被立案侦查4个多月后，“温都金服”涉嫌非法吸存案又有新进展。 12月16日，温州市公安局鹿城分局公众号“平安鹿城”发布警情通报称，14日，专案组对温州温都金融服务股份有限公司（下称“温都金服”）董事长郭某某采取刑事强制措施。 今年6月28日，温都金服涉嫌非法吸收公众存款罪被立案，截至目前，公安机关已对20名涉案人员采取刑事强制措施。天眼查显示，温都金服是温州报业传媒有限公司旗下理财平台，董事长为郭乐天。公开资料显示，郭乐天曾担任温州日报报业集团副社长、温州都市报总编辑。 值得注意的是，温州市鹿城区人民检察院此前披露，对温都金服涉案人员曾某某予以逮捕。温都金服的股东之一是南京金融资产交易中心，该公司总裁为曾克庆。据21世纪经济报道称，“曾某某”系南京金融资产交易中心总裁曾克庆，已经失联。 立案逾4个月，温都金服董事长等20人被抓 据“平安鹿城”16日发布的通报显示，今年6月28日，温州市公安局鹿城区分局依法对温都金服涉嫌非法吸收公众存款罪立案侦查，并抽调警力成立专案组，全面开展案件侦办和追赃挽损工作。2020年12月14日，专案组对温都金服董事长郭某某采取刑事措施。截至目前，公安机关已对20名涉案人员采取刑事强制措施。 警情通报称，因该案中涉案资产项目数量众多且情况复杂，温州公安局还专门成立多个资产处置小组，依法对相关资产项目进行处置，目前相关工作正在进行中。截至12月16日，已追回资金4848.42万元，均已经汇入指定监管账户。 通报还提到，报案登记平台将继续开放，投资人可以在报案登记平台上反映情况，或添加专案组专案微信，反映诉求和提供有效线索。 今年7月2日，“平安鹿城”公布的温都金服第一期通报显示，因涉嫌非法吸收公众存款，已经对曾某某等13名犯罪嫌疑人采取刑事强制措施。同时，为查清此案，已将该平台关闭，便于公安机关开展数据勘验。 8月9日，在第三期通报中，鹿城分局针对该案发布催收公告，要求相关融资方和责任人主动还款。称“温都金服”催收工作将纳入政府整体处置，催收工作受政府统一管理、监督及指导。并且告知，若平台融资方和相关责任人经依法催收仍逾期还款，将被纳入失信名单；拒不履行还款义务，恶意逃废债，涉嫌构成犯罪的，公安机关将依法严惩。 温都金服董事长、法人均曾为资深媒体人 8月13日，温州市鹿城区人民检察院公众号发布公告称，以涉嫌非法吸收公众存款罪，依法对“温都金服”案曾某某、周某某等11名犯罪嫌疑人批准逮捕。 经鹿城检察院法依法审查查明：温都金服在未取得金融机关准入许可的情况下，于2016年5月20日开始，先后通过“温都金服”理财APP和P2P网贷平台发布挂牌项目、定投项目、P2P网贷项目等产品标的供投资人投资，承诺还本付息及第三方担保，向社会不特定公众吸收资金，数额巨大，情节严重。目前，案件正在进一步侦查中。 券商中国记者从天眼查获悉，温都金服成立于2015年12月，注册资本为1000万元，深圳市华平投资管理有限公司、温州报业传媒有限公司、南京金融资产交易中心有限公司三家公司分别持有温都金服48%、47%和5%的股权。主要经营范围包括民间融资信息服务、投资管理、投资咨询、理财产品开发等。 温都金服的主要人员显示，该公司董事长为郭乐天，周向勇为法定代表人并担任总经理。公开资料显示，郭乐天与周向勇均为资深媒体人，郭乐天曾担任过温州日报报业集团副社长、温州都市报总编辑，周向勇曾担任温州都市报副总编辑。 南京金融资产交易中心总裁涉案被查 温州市鹿城区人民检察院此前披露，对“温都金服”涉案人员曾某某予以逮捕。温都金服的股东之一是南京金融资产交易中心（简称“南京金交中心”），该公司总裁为曾克庆。据21世纪经济报道称，“曾某某”系南京金交中心总裁曾克庆，已经失联。 南京金交中心官网显示，该中心于2014年12月成立，是经江苏省金融办批准设立的江苏省首家、南京唯一的金融资产交易中心。 事实上，不同于江苏省金融资产交易中心的财政资金全资背景，南京金交中心的股东大多为民营机构。天眼查显示，该公司股东为江苏弘晟实业发展有限公司、南京三江源创业投资基金、南京万坤科技有限公司等5家民营公司，前三大股东分别持股40%、20%和20%。 据南京金交中心官网公示的信息，该中心最后一笔产品设立于2019年3月，此后再无新产品发行，动态更新也停留在了2019年9月的行业新闻动态上。
（原标题：1000元变85亿！刚刚，全球最牛投资品刷新历史，总市值比茅台，还高近3000亿！） 中国基金报记者 李迪比特币再次疯涨，首度突破21000美元，市值近2.6万亿，人们再次见证了历史。今年以来，比特币涨幅约200%。拉长周期来看，10年前，在比特币上市最初买一块钱比特币，现在可以赚850万。如果投资1000元，那么目前对应投资收益是85亿，这个全球最牛投资又刷新了历史。一华尔街巨头更是喊出了40万美元的目标价，这意味着着，这家机构认为比特币还能涨18倍。比特币首破两万美元10余年涨幅超850万倍昨夜，比特币再度刷新历史新高，首度突破20000美元/枚。今晨，比特币依旧涨势如虹，一举突破21000美元/枚关口，日内涨幅一度超过10%。行情数据显示，比特币市值已逼近2.6万亿人民币，比A股市值最高的贵州茅台(2.31万亿)，还高出近3000亿。今年以来，比特币涨幅约200%。比特币自2009年诞生后第一次在2010年产生价格所对应价格为0.0025美元，10年后的今天，比特币的价格超过21250美元/枚，涨幅超过850万倍。这意味着，当初投资1元人民币，可购买61.3个比特币，10年后会变成850万人民币。美股多只区块链概念股也大涨，Marathon Patent涨15%，嘉楠耘智涨6%。多种加密货币也跟涨，以太坊日内涨幅超7%。（绿色代表上涨）比特币也迅速登上微博热搜。有网友在秀收益，“今年资产已翻了3倍”有网友在提示投资比特币的风险，甚至有网友称比特币为“骗局”。华尔街巨头：比特币值40万美元还能涨18倍比特币大涨之际，有投资大师语出惊人。华尔街巨头古根海姆(Guggenheim Partners)首席投资官Scott Minerd表示，其公司的基本面分析显示比特币应该值40万美元。这意味着，这家巨头认为，比特币的价格还能涨18倍。按照40万美元的目标价计算，比特币的总市值将超过7.4万亿人民币，与谷歌齐平。除古根海姆外，美东时间周三，多家机构也发表了唱多比特币的观点。嘉信理财(Charles Schwab)交易与衍生产品副总裁Randy Frederick认为，比特币现在已成为主流投资。Frederick表示，比特币很坚韧，它没有CEO，没有董事会，没有分红，没有收入。在很多方面它有点像贵金属。比特币的主流化趋势还体现在机构投资者增多这一点。根据灰度资产公开的2020年Q3报告，认购其信托产品份额的投资者中，机构投资者占81%，其中包括加密资产借贷公司BlockFi、三箭资本等；此外，个人合格投资者占比约8%，家族办公室占比8%，退休账户基金占比2%。北京时间12月3日晚，灰度资产（Grayscale Trust）举行了线上投资人大会，摩根大通、巴伦集团、万事达卡等主流知名金融机构高管出席。MicroStrategy首席执行官Michael Saylor大胆预测，“比特币是世界上最好的财政储备资产，也是新兴的主导货币网络。它是解决地球上每个人、公司和政府都面临的价值储存问题的解决方案。”AMBcrypto发文称，由于GBTC的出售受到限制，即持有期为6至12个月，这为比特币的长期看涨建立了基础，而这反过来又为机构构建了长期看涨的基础。对于散户交易员来说，对比特币价格反弹的预期可能会摆脱弱势手和机构，因为灰度将系统性地继续购买更多比特币。对于机构而言，在受到严格限制的价格区间内进行高频交易是有利可图的，但获利与否完全取决于成交量。使用高频交易的巨鲸可能会遵循类似的策略，然而，这使得比特币的价格停留在一个狭窄的价格区间，与股票和其他传统投资选择惊人地相似。上周，桥水基金创始人雷·达利奥在Reddit的“问我任何事情”（Ask Me Anything）活动中，也表达了对比特币的看法。达利奥表示，他认为比特币和其他加密货币在过去10年中已经变成了有趣的、像黄金一样的资产替代品（ interesting gold-like asset alternatives）。达利奥认为，比特币有丰富投资组合的功能，“在一个人的投资组合中加入这类资产，可以使投资组合多样化。”但达利奥还表示，如果真的把比特币与黄金进行比较，他还是更偏向于央行有意向持有并用于价值交换的资产（指黄金）。又一比特币基金诞生多家海外基金公司在出手据彭博社，加拿大财富管理公司CI Financial周三宣布已完成7200万美元（约合4.5万亿人民币）的比特币基金IPO。CI Financial CEO Kurt MacAlpine表示，此次IPO吸引了包括投资机构、个人投资者、高净值投资者和财务顾问在内的众多支持者的兴趣。此外，灰度资产等基金公司也在持续对比特币市场发力。灰度资产为全球最大的加密货币资产管理公司，近期该公司在持续增持比特币。据Coin98 Analytics数据，2020年11月，灰度增持的BTC数量是同时期矿工开采BTC数量的近2倍。亿万富翁对冲基金投资人Alan Howard是新的以机构为中心的投资公司One River资产管理公司的支持者之一，该公司希望在明年初之前向比特币和以太坊投资多达10亿美元。上周，富达数字资产(Fidelity Digital Assets)宣布将允许其机构客户使用比特币作为现金贷款的抵押品。富达数字资产总裁汤姆·杰瑟普(Tom Jessop)表示，这项新服务将针对那些渴望将手中的比特币转换为现金而不想出售的投资者，以及对冲基金、矿商和场外交易平台。富达投资(Fidelity Investments)的子公司将持有比特币，自己不发放贷款。该公司首席执行官扎克·普林斯(Zac Prince)表示，加密贷款公司BlockFi将通过提供一笔以比特币为担保的贷款的60%现金来帮助管理风险。杰瑟普说:“随着市场的增长，我们预计这将成为生态系统中相当重要的一部分。”芝商所再对加密货币出手将上线以太坊期货当地时间周三，在比特币价格突破20000美元之际，芝加哥商业交易所集团（CME Group），再对加密货币领域出手，宣布将在明年上线以太坊（ETH）期货产品。CME在2017年市场周期的高峰期推出了比特币期货合约，打破了加密衍生品世界的格局。随着比特币价格突破20,000美元，他们将推出与以太坊相关的期货。该公司表示，“基于比特币期货和期权的成功，芝商所集团将把以太坊期货添加到二月份可交易的加密货币风险管理解决方案中。以太坊期货与CME比特币期货一起扩大我们为机构交易者提供的强大的加密衍生产品服务。”2017年比特币价格高峰之时，CME推出了比特币期货合约。2020年初，CME集团推出基于比特币期货的期权产品。美国税局调整纳税表首页添加关于虚拟货币的问题近日，美国国税局（IRS）在2020年新版1040号税收表格顶部添加了一个新问题：“在2020年的任何时候，您是否收到，出售，发送，交换或以其他方式获得任何虚拟货币的任何金融权益？” 纳税人可以标记是或否。 比特币税务师PIASCIK的注册会计师兼执行副总裁Ryan Losi说。“美国国税局只是在收集数据，更改表格以明确表示你做或没做，并设置了陷阱，因此在未来几年中，加密税收的锤子可能随时会掉下来。”Berkowitz Pollack的注册会计师兼税务总监Lewis Taub称，美国国税局在2019年的纳税申报表中包含了相同的问题，但它位于表1的顶部，用于报告某些额外收入或收入调整，他说，问题在于，没有多少人将附表1连同申报表一起提交，因此IRS今年直接将这个问题移至了纳税申报表的第一页。Taub认为，美国国税局正在以寻求美国纳税人的外国银行账户的相同方式对待被遗漏的虚拟货币交易。部分综合Wind资讯
365天前，谁也想不到2020年会以一场全球疫情的方式开启。为了应对疫情带来的经济衰退与金融危机，世界各主要经济体央行纷纷推出史无前例的量化宽松政策，美联储在0利率的基础上，甚至放出了无限QE的大招，放的水比过去几次金融危机加起来都多。 一面是疫情之下世界被迫停摆，一面是全球印钞抗疫努力重启；一边是传统经济无奈的熄火，一边是“新经济”疯狂的爆发。在如此的大环境下，资本市场可谓翻云覆雨： 一月：新冠疫情突如其来，中国地区首当其冲，全国人民度过了一个足不出户的春节。A股市场延迟开市，海外跟踪中国市场的标的遭恐慌性抛售。 二月：春节后首个交易日，沪深两市重挫8%。随后，A股开启了修复行情，创业板当月便收复失地。国内疫情迎来拐点，海外疫情却开始爆发，走势最强劲的美股终于高位跳水。 三月：疫情在全世界爆发，叠加沙特与俄罗斯开启原油价格战，美股10天4次熔断，巴菲特都直呼“活久见”。流动性危机一触即发，全球大类资产泥沙俱下。恐慌情绪继续蔓延，直到美联储开启“无限量QE”。 四月：全球政府与央行联手启动“直升机撒钱”式的货币宽松与财政刺激计划，美国股市快速V型上涨。但是原油市场由于疫情造成的短期内库存与需求极度失衡，5月原油期货合约以令人瞠目结舌的$-37/桶结算。 五月：线上办公、线上教育概念崛起，引领云计算加速裂变。美股中的云计算ETF单月上涨17.6%，Zoom和有道等相关企业股价直线飙升。 六月：刘鹤副总理陆家嘴(行情600663,诊股)论坛发言：“一个以国内循环为主、国际国内互促的双循环发展新格局正在形成”。 七月：A股券商涨停潮再现，带动A股全面大涨，沪深300单月上涨12.75%，海外中概股集体暴动。 八月：光伏、新能车等板块加速上涨，特斯拉单月涨幅74.15%！苹果与特斯拉的拆股，引发全球疯狂追逐行情。黄金突破$2000/盎司。 九月：搅动美国科技股暴涨浪潮的“Gamma鲸”被媒体披露惨遭围攻，全球大类资产均出现了显著回调。 十月：在美国大选不确定笼罩全球之际，特斯拉带领全球新能车逆市继续上攻，中概股“电车三兄弟”直线拉升，屡创新高。 十一月：美国大选尘埃落定，各国新冠疫苗研发取得突破性进展，美股出现明显的风格轮换，全球大宗商品行情启动。 十二月：新冠疫苗逐步推广使用，经济复苏预期强烈，全球大类资产普涨。美股与美国确诊人数魔幻般同步新高。 回望2020，除了股票、债券这些常见的资产外，像比特币、IPO打新这些另类的投资品种，也成为了许多投资者的香饽饽。一年里，比特币再次大发异彩，兑美元的价格上涨3倍有余。港美股的IPO打新，也让不少人赚得盆满钵盈。贝壳、思摩尔、泡泡玛特这些“大肉签”，也成为了茶余饭后的话题。 “以史为镜，可以知兴替”。我们统计了全球53个国家和地区，5大类285小类资产标的，包含全球股票、全球债券、大宗商品、房地产、货币和另类投资。为了方便投资者比较不同国家和地区的资产回报，所有回报统一为全回报的美元计价； 恐慌或兴奋，都是过往云烟；翻倍或折戟，终已成为历史。下面我们就来细细盘点2020年的这些大类资产吧。 01 股票 亮眼的消费行业 全球科技的大年 成长股的狂欢 02 债券 利率债冲向零利率 公司债经历高波动 低利率下的债券投资 03 大宗商品与货币 贵金属和工业金属 农产品(行情000061,诊股)和能源 04 另类资产 疫情下的REITs 对冲基金折戟 火爆的IPO 05 老虎全球配策略年度表现 06资产配置何去何从 01股票 山重水复疑无路，柳暗花明又一村 亮眼的消费行业 由于我国2020年率先控制住了疫情，中国资产受到了国内外资金进一步的追捧。在285种大类资产收益排名中，中国资产占据了前几席，其中最亮眼的要属消费行业。 数据来源：彭博 MSCI中国可选消费行业指数上涨了94.55%，夺得头魁，造车新势力蔚来涨幅近10倍，对指数的贡献最大，其它汽车股如比亚迪(行情002594,诊股)、长城也对指数贡献颇多。在政策的扶持（补贴、对燃油车的限牌等）及产业链的不断完善下，新能源车的高性价比促进了更多的需求和主动消费，加上对传统燃油车全面替代的遐想及未来电动车智能化的憧憬，二级市场给予了新能源车很高的估值。 MSCI中国主要消费行业指数上涨63.05%，白酒五粮液(行情000858,诊股)和茅台对指数的贡献最多。在中国，白酒不仅是消费品，其特有的贮藏和社交属性，极大丰富了其内在价值，加之其稳定的ROE和业绩增长，成为海内外机构的扎堆配置的标的。 全球科技的大年 以科技股为主的创业板指上涨77.13%，MSCI中国信息科技行业指数上涨70.82%；以科技股为主的纳斯达克100指数上涨48.88%，美国科技行业指数上涨43.89%，这些指数都名列前茅，可见，2020年也是科技股的大年。 疫情改变了人们的生活方式，在线教育、远程办公等模式迎来了颠覆性的突破，SaaS（Software-as-a-Service）得到了更广泛的认可与运用，优质的SaaS公司具有长周期内良好的业绩确定性、成长性和盈利能力，从而受到投资者的推崇。 还值得关注的是，终端电子消费品需求的增加，以及物联网的发展，带动了对科技底层半导体的需求；另一方面，国内外对光伏产业的大力扶持以及技术的进步，使得光伏发电成本的大幅下降，也推动了对光伏产业链上半导体产品的需求，因此2020年半导体处于高景气周期。在2020年宽松的货币环境下，资金更愿意追逐具有高成长性的科技行业。 成长股的狂欢 2020年的新冠疫情令传统实体产业经济都受到巨大冲击，能源、工业、地产等行业首当其冲，然而游戏、短视频、在线教育、在线办公、云合作、环保ESG概念，却受到了极大的偏爱。2020年股票市场中，众多尚未实现盈利的成长股，不仅很快“收复失地”，更是屡创新高。进一步拉开了与传统的价值股之间的距离。全年间，美国成长股累积上涨38.26%，美国价值股全年仅仅微涨2.86%。 不仅如此，为了应对疫情冲击，美联储在内的各国央行，均采取了很大程度甚至无限制的货币宽松政策，直接刺激了全球范围内成长股的继续向上攀高，成长和价值的差距愈发明显。无论从发达国家还是新兴市场来看，2020年成长股的表现，都完胜其对应的价值股。 数据来源：彭博 不过，随着各国新冠疫苗纷纷面世，许多研究机构，纷纷一转枪口，表示看好受疫情重创的价值股表现。与此同时，未来病毒是否会变异？疫苗是否可大规模生产使用？复工复产又是否能如约而至？这些问题，谁也无法确定。最近英国成为“孤岛”，日本宣布“封国”……未来无人可知，但是依托互联网，营业主战场在线上的一些成长型企业，已经获得了成功。 02债券 牛市的黄昏？ 利率债：大狂欢，美债冲向零利率 全球放水大环境下，利率一跌再跌，债券也因此迎来了一波狂欢。我们的资产表显示，所有统计的51只债券均在2020年取得正收益。欧洲30年国债指数涨幅22.88%最高，其次是美国20年以上国债指数收益率17.54%。但受制于低利率环境，美国1年以下国债指数成为统计中收益率最低的债券资产，仅为0.97%。 资料来源：彭博 疫情之下，世界多国都展开了积极的货币政策来应对危机，美联储在三月一个月时间里，连续大幅下调联邦基金利率至零利率水平，全球利率债自然成为这场放水狂欢的赢家之一。 但是市场憧憬疫情将逐步得到解决，美国国债的短端利率虽然一直维持在0附近，长端利率却已先一步上行，其中10年国债收益率从8月份最低的0.52%逐渐上升到年底的1%附近，而随着长期经济复苏，利率依然面临上行压力，接下来对利率债的投资需要较为谨慎。 数据来源：彭博 公司债：有惊无险，盛宴继续 公司债2020年表现宛如坐过山车一般，比利率债刺激很多。幸好有惊无险，最终年度收益均回正。其中，欧洲公司债指数涨幅12.72%最高，美国以外发达国家公司债指数涨幅12.31%，美国投资级别公司债收益10.67%，中国高收益债涨幅11.51%（中资美元债），这些标的均在债券资产涨幅前十五排行中。 3月随着疫情加深，市场从最初的担忧变成了恐慌，甚至一度传闻桥水面临大额赎回，最终演变成流动性危机。BBB级公司债及高收益债的利差还分别在1.7%及5%附近，但到了3月23日，这两个数值分别飙升到了4.88%和10.87%，达到次贷危机期间的水平。 数据来源：彭博 这场火灾甚至烧到了国债这些传统的避险资产之上，危急时刻，美联储站了出来。3月上旬和中旬，美联储进行过两轮利率下调及货币投放，但是流动性问题并没有被解决，公司债持续下跌。这一情况持续到了3月23日，美联储放出了终极大招无限QE：对购买的国债和MBS（抵押支持债券）不设上限，甚至可以直接下场购买公司债。 虽然后来美联储并没有大量购买公司债券，但是市场将其解读为美联储的一个托底承诺，这极大增加了市场的信心。经过这一剂猛药，市场那颗焦躁的心终于安定下来，公司债价格随之回升。目前投资级债已经回到疫情前的高位，而高收益债也在缓慢回升的路上。 数据来源：彭博 除了价格的回升外，许多公司都趁着低利率大举发行债券。尤其是美联储开启无限QE后的4、5月份，公司债分别密集发行了3428亿美元及4311亿美元。截至2020年年底，全年累计发行了2.9万亿美元的公司债，比去年的1.78万亿美元高出62.9%。在2020年的这场流动性危机中，公司债经历了一次有惊无险的急跌，美联储及时的无限QE让盛宴得以持续。 投了个寂寞？低利率下的债券投资 全球放水下债券利率一跌再跌，截至2020年11月的统计，只有14.9%的全球债券的收益率高于2%，而收益率高于3%的只有9.9%。也就是说，在绝大多数情况下，投资债券一年到头只有不到2%的到期收益率，有的还是需承受违约风险的信用债，实际的预期收益率比这个数据还低。从这些数据来看，除非美联储实施负利率引发全球利率进一步下滑，否则可能要对这些债券的投资价值打个问号。 以美债为例，美联储将联邦基金利率下调至0附近，再下降的空间并不大，货币政策的刺激作用将会钝化。只要美国经济不陷入持续的增长停滞，美联储没必要将利率压到负。此外随着经济从疫情中恢复，利率也会随之抬升，为以后的货币政策留下空间。在利率如此低的当下，收益机会不高，还要承受利率上升的风险，想通过拉长久期提升收益可能会得不偿失。 另一方面，想通过信用下沉来提升收益，也不是一件容易的事。首先信用债一样要承受利率上升的风险。而且可以观察到，2020年年末的利差其实都已到达去年的平均水平，可挖掘的空间有限，只有高收益债的利差略高于去年年末的水平。当然在低利率的当下，随着市场风险偏好的上升，利差也有可能进一步收窄。从这个角度来看，信用下沉也是一个办法，但是也要注意经济从疫情中的恢复可能不如预期，这会对公司债尤其是高收益债产生不利的影响。 总的来说，利率低下以及升息压力导致债券资产的投资价值下降，但这不代表债券失去了配置价值。债券资产作为一种固定收益证券，其较低的波动性，以及与权益资产较低的相关性，在配置时能降低组合波动，提高分散化效果。当然，低利率的环境下，为了保证投资的收益，适当提高风险偏好可能已经难以避免，这就需要投资者在收益和风险间有个重新的取舍。 03大宗商品与货币 弱美元周期开启，大宗商品重回牛市？ 大宗商品2020年也是魔幻一年，从上半年全球新冠疫情造成的经济停滞，大宗商品剧烈下跌，到四季度，库存不足以及经济活动逐步复苏，大宗商品出现涨价潮。但全年看，各大宗商品大类指数收跌居多，另外，由于供需变动不一，各细分项的表现还是有所不同。 其中，白银涨幅最高达47.38%，其次是大豆，涨幅逾30%，形成鲜明对比的是，2020年是油类的至暗时刻，我们的大类资产表显示，油类大宗商品几乎清一色跌超20%。值得一提的是，备受争议的比特币，2020年大涨304%，我们也将其数据加入了下表中。下面，我们从大宗商品的细分项，来看看2020年商品的浮浮沉沉。 数据来源：彭博 贵金属受到追捧，工业金属需求扩张 2020年贵金属全体收涨，其中白银涨幅达47.38%，黄金达24.42%。但其中起落也有不同阶段，值得我们考究。一季度，由于担心新冠疫情导致经济衰退，以及美联储大水漫灌带来的通胀预期，黄金白银作为有避险属性的实物资产受到了追捧，快速上涨。然而当疫苗研究取得突破等各项捷报频出之后，作为避险资产的它们，在四季度又被无情地抛弃，价格快速回调。 数据来源：彭博 新老“避险资产”的对比：黄金与比特币 2020年比特币大涨超三倍，让人对比特币又有了重新的认知。在2020年上涨的过程中，比特币慢慢被投资者认为是值得配置的资产，也有越来越多的机构开始配置比特币。 但在我们的研究中发现，所谓的避险资产并非真避险，更多是弱美元。2020年以来，美元持续走弱，黄金和比特币也持续走强。但由于疫苗的面市，市场的风险偏好发生改变时，黄金与比特币的走势又有所不同，风险偏好下降+弱美元时期，投资黄金比较好，而当风险偏好上升+弱美元时期，投资比特币可能是更好的选择。 数据来源：彭博 工业金属方面，作为汽车尾气催化剂重要成份的钯金，由于去年的汽车尾气排放要求的不断提高，钯金价格已经快速上涨到过高的位置，迫使产业部分使用有相对性价比的铂金，这使得钯金2020年价格处于震荡上升的情况，2020年钯金涨幅28.52%，大幅低于去年的59.48%。其他大部分工业金属，在疫情爆发超跌之后，随着经济的复苏，价格都开始稳步攀升。另外，由于全球各国对于绿色能源经济的推动，刺激了这些工业金属新的需求增长点，促使它们价格持续上升。 数据来源：彭博 以铜为代表，铜的六大主要终端应用市场包括建筑业、电力基础设施、工业电机、家用电器、交通运输以及电子信息。而绿色经济，光伏太阳能(行情000591,诊股)以及新能源车的大力推动，刺激了电力基础设施和交通运输方面的需求。10月份高盛也曾预估2021年精炼铜市场将出现逾15年最大缺口（412千吨），2020年铜涨幅25.81%，大幅高于去年的6.31%。可以想象，由经济复苏以及新能源的大力推动所产生的巨大需求缺口，会刺激这些工业金属在2021年继续稳步上行。 农产品价格复苏，石油涅槃重生 农产品方面，2020年整体呈现先跌后涨的局面。农产品由于需求端相对稳定，所以价格的变动主要来源于供给方面的变化。3月前，由于各农产品的预计产量上涨，导致价格持续走低。而到了3月之后，从非洲蝗灾到北美超级大干旱，大大降低了农产品的产量，农产品价格由此逐步抬升。2020年11号糖、棉花、小麦均涨幅超10%，玉米、大豆则涨幅超20%，均优于2019年表现。然而，与工业金属不同的是，由于农产品的价格需求稳定，只要待后续产量回升之后，价格就会变得平稳。 数据来源：彭博 大宗商品当中，2020年表现最魔幻的，非能源莫属，油类大宗商品几乎清一色跌超20%。在负利率之后，人们迎来了负油价。在负油价出现前的4月17日，WTI实货交割地的库容使用率高达78.9%，几乎达到80%的库存使用上限，甚至有新闻称“交割地租用储罐的成本已经超过了油价”。买方无法找到储库交割实物，储存成本超过自身价值，这两点使得负油价的逻辑完全成立。 但是，这个负油价实际上是近月合约的交割引起的供求关系不平衡所导致的，所以当合约换月之后，油价又迅速反弹回合理的水平。随着经济的复苏，原油价格也在逐步回升。如今，距离原油的至暗时刻已经过了大半年，石油公司熬过了寒冬，只是，随着碳中和成为世界共识，绿色能源发展的逐步推进，可能原油面临的挑战，才刚刚开始。 数据来源：彭博 04房地产与另类资产 REITs板块表现羸弱，对冲基金折戟沉沙 受疫情的影响，2020年房地产没有延续2019年的优秀表现，除了少数国家如德国、瑞典取得正收益外，其余均收跌，泰国SET房地产信托指数更是下跌了26.49%。 数据来源：彭博 疫情对不同类型REITs的影响 今年REITs受疫情的冲击很大，尽管目前已收复了不少3月暴跌时的损失，但绝大多数国家的REITs指数仍然收负，其中美国权益型REITs指数-FTSE NAREIT All Equity REITS Total Return Index 今年收益为-5.12%，而大盘标普500指数早已收复失地，今年收益为18.39%。不过，虽然REITs板块整体表现不佳，但是一些细分行业的REITs还是跑赢大盘的。 数据来源：彭博 不过，虽然REITs板块整体表现不佳，但是一些细分行业的REITs还是跑赢大盘的。根据拥有并经营的房地产类型不同，REITs可以分为这些类型：零售、住宅、基础设施、医疗保健、办公室、工业、数据中心、自存储、住宿、林地子类，疫情对这些子类的影响程度不一。 数据来源：彭博 自存储、基础设施和数据中心（Self Storage， Infrastructure and Data Centers）：这些类别是受危机影响最小的部门。事实上，基础设施（拥有传输电话和数据通信的手机塔）和数据中心（拥有和运营用于云服务器的高科技设施）因电子通信的使用增加反而得到了一些好处，家庭和企业避免了面对面的直接交互。数据中心类的REITs2020年收益21%，跑赢美股大盘。 木材和工业（Timber and Industrial）：疫情期间房屋建设放缓，木材REITs减少了对木材的需求，而后疫情有所缓解，加之政府的救助措施，经济开始回暖，木材和工业这两类REITS复苏较快，2020年都达到了10%+的正收益。 住宿和度假村（Lodging and Resorts）：由于商业会议变成了电话会议，消费者推迟或取消了假期旅行，因此住宿和度假村类的REITs一直处于健康危机的第一线。对应的指数FTSE NAREIT Lodging/Resort Property Sector Total Return Index，2020年的总回报率为-23.60%。 零售（Retail）：零售REITS同样也是重灾区。疫情下，消费者大多转线上购物，线下的零售实体店萧条。FTSE NAREIT Retail Property Sector Total Return Index，2020年的总回报率为-25.18%。 对冲基金折戟沉沙 另类投资包括了各种主动的对冲基金策略，值得注意的是，2020年文艺复兴，Two Sigma和桥水等知名对冲基金却折戟沉沙，收益远远低于股票和债券。在我们覆盖的17个另类投资指数中，回报中位数约4.5%，低于去年的7.60%，只有瑞信管理型期货策略指数录得负收益。而文艺复兴IPO指数表现极其显眼，今年取得了翻倍的收益。 数据来源：彭博 相反，2020年是散户的高光时刻，根据高盛编制的一个受散户青睐的个股组成的一篮子股票指数，在2020年累升逾50%，而全球对冲基金指数年初至今收益只有5.15%，这意味着，美国散户的收益几乎是职业的对冲基金的平均收益的10倍！ 究其原因有两点： 一是因为对冲基金主要是通过主动挖掘市场的超额收益获利，近年随着市场发展，被动和量化策略爆炸式增长，越来越多的资金追逐同样的趋势或策略，破坏了alpha，对冲基金投资获益变难了； 二是2020年全球央行放水，行情单边上扬，散户尤其年轻的个人投资者，没有机构投资者的风控限制，很多个人交易者在3月大跌时大胆抄底，所以，就是这么简单粗暴地方式，反而取得了不错的收益。 有对冲基金投资者认为，随着央行的宏观政策变化，届时对冲基金的投资环境也许会改善。 疯狂的IPO首日溢价 如果说2020年的股市行情先抑后扬，收官疯狂的话，那么2020年IPO打新这个市场，可谓全年火爆，成为许多投资者争先恐后参与的香饽饽。A股打新几乎“稳赚不赔”的买卖就不赘言了，我们纵观美国香港等发达市场，2020年的新股IPO也是一枝独秀。以美国为例，全年IPO共发行387家，累积募资1457亿美元，不仅远超99年和07年，更创下了单年历史最高的募资额。 数据来源：彭博 不仅如此，在IPO数量如此多的情况下，新股的表现更为惊人。我们统计，2020全年美国市场IPO，破发的仅有30家，约90%以上的新股都是赚钱的。从收益上来看也是不菲：全年新股平均收益47.73%，即使是中位数也有12.20%！其中不仅有爱彼迎（Airbnb）、Snowflake等全球知名公司，也有理想汽车、小鹏汽车这类在中国耳熟能详的新晋资本宠儿。 对于IPO新股的溢价，无论是学术还是行业上，都有许多的理论可以解释。具体可以参考我们以前的文章（相关文章《跳过IPO，美股直接上市融资有多香？》）。但是创历史的IPO数量和收益，在最近十年都实属罕见。之前在配置视野（相关文章《大宗商品牛市来了？疯狂IPO下后市是否危机四伏？》）中有说到，一边是IPO疯狂上市疯狂涨，一边是公司忙着增发忙着减持，所以大家还是需要留个心，无论是2000年的科网股泡沫，还是2008年的次贷危机，历史总是惊人的相似。开心赚钱的时候，务必保留一份清醒。 05 老虎全球配2020年实盘表现 盘点完上述各大类资产2020的表现，接下来看看我们自营盘，通过全球主要大类资产构建的实盘策略-老虎全球配的运行情况。 老虎全球配是由我们投研团队开发的资产配置策略，以三重信号层层筛选，以科学量化严格风控，专注投资于全球股票、全球债券、大宗商品、房地产和黄金等全球大类资产，旨在实现穿越牛熊的稳定财富增长。（相关文章《老虎全球配季报》） 2020年全球大水漫灌下，几乎所有资产都在狂欢，资产配置也受益于此。老虎全球配策略全年录得17.82%的费后收益，略高于股债60/40的16.31%。在风险端上，老虎全球配策略的年化波动率为10.17%，远远小于同期基准的19.55%。因此综合收益风险来看，老虎全球配策略凭借更低的风险取得了更高的夏普比率表现。 数据来源：彭博 从下面2020年的老虎全球配策略的净值走势图中可以明显看出，相比基准组合，策略总体走势平缓，尤其是疫情黑天鹅的三月份，通过科学的风控策略有效控制回撤，规避权益资产大跌的风险，最终实现比基准组合更低的波动和回撤。 数据来源：彭博 在疫情不断恶化的年初，策略组合中的风控部分一直在增加债券资产的配比，并首先减少了股票的仓位，因此在很大程度上降低了回撤。此后随着各国政府和央行出台政策，全球资产受到的不利冲击发生了扭转，我们的策略也逐渐增加风险资产的配比，及时捕捉其上涨收益。最终躲过了大部分的熊市，并抓住大部分的牛市。 数据来源：彭博 06 流动性泛滥下，资产配置何去何从？ 一场意外的疫情，促使全球政府和央行共同创造了当前的流动性盛宴，也大大加速了有着良好未来前景的云计算和新能源等产业对人们生活的颠覆。海内外各大券商和资管机构也纷纷发表了对2021年的展望，主要观点包括： 1、看好后疫情时代的全球经济复苏 2、大宗商品有望迎来牛市 3、全球国债收益率将缓慢上行，债券资产收益预期负面 4、股票市场可能呈现从成长股到价值股的风格转换 2021年的全球经济复苏？ 各大机构对全球GDP2021年的增速一致预期为5.2%，可完全修复2020年-3.8%的下滑。而且根据这个预期，中美两国都能实现今明两年经济正增长。 数据来源：彭博 而美国研究机构FactSet的数据显示，美国标普500公司在2021年的预期盈利增速将达到22.1%，为最近十年最高；营收增速也将高达7.9%，远超最近十年的平均值4.5%。11个板块的2021年预期盈利和营收，均出现明显的增长，其中受疫情影响最大的能源板块预期营收增长15.2%，也将会走出2020年37亿美元的亏损，在2021年获得240亿美元的盈利。 以上数据说明，尽管全球疫情还没有结束，但市场对后疫情时代经济复苏的预期已经拉满了。 大宗商品有望迎来牛市？ 大宗商品的牛市逻辑主要有以下两点： 一是通胀预期的上涨，代表着美国通胀预期的10年Break-Even Rate已攀升至2019年的最高点1.97%左右。与此同时，美联储在2020年9月引入的新的“平均通胀目标”提法，即允许在一段时间内通胀水平超过2%的长期通胀目标，而大宗商品在历史上一直是对抗通胀的最佳资产； 二是中国经济复苏对商品需求的提振作用明显。下图中虚实线缺口所代表的中国单位GDP的商品需求，而中国又是全球大型经济体中最快从疫情中走出来的，大宗商品中金属的需求有望持续扩大。 由于大宗商品上涨的宏观逻辑较为清晰，标普高盛大宗商品指数在2020年最后两个月中已经上涨了20%以上。 资料来源：彭博， IMF，凯丰投资 全球国债利率缓慢上行，债券收益预期负面？ 在乐观的经济复苏情绪下，市场预期全球主要国家国债利率在2021年基本呈上行走势。只有中国十年国债，由于仍有3%以上的利率，市场预期利率走势基本走平。 数据来源：彭博 然而，全球债市仍然存在明显的结构性机会。随着各国国债利率的上涨，债券相对持续上涨的股票资产的吸引力会逐渐增加，也会对股票的上涨形成压力。 从中美股票风险溢价来看，目前中美两国股市相对于其十年国债的估值已经不再便宜，在美国10年国债利率在2021年有着约30个bps的预期上涨空间的情况下，美股的风险溢价还将进一步下滑，使美债届时仍有不错的配置价值。而中国10年国债年化3%以上的接近无风险的收益，在人民币升值的大背景下，对国际资本而言配置价值将更为诱人。 至于股票配置的风格转换，也是基于疫苗的出现将使全球经济恢复到疫情前，在疫情中受创最严重的行业或市场将呈现出更好的均值回复的机会。 数据来源：彭博 总体而言，各大机构的2021年展望正指向经济将进入美林时钟里描述的过热期阶段，而2020年3月至今，可以划分为美林时钟的复苏期。 不容忽视的是，全球疫情仍有明显的变数。无论是入冬后面临的疫情进一步蔓延和病毒变异的风险，还是疫苗从生产到运输再到接种之间的每个环节，都存在不乐观的因素。 如果疫情再次引发黑天鹅，会使美林时钟逆时针转动、重新回到衰退期的情况。此时预期拉满的全球经济复苏、大宗商品牛市、受疫情影响较大的价值股以及除中国外的新兴市场股票都会受到较大的冲击，全球国债利率缓慢上行的预期也将逆转。 因此，国债与黄金的避险配置作用仍不可忽视。不过，在以美联储为首的全球央行尚有“放水”的余力之下，也许我们仍将经历一次速度更快的从衰退期回到复苏期的旅程。 假如一切向好，疫情或其他的黑天鹅事件并没有出现，我们将很可能如各大机构的四大展望所言，走向经济过热期。此时需要警惕的，便是全球央行宽松政策的拐点，因为通胀的攀升终将引领全球走向滞胀期，市场上多年积攒下来的缤纷斑斓的泡沫将走向破灭。 未来无法预测，正如我们在去年底无法预计新冠疫情，或者是美联储的动作。但咱们大众投资人能做到的，是在分散化配置全球大类资产的情况下，基于系统可量化的信号指标，阶段战术性的超配宏观周期对其有利的大类资产，并在大类资产内部做好选优。 比如，在股票资产中处于历史估值低位的港股和有着长期发展潜力的云计算与新能源等细分行业，在债券资产中为数不多的信用风险极低但利率还在3%的中国中长期国债，在大宗商品中需求增长与中国经济复苏关联度更高的工业金属，都是目前各大类资产中的优选。 系统化的全球资产配置，目的在于获取长期稳健的收益，无需在牛市中傲视群雄，只需熊市躲得过，牛市不错过。进入2021年，大水漫灌下的全球资本市场不乏惊涛骇浪，我们仍会以基于数据与事实的全球资产配置解读陪伴您，愿大家投资顺利。
中国财富管理50人论坛（CWM50）于近日在深圳举行“深圳先行示范区首届金融峰会暨中国财富管理50人论坛2020年会”，以“双循环新格局与资本市场新征程”为主题，广泛邀请政府与监管部门负责人、专家学者及业界领袖展开高水平的思想交流，分享真知灼见、展望前沿趋势。 人民银行参事室主任纪敏出席会议并在“高峰论坛”环节发表致辞。他指出，未来我国在提升权益类投资方面还有较大潜力。老龄化和低利率两个重大结构变化对资产管理行业发展而言，既意味着机遇，也带来了挑战。资管行业须要为更多长期养老储蓄提供权益类资产配置机会。加快技术创新、提高全要素生产率的一个关键在于发展直接融资，特别是权益融资。他表示，未来政策的设计，包括监管的设计，应有意识地推动资管转型，更加注重和资本市场发展的良性互动，更加注重资管结构的优化，以便为实体经济高质量发展提供更多的创新资本。 以下为致辞全文整理。 资管转型如何与资本市场良性互动？我认为这个话题很重要。首先，在美国的一些比较成熟的资管市场的资产结构、产品结构当中，权益类的包括有一定信用风险的还是占了比较大的比重。七八十年代的时候，共同基金里面货币基金比较多。但是这些年来权益类的、风险类的资产占的比重还是比较大的，也包括一些另类的投资和一些特殊资产的投资。 从成熟市场看，资管资产的结构与金融机构表内资产结构有较大差异，表内相对来说是风险偏好相对适中的；表外的这一块，风险偏好比表内的明显要高。我看到有很多数据都反映出这个情况，比如国内所说的权益类等非标资产，大体相当于国外所称的另类资产，在国外大型资管机构中占有一定比重，这种情况在成熟市场比较普遍。 为什么资管市场的结构可以更倾向于具有一定风险的资产配置？这个道理比较简单，因为它是受人之托、代人理财。投资人自担风险，受托人则履行受托义务，投资者和管理人之间是信托关系；相反，如果是表内资产，投资者（存款人）和金融机构（银行）之间就是债权债务关系，此时的风险承担者是银行，其资金运用的风险偏好自然要低一些。同时资管相对于个人投资而言，又具有集合投资优势：一方面可以分散风险，另一方面也是一个专业的投资，机构投资人就专门做这些，投研能力一般强于普通个人投资者；此外，它也是一个长期投资，我们看到国外的市场中，养老金等长期资金是资管的重要资金来源。正因为是集合投资、专业投资、长期投资，资管的风险偏好可以更大一些，权益类等风险投资主要依靠资管特别是养老金等长期投资。 从我们的情况来看，资管结构中低风险的或中低风险资产占比较多。比如，R1-R5这5级，相对来说R1、R2是低风险的，R3是中风险，这三部分占了非常大的比重。我们的权益类资产比重，即使在发展较早的公募基金，只有10%左右，绝大部分还是货币类、固收类资产。中外资管结构差异，有很多复杂因素，主要是两条：一是我们的理财投资者或者资金来源中，个人普通投资人占的比重较大，机构投资人占的比重还较低，这和国外有很大不同；二是我们的长期资金比如各种各样的养老金，以及我们银行的长期储蓄，投入资本市场的还比较少。一方面，从我国居民资产结构来看，权益类等风险资产的比重在上升，但另一方面比重还很低，再加上房产的比重占比很高，居民广义储蓄真正投向资本市场的不多。无论是投资者的结构还是投资者本身的资产结构，跟成熟市场相比还是有比较大的差异，这也是未来的巨大潜力。 尽管资管增加权益投资是一个过程，但我相信这是一个重要趋势。随着养老金制度改革，投资者适当性制度的完善，以及资本市场基础性制度改革的推进，包括一些必要的政策支持，资管的权益投资比重将有一个较大幅度增长。 第二， 从全球宏观环境变化来看：一是低利率；二是人口的老龄化。这两个重大变化可能在各个国家尤其在主要经济体当中都不同程度地正在发生并延续。 在这种情况下，资管如何应对这样的变化？这当中既有挑战，也有机遇。一方面，人们的寿命在延长，养老储蓄需要在上升，当下可能需要储蓄得更多或者对我们当下储蓄的保值增值要求更高。另一方面，利率尤其是无风险利率又在不断走低。这两个因素结合在一起，就要求养老等长期储蓄增加权益类资产配置比重，以对冲长期储蓄增多叠加利率下降带来的损失。 第三，资管增加权益投资，也是服务实体经济转型升级的迫切需要。我们的发展阶段也正在发生一些大的变化，尤其是高质量发展对创新驱动的要求日益紧迫。对资管等金融服务实体经济而言，都是在把储蓄转化为资本，但关键是什么样的资本。显然，适应高质量发展转型升级需要的，是更能承担一定不确定性风险的资本，而不只是需要获取固定收益的债务融资，我们更需要能够承担不确定性、承担风险的资本。与过去相比，现在的资本形成面临更大的挑战，必须是有一定技术创新、有一定全要素生产率提升的资本。正因如此，我们看到，从十八届三中全会，到十九届五中全会，再到这次的中央经济工会议，都特别强调要发展直接融资，特别是权益融资，就是为了适应我们的实体经济转型的需要。在这个背景下，我们的资管应更多地发挥风险承担能力较强的优势作用，为实体经济的转型升级提供更多的创新资本，我认为这一点应成为资管转型的核心。 最后，我们的资管新规本着履行受人之托、代人理财的准则，推行净值化管理等一系列措施，这些都非常正确且必要。在此基础上，我们政策的设计，包括监管的设计，应有意识地推动资管转型，更加注重和资本市场发展的良性互动，更加注重资管结构的优化，以便为实体经济高质量发展提供更多的创新资本。从这个角度而言，资管转型任重而道远。
摘要： （1）资管新规和理财新规等对银行理财整改的要求具体包括：打破刚兑；规范资金池，实行净值化管理；控制资产期限错配；非标限额和集中度管理；统一杠杆比例；限制摊余成本法的使用范围等。 （2）银行理财整改现状 规模：2020年非保本银行理财规模估计在25万亿左右。 资产配置：银行理财减配非标等资产，增配信用债。 期限：银行理财期限整体提升，不过具体来看正逐步朝两个方向发展：一是现金管理类产品；二是长期限的封闭式或定开产品，主要用于对接非标。 净值化转型进度：2020年银行理财净值化转型进度预计超过一半，其中国有行转型进度相对偏慢。 （3）当前银行理财整改的主要困难在于部分在2021年底前未能自然到期的存量资产难以处置和压降，主要包括：非标；非上市公司股权、PPP项目、产业基金等；商业银行二级资本工具（含二级资本债、永续债以及此前的次级债和混合资本债）。 （4）虽然部分老产品难以在2021年底前整改完毕，但在银行理财转型之路仍会进一步推进，对债市而言存在以下几方面的影响：一、利好同业存单和短久期、高等级信用债；二、长久期债券配置需求可能不足；三、关注票息平衡和信用容忍度变化。 2020年7月31日，央行将资管新规过渡期延长至2021年底[1]。市场关注银行理财的整改情况，以及资管新规过渡期最后一年对债市可能的影响。本报告将对此进行分析。 资管新规和理财新规等对银行理财整改的要求 资管新规[1]和理财新规[2]等对于银行理财转型的要求主要集中在以下几方面： 打破刚兑，明确不得承诺保本保收益。 规范资金池，实行净值化管理。 控制资产期限错配。 2020年12月，银保监会工作论文《中国影子银行报告》指出，在资管新规出台前理财投资非标资产的平均剩余期限为784天，而非保本理财产品的平均剩余期限为129天，期限错配严重。资管新规要求，封闭式产品期限不得低于90天，并且资产中非标的终止日不得晚于封闭式产品的到期日或者开放式产品的最近一次开放日。 非标限额和集中度管理。 理财新规要求，银行理财产品投资非标的余额不得超过理财产品净资产的35%以及本行总资产的4%；投资单一债务人及其关联企业的非标余额不得超过本行资本净额的10%。 期限匹配以及限额和集中度管理的要求将推动银行理财资产配置从非标向标准化债权转变。 统一杠杆比例。 资管新规要求，每只开放式公募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%，每只封闭式公募产品、每只私募产品的总资产不得超过该产品净资产的200%。 在此基础上，2019年12月银保监会和央行发布的《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知》（征求意见稿）对现金管理类理财产品的杠杆上限提出了更为严格的要求，为120%，直接对标货币基金。 根据中国理财网披露的数据测算，2019年末非保本理财整体杠杆水平在112%左右，符合监管要求。 限制摊余成本法的使用范围。 资管新规规定，采用摊余成本法估值需要至少满足以下其中一个条件：一、产品为封闭式产品，且所投金融资产以收取合同现金流量为目的并持有到期。二、产品为封闭式产品，且所投金融资产暂不具备活跃交易市场，或者在活跃市场中没有报价、也不能采用估值技术可靠计量公允价值。 2018年7月发布的《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》[3]拓宽了摊余成本法的适用范围：“（在资管新规）过渡期内，对于封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品，投资以收取合同现金流量为目的并持有到期的债券，可使用摊余成本计量，但定期开放式产品持有资产组合的久期不得长于封闭期的1.5倍；银行的现金管理类产品在严格监管的前提下，暂参照货币市场基金的“摊余成本+影子定价”方法进行估值。” 另外，2019年12月的《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知》（征求意见稿）也明确了现金管理类理财产品可以采用摊余成本法（当然需要满足一定的条件）。 值得说明的是，对于银行理财中的现金管理类产品，监管趋势是逐步向货币基金靠拢，确保与货币基金等同类产品监管标准保持一致，促进公平竞争，防范监管套利。 银行理财整改现状 （1）非保本银行理财规模 2020年非保本银行理财规模估计在25万亿左右。根据中国理财网的统计，2019年末非保本银行理财产品存续规模约为23.4万亿[1]；根据银保监会答记者问披露的数据测算2020年4月上升至25万亿左右。 目前官方并没有进一步披露2020年2、3季度的规模数据，而从历史数据来看普益标准口径数据与官方相差不大，因此2020年的数据我们将用普益标准口径进行近似替代（下文其他指标也同理），照此估算2020年2、3季度规模分别为24.6、25.1万亿。 （2）非保本理财资产配置情况 银行理财减配非标等资产，增配信用债。资管新规发布之后，近两年非保本银行理财中非标、权益类资产、现金及银行存款、拆放同业及买入返售以及其他分项占比均出现不同程度的下滑，而信用债占比明显上升（2019年末占比为51.67%，较2018年上行6.6个百分点），利率债占比基本持平。 按照中国理财网的数据，2019年末银行理财资产中非标规模约为4.1万亿，但考虑到2020年7月《标准化债权类资产认定规则》正式将“非非标”（如银登中心的理财直融工具）和同业借款认定为非标，实际非标规模会更大。 考虑到近两年非保本理财规模稳中略升，而其资产中非标规模实际上却在下降，这可以认为是在资管新规落地后，银行理财对于非标的配置能力下降，信用债逐步取代了原来非标的位置。 （3）理财产品期限两端化 考虑到期限匹配的要求以及摊余成本法估值对于投资者来说更具吸引力，银行理财期限整体提升，不过具体来看正逐步朝两个方向发展：一是现金管理类产品（2019年末现金管理类理财规模4.16万亿元，占净值型理财的41.04%，仍是银行理财的主力产品）；二是长期限的封闭式或定开产品，主要用于对接非标（2019年期限在1年以上的封闭式产品累计募集资金0.97万亿元，同比增幅93.93%）。 （4）银行理财净值化转型进度 2020年银行理财净值化转型进度预计超过一半。根据中国理财网的统计，2019年末净值化理财占比约为43.27%；而根据普益标准的数据，2020年1-3季度银行理财净值化转型进度分别为51.4%、53.8%和58.0%，4季度预计会进一步提升。而由于普益标准口径数据包含理财子公司（中国理财网数据不包含理财子公司，而理财子公司产品基本都为净值型产品），因而实际净值化转型进度可能会更低一些。综合判断，我们认为2020年银行理财净值化转型进度预计确定超过一半。 分类型来看，2019年末股份行和城商行的理财净值化转型进度最快，分别为56.45%和45.69%，国有行和农商行进度较慢，仅有28.6%和28.94%。 2020年底是银行理财第一阶段整改的重要时间节点，其中老产品压降是重点。在此影响下银行理财净值化转型进一步推进，城商行和农商行转型明显提速，不过国有行转型进度依然偏慢。 国有行理财净值化转型进度较慢的原因在于难以消化的老资产（如非标、商业银行二级资本工具、非上市公司股权等）规模较大，以及部分净值型产品划转至理财子公司。 虽然国有行和股份行净值化转型进度不及城商行，但从净值化理财规模来看，全国性银行（国有行+股份行）仍是其中大头，占比超过75%。 进一步地，对于现金管理类理财产品，2019年12月《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知》（征求意见稿）已经明确要求其投资范围全面对标货币基金，主要投资于货币市场工具，特别强调不能投资于AA+等级以下的信用债、股票、非标等。现在的问题是在资管新规过渡期明确一年的情况下，正式稿何时下发以及对应现金管理类产品的整改进度问题。 [1]中国理财网数据均不含理财子公司，下同。 目前银行理财转型中仍面临的困难及应对方法 对于老理财产品的存量资产，具体的处置措施包括： 公开市场出售。对于流动性较好的存量资产，可采取公开市场出售的方式进行处置。 发行新产品进行承接。由商业银行及其理财子公司发行符合资管新规的新产品承接部分债券、非标债权等存量资产。 非标回表。对于类信贷资产（非标）在符合信贷条件的情况下，可通过回表进行压降，监管部门也会适当提高监管容忍度。 非标转标。将非标转换为监管部门认可的标准化资产。 合同变更。如部分商业银行根据合同条款提前终止部分老理财产品。 自然到期。 然而，根据上文的分析，2020年银行理财净值化转型进度可能仅超过一半，其中国有行转型进度依旧偏慢，主要困难在于部分在2021年底前未能自然到期的存量资产难以处置和压降，监管部门此前在答记者问中也有所提及，具体包括： （1）非标 部分未到期的存量非标难以处置的原因在于两方面： 一是非标转标渠道受限。2020年7月《标准化债权类资产认定规则》正式将“非非标”（具体包括：①银登中心的理财直融工具；②银登中心的的信贷资产流转和收益权转让；③中证报价系统的收益凭证；④北金所的债权融资计划；⑤保交所的债权投资计划、资产支持计划）认定为非标；同业借款是线下业务，信息披露不足，无交易场所，也被认定为非标。 二是非标回表面临更强的监管约束。一方面，很多非标资产本身就不满足银行自身的信贷标准，并且部分已经发生违约，贸然回表可能对应着银行不良贷款风险和拨备计提的上升。另一方面，非标回表意味着银行风险加权资产增加，银行资本和MPA约束进一步凸显，银行面临着更高的资本补充压力。 （2）非上市公司股权、PPP项目、产业基金等 很多银行理财持有未到期的存量未上市公司股权类、PPP项目、产业基金等，这些资产期限较长，并且在实际运作当中可能已经出现浮亏，处置难度较大。 （3）商业银行二级资本工具（含二级资本债、永续债以及此前的次级债和混合资本债） 历史上商业银行之间往往会通过理财产品互持对方的二级资本工具（含二级资本债、永续债以及此前的次级债和混合资本债）和普通债，中债数据显示2020年11月银行理财的托管规模占全市场的22%和7.5%。这些商业银行二级资本工具和普通债虽然属于标准化资产（永续债严格划分属于权益类资产），但往往期限较长、流动性较差，银行自营部门或非银机构的承接意愿相对有限，市场化处置难度较大。 对于难以在2021年底完全处置和消化的老理财产品存量资产，2020年7月央行在答记者问中明确表示需要“金融机构说明原因并经金融管理部门同意后，进行个案处理，列明处置明细方案，逐月监测实施，并实施差异化监管措施”[1]（即“一行一策”）。 2020年12月，《21世纪经济报道》也报道称[2]，监管部门对部分表外资产较大的银行进行了窗口指导，允许周期较长、最难处理的资产（估计还有几千亿的规模）进行“一行一策”处理，时间最长放宽到2025年。 对债市的影响 虽然部分老产品难以在2021年底前整改完毕，但在银行理财转型之路仍会进一步推进，对债市而言存在以下几方面的影响： （1）利好同业存单和短久期、高等级信用债 上文分析已经指出，银行理财转型的其中一个重要方向便是现金管理类产品（2019年末现金管理类理财规模4.16万亿元，占净值型理财的41.04%）。 此外，2019年12月《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知》（征求意见稿）已经明确要求现金管理类产品： 一、投资组合的平均剩余期限不得超过120天，平均剩余存续期限不得超过240天； 二、投资范围全面对标货币基金（特别是不能投资于AA+等级以下的信用债）。 这意味着银行理财对于同业存单存单和短久期、高等级信用债的需求将有所提升。另外，由于非标规模持续压降，银行理财将会把原本非标的配置需求部分转向（高等级）信用债。 （2）长久期债券配置需求可能不足 净值化管理意味着单一产品流动性要求提升，从资产负债久期匹配的角度考虑，即使非标转标，对于长久期债券的配置需求也有可能不足。 一方面，期限较长、流动性较差的部分商业银行普通债和二级资本工具（含二级资本债、永续债以及此前的次级债和混合资本债）预计会伴随着老理财产品的整改而被处置。 另一方面，虽然长期限（如1年以上）的封闭式或定开产品发行规模在增长，但绝对规模依旧偏小，并且主要用于承接非标，这意味着能够配置债券的银行理财更多仍是中短期限的。 （3）关注票息平衡和信用容忍度变化 进入2021年，意味着资管新规过渡期进入倒计时状态，银行理财因为其产品定位决定了与公募仍然有较大的差别，但是规范的方向逐步看齐，这就决定了整体银行理财的竞争力还是在负债管理方面体现，对于资产而言，理论上银行资产定价能力依然远胜于其他金融机构，但是标准化与规范化的趋势中，兼顾流动性的票息与负债的平衡诉求也越来越高，资产与负债的平衡点，还是资产的票息覆盖情况。这对于整体标准化资产的定价必然产生影响。 其次，考虑到净值化转型与公募化趋势，银行理财的信用容忍度自然也会改变，信用市场在永煤事件后本身处在微妙阶段，虽然我们对2021年信用环境不悲观，但是银行理财在过渡期的行为变化仍然需要关注，虽不至于加剧信用收缩，但是分化和分层的趋势会进一步明确。 风险提示：政策不确定性，海外疫情发展超预期，外部环境变化。
1月3日晚间，成都高新发展股份有限公司（以下简称“高新发展”）披露了两条处置非核心资产的进展公告，公司此前将旗下的海发大厦、雅安星月宾馆相关产权通过西南联合产权交易所公开挂牌的方式对外进行转让，上述两项资产的转让进展顺利，高新发展已于2020年12月31日分别与交易对手方签订了《产权交易合同》。上述两项交易将有利于高新发展进一步优化资产结构、回收资金、提高公司整体效益，并有望增厚公司2020年归母净利润约4150万元。 公告显示，高新发展所有的海发大厦1栋3、7层（以下简称海发大厦）一直以来因使用年限较长设施设备陈旧老化、业态零乱等因素，出租率和租金较低。公司将海发大厦通过在西南联合产权交易所公开挂牌的方式对外转让，挂牌价格为4346.3万元。2020年12月31日，高新发展与李渊明就转让海发大厦产权签订了《产权交易合同》，交易价格为4346.3万元。 四川雅安倍特星月宾馆有限公司（以下简称星月宾馆）为高新发展的全资孙公司，其100%股权此前被高新发展通过在西南联合产权交易所公开挂牌的方式对外转让。2020年12月31日，高新发展全资子公司倍特开发与雅安发展投资有限责任公司（以下简称“雅安发展”）就转让星月宾馆100%股权签订了《产权交易合同》，交易价格为挂牌价格6380万元。 高新发展表示，公司一直积极对非核心业务和资产进行优化处置。海发大厦为公司低效非核心资产，宾馆业务亦为公司的非核心业务，转让海发大厦及星月宾馆相关资产有利于进一步优化公司资产结构，回收资金，提高公司整体效益，聚焦主业。具体来看，海发大厦的相关转让交易完成后，将净回笼资金约4000万元，同时将预计增加公司2020年归属于上市公司股东的净利润约2900万元；星月宾馆100%股权的转让交易完成后，将净回笼资金约6200万元，同时将预计增加公司2020年归属于上市公司股东的净利润约1250万元，具体数据以公司2020年的财务报告审计结果为准。
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