根据测试版的偿二代二期一支柱监管规则修订稿，保险公司的资本确认将更加严格，体现监管意图的调控性k因子被引入更多业务风险资本计量中，特别是在投资端上新增k因子的领域较多。 新监管规则显示，涉及境外投资时，会根据投资市场所在地是发达市场还是新兴市场，来设定差别化的k因子。 如果是对发达市场的投资，k因子赋值为0； 如果是对新兴市场的投资，k因子赋值0.25，要消耗更多资本。 保险业偿付能力建设迎来重大进展。记者昨日获悉，在《偿二代二期工程建设方案》发布近三年后，中国第二代偿付能力监管体系（偿二代）二期工程近期取得新进展，正在行业内开展第一支柱方面的联动定量测试。 据了解，偿二代相当于保险业的“巴塞尔协议”，自2016年开始正式实施，曾被银保监会财务会计部主任赵宇龙形容为“主体工程”。二期工程，则如同该主体工程的附属工程和装修工程。也就是说，当前行业正在执行的“偿二代”是主干技术标准，随着金融创新的不断涌现，在制定制度时未纳入或未关注的新现象新问题，将在二期工程里落地，以弥补相应的监管空白。 根据测试版的偿二代二期一支柱监管规则修订稿（下称新监管规则），保险公司的资本确认将更加严格，体现监管意图的调控性k因子被引入更多业务风险资本计量中，特别是在投资端上新增k因子的领域较多。 业内人士举例说明，以市场风险为例，风险因子由基础因子和k因子决定，风险因子越高，要求的最低资本越多，对资本的占用和消耗就越多。 新监管规则显示，涉及境外投资时，对境外固收、权益和境外子公司、合营企业和联营企业的长期股权投资，会根据投资市场所在地是发达市场还是新兴市场，来设定差别化的k因子。如果是对发达市场的投资，k因子赋值为0；如果是对新兴市场的投资，k因子赋值0.25，要消耗更多资本。对于境外投资的投资性房地产业务，则k值更高，消耗资本显著增加。 业内人士表示，新监管规则最大的亮点在于，通过k因子引导保险资金更多投向符合国家战略的实体经济领域。比如，保险公司对子公司、合营企业和联营企业的长期股权投资，根据持股比例、投资对象分别设定了k1、k2因子。在持股比例方面，持有上市公司股权时，对上市公司的持股比例小于20%，k1为0；对上市公司的持股比例大于等于20%，k1为0.2。未上市股权方面，对未上市公司的持股比例小于30%时，k1为0；对未上市公司的持股比例大于等于30%时，k1为0.2。换言之，保险资金对上市公司持股低于20%、对未上市公司持股低于30%时，不会造成额外的资本占用。 在投资对象方面，当投资对象属于非保险类金融企业、与保险业务相关的非金融企业时，k2值分别为-0.25、-0.2。这意味着，保险资金投资这些企业股权会降低资本占用。 7月中旬召开的国务院常务会议提出“取消保险资金开展财务性股权投资行业限制”。新监管规则正是在防范风险的前提下，鼓励保险资金通过未上市股权投资等方式支持实体企业融资。 资深行业观察人士表示，由于各险企的业务结构、资产组合不同，各公司在新监管规则下的偿付能力变化也有所不同。整体上看，新监管规则能够更好地区分保险市场上的“好孩子”和“坏孩子”，发挥好“踩刹车”作用，更好地保障保险业未来市场化改革的顺利推进。
今天为大家带来云顶新耀的新股评级。本评级主要围绕基本盘、实操盘两大维度，针对目标公司各项核心指标进行打分评级，满分为 10 分，各指标单独评分，按“(权重占比*分数)之和” 计算，最终结果按照四舍五入得到。 新股研究根据已公开数据及独家的内部评级体系，给予云顶新耀的新股综合评估分数为云顶新耀，满分为 10 分），如下图： 一、行业前景 7.5分 公司所在赛道市场空间大、增速较快。2019年中国医药市场/化学药品+生物制品市场分别为1.6万亿/1.1万亿，未来五年平均复合增速分别为7.5%/10.7%。另外，药审提速、医保支付改革，对创新药市场是较大利好。 另外，创新药研发时间长风险大，目前我国创新药供给不能满足需求。License-in能缩短药品上市时间。国外有很多较为成熟的创新药，但FDA批准的药大部分都未获批在中国上市，因此存在较大的创新药License-in的机遇。 二、市场地位 8.0分 行业内目前以License-in为主要模式的公司不多，竞争格局较为分散，市场集中度低。对比美股公司再鼎生物，云顶新耀成立时间较短，规模相对较小，但是从产品储备的潜力来看，算是License-in行业的第一梯队公司。公司的8款产品中，有1个First-in-Class(同类首创)，2个潜在的First-in-Class，4个潜在的Best-in-Class(同类最佳)。 另外，公司高管团队和CMO团队有深厚的行业背景，在临床开发能力和选择新药能力方面较有实力。2017年以来多次与全球大中小型创新药企成功合作，很多产品都是合作伙伴的重要资产。 三、成长潜力 8分 由于公司尚无产品上市，因此尚无营收来源。但公司的产品管线覆盖肿瘤学、自身免疫性疾病、心肾疾病和传染病领域，产品均有数十亿元的销售市场潜力。 其中，Etrasimod及Eravacycline（Xerava）是公司核心候选产品，二者均在各自的赛道上较有潜力。Etrasimod对应的是中国自身免疫性疾病市场，市场规模达162亿，预计未来以27%的年复合增长率高速增长。Eravacycline对应的中国革兰氏阳性菌用药市场，市场规模达205亿，未来的平均年复合增长率达11%。 核心药物上市确定性较强。目前Etrasimod在美国的2b临床达到终点，在中国1期PK桥接完成，并在进行中韩台的三期注册试验。Etrasimod预计于2021年H2开展UC临床。在中国市场，Eravacycline已完成一期PK桥接试验，三期注册试验在进行中，预计会于2021年H1递交申请。预计药品上市速度较快，业绩届时会迅速放量。 四、公司治理 8分 控股股东康桥资本CBC是生物科技行业的较为知名的投资机构。CBC持有62.48%的股份，处于绝对控制地位。机构投资者包括淡马锡全资子公司、RAC、高瓴资本、贝莱德。股东阵营具有较强的行业背景。公司核心团队及CMO团队有多年跨国药企高管或者研发方面的工作经验，因此拥有较高的专业知识和丰富的医药资源。 五、财务质量 6.5分 由于公司仍未有上市的药品，因此处于持续亏损状态。2017年-2019年，公司的经营亏损净额分别1.27亿、1.76亿、1.51亿。公司离收获期尚有两年以上的时间，未来由于持续开发，预计经营亏损会持续扩大。 截止2020年Q1，公司的资产负债率仍高达125.5%。负债高达27亿，净资产为-5.51亿元，资本结构较为不合理。公司的现金及等价物仅为0.7亿元。公司资本市场融资手段成熟，先后进行了三轮融资，其中2020年6月完成C-2融资，募资2.6亿美元。C-2轮融资后，公司资本负债率有所改善仍维持较高水平，但现金流有望得到明显改善，能支持后续的临床开发等经营活动。
从3月的103.9到5月的100，再到6月的97，如今美元指数再下台阶，跌破93.5，于7月29日触及93.45，刷新2018年6月以来的最低水平。 早前就报道，二季度以来华尔街大行集体看空美元，但看空仍停留在观点上，而尚未大幅付诸实践，因为机构担忧贸易摩擦等不确定因素导致3月的“美元荒”卷土重来。但目前来看，“弱美元”行情正式开启，尽管中途或出现波折，但中长期的走势已大致确立，这将对全球资产配置和中国市场影响深远。 “弱美元”行情拉开序幕 抗疫常态化、全球经济活动逐步重启、疫苗问世的确定性提升等缓解了全球市场的紧张情绪，而美元的利差优势消失推动美元下行。 事实上，当前美元的下行趋势同2008年金融危机后流动性危机缓解时的情景如出一辙。当前美元相较于3月时近104的高位大幅贬值近10%，但这并未结束。渣打全球研究主管罗伯逊（Eric Robertsen）对记者表示，随着全球经济的逐步复苏，如果投资者再次开始将资金配置到大宗商品和新兴市场，那么他们将减少对美元资产的配置，这将是美元真正贬值趋势的加速器。究竟美元贬值能走多远？2018年初美元的低点似乎是一个合理的初步目标位——相比当前还有7%的下行空间。 机构预计，在跌破93.5后，美元指数有可能测试87的阶段性低位。 当前，美债实际收益率（扣除通胀）和美联储的货币政策至关重要。就10年期美债实际收益率来看，2018年11月时约为1.07%，至今收益率下降了200个基点（BP），目前仅约-0.9%。美联储最新表示，将把紧急贷款计划延长到12月31日。3月以来，美联储扩表近4万亿美元，机构预计，中期内美联储难以实质性缩表或加息。 此前，市场一度对美联储表面上的“缩表”感到恐慌。例如在截至6月17日的一周内，美联储资产负债表收缩了740亿美元，当时甚至导致美元小幅走强。渣打G10外汇研究负责人英格兰德（Steve Englander）对记者称，早前由于市场出现“美元荒”，美联储也开始与各大央行展开美元互换，以缓解美元短缺。但近期随着风险情绪缓解和互换协议到期，交易对手方并不再急需美元流动性，因此无需展期互换协议，美联储自然就看似“缩表”了。但是，这实则利好风险资产、利空美元。根据近几周持续到期的互换合约数据，除非美元需求突然恢复，否则交易量和美联储资产负债表会继续大幅下跌。 同时，机构预计，欧元有望进一步走强。欧盟7500亿欧元经济纾困计划达成协议，上周欧元对美元突破了1.15的高位。“对欧元的布局依然以中期多头为主要策略，但美元短期可能会有反弹。美国经济目前存在的问题决定了‘弱美元’的必要性，因此短期的反弹并非美元转强的信号。目前欧元/美元可能测试1.17。”KVB PRIME特约分析师吴臻（Boris Wu）对记者称。 此外，罗伯逊提及，当前美元空头的顾虑在于，新兴市场央行可能出于担心贸易竞争力下降而不允许其货币对美元升值。但数据显示，与发达国家相比，新兴市场国家出口受到的打击要小得多，因此它们有更大的货币升值空间。4月，发达市场出口同比下降24.8%，而新兴市场出口仅下降6.5%。因此，机构认为印尼盾、印度卢比、泰铢、菲律宾比索、墨西哥比索等新兴市场货币有望对美元持续攀升。 人民币有望持续走强 尽管美元在7月整体疲软，但因为外部不确定性因素，美元/离岸人民币从7月22日的6.97升至上周的7.03。不过，人民币走强的基本面并未改变。 截至北京时间7月29日19:00，美元/离岸人民币报6.9989。 “人民币汇率基本面稳定，中国的相对经济实力仍支持人民币维持强劲，季度经常账户或将转为顺差。此外，利差对人民币的支持仍在持续。”罗伯逊表示。 就利差来看，当前中美利差逼近历史高位。目前3个月期SHIBOR（上海银行间同业拆借利率）比同期美元LIBOR（伦敦银行间拆借利率）大约高出200BP。同时，美债实际收益率在上周有所下降，且目前为2012年以来的最低水平。“我们相信美国基本面恶化，不持有非美元货币的原因开始变弱，看跌美元信念正在增强。”罗伯逊称。 无独有偶，法国巴黎银行外汇、利率策略师季天鹤对记者表示，利率环境支持人民币维持强势。“货币边际收紧的高峰期已在二季度过去，但由于股市的强劲势头，货币环境可能会继续缓慢逐步趋紧，预计7天期回购定盘利率将从8月的平均约2.4%上升至12月的2.7%，即目前7天期回购利率（2.2%）和7天期常备借贷便利SLF（3.2%）这一利率走廊的中间水平，不过这一升幅仍远低于2016年四季度，当时7天期回购定盘利率在4个月内上升了100BP。” 季天鹤认为：“尽管近期人民币走势不强，但我们并不认为这是实质性的疲软，因为7月6日在股市反弹的推动下，人民币强势突破了7.05的阻力位，预计随着季节性分红购汇需求对人民币的扰动在8月消退后，人民币将赶上其他新兴市场货币的涨幅。” 目前法巴维持美元/人民币年底达到6.8的预测，并称无需对于短期扰动作出过度的反应。“美国大选前，市场波动可能加剧，这使得任何试图在做多或做空之间切换的尝试都非常危险，而且可能长期无益。因此，在信号发生实质性变化之前，我们建议采取‘安静’策略。”季天鹤称。 A股继续吸引资金流入 随着“弱美元”行情开启，人民币有望持续走强，资金也在继续涌入中国资本市场。 7月29日，A股市场大幅上涨。上证综指涨2.06%，深证成指涨3.12%。家电、电子、医药等行业涨幅靠前，两市成交额重回万亿元之上，北向资金一改连续多日的净流出态势，净流入达77亿元。 经历了上周五的暴跌，机构认为尽管外部扰动持续，但A股整体向好，下半年的主导因素是经济基本面和盈利。 法巴亚太股票和衍生品策略主管吕成（Jason S.Lui）对记者表示，今年年底前A股的变化将主要取决于经济复苏程度和企业盈利能力。尽管A股在7月初大幅上涨，但总体估值指标仍较2015年高点低约50%，而发达市场股指普遍已经处于历史高位。根据彭博数据，沪深300指数12个月PE是14.1倍，而标普500指数是22.6倍。 不过，他也表示，行业的轮动可能会加速。“近期大量资金从受外资青睐的行业（如日用消费品和IT）转向更为传统的行业（如工业和材料）。例如，7月14日至27日，两家最大的白酒企业股票的净卖出量占整体的20%。这也表示，北向资金正变得更加战术性和机会主义。” 摩根士丹利华鑫基金对记者称，A股估值水平已得到明显修复，后续配置上将更加均衡，更多关注业绩确定性较高的细分领域。中长期而言，市场仍处于盈利逐季修复及流动性相对充裕的预期当中，结构方向上继续关注优质消费、科技龙头，以及地产、军工产业链和可选消费复苏等板块。 截至7月27日，共有近四成（1592家）A股上市公司披露了中报业绩预告。分板块看，创业板企业和中小板企业的业绩预告披露进展较快，披露比例分别为46%、57%，预喜（续盈、略增、预增、扭亏）率为41%，相比一季报出现明显好转，明显高于主板。从行业层面来看，电信、医疗设备和服务、半导体的预喜率最高，而可选消费(消费者服务和零售业)、媒体和娱乐以及交通运输的预亏率最高。
此前债市“互联互通”的一纸公告令整个债市沸腾，总规模高达107.8万亿元但却长期割裂的银行间、交易所债券市场，即将互联互通。目前，机构正静候进一步的细则和指引。 两大债市实现真正的“互联互通”还需要做什么？银行和外资的参与将带给交易所市场何种变化？中国的中介机构又应该如何提升服务能力？ 天风证券副总裁、天风国际证券董事局主席（分管固定收益、国际等板块）翟晨曦在接受记者专访时表示：“债市基础设施互联互通有助于市场资金等要素流动，银行和外资将更便利地进入交易所市场，未来市场定价效率会显著提高。但这仍需要进一步的指引和多方配合，包括上市与交易、信息披露、托管与结算等基础设施的互联互通需要一个建设的过程。” 值得一提的是，在中国债市5、6月大跌之时，外资机构也越跌越买，包括此前购买有限的信用债。截至6月末，境外机构持有的境内信用债规模也攀升至1222.9亿元，为2018年彭博有数据以来最高。翟晨曦称，外资对境内信用债的兴趣实则浓厚，但外资机构无法得到进入境内债市所需的充分服务，国内的中介机构仍需加强投研、报价、做市能力。 真正互通仍需多方协调配合 近两周前的7月19日，央行、证监会联合发布《中国人民银行中国证券监督管理委员会公告（〔2020〕第7号）》（下称“7号文”），同意银行间与交易所债券市场相关基础设施机构开展互联互通合作。 事实上，早在去年8月，证监会就发文允许交易所债市参与现券交易的银行范围扩大至政策性银行和国家开发银行、国有大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、在华外资银行、境内上市的其他银行。而此次的7号文显示，银行间和交易所债市互联互通实现的同时，上述机构可选择通过互联互通机制或者以直接开户的方式参与交易所债券市场现券协议交易。 但互联互通需要多方的配合与协调，真正实现全方位互联互通尚需时日。一方面，债市互通需要顶层机制与架构的设计，需要相关法律制度的进一步完善，如目前银行间债券市场与交易所市场尚未实现上位法的统一；另一方面，上市与交易、信息披露、托管与结算等基础设施的互联互通需要一个建设的过程，以逐渐形成债券市场基础设施的趋同。 “例如，上清所、中债登为银行间债市托管债券，而中证登则为交易所债市托管债券，此前上清所和中债登都是连接到央行的大额支付系统，打通后和中证登如何连接？还有很多细致的内容在公告中没有明确。”翟晨曦称。 进一步而言，她称：“银行间债市交易采用的大部分是全额结算、交易对手方点对点交易，而交易所债市是场内交易，采用的是中央对手方担保交收模式。在不同的交易模式下，若实现互联互通，如何统一前台交易模式是一大挑战，一行两会仍有诸多工作需要推进。” 但机构普遍认为，真正“打通”的机会也很大。翟晨曦称：“当面中国身处复杂外部环境下，而中国债市又已经是全球第二大债市，债市能否互联互通、按高标准的国际惯例吸引国际投资者进入，已是不能回避的问题，需要尽早打通、提高交易投资效率。” 两个债券市场分割的问题由来已久，例如同一只债券在不同市场的交易价格并不完全一致，同一类投资者在不同市场的交易方式也不完全统一。银行间市场采用“询价为主、点击成交为辅”的方式，银行于交易所市场目前只能采用竞价的方式，更符合银行交易特性的协议交易暂未放开。市场分割的问题在一定程度上阻碍了货币政策传导和宏观调控有效实施，限制了债券的流动性、增加了债券发行人的综合融资成本。 银行和外资将受益 除了利好主阵地是银行间债市的商业银行，通过债券通仅能进入银行间债市的国际投资者也有望涉足交易所债市。 “例如公司债、私募公司债、可转债等品种都是交易所债市特有的品种，原先银行自有资金不方便直接投资。未来若打通，则银行的投资券种会更为广泛，也有助提高交易所债市的流动性。”翟晨曦称。 据记者了解，国际投资者正热盼“互联互通”的细则。“很多外资机构希望进入交易所市场，因为这一市场有很多银行间市场没有的高收益品种，同时还有一些可转债。事实上，此前不少外资客户也通过QFII额度参与了几单较大的可转债投资，因此投资兴趣始终存在，未来投资的便利度有望提升。”法国巴黎银行环球市场部大中华区主管孙鸿志日前对记者表示。 根据渣打的测算，到2020年底，外资持有的中国国债将超过总量的10%（截至今年4月为8.27%）。但信用债的持有比例仍处于极低的水平。 “外资不想买中国信用债吗？其实他们很感兴趣，这从中资美元债市场就可见一斑，该市场将近1万亿美元，外资参与度很高，而且还买了很多在中国本土发不出的品种。”翟晨曦称。 如果看一下境内外都有发债的同一家企业的债券表现，例如一些房企美元债在3月“美元荒”期间大幅下挫，但境内的债券竟然不跌反涨，这种稳定性吸引了外资的关注。此外，也有一些资金希望购买境内的国企债或高收益债，部分债券品种在离岸较为稀缺。 之所以当前外资对境内信用债市场的参与有限，也主要是市场机制和评级的问题。 就市场机制来说，翟晨曦称：“例如在香港的境外机构一般通过主经纪商（PrimeBroker）开户并通过彭博询价交易，是典型的全球通用的场外OTC模式。但是由于中国本土电子化程度较高，用的是直连模式，即所有机构和产品都直接在交易所和银行间直接开户，而外资机构对市场不太了解，因此参与节奏也较慢。” 此外，相比起中资美元债市场，之所以境内的高收益债市场发展较慢，主要有下四方面原因。东方金诚国际信用评估董事长罗光此前对记者表示，从发行端来看，我国监管对信用债发行主体资质要求较高，一般评级低于AA的债券无法发行，因此高收益债一级市场供给较少；从投资者来看，我国债券市场投资资金的主要来源是银行、保险和公募基金，这些机构风险偏好普遍较低，而高风险偏好资金规模小，导致高收益债需求不足，流动性差；同时，高收益债交易机制缺乏。此前债券一旦违约即停牌丧失流动性，无法交易，高收益债投资者既要承担信用风险又要承担流动性风险，进一步抑制了对高收益债的需求；从法律角度而言，限制性条款缺失，债券持有人会因法律地位不明确和债券处置机制不完善等问题导致债券违约处置困难、回收率低，这也限制了投资人对高收益债券的热情。 中资中介机构需提升服务能力 尽管外资对中国债市兴趣颇大，但“服务不足”仍是阻碍其进一步入场的问题。翟晨曦表示，中资报价机构（银行、券商）应加强研究内容的配套、提升做市能力。 谈及如何维持价格的竞争力，也有交易员对记者称，活跃券的流动性好、价格透明，因此价格竞争非常激烈，而非活跃券则要看券商自身资产负债表的情况。在这一方面，卖方机构需要提高库存规模，尽可能去持有更多债券，给予境外投资者更多的选择。此外，交易员的能力也至关重要。 “交易员应更积极地增加一些自己的观点，例如，当客户来买某一些债券时，如果交易员认为收益率会往上走，则可以略微降价出售，这样报价就会比市场平均价更有竞争力。”翟晨曦称。 事实上，未来国债期货市场也将是一片蓝海。外资目前主要利用海外的NDIRS（不交收人民币利率掉期）来对冲利率风险，但国内的国债期货市场无疑是流动性最佳、对冲效率最高的市场。今年4月，中国的工、农、中、建、交五大行已经成为首批参与国债期货交易试点的商业银行，“目前主要用以套保而非投机。我们希望，下一步，国债期货市场会进一步向其他商业银行开放，未来QFII也有望参与进来。”摩根大通期货有限公司首席执行官魏红斌此前对记者称。 在这一方面，国内的中介机构大有可为。“早在2013年，当年我仍在银行时就已经在准备申请国债期货的全套材料；而后来到天风的第一件事就是申请国债期货交易资格，去年我们又荣幸地成为了首批八家获得国债期货做市商资格的机构之一。从全球来看，债券是大类资产配置的基石，而利率是所有债券定价的核心，国债期货又是对冲效率最高的产品，2005年推出的场外利率互换已经发展壮大到了相当的规模，作为标准化场内品种的国债期货，未来体量必然迎来大幅扩容。”翟晨曦表示。
面对内部经济复苏所遭遇的困难压力，以及外部经济环境越来越变化无常的不确定性挑战，人们对于这种主要靠资金一肩挑所发动起来的牛市不能过度迷信。这种缺乏业绩支撑的牛市到底能够牛多久，这显然是一个需要正面去认识和对待的问题。 这轮牛市如果说还能够成立的话，那么，资金的力量无疑功不可没。不过，牛市所需要的不光是资金的爆发力，而是更能经得起考验改革的恒心以及由于基本面改善所带来的更为持久的耐力。 资金的力量堪称支撑起当前这波行情的中坚。7月以来，恰恰就在牛头似乎刚要崛起的时候，市场在资金配置方面通常可能出现的某些未必规范的行为受到了监管部门的严厉警告。这种从配资入手扼杀疯牛的做法让人不由得想起2015年的那波牛转熊。可是，就在接下来的这一周，尽管人们大多已经做好了歇一歇的思想准备，资金的力量却不肯罢休，硬是在行情即将急转直下的时候又把走势给拉了起来。连续保持万亿之上的成交量，这本身就是强势行情的标志之一。历史上，行情走势过程中的成交量只要能够持续保持在万亿之上，那么，不仅指数出现大跌的概率一般较低，整体行情也很有可能保持相对稳定的向好趋势。即便出现某些阶段性的调整，或者机构不无刻意的洗盘，然而，一旦成交量在突然收缩之后随即就迎来一波新的巨量释放过程，那么，行情的牛市趋势不要说不可能船到码头车到站，就是重新又掀起一波新的巨浪，也是不无可能的。 当前股市之所以能够表现出比一帆风顺的市场条件下还要更为坚定有力的上升力量，跟得到了来自政策力量的有力支持也是分不开的。随着科创板注册制试点的顺利推开，创业板的注册制改革也即将次第推开，并购重组政策的松绑，对外开放力度的提高，无不有助于市场交易的活跃。新基金如雨后春笋，北上资金不断涌入，加上上证指数编制方法的及时调整，这一系列的政策举措，不仅对于指数冲破徘徊已久的3000点是一个有力的支持，对于指数在冲破3000点之后继续上行，更是一种极大的鼓励。特别值得一提的是，习近平总书记对企业家高层座谈会的定调，不仅基本打消了人们对于流动性收缩的担忧，也为上证指数编制调整后，市场在长线投资者等有利于提高市场活跃度制度相继出台支持下的平稳过渡奠定了良好的基础。 不过，越是牛市就越需要警惕泡沫膨胀的风险。在这个问题上，我们是曾经有过很多的教训。以往的牛市，之所以在最高涨到6400多点以后就再也没有一览众山小的大牛市行情，不是资金乏力，也不是政策没力，问题往往在于泡沫，泡沫越大，破裂起来也就越快。2016年的牛转熊不失为一个教训，而刚刚上市的中芯国际不妨可以说是一个新的信号。如果在一次性的暴涨就涨到了头之后，就再也没有再涨一涨的力量，其未来岂不也很有可能会像当年从开盘价开始就“一江春水向东流”的中石油一样？现在的股市，能够涨的不涨，只能靠一些已经涨升了很多的股票一涨再涨，这绝不是一个好的势头。一旦这些一涨再涨的股票也都像当年的中石油一样，那么，未来还有什么奔腾不息的牛市可言？ 资金的力量固然不难诱发出牛市行情的喷发，但是，资本市场的发展方向最终并不是由资金面所决定的，而是由基本面其中主要表现为企业的盈利性所决定的。当前，在国内外灾情疫情依然较为严重，且经济贸易环境条件不仅相对较差，有的甚至还有某种越来越趋于恶化的情况下，上半年消费、投资等主要指标虽然有所恢复，但大多仍处于一个较低的水平。疫情期间的损失还没有来得及得到弥补，上市公司不仅一季度盈利水平普遍较差，对二季度的恢复性增长也难以期望过高。面对内部经济复苏所遭遇的困难压力，以及外部经济环境越来越变化无常的不确定性挑战，人们对于这种主要靠资金一肩挑所发动起来的牛市显然不能过度迷信。资金牛市即使不难将牛市推升到某个新的指数高度，但是，这种缺乏业绩支撑的牛市到底能够牛多久，这显然是一个需要正面去认识和对待的问题。 资金牛也好，政策牛也好，说到底都是一种技术性牛市，而不是全面牛市。离开了经济的发展和上市公司业绩的提升，也不可能有什么全面牛市的可能性。相反，过度脱离实体经济业绩支撑的技术性牛市行情不可能走得很远。本该用于支持实体经济恢复和发展的资金一旦过多地流入股市，那么，股市泡沫破裂给实体经济所造成的伤害势必也将会比起其给股市所造成的伤害还要更大和更为严重得多。因此，人们对牛市哪怕再怎么乐观其成，也不能不对所谓技术性牛市可能带来的泡沫性危害予以高度的警惕，尤其是对于我们这样一个散户占比过高的市场来说。正是因为散户比例高，就越是有可能给市场带来波动性更大的羊群效应。我们不仅不应该脱离经济业绩的基本面去片面地追求技术性牛市，而忽略和放松了对单纯技术性牛市往往很难避免的泡沫破裂风险的高度警惕，当然也就更不应当把市场和上市公司基本面的改革和改善当成鸡毛蒜皮，却把为技术性牛市的加油添火当成了比改革和改善基本面还重要的事了。
摘要 【李迅雷：经济和企业盈利基本面并不支持所谓的“全面牛市”】中泰证券首席经济学家李迅雷在接受巴伦周刊采访时认为，近日中美紧张局势升级只是市场的一个触发因素，更主要是的市场供需变化带来的正常调整，中美关系只是扰动市场的短期因素。对于A股自3月低点以来总体回升、持续走高的态势，李迅雷认为经济和企业盈利基本面并不支持所谓的“全面牛市”。他指出，中国股市指数上涨，是由于原有估值体系正在经历修正，指数中权重较大的股票估值在走高。（证券时报） 中泰证券首席经济学家李迅雷在接受巴伦周刊采访时认为，近日中美紧张局势升级只是市场的一个触发因素，更主要是的市场供需变化带来的正常调整，中美关系只是扰动市场的短期因素。对于A股自3月低点以来总体回升、持续走高的态势，李迅雷认为经济和企业盈利基本面并不支持所谓的“全面牛市”。他指出，中国股市指数上涨，是由于原有估值体系正在经历修正，指数中权重较大的股票估值在走高。
就在2020年7月27日新三板精选层启动倒计时之际，南方基金的新三板基金产品近日完成募集，募集资金约25亿元，并参与新三板精选层技术测试，将能够参与精选层开市后的二级市场投资。 值得注意的是，包括华夏、富国、招商基金等在内的20余家公募基金公司启动产品设计工作，已获批7只，其中首批5只合计募集金额88.45亿元，合计有效认购户数达17.08万户，并积极参与了首批精选层企业公开发行股票的“打新”，由此迅速扩大了新三板在普通投资者中的认知度。 《华夏时报》记者获得的权威数据显示，截至7月17日，新三板全市场合格投资者账户数160万，较2019年末新增130万。投资者积极参与公开发行申购，开通询价权限的网下投资者达9633户，占符合开通条件的64%；共有80.26万户投资者参与公开发行申购，占全部合格投资者的49.38%，新开户投资者中参与申购比例达60%。 知名财经评论员、华夏时报总编辑水皮认为，新三板的合格投资者在不到一年的时间从30万到增加130万，增加了四倍多，显示出了新三板深化改革后市场的广泛参与性，这样不仅能带进大量的资金，更能够实现市场的充分交易。一方面投资者有投资机会，在价格方面也能够比较客观和均衡，市场达到了流通和估值的作用。 同时，新三板合格投资者数量的大幅增加，有助于新三板后期的企业融资和发行，起到一个良性循环的作用。 来自全国股转公司的数据显示，今年上半年，全市场日均盘中成交金额环比提升102.94%；盘中、盘后成交金额比由2019年的1:1.78上升为1:0.53，形成以盘中交易为主的格局。随着精选层开市临近，7月以来日均盘中金额进一步提升，较上半年提升34.53%；市场估值回升，上半年末，全市场市盈率20.14倍，60日市盈率20.36倍，分别较2019年末上升0.40倍、2.15倍。 机构投资者精准入场 来自监管层权威人士的消息显示，公募基金投资新三板挂牌股票，有利于拓展自身投资范围，提升新三板市场交易活跃度，降低中小企业融资成本，对于公募基金行业发展和提升资本市场服务实体经济能力都有重要意义，将积极支持公募基金参与新三板市场投资。 该人士向《华夏时报》记者透露，基金公司未来可根据自身风险管理能力，针对精选层股票的风险收益特征，设立新三板公募产品，合理设置产品的风险评级。这意味着，后续新三板公募基金产品将很快改变较高的风险等级设定。 申万宏源证券分析师刘靖分析指出，在首批精选层网下询价申购中，个人数量多，但机构报价准。其中，机构中私募和券商自营较强势，最终获配金额占到25.2%和16.3%；私募入围率高达74.9%。 在刘靖看来，博弈悄然进行，创新层开始上涨。截至2020/7/17，全国股转公司在精选层受理阶段的公司有37家，辅导备案的公司有117家，首批发行的示范效应导致部分投资者下移至创新层寻找投资机会，而出于维护发行价的目的，拟精选层公司维护创新层二级价格也更有动力。 统计数据显示，新三板深化改革以来，投资端投资者数量增加，参与积极性提升；融资端优质企业在资本市场向上发展空间打开，估值提升，初步形成“优质资产增加-投资者分享企业成长收益-投资财富效应提升”的良性循环。 上半年末，个人投资者持股市值合计6214.66亿元，较2019年末增长53.49%；净买入31.60亿元，结束了2019年净卖出的趋势；以私募基金为主的机构投资者持股市值较2019年末增长9.38%，市场投资者财富效应初步显现。 精选层火热来袭 首批精选层27日正式开板，可谓备受市场关注。在市场人士看来，鉴于网上参与热情高，首批精选层二级市场表现可期。 据悉，坚持包容性和特色性发展方向，首批32家企业与沪深市场形成差异互补，32家公司的营业收入和净利润中值分别为3.43亿元和5115.25万元，为科创板的68.17%和57.65%；涉及19个行业大类，较科创板首批企业多12个大类，高技术产业占比53.13%，集中在软件信息、医药制造、计算机设备制造，以及污染治理、农药研发等科技创新与民生结合的细分领域；企业发展模式多元，兼具“大而优”和“小而美”，其中4家营收体量达到20亿以上，5家净利润过亿，另有5家净利润小于3000万元。 安信证券发布报告显示，对于精选层的个股整体偏乐观但个股或分化。通过对32家公司在公开发行过程中观察到投资主体报价行为，投资者可关注四个维度。机构重点参与的公司和定价分歧度小的公司。一般来说分歧较小的个股质地相对比较好，价格也比较公允。 同时，关注估值安全边际，主要是发行价和停牌前价格的折价；和A股同行业可比公司的估值差；转板条件的符合程度，询价数据中其实已经部分反映了转板预期。 安信证券指出，通过对上述四个维度中各类数据的分析梳理，投资者可关注的公司如颖泰生物、艾融软件、苏轴股份、贝特瑞、新安洁、富士达、森萱医药、创远仪器、连城数控等。 在安信证券看来，由于流动性、监管、交易制度、投资人结构等因素，新三板市场和创业板市场一直存在估值折价。2015年至今，三板流动性最好的板块较创业板的估值折价率中枢在50%左右。从中长期来看，精选层的估值体系或重构及分化。
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