2021年中国面临最大灰犀牛来自美国；货币政策易紧难松，警惕货币政策转向；A股没有普涨机会，只有结构性机会，从估值驱动转向盈利驱动，机构化特征越来越明显，对于普通投资来说，意味着没有太大的机会；2021年是房市大年，应该卖掉股票买房子，关注都市圈的核心房产；大宗商品有望迎来戴维斯双击。 1 2021年中国面临的最大灰犀牛仍然来自美国 大家最关心的还是资产，所以第一个方面先看外部环境， 2021年对于中国经济和中国资产市场来讲，最大的风险可能还是来自于美国，这就是个灰犀牛。所谓灰犀牛，就是你知道它在那，看着它正在向你缓缓地走过来，但几乎无法避开。 1、中美关系缓而不柔，平行世界趋势越来越明显 总体而言，有两种情况对我们挑战比较大。 一是美国现在应对疫情以及要处置国内的内乱问题，有可能祸水东移，这对于中国金融市场、中国经济会有不小的冲击。 二是虽然拜登和特朗普的特点不太一样，拜登是建制派，特朗普非建制派，但是拜登的打法更精细、更专业，因为他的团队更有经验和老谋深算。 2、2021年中美关系三大关键词：合作、竞争、对抗 但对于我们而言，最大的风险还是来自于这两方面。如果从我的角度理解，可能有三个关键词，合作、竞争与对抗。 目前我们可以做一些调整，做一些改善中美关系的努力。现在美国国内的问题还比较严重，国会暴乱刚刚平息，是不是可以认为特朗普就好像是当年苏联时期的叶利钦，他要组建一个新党，要成立新的组织，美国从两党要搞成三党？ 这确实是世界历史上的一个重大分水岭，对我们来讲当然有机会也有挑战。我仔细做了一点功课，从目前坎贝尔、罗森博格等涉及到中国问题的这些官员安排来看，他们确实更加有经验。同时我们也看到对华的压力其实是在积累的，需要大家注意，这是第一个方面。这种压力如果想不到或者看得不是那么清楚，想一想2018年贸易战开启以后，对整个中国经济和中国资产市场的影响，大概就明白了。 对于我们来讲，它实际上意味着什么？就是风险系数在提高，资产波动性在增加，但我们不知道，也许是灰犀牛背后还跟着好多小的灰犀牛。中国未来10年可能同时面临四大陷阱，四个陷阱除了我们说要跨过中等收入陷阱以外，我们要稳妥的处理好另外三个陷阱，都是跟美国有关系的。 金德尔伯格陷阱 第一个陷阱，我把它称之为金德尔伯格陷阱。现在全世界没有人提供公共产品了，抗击疫情这种事美国是不管的。中国发出倡议，美国也不接招。好在中国制造现在在支持全球抗疫，欧美无上限的宽松，跟中国制造正好匹配起来，当然对中国制造来讲也不算是个坏消息。但如何推动大国之间共同合作，去提供全球公共产品，就像2008年中美联合应对全球金融危机一样，现在看这对两国来讲都是个巨大的挑战。 修昔底德陷阱 第二个陷阱我把它称之为修昔底德陷阱。无论是从当年斯巴达城邦和雅典城邦的案例来看，还是在19世纪末20世纪初期这段时间，德国崛起过程当中遭遇到英语系国家的打压，我们能否跳开这种所谓的历史的窠臼呢？ 萨缪尔森陷阱 第三个陷阱是萨缪尔森陷阱。全球化是好事，自由贸易也是好事，但自由贸易影响到这些国家内部不同社会阶层的利益的时候，难免影响上层政治生态，美国现在政治生态的变化是多种因素造成的，特别是全球化以后全球供应链重构带来的副产品。所以我们看到这种所谓的自由贸易，其实也已经出现了所谓的陷阱。 2021年不容乐观，当然比较好的方面是美国现在在应对国内的疫情，处理国内问题，没有时间关注中国的事情，这是我们的第一个观察。 2 中国经济复苏领先世界，但大病初愈， 仍需休养生息 第二个，我觉得中国经济肯定是领先世界复苏，但是也要注意，即便我们出现了所谓2.3%的正增长，也大概相当于大病初愈，还需要休养生息。 统计数据已经公布了，我就不赘述了。我们的经济总量也首次突破了100万亿人民币，非常鼓舞人心。中国在疫情以后占全球的总量也在提升，我们经济总量占美国的比重也达到了其他国家从来没有过的比重。 经过计算，中国会比原来预想的会提前几年会超过美国。我们计算了两种情景，一种是提前2年，一种是提前4年。如果疫情比较严重，持续了四五年，中国可能在2026年就会超过美国。如果今年疫情相对稳定，疫苗发挥作用，中国大概会在2028年超过美国，大概是这样的节奏。但从人均水平、综合实力上来讲，特别是科技实力上，中国和美国还是有比较大的差距。 我想在2018年贸易战以后，中国人是经过了热烈的讨论和相对比较理性的思考的。特别是2021年的经济复苏，我们始终要注意到一个现象，分化越来越严重，幸存者偏差这种现象越来越严重。一方面，股市特别好，大家热衷于炒股票，A股现在估值高了，我们可以炒港股，港股估值高了，我们再转战其他地方，基金发行持续火爆，基金经理也都不敢相信自己的眼睛。 另一方面，劳动密集型或者说重人力的这些行业企业，其实现在受到的冲击非常大。旅游、餐饮，包括现在的机场高铁站，又像去年疫情比较严重时候的状态，中小企业受到的冲击是非常大的。 所谓的幸存者偏差现象，最终很大部分没有反映到统计数据上，成绩来之不易，数据鼓舞人心，形势一片大好。但也要注意，这种复苏还比较微弱。所以我们看不同的数据，看经济学家搞投资与搞国际关系的人，或者我们与中小企业看同样一个数据，感触是不一样的，不能一概论之。 1、2021年中国经济延续复苏，全年增速7%以上 对于2021年的预测，7%现在看都属于比较保守的，按照世界银行和国际货币基金组织的预测的话，今年中国经济可能会在8%。这一方面是得益于我们强大的韧性，增长的空间还比较大，另一方面得益于低基数，去年的基数比较低，去年前低后高，今年前高后低。也跟2020年上半年出台的一系列的宽松政策、对冲政策有关系。所以实事求是地讲，要看到我们的优势，还要注意到存在的问题。 2、中国经济复苏实际效果差强人意，并没有表面那么美好 新常态就是在经济下台阶的过程当中能够稳步地实现新旧动能的转化，能够有更多的亮点，实际上会发现确实亮点不少，但是如果从三驾马车这个角度，从股票市场反应这个角度，会发现我们的结构转型远远没有完成。 三驾马车2020年主要得益于出口，出口除了得益于我们产业链的完整、中国制造的强大、中国控制疫情比较好之外，更重要的是外需释放。其他国家控制疫情的能力太差，只能买中国制造。出口部门就带动了中国工业生产，而出口部门跟国内的需求并没有直接的关系。而我们看到国内消费虽然比预期的好，但其实仍然维持了令人忧心的增长状态，全年负增长才是我们的隐忧，我们一定要看到挑战在哪里。消费恰恰反映了什么呢？疫情对中国老百姓中小企业的冲击，使得收入上不去，或收入增长放缓。所以我们最近在讨论一个问题，十四五期间是不是有必要搞一个收入倍增计划。 另一方面面临的问题，所谓分化是什么呢？2020年高端商品的消费特别火爆，豪宅、豪车、奢侈品，还有女士们经常去的一些医美场所特别火爆。我做过微观调研，和美国的情况一样，宏观政策一刺激，股市非常好，豪宅销售也特别好。 昨天朋友说了一个案例，越贵的房子越好卖。比如说好多朋友在香港或者在美国买一两个亿的房子，这些房子看起来很贵，但这笔支出在整个资产当中比例很小，有些人却买三五百万的房子就觉得自己负担非常沉重。从资产这个角度来讲，越贵的房子越好卖，这是个非常扎心的结论，但事实如此。 所以一方面我们的消费令人忧心，另一方面豪宅豪车销售特别好。我只是做过微观调研，我跟宝马和奔驰的两个大中华区的老总都聊过这个事，他们说感谢中国市场，宝马和奔驰去年销售都创新高，医美行业去年业绩也特别好，这种两极分化的现象是非常严重的。我们正处在新旧动能转换或者新旧周期转化的过程当中，股票市场上不同板块之间的这种走势，包括基金的选择，其实是大家用真金白银投出的票。 3 政策宽松的边界和资产泡沫的极限 仍在相互博弈，通胀是决定因素 1、2021年实体经济通胀预期升温，但整体压力不大 从通货膨胀这个角度来讲，目前来看通胀压力不大，最近小川同志也发表了相关论文，通货膨胀体系要重新构建、重新测算。老百姓感知到的通货膨胀，不仅仅一般消费品物价，要包含资产价格。但资产价格绝大部分不在CPI的统计范围之内，CPI统计跟住房有关系的只涉及到装修建材。 2、关注资产通胀风险，核心资产泡沫化值得高度警惕 从统计技术上来讲，要把资产价格纳入到所谓的CPI，是困难的。所以从传统教科书里CPI的含义上来看，中国明年的通胀压力不大，因为正好进入到一个猪肉价格下跌周期，生产上升周期，也就是说教科书里的CPI主要跟猪有关系。我们现在为什么觉得中国没法实行通货膨胀目标制，因为不能光看CPI，还要关注资产价格。 如果从核心CPI这个角度来讲，无论是宽松政策还是PPI的推动，还是有压力，至少它不可能让货币政策更松，这是很重要的。 我们现在预计2021年一季度经济增长可能是全年最高，甚至高达10%，经济增速也是顶点，货币宽松也可能是顶点。回到大家关心的资产价格这个问题，既然增速从预期上来，已经看到一季度是增速的顶点，宽松状态基本上也是个顶点。这对资产价格的影响是负面的，预期差越来越充分了，越来越提前了。所以这也可以理解为什么这段时间资金开始疯狂地涌向香港股市，因为A股已经很贵了。 我前两天发了一篇报告，好多人都不同意我的观点。我说2020年是股市大年，2021年是楼市大年，好多人说是不是不能炒股票了？不是这个问题，我待会详细地说我们怎么去看这个问题。 一线城市的房价明显的遥遥领先，大家看房价，不要只看统计局的数据，要看微观的数据。深圳、上海很多房子都涨疯了，认筹率极高，高到五六倍，买不到房子，也就是说核心房产出现一定程度的泡沫化了。再看沪深300，上证50还有中证100，涨幅都非常高，由此可得出的股票核心资产泡沫化的结论。 就权益类资产和固定收益类资产的比例来看的话，也能明显的感觉权益类资产有些泡沫化。再加上现在我们看到美国10年期国债收益率在反弹，意味着美国通胀率的走高，意味着美国货币政策可能不会像原来想象的那样无限宽松。我们知道二级市场一定要关注边际上的变化，所以我们要更多的关注它二阶导数的变化。 美债收益率回升，是不是会引导资本流出呢？就像我们在2020年看到的，炒了那一波美国股市的反弹以后，好多钱又开始流向新兴市场，流向中国，这就是我们在7月份以后看到的人民币的升值，包括中国股市指数上涨的主要推动力，是不是会在今年一季度末就是一二季度交替的时候出现资金重新回流美国的现象，这需要我们警惕的，因为他们在中国股市已经赚到钱了。 现在已经有美国的一些大基金开始减持茅台了，茅台不是不好，再好它也不能涨到天上。我们仍然要拥抱核心资产，今年在吴晓波跨年上我也讲了逻辑。但是从节奏上就看选择什么样的投资方式，有的人抱着茅台从36块钱到现在，有的人是300块钱上车的，这就看你个人的选择了，这是从经济增长角度。 4 2021年货币政策易紧难松，信用上边际收紧， 投资上要抢抓预期差 从货币政策角度来讲，货币政策其实在2021年是易紧难松的，信用是边际收缩的。所以我们今年投资，特别是股票市场投资要抓预期差，这是个技术活。 今年股票市场肯定不如去年好干，当时有一个经济学家跟我讲过，他去年赚了大概50%，我觉得是平均数，中位数基金公司都赚50%。个人如果是个相对专业的投资者赚50%就有点不好意思了。 去年到四五月份的时候，进入形势比较明朗的状态，基本上还是能赚到钱的。大部分是做不到抄底的，也不要抄，大部分抄底都是死在半山腰上，今年的情况会更难。 我指的是对一般投资者而言，原来我们在券商经常讲有结构性机会，这也没错，但是要搞清楚一点，这结构性机会不是讲给你听的，是讲给公募基金私募基金听的，有结构性机会，对你而言意味着没有什么机会，对你而言风险大于机会。因为你不是专业的投资，你没有对冲工具，你没有跨市场的交易。 所以今年对于我们普通投资者而言，肯定是不会像去年闭着眼睛买就赚钱，那也不是你的本事，你也千万别搞错了，认为这买股票都是因为专业，错了，主要是因为估值提升，背后就是宽松逻辑，今年我觉得是会比较难，所以大家看为什么基金现在非常火，更多的人愿意提交给专业的机构去做。 从货币政策角度来讲，今年肯定是难以宽松。而且我觉得从2017年以后，中国的货币政策就走出了一条和欧美国家不一样的路。欧美国家其实事实上已经在实践所谓的MMT，就是说现代货币理论了，现代货币理论在中国乃至全世界学术界是不太被认可的，但是欧美国家已经没有办别的办法，中国还有办法，我们也不想这么搞。 中国的经济发展阶段、经济结构、金融结构以及货币传导机制和欧洲美国也不一样。所以国内现在有一些经济学家，有一些比较资深的前辈在说财政赤字货币化这个事，我现在是表示反对的。因为抛开金融市场，现在去谈货币政策是不行的。如果说我们再来一波大水漫灌，就像过去这十几年，09年、12年、14年，我从个人利益上来讲非常开心，但是对于国家来讲，不是什么好事情，是灾难性的，不能再这么搞了。 不能简单地说美国欧洲在搞MMT，就要跟他们学，人家都在放水，我们凭什么不放水，这会是我们的风险。我们的发展阶段，包括我们的货币传导机制，信用传导机制和他们不一样。 目前来看，中国货币当局采取的基本上还是一个审慎克制的态度，我觉得这也是必要的。但我们也不是不放水，适度的放了一些，只不过我们的闸门松得小了一点。 所以2021年货币政策从流动性的一个角度来讲，相对于去年，股票实际上不如原来预期的好，再加上现在处在头部股票泡沫化的趋势当中。所以这种风格切换的迅速，以及资金转场到港股，我觉得是可以理解的。 最近我们总结了几个中国央行现在的基本特点，目前从货币政策角度来讲，现在的管理当局官员基本可以用鹰派人物来形容，不主张搞特别宽松的政策，要防范风险，对冲经济的下行压力。 关于货币政策宽松后带来的问题和矛盾，我最近总结了几个词。 第一个是资本的狂欢和劳动的内卷。资本的极限扩张与劳动的逐渐内卷，这是个长期矛盾。 第二个是货币的扩张与资产的收缩，资产在急剧地分化。从去年四季度以来，中小盘股票真的跌到很多上市公司的董事长怀疑人生。为什么大公司股票表现这么好，小公司反倒是遭人抛弃呢？做石油的干不过做酱油的，资产分化越来越严重。 第三个是物价的通缩和资产的泡沫，现在看货币政策，看通胀确实不能只看CPI，相当大程度上是看资产价格的。 第四个就是财富的集中和消费的分级。我刚才讲了消费的分级非常严重，拼多多的渗透率特别高，拼多多这样的企业它意味着什么呢？消费的降级。我们会发现财富的分化或者消费的分化非常严重。所以我们在多个场合也和很多同行建议，对于中低收入群体，特别是脆弱群体的现金补贴是很必要的。 5 出清接近尾声，违约风险仍然不可小视 从2017年以后，我们一直在讲出清这个词，经济系统也好，金融系统也好，在逐渐地释放风险。今年的违约风险确实也不可小视，这是我们在过去几年讲的，包括在吴晓波跨年的时候，准备稿子的时候，突然发现我们这几年就在讲这个事。 1、2021年处置金融市场风险的出清基本告一段落 2021年我觉得处置金融风险，实现金融市场的出清基本上告一段落了，今年可能是风险释放会接近尾声。当然还会有像去年四季度以来，AAA级国企违约的事，但基本上中国还是用市场加行政的手段在处置风险，自家的孩子自己抱，哪个省里出现这样的就是自己解决，绝不允许逃废债，“雷”基本上就被拆掉了。 所以我们开玩笑说这几年没踩过坑的都不算是高净值客户，没有人没踩过坑。高净值客户可投资产在几千万元规模的，都踩过坑。这几年的踩雷，在2017年以后，中国通过强监管和整顿，相当于释放了局部风险，避免了一场系统性的金融风险。 17年我写过一篇文章叫《迟到的出清》，我们处置风险最关键的时刻就是这一年，是重要的时间窗口，当时还不知道贸易战。后来我们设想的是因为美国的货币政策开始边际收缩，资本流动带给了我们的风险，如果那时候不处置资产泡沫的话，意味着两头挤压。但没有想到其实18年是贸易战，其实想想也就是一年的时间，挺后怕的。 2、2021年仍存在多重不确定性，关注三大风险 2021年我觉得有三个方面的风险是需要关注的，第一个疫情风险，疫情能不能得到有效控制，还存在极大的不确定性。从去年年底的情况来看，不可小视。第二个就是数据风险，我们去年年底以后进入到省市县三级换届，现在这个事我也不好说的，太清楚，你自己琢磨。总体上来讲，前面如果数据有水分的话，肯定要挤一挤的，前面几年我们看到有很多地方水分挤得是非常明显的。新的领导上任以后，有些风险可能会暴露出来。第三个就是疫苗风险，如果疫苗有效，它对于经济会有影响。如果美国大规模地推广疫苗，那么它的生产可能会很快地恢复，原来由中国替代它的部分生产，可能中国人拿不到了，这个还需要观察。 6 IPO大跃进，股票持续供应，A股走向港股化 第六个，今年 IPO的速度仍然会加快，，而且我觉得证监会一直也在推注册制改革这个事情，加快向完全意义的注册制推进。说白了就是，股票的供应量在增加，相对于原来我们说股票的供应量在大幅地提高。我觉得这也是必要的。当然A股开始越来越有港股的特点了，就是分化越来越明显，其实现在已经看到了分化，头部股票占据了绝大部分的交易量，很多中小盘股票被逐渐地抛弃掉了。 1、A股过会数量及过会率大幅提升 对于投资者而言，其实我倒觉得这也是我们长期看好这轮资本市场的理由，注册制实际上相当于给我们提供了更多的可选择资产，只不过选择的难度加大了，去散户以极其残酷的方式在进行当中。我们研究过这段历史，成熟市场是怎么去散户的，都是亏出来的，要亏到你再也不敢自己去炒股票。 2、注册制初期将出现“超涨” 中长期两极分化 从目前看，能明显看到 IPO的速度非常快。大量的公司会上市，而且整体估值水平慢慢会恢复理性。逻辑很简单，资产增加了，速度加快了，我们越来越能看到性价比比较高的情况。 3、A股会越来越港股化、美股化 我觉得都不用中长期了，今年这种 IPO以后的两极分化的现象非常明显，有的可能是一骑绝尘，有的可能就上市后名不见经传，慢慢地会成为我们在香港股市看到的那种仙股，所以我们觉得 A股会越来越港股化、美股化，进一步向头部的这些公司集中，从去年四季度开始已经是如此。 7 A股有结构性机会，但对普通投资者 风险大于机会 普通投资者认真读一遍，我是站在你们的立场上考虑问题。A股是有结构性机会，但这不是跟你说的，对你来讲基本上没什么机会。但是我相信我说了之后丝毫不会影响大家炒股的热情。因为股票的魅力就在于此，你知道你很难赚钱，你还是愿意前赴后继的冲进来。 1、长期：风景仍在中国一边 长期来看，一个推力一个拉力，造就了资产市场的繁荣，我觉得是个确定性趋势，应该不会有什么太大的错误。推力是零利率、负利率，中国也很难避免这种趋势。拉力就是注册制改革，红利在不断释放。但是我想提醒各位，注册制改革后，其实对于个人投资者风险是加大了的，股票的波动性更强了。另外今年还没有推，估计也就是两三年的事情，交易制度会恢复T+0、取消涨跌停、完善股指做空，这也是比较确定的。 2、短期：A股处于牛市后期 还有结构性牛市 这意味着对个人投资者风险加大了，如果你自己真的要单枪匹马，就像关云长单枪匹马的出来作战，要增强自己的专业度，所以我觉得系统地去学习交流是必要的。不然就像我举的那个例子，对一般的投资者你进入到这个股市大概就相当于你拿着大刀长矛进入到重机枪阵地，你拿着大刀要砍人，你很快就灰飞烟灭了。这是我们在今日头条上开了一个短视频的课里面举的例子，好多人不明就里说怎么能这么举例子。一定要注意这个市场风险是很大的，所以要不断提高我们的装备，就像打游戏你也得有装备。不能拿着游牧民族农工社会的武器来跟今天已经武装到牙齿的机构去作战。 这个结构性机会在哪？这是我们从去年四季度中后期开始说的，从估值驱动到盈利驱动。估值驱动是什么意思？因为宽松，它估值自然上升，盈利驱动什么？我们当然要找盈利已经表现以及未来预期表现还不错的这些板块，这也是随着经济的恢复，A股的盈利水平确实进入到一个上行区间，这是从去年四季度中后期就开始讲的。 3、顺周期板块业绩改善明显 去年四季度经济数据出来了，今年一季度经济增速基本上预期到了，企业盈利也会不错。在股市里头，我觉得这段时间的市场已经充分地考虑到了。好的经济预期，流动性的宽松以及企业盈利的改善，特别是上游企业的盈利改善，我觉得已经充分地考虑到了。 4、政策宽松的边界和资产泡沫化的极限还在博弈，警惕临界点 这个时候当然有的人是暂时避险，有的人是去寻找新的机构有可能抱团的板块，有的人是去寻找价值被低估的那些公司，就像好多人喊出来说卖掉金龙鱼，抄底中海油。 卖掉A股，抄底H股等等，这是不同的风格。我向来觉得这没有什么标准答案，有人愿意一年只做两个月的投资，甚至不做，有的人愿意频繁的交易。有的人是少林派，有的人是武当派。我觉得只要不练葵花宝典都可以，没有标准答案。 机构抱团本质的原因还是优质资产少，除了抱团又觉得暂时没别的可选。为什么买白酒买消费，因为没得可选，长期抱团肯定是不靠谱的。常识也告诉我们，集体行动这种抱团的集体行动从来都不可能永远维持。大概有几种情况会导致最后抱团瓦解，比如经济过热，流动性逆转，疫情不可控，风险偏好降低。目前看还在抱团，大家需要观察。 5、未来A股机构化特征会越来越明显 A股的机构化特征越来越明显，整个资产管理市场是个蓝海，毫无疑问。所以我们经常讲的两句诗，一边是“无边落木萧萧下”，一边是“不尽长江滚滚来”，金融投资踩的坑特别多，另一方面中国人民真有钱，你的钱太需要专业的机构帮忙打理了。 6、十四五规划中的七大投资主线 总体上而言，无论是十四五，还是我们考虑未来十五五，肯定是跟着国家战略去做投资。 无论是国产替代，还是技术进步，无论是国防军工还是绿色发展，其实国家战略都勾画清楚了。我更多的是建议用相对长远的眼光去看，而不是盯着下个月下个季度甚至明天，因为没人能看得清楚市场。 8 债券投资的机会更多来自于 抓住流动性松紧的时间差 债券的一个判断，现在如果说预期经济一季度到了峰值，流动性也不会更松，债券短期维持震荡行情，可能比四季度或者说从2020年5月底以后的债券熊市会有所缓和。 1、债券短期维持震荡行情，社融拐点已至，静候机会 从配置上来讲的话，债券相对来说，投资性价比要比核心股票要好一点，这只是个短期的交易。因为对经济预期的判断基本上到了顶，现在债券投资主要是抓预期差。 2、信用债违约影响：短期有情绪影响 中长期出清是好事 9 2021是房市大年，对于很多人而言， 应该卖掉股票买房子 第九个就是房地产市场，为什么我们说今年是个房地产大年，一线城市基本涨过了，现在是1.5线和二线城市开始涨，而且常识告诉我们，股票好的时候没有听说房地产不好的，尽管这是一个很令人扎心的问题。 对于有需求，并且有条件去买的投资者，需要认识到的是，房产是可以用杠杆的。 对大部分人来讲，股票是不用杠杆的，我觉得大家忽略了这个特点，我指的就是一般投资者，不是说专业投资者，他可以通过融资，他甚至可以做空，他可以融券，对一般的投资者而言，房产是可以用杠杆的。 1、房地产小牛市进入后半程 楼市继续回暖 每轮地产周期，宽松之下，地产无熊市，总体楼市应该还是会继续回暖。从宽松的传导路径来看，北上广深就不同步，一般都是深圳然后上海，之后是广州和北京。上一波是这样，北京这一波深圳涨过了，上海涨过了，广州涨过了，就剩北京了，这是从周期上来看的。 2、未来大趋势：人口向大城市和大都市集聚 从房地产企业来讲，去年以来由于三条红线，规范房地产企业融资，很多房地产企业需要现金，流动性出问题了，需要卖房子。这个时候其实给投资者提供了很好的机会。当然分化越来越严重，同一个城市，上海有些板块认筹率极高，有些是无人问津。 今年我相信大家对于京郊的房子或者说北京周边的房子一定是有惨痛而清醒的认识。环京不是北京，是河北。尽管我们从公共政策上看，是有问题，比如京津冀协同发展，最后还得三证合一才能进京。 从投资这个角度来讲，这波疫情对于环京楼市的打击挺大的。我们看到未来房地产的分化，投资房地产的风险越来越大了。但不是没有机会， 闭着眼睛买房子，这个时代肯定是过去了，那是过去10年，你也没闭着眼睛买房子，至少得睁一只眼闭一只眼。当然大的趋势肯定是向几个大城市集中。 10 大宗商品牛市有望迎来戴维斯双击， 但上游对下游的挤压也越来越严重 最后一个说商品，目前看可能会有一些分歧，因为判断美元走势非常困难，一部分人认为随着美债10年期收益率的走高，美元可能会回升，相对人民币会升值，这是一种观点。另一种观点觉得美元仍然处在一个弱势周期里，今年相对人民币会比较弱势，我目前还是觉得美元的走势仍然会保持弱势。 1、大宗商品大牛市是确定的，力度有三大决定因素 从供给、需求、美元这三个维度我不详细说了。我们觉得大宗商品现在看仍然是一个戴维斯双击，就是经济复苏，同时美元表现弱势。大宗商品的核心是石油，油价今年总体上应该是往上抬升的态势。我过去在石油系统待过，看油价特别难，石油公司基本不预测油价的，我们当时是在分析油价，但基本预测不准。商品我觉得今年应该表现比较好，特别是上半年。 2、大宗商品投资机会不及2016年，波动明显加剧 这样的话对中下游的挤压会延续，其实这种上游产品对中下游企业的挤压已经体现出来了，而且后果非常严重。我也做过微观调研，很多朋友跟我讲现在上游涨价的幅度太大了，以至于下游的利润都被上游涨价吃掉了，这并不是一个好事情，所以今年下半年确实有可能陷入到很多人都在担心的滞胀状态。从商品市场上来讲，至少在今年上半年大宗商品市场表现应该还是不错，其实从去年四季度开始已经是表现比较好。 3、黄金：全球宽松+利率下行+避险情绪 有保值功能
过去，“有钱没钱回家过年”，春节与家人团聚、走亲访友是一直以来的传统。然而，在即将到来的牛年春节，因为疫情发生了改变：政府部门倡导“就地过年”，热门地区火车票、机票大量剩余。而在线上，浙江、上海、广东、河南等地出现了“淘宝式拜年”：过年不能回家，通过淘宝等电商平台购买年货，快递到亲友家中。 在河南的乡村，村长在大喇叭提醒村民们劝说孩子别回家，拜年“人不到礼到”。 在被称为广州“河南村”的棠下村，往年此时，这里的数万河南务工人员都在准备回家的行囊，今年很多人选择了就地过年，网上购买年货寄回家。不论是广州特色佛跳墙，还是过年的羊肉腊肉，在淘宝等电商平台上都能方便地买到，直接寄到老家。 淘宝式拜年成为新年俗，尤其在疫情下，成为传统拜年方式的有益补充。“淘宝式拜年”的兴起，有以下几个原因。一是全国对疫情防控形成共识，从大城市的白领到乡村的农民，都积极响应和支持“就地过年”的倡导。二是国内消费者已形成了网购习惯。农村以及老年群体智能手机的普及，加速了电商农村等“下沉”市场的渗透。三是政府部门鼓励和助推。商务部联合各大电商平台发起了“网上年货节”，减少人员聚集；各地政府发放大礼包，鼓励市民“就地过年”，减少人员流通。四是电商基础设施的飞速发展。随着物流体系的成熟，“洋货进村，土货进城”变得更加便捷。 在这个新趋势下，因此而诞生的“无接触经济”成为数字经济的一个新衍生形态，并且规模与影响不断扩大。商务部最新数据表明， 2020年全年，实物商品网上零售额9.8万亿元，逆势增长14.8%，占社会消费品零售总额比重达24.9%，我国连续8年成为全球第一大网络零售市场。 面对年初疫情的冲击，以无接触经济为代表的数字经济模式对于激发消费潜力发挥了重要作用。传统零售业客流量显著下降，居民出行因疫情受限，而无接触经济通过线上平台，将消费者需求和生产者供给联系在一起，无接触外卖、无接触物流配送等等克服了客观的不利条件，保障了正常的市场交易秩序。 如今，海外疫情不断扩散，国内的疫情防控形势依然不能掉以轻心，相应的人员流动和基于面对面的市场交易都将再次受到影响，在这种情况下，无接触经济在供给侧和消费侧再一次发挥重要作用。 从生产端来看，无接触经济模式推动了传统产业转型，也给传统产业提供了一个突破口。以传统外贸制造业为例，海外疫情形势严峻叠加国际关系变动风险影响了企业的进出口贸易，而无接触经济则给了这些企业一个出口转内销融入内循环建设的机会，充分释放了国内原外贸制造产业链的产能，形成了一系列具有较高制造水平、具备较为完整产业生态的产业带。比如在双十一、双十二期间销量惊人的浙江诸暨袜子产业带等等。 从需求端来看，无接触经济成为调动市场活力，激发消费潜力的重要工具。根据近期公布的2020年GDP数据可以发现，需求端的恢复速度慢于生产端，提振需求刺激消费仍然是未来经济发展的重点动作。无接触经济给了人们一个满足消费需求的渠道，结合目前平台提供的多种优惠，消费者可以足不出户就能够以更低的成本购买和享受到相应的服务。在即将到来的春节期间，无接触经济的规模和影响力将会进一步增强。 无接触经济除了能够优化现有产业激发市场需求以外，还可以创造出许多新的产业。作为数字经济一部分，无接触经济对新基建相关科技研发、设备制造、服务完善具有引导作用，可以进一步丰富新基建相关产业链。同时，因为无接触经济利用现代信息技术手段，通过网络等平台完成人与人、人与物间经济活动，所以一些新兴服务业纷纷出现，包括远程医疗、视频会议、在线教育、电子政务等等，并迎来了爆发式增长。 综上，窃以为，今年流行的“淘宝式拜年”是多种因素综合影响的结果，而其背后的无接触经济模式将进一步通过平台串联供需，发挥产业带动和需求刺激作用。 （作者系中南财经政法大学数字经济研究院执行院长、教授）
进入2021年，港股走出持续上扬的走势。而在港股上涨的背后，则是南下资金的大幅流入。数据显示，截止1月22日，今年南下资金已累计净流入2312.11亿港元（1933.63亿元人民币），接近2020年全年净流入金额（6721.25亿港元）的1/3。其中1月18日、19日、20日的规模超过200亿港元。 正是基于南下资金的加速流入，为此，国内券商围绕着港股定价权的抢夺话题争吵了起来。1月19日，国盛证券发布题为《南下资金改变港股》的研报，认为南下资金规模已超北上资金，未来南下资金将重现过去数年北上资金影响A股的历程，抢夺港股定价权并成为左右港股市场表现的决定性力量。而1月22日，开源证券发布题为《南下资金难夺“定价权”》的研究报告，认为南下资金涌入港股如果要“重夺定价权”，需要面对当下数倍于自身持仓且观点有所分歧的海外机构投资者，以少胜多难。 两家券商隔空争吵当然也是一种炒作而已。就港股定价权的争夺来说，其实是一个伪命题。毕竟港股不是A股，它是一个国际化的市场，国内资金没有必要抢夺下港股的定价权，把港股变成又一个A股。国内资金可以成为港股市场上的一只重要力量，甚至可以拥有局部的定价权，比如H股公司的定价权，但却没有必要争夺下整个港股的定价权，实际上，就国内资金来说，也争夺不了整个港股的定价权。 就南下资金规模超北上资金来说，这种情况的出现并非始于现在。实际上这种情况自沪港通、深港通开启以来就一直存在。虽然开通沪港通、深港通的目的之一是希望为A股市场引入国际市场资金，但由于A股市场估值偏高，港股市场估值偏低，结果是水往低处流。虽然国内一些媒体一直都在宣传北上资金的流入情况，但实际结果是北上资金与南下资金对冲后，最终表现为南下资金净流入。即A股市场的资金流向了香港市场。 统计数据显示，截止今年1月22日，北上资金历史净买入1.25万亿元，南下资金历史净买入1.96万亿元，二者相对冲之后，南下资金历史净买入为7100亿元。也即内地市场的资金有7100亿元流向了香港市场。因此，南下资金规模一直都是超越北上资金的，我们不能因为眼前南下资金规模超越北上资金就认为是抢夺港股定价权来了。 而且，尽管国内市场有大量资金流向了香港股市，但要争夺港股的定价权显然还是力不从心的。目前港股的市值超过50万亿港元，也超过40万亿人民币。在扣除北上资金规模后，南下资金历史净流入也只有7100亿元人民币，不足1万亿元，要争夺总市值超过40万亿人民币的港股市场的定价权，这确实有点不自量力。 并且，争夺港股定价权对于国内资金来说并不是一件好事，甚至还是一种博傻的做法。对于很多上市公司来说，股票上市了，定价权其实并没有那么重要。投资者投资的目的无非就是为了获得投资收益，并不看重定价权。如果国内资金真的那么在乎定价权，这倒是香港市场上的那些投资者，包括那些国际投资者都非常开心的事情。当你真的为了争夺定价权而把股价拉到高位的时候，那些国际投资者会很乐意地把筹码都高价派发给你。结果国内资金都成了接盘侠。这显然是一种傻瓜行为。尤其重要的是，香港股市缺少散户投资者，国内资金成了接盘侠以后，还能把股票派发给谁呢？就留着自己举杠铃吧。做这种傻事还认为是抢夺港股定价权，还有比这更傻瓜、更丢人现眼的吗？ 所以，抢夺港股定价权的言论实际上是一种傻瓜言论，也是一种忽悠言论，实际上是在把投资者当傻瓜来忽悠。其实内地投资者完全没有必要去争夺港股定价权，也争夺不了港股定价权。作为投资者，投资港股的目的就是基于获利的需要，定价权的事情不是投资者该考虑的事情。毕竟香港股市是一个国际化的市场，市场上充斥着一些庞大的国际投资者，因此，香港的定价权是各方力量角逐的结果，不是国内资金可以说了算的。作为国内资金来说，更熟悉的还是国内公司，所以投资的重点也在于H股公司，能够修复低估的H股估值，这就足够了。
江苏省迎来了历史性一刻！ 1 1月26日，江苏省省长在作政府工作报告时提到，2020年，江苏地区生产总值为10.27万亿元，同比增长3.7%——这是继广东之后，全国第二个GDP突破10万亿元的省份，并大幅度领先于排名第三位的山东（7.3万亿元）。 10万亿是个什么概念？用四个字来概括，那就是富可敌国。 如果按照中国外汇交易中心公布的2020年美元兑人民币的平均汇率来计算，江苏省2020年的GDP约为1.49万亿美元。 这一数据放在全球是什么水平？ 眼下，2020年世界各国的经济数据尚未完全公布，不过考虑到新冠疫情肆虐海外，其他国家普遍负增长已成为大概率事件。在此，我们不妨采用2019年与2020年的预测数据来加以对比。Wind数据显示，2019年，美国与中国高居世界各国经济排行榜前两位，日本、德国、印度、英国紧随其后；韩国、西班牙和澳大利亚分别位列全球第12~14名（见图1）。 可以清晰地看到，江苏2020年的GDP数值超过了2019年的西班牙和澳大利亚，直追2020年的韩国。如果江苏省有资格参与排名的话，那么它应该处在全球第13位，凌驾于世界180多个国家之上。 值得注意的是，江苏经济在2020年并非一路坦途，与其他地区一样，江苏也经历了新冠肺炎的冲击。不过，凭借着超强的社会动员力与执行力，江苏用了不到一个月时间就实现了本土确诊病例零增长，再用不到一个月实现了本土病例全部治愈清零，为复工复产的顺利推进与经济社会运行的重回正轨打下了坚实的基础。数据显示，江苏2020年第二季度就实现了GDP增速的由负转正，全年更是创下了3.7%的增长幅度，显著高于全国整体水平（见图2），彰显出强大的经济韧性。 不仅如此，江苏还坚持全国“一盘棋”，始终积极参与全国和国际抗疫，在抗疫大局中展现出了名副其实的大省担当，并做出了重大贡献。而在年中时期的雨季，面对严峻复杂的汛情形势，江苏再次展现出众志成城和科学调度的精神风貌，夺取了防汛抗洪、抢险救灾斗争的全面胜利，将财产损失降到了最低。 “苏大强”，果真名不虚传。 2 江苏的经济实力之所以如此雄厚，省内各城市的贡献不容忽视，而“万亿俱乐部”是一个非常好的观察视角。 所谓“万亿俱乐部”，是指全年GDP达到或者超过1万亿元人民币的城市。虽然“唯GDP论英雄”的时代已渐渐远去，但作为城市经济发展的硬指标，GDP突破万亿仍然是令许多城市梦寐以求而又倍感荣耀的事情。 与此同时，当一个城市的经济体量达到一定规模之后，不仅在吸引人才、集聚资源以及辐射周边等方面的能力会进一步增强，还将有更多的精力去发展公共服务、交通、环保等民生领域，从而带动整个城市更高质量的发展，这也是“万亿俱乐部”的意义所在。 全国“万亿俱乐部”榜单上都有哪些城市？这里简单做个盘点： 上海、北京、广州分别在2006年、2008年、2010年突破万亿； 2011年，深圳、重庆、天津、苏州跨进万亿行列； 2014年，成都、武汉突破万亿； 2015年，杭州突破万亿； 2016年，南京和青岛超过万亿； 2017年，无锡和长沙突破万亿； 2018年，宁波与郑州携手撞线； 2019年，佛山突破万亿； 2020年，泉州、南通、福州、西安、合肥和济南6座城市成功迈过万亿门槛。 截至目前，全国共有23座城市的经济体量突破万亿，它们个个都是中国经济版图中出类拔萃的佼佼者。 值得注意的是，这23座城市里，江苏占据4个，分别是苏州、南京、无锡和南通，数量在全国一马当先，比头号经济大省广东还要多。而这四个“万亿俱乐部”成员，各自“身怀绝技”，很好地支撑了江苏全省经济的发展： 苏州，享有“地表最强地级市”的美誉，工业实力雄厚，GDP刚刚迈上2万亿元的新台阶，体量甚至盖过了贵州、山西、黑龙江等省份； 南京，省会城市，坐拥雄厚的科教实力、全面的产业布局与繁荣的消费市场，现已形成了地跨苏皖两省、覆盖8个地级市32个市辖区的南京都市圈，影响力极大； 无锡和南通，都具有天然的区位优势，前者乡镇企业充满活力，后者则背靠上海完成“逆袭”。 更令人称奇的是，除了以上4个“万亿俱乐部”成员外，江苏省内还不乏多点开花的“潜力股”。江苏省统计局数据显示，2019年，经济规模达到5000亿~10000亿元量级的城市有5个，分别是常州（7400.9亿元）、徐州（7151.4亿元）、扬州（5850.1亿元）、盐城（5702.3亿元）和泰州（5133.4亿元）。 相比之下，隔壁的浙江GDP过5000亿元的城市，除去“万亿俱乐部”的杭州和宁波，只有4个，而湖南、湖北、四川、陕西、吉林等诸多省份，更是有着极为明显的“一城独大”特征。 不仅如此，江苏还拥有实力雄厚且令其他省份艳羡不已的县域经济。根据中国社会科学院发布的《中国县域经济发展报告（2020）》，在全国百强县的排行榜单中，江苏占据其中的23个席位，全国十强县中更是独占6席，其中昆山、江阴、张家港和常熟牢牢霸占了榜单的前四位，足以佐证江苏的县域经济发展水平笑傲全国各省。 “多极驱动+县域支持”的经济发展格局，赋予了江苏经济强大的增长动力，也是江苏经济的可怕之处。 3 当然，江苏经济并非一点问题都没有。被讨论得最多的地方，莫过于省内各区域的经济发展不均衡。 由于种种历史原因，一直以来，苏南、苏中和苏北三个地区的发展状况存在着较大的差距。从2019年各城市数据来看，苏南五市（苏州、南京、无锡、常州、镇江）的经济总量占全省GDP的比重高达57%，而苏中和苏北的八个城市只占有43%；从城市来看，苏北的宿迁在全省经济排名中垫底，其2019年的GDP尚不及苏州的1/6；从人均GDP来看，2019年苏南、苏中和苏北同样差距悬殊。此外，在人才吸引力、政策倾斜、企业活力、工业总产值、科教资源等诸多方面，苏南地区也明显占据优势。 以上种种无不反映出，江苏省经济实力的强大，更多是依靠苏南地区的引领，而苏中和苏北地区相对要落后得多。 然而，若是换个角度来看，区域发展差距的客观存在，恰恰可以作为推动江苏省经济可持续增长的新禀赋。 按照发展经济学的一般逻辑，伴随着发达城市经济增速的放缓与市场的逐渐饱和，反倒是那些相对落后的区域更有可能利用后发优势进入高速增长期，典型例证就是近些年我国中西部地区省份的GDP增速要明显高于东部地区。这也意味着，今天经济发展相对滞后的苏中与苏北，明天很有可能会成为推动江苏经济持续发展新的动力引擎。 在接下来的“十四五”期间，苏中和苏北会强势崛起吗？让我们拭目以待！
交易所如何定位自己，这是一个问题，A股沪深交易所性质较为特殊，是证监会旗下的事业单位，又是委员制单位，最近上海黄金交易所董事长焦瑾璞、中国进出口银行上海分行行长王须国、中国农业银行上海市分行行长陈其昌等在内20名政协委员建议，应尽快进行交易所股份制改造，整合相关交易所市场并公司化，组建上海交易所集团，择机进行上市，提升上海国际金融中心地位。 从世界范围来看，港交所、纳斯达克等都是股份制，2000年纳斯达克改制为盈利性公司，港交所还是一家股份制的上市公司，在香港联交所上市，盈利还是很不错的，上海交易所则是委员制单位，根据证券法规定交易所属于实行自律管理的法人，实行会员制的证券交易所财产积累归会员所有，其权益由会员共同享有，在其存续期间，不得将其财产积累分配给会员，交易所赚到的钱是不能分配给会员的，只能留存，但是证券交易所可以自行支配的各项费用收入，目前情况下交易所对盈利并不是十分看重。 按照专家的建议，沪深交易所进行股份制改造以后，沪深交易所就不再是证监会旗下的事业单位，而是一个自负盈亏的股份制企业，如果成功上市，就是股份制有限公司，这里就会有一个很关键的问题，交易所怎么拓宽收入实现盈利。 港交所主要收入是来自于中央结算，正因为港交所主要收入来自于中央结算，结算业务占据18年上半年税息折旧及摊销前利润的44%左右，因此港交所出于自身利益考虑，就阻挠香港证监会的证券无纸化改革，毕竟无纸化改革会影响到港交所的收入。另外港交所出于自身利益最大化，上市发行费和上市年费也远高于沪深交易所。 根据知乎材料2019年，港交所收入及其他收益163.11亿元，EBITDA（息税、减值、摊销前利润）利润122.63亿元，净利润为93.9亿元，可见港交所利润是丰厚的，其中2019年，上市年费为7.6亿元，2449家上市公司平均年费为31万元；首次发行的上市费为1.79亿元，183家新上市公司平均花费97.81万元，IPO给联交所的约100万元。上交所年费是按照总股本大小收取，最高一档超过8亿股总股本的上市公司也就是7.5万元，上市初费是17.5万元，不到港交所的一半。可见港交所赚钱秘诀在于高收费。港交所上市费用和年费收取虽然高于上交所，但还是大大低于欧美证券交易所，上交所基金上市的初费和年费分别是3万元和6万元。另外上交所还双向收取成交金额的0.00487%经手费，这样低的经手费是收不到多少钱的，可是港交所2019年，交易费及交易系统使用费共计55.92亿元，占总收入34.28%；结算及交收费共计31.6亿元，占比19.37%。港交所的收费还不止上述这些，19年科技业务收入总额为7.96亿元，其中，网络及终端机用户收费、数据专线及软件分判牌照费5.75亿元，设备托管服务费1.88亿元，上交所则没有这个收费项目，主要是服务于上市公司。 按照目前的上交所收费标准，上交所改成股份制企业以后，如何实现盈利最大化，就是一个难以克服的难题，如果要实现利益最大化，只能提高各种收费标准和拓宽新的收费来源，比如上市公司年费和初费，这会增加上市公司负担，另一个是提高经手费，这会增加券商负担，券商只能是提高交易佣金，把费用转嫁到投资者身上。 当然上交所也可以参照港交所和纳斯达克的做法，那就是增加新业务布局，利用自己掌控的数据分析能力，提升公司营收能力。纳斯达克改成盈利性公司以后，纳斯达克非交易业务收入占比达73%，其中SaaS收入占总收入比重达15%。在传统业务的扎实基础上，其企业服务、数据服务、投资分析、风险管理和交易系统输出等科技业务领先同业，构成其重要的收入来源。问题是目前上交所能够利用大数据优势，产生巨大效益，维持上交所的日常运营费用并带来利润吗？ 上交所改制成股份制公司不难，问题是谁愿意成为上交所的股东，如果是国资入股，不考虑盈利，那么就不会改变现有的低收费模式，可是一旦社会股东入股，并改制上市，上交所就需要大幅度提高各种收费服务，这会增加上市公司的负担，并可能带来投资者交易费用增加，这与降低上市公司费用的大趋势不合拍，也与吸引储蓄资金入市的积极股市政策不合拍，所以上交所改制上市存在一定的难度。 作为一种趋势，上交所改制或许是大势所趋，但短期看，未必就是一个最佳的方式，另外存在沪深交易所竞争机制，如果进行公司制改革，两家交易所对上市资源的争夺会更加的激烈，可能会竞相的降低上市标准，吸引更多的公司上市，做大规模，从而放松监管，这也是市场难以消除的忧虑。
近日，最高法《关于新民间借贷司法解释适用范围问题的批复》引发了业界的广泛关注。文件明确“由地方金融监管部门监管的小额贷款公司、融资担保公司、区域性股权市场、典当行、融资租赁公司、商业保理公司、地方资产管理公司等七类地方金融组织，属于经金融监管部门批准设立的金融机构，其因从事相关金融业务引发的纠纷，不适用新民间借贷司法解释。” 此文件有两个指征。一是明确了多年未经认可的七类“地方金融组织”为金融机构，从司法层面确认了其金融机构的身份地位，明确与民间借贷的区别；二是变相使这七类地方金融组织不再受民间借贷利率的四倍LPR限制，简单地说15.4%不再是这七类机构的利率上限。这个文件字数很少，但是利率限制一直是近期信贷市场乃至舆论纠结的焦点，再结合近期其它的消息面，对市场的影响就不是那么简单了。 同期有媒体报道，中国银保监会普惠金融部相关领导披露2021年《非存款类放贷组织条例》、《地方金融监督管理条例》等三部监管立法即将出台，报道还详细披露了条例的一些细节。两相结合，我们可以分析一下信贷市场未来有可能的变化。 一、信贷市场主体将进一步明确，民间借贷只限于极小范围内的非盈利性互助，商业性信贷行为必须持牌经营。高院新的司法解释明确了地方金融组织的“金融机构”身份，而即将出台的《非存款类放贷组织条例》也将小额贷款公司、典当公司视为专业的非存款类放贷组织，与民间借贷进行了明确的区分。条例同时还规定“对于未经批准擅自经营放贷业务，但尚未构成刑事犯罪的，由地方金融监督管理部门予以取缔或者责令停止经营，并给予罚款、没收违法所得等处罚”。也就是说，整个司法与监管的顶层设计已表明了一种态度与原则，即民间借贷原则上只能是亲朋好友、关系企业之间的非盈利性互助，严格禁止并打击民间以盈利为目的的商业性放贷。对民间商业性放贷人而言，监管的真空已经消失，不构成刑事犯罪的由地方金融监管部门取缔、没收非法所得及处罚，构成刑事犯罪的由司法直接打击，商业性民间借贷将处于数年来最严厉的制度环境下，此市场将全面萎缩。 二、文件貌似仅对小额贷款公司、典当等七类小机构产生作用，实则上影响面将全面延伸至整个信贷市场。持牌金融机构的贷款利率市场将全面回复到之前的以年化利率24%、36%为基础的两线三区的格局。 按现有监管的规制，金融机构的贷款利率已实现了市场化，理论上没有上限，但是2017年最高法《关于进一步加强金融审判工作的若干意见》（法发【2017】22号）仍然是有效的约束，其第二条第二款的规定，“严格依法规制高利贷．．．．．请求总计超过年利率24%的部分予以调减的，应予支持。”也就是说，对于金融机构而言，其司法实践中的真实利率不应超过年化24%，这里的调减不是酌情减少，而是必须减到24%以内。 新的司法解释进一步明确了“金融机构从事相关金融业务引发的纠纷，不适用新民间借贷司法解释”这一规定，将使金融机构放心大胆地摆脱4倍LPR的限制，占信贷市场主体地位的金融机构信贷产品将全面回复到年化24%的水平线上，这也算是另一种对司法过度刚性下压市场利率的一种纠偏。 社会公众不要再简单地固守“金融机构放贷利率不应该超过民间借贷利率”的观点。新的金融秩序是“民间借贷不可以商业化、规模化”，“放贷必须持牌”，因此民间借款法定利率高低对互助为主的民间借贷而言已没多少影响，新的制度下民间商业性借贷已完全视为非法，并纳入现实打击范围，4倍LPR仅是为了给互助性的熟人借贷提供便利而已。 当然，最高法给广东省高院的批复，其它的省法院认不认可，也是存在一些不确定性的，但是从公正稳定、节省司法资源角度看上讲，其他省市均应自觉遵守此批复，不应该也不太会随意变动。 三、对七类组织的金融机构身份的认定，将全面提升地方金融监督管理部门的权威，同时为规范地方金融市场提供了有力的依据。预计《非存条例》出台后，地方金融监管部门将拥有合法且可执行的手段对无牌金融行为进行查处与处罚，且有相当的便利将日常监管中发现的严重非法金融行为移交给公安及司法部门。值得注意的是，与之而来的是民间借贷市场供给的全面萎缩，有可能在很大程度上影响到小微企业的融资可得性，地方金融监管部门需要大幅度降低地方金融组织的准入门槛，通过大力发展持牌地方金融机构来弥补民间借贷市场的空白。 四、利率与市场承压的互联网小额贷款公司将得到短期的回血，作为资金方的银行受到利率合规的压力也将得到一定程度的缓解，部分中等以上规模的助贷机构业务有可能重启，与之高度关联的金融科技公司压力也会同步减轻。但是，互联网小贷新规将会在《非存条例》出台后正式落地，这种压力的减轻只是一时之机，拿不到牌照的互联网小贷的全国性经营之路将被终止，互联网小贷新规在正式出台时会不会调整，将成为互联网小贷的生死一线，不出意外时间应该就在今年的上半年。 五、普惠、小微信贷产品与市场仍将保持相当的活跃度与创新能力。利率空间的弹性将使金融机构更宽松地在客群定位、利率定价、风险管理上锚定长尾人群，从而有机会提升普惠金融的广度与深度。按当前的科技能力与信贷机构各类成本计算，持牌机构回复到两线三区后才有更大可能实现商业的可持续性。从这个角度看，高院的司法解释重新恢复了被政策扭曲的小微信贷定价空间，次级、长尾人群与中高风险的小微企业经营贷能得以继续。 六、传统小额贷款公司、典当行等将陆续迎来政策利好期，战略方向也将得以明确。利率的弹性恢复能让一部分坚持传统信贷产品的机构生存下来；更多的场景方、渠道方也将因互联网小贷的停摆转向与传统地方信贷机构合作，B+B+C模式将开始兴起。尽管如此，传统信贷市场仍是压力重重，政策利好不代表机构可以凭牌照挣钱，银行小微信贷市场的下沉、市场风险、经营风险均在持续加大，弱势机构仍将继续退出。对有市场理解力、资金实力的小额贷款公司来说，机遇与挑战并存，创新与突破仍是必选项。 七、对小额贷款公司、典当行等地方金融组织而言，身份的认定远比利率水平的调整更有长远价值。除了利率外，金融机构的身份意味着很多原来只有银行等金融机构才能享有的政策待遇有很大可能得以承接，包括骗取贷款罪对借款人的约束、五级分类风险准备金的税前扣除、中央与地方的小微信贷补贴和税收优惠政策、与各政府部门相关制度的匹配等都有了现实的可能。同时，由于身份的确定以及与民间借贷行为的明确区分，行业的社会地位与公众认知度也会进一步提高，有利于长期的经营。 《非存条例》、《地方金融监督管理条例》及小额贷款公司管理办法、互联网小额贷款公司管理办法、数据与征信管理办法等一系列法律、法规、规章制度的规划预期，2021年将是金融监管政策密集出台的一年，由此也将引发信贷产品与信贷市场的巨变，各类金融机构、金融科技公司、助贷机构均需密切关注政策预期、做好预案以指导本机构的工作，2021年也应是地方金融机构、金融科技公司的战略元年，期待更多、更好的机构参与到普惠金融事业中来。
根据国家统计局最新发布的数据，2020年中国国内生产总值（GDP）达到1015986亿元人民币，按可比价格相比去年增长2.3%。分季度来看，除了第一季度受疫情冲击出现负增长之外，后三个季度经济增速逐季回暖，分别实现了3.2%、4.9%和6.5%的增速。 结合国家统计局和国际货币基金组织的数据初步估算，2020年我国GDP在全球总量的份额达到17.6%，相比2019年提高了1.3个百分点。与此同时，中国经济相对与美国经济的规模也由2019年的66.7%，提高至2020年的70.8%。 2020年的中国经济表现，得益于韧性强、灵活度高、具有充分自生恢复能力的产业链 在海内外遭受百年难遇新冠疫情冲击、外部经济普遍萎缩的情况下，中国经济之所以能够成为主要经济体中唯一实现正增长的经济体，主要得益于三方面因素： 一是疫情防控果断得当。新冠肺炎疫情的爆发，不仅普遍性地抬升了各类经济活动的交易费用，而且明显增加了各类经济主体的预期不确定性，系统性地改变了微观主体的行为决策逻辑。疫情能否得到控制成为宏观经济能否恢复的重要先决变量。疫情爆发之后，在全球范围内尚缺乏经验的情况下，我国以果断的决策力和执行力，仅用1个多月时间就初步遏制住了疫情蔓延势头，用2个月左右时间将本土每日新增病例控制在个位数，为经济恢复奠定了基础。 二是宏观政策灵活有力。疫情爆发之后，我国加大了积极财政政策的力度，实施了稳健偏宽松的货币政策，尤其是围绕“六保”出台了若干有针对性的结构性财政金融政策以及若干政策直达机制，有力地缓解或缓冲了疫情的影响。总体来看，我国为应对疫情所采取的宏观政策相对较为温和，货币政策仍处于常规区间，正规政府债务率仍不高，为未来留有较大余地。 三是复产复工及时高效。及时高效的复产复工，反映了中国经济产业门类完整齐全、产业链韧性强、灵活度高、自生恢复能力强的优势。这使得即便产业链上个别企业因疫情原因“掉链子”，相应的替代方案很快能够补上，避免了对产业链造成长期、严重的冲击。这在其他大部分国家是难以做到的。从需求侧“三驾马车”来看，出口的超预期增长是2020年带动中国经济增长的重要因素，而出口超预期正是建立在复产复工这一前提基础上的。 总而言之，2020年的宏观经济表现充分印证了中国近年来持续增强的一项突出能力——具有较强韧性、灵活性和自生恢复能力的产业链。不仅如此，即便受疫情影响，中国的产业结构反而逆势转型升级，产业链各个环节的数字化、智能化、绿色化进程明显加快。这些也为加快构建“内循环、双循环”新发展格局进一步增强了底气，积聚了动力。 宏观供需格局正在高度结构化，2021年面临四点新挑战 2020年第四季度6.5%的同比增速意味着中国经济已经基本恢复到了潜在增长率水平附近；受基期因素和翘尾效应的影响，预计今年第一季度大概率还将继续冲高。对此，应当辩证地看待：一方面，应当认识到这种高增速是疫情冲击之后形成脉冲反应的一部分，是对前期经济缺口的“填补”。另一方面，也应当看到，宏观经济所处的周期形态正在发生明显变化——尽管消费仍未完全恢复，但像去年一季度那样普遍性的需求不足和负向产出缺口已经不复存在，转而出现了高度结构化的宏观供需格局：一些领域需求反弹势头强烈，价格快速上行，已经或者正在形成供不应求的状态。其中，上游能源原材料行业体现尤为突出，以煤炭、石油、铁矿石、螺纹钢、铜、铝为代表的上游原材料出现了普遍性的价格上涨行情。与此同时，另外一些领域，如旅游、住宿、餐饮、线下教育、线下娱乐等，需求尚远未回复，处于产能利用率较低的状态。 高度结构化的宏观供需格局，将使得中国经济在2021年面临不同于2020年疫情期间的新挑战。主要体现在四个方面： 一是上游能源原材料价格上涨，将显著推升今年上半年中国经济的运行成本，再通胀压力应当引起重视。特别值得引起重视的是，2021年所处的宏观周期相位可能类似于2016年下半年，上游原材料价格上涨在未来一段时期将对PPI带来上行压力，并沿着产业链向一般消费品价格传导。而且，由于疫情在最终消费端的影响尚未完全褪去，届时下游中小微民营将面临“两头挤压”的局面，形势比2016年还要复杂。 二是金融风险形势复杂化，部分地方政府财政压力加剧。受分子端和分母端的共同作用，2020年我国宏观杠杆率攀升较快，大约提高了27个百分点。由此造成的压力将在接下来几个季度逐步显现。银行贷款不良率上升须要未雨绸缪，信用债市场违约事件的扩散倾向也值得警惕。地方政府财政收入减少、支出刚性，中西部部分地方“三保”压力较大，也增添了今年财政政策力度把握的难度。 三是中低收入群体收入增长放缓，边际消费倾向下降，仍将对消费恢复形成制约。而资产价格上涨对少数高收入群体带来的“财富效应”，一方面难以形成有效需求，不利于国民经济循环畅通；另一方面进一步加剧着贫富差距和经济社会的“K型”分化。 四是随着出口增速触高回落，加之前期人民币汇率大幅升值的影响，部分出口外贸企业的经营压力会逐渐凸显出来。由贸易项目主导的中国国际收支格局正在发生深刻转型，原先“汇率-贸易收支”之间的自动平衡机制逐渐被打破，“资本和金融项目-汇率-贸易收支”新平衡正在重塑。日本上世纪八十年代的经历提醒我们，这一转型之路并不平坦。2021年可能成为这一过程中的节点性年份，对此，我国的宏观政策制定者、金融监管部门、金融机构和实体企业都须做好充分预案，审慎应对。
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