改革开放开启了我国家庭资产的累积进程。在上个世纪70年代末，我国迎来了改革开放，人民的生活水平得到提升的同时，家庭也开始了财富积累。配置主要从满足生存、生活基本需求起步，到提高生活水平，再到购买不动产、乘用车等昂贵的固定资产，目前可能正在进入金融资产配置加速的转折点。 ■谈股论经 ■文兴 美股遭遇“黑色星期四”。当地时间6月11日，美国股市全线暴跌。截至收盘，道琼斯工业指数暴跌 1861.8 点，跌幅 6.9%，收于25128.17点。标准普尔500指数下跌5.89%，收于3002.10点。纳斯达克指数下跌5.27%，收于9492.73点。主要均线均创下自3月16日以来最大单日跌幅，3月16日它们的跌幅都超过了11%。同日，原油价格终于出现了暴跌，油价下跌8%的同时，道琼斯指数同样下跌超过1700点，上一次这么大的跌幅还是在3个月前，这种金融市场整体的大波动，导致11日油价下跌幅度较深。看来，追高油价有极大的风险，如果油价下跌行为能够和金融市场形成下跌共振，那么不排除下探的幅度将会超过人们之前的预期。空头市场降临也说明国际经济环境很弱，毕竟3月份市场的巨震还历历在目。那么，是否会重新上演新一轮的动荡，甚至出现二次探底风险呢？ 还要看看美联储的说法。在6月10日的会议中，美联储宣称，维持0-0.25的目标利率区间不变，并维持当前的公开市场操作节奏不变，直到其“确信最近的危机已经度过”。 从最新预测可以看出，2020年将是经济“V型”的低点。由于基数的原因，2021年会强势反弹，但力度难以持续至2022年，所以会回归到较低一些的潜在增速的位置。之前美国社会的暴乱与美股暴涨吸引了投资者的眼光。不得不承认，经过美联储的一顿操作，纳指市值超过了全部非美市场的总市值。人们果然发现：一顿分析猛如虎，涨跌全靠美联储。而11日的大跌再度让我们看到大气候的薄弱。 来品味一下美联储主席鲍威尔的评论吧。他说美国经济低迷程度“极不确定”，将取决于能否遏制病毒。一些指标表明某些行业企稳，但经济活动总体上还并没有好转。鲍威尔表示，新冠肺炎疫情对就业市场的影响令人“心碎”。 面对美国之前的连续上涨，虽然能找到很多下跌的理由，的确对上涨感到空虚，而美股对全球资本市场的引导作用，让笔者不得不重视对A股投资者的心理影响，尤其是鲍威尔关于低利率将长期存在的判断，进而影响家庭资产的配置问题。 改革开放开启了我国家庭资产的累积进程。在上个世纪70年代末，我国迎来了改革开放，人民的生活水平得到提升的同时，家庭也开始了财富积累。配置主要从满足生存、生活基本需求起步，到提高生活水平，再到购买不动产、乘用车等昂贵的固定资产，目前可能正在进入金融资产配置加速的拐点。 首先，历年来收入水平抬升推动资产配置行为改变。目前我国人均GDP达到1万美元，国际发展经验说明，居民资产配置行为往往在这一水平前后发生显著变化。其次，住房等实物资产已经占到较高比重。央行2019年相关调查显示，城镇家庭平均约80%的资产是实物资产，96%的城镇家庭拥有住房，且未来房产增值预期正在发生改变。再者，我国人口结构变化资产配置理论，支持现阶段对资产配置行为的影响，日本、美国居民不动产配置的拐点与20-55岁人口数占比的拐点比较接近。中国20-55岁人 口 数 占 比 的 拐 点 已 经 在2010-2015年期间发生，目前在边际下行。目前我国资本市场发展已初具规模，居民进行金融资产配置的条件已基本具备。多层次资本市场改革与开放仍在推进。实体经济结构转型、创新升级对资本的需求加大，低利率环境可能会促使居民多渠道寻求收益。 从当前经济基本面看，经济正跨过低点，未来两年会呈现持续上升态势，企业盈利也会逐渐改善，股市具备了上行的价值基础。由于今年新冠肺炎疫情的特殊原因，以季度盈利计算的市盈率参考意义不大，相对而言，以市净率来衡量市场的底部更能反映真实估值水平。一些估值较低的蓝筹股的分红收益率已超过债券的收益率，一些银行股的分红收益率也高于同期银行存款甚至理财的收益率，即买银行股比存银行更合算。高ROE、低估值、分红高的行业龙头，将成为居民家庭资产的配置对象，只要股市指数不涨，这样的配置要求就成为必然趋势。 其实，还可以换一个角度来看家庭资产的配置问题。投资者可以去各家银行打听一下当下理财产品的收益情况，比较银行股票的分红率，应该就有答案了。最近几家银行的理财产品因跌破净值站在了风口浪尖。其实银行理财跌破净值早已出现，由于采用市价法，金融市场波动会实时传导至理财产品的净值表现。 有比较才会看到风险就在身边，同样，不管你主动还是被动，居民家庭的资产配置到了一个重要的转折点了。
6月12日晚间，益民集团披露重组预案，公司拟发行股份、可转换债券及支付现金购买上海淮海商业（集团）有限公司与上海市第二百货商店所持有的上海二百永新有限公司100%股权并置入商业物业资产。同时，公司拟非公开发行股份、可转换债券募集配套资金。标的资产均位于淮海中路核心商圈，本次交易完成后，益民集团将成为黄浦区核心商业资产的上市平台。 公告显示，本次交易的股份发行价格和可转换债券的初始转股价格均为2.96元/股。标的资产的最终交易价格将参照具有证券期货业务资格的评估机构出具的资产评估报告，经交易各方协商确定。截至预案签署日，与标的资产有关的审计、评估工作尚未完成。标的资产经审计的财务数据、评估结果将在重大资产重组报告书中予以披露。届时，相关交易对方将与上市公司签订业绩补偿协议。 上市公司拟向不超过35名符合条件的特定投资者非公开发行股份、可转换债券募集配套资金，用于支付本次交易的现金对价、相关交易税费以及中介机构费用、补充上市公司流动资金、偿还债务及标的资产在建项目建设等。 由于本次交易的标的资产均位于淮海中路核心商圈，本次交易完成后，上市公司将进一步扩大在淮海路商圈的经营覆盖，商业物业租赁业务将得到进一步提升；同时，本次交易系具有协同性的同行业并购，有利于上市公司实现规模扩张、快速提升市场占有率和盈利能力，提升上市公司综合实力、品牌形象和市场影响力。
主要观点 6月FOMC会议主要内容：市场解读偏鸽派 1、美联储维持联邦基金利率0%-0.25%不变； 2、货币政策前瞻——前瞻指引：委员会维持0%-0.25%的目标区间，直到确信美国有望实现充分就业和物价稳定的目标。这一表述与4月会议保持一致。 点阵图：显示美联储将维持0利率直至2022年，而在新闻发布会中鲍威尔也明确表示美联储在2022年之前都不会考虑加息。 资产购买：为支持信贷流向家庭和企业，未来几个月美联储将至少以目前的速度增持美国国债和MBS数量（目前的购买速度为国债每月800亿美元，MBS每月400亿美元）。 收益率曲线控制：鲍威尔表示将在未来的会议上进一步讨论该工具。 3、经济前瞻：美联储发布疫情以来第一份经济预测数据，显示美联储预期2020年GDP增速将下滑至-6.5%，而在2021、2022年实现复苏，达到5%与3.5%；预计2020-2022年失业率分别为9.3%、6.5%、5.5%，核心PCE为1%、1.5%、1.7%。鲍威尔在新闻发布会中不断强调经济存在极大的不确定性，不过如果疫情得以控制，FOMC还是普遍预期下半年美国经济将实现复苏。 美股、美债：跨期定价经济复苏 1、美股美债在定价什么？美债来看，根据我们的十年期美债定价模型，隐含的GDP增速为1.5%-2.4%。美股来看，若EPS回升至与当前股指水平相一致，则对应EPS需同比增长27%。由此来看，当前的资产价格均在跨期定价经济复苏，且美股泡沫更大；因此近期股债呈现出跷跷板走势。 2、美债：收益率曲线的陡峭化提高了美联储实施YCC的预期。由于近期经济复苏预期提升，长端收益率走高，利率曲线变陡。但考虑到2020年财年美国国债发行压力与债务负担都将大幅提升，美联储对长端收益率上行的容忍度有限，因此提高了市场对美联储下一阶段实施收益率曲线控制的预期。而这也将带来长债利率面临收益率上限的约束，大幅上行的空间不大。 3、美股：经济重启预期接替货币宽松推高股市。此轮美股反弹个人投资者持仓明显提升，机构投资者仍较为谨慎。两组数据可验证此轮美股上涨主要是个人投资者加仓：一方面，美国主要的股票ETF持有人结构变动中持仓显著增长的为投资顾问（即高净值散户），而对冲基金、券商的持仓占比则在大幅下降；另一方面，从个股走势来看，Robintrack（专业跟踪散户投资数据的平台）的数据也显示，近期散户投资资金的持仓量显著提升。 后续美股继续向上的动力：1、复工进展顺利，企业盈利修复，市场风险偏好进一步提升，带来机构投资者更多增量资金进入；2、美联储的持续放水。目前美国疫后经济处于第三阶段，这一阶段对风险资产的定价也转向了经济复苏的速度及幅度。因此若美国疫情不出现反复，经济不出现二次探底，随着后续机构增量资金的进入，美股或有持续上涨的动力，期间可能会有小幅回调而不会出现大幅下跌；而引发小回调的因素可能会是美联储货币政策的边际转向。不过鉴于美联储也反复强调未来经济具有极大的不确定性，美国经济复苏不及预期、甚至二次探底都会是这一阶段美股最大的风险点。 美元指数：短期面临下跌风险，全年大概率维持高位。短期美元指数在全球美元流动性需求下降+近期欧洲财政货币政策力度强于美国+欧洲疫情发展与复工进度优于美国这三因素影响下，面临下跌风险。不过全年看，考虑到后续不确定性仍大，美元作为避险资产大概率仍在高位震荡。 黄金：短期受制于实际利率，中长期上涨确定性高。短期来看，由于经济幅度预期提高，黄金价格受制于名义利率的上行速度快于通胀预期。不过中长期看，全球价值链撕裂带来的长期通胀压力+美国财政贸易双赤字的扩大有望推高中长期金价上涨。 风险提示：美国经济下滑幅度超预期，疫情控制不及预期 报告目录 报告正文 一 6月FOMC会议主要内容 （一）政策利率：维持联邦基金利率0%-0.25%不变 美联储维持联邦基金利率0%-0.25%不变，符合市场预期。维持超额存款准备金利率0.1%不变，维持隔夜逆回购利率0%不变。此次议息会议未作出任何政策调整，会议决议获得公开市场委员会一致同意。 （二）会议声明：前瞻指引更为明确 1、货币政策前瞻：维持0利率直至2022年 此次议息会议未做出政策上的调整，但在会议声明中强化了对宽松货币政策立场的指引，表态全程鸽派，对引导市场预期效果较好。美联储给出的货币政策方面的指引包括： 1）前瞻指引：委员会将维持0%-0.25%的目标区间，直到其确信美国有望实现充分就业和物价稳定的目标。这一表述与4月议息会议保持一致。 2）点阵图：显示美联储将维持0利率直至2022年，而在新闻发布会中鲍威尔也明确表示美联储在2022年之前都不会考虑加息。相比4月议息会议对维持0利率期限的模糊表态，此次会议明确了期限将维持到2022年，给予了市场明确的利率前瞻指引；另外美联储也表示不会锚定资产价格，不会因为近期资产价格过高而停止货币政策对经济的支撑，因此会后市场对年内剩余议息会议加息的预期也显著回落。 3）资产购买：为支持信贷流向家庭和企业，未来几个月美联储将至少以目前的速度增持美国国债和MBS数量（目前的购买速度为国债每月800亿美元，MBS每月400亿美元）。另外，将继续提供大规模的隔夜和定期回购操作。 4）收益率曲线控制：鲍威尔表示将在未来的会议上进一步讨论该工具，目前已听取了有关收益率曲线控制的研究。 5）主街贷款计划流动性便利：正在考虑进一步将MSLP的适用范围扩大至非盈利组织，并根据需要延长贷款期限。 2、经济前瞻：经济存在高度不确定性，不过下半年有望实现复苏 美联储发布疫情以来第一份经济预测数据，显示美联储预期2020年GDP增速将下滑至-6.5%，而在2021、2022年实现复苏，达到5%与3.5%；预计2020-2022年失业率分别为9.3%、6.5%、5.5%，核心PCE为1%、1.5%、1.7%。鲍威尔在新闻发布会中不断强调经济存在极大的不确定性，认为暂时无法判断5月经济数据，尤其是就业数据是否已经触底。不过鲍威尔也表示，如果疫情得以控制，FOMC还是普遍预期下半年美国经济将实现复苏。 （三）市场即期影响：立场鸽派，美股先涨后跌，美债收益率下行，美元下跌，黄金上涨 美股先涨后跌，美债收益率下行，美元下跌，黄金上涨：降息决议公布之后四个小时窗口看，美元指数由99.6257下跌0.22%至96.0626，道琼斯指数/纳斯达克指数/标普500指数先涨后跌收盘分别-0.41%/0.27%/-0.15%，美国10年期基准国债收益率由0.835%下行10.5bps至0.73%，COMEX黄金由1719.2美元/盎司上涨1.7%至1748.6美元/盎司。 二 美联储货币政策执行进度与效果 从总量来看，美联储资产负债表已扩张至7.21万亿美元，不过5月下旬起扩表速度开始放缓，由3-4月的每周扩表3000-5000亿美元下降至600-700亿美元左右。从结构来看，5月以来扩表的资产类别以中长期国债、回购与疫情以来的定向流动性便利工具为主。具体来看每一项货币政策工具的使用情况： 1、一级交易商信贷便利PDCF&货币市场共同基金流动性便利MMLF 这两类工具主要针对货币市场的流动性危机，为一级交易商与货币基金提供流动性支持。由于此轮危机中一级交易商的流动性缺口本就不大，因此PDCF工具自推出以来用量就持续下降；MMLF工具则针对货币市场基金的流动性，由于危机初期货币基金持有的商业票据、市政债等资产价格大跌，货币基金大量被赎回，美联储通过购买货币基金持有的急于出售但缺乏流动性的资产，为货币基金提供流动性，不过随着美联储对各类资产价格的支持，货币基金流动性很快恢复正常。根据ICI的数据，在3月优先型基金遭到大规模资金流出后，资金大量流入美国政府型基金（以国债、政府支持债为投资标的，相当于无风险资产），而随着各类资产价格企稳，资金又重新流入优先型基金，而5月下旬起政府性基金呈现资金净流出，也反映了市场开始降低低收益无风险资产的配置需求，转向高收益资产。 2、商业票据融资便利CPFF&公司债支持便利CCF 这两类工具以对金融资产价格的支持为主要目的，推出后带来公司债信用利差与CP-OIS利差显著收窄。不过由于经济衰退对企业盈利与评级都产生影响，目前公司债利差尚未完全恢复到正常区间，因此CCF工具的用量仍在呈现正向增长，而CPFF工具的用量则基本无新增。 3、薪资保障计划便利PPPLF、主街贷款便利MSLP与市政流动性便MLF 这三类工具为财政支持类工具，为企业部门与地方政府融资提供支持。4月议息会议后美联储对货币政策工具的微调主要集中在这三类工具上，扩大其适用范围、并放松部分条款。MLF工具推出后，美国市政债收益率回落至0附近，改善了地方政府融资环境。随着薪资保障计划规模的扩大，PPPLF用量也持续提升。目前主街贷款便利尚未正式实施，不过美联储近期进一步扩大了MSLP适用的企业范围，并提高贷款额度、延长还款期限；在此次议息会议中，鲍威尔也表示正在考虑进一步将MSLP的适用范围扩大至非盈利组织，并根据需要延长贷款期限。 4、央行美元流动性互换 美元流动性互换工具余额开始下降。美元流动性互换工具是这一轮美联储流动性支持工具中使用规模最大的工具，目前余额达到4500亿美元左右。6月4日当周，美元流动性互换工具余额环比出现下降，全球对美元流动性的需求出现边际回落。 三 美股、美债：跨期定价经济复苏 （一）美股美债在定价什么？ 美债来看，根据我们的十年期美债定价模型（十年期美债收益率=0.279*实际GDP增速+0.487CPI增速+1.443风险偏好+1.135），在当前的市场风险偏好下（取值为纽约联储发布的AMCTP数据），调整对CPI增速的预测值，则模型隐含的GDP增速为1.5%-2.4%。 美股来看，标普500指数与标普500 EPS的标准化值走势咬合度较高，即股指变动与EPS变动趋势一致。4月以来美股的反弹幅度显著偏离EPS水平，若EPS回升至与当前股指水平相一致，则对应EPS需同比增长27%。 由此来看，当前的资产价格均在跨期定价经济复苏，且美股泡沫更大；因此近期股债呈现出跷跷板走势。我们在《美国就业数据最差的时候过去了吗？》提出：目前对美欧经济的跟踪可从四个阶段来看，经济数据一阶导恶化→经济数据绝对值恶化峰值→经济转为复苏一阶导改善→经济复苏绝对值峰值。而四个阶段对应的资产价格表现上，第一阶段是风险资产下行最快的时期，第二阶段随着预期的改善，风险资产开始上涨，第三阶段是预期改善的证真/证伪时期，这一时期最大的风险是经济改善不及预期、以及财政货币政策的转向。 （二）美债：收益率曲线的陡峭化提高了美联储实施YCC的预期 短端由于政策利率维持在0，短端国债（2年期）始终维持在0.2中枢窄幅波动；而长端在经济复苏预期与财政部增加长期债券供应的压力下走高，造成近期收益率曲线的陡峭化。 收益率曲线的陡峭化提高了美联储实施收益率曲线控制（YCC）的预期，预计十年期美债收益率持续上行概率不大。考虑到目前美国联邦政府已公布了约2.6万亿美元的财政刺激计划，目前两党对于下一轮财政刺激方案也正在酝酿中，因此2020年财年美国国债发行压力与债务负担都将大幅提升。根据CBO的预测，2020-2021财年，美国联邦财政赤字将达到至3.7、2.1万亿，为历史最高值；而在此背景下，美联储又在放缓国债购买量，减弱了压低长端利率的能力。在巨大的债务负担下，美联储难放任长端收益率持续上行，因此提高了市场对美联储下一阶段实施收益率曲线控制的预期。而若美联储在下半年启动收益率曲线控制工具，则长债利率也将面临收益率上限的约束，大幅上涨的空间不大。 （三）美股：经济重启预期接替货币宽松推高股市 此轮美股反弹个人投资者持仓明显提升，机构投资者仍较为谨慎。此轮美股反弹以来，主要的仓位变化以散户投资者入市有关：一方面，观察美国主要的股票ETF持有人结构变动，相较3月15日，持仓显著增长的为投资顾问（即高净值散户），而对冲基金、券商的持仓占比则在大幅下降；另一方面，从个股走势来看，Robintrack（专业跟踪散户投资数据的平台）的数据也显示，近期散户投资资金的持仓量显著提升，且多购买即将申请破产或前期因业绩大幅下滑而定价极低的个股。因此前期市场上涨带有较大的估值泡沫。而相比个人投资者，机构投资者的态度则较为谨慎，标普500期货投机性头寸仍为净空头。 6月以来，随着各项公布的经济数据环比4月出现改善，美股市场对经济复苏的预期进一步提升，从近期上涨的板块来看，前期涨幅相对较小的价值股开始反超成长股，这也反映了市场中投资者对经济复苏的预期开始提升。 后续美股继续向上的动力：1、复工进展顺利，企业盈利修复，市场风险偏好进一步提升，带来机构投资者更多增量资金进入；2、美联储的持续放水。目前美国疫后经济处于第三阶段，即经济数据由恶化的峰值开始转向加速复苏，因此对风险资产的定价也转向了经济复苏的速度及幅度，目前来看，美国目前所有州均已重启经济，居民消费与出行恢复良好，工业生产出现反弹，复工进展顺利（《详见《消费与出行显著回暖，但工业生产修复仍有限——5月海外复工进度跟踪&海外周报第10期》》），若美国疫情不出现反复，经济不出现二次探底，随着后续机构增量资金的进入，美股或有持续上涨的动力，期间可能会有小幅回调而不会出现大幅下跌。而导致小幅回调的因素可能是美联储货币政策的转向，随着复工的顺利推进与金融市场的稳定，美联储已放缓购债速度，因此货币政策的边际弱化也可能带来短期上涨动力的不足，回顾金融危机后美联储数次货币政策的调整都带来了美股的阶段性回调。 另外需要警惕的是，美国经济复苏不及预期、甚至二次探底都会是这一阶段美股最大的风险点。目前美国并未完全摆脱经济二次下滑的风险：疫情的再次发酵、美国企业部门高杠杆，在经济衰退期出现大规模违约风险等都是经济中尚存在的隐患，鲍威尔在新闻发布会中也反复强调经济存在的不确定性，因此仍需谨慎对待美股走势。 四 美元指数：短期面临下跌风险，全年大概率维持高位 近期来看，美元指数面临一定下跌风险，主要原因在于：1、美联储央行美元互换工具余额开始下降，反映美元流动性紧张问题已换和，市场对美元的需求边际减弱。2、近期美国财政与货币政策均进入政策平稳期，多为前期政策的执行；而欧洲财政货币政策则持续发力，欧元区扩大PEPP规模以呵护欧元区尾部国家主权信用风险，同时欧盟委员会计划推出7500亿欧元抗议复苏法案，向财政协同迈出重要一步，德国也推出了1300亿欧元的刺激计划。欧洲政策力度相较美国更强，也推高了欧元走势。3、疫情发展与复工进展来看，欧洲都优于美国，欧洲新增病例显著下行，疫情蔓延基本得到控制，而美国新增病例下降至平台期后未出现进一步放缓；复工方面，美国居民出行、餐饮等活动的修复程度也较美国更快。 而全年视角来看，美元大概率仍将在高位震荡，后续英国与欧盟的脱欧协议谈判、疫情后续发展以及经济复苏进展都存在较大不确定性，美元作为避险资产仍会有较大的配置需求。 五 黄金：短期受制于实际利率，中长期上涨确定性高 短期来看，由于经济复苏预期提高，黄金价格受制于名义利率的上行，且近期通胀预期并未明显抬升，名义利率上行速度快于通胀预期，导致实际利率下行受阻，制约了黄金价格上行，短期金价或有所回调。中长期来看，黄金中长期牛市的确定性较大：一方面全球价值链的撕裂或带来长期通胀压力，另一方面黄金价格与美国财政+贸易双赤字呈负相关关系，今年在美国财政刺激政策下美国财政赤字大概率创下历史最高值，也有望推高金价持续上涨。
2020年一季度，新冠疫情爆发对全球经济产生了巨大冲击和影响，信托行业在这个一季度活得怎样？ 6月10日上午，信托业协会发布了2020年第一季度数据，截至2020年一季度末，全国68家信托公司受托资产规模为21.33万亿元，较2019年四季度末的21.60万亿元小幅度下降1.28%；实现利润总额166.10亿元，同比下滑10.2%。 一些业内人士对第一财经记者表示，当前，宏观经济环境复杂，到期兑付压力较大，一些信托项目按期正常清算面临不小挑战。 规模压缩至21.33万亿 2020年信托行业按照监管要求，持续压降资产规模。今年一季度信托业务规模依然延续着2018年以来环比持续下滑态势，但是降幅放缓。 数据显示，截至2020年一季度末，全国68家信托公司受托资产规模为21.33万亿元，较2019年四季度末的21.60万亿元小幅度下降1.28%，季度环比降幅较此前进一步缩小。 从资金来源看，截至2020年一季度末，单一资金信托规模为7.68万亿，集合资金信托规模为10.02万亿元，管理财产信托规模为3.63万亿元。 从信托功能看，融资类信托余额为6.18万亿元，投资类信托余额为5.11万亿元，事务管理类信托余额为10.04万亿。 一位信托人士对第一财经记者表示，单一资金信托此前占比非常高，基本上都为通道业务，这几年占比不断下降，而集合资金信托和投资类信托占比的不断提升，显示出了信托行业不断结构优化和转型。 随着信托行业不断转型，行业经营收入和主营业务收入表现不错，同比增长明显。数据显示，2020年一季度，信托业实现经营收入255.65亿元，较去年同期增长10.88%，增速较2019年末的2.93%显著提升了7.95个百分点。不过，2020年一季度，信托行业实现利润总额166.10亿元，同比下滑10.2%。 一位北京地区信托公司人士称，预计今年三季度、四季度，信托业的财务指标会承受更大压力，一方面是受疫情、宏观经济影响，投放量减少；另外，一些存量项目可能出现难以收回的局面。总之，信托业的红利期似乎已经过去。 信托业资产风险率突破3% 随着风险资产规模的增加以及行业整体信托资产规模的压降，信托资产风险率也在持续提升。 2020年一季度末，信托业资产风险率为3.02%，较2019年末提升0.35%。从风险项目数量和风险资产规模的环比变动来看，信托业风险项目个数为1626个，环比增加79个，增幅为5.11%；信托行业风险资产规模为6431.03亿元，环比增加660.56亿元，增幅为11.45%。但是，从同比来看，2020年一季度末信托项目数量和风险资产规模同比增幅分别大幅增长61.63%和127.20%。 “2020年一季度，在新冠疫情以及监管部门加大风险排查力度的影响下，信托行业风险仍在持续暴露。但预计信托风险资产规模变化2020年将趋平稳，行业风险整体可控。”信托业协会特约研究员简永军称。 加快转型发展 2019年中国信托业年会上，监管部门计划从2020年开始连续用五年的时间，开展信托文化教育年、信托文化普及年、信托文化确立年、信托文化深化年、信托文化提升年的主题活动。信托文化是推动信托业稳健发展的最坚定力量。目前，行业内多家信托公司已经制定了文化建设方案，坚定扎实推进信托文化建设，增强转型发展信心。 另外，在利率持续下行、扩大直接融资占比和信托融资类业务监管要求不断提高的背景下，传统的融资类业务模式已无法支持信托公司高质量发展的要求。“多家信托公司开始转变融资类业务的发展模式，利用信托公司在客户经营、信托贷款、受托服务、投资管理和财富管理方面的优势，打通融资类业务的链条，为客户提供一体化综合化的金融服务。”简永军称。 简永军还建议，要加快信托业转型升级，大力发展投资信托、服务信托和财富管理。投资信托、服务信托和财富管理是信托未来重要的发展方向。信托公司要努力提高自身在资本市场和标准化产品方面的投研能力，搭建从现金管理、债券投资、权益投资、私人股权投资等立体化产品线。信托公司要加速回归本源，在家族信托、慈善信托、员工持股信托、遗嘱信托、企业年金信托等方面充分发挥出信托制度的魅力，开展服务类信托业务。
“虽然此次并购方案被否，但这并不会影响双方的业务合作，与标的公司业务方面的协同工作还是会继续开展的。”紫光国微董秘杜林虎在接受《证券日报》记者采访时如是说。 6月8日，紫光国微发布公告，公司发行股份购买资产暨关联交易事项未获得中国证监会上市公司并购重组审核委员会审核通过。根据此前公告，紫光国微此次收购Linxens涉及金额高达180亿元。 证监会对于紫光国微申请发行股份购买资产方案给出的审核意见为：标的资产权属存在瑕疵，不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第十一条的规定。并且，标的资产商誉金额占比较大，申请人未能充分说明本次交易有利于提高上市公司资产质量，不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四十三条的规定。 对于下一步是否会重启并购计划，杜林虎说：“公司正在与交易对方及中介机构一起评估，还没有确定。” 香颂资本执行董事沈萌表示：“紫光国微此次收购标的此前经过多次转手、商誉积累占收购对价的比例过高，存在大量潜在风险，而且收购标的资产质量并无十分突出的优势。此次扩张被按下暂停键后，紫光国微需要对目前资产进行更好地消化和融合，使之发挥更大的价值作用。” 券商“捧场” 股价不断创新高 对于这起并购案，此前市场各方都寄予了高度期待。自2019年6月份公布重组预案以来，紫光国微股价不断创出新高，股价由50元/股左右上涨至2020年5月份的78.08元/股的巅峰。截至停牌之前，紫光国微的市值已经超过440亿元。与此同时，紫光国微推出重组方案后获券商给予8次“增持”评级，20次“买入”评级。 紫光国微曾表示，若收购顺利完成，公司可同时提供智能安全芯片与微连接器产品，实现产业链整合，为政府机构、国有企业和关键领域提供自主可控的安全保障。 与此同时，依托上市公司在智能安全芯片领域多年的客户积累，Linxens集团也将迎来更为广阔的商业机会，从而使得上市公司实现“安全芯片+智能连接”的布局，构建更加完整的智能安全芯片产业链。 然而，期待越大，失望越大。6月8日，在紫光国微发布并购被否公告后，紫光国微当天股价由接近跌停。值得一提的是，6月8日复牌接近跌停后，北向资金却在加仓紫光国微，持仓从829.71万股小幅增加到968.79万股。 资产权属存瑕疵 标的商誉占比大 根据证监会的审核意见来看，紫光国微并购被否原因总结来说有两个：一是标的股权有瑕疵；二是收购之后，并没有大幅提高上市公司质量，反而累积了数额巨大的商誉。 关于标的资产权属存在瑕疵，证监会二次反馈意见显示，此次交易需要获得贷款银团同意，但目前尚未取得。其中根据相关贷款及质押协议，标的资产主要经营实体法国LullyA的全部股权仍然处于质押状态，而解除质押的前提条件为质押人提供形式和价值令进出口银行满意的其他担保并完成该等担保的登记、备案等权利完善措施。贷款协议各方尚在沟通协议上述事宜。 紫光国微回复称，紫光资本正在与贷款银团沟通此次交易、解除银团质押涉及的替代担保措施进行沟通且已取得阶段性进展，并承诺在审核前取得贷款银团的同意意见。 根据审核结果，尽管紫光国微表示将积极推进该事项，但证监会并未完全认可公司对此作出的回复，标的资产主要经营实体股权质押问题等事项尚未得到顺利解决。 对于标的资产商誉金额占比较大，证监会二次反馈意见显示，此次交易的性质为同一控制下的企业合并，并不会产生新的商誉，但标的资产Linxens集团本身却拥有多次并购以及被收购的经历。这就造成紫光联盛账面存在较大金额的商誉，截至2019年末，商誉金额高达143.71亿元。根据会计师事务所出具的上市公司备考财务报告，上市公司2019年末合并报表商誉金额为150.56亿元，占备考报表总资产的比例为56.98%，占归属于母公司股东净资产的比例为67.02%。 紫光国微表示，标的公司目前生产经营状况正常，符合行业发展规律，根据标的公司备考财务报告，截至报告期末，标的公司商誉未出现减值，商誉减值准备计提充分。 虽然紫光国微对上述问题进行了解释，但从最终的审核结果看，紫光国微的回复还是没有彻底打消中国证监会上市公司并购重组审核委员会的疑虑。 中银律师于强伟在接受《证券日报》记者采访时谈道：“紫光国微本次重组，不仅在标的资产权属方面有瑕疵，在资产价值的充足性方面也有问题，直接表现是影响上市公司资产质量，最终可能会影响上市公司财务数据的客观性，从而有可能导致投资者利益受损，这是导致本次重组被否决的根本原因。如果公司后续继续重组，可能需要在权属的合规性、资产作价的公允性方面按监管要求进行调整，只要最终目的确实是出于优化上市公司资产质量、规范公司治理，仍有可能通过审核。” 扩张动作频频 却连连受阻 在此次收购Linxens集团之前，紫光国微近年来在外延式扩张中也是动作频频，但却屡次折戟，收效甚微。据东方财富choice数据统计，自2010年以来，紫光国微共开展10次并购重组事项，包括收购同方微电子100%股权、国微电子96.49%股权与3.51%股权、国微科技100%股权、华虹半导体股份、晶智意达100%股权、西安华芯51%股权、立成科技25%股权、南茂科技25%股权、西安紫光国芯24%股权，加上最近的紫光联盛100%股权，总计金额高达272.98亿元。 值得一提的是，紫光国微此次收购Linxens是公司开展的所有并购重组中金额最大的交易，金额高达180亿元。而截至2019年末，紫光国微的资产总额仅67.86亿元，约为交易总价款的三分之一。 除此次Linxens并购被否之外，紫光国微以61.51亿元收购力成科技25%、南茂科技25%股权也以失败告终。 对于紫光国微在股权运作、资产证券化等方面动作不断，长期参与二级市场的投资者王春桥说：“相对于公司的不断并购，作为投资者更希望企业踏踏实实做研发，实实在在做主业。” 不少投资者质疑，公司一季报持股股东数达10万人以上，其业绩和成长性看上去也还算得上优秀，财务报表相对比较漂亮，连商誉看上去都不大，为何一定硬要扩张？ 对此，沈萌在接受采访时表示，“紫光国微是在半导体国产替代和自主可控的政策激励下，通过并购不断实现扩张和业绩快速增长的。但是，迎合政策需求大举扩张，不断通过融资收购证券化的模式存在很大风险、也存在很大漏洞，不适合巩固企业长期发展的基础”。
6月9日，荣盛发展发布公告称，公司昨日收到中国银行间市场交易商协会出具的《接受注册通知书》，接受公司供应链金融资产支持票据（以下简称“资产支持票据”）注册。 公告显示，荣盛发展资产支持票据注册金额为40亿元，注册额度自通知书落款之日起2年内有效，由上海银行股份有限公司和光大证券股份有限公司联席主承销。公司在注册有效期内可分期发行资产支持票据，首期发行应在注册后6个月内完成。
随着国内经济的高速发展，社会财富与个人财富快速增值，一片高净值人群构成的“蓝海”正吸引着银行加码私人银行业务。搜狐财经统计的上市银行数据显示，2019年，已披露私人银行经营情况的上市国有行和股份行的客户数量均较年初增长10%以上，管理资产规模增速也在9%以上。据搜狐财经统计，10家银行的合计客户数量为64.25万人，合计管理资产规模为9.71万亿元，平均每位私人银行客户资产为1511.57万元。除市场广阔外，就业务本身而言，边际贡献高、资本占用小、资产质量优质、抗周期波动等特征也是私人银行业务受到银行青睐的原因。招行私人银行客户人均资产2732万元居首，建行1058万元垫底私人银行业务一般是指面向高净值人群，为其提供财产投资于管理等服务的业务。2011年发布的《商业银行理财产品销售管理办法》将私人银行客户定义为“金融净资产达到600万元人民币及以上的商业银行客户”。各家银行对私人银行设置的门槛有所不同。如华夏银行、平安银行、浙商银行设置的总资产“门槛”均为600万元，工商银行和民生银行为800万元，招商银行私人银行客户要求月日均总资产在1000万元及以上。搜狐财经根据上市银行的2019年年度报告，梳理了披露私人银行业务情况的国有行和股份行的该项业务发展情况。从整体趋势看，各家银行的私人银行客户数和资产管理规模方面均呈现较快增长。2019年，10家银行的私人银行客户数量均较年初增长10%以上，管理资产规模增速也在9%以上。客户数量方面，截至2019年末，建设银行私人银行客户数为14.27万人，在10家银行中居于首位。平安银行私人银行客户数增长最快，2019年增长45.7%至4.38万户。华夏银行私人银行客户数量较少，但增长较快。截至2019年年末，华夏银行的私人银行客户数为0.98万户，较上年末增长19.6%；私人银行客户金融资产总量为1618.07亿元，增长16.6%。私人银行客户资产规模方面，10家银行合计资产规模为9.71万亿元，而根据增速和2018年年报计算得出的上年资产规模为8.28万亿元，同比增长17.25%。“零售之王”招商银行以2.23万亿的私人银行资产管理规模居于首位，增速为9.4%。国有银行工商银行和建设银行分别以1.55万亿元和1.51万亿元资产管理规模居于二、三位。此外，中国银行也在年报中表示，其私人银行客户金融资产规模超过1.6万亿元。人均资产方面，10家银行的合计客户数量为64.25万人，合计管理资产规模为9.71万亿元，平均每位私人银行客户资产为1511.57万元。分银行看，招商银行截至2019年年末的私人银行户均管理资产为2731.66万元，在10家银行中居首。民生银行、工商银行分别以1837.67万元和1723.16万元的人均资产居于二、三名。建设银行私人银行以客户人均资产1057.87万元居于10家银行中的末位。私人银行快速发展背后：报告称国内6万人资产超3000万美元在国内，私人银行起步于2005年，瑞士友邦银行、花旗、汇丰银行等外资私人银行率先进驻中国内地。2007年3月，中国银行与RBS合作在境内推出私人银行业务，同年8月招商银行私人银行部正式成立，随后工行、中信、建行、交行、民生等多家中资私人银行开业，国内私人银行的竞争格局初现。各家银行加码私人银行业务的背后，是高净值人群的持续增长。房地产咨询公司莱坊发布的《2020全球超高净值财富报告》显示，尽管国际货币基金组织预计2019年全球经济增速会降至十年来最低的2.9%，但全球净资产在3000万美元或以上的超高净值人群仍增长了6.4％。《2020世茂深港国际中心·胡润全球富豪榜》显示，全球富豪人数和富豪财产都在增加。榜单显示，全球共有来自71个国家、2182家公司的2816位十亿美金企业家上榜，较去年增加346位，较五年前增加727位，增幅为35%；总财富增长16%至11万亿美元，比五年前增长66%。中国的超高净值人群和顶级富豪的数量均在全球居于前列。莱坊发布的报告显示，美国个人资产超过3000万美元（约合2.13亿元人民币）的超高净值人群达24.06万人，居于首位，而中国以6.16万人居于超高净值榜单第二名。图片源自莱坊发布的《2020全球超高净值财富报告》胡润富豪榜显示，中国有799位10亿美元企业家，较上年新增182位。上榜数量连续5年排名全球第一，最新上榜数量超过排名第二、第三的美国、印度之和。业内人士分析称，“国内高净值人群在逐步增长，各家银行看到了这个市场的机会，会投入很多资源去争夺这个客群。对银行而言，私人银行业务服务的是最顶级的客群，堪称皇冠上的明珠，所以这项业务会成为各家银行的兵家必争之地。”私人银行业务魅力何在？除了高净值人群市场的广阔发展前景，私人银行自身的特性也是吸引银行加码这一领域的原因。业内人士分析称，从最直观的经济收益看，私人银行单个客户的资产量大，带来的收入可观。此外，私人银行客户很多都是企业主，背后还会带来综合收益，比如发展企业业务、家族业务、甚至员工业务。“私人银行业务作为一个试金石，如果能把这个客群服务好，那么银行的零售业务板块很大概率已经构建了比较强劲的实力。”目前，国内私人银行提供的服务内容主要为银行理财产品销售及其他金融产品的代销，收取资产管理费或服务费。具体来看，私人银行可以为客户提供包括但不限于投资管理、信托地产、财富规划、家族办公室等涵盖多类的综合金融服务。作为品牌建设的一部分，部分私人银行还会为客户提供增值服务，如跨境教育服务、跨国急救、奢侈品代购等。华泰证券研报称，私人银行业务具有边际贡献高、资本占用小、资产质量优质等特征，是大资管、大零售、大投行的交叉口，是轻型银行的重要突破口，成熟模式下的私人银行业务对于银行基本面具有较强的改善作用。以招商银行为例，至2019年年末，招商银行私人银行客户为8.17万户，占零售客户总数的万分之5.7；管理的私人银行客户总资产为2.23万亿元，占招行管理零售客户总资产余额的29.77%。私人银行的8.17万户客户即提供了近三成的零售业务管理资产。除了边际贡献高、盈利能力强之外，财富管理机构Scorpio发布的数据显示，全球私人银行业务具有抗周期的属性，有利于熨平银行经营波动性，从而改善周期波动对于基本面的影响。具体来看，报告称，一方面，全球私行管理资产规模增速显著优于同期GDP名义价的增速，私人银行客户的资产积累速度显著快于全球经济增长的速度，对于经济周期的波动具有一定抵御作用。另一方面，全球私行管理规模增速与股市波动的敏感度较高，但是在牛市中能够较强的获取资产增长收益，在熊市中收益降幅更窄、具有抵御资产价格下行风险的保值性。平安银行在今年3月接受调研时亦证实了私人银行业务的抗波动特性。平安银行方面表示，疫情对私行基本没有影响，由于产品线上化，销售还在创新高。目前，平安银行私行客户数和资产管理规模均在股份行里排名第二，且在今年一季度仍实现较快增长。截至今年3月末，平安银行财富客户数为81.98 万户，较上年末增长 5.2%；私行达标客户为4.71 万户，较上年末增长 7.7%，其中私行达标客户AUM规模为8058.50 亿元，较上年末增长9.8%。平安银行高管在接受调研时表示，主要学习和目标对象是招商银行。“我们和招行的客户重合度不高，我们主要的目标客户在五大行，他们负债成本低，提高服务客户的紧迫性不强。中国有200万私行家庭，资产还有80%可以开发，私行现在是一个蓝海市场。”
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