现在已经进入刺激经济增长的阶段，但是这两个阶段不可能划分得非常清楚，所以现在依然有纾困和抗疫的问题要解决，但重点一定是刺激经济增长。这一点上不应该有什么犹豫。我们所处的阶段不同，采取的宏观经济政策也不一样。在纾困抗疫阶段，政策的重心是保证生产链畅通，保证企业别破产，让人们活下来。这样的话，一旦疫情过去，我们就可以重新恢复生产。如果疫情期间的政策不能做到这点，不能保住现有的生产链，不能让人们健康地活下去，那么疫情过后经济就完了。现在我们国家做的相当不错，基本活过来了。虽然有几十万小企业倒闭，但是总的情况不错。现在一方面要继续纾困，另一方面要把重点放在刺激经济增长上。 第二，财政政策还是货币政策？在中国这种情况下，不要说现在，就是在2019年、2018年甚至之前更长的时间里，中国经济政策始终应该以财政政策为主，货币政策协助财政政策。在经济处于萎缩状态，通货收缩比较严重的时候，货币政策不是很有效，必须用财政政策推动经济，用货币政策支持财政政策，这点应该是比较清楚的。虽然我们央行一直很积极，花了很大力气，做了很多工作。但货币政策必须要等财政主角上场后才能发挥更大的作用。现在很多政策可能想的不错，想多做点事，但是，中央银行不是商业银行，不是政策银行，好多事不是它干的事。我不太赞成所谓结构性货币政策的提法。货币政策就是宏观政策，央行要决定的是到底大水漫灌、中水漫灌、小水小灌还是关闸不灌。它管不了精准滴灌的问题。 第三，现在宏观政策到底要刺激经济，还是刺激消费？我认为必须刺激投资。过去40多年的经验告诉我们，消费很大程度上是内生的。消费主要受收入、收入预期和财产的影响。撒点钱可能有所帮助，但是不见得有太大帮助，解决不了很大问题。美国现在出现了两个问题，一个是有了钱之后不上班了，另一个是把发的钱存起来或者买股票。日本为什么要发钱？因为日本普通民众的储蓄通常能够维持3个多月的生活，一旦长期不工作就没办法了。4月份东京疫情严重，但大家还是拼命挤地铁。日本政府宣布每人发10万日元后，挤地铁的现象就突然没了。所以日本发钱主要是为了抗疫、纾困。中国已经基本过了抗疫阶段，纾困的问题当然还有。但中国老百姓主要靠社保体系、靠自己的储蓄（特别是那些未被失业保险体系覆盖的人群）度过了难关。在抗疫、纾困阶段（5月之前），我们的失业保险体系发挥的作用差强人意。抗疫、纾困应该主要依靠社保体系。我们现在应该总结经验使这一体系能够更好发挥作用。 发消费券应该是刺激消费（不是救济）措施。我不反对各地根据具体情况发消费券，但这解决不了消费不足的问题。消费主要是个内生变量。消费不足同失业有关、同收入预期不好有关。怎么办？就像克强总理说的，发展是解决一切问题的根本。四个字：经济增长！解决就业问题、解决消费需求不足问题的关键是经济增长。经济增长了，订单有了，居民有了工作，工人增加了收入，消费自然就增加了。靠按人头发钱和摆地摊不是长久之计。脱离经济增长谈就业也是错误的。没有经济增长，怎么促就业？100个人的工作200个人来做？我们要尽快把大规模基础设施投资搞上去，经济增长速度上去了，消费问题就可以迎刃而解。 赵敏讲的财政赤字远远不止3.76万亿，还有3万亿是上年节余调整过来的，是实实在在的财政赤字，所以我们的财政赤字至少是3.76万亿再加上3万亿，也就是6.76万亿了，远远超过我们所说的3.6%。我觉得没有必要躲躲闪闪，大大方方说出来。美国2009年的赤字率是9.8%。关键问题是有没有经济增长。财政部的研究表明一旦经济增长速度低于某个界限，财政收入马上下降。为什么要增加财政赤字？第一季度财政状况不好，不是因为花钱多了，而是因为收到的钱少了，财政收入减少的原因在于经济增长速度下去了，因此我始终坚信发展（约等于增长）是硬道理，没有增长一切都谈不上。 刚才杜教授对出口退税的观点非常正确，这是我们在补贴美国。我们已经补贴好几十年了，这种政策是完全错误的，必须纠正过来。我就说这么多，谢谢大家！
*ST梦舟（600255.SH）股价曾触低至0.84元/股，为了挽救上市公司，其股东提出了按照1.2元/股的价格向全市场发出部分要约，希望将股价维持在1元/股之上，能否消除危机？ A股的注册制改革启动以来，壳公司的估值持续下滑，出现了大量市值在10亿左右的壳公司，而10亿市值的壳公司行情上一次出现还是08年的事。08年之后，壳公司行情一路走高，最高峰17年左右有壳公司卖出了百亿的天价。 不过这一次，情况不同了，注册制改革大大扩容了IPO的上市通道，上市资格不再稀缺，动辄几十亿的壳公司行情可能再也回不来了。一旦壳公司的市值被设定天花板，那些前几年玩高送转游戏导致股本较大的壳公司按照市价估值将导致股价低于1元/股的面值，从而触发面值退市条款。 相比较于因净利润、净资产等财务指标触发退市风险警示的情况可以通过各种手段使相应财务指标满足条件从而达到保壳的目的，面值退市的压力在于要与整个市场做对手盘，且需要投入大量真金白银，显然难度要大得多。今年以来，已有天广中茂、神雾环保、*ST美都、ST锐电等多家上市公司因股价连续二十个交易日触发面值退市而被交易所强制终止上市。 *ST梦舟（600255.SH）股价曾触低至0.84元/股，为了挽救上市公司，其股东提出了按照1.2元/股的价格向全市场发出部分要约，希望将股价维持在1元/股之上，本文我们来看看要约收购是否是应对面值退市危机的有效措施。 面值退市的相关规定 目前，沪深两市交易所上市规则中都规定了若上市公司连续二十个交易日股票收盘价格低于面值，将触发强制终止上市，而且是没有暂停上市的过程，直接终止上市。 《上海证券交易所股票上市规则》在强制终止上市相关章节即14.3.1条规定：“（五）在本所仅发行A股股票的上市公司，通过本所交易系统连续120个交易日（不包含公司股票停牌日）实现的累计股票成交量低于500万股，或者连续20个交易日（不包含公司股票停牌日）的每日股票收盘价均低于股票面值”。 《深圳证券交易所股票上市规则》在强制终止上市相关章节即14.4.1条规定：“（十八）在本所仅发行A股股票的上市公司，通过本所交易系统连续二十个交易日（不含公司股票全天停牌的交易日）的每日股票收盘价均低于股票面值”。 面临面值退市危机的上市公司 截止目前，有21家在交易中的上市公司股票交易价格低于1.2元/股，距离触发面值退市并不远。这21家上市公司除了包钢股份（600010.SH）外均属于壳公司，大都在19年发生巨额亏损、今年一季度继续亏损且短期内基本面难以改善。 除了包钢股份以外的这20家上市公司，由于壳公司市值天花板的存在，市值越大，下跌空间也越大。 要约收购虚幻的股价提振能力 *ST梦舟（600255.SH）原主业为铜加工，2015年收购西安梦舟后增加了影视剧制作业务。2017年，西安梦舟再次收购了影视剧制作公司梦幻工厂，当时梦幻工厂的股东对赌2017-2019年净利润分别不低于1亿、1.3亿及1.69亿。近几年由于影视行业不景气，不仅西安梦舟影视业务举步维艰，梦幻工厂也未完成2018和2019年的业绩对赌。*ST梦舟在2018年和2019年相继对西安梦舟和梦幻工厂计提了大额商誉减值，导致2018年和2019年分别亏损12.63亿和11.32亿，市值也从高峰期超过100亿下跌到目前不到20亿。 但即使是目前不到20亿的市值，单纯以壳公司的估值而言也是大大高估了，加之这些年的增发和送转导致总股本从上市初期的6亿股左右膨胀到目前的18亿股左右，*ST梦舟的股价要维持在1元/股的面值之上并不容易，在今年4月24日股价一度下跌到近期低点0.84元/股。 在这种情况下，*ST梦舟所在地安徽芜湖联合地方AMC出手救助。先是以楚恒投资的名义在4月底在二级市场增持，帮助上市公司股价回到1元/股之上，但好景不长，5月以来股价再次跌破1元/股的面值。在这种情况下，楚恒投资索性于5月28日提出以1.2元/股向*ST梦舟全体股东发出部分要约，收购上市公司总股本的12.7%，要约预计最高需要资金总额2.7亿。 一般来说，如果要约价格高于发出时上市公司的市价，要约发出后上市公司股价很快会一步到位涨到要约价格左右，不然就会有套利空间。因此，楚恒投资这次提出的部分要约应该也是基于纾困性质，寄希望于通过要约，提振*ST梦舟的股价。 但从历史经验来看，市场的力量是强大的，要约虽然有一定的股价提振作用，但往往要约完成后，股价又会迅速回落到“该有”的水平。 我们统计了17年以来市场上发生的共计30单部分要约收购。扣除所在板块涨跌幅因素后，只有6家上市公司在要约结束后30天的股价高于要约价格。30天后股价相比要约价格的平均跌幅（剔除涨跌幅超过100%的极值，下同）达到13.31%，中位数跌幅14.56%；而要约开始时，要约价格相比前一天股价收盘价平均溢价率为13.48%，中位数溢价率为15.21%。这意味着要约结束30天后，股价基本回到了要约前的水平。 因此，楚恒投资的要约方案可能最终并不能实现维持*ST梦舟股价在面值以上的作用。就实际的结果而言，楚恒投资很可能只是以高于市价的成本成为*ST梦舟的股东，随后与其他股东共同继续去承受面值退市的压力。 要约方案提出后，除5月29日公告当天*ST梦舟股价涨幅达到4.63%外，6月1日和6月2日，股价跌幅分别达到4.42%和1.85%。截止6月2日收盘，*ST梦舟股价又回到1.06元/股，看来市场也并不看好要约收购的作用。
整个2019年共计有43家上市公司的控制权被国资收购，目前大部分上市公司已披露2019年的年报，这些上市公司被国资收购后股价表现如何、业绩表现又如何？ 最近两年来，随着IPO常态化和A股注册制改革的提速，拟借壳资产越来越稀少，各地国资逐渐成为收购上市公司控制权的主力。从目前的情况来看，这些国资大都并没有合适注入上市公司的资产，为了控制风险，往往还会要求上市公司原实控人保留一部分股份甚至对原有资产的业绩进行对赌。而站在上市公司原实控人的角度，如果不能在控制权转移的交易中出清所有股份，就会很关注国资入主后是否对上市公司股价有提振作用。 整个2019年共计有43家上市公司的控制权被国资收购，目前大部分上市公司已披露2019年的年报，让我们来回顾这些上市公司被国资收购后股价表现如何、业绩表现又如何。 原实控人保留股份比例 43家上市公司中，除3家间接收购的上市公司外，原实控人保留股份比例平均为54.45%，中位数为65.99%。其中，16家保留股比超过75%，有7家在50%-75%，9家在25%-50%，5家在0%-25%，只有3家的实控人在转让后彻底退出上市公司。 国资收购后股价表现 43家被国资收购的上市公司控制权转让的估值大都高于股份交割时的市值。除间接收购的3家外，有22家控制权转让估值高于股份交割时的市值，平均溢价率23.45%；有18家控制权转让估值低于股份交割时的市值，平均溢价率-18.44%；全部40家上市公司控制权转让估值较股份交割时的市值平均溢价率为4.60%，中位数溢价率为2.04%。 从截止5月13日最新的收盘价来看，这些上市公司的最新市值普遍又低于股份交割时的市值。有14家最新市值高于股份交割时的市值，平均溢价率39.30%；有29家最新市值低于股份交割时的市值，平均溢价率-23.88%；全部43家上市公司最新市值较股份交割时的市值平均溢价率为-3.31%，中位数溢价率为-14.47%。 同样，这些上市公司的最新市值大都也低于控制权转让的估值。有13家最新市值高于控制权转让的估值，平均溢价率61.37%；有27家最新市值低于控制权转让的估值，平均溢价率-27.48%；全部40家上市公司最新市值较控制权转让的估值平均溢价率为1.40%，中位数溢价率为-16.75%。 业绩对赌实现情况 43家上市公司中，有10家上市公司原实控人对上市公司原有资产的业绩做出了承诺，占比23.26%。其中，7家涉及19年的业绩对赌，只有3家完成了业绩对赌，还有4家未实现对赌业绩。 另，共计有1家上市公司在国资收购完成后因信披违法违规被立案调查。
从社融存量和新增规模来看，经济总体的投融资需求正在得到较快恢复。商业银行的信贷融资依然是主力，对实体经济发放的人民币贷款余额同比增长13.3%。 6月10日，央行公布5月主要金融数据和社融情况：5月末，广义货币（M2）余额210.02万亿元，同比增长11.1%，增速与上月末持平，比上年同期高2.6个百分点，符合市场整体预期；狭义货币（M1）余额58.11万亿元，同比增长6.8%，增速分别比上月末和上年同期提高1.3个和3.4个百分点；社会融资规模存量为268.39万亿元，同比增长12.5%，较上月有所加快；社会融资规模增量为3.19万亿元，比上年同期多1.48万亿元，信贷继续起到主要融资渠道作用，对实体经济发放的人民币贷款增加1.55万亿元，同比多增3647亿元；政府债券融资发力较大，5月政府债券净融资1.14万亿元，同比多7505亿元。总体来看，实际数据大都好于预期，显示经济体内部的投融资需求正在有效恢复。 M2增速连续三个月站上两位数，表明前期政策的效应正在逐步显现，流动性持续保持合理充裕状态。此前，M2增速于3月重回双位数增长后，市场预期，央行为应对疫情还将持续稳健宽松的货币政策，货币增速将有一个较快的增速。但同时，也有观点认为，疫情冲击下，内外需不振导致信用创造不畅，会拖累货币增长。而从5月的M2增速情况来看，基本可以排除这种担忧。 近期市场还有观点认为，央行的货币政策有转向的可能，其论据在于5月当月货币投放为净回流1778亿元。对此，我们认为，货币政策并没有转向，只是在一季度疫情的重大冲击下，央行较为集中的出拳；而在我国疫情得到控制后央行货币政策回归政策目标。之所以部分市场会有央行在“踩刹车”的感觉，是因为存在政策会像疫情最严重时那样持续下去的预期。在全球疫情进一步发展的情形下，为稳定经济增长和配合财政融资，货币政策还未到转向的合适时机，但可能会较之前较高的频率会有所不同，步伐会放缓。通常，货币政策具有前瞻的特点，即在经济运行趋势明朗，需要采取举措时，会立即行动并有一定的超前力度，以达到前瞻调节的目的。去年下半年至今年初，货币当局实施了多次降准降息，其效用正在逐步显现，M2增速持续维持在两位数增长即是佐证。 5月狭义货币（M1）的变化很值得关注，不仅环比明显回升，而且同比回升幅度更大。这种状况是近二年来较为少见的。M1增速大幅向上意味着实体经济的活力趋向活跃，是企业流动性改善和经营活动频繁和业务扩张的重要体现。这种状况的体现不可能是偶然的，是货币政策逆向操作，尤其是连续多次降准效应的显现，同时也表明实体经济需求正在明显的回升之中。可以预判，未来一到二个季度，M1仍有可能进一步回升，需要密切加以关注，因为它是货币政策变化的重要考察变量之一。 5月人民币存款增速进一步加快，存款增量超过贷款增量。观察4月存贷款结构可以发现，4月新增存款明显不及新增贷款，这背后显示商业银行的流动性不足。但5月新增存款显著超过了贷款规模，存款增速与贷款增速之差有所缩小，表明银行业的信贷投放能力得到改善和提升。这是近年来很少见的金融现象，也表明降准的效应得到显现。这给下一阶段商业银行更大力度地支持实体经济提供来能量。 银行间市场利率小幅回升是阶段性供求关系变化的正常反应。5月份同业拆借加权平均利率为1.25%，比上月高0.14个百分点，比上年同期低0.99个百分点；质押式回购加权平均利率为1.29%，比上月高0.18个百分点，比上年同期低0.98个百分点。银行间利率水平5月相较于4月的上涨，更多可以看成是对前期利率水平过快下降的纠偏，其背后的逻辑在于央行对于投放流动性整体节奏有所控制。但同时也应该观察到，主要利率水平较去年同期都有接近1个百分点的降幅，这是实实在在“降价格”的体现。这清晰的表明，《政府工作报告》提出的降低融资利率的要求首先在货币市场得到体现。 从社融存量和新增规模来看，经济总体的投融资需求正在得到较快恢复。商业银行的信贷融资依然是主力，对实体经济发放的人民币贷款余额同比增长13.3%。与此同时，债券融资规模上升非常迅速，5月企业债券余额为26.39万亿元，同比增长20.4%；政府债券余额为40.78万亿元，同比增长17.2%，前者主要是宏观经济好转下企业的融资需求得到释放，后者则是中央和地方政府政府为配合财政支出而进行融资。信贷和社融的进一步改善意味着实体经济正在获得稳定有力的金融支持，未来经济增长进一步回升可期。
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