“估值照6年前降了66%。” 2017年11月，一个四足机器人(行情300024,诊股)在人类不断地阻挠下，仍然保持平衡且最终打开房门的视频刷爆了朋友圈。这个网红机器人名叫“Spot Mini”，而制作了这样一个机器人的公司则是波士顿动力（Boston Dynamics）。 波士顿动力成立于1992年，成立之初就是一家致力于实现人或者动物一样的机器人。创始人是马克·雷博特（Marc Raibet），卡耐基梅隆大学副教授，并且在该校创立了腿部实验室（CMU Leg）。1986年时，马克回到了他就读过的麻省理工学院继续攻读机器人技术。 2005年对于波士顿动力来说是一个转折点。该企业和美国国防高等研究计划署（DARPA）合作立项的产品四足机器人Big Dog正式问世。抛弃了传统机器人常见的履带式结构，转而采用如同哺乳动物一般的四足结构。 这种做法以当时的眼光来看，更像是实验室，而不是一家公司。尤其是旗下产品Spot Mini，单个售价达到了50万人民币，约等于一辆半特斯拉Model 3（基础版）。一款工业机器人的售价约为15万到20万元之间，回顾过往，工业机器人及其配套软件的价格下降了约为20%，性能则以平均每年5%的幅度提升。因此市场对于对于波士顿动力旗下的仿生机器人来说，除非是发烧友，或者特定需求用户（包含企业），否则很难会入手这样一款机器人。 2014年，波士顿动力从麻省理工学院拆分并被谷歌收购，收购价格达到了30亿美元。2020年12月，波士顿动力以9.21亿美元被现代汽车公司收购时，他的估值仅为11亿美元，降低了66%的估值。 2020年18日时，软银公开了这笔交易的部分协议，该协议写到，现代汽车以及郑义宣（现代汽车创始人郑周永的孙子）将获得波士顿动力80%的股份。除了股份外，该协议还明确表示，波士顿动力将会和现代汽车联手研发出行方面的机器人技术，同时软银也会参与其中。 这笔交易是2020年10月郑义宣出任现代汽车董事长以来最大的一笔交易。郑义宣表示，以往的现代汽车在追求新技术上表现得不够强势，他希望能通过这次收购，重塑现代汽车的形象，并且在企业营收方面，减少对传统汽车制造的依赖。 一位知情人士透露，软银集团通过这次交易，预计利润为5.74亿美元。因此，2017年时，软银收购波士顿动力时，花费少于5亿美元。 2017年是软银的“赛博朋克”年，在这一年里，他们分别收购了东京大学JSK机器人实验室孵化而成的Schaft、用训练的方式取代传统变成的美国机器人公司Brain Corporation、还有美国重型机器人公司Fetch Robotics。 软银这样做的动机很单纯，2015年时，日本政府发布了机器人产业发展指南，旨在将机器人产业培育成日本的支柱产业之一。在这项指南的催化下，2017年时，日本工业机器人在国际市场上的占有比重超过了50%，且消费级机器人占比也在持续增加。 日本机器人产业是全球的代表，随着其蓬勃发展，全球的机器人市场也在蒸蒸日上。但是，像波士顿动力这样的公司，为什么会衰落呢？ 机器人公司的发展模式 机器人公司一般被分为三种：核心技术研发类，这种在日本最为常见，以FANUC、安川、丰田为主。创新力度较强，平均机器人使用密度为339台/万人，位居世界第二；集成应用与成套设计相结合类，这种在美国最为常见，上文已经提到了；交钥匙类，这种则是欧洲最常见的形式，典型代表如瑞士的ABB。 顺便一提，韩国的机器人使用密度为347台/万人，而“市场换技术”也是韩国企业爱使用的发展模式，再加上老对手丰田汽车对机器人的投入，最终便解释了韩国现代汽车公司收购波士顿动力的核心原因。 说回正轨，美国最常见的模式是集成应用与成套设计，然而波士顿动力更像是一家日本公司，他们所采用的平衡技术却属于核心研发的范畴。从天赋上来说，美国的市场环境并不适合波士顿动力，反倒是他更应该在日本发展。 相较之下，同样为MIT背景，同样出身于上世纪90年代，同样曾为军工事业做出杰出贡献的美国机器人公司，iRobot，也就是扫地机器人鼻祖。2004年时全球扫地机器人销量就突破了100万台，该企业在2005年纳斯达克上市。 最耐人寻味的，iRobot在成立之初，旗下产品也是仿生机器人。该企业于1996年发布螃蟹机器人Ariel（出自迪士尼电影《美人鱼公主》，并非该单词原意“瞪羚”），可以利用特殊的蟹形足在障碍区中无误且平稳的行走。 2002年，iRobot开始转型，做出了第一款扫地机器人。这款机器人相较于Ariel，它的仿生学占比几乎为0，Ariel强调的平衡能力，也被iRobot抛在了九霄云外。取而代之的是，扫地机器人极强的家居适应力、低廉亲民的价格，最重要的是，扫地机器人自打一推出，便开启了海外市场。 美国的机器人技术非常强大，可是美国的机器人密度仅有150台/万人，与日本、韩国相比，美国是一个“机器人落后”国家。这也让iRobot明白，光是在美国去卖机器人，收入一定不理想。 其实日本发达的机器人产业也源自于出口。 同样是在日本发布机器人产业指南的时间左右，可以通过图标看到清晰的变化。日本内销成长的幅度非常低，反观出口方面，2017年的环比达到了31.1%。这就意味着，机器人公司想要长久经营，出口一定是重中之重，尤其是美国的机器人公司。 当然这是指美、日两地的机器人公司，如果是我国的机器人公司，那么应该重视本地推广。这是由于，全球机器人使用密度为62台/万人，中国境内的机器人使用密度为30台/万人，远远低于平均使用率。 同时，中国又是一个处在高新技术大跨步的发展阶段。2020年时，中国的机器人需求量占全球的40%，我国进口机器人占我国总机器人数量的90%。中国的需求量大，内销量少，这就证明，一款性能优异的国产机器人产品，一旦拥有本土销售的能力，很可能会打破中国大量机器人要靠进口的局面。 对于波士顿动力来说，他们几乎没有走出美国的国门。虽然他们的官网一直标注着“全球合作”的字样，然而从那些已经购买了波士顿动力旗下机器人产品的用户来说，美国公司和个人消费者占据了90%。 想要将产品全球化，线下实体店是难免的。波士顿动力采用的是纯线上销售，没有任何的线下实体店。企业即便拥有购买意愿，想要一探产品究竟，也得到访位于马萨诸塞州沃尔瑟姆的波士顿动力总部，才能零距离的了解到产品。这样会导致交易过程中，沟通成本大量增加，想要跨国体验产品，还需要安排相关人员出差，再回国递交报告、审核。 或许是因为波士顿动力在基因里就刻满了科学家的气息，导致了他们很难理解企业在商业化运作过程中，需要解决大量的市场和销售问题。而恰恰是这些远离实验室的事情，造就了企业在经营过程中的障碍。 机器人公司产品的发展模式 除了没有出口能力外，波士顿动力的经营模式也值得商榷。 挪威钻井公司Aker BP的CEO卡尔（Karl Johnny Hersvik）是波士顿动力的忠实客户之一。 他表示，“数字化将成为世界石油公司之间的差异化产品之一，以便能够实现低成本和低排放……探索离岸机器人技术的潜力为我们的数字之旅奠定了基础。” Aker BP在挪威的钻井平台采用了Spot Mini为平台的一些关键但是平常人类难以捕捉的地方进行图像收集，以便于知晓此处是否需要维护。然而项目施行半年时间发现，鉴于平台维护的频率不需要很高，机器人24小时无休止工作的优势无法发挥。同时就成本而言，海上钻井平台的维修工人采取轮班制度检查这些细痕裂缝，可以实现比Spot Mini相同，甚至更高的效率。 因此，花费将近8万美元购买一台Spot Mini，同时还需要雇佣相关的人员对其进行维护，不仅效率没有得到提升，成本还增加了。 除此以外，曾经对于Spot Mini最大的呼声来自于消防队。他们认为，这样一台机器人可以有效减少他们参与救援的时间成本。但是当Spot Mini真正投入到实际使用时，它的响应速度大约为3到5秒，远低于其他现代化的勘探设备。 为了维持生计，波士顿动力也在出售工业机器人，比如采用了计算机视觉解决办法的工业抓取机器臂——PICK。不过在工业机器人领域，性能最好的是ABB，全球销量最高的是FANUC，性价比最高的是安川。PICK的定位非常尴尬，所以波士顿动力在工业机器人领域，没有能像iRobot的扫地机器人那样，打出了一片新天地。 从技术到市场，需要的不单单是成熟的技术、可控的产业链，还需要一个“点子”。英国首富詹姆斯·戴森（Sir James Dyson）旗下的戴森吸尘器、吹风机家喻户晓。可是这些极具市场竞争力的产品，源自的技术却来自于多用于防治污染的旋风分离。而且戴森实际上做的是无刷电动机推动压缩机，属于发动机的领域。无叶风扇的设计早在1981年就被东芝取得了，只是没有投入生产。 至于没有投产的原因是因为旋风分离在当时的作用是将粒子进行分离，对于一些大于30μm的粒子可以实现99%的分离成功率，而这一功能多半应用于冶金领域。丹麦的霍夫曼、美国的斯坦因，这两位学者曾在2000左右年出版过一本名为《旋风分离器--原理、设计和工程应用》，这本书也正是戴森的启发教程之一。 回到波士顿动力本身，他们对于仿生学的造诣不如这几位企业高管对机器人技术、计算机视觉以及深度学习的了解。正如iRobot和戴森的发展和经营模式一样，技术虽为本质，但是作为公司，需要用产品的形式来将其展现。 并不是技术越强，产品就越畅销，实际上，两者之间有着不可逾越的鸿沟。市场的需求不一定是技术的方向，用技术来强行扭曲市场是不可行的，正确的做法是将技术迎合市场的需求，寻找空白，并用技术填补空白。上文提到的戴森就是最好的例子，高效、低噪音的吸尘器一直是市场空缺，但是发动机技术不是。这才造就了无扇叶片吸尘器的诞生。 市场是否需要机器人？答案是一定的。 但是，机器人也分多个种类，市场的购买力是有限的，客户在选择产品的时候，也需要考虑性价比。Spot Mini也好，Atlas也罢，如果波士顿动力自己都没办法挖掘其潜能，那么市场终究无法给他满意的答案。 波士顿动力的故事在中国应该被看作一种警示。近年来出现了大量背景闪着金光的科研工作者创业的事情，他们也像波士顿动力，集中在如机器人、芯片等跨时代技术领域中。一个好的出身背景，再加上被学术界认可的技术实力，无疑是构建核心技术壁垒的关键要素，然而真正想要企业发展得到回报，发展和经营模式的壁垒才是一切之本。
天眼查APP显示，12月29日，湖南鱼游星火文化传媒有限公司发生工商变更，上海亦傲企业管理合伙企业（有限合伙）退出公司股东，新增深圳市小象互娱文化娱乐有限公司为股东。此外，胡海退出公司法定代表人，新增杨威为法定代表人；其注册资本也从200万人民币增至353万人民币。 湖南鱼游星火文化传媒有限公司成立于2018年6月，公司经营范围包括广播电视视频点播服务；录音制作；广告制作服务；广告发布服务等，股东信息显示，深圳市小象互娱文化娱乐有限公司和武汉斗鱼网络科技有限公司分别持股83%和17%。 此前，12月3日，天眼查App显示，深圳市小象互娱文化娱乐有限公司发生工商变更，股东新增北京快手科技有限公司。该公司工商披露的股东中包括了英雄联盟项目已退役的电子竞技选手PDD刘谋，深圳市腾讯创业基地发展有限公司、武汉斗鱼鱼乐网络科技有限公司等。
自京东健康上市之后，股价一路上行，截至2020年12月29日收盘，累计上涨116.21%，数字医药平台受到了资本的广泛关注。疫情之下，催生的在线购药及在线诊疗需求，也使得行业的发展按下快进键，后疫情时代的互联网医药健康将是最好的赛道之一。 同样布局数字医药健康的平台1药网（NASDAQ: YI）12月22日发布公告，子公司耀方上海已完成国内科创板分拆上市的Pre-IPO轮融资，估值高达百亿。并且前段时间公司发布的三季度财报中业绩也十分亮眼。那么，1药网到底靠什么获得市场的强烈看好的呢？ 穿越三个财年，营收连续指数型增长 1药网作为中国互联网医药健康行业赴美上市第一股，2020年11月19日发布第三季度财报。财报披露公司当季营收创新高，实现净营收入23.6亿元人民币，同比增长了112.8%，前三季度累计营收约为55.6亿，全面超过2019年全年的39.52亿，至今已实现连续8季度高增长。 图表一：1药网季度增速 数据来源：业绩解读直播，整理 并且，第三季度公司毛利润同比增长90%达到9000万元人民币。非GAAP净亏损占普通股占净收入的百分比大幅收窄，从2019年第三季度的约10%下降到本季度的4%，延续了自首次公开发行以来建立的持续高增长良好势头，未来实现盈利或许只是时间问题。 图表二：非准则净损失占收入% 数据来源：业绩解读直播，整理 在过去的几个季度中，公司在加强数字化、商业化，以及完善基础设施方面取得了重大进展，构建起药品全渠道商业化的数字平台、医药数字化营销平台，针对零售药店、制药企业、医生进行了全产业链的整合。 2020年9月30日，公司服务药店数量已增至30多万家（占中国药店总数的57%）。合作的国内外优秀制药企业数量扩大至300多个，同比增长101%。合作伙伴包括大型跨国和国内制药企业，如礼来、诺华、拜耳医药、白云山制药等。 图标三：公司合作药企数量 数据来源：业绩解读直播，整理 据三季报披露，公司预计2020年第四季度，净收入总额在24.4亿元至25.6亿元之间，同比增长约81%至90%。据此估计，公司2020年总营收将达到80亿元左右。 相比于同行业其他公司，中泰国际预测平安好医生2020年总营收将达到63.03亿左右，华创证券预测京东健康2020年总营收将达到163.28亿，阿里健康财报则显示2020年3月-9月总营收就达到了71.62亿。综合来看，1药网2020年总营收将超过平安好医生。 事实上，在数字医药健康行业内的公司目前依旧需要做大规模跑马圈地，投资者应该以公司营收规模为关注重点，不应该仅仅着眼其中某项业务布局。例如，1药网快速增长的营收规模，就将形成强大的规模经济效应，数字化的管理能够对销售团队实现赋能，公司的运营成本将会持续降低，毛利率也将稳定增长，公司各个业务的拓展都将在此过程中受到积极影响。 1药网是一个由科技驱动的、线上线下融合的一体化健康服务生态。其价值分布于连接药企、药房、医生、保险等产业链各个环节的、全渠道的医药健康生态，以及“医+药+支付”全流程服务覆盖。持续的高增速说明了公司已步入健康的发展轨道，未来公司的优势将会持续扩大。 B2B业务利润增长344.5%，登录科创板迎来新机遇 其实，随着公司营收呈现指数型增长，规模经济效应在三季度已经初显效用。公司B2B业务2020年第二季度净收入为14.5亿元人民币，第三季度快速增长为22亿元人民币，增速达到了51.27%。同时，第三季度公司实现药店订单111.4万单，同比增长297 %。B2B业务中，来自现有客户的收入环比增长38.9%，新增客户为环比增长贡献了12.5%，由此可以看到1药网B2B用户粘性在不断增强。 相比去年同期，2020年第三季度B2B产品业务净收入同比增长134.0%，服务业务净收入同比增长228.9%，部门利润增长了344.5%。从目前趋势来看，1药网B2B业务已经全面升级为T2B2C战略和全渠道商业化平台战略。 B2B业务快速发展的背后是1药网对科技的娴熟应用以及对供应链的高效管理，这些运营优化将会作用于当前公司医药产业的全业务，促进公司打开长期的发展空间。可以预见，随着1药网线上线下一体化网络和全渠道商业化平台的完善，其服务水平和营收规模将进一步提升。 1药网B2B业务财务数据 数据来源：公司资料，整理 此外，2020年12月22日1药网发布公告称，集团在中国经营的子公司壹药网耀方科技（上海）股份有限公司（以下简称“耀方上海”），目前已完成国内科创板分拆上市的Pre-IPO融资。根据投资协议，耀方上海投前估值为人民币100亿元（约合美元15.3亿），新投资方对耀方上海的投资总额为人民币5.15亿元（约合美元7,875万）。 若耀方上海登陆科创板之后，将有利于1药网进一步孵化其出色的业务，逐步构建“全渠道药品商业化”和 “数字医药服务”为核心的医疗科技生态。公司的科技属性和互联网产业价值将不断深化，打造出全生命周期的管理模式。并且，在资本市场的助力和催化下，探索各种新模式也将更加顺畅，公司有望打造出新的业务增长点。1药网登录科创板之后，将形成美股+A股的特有模式，更有利于公司价值释放，逐步被投资者重新挖掘和发现。 小结 1药网作为一家从零起步、高成长的科创企业，市销率仅为0.51，远远低于同行业港股上市公司超过20倍市销率的平均水平。伴随着公司三季度业绩的持续暴增，以及此次登录科创板的契机，公司获得十多家战略投资机构注资的强烈看好，无疑意味着1药网被严重低估的估值和未来的业务潜力获得了广泛认可。未来，公司能否进一步打开成长空间，相信时间会给投资者答案。
12月22日，天誉置业(00059.HK)发布公告，公司旗下南宁天誉巨荣置业有限公司成为广州市黄埔区知识城凤尾村旧村改造项目的竞得合作企业，至此，备受瞩目的广州地铁沿线大体量旧改项目终于“名花有主”。 从规模上来讲，天誉置业整体体量并不算大，2019年公司合同销售额只有121亿元，只能称得上是中小房企。而此次公司缘何能够在实力房企扎堆的广东竞得核心省会城市如此大规模的旧改项目，相信很多人一定也会有这样的疑问？实际上这与公司在大湾区本土的资源积累以及旧改领域的种种优势分不开。 那么公司在旧改领域究竟有何特别之处，拿下了这个广州地铁沿线大体量旧改项目又将意味着什么？在消息公布后，近日天誉置业在二级市场的成交量也开始呈现明显抬升之势，这是否暗示着投资机会？带着这些问题不妨一起来寻找答案。 1、尽享天时地利，拿下知识城凤尾村旧改彰显城市更新落地能力 近年来房地产行业面临较大的调控压力，高周转模式正经受国家宏观谨慎政策的持续调控，一众中小房企在规模上弯道超车似乎已无大环境基础，同时还得面对行业集中度提升的焦虑，但这也并非意味着中小房企就完全没有机会。一方面，透过差异化的打法构建自身的核心竞争优势，如在产品力、盈利能力等方面发力将有助于应对行业变局，实现稳健的发展。而另一方面，紧贴政策发展趋势，围绕政策引导的方向发力，也将斩获更大的市场机会。追求有质量的稳健打法在目前的行业背景下似乎更为务实。 从天誉置业来看，公司作为一家早年在广州开发多个高端住宅项目以及地标建筑的老牌房企，在本土地区有着较高的影响力。而此次能够成功牵手凤尾村，与公司长期在大本营的深耕和资源积累分不开，同时公司积极发力旧改领域不仅符合房地产存量时代的趋势，亦是国家改善民生、推动经济转型的政策发力方向。早在2019年中央经济工作会议就曾明确要加强城市更新和存量住房改造提升，而近期党的十九届五中全会审议通过“十四五”规划，“实施城市更新行动”更是首次出现在国民经济和社会发展五年规划里，城市更新上升为一项国家行动，其重要性不言而喻。 此次，天誉置业竞得的凤尾村旧村改造项目，其位于广州黄浦区知识城北的生物制药价值创新型园区，项目总建筑面积约160万平方米。据悉该村已于今年2月启动拆除工作，绝大部分建筑目前已经完成拆除。项目已有地铁开通，距离广州市天河区中心地铁车程约1小时，可谓位置便利，对于年轻一族购房群体颇具吸引力。 根据中新广州知识城总体发展规划（2020—2035年），知识城北部将组建生命科学与生物医药产业组团及新材料新能源及集成电路产业组团，而此次凤尾村旧改也主要将服务于园区内相关产业。据悉，目前生物医药产业园一期的大部分企业厂房、办公楼已建设完成，整个产业园已初具规模，未来还将有更多项目逐步落地，随着政府各项配套逐步完善，区域发展潜力十分可期。 从项目周边情况楼市情况来看，目前凤尾村附近的红卫村旧改项目销售均价在2.3-2.4万每平，而目前该区域地铁已经开通，未来也还将有可观的升值空间。由此再来看天誉置业，据悉，此次天誉置业拿下的凤尾村旧村改造项目总可售面积约80万平米，而考虑旧改项目往往有着较高的毛利率特征，这也意味着未来天誉置业在这一旧改项目的利润释放潜力也将十分可观。 总体来看，此次天誉置业竞得凤尾村旧改项目响应了天时地利，不仅展现了其过去的操盘实力得到了各方认可，亦有力凸显了公司在城市更新领域强大的落地能力，同时随着项目的不断推进也将为其进一步打开成长空间，迎来加速发展期。 2、旧改操盘能力持续得到验证，差异化竞争打造成长“护城河” 从旧改的特征来看，由于涉及到的利益群体多，因此十分考验房企的资源整合能力。有着良好政商关系、本土资源积累的企业往往将更有助于开发商落地并持续推进旧改项目。 就天誉置业而言，公司深耕广州本土，在当地有着较高的品牌美誉度，同时资源累积深厚，因此近年来在当地的旧改项目获取上也展现了较大的优势，与此同时当前广州亦在加速推进城市更新。据不完全统计，截至目前，广州至少有270个旧村启动改造相关工作，这也意味着天誉置业未来在当地旧改市场还将大有机会。 此外，公司在大湾区深圳等城市亦有旧改项目落地，公司旧改资源储备丰富，根据此前中期财报，天誉置业土地储备中已与政府或第三方签协议待开发面积达1323万平方米，其中正在逐步推进的广州旧区改造面积达450万平方米。 旧改项目尽管难度大，有着诸多不可控因素，不过从天誉置业的发展战略来看公司仍然较为强调保持稳健的发展姿态，更注重企业经验的质量，而并非盲目追求规模。而这一点也反映在公司良好的财务管理上，截至今年中期期末公司净负债率仅为59.4%，在行业中处于较低水平。 值得一提的是，伴随房地产行业转型，近年来天誉置业开启了地产新商业模式，其以青创社区产品为战略重心，致力于发展成为青创社区细分市场运营龙头。公司打造以住宅为主的青创产品结构，主打刚需，通过小户型、低总价、低门槛置业，多重生活配套服务等产品特性，让其产品在去化层面具有较大支撑，这也进一步保障了公司的回款和现金流的健康。 此外，公司发力青创社区亦符合近年来政策趋势，尤其是各大城市“抢人大战“的大背景下，公司"为城市留住年轻人"的项目定位与城市发展的趋势不谋而合，而公司重点布局的城市也均是青年人群积极涌入且具有经济、人口支撑的城市，其中，深圳、广州、重庆DT Finance发布的2019中国青年理想城排行榜前10，而南宁、徐州、昆明等也均在排行榜前五十。 据悉，此次竞得的知识城凤尾村旧项目，天誉置业也将计划将其打造成为华南最大的青创社区，透过主打刚需市场，帮助政府解决大城市年青人住房问题，这也进一步凸显了天誉置业在旧改乃至其他土储资源获取上的优势。而符合政策发展趋势的企业定位，也将更有助于公司项目的快速落地和推进。随着公司在旧改及青创领域的不断深耕，其积累的优势还将进一步放大，并形成对外输出的能力，为公司在行业竞争下半场进一步筑高护城墙。 3、结语 早在今年年报及中报，公司就曾多次提到要加大旧改项目落地，争取在广州获得一个大型项目转化落地，而此次公司成功将凤尾村项目收入囊中，不仅体现了天誉置业对旧改项目的驾驭能力，同时也向市场释放了公司对未来旧改项目落地的信心。相较于行业内一些只闻“发力旧改“其声，难见真实落地的房企而言，天誉置业的表现更展现了其企业务实经营的态度。据悉，天誉置业在广州还有将近450万平米旧改项目正在抓紧推进之中，透过有节奏地落地旧改补充土储不仅能有效避免高成本纳储问题，保证企业轻装上阵，同时也让公司经营方面可以根据市场情况保有灵活性，并更多的的围绕项目质量发力，没有了高周转房企的规模压力，企业经营能力也将更为夯实。 回顾今年，天誉置业在疫情大背景下，仍然保持稳健的发展姿态，公司中报不论是销售层面、还是利润上均展现出优于行业的经营水平，随着此次成功落地新旧改项目，或将成为公司股价进一步表现的催化剂。而不论是从长期价值还是短期机会来看，当下或已经为市场留下了良好的布局时机。
2020年，国内房地产开发公司纷纷分拆旗下物管公司赴港IPO，绝大部分物管IPO均顺利以较高估值倍数发行，其中不乏高瓴、奥陆、雪湖等重磅著名投资公司身影隐现，更吸引腾讯、京东等互联网巨头前来重金参与，这些说明物业管理赛道仍被机构投资者长期看好，也从侧面证明物业管理行业的大浪潮仍在延续和深化。 近期，港股市场的整个物管板块展开了反弹。据富途行情软件所显示，物业服务及管理板块指数自低位起已反弹接近10%的幅度。整体上看，物管行业在资本市场已有回暖之势。 回顾全年，港股市场整个物管板块位居涨幅前三的上市公司分别为银城生活服务、永升生活服务和宝龙商业，其累计涨幅分别为221%、199%和150%。 2020年，非住宅物业管理企业，特别是商业物管上市公司得到了市场的青睐，如宝龙商业这类专注于商业零售领域的商业物业服务稀缺标的，其价值更是值得不断进行挖掘。 至截稿时间，恰逢宝龙商业（9909.HK）上市一周年，我们不妨来从各个维度对宝龙商业进行复盘。 一、物管行业进入“双城记”时代，要做“时间的朋友”就要选择龙头公司 查尔斯·狄更斯所著的《双城记》，其开篇就写出了一句传世名言——这是最好的时代，这是最坏的时代。用它来形容眼下的物管行业的发展状况，最贴切不过了。 自2014年彩生活上市以来，物管公司便纷纷谋求上市之路——2018年物管公司开始加速 上市步伐，2019年迎来了第一次爆发期，2020年更出现了整个行业扎堆上市现象，前所未有的大浪潮业已形成。截至2020年12月底，共计有17家物管公司成功登陆港交所，上市数量同比几乎翻了一番。 目前，主要业务在内地的上市物业管理公司（A股+H股）共有41家，而根据中国物业管理协会提供的数据，整个物业管理行业的收入规模已经超过万亿。 综合存量和增量的发展机会来看，我们认为物管行业仍处于成长阶段，未来数年或持续受益于房地产行业竣工周期及行业渗透率的提升。从行业竞争格局切入，当前百强物管企业的市占率仅约21%，与成熟市场相比存在较大差距，因此行业集中度提升也是大势所趋。 若拉长时间看，自2016年以来整个物业板块的估值都是维持在反复提升的过程当中。 但今年以来，港股物业板块的动态估值走势维持了震荡走势，年初和年末几乎在同一水平附近，当前整个物业板块的估值中枢约为30倍，这是一个历史最优的水平。其实看到下面这张图后，也就不难理解为什么在2020年物管公司要扎堆上市，因为估值中枢到了这个水平附近，再往上提升的空间或已经不多。这意味着我们的投资，未来在这个行业能赚到的钱大概率是来自于业绩增长的钱。 尽管，物业管理行业已经迈入了发展的黄金时代，但是不可否认，这也是一个残酷的大浪淘沙的时代，留下的剩者将有机会共享庞大的市场空间。因此，各方比拼的更是长跑能力。要以长期主义出发，要做时间的朋友，陪伴优质企业成长。 在这样大背景之下，龙头物管企业的价值会愈发凸显，也是未来持续吸引资金关注的对象。广发研报也对此现象作出了描述，今年以来，物管行业龙头企业的估值提升要远优于非龙头企业，结构性分化剧烈。 当整个物管板块上市企业数量增多之后，未来行业内部大概率会延续或产生三个分化：第一个是强弱的分化，第二个是细分领域的结构性机会，第三个是升级转型的分化。 第一个分化启发我们要选择龙头企业，而第二、第三个分化，告诉了我们要选择那些存在优势的细分领域，以及可面向未来且有能力实现智慧升级的大平台。透过复盘，我们认为这些特征都可以在宝龙商业身上可以找到，更具体的分析我们会在以下的章节来展开，这里就先不展开。 今年以来非住宅物业或商业物管这些赛道受到了市场的青睐，特别是具备稀缺性和不可复制性的核心标的。市场之所以看好非住宅物业或商业物业，其实是因为住宅物业管理的未来增量/增速容易被上游房地产开发所限制了，其次是物管社会化的浪潮，使得非住宅物业管理的渗透速度要优于住宅物业。 另外，非住宅物业相较于住宅物业普遍有更高的物业费，有更顺畅的提价逻辑和理由和更高的收缴率，最重要的是拥有更高的毛利率，在收入和盈利能力两个维度去考量，非住宅物业均优于住宅物业。而在疫情控制之后，国家推出鼓励消费的多项举措，特别是推出以“内循环”为主经济指导方针，实体商业零售的商业板块复苏的速度会更为显著，故而，像宝龙商业这类专注于商业零售领域的龙头企业将持续受益。 具体来说，相较其他商业地产运营商，宝龙商业产品线非常齐全，其也是国内少有的能建立和运营多种类型商业物业的运营服务供应商之一。若结合其自身的发展规划（如宝龙地产和宝龙商业在中期业绩发布会上提出的五年计划）考虑，不难发现，宝龙商业的发展和增长更具备确定性和持久性。 二、全面布局商业赛道，凝聚核心优势，打造智慧商业领头羊 以下我们想以规模扩张、赛道布局、地域优势，以及科技化与数字化转型领等几个方面来简单论述宝龙商业的基本面情况和投资价值。 A 规模扩张 按公告所示，2020上半年，宝龙商业的收入规模约为8.69 亿元，同比增长16.0%；实现净利润1.45 亿元，同比增长66.4%。这是在疫情影响最大的上半年所做出的成绩，实属难得。2020年上半年，公司在管商场平均出租率87.1%，较2019年底仅下降2.3 个百分点，可充分体现公司项目的优质和运营能力的强大。 截至2020年中期，公司的商业在管面积698万平米，合约面积990万平米，商业的合约面积/在管面积约为141.8%，上半年由于商业并无新项目开业，所以其对应的在管/合约面积并没有增长，上半年公司在管51个零售商业物业。另外，公司的住宅在管面积1165万平米，合约面积1991万平米，住宅的合约面积/在管面积约为170.9%，上半年住宅的在管和合约面积几乎没有增长，但储备丰厚，支撑未来数年的增长。 就全年来看，公司的内生性增长主要的来源乃集中在公司商业项目，其集中在下半年推出，据了解，宝龙商业在今年下半年计划集中新开业项目13个，开业面积135万平米，将为明年业绩增长提供保障，而按照2019年底披露的筹备计划，宝龙商业在2021年和2022年分别有27个和5个项目开业，另据悉，目前公司筹备中的项目共计有45个，其中40个来自关联母公司宝龙地产，5个来自于独立第三方，计划全部会在2022年前全部落地。 此外，宝龙地产和宝龙商业在中期业绩发布会上提出的五年计划表示，宝龙商业未来五年计划将新增100个商业项目开业，若按此计划的进度，宝龙商业未来五年的年均新增项目开业仅来自于宝龙地产的，就有约50个项目新增在管项目的预期。这是驱动公司在商业方面持续实现内生性成长的重要因素，而另一个方面就是随着商业景气周期进行提价和平均出租率的提升所带来的收入增长。 另一方面，透过外延式并购来增强其自身业态组合的构建和服务能力的提升、在管/合约规模的提升，宝龙商业在今年也做出了重要的突破——收购浙江星汇商业管理有限公司60%股权。 据公开资料所示，浙江星汇的在管面积(含停车场)约89万平米，在管项目14个，是浙江省领先的轻资产商业管理公司，公司合作商户1000家，战略合作伙伴50家，其具有丰富的商业街运营的管理经验。通过收购浙江星汇，宝龙商业将显著增强自身的商业街运营实力，与宝龙商业所擅长的购物中心的产品线形成良好的互补，同时也符合公司深耕长三角地区的战略布局。通过收购在特定领域表现优秀的团队及其资源网络，进一步巩固了对公司长期发展更为重要的运营服务和管理能力、人才梯队的建设能力，这将支撑公司品牌输出、管理能力输出之下的在管面积的持续扩张。 收购浙江星汇是对公司现有业务的有效补充，同时将大大加快公司轻资产模式输出或拓展的速度，管理层也曾对外表示，未来还会以相似的并购思路延续到其他省份的外拓实践之中。 B赛道布局和地域优势 目前，聚焦在商业方面的优势，公司已经形成了“宝龙一城”、“宝龙城”、“宝龙广场”和“宝龙天地”四大品牌，实现了低中高端定位的全覆盖。由此可见，相较其他商业地产运营商，宝龙商业产品线非常齐全。从定位于社区商业的“宝龙广场”和商业街的“宝龙天地”， 到中高端“宝龙城”，最后到定位高端商业的“宝龙一城”，公司各大商业品牌线定位清晰，差异化显著。主要瞄准中高端消费群体的宝龙商业，现已发展成为国内少有的能建立和运营多种类型商业物业的运营服务供应商之一，这种能力使得公司在业内具有稀缺性和辨析度。 公司深耕长三角的发展战略，确保了其长期业绩的稳健性，一方面，长三角地区城镇化率和人均可支配收入均高于全国平均水平，消费潜力旺盛，有利于公司在商业零售赛道的布局；另一方面，公司在长期深耕长三角区域拥有领先优势，长三角区域也是布局的主要布局阵地，2020上半年，公司在长三角地区的商业在管面积和住宅的在管面积分别占两项业务在管总面积的45.26%及55.13%，而按照2019年底公布的规划，筹备中的45个项目中，其中有35个位于长三角地区，数量占比高达 78%，建筑面积占比达到了80%。 最后，从行业竞争格局来看，长三角地区商业运营服务公司的集中度并不高，据招股书提供数据所示，2018年CR5的市场占有率为12.8%，因此作为长三角区域领先的商业物业管理企业——宝龙商业，未来可继续基于其在长三角的优势和布局，持续提升市场份额，进一步加强公司在长三角区域的优势。 值得一提的是，按照短中期的发展趋势，基于公司在长三角的优势，提升长三角项目的占比将显著改善公司项目整体的运营情况，提升盈利水平。 C科技化与数字化转型领先 2018年，宝龙商业和腾讯旗下附属公司结为战略伙伴，共同推出"纽扣计划"，双方共同开发"宝龙悠悠"和"宝龙商+"微信小程序，并将小程序和公司已有的PM系统进行整合，使得管理团队、商户、业主和消费者多方的数据可汇集到一个平台。 可见，宝龙商业在打造和构建智慧商业生态方面，与同业比较，存在较强的领先优势。 大行报告指出，用科技赋能物业管理，能够使得商业管理团队更好地整合商户资源、提升商业资产对客流量的吸引力，从而实现商业资产长期稳定的收入和确保资产的增值保值。换而言之，透过科技赋能和数字化升级转型，可大大增强消费者和商户、业主、品牌及各战略合作方对商业物业管理公司的粘性，同时通过提升服务附加值来最终达到业绩改善的目的。 三、结尾 经过上述盘点之后，不难发现，上市后的宝龙商业正逐步加速成长，随着公司新提出的未来五年规划，将继续加强在商业项目方面的布局，并且进一步聚焦优势所在的长三角区域，分享行业集中度提升带来的发展机会。 而其在外拓和轻资产收购方面，宝龙商业继续延着能力收购、团队或人才收购、业态收购等最终打造成为大平台的思路来进行，这也意味着，该公司在打磨运营和服务能力方面的付出和毅力是不能小觑的，这或许是公司商业项目拥有较高平均出租率的重要归因之一。 最后，据wind收录的数据显示，大行合共发布了17份研报，一致性评级为「增持」，而一致目标价为30.67港元，潜在上涨空间为28.85%，大行一致性预期的2020/2021/2022年公司的收入（E）和归母净利润（E）增速分别为25.5%/37.4%/35.0%和66.1%/42.9%/36.5%，按照该盈利增速预测，宝龙商业在2020-2022年按现价对应的预期估值（倍数）分别为43.3/30.5/22.4倍。 据此来看，虽然在过去一年宝龙商业累计涨幅愈150%，但其估值从中长期的角度仍处于合理水平，这表示长期持有公司的投资者，仍将有机会分享到来自公司长期业绩释放带来的成长和增值。此外，该公司在科技与数字化转型方面取得领先，有望进一步开创出新的盈利模式，这进一步为未来的稳步行进照亮的前路。
作者 | 火叔 来源 | 新股 提供IPO领域专业资讯，关注新股 2020年是券商上市大年，中银证券、中泰证券、国联证券、中金公司等券商先后完成上市。在2020年即将结束之际，又一家券商财达证券过会，预计将成为第41家A股上市券商。 净利腰斩，压力来自哪里？ 财达证券成立于2002年4月25日，总部位于河北省石家庄市。财达证券的注册资本为27.45亿元，在2020年券商评级中，财达证券被评为BBB级。目前，财达证券拥有证券经纪、证券自营、信用交易、资产管理、投资银行、期货经纪等业务。 整合公司先后递交的两版招股书信息，能得到公司自2016年-2020年上半年业绩。2016年、2017年、2018年、2019年和2020年上半年，公司实现营业收入分别为18.27亿元、14.69亿元、14.61亿元、18.13亿元和10.56亿元，同比增速分别为-19.59%、-0.01%、24.09%、7.63%，营收呈现较大波动。同期，公司实现的净利润分别为6.57亿元、2.97亿元、0.74亿元、6.09亿元和2.09亿元，呈现很大波动。其中，公司于202018年的净利润约等于2016年的十分之一。 增长乏力与公司的收入结构有关。证券经纪业务一直是财达证券营业收入的主要来源。2017年、2018年、2019年和2020年1-6月，来自证券经纪业务的收入分别为7.82亿元、5.55亿元、6.72亿元和3.97亿元，占营业收入的比例分别为53.27%、38.02%、37.03%和37.59%。公司的经纪业务的业绩呈现明显波动，一部分是由于周期的影响，另一部分还与公司的业务发展有关。 一方面，而由于行业的发展趋势，公司的证券经纪业务佣金费率水平整体呈下降趋势，拖累整体业绩发展。而另一方面，公司的经纪业务呈现较强的地域性，区域扩张速度缓慢。2017年、2018年、2019年和2020年1-6月，公司来源于河北省内营业网点的证券经纪业务手续费及佣金净收入占比分别为90.20%、90.55%、90.37%和90.60%。 中小券商之困 根据中国证券业协会公布的数据，公司2019年总资产排名51名，净资产排名56名，净资本排名45名，2019年当年营业收入排名第52名。从各个维度来看，财达证券是名副其实的中小型券商。 财达证券的传统经纪业务基础较好，2019年代理买卖证券业务收入（含席位租赁）排名第38名；公司固定收益融资业务发展较快，债券主承销家数和主承销金额2019年较2017年均有较大幅度提升。但公司证券自营、资产管理等业务起步较晚。 证券经纪业务是券商的传统业务。近年来，证券营业部数量迅猛增长，券商业务同质化严重，竞争激烈。此外，“一人一户”政策的放开，互联网券商的冲击，以及交易佣金费率设定最高上限并向下浮动的政策，使得传统券商的经纪业务佣金议价能力持续降低。经纪业务的佣金费率承压，已经是行业共同面临的趋势。 在佣金率下行的压力下，大中型券商已领先一步转型，从经纪业务向外寻求新的增长点。从2019年上市券商营收结构看，投资和经纪业务仍是前两大业务，投资收入占比达到40%，创历史新高，经纪业务收入占比回落至22%，利息净收入/投行/资管收入占比分别为13%/11%/9%。中大型券商纷纷开展费率更高的机构经纪业务和财富管理业务。目前，TOP6头部券商经纪业务收入占比19.4%，低于行业平均水平。 而2018年、2019年和2020年1-6月，财达证券的证券经纪业务的收入占比一直在37%—38%这个区间，远高于上市券商平均水平相比，并未出现下降趋势。可见公司的业务产品创新和经营模式转型，似乎遇到了瓶颈。
作者 | 尼莫 来源 | 新股 提供IPO领域专业资讯，关注新股 据港交所12月24日披露，中天建设集团有限公司向港交所递交主板上市申请。这是中天建设二闯港交所。第一次公司在2020年5月25日递交招股书，但于11月25日失效。 中天建设债务形势不乐观 中天建设是一家湖南省领先的总承包建筑企业，有约40年的经营历史。据招股书，公司业务涵盖民用建筑工程服务、市政工程服务、地基基础工程服务、装配式钢结构工程服务及其他专业承包工程。公司的业务覆盖16个省，主要收入来自湖南省，其次是海南省。2020年前三季度湖南省、海南省收入分别占总营收77.21%、19.24%。 2017-2019年中天建设的营收分别为12.79亿元、15.30亿元、18.22亿元，增速较快。2017-2019年毛利率分别为7.73%，8.92%，10.07%，也表现出较快的增速。2020前三季度毛利率为11.00%，同比增长4.07%，受疫情影响，增幅较小。 值得注意的是，公司在2019年资产负债率达90.37%。不断提升的资产负债率将对公司的发展带来不利影响，如降低企业的资信度以及未来的融资能力，同时，公司工程投标的中标率也会受到影响。公司2020年前三季度中标率为15.1%，与2019年的28.1%相比波动较大，可以看出公司获取项目的能力并不太稳定。 负债率增高的原因主要是由于应收账款及票据的大幅增长，占总资产比例从2018年的54.42%提升至2019年的70.78%。虽说票据是建筑行业日常融资常采用对的手段，但过高的占比也会导致债务负担。而公司不断提高的应收账款周转天数也让人感到担忧，从2017年的41.39天上升至了2019年的74.99天，坏账风险增加。 EPC和装配式钢结构建筑成为趋势 EPC模式相比PC模式，在设计和现场装配等工作上能够实现统一的管理，减少各方沟通的时间，有利于项目的推进，降低项目成本，因此能够带来更高的毛利率，但承包商需要承担更高的风险，且对实施项目的控制力较低。 中天建设EPC的业务占比较少是导致公司利润率较低的原因之一。公司主要承包模式为PC模式，2020年前三季度PC模式建筑合同的收入10.81亿元，占总收入91.6%。其次是EPC模式，2020年前三季度EPC模式建筑合同收入0.95亿元，占公司总收入8.1%。公司与湖南设计院、杭萧科技签订EPC三方协议，湖南设计院负责提供综合设计服务、杭萧科技提供装配式钢结构产品、中天建设负责施工。 另一方面，2020年住建部提出了针对装配式建筑的“1+3“标准化设计和生产体系装配式，加速了装配式建筑的规模化和标准化。装配式建筑是将工厂制作好的配件，直接运输到施工建筑进行安装。这改变了传统的建造方式，将大量的作业由现场转移到了工厂，降低了对工人的依赖，节约了材料并缩短工期。 近年来装配式建筑逐渐转为以钢结构为主导。据沙利文报告，2015-2019年装配式钢结构建筑产值由124亿元提升到4457亿元，复合年增长率达145.0%，预计2024年达到12820亿元。由于湖南省在2019年通过《湖南省推进钢结构装配式住宅建设试点方案》，预计2020-2024年湖南的装配式钢结构建筑市场规模增速高于全国增速，复合年增长率有望达41.8%。凭借着湖南市场的增量，中天建设或能占据更高的市场份额。 小结 中天建设虽然业绩逐渐提升，但营运能力与偿债能力的问题是公司目前面临的巨大挑战，此次二闯港交所，能否成功还是未知数。
登录
工商服务
危机公关
金融律师
app开发
财税服务
金融牌照
网站建设
知识产权
企业征信
审计评估