7月15日，央行MLF（中期借贷便利）操作如约而至，操作规模为4000亿元，央行称，这是对本月到期的MLF和TMLF（定向中期借贷便利）的续做，其中，TMLF续做可继续滚动，总期限为3年。 另在操作利率方面，此次MLF中标利率仍为2.95%，已连续三个月未有变化。接受采访的多位业内人士认为，央行此次等额续做MLF且维持利率不变符合市场预期，随着经济逐步企稳回升，未来央行在加强对实体经济支持力度的同时，也会把握好总量政策的力度。 反映在资金面上，近来银行间流动性出现边际收紧，市场利率中枢正持续上行，逐步向政策利率（央行7天期逆回购利率）靠拢。有观点称，鉴于当前股市总体强劲上行，央行在短期流动性管理上将较为保守；长期而言，中信证券首席固收分析师明明对记者表示，当前资金利率已重回利率走廊中枢水平，预计下半年货币政策将更加常态化，传统的降准降息政策仍有概率，但宽松幅度相对有限。 央行等额续做MLF 自二季度以来，央行流动性投放以锁长放短为主，“缩量续做”成为MLF操作的常态，此次MLF的等额续做则是4月份以来首次。 据统计，7月共有两次MLF到期，分别是15日的2000亿元和23日的2000亿元，本次央行等额续做全月到期的MLF，增加了中长期流动性投放，以对冲7月中旬缴税、缴准、政府债券发行缴款等对流动性的压力。 除了“量”上的变化外，市场更为关注MLF操作的价格。今年以来央行总计已下调MLF利率30BP（基点），此次为4月下调20BP后，连续第三个月未调整MLF利率。东方金诚首席宏观分析师王青对记者表示：“近期央行逆回购利率保持稳定，市场利率中枢升至政策利率附近，已预示7月MLF利率会保持不动。” 王青还称，近期宏观经济修复进程较快，也推动了央行货币政策节奏向边际收紧方向调整。二季度工业生产和服务业生产指数同比先后回正，楼市、车市都在明显回暖，预计当季GDP同比将恢复正增长。 另外，7月23日还有2977亿元的TMLF到期，根据央行公告，TMLF续做可继续滚动，总期限为3年。一般而言，TMLF的操作方法是，由符合相关条件的银行向央行提出申请，央行依据相关金融机构上个季度小微企业和民营企业贷款增量并结合其需求确定TMLF的续做规模。 一位银行业资深研究人士对记者表示：“此前，由于银行间流动性较为充裕，金融机构续做意愿较弱，因此TMLF续做量相对较少，预计后续可能加大续做。” 明明也称：“4月、5月新增普惠小微贷款投放约5500亿元，在资金利率相对水平回到2019年的市场环境下，预计金融机构对TMLF续做需求较强。” 资金利率中枢明显上行 回顾7月以来央行的公开市场操作，整体而言较为审慎。截至15日，央行仅开展了800亿元的逆回购操作和4000亿元的MLF操作，实现流动性净回笼3700亿元。由此，市场资金面出现边际收紧，近期资金利率明显上行。 比如，银存间质押式回购利率方面，DR001加权平均利率已从7月初的1.35%左右涨破了2%；DR007加权平均利率则从1.84%左右上涨到了2.2%，即在7天期逆回购利率上下徘徊。 最新数据显示，截至15日收盘，DR001加权平均利率报2.0397%，较前日上涨了37.51BP；DR007加权平均利率报2.1556%，较前日上涨了5.53BP；Shibor（上海银行间同业拆借利率）全线上行，隔夜品种上行35.2BP报2.0220%，7天期上行0.2BP报2.15%，1个月期上行2.3BP报2.10%。 不仅仅是受流动性投放放缓影响，还有观点称，近期资金面的边际紧张或与市场风险偏好回升下股市大幅走强有关。兴业研究分析师雷迅称，一方面，股市走强交易量放大、投资者杠杆融资需求增加，或加剧资金面紧张；另一方面，交易所资金拆借的机会成本上升，可能降低资金融出意愿，导致资金面波动加剧。 再者，“货币基金、理财产品或面临较大的赎回压力，银行间融资行为发生变化；同时，个人投资者或取出存款投入股市，降低银行负债端稳定性并增加备付需求，从而影响资金供给。”雷迅说。 不过，在多位业内人士看来，当前以DR007为代表的资金利率中枢向政策利率靠拢，也反映了资金面正回归合意水平。明明就称：“此前较低的资金利率主要是月初的季节性宽松所致，目前回到2.2%水平附近，央行没有进行公开市场的对冲，说明央行对于目前的利率水平较为满意。” 还需一提的是，市场资金利率中枢的上移也可为下半年应对各类不确定性保留更大的政策空间。王青解释，本轮货币政策逆周期调节与2008～2009年全球金融危机期间最大的不同是，我国宏观杠杆率处于高位，央行始终将控制系统性金融风险置于政策议程的核心位置。因此，货币宽松幅度将较为有限，这也是2月以来MLF利率下行相对较缓的深层次原因。 央行调查统计司司长阮健弘日前曾表示，一季度我国宏观杠杆率提升了14.5个百分点，从现在的情况来看，可能二季度宏观杠杆率还会上升。 货币政策回归常态化 随着我国经济逐步企稳回升，多位业内人士表示，前期超宽松的临时的货币政策将逐步退出，下半年货币政策将进入更加常态的阶段。 近日央行货币政策司副司长郭凯在新闻发布会上也明确提出，下半年稳健的货币政策要更加灵活适度。“适度”有两个含义，一是总量上要适度，信贷的投放要和经济复苏的节奏相匹配；二是价格上要适度，利率并不是越低越好，如果严重低于和潜在经济增长率相适应的水平，就会产生套利、资源错配等问题。 “我认为央行的总体思路是一方面要加强对实体经济的支持力度，但是同时会把握好总量政策的力度，不要留下后遗症。”方正证券首席经济学家颜色对记者称。 一方面，通过释放LPR（贷款市场报价利率）改革潜力的方法降低贷款利率和企业融资成本，引导银行向实体让利；另一方面，利率下行幅度和速度要以防止套利和空转为底线，这就要求货币政策宽松幅度有限，资金利率不能大幅低于政策利率。 “再考虑到政府债券发行压力和超储率下降，”明明说，“后续数量投放料将继续，但是难以出现大规模宽松，传统的降准降息政策仍然有概率，大概率结合宏观经济修复进程、以小步慢跑的方式落地。” 颜色还称，当前货币政策的思路与经济基本面的变化一致。已公布的各项数据显示，二季度经济的回升可能会超预期，GDP增速甚至可能到3%以上。在此情况下，货币政策将保持稳定。鉴于股市总体强劲上行，央行在短期流动性管理上也将较为保守，逆回购的频次和规模都有可能有所下降。
7月 15日，央行如期开展1年期MLF（中期借贷便利）操作，本次操作规模4000亿元。央行称，此次MLF操作是对本月两次MLF到期和一次TMLF(定向中期借贷便利)到期的续做，其中TMLF续做可继续滚动，总期限为3年。 据统计，15日有2000亿元MLF到期；23日也有2000亿元MLF到期，同时还有2977亿元TMLF到期。另在中标利率方面，此次MLF中标利率为2.95%，已连续三个月未有变化。 东方金诚首席宏观分析师王青对记者表示，近期央行逆回购利率保持稳定，市场利率中枢升至政策利率附近，已预示7月MLF利率会保持不变。 此前，央行曾下调再贷款再贴现利率，以提高“直达”工具对银行的吸引力。“短期来看，此类结构性货币政策发力后，下调MLF利率等全局性货币宽松的需求反而有所下降。”王青说。 事实上，近期以DR007（银存间7天期质押式逆回购利率）为代表的市场利率中枢正持续上行，逐步向政策利率（央行7天期逆回购利率）靠拢。“此前较低的资金利率主要是月初的季节性宽松所致，目前回到2.2%水平附近，央行没有进行公开市场的对冲，说明央行对于目前的利率水平较为满意。”中信证券固定收益首席分析师明明表示。 上周央行暂停逆回购操作，公开市场累计净回笼2900亿，银行间流动性边际收紧，资金利率较前一周出现较大幅度上行。到了本周15日，资金面延续收敛态势，Shibor（上海银行间同业拆放利率）全线上行，隔夜品种上行35.2BP报2.0220%，7天期上行0.2BP报2.15%，14天期上行1.9BP报2.1130%，1个月期上行2.3BP报2.10%。 在业内人士看来，市场最近利率中枢的上行一方面反映金融空转套利空间得到压缩；另一方面也表明，伴随央行推出和强化各类“直达”工具，宽信用对宽货币的依赖程度已有所下降。 而在MLF利率保持不变后，以MLF利率作为报价主要参考基础的LPR（贷款市场报价利率）可能也将保持不变。王青称，当月MLF利率不动，通常LPR报价也会保持稳定，尤其是在近期货币市场资金利率中枢上行、银行边际资金成本抬高的背景下，本月LPR报价大概率将保持不变。 不过，综合考虑上半年企业一般贷款利率降幅和全年金融系统让利目标，有观点称，不排除在MLF利率不变的同时，商业银行小幅下调作为企业一般贷款利率定价参考的1年期LPR报价，从而引导企业贷款利率更大幅度下行的可能。 至于未来降准、降息的可能，方正证券首席经济学家颜色表示，从理论上来说，假如经济持续改善，央行未来实施降准降息的概率会很小。当前已公布的各项数据显示，二季度经济的回升可能会超预期，GDP增速甚至可能到3%以上。在此情况下，我认为货币政策将保持稳定。央行在短期流动性管理上也将较为保守，逆回购的频次和规模都可能有所下降。 王青则称，伴随CPI同比显著下行，8月MLF“降息”有望重启，年内MLF招标利率还有约20个基点左右的小幅下调空间。
“没有调查就没有发言权”。但是，这种调查显然应该是基于相对全面、客观、真实的信息，而非片面、主观、臆想的推论。否则，调查就可能会形成误导。 最近，某部门开展了一次对十余家企业的专题调研，得出融资难、融资贵问题比较突出的结论。其中言之凿凿的一个论据是，某企业近期新增1亿元贷款中，仅1000万元是央行专项再贷款，这1000万元专项贷款利息在3.8%左右（从调研时点及利率判断，或并非央行专项再贷款），另外9000万元贷款利率在4.7%左右。调查者由此得出“融资贵问题凸显”。 毋庸讳言，当前融资难、融资贵问题的确在一定程度上存在。但调查报告将4.7%的利率与3.8%左右的央行专项贷款利率比较，这样的神比较，不禁让观者哑然。幸好没有将贷款利率与疫情之下银行对部分企业提供的免息贷款比较，否则银行家们真要哭晕了！ 4.7%的利率高还是低？ 贷款利率高还是低，显然取决于利率的参照系。且不说依据如此小的调查样本就得出如此宏观判断之草率，仅以一般商业性贷款与央行专项贷款利率相差的0.9个百分点，就得出融资贵问题凸显，显然不够客观严谨。 其实，但凡有一点市场理念的人都不会把商业性贷款利率与政策性或特殊时期的政策性利率安排去比较，都不应混淆政策情分与市场本分的边界。作为市场主体的企业，不应因为享受了政策优惠的情分，就忘记自己市场的本分，忘记信用社会最基本的规则。 在LPR利率报价体系下，4.7%的利率相当于1年期LPR+65BPS（3月份LPR报价为4.05），或LPR报价基准上浮16%；而WIND数据显示的同期金融机构贷款加权平均利率为5.08%，平均上浮幅度为25.4%，相当于1年期LPR+103BPS。从LPR机制下银行机构贷款利率实际幅度情况看，实施LPR加点的贷款占比达77.62%（见下表），其中加点50BPS—150BPS的占比最高，为24.7%。 数据来源：Wind 可见，4.7%的利率水平，其加点上浮幅度处于常规区间，实际则低于银行市场平均水平，更不用说与民间融资利率比较了。以温州地区民间融资综合利率为参照，7月9日民间借贷服务中心利率16.34%，小额贷款公司放款利率16.73%，民间资本管理公司利率15%，其他市场主体利率达22.73%（见下表） 数据来源：Wind 如果与银行负债成本比较，4.7%的利率应该算是“良心”利率了。虽然相较于1.5%的银行储蓄存款利率，4.7%的贷款利率仍可获得较大利差；但在存款资源日渐稀缺情况下，主动负债能够提供给银行的利差空间则抓襟见肘。WIND数据显示的7月9日利率，1年期银行理财产品预期年收益率达3.86%，已超过LPR3.85%的报价基准（见下表）。 数据来源：Wind 可见，从银行负债成本状况看，利率4.7%的贷款显然属于微利贷款。尽管近年来监管部门在持之以恒推动降低企业特别是小微企业融资成本；但是，把小微企业贷款利率降到基准利率之下，显然有违商业可持续原则，也非监管部门所鼓励的。按照“保本微利”、商业可持续的原则来定价，才是银保监会倡导的方向。 融资贵的账该怎么算？ 贷款利率高还是不高，无疑是相对直观的，通过市场横纵向比较可以一目了然。但一定的利率水平比（如4.7%）究竟属于贵还是不贵，则需另当别论，其中包含利率定价合理性问题。 如同任何商品一样，贵与不贵不能简单以价格而论。按照商业可持续的原则，贷款利率决定的核心是资金供求状况。因此，贷款利率合理与否，实际上需要兼顾资金供需双方的利益，既要权衡银行负债成本、营销成本等自身因素及由融资主体风险状况等决定的经济资本占用，也要考虑与企业的承受能力。 从个体角度出发，在融资贵问题上往往掺杂着诸多感性层面的认识，不同主体、不同盈利水平、不同成本管理能力的企业对资金价格的敏感性显然存在较大差异。但是，从市场的角度研判，融资贵与不贵终究有其相对客观的认知，而不能全凭感觉甚至幻觉，尤其需要摒弃各种偏见。因此，在讨论融资贵问题时，至少需把握三点： 一是不应忽略银行负债端成本及盈亏平衡。脱离银行负债成本，片面讨论融资贵问题显然有失偏颇。尽管央行一直试图引导银行负债成本下降，但终究存在一个隐性底部，这就是存款人的利益。考虑CPI、PPI因素，存款利率客观上应该存在一个支撑位；而这势必通过负债成本传递到资产端，并从盈亏平衡角度决定贷款利率的下限。从定价原理上，一定的负债利率水平决定了一定的贷款利率水平。如果银行的贷款定价真正体现了成本与风险，真正按照利率覆盖风险的商业可持续原则，则利率高一点并无可厚非。按照银保监会此前的一项测算，小微企业贷款如果风险控制得好，不良率控制在3%以下，利率盈亏平衡点应该是5%-5.7%。如果把定价定在5%-5.7%之间，这样的贷款才能实现“保本微利”和商业可持续。 二是不应忽视融资方的风险。利率与风险匹配是判断融资贵最基本的原则。一方面，利率覆盖风险是商业可持续的核心要求。对于缺乏有效抵押担保、风险较大的企业特别是小微企业，银行要么通过适当提高贷款利率，以期从整体上实现收益对风险的覆盖；要么走向信贷配给之路，将信贷资源向大型、优质企业倾斜，加剧小微企业融资困难。另一方面，即使银行贷款定价基本合理，但相对于产业层次低、附加值低、资源消耗高的小微企业微薄的利润空间而言，再低的贷款利率也可能是不堪承受之重。此外，企业高负债率导致其绝对融资成本在总成本中占比较高，也是“融资贵”的一个不容忽视的、甚至是更内在的因素。近几年来，我国企业负债水平上升较快，由于企业盲目扩张、杠杆率过高、融资过度，产生持续的融资需求，特别是过剩产能行业和地方融资平台等形成的旺盛信贷需求，成为企业融资成本上升的直接推手。 三是不应将民间融资的“锅”让银行背。现实中，为什么企业对银行“融资贵”的诟病不断？除了客观存在的一些银行乱收费现象外，一个不容忽视的原因，就是简单地将企业融资成本高等同于银行贷款利率高，忽视了企业融资成本构成的复杂性。随着融资渠道多元化，企业除了通过银行融资外，往往还通过小额贷款公司、担保公司及民间融资等渠道融资，而后者的“价格”实际上远高出银行的贷款利率，银行贷款利息成本仅是企业综合融资成本中的一部分。不幸的是，银行往往成了企业融资成本高的“背锅侠”。 融资贵问题该怎么看？ 其实，面对低如4.7%的利率仍大呼融资贵的企业或许并不多，但是抱有这种简单地、凭感觉、以我为主思维的则大有人在。某种程度上，所谓融资贵源于不同企业不同的感觉、不同的利息承受能力甚至于幻觉。正因为如此，无论什么时候，融资贵的呼声从未断绝，相信在可预见的未来，这种声音仍将延续。期间杂音频乃，尤需当局者仔细分辨，客观对待。所谓“一犬吠形，百犬吠声。”笔者在此并非完全否认现实中利率偏高情况的存在，而是认为应合理看待利率高低的问题，不应人云亦云、无病呻吟。 客观地看，某种程度上融资难与融资贵处于跷跷板的两端，二者不可相提并论。商业银行按照商业可持续原则，通过利率覆盖风险来缓释小微企业信息不对称问题，既是缓解融资难的手段之一，同时又可能导致一定时期小微贷款利率的上升，加剧“融资贵”问题。因此，不能割裂地理解“融资难”与“融资贵”，忽视了二者的对立统一关系，否则可能影响我们在推进小微金融服务方面的政策效果。在当前情况下，应将“融资难”作为主要矛盾，“融资贵”作为次要矛盾。若片面强调二者的同一性，将二者相提并论，既要求银行努力加大对小微企业的信贷支持，缓解“融资难”问题，又要求银行定价低，显然背离商业可持续的原则，可能令商业银行在信贷支持小微与风险风控间无所适从，而且还可能损害正在推进的利率市场化进程。 诚然，在现行体制下，股权结构不合理及其所决定的银行内部考核激励与约束机制的不科学，以及利率市场化程度的不充分，都将对银行机构定价行为产生一定的扭曲，表现为一定时期、一定区域融资贵问题的存在。不排除个别机构“以我为主”，基于企业的经营状况、偿债能力及潜在风险的评估，定价水平过高；也包括一些附加的、不合理的收费以及附加条件导致企业实际综合融资成本的上升。因此，从银行体系看，缓解“融资贵”问题，主要是减少各种隐性成本（或让隐性成本显性化），引导银行机构强化“以客户为中心”理念，按照商业可持续原则科学合理定价，关键是督促商业银行改进顶层设计，纠偏银行股东层一味追求高回报的利益取向。 从企业层面看，则应该强化市场理念，更客观地看待融资难、融资贵问题。一方面，应努力增强自身资本积累能力，强化流动性管理，合理安排融资结构，降低债务杠杆及利息负担；另一方面，应加快自身转型升级，提高产品与服务的附加值，提升自身盈利能力，提升对融资成本的吸纳、消化能力，这是走出“融资贵”困惑之王道。目前，从中央对地方，对金融服务实体经济特别是小微企业高度重视，“三服务”（服务企业、服务群众、服务基层）“百行进万企”等围绕完善金融服务的举措纷纷出台，无疑为金融更好地对接实体经济、对接企业金融需求创造了更直接的路径。但是，作为被走访、调查的企业而言，应该用好每一次机会，真实、客观地反应所面临的困难和问题，恰如其分地表达自身的诉求，切不可任性而为。 或许，很多人都信奉“会哭的孩子有糖吃”，但是这未必适合所有的场合。需知，任何主观臆断、人云亦云的呼声，不仅不利于银企增进互信、改善信用环境，而且容易扰乱视听，引起调研者的误判，误导上层决策。更现实的是，各种不负责任的问题反映，通过“三服务”机制传导将牵扯诸多部门的力量与精力，导致社会资源的浪费。
在今日举办的中诚信国际—穆迪信用风险会议上，中诚信国际董事长闫衍表示，下半年信用债净融资额将在1万亿元水平。尽管目前市场利率仍有一定上行压力，但经济恢复仍需要低成本资金支持，利率上行空间有限。 闫衍表示，上半年信用市场发展整体呈现以下三个特征： 一是受益于融资政策全面放宽，企业融资条件整体改善，但融资分化较为明显，头部和优质企业受益更为明显，区域信用债发行呈现结构分化现象。在疫情防控压力下，各金融监管部门从推动发行疫情防控债、置换到期债券、优化公司信用类债券发行工作流程等多个维度加大对债券融资的支持。 上半年信用债共计发行7.43万亿元，同比增加45%，净融资额3.23万亿元，均创历史同期新高。但随着经济秩序的逐步恢复，货币政策最宽松的阶段或已过去，债券市场利率在4月底达到阶段性低点后，在股市大幅上涨背景下，10年期国债收益率突破3%。 目前信用市场净融资额已经相当于去年全年水平。按国务院常务会议提出的“引导公司信用类债券净融资比上年多增1万亿元”，下半年净融资额将在1万亿元水平。从利率水平来看，在资金面整体不及上半年宽松及股市对债市资金分流的环境下，预计市场利率仍有一定上行压力，但经济恢复仍需要低成本资金支持，利率上行空间有限。 其次，债市违约呈现边际放缓趋势，但违约风险释放趋缓并不意味着信用风险趋势性减弱。上半年债市共有56支债券发生违约，违约规模超过560亿元。尽管债券违约规模受个别主体影响被大幅推升，但新增违约发行人仅有11家，较去年同期明显减少。这更多得益于融资环境的改善及部分发行人通过展期、场外兑付、劝退回售等方式缓释风险。 三是疫情冲击下行业信用分化显著，需关注房地产、部分服务类行业以及外向型产业尾部主体的信用风险。
人民银行14日公告称，为维护银行体系流动性合理充裕，今日以利率招标方式开展了300亿元逆回购操作，期限为7天，中标利率保持2.2%水平。鉴于今日无逆回购到期，人民银行实现净投放300亿元。这是人民银行本月连续第二日开展操作。 临近月中缴税期，为稳定资金利率，人民银行昨日投放500亿元流动性，短端资金面明显边际转松。从上海银行间同业拆放利率（Shibor）来看，隔夜Shibor和7天Shibor分别下行6.9个基点和0.2个基点。7天回购利率DR007稳定在2.2%左右。
目前经济总体稳定恢复，根据工业增加值以及投资状况，二季度GDP经济数据或可达到2%以上甚至更高。但目前服务业内需偏弱，居民的消费能力和消费意愿弱，就业状况较为严峻。同时企业利润降幅较大，生产经营困难较多，资金拖欠情况有所增加。综合来看，我认为未来政策对策应主要强调内循环，扩大对两轻一重行业的有效投资，促进新型城镇化建设以及补短板投资，并同时通过放松一些城市对限号、加强老旧机动车淘汰管理、家电以旧换新等方面促进消费。还应设立就业相关专项资金，帮助提升职业技能，改善就业问题。 近期利率上涨较快，但DR007升至2.2%属于围绕利率中枢波动的情况，因此不会触发逆回购操作。在股市强势上涨的情况下，央行是否继续通过逆回购给市场注入更多的流动性还需要进一步权衡的。另外，10年期国债收益率升至3.1%反映了经济基本面持续向好，债券收益率上升反映的是股债翘翘板的情况。 我认为央行的判断是金融表现强于实体，且当前的逆周期调节力度较大。因此，在加强对实体经济的支持力度的同时也要把握好总量政策的力度，不要留下后遗症。在这种情况下，我认为央行现在主要的工作重点依然是降利率和调结构。央行将持续释放LPR改革降低贷款利率的潜力，通过压缩LPR加点的方式降低贷款利率，引导银行向企业让利。同时利用再贷款这种结构性货币政策提供可直达实体的资金支持。货币政策的变化跟基本面的变化是一致的，若经济持续改善并达到预期，央行实施降准的概率会很小。在目前看来，短期之内看不到货币政策调整的信号，货币政策相对而言比较谨慎。 维护股市的稳定和发展是证监会最为重要的任务。股市上涨一定程度上反映了当前的基本面，在这种情况下采取适当的措施预防大幅上涨后或有的下跌，以免对股市造成太大的冲击是合理的。在资本市场的改革背景下，积极推动直接融资市场具有重要意义。我认为，科创板会进一步进行制度创新和尝试，同时，再融资政策和新证券法也需要尽快落实。 近期美国疫情加剧，特朗普选情压力空前大，美国三季度经济压力加大。我认为特朗普或将加强对中国银行业的制裁，可能会再次要求中国加强对农产品的进口，同时，不排除美国于大选之前在中国台湾做一些擦边动作，届时中方必将实施反制措施。若中美关系不能保持良好态势，或将对国内经济产生一定影响。 一 二季度经济基本状况 目前经济总体稳定恢复，根据工业增加值以及投资状况，我认为二季度GDP经济数据或可达到2%以上甚至更高。 从供给的角度来看，近期农业、工业与服务业总体恢复情况良好。农业方面，夏粮或将迎来丰收。虽然南方水灾很严重，但是截止到6月10日麦收的进度已经将近七成半，产量保持在比较高的水平。目前，问题出在副食品上，一是南美疫情使得玉米和大豆可能会出现问题。二是国内疫情防控对食品加工和新鲜食品物流有影响。三是今年南方的天气可能会导致一些农产品的供应出现问题，价格可能会推高。工业方面，5月工业增加值已经回升到4.4%，工业产量稳步增长，利润下降的速度进一步放缓。5月全国规模以上工业企业实现利润同比首次转正，由4月份同比下降4.3%转为增长6.0%。服务业方面，5月服务业生产指数增长1%，较4月提升5.5个百分点，房地产和金融行业稳定增长。线上医疗、远程办公、智慧城市、网络购物发展非常快。服务业的问题是内需偏弱，尤其是居民的消费能力和消费意愿弱。6月份北京的疫情使得住宿、餐饮和文旅服务消费恢复进一步放缓，尤其是接触型消费。我认为北京的应急响应级别或将在一周之内会下调到三级。总体而言，服务业在缓慢向好。 从需求的角度来看，投资、消费与出口状况明显改善。投资方面最好的是房地产。近期房地产销售火热，5月商品住宅销售面积同比增长9.3%。总体价格较为稳定，部分城市房价地价上升比较明显，其中深圳最为突出。北京、深圳、南京、成都有些地价拍出了新高。1-5月房地产开发投资累计值基本已达到2019年同期水平，这种状况导致市场预期有一些变化。资金进入房地产的冲动比较强烈，当前房地产的调控依然偏紧，目前看还没有地方政府放松调控的情况。住建部依然不把房地产作为短期刺激手段，不放松、不加码，稳地价、稳房价、稳预期。由于资金要流入房地产市场，所以要尽量建立起金融和房地产的隔离机制，对这些流入房地产的资金进行全口径统计、全覆盖管理。消费方面，汽车消费强劲回升的因素是累计效应。在汽车消费与房地产销售增长的带动下，消费降幅明显收窄，生活性消费有所恢复。据民航局统计显示，民航单日运送旅客量已恢复到60%左右。出口超预期实现连续正增长，防疫物资出口大幅增长，4月防疫物资出口金额从月初每天10亿人民币增加至30亿人民币以上。我认为星期一公布的6月进出口数据都会双双为正。进口额的正增长更多是反映了工业品需求的增加。 近期CPI的涨幅有所回落，调查失业率小幅度下调。但就业压力仍然较大，且就业不充分。5月1.2%的人员虽在职但仍处于非就业状态，全国20—24岁大专及以上人员调查失业率分别比上月和上年同期上升1.7、3.3个百分点，就业状况依然严峻。失业反映了企业的需求问题，市场订单不足导致企业复工后减产。居民消费低迷，尤其是服务于终端消费者的服务业。实体店零售同比下降，5月份餐饮收入同比下降18.9%，住宿和餐饮指数同比下降21.7%。企业利润降幅较大，生产经营困难较多，导致利润下降，存货周期变长，资金拖欠情况有所增加。尤其小微企业经营压力大，受制于流动性的影响。利润降幅较大的一个重要的因素是PPI持续走低，6月环比虽有所好转但依然为负。 政策对策主要强调内循环。关于外资外贸，虽然当前的外贸状况不错，但在海外疫情严重、美国持续施压的情况下，我们能出口的不多。从内循环的角度来看，一是要扩大有效投资，特别是两轻一重，如5G、工业互联网、物联网，人工智能、区块链、一体化大数据等。还有公共设施建设，环境卫生设施建设，市政公路设施建设都是投资的重点。二是新型城镇化，尤其是县级城市的公共设施和服务能力。三是补短板投资，主要是公共卫生方面。如传染病救治、疾病预防控制、口岸卫生检疫检验、应急物资储备、城市污水垃圾，以及保产业链、供应链稳定的技术。从消费的角度来说，一是汽车消费，有些城市应适当放松限号、加强老旧机动车淘汰更新管理等。二是公共交通方面应推动新能源汽车，建立充电桩。另外家电的以旧换新以及互联网+消费的模式都是值得关注的问题。还应设立就业相关的专项资金，帮助提升专业职业技能，以保改善就业问题。 二 关于当前货币政策 货币政策的态度是比较清晰的，目前采取的是从应急状态到正常状态的转变。 现在大家可能比较关心的是利率的问题。近期利率上涨得比较快，DR007已经到2.2%，十年期国债收益率到3.1%。我认为人民银行在这一点上的容忍度很高，人民银行不会在这种情况下采取太多手段。DR007升至2.2%是围绕利率中枢波动的情况，并不是一个特别不可以接受的事，因此，不存在DR007到2.2%会立刻导致逆回购。在股市这么强的情况下，是否通过逆回购给市场提供更多流动性还需要进一步权衡的。另外，十年期国债收益率到3.1%反映了经济基本面持续向好，债券收益率上升反映的是股债翘翘板的情况。股市好，大家赎回理财产品买股票或者股票型的基金，也是很正常的变化。 关于当前货币政策的重点，我认为央行的判断是金融表现强于实体，而且现在逆周期调节的力度比较大。因此，一方面要加强对实体经济的支持力度，但是也要把握好总量政策的力度，不要留下后遗症。在这种情况下，我认为央行现在主要的工作重点依然是以下两方面。 第一，降利率。央行降利率是总体上要求贷款利率和企业融资成本降低，怎么降低呢？用央行的话说要持续释放LPR改革降低贷款利率的潜力，LPR改革实际上建立了LPR加点的形式，不能总是指望MLF和LPR下降，还要通过压缩LPR加点的方式降低贷款利率，引导银行向企业让利，通过这种方式降低实体的融资成本。当前资金市场的利率水平不宜长期持续过低，如果长期过低就会导致资源配置扭曲，甚至抑制消费，导致加杠杆套利资金空转的问题。我认为央行有承受利率适当上行的能力。利率适当上行，影响因素非常多，不能说央行现在稍微调整一下就是货币政策收紧。目前货币政策并不紧，宏观经济在持续改善，通胀状况适中，我们看不出货币政策的调整会导致什么样的问题。 第二，调结构。用结构性货币政策工具的重要好处是直达实体，而且现在1万亿还没有用完，一方面可以直达实体，一方面也可以达到降利率的效果。我认为结构性的货币政策是央行现在最喜欢做的事情。 货币政策的变化跟基本面的变化是一致的。从理论上来说，假如我们的经济持续改善，达到预期的话，央行实施降准的概率会很小。现在有很多投资、补偿性的消费，但是到三季度会不会这样我们另说，届时货币政策会相机抉择。在目前看来，短期之内看不到货币政策调整的信号。相反，货币政策相对而言比较谨慎，这种现象是比较明确的。 三 从宏观的角度看股市 我认为，股市上涨一定程度上反映了当前的基本面，是一个渐进的健康牛，这是所有人都喜闻乐见的。所以对于监管部门而言，如果股市能够持续稳定上涨，当然是一个好事，不存在有人想要把股市压下来。 大家可能比较担心大幅度上涨以后会大幅度下跌，在这种情况下采取适当的措施防止对股市造成太大的冲击，我认为是合理的。比如，现在一些国家队基金已经开始进行适当的减持，利用这个机会多进行一些IPO，以及放松对董监高减持的监管等。 维护股市的稳定和发展是证监会最为重要的任务，也是目前做得比较好的一点，这对促进居民财产性收入的增长有较大意义。在资本市场的改革背景下，直接融资市场必然要发展得更好，如果靠间接融资的话，杠杆率会很大。我认为，科创板会进一步进行制度创新和尝试，同时，再融资政策和之前说到的新证券法也需要尽快落实。前段时间肖钢主席提到，中央从来没有像今天这么重视资本市场，这是非常中肯的，目前许多措施和目的也都是为了健康牛，这也与当前的基本面一致。这是我对当前股市的一些个人理解和思考。 四 关于中美关系 股市其中的一个风险来自于中美关系。尤其是美国现在的疫情比较严重，特朗普选情的压力空前大，这严重影响美国三季度经济的状况。面对这种比较被动的状况，特朗普可能会主动挑起一些议题应对。有一种说法美国可能会进一步加强对中国银行业的制裁，如四大行，这个概率是存在的。如果美国这么做，中国必然会反击。 第二，我认为美国可能会再次要求中国加强对农产品的进口，因为这一阶段协议执行得还是很好的，唯一问题是农产品采购不足，所以我们有可能跟美国再进行一次电话的会谈，进一步采购美国的农产品。 第三，不排除美国在大选之前，9月份左右，在中国台湾做一些擦边动作。如果美国这么做就是逼中国出招，中国必须要反应，没有选择，但这都存在很大的不确定性。在大选之前，可能中美不会完全太平，这是值得我们担心的问题，因为这也可能会对我们的资本市场，甚至对国内经济产生一些影响，这是未来的风险点。除此以外，从国内的角度来说，不管是经济的基本面，还是从当前资本来说，我认为大体上是可控的，这一点我们比较有信心的。 五 提问环节 提问1：您刚才提到央行不希望刺激利率长期过低，是以现在逆回购的2.2%来评价，还是本身逆回购2.2%的政策利率已经是比较低呢？ 颜色：以前3、4月份的100个BP以下肯定是过低，随着经济基本面向好，股市表现强劲，我认为对于“过低”的标准会逐步提高。总体来说，掉到2.0%我觉得也是很正常的，但是如果再进一步往下低，可能就比较难。 从结果上来看，如果过高或者过低，会采取一些行动。现在2.2%左右央行觉得还可以，所以我认为对于“过低”的容忍度是在提高。对于“过低”很难给一个数值，因为它在不断变化。我不认为2.2%会因为过低导致往上提，这个信号发出来太强势了，这是概率非常小的事件。 另外，十年期国债收益率往上升一点，有一些波动，这是复杂因素导致的，不会引起央行直接的干预。目前十年期特别国债的收益率在2.9%左右也没有太大的关系，因为最开始发十年期特别国债的收益率是明显低于市场预期的，所以综合起来看，十年期国债收益率还是在比较合适的水平。 提问2：现在央行要进一步降低实体企业的融资成本，但是五年期的企业债已经接近LPR利率，这种情况下通过什么手段去刺激企业贷款呢？央行对于长端利率有没有价位？针对这种信用债，十年国债有没有一个合理的利率？ 颜色：这是两个问题，第一个问题是关于降实体融资成本，降贷款利率。央行最主要的方法还是通过直达的工具——再贷款，还有银行让利。央行的货币政策调整同时还需要实现降低贷款利率，现在的办法主要还是央行让利，降低费率、大力做再贷款。 第二个央行对于长期的长端利率，包括十年期国债收益率肯定要参考，但没有意图直接干预。如果到3%，央行也至少不会有太多的反应，因为总体基本面的好转。 提问3：刚才您提到的大家希望看到一个慢牛、健康牛，但是从我们的感受来看，中国市场其实很容易因为散户进场导致快牛或者疯牛出现。从央行角度来看，会不会影响货币政策操作，导致货币资金利率进一步提升？ 颜色：首先我是同意你观点的，如果真的持续大幅度上涨，会不会采取更加激烈的手段控制我认为是相机抉择的。目前看来整体而言，杠杆率较低，总体的风险可控，如果想要进一步做一些反应，主要责任还是在证监会。 如果A股出现大幅度下跌，央行可能会采取手段释放一些流动性。在股价到3、4的状况，央行要做温和调控的空间很小，唯一可以做的就是少做逆回购，其他关于股市微观的精准调控，可能主要的执行者都是证监会。
遭受新冠肺炎疫情冲击的2020年上半年，金融对实体经济支持力度如何？据央行7月10日发布的初步统计数据，2020年上半年社会融资规模增量累计为20.83万亿元，比上年同期多6.22万亿元；上半年人民币贷款增加12.09万亿元，同比多增2.42万亿元。6月末M2同比增长11.1%，比上年同期高2.6个百分点。 在7月10日召开的“2020年上半年金融统计数据发布会”上，央行多部门相关负责人也对市场关切的货币政策立场是否转向、资管新规是否延期、如何看待近期个别理财浮亏现象、在处置风险项目时重点考虑什么、如何控制热钱流入等话题进行了回答。 我国经济不存在长期通胀或者通缩的基础 央行调查统计司司长阮健弘表示，当前我国的经济运行是处于基本平稳的状态，供需两方总体上来说比较平衡，货币政策也是保持稳健，而且更加灵活适度。应该说我们的经济不存在长期通胀或者通缩的基础。下半年金融系统将继续做好“六稳”工作，落实“六保”任务，加大对稳企业、保就业的金融支持，预计M2和社会融资规模将保持平稳增长。 货币政策的立场仍然是稳健的 被问及下半年社融和信贷新增规模的持续性时，央行货政司副司长郭凯表示，大概可以估计下半年货币信贷和去年相比是略微有所增加的水平，信贷需求还是比较平稳的。 “货币政策的立场仍然是稳健的，货币政策更加灵活适度。”郭凯称，我们现在更加强调适度这两个字。适度有两个含义，一个是总量上要适度，信贷的投放要和经济复苏的节奏相匹配；第二是价格上要适度。要引导融资成本进一步降低，向实体经济让利，同时也要认识到利率适当下行并不是利率越低越好，利率如果严重低于和潜在经济增长率相适应的水平，就会产生套利、资源错配等问题。 他强调，下半年稳健的货币政策要抓住合理让利这个关键，保市场主体，特别是更多地关注贷款利率的变化，继续深化LPR改革，推动贷款实际利率持续下行和企业综合融资成本明显下降，为经济发展和稳企业保就业提供有利条件。 下调再贷款利率主要是为引导金融机构降低对企业的贷款利率 近期央行下调了所有再贷款利率，包括金融稳定再贷款利率。央行办公厅主任兼新闻发言人周学东表示，金融稳定再贷款只是再贷款当中的一个品种，使用并不多，量很小，主要是支持实体经济发放得多。比如，3000亿保供的再贷款就是低成本支持金融机构发放贷款的一个货币政策工具，提供精准、直达的资金支持。因此，下调再贷款的利率主要是为了体现对实体经济进行支持，引导金融机构降低对企业的贷款利率。 房地产行业新增贷款占比已降到25% 央行金融市场司司长邹澜介绍，在疫情最严峻的时候，房地产开工建设和销售都受到了比较大的影响，现在基本上恢复到疫情前的发展态势。从金融的角度来看，这些年一直是着力于引导商业银行优化信贷结构，把投向房地产的金融资源控制在适度的范围之内。早些年大家都很关注商业银行对房地产行业新增贷款占各项贷款增量的比例，曾经高达43%、44%，这些年在相应的政策引导下，这个比例逐年下降，今年1-5月份占比已经降到25%。 资管新规无论延期1年、2年或3年，关键是金融机构必须转型 被问及怎么看近期一个课题提出的“资管新规延期到2022年底”的建议，周学东表示，各界对资管新规延长的建议比较多，但是无论是延1年、2年还是3年，对金融机构来说，关键是必须要转型的，再回到过去大搞表外业务、以钱炒钱、制造金融乱象是不可能。 刚刚履新不久的金融稳定局局长孙天琦在会上首次公开露面，他表示，下一步，人民银行将会同有关部门在坚持资管新规基本要求的基础上，密切跟踪监测资管业务规范整改的情况，按照实事求是的原则做好相关工作，稳妥有序推进资管行业的整改与转型。 个人理财产品阶段性浮亏是一个正常的现象 随着资管新规的推进落实，净值产品占比也不断提升。阮健弘介绍，净值产品的占比已达60%。 谈到近期市场上个别理财产品出现的浮亏现象，阮健弘称，道理上说市场变化必然会导致净值产品的波动，这点是合理的，净值产品这么大的规模，阶段性的浮亏也是一个正常的现象。从我们掌握的数据整体上来看，5月末全部资管产品的资本公积和未分配利润比年初增加了五千亿，大家可以判断资管产品总体上收益是正的。 处理风险产品要防止道德风险和逆向选择 近期安信信托、四川信托等暴露了很多风险，投资者想全部兑付，但资管新规打破了刚兑，从监管角度如何平衡投资者对利益的保护以及打破刚兑还有道德风险等？ 孙天琦对此表示，关于几个信托公司风险处置过程中有关投资者、消费者的问题，相关监管部门和地方政府正在研究方案，央行也在紧密配合。第一，坚持市场化、法治化的原则，压实相关金融机构和相关股东的主体责任。第二，依法保护投资者的合法权益，保护这些投资者的知情权、公平选择权、财产安全权、求得赔偿权等合法权益。第三，加强投资者教育，帮助投资者树立“收益自享、风险自担”的风险责任意识，准确评估自己的风险承担能力。产品处理上，要严肃市场纪律，防止道德风险和逆向选择。第四，对监管部门而言要举一反三，加强金融业行为监管体系的构建，规范类似产品的销售行为，杜绝欺诈误导投资者，保护投资者合法权益。 对短期内大规模的跨境资本流动要保持高度警惕 谈及热钱流动现象，央行研究局局长王信表示，对于短期内大规模的跨境资本流动需要保持高度警惕，也要对跨境资本流动进行宏观审慎管理，也包括一些微观的监管来进行风险的防范。总体上，我国应对疫情的能力、应对跨境资本流动的能力都很强，包括我国经济在全球率先复苏，金融体系稳健性，拥有充足的外汇储备等。 银行对企业让利1.5万亿元分三部分 国常会6月中旬提出“金融系统全年向各类企业合理让利1.5万亿元”目标。郭凯介绍，这1.5万亿元分三部分：一是利率下行实现金融市场或者金融体系对实体经济的让利，大概是9300亿元；二是如果直达政策工具能达到一定规模，包括前期还本付息政策和近期出台的两个新工具，所有测算在一起，大约让利2300亿元；三是通过银行减少收费3200亿元，加在一起大数是1.5万亿元。
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