今年，“因城施策”的房地产政策及时对冲疫情影响，房地产投资从年初的负增长稳步回升，充分发挥了稳增长、稳经济的压舱石作用，对实体经济平稳健康运行意义重大。行至年末，在国际疫情形势反复的大环境下，明年投资怎么走？市场普遍关注。我们认为，2021年，房地产投资动力仍然较强，尤其是保障性租赁住房建设将为明年房地产投资增加新动能。 一、三种方法预测明年房地产投资增长 从先行指标看，今年土地出让平稳增长决定2021年投资有望小幅加速。土地是房地产投资的重要原材料，拿地是房地产投资的最佳先行指标。全国来看，土地成交领先房地产投资9-12个月。2020年1-11月，全国宅地成交规划建面同比增长9.7%，较2019年全年加快6.9个百分点，拿地增速的平稳提速，决定了2021年投资增速有望小幅提升。分城市能级看，预计一线城市投资增速11.0%、较2020年加快1.2个百分点，占比11.4%、上升0.4个百分点；二线城市增速6.5%、与今年持平，占比36.0%、下降0.3个百分点；三四线城市增速7.3%、加快0.5个百分点，占比52.5%、与今年持平。 从实物和价格因素看，施工与价格因素对投资拉动均将有所加快。预计2021年实际投资增速5.7%、较2020年加快0.2个百分点，主要由于拿地和新开工增速提高的滞后影响，带动施工增长提速；预计价格因素同比增长1.6%、加快0.2个百分点，主要由于全球经济有望迎来复苏，需求改善支撑PPI小幅增长。 从成本结构看，土地支出和建安支出均将平稳提速。预计2021年土地购置费增速8.5%、较2020年加快0.5个百分点，主要由于2020年土地成交价款大幅增长，1-11月土地成交价款同比增长16.1%，相比2019年全年的下降8.7%由降转升；土地成交价款领先土地购置费约9个月，将带动2021年土地购置费增速加快。预计建安支出增速6.9%、加快0.4个百分点，主要由于2016年前后销售期房临近交房，将突出体现为施工面积的增长提速，预计明年房屋施工面积增速5.0%、加快1.6个百分点；单位建安支出增速1.8%、回落1.2个百分点。 二、大力发展租赁住房，为明年投资增加新动能 大力发展租赁住房，解决好大城市住房突出问题，是2021年住房领域的一项重点工作，为明年房地产投资增加新动能。 2020年中央经济工作会议提出，“要高度重视保障性租赁住房建设，加快完善长租房政策，逐步使租购住房在享受公共服务上具有同等权利，规范发展长租房市场。土地供应要向租赁住房建设倾斜，单列租赁住房用地计划，探索利用集体建设用地和企事业单位自有闲置土地建设租赁住房”。增加租赁住房供给，是补齐租赁住房短板的关键举措之一。新增租赁住房用地和新建租赁住房，将有力拉动明年房地产投资。
经济日报-中国经济网北京12月11日讯 10日，交通银行金融研究中心发布《2021年宏观经济及市场展望报告》(简称“报告”)。报告指出，房价经过近五年的持续纠偏，已基本回归合理定价水平，预计2021年房价涨幅有望进一步收窄。 报告预计，2021年，房地产市场环境将呈现出“一变两不变”的特征：“三道红线”融资监管改变行业生态，“房住不炒”和“因城施策”调控政策基调不变，城镇化维持增长趋势不变。 报告认为，在调控政策常态化背景下，2021年房价上涨空间十分有限；加之畅通资金链的迫切需求倒逼房企更加重视内源性融资，以价换量是一个稳定可控的选择。预计房价同比增速稳中有降，涨幅收窄至3%左右。 销售方面，报告预测，2021年，房地产市场成交基本平稳。年初销售复苏行情延续，供给推盘量加大，居民购房需求平稳释放；但下半年受三四线城市拖累，销量存在下行压力。全年销售面积和销售额同比增速可能分别约为2%和5%，并呈现前高后低的态势。 投资方面，报告预计，2021年房地产投资增速前高后低，中枢小幅下移至6%。其中，土地投资将明显失速。“三道红线”倒逼房企融资战线收缩，拿地趋于谨慎，土地购置费增速可能回落至约4%。建安投资的支撑作用将再次凸显，或增长7%左右：一是多数房企现有土储还能维持3-5年，可开发项目供应充足；二是疫情拨云见日，项目施工能力提升；三是房企畅通资金链的诉求提升，将加快竣工满足可售房源供应；此外单位施工强度约增长2%左右。
从中国人民银行公布的11月金融统计数据来看，当前经济基本面呈现三方面特点：一是社会融资增速出现拐点；二是融资结构继续改善；三是经济复苏动力仍然强劲。 从总量来看，11月新增人民币1.43万亿元，同比多增456亿元，略高于10月；11月末贷款余额同比增长12.8%，比10月末低0.1个百分点，较6月的年内高点已回落0.4个百分点。11月新增社会融资规模2.13万亿元，比上年同期多1406亿元，同比增量为3月以来最低水平；社融存量同比增长13.6%，比10月末低0.1个百分点，年内首次出现回落。社融增速回落，表明4月以来货币政策的边际收紧已由货币端传导至信用端。 从结构来看，11月新增人民币贷款中，居民部门新增中长期贷款5049亿元，同比多增360亿元，增幅下滑至6月以来的最低水平，表明房地产市场进一步降温；企业部门新增中长期贷款5887亿元，同比多增1681亿元，增幅较10月小幅回落，表明实体经济复苏环境下企业贷款需求仍然强劲。 新增社融中，贷款和政府债券仍然是主要支撑因素，但表外融资和企业债券融资均同比少增。11月三项表外融资合计减少2044亿元，同比多减981亿元，在经济内生性动力逐渐增强之后，监管对于非标融资的监管仍在收紧。企业债券净融资862亿元，创2018年10月以来最低水平，同比少增2468亿元，为2017年12月以来的最低值。11月信用债违约事件冲击之下，市场风险偏好明显下降，成为企业债融资大幅回落的主因。 从货币供应量来看，11月末M2同比增长10.7%，较10月末高0.2个百分点，财政支出速度加快和结构性存款压降临近尾声，共同推升了M2增速。M1同比增长10%，较10月末高0.9个百分点，创2018年2月以来最高水平。存款活化程度继续提高，表明企业购买原材料、加大补库存以及扩大资本开支的意愿上升，预示着经济复苏动力仍然充沛。 这一点可以从其他数据得到佐证。据海关总署统计，11月出口同比增长14.9%，远超市场预期，达到年内最高水平。由于其他经济体仍然受困于疫情，生产尚未完全修复，只能加大从中国的进口力度，一定程度上回归了全球金融海啸之前“中国生产，世界消费”的状态。而出口发动机加速之后，一方面将拉动制造业投资增速反弹，另一方面也将通过扩大就业进而拉动消费和服务，整个经济的内生增长动力将进一步增强并至少延续至明年上半年。 尽管11月CPI出现了近年来的首次负增长，但主要受到食品尤其是猪肉价格的扰动。剔除食品和能源的核心CPI同比增长0.5%，保持稳健，PPI则在加速回归正增长区间，因此，物价并不存在持续通缩基础，不会成为货币政策的掣肘。 在这种情况下，货币政策将会进一步回归正常化。在近期的一系列表态中，央行已经传达出政策将转向中性的信号。《三季度货币政策执行报告》对“把好货币供应总闸门”和“保持宏观杠杆率基本稳定”的强调，预示着明年的整体信用增长将会边际收敛。 因此，笔者预计11月社融增速见顶之后，后续将会继续回落。特别是在明年政府债券发行回归常态和高基数的联合作用下，明年上半年社融增速将会加速下滑，全年增速预计为10%左右，与名义国内生产总值增速基本吻合。在稳健货币政策的引导下，经济增速将逐渐向潜在产出增速回归。(王静文)
直播精彩回顾：滕泰第一时间解读中央经济会议 摘要 12月16日至18日，中央经济工作会议在北京召开，分析当前经济形势，部署明年经济工作。万博新经济研究院院长滕泰走进新浪财经 中央经济工作会议指出，要保持明年政策的延续性、稳定性和持续性，不搞急转弯。滕泰表示，这是清醒地认识到中国经济还在疫情之后恢复过程当中还有很多不平衡、不稳定和衍生风险因素，因而对经济恢复不但需要扶上马，还需要送一程，需要保持稳健的货币政策和积极的财政政策。 2020年下半年投资增速已恢复到正常水平，储蓄增速也明显你快于居民可支配收入的增长，而消费增速却远远低于预期。2021年怎么去调节这三者的关系呢？滕泰表示，从长期来看，只有扩大内需、激发消费增长潜力、创造新需求，才能增强中国经济增长的稳定性和可持续性。 大家好！我是万博新经济研究院的滕泰，很高兴在这里跟大家结合刚刚召开的中央经济工作会议，分享一下2021年中国的经济增长结构、潜在风险以及对相关经济政策的理解。 首先，请大家回忆一下去年的此时经济学界和决策部门正在讨论的话题是什么，我想大家还记得，是要不要“保6%”、能不能保住6%的增长、能保多久，没想到一场突如其来的疫情打乱了原来的经济部署。在党中央坚强的领导下，我们及时地控制住了新冠疫情，2020年中国经济是全球大国经济当中唯一正增长的经济体，应该说这一成绩的取得来之不易，一枝独秀。刚刚召开的中央经济工作会议也肯定了我们所取得的良好的成绩。 大家看到IMF对2020年中国经济增长的预测大概是1.9%，对美国经济的预测是-4.3%，对德国的经济预测是-6%，对法国经济的预测是-9.8%，对英国的经济的预测是-9.8%。对于2021年中国经济的增速，IMF给出了8.2%的预测，国内很多金融机构预测都在9%左右。尽管有这么高的经济预测，但是在这里我们不得不说，假设2021年中国经济真能取得9%的增长，实际上这也是一个数字假象——这个数字假象不是人为编造的假数据，而是在2020年较低基数上的同比增长数字的假象：假设明年实现9%的增长，GDP的总额大概达到110万亿左右；假设2020年没有疫情的GDP应该是105万亿。如果跟没有疫情的正常情况相比，明年是9%的增长实际也只不过增长了4.89%。 判断2021年的经济是以9%的高增长来做决策，还是以实际增速4.89%来做决策？这次中央经济工作会议可以说做出了一个既科学又理性的判断，在肯定了经济增长成绩的同时也揭示了明年的风险，明确指出明年全球经济有疫情不确定的风险，还有西方经济复苏不确定的风险。也明确指出中国经济有不平衡、不稳定的风险，同时还指出其它的潜在的衍生风险。在既肯定成绩，又看到不稳定性和潜在风险的背景下，中央经济工作会议明确提出要保持明年政策的延续性、稳定性和持续性，不搞急转弯，这个就明确地回应了前一段学界关于货币政策、财政政策要不要尽快退出的争论。 此次中央经济工作会议明确提出要保持宏观政策的连续性、稳定性、可持续性，明确提出不搞急转弯，至少说明没有被明年8%到9%的高增长预测假象所迷惑，清醒地认识到中国经济还在疫情之后的恢复过程当中，对经济的正常恢复不但需要扶上马，还需要送一程，所以必须要保持稳健的货币政策，需要保持积极的财政政策，这是一个大的总体的判断。 在这个大的总体判断下我们来看一看中国经济的增长结构到底有哪些结构的不平衡性、不稳定性因素呢？ 首先，看一下固定资产投资增速。固定资产投资增速实际上从2010年以来一直处于一个下行的通道，到10月份固定资产的当月同比增速已经回到了疫情之前的水平，其中表现比较亮眼的，一个是房地产的投资，一个是基本建设投资，但是这两项我们预测在2021年可持续性都不强。好在制造业的投资增速和民间投资增速从今年四季度开始已经呈现了一个比较好的恢复的态势，因此，我们认为2021年的投资增长能够保持一个相对比较正常的水平。 明年的出口形势怎么样？很多人可能对这方面还不太乐观。为什么？因为今年的出口超预期的原因一是疫情防控物资的出口；二是疫情冲击下很多国家供应链受到了冲击，中国的生产填补了海外的供应缺口；三是欧美等国的刺激需求的政策也促进了中国的出口。也正是因为如此，很多人担心2021年出口是不是就不能持续了，假设2021年二季度以后欧美等国生产逐步恢复，是不是就会少进口中国产品呢。对这个问题我还是保持相对乐观的态度。过去20多年的实证研究表明，大部分时间中国出口的增速跟欧美国等国家的经济情况都是正相关的，跟人民币汇率的实际相关性反而不是很大——考虑到2021年二季度以后欧美经济社会秩序将会逐渐恢复，消费复苏潜力很大，对中国的出口物资的需求还会增加，因此2021年中国的出口增速也可以保持相对乐观预期。 一个比较值得关注的问题是中国的消费。疫情的冲击下，2020年我们的消费是负增长，预计2020年全年我们的社会商品零售总额大概不到40万亿，跟2019年相比大概负增长4%左右。中国的消费负增长，改革开放以来还没有出现过，上一次消费负增长是1968年，1990年有过一次比较低的增长，是正的2.5%的增长。也就是说2020年尽管有比较特殊的原因，我们中国的消费出现了改革开放以来第一次负增长，消费对经济的贡献也是负的。 消费负增长背后的原因非常复杂，一个比较直接的原因是居民可支配收入的增速放缓，前三季度中国居民可支配收入的增速大概名义增速是正的3.9%，去掉物价之后的实际增速只有正的0.6%，这么低的居民收入的增长速度肯定会影响消费。在居民收入增速放缓的大背景下，还有一个数据值得关注，就是我们的个人储蓄前三季度保持了13.5%的高速增长。 居民可支配收入增长3.9%，而储蓄增长13.5%，你想想消费增速能不下来吗？ 为什么储蓄高增长呢？一方面可能是由于疫情冲击下的就业情况、个体工商户受冲击等原因，人们对未来的收入预期可能更加谨慎了，另外，这跟我们的货币政策没有降息也有密切的关系。大家知道老百姓收入分为两部分，一部分变成储蓄，一部分用来消费——储蓄增长快了就消费就增长慢，要鼓励消费就得降低储蓄率。但是，疫情的冲击下中国没怎么降息，欧洲和美国都是零利率、负利率，我们的利率没怎么下降。利息归根到底是这个社会平均利润率的一部分，如果疫情冲击下整个社会的平均利润率都大幅度下降，而存贷款的利率基本不降，这个显然是不合理的。不降息的影响还造成人民币快速升值，为什么说人民币这一年升了这么多？因为欧洲、美国是零利率、负利率，中国的利率比较高，从息差交易和跨境资本流动的角度，自然会促进人民币升值。 所以，无论从居民可支配收入下降、储蓄增加、人民币升值等各个角度来看，不降息都是鼓励储蓄、抑制消费的原因之一。 中央经济工作会议这次明确了几大重要任务，第一个任务毫无疑问是鼓励科技创新。第二个重要任务是完善国内供应链，增强自主可控。第三个重要任务就是扩大内需。畅通国内大循环必须扩大内需。在扩大内需这部分，中央经济工作会议明确提出要重视消费、储蓄和投资之间的比例关系。2020年下半年投资增速已经恢复到疫情前的水平，居民储蓄增速很快，但消费增速远远低于预期。2021年怎么去调节这三者的关系呢？毫无疑问就是要鼓励消费，适当地降低储蓄率，投资的增速保持在合理的水平。 从长期来看，畅通国内大循环肯定是主要靠激发国内消费增长潜力。中国的消费到底有没有潜力呢？肯定是有潜力的，2019年的社会商品零售总额，按照去年年底的汇率算5.55万亿美元，同期美国的社会商品零售总额只有6万亿美元。美国的GDP总量是20万亿美元，我们去年只有13万亿美元，我们的社会商品零售总额都快超过它了。另外，我们的4亿中等收入群体只占了总人口的30%，假设未来15年的时间，能够再把3亿中低收入者也变成的中等收入群体，是中国的中等收入群体增加到7亿人，那么中国的国内消费增长潜力更加巨大。 那么这么大的消费增长潜力，如何变成现实的消费增长动力呢？不就前的政治局会议和中央经济工作会议都提出，在扭住供给侧结构性改革主线的同时，要强调需求侧改革或需求侧管理，形成需求引领供给，供给创造需求的良好局面。不管是需求侧改革还是需求侧管理，首先得明确明年主要的问题是扩大内需，只有扩大内需才能畅通大循环。扩大内需，传统的办法是用财政政策和货币政策进行刺激，但是财政政策和货币政策在疫情期间已经尽了最大的努力了。所以，虽然说货币政策今年明确了相关的货币政策、财政政策要保持连续性、可持续性、稳定性，不搞急转弯，但是也很难期望货币政策在总量上有很大的扩张。货币政策从价格上有降息的空间，但是总量上很难去扩张。财政政策要保持连续性，但是财政政策的赤字也不可能扩大，可能还要略微减小。扩大内需不能再依靠财政政策或者货币政策的刺激。靠什么呢？根本上是扩大就业，恐怕还要用改革的办法扩大内需，尤其要创造新需求。 首先，从生产方面来看，主要是如何让供给创造需求，主要是新供给创造新需求。传统的供给、老供给能不能创造需求？也能，油盐酱醋、钢铁煤炭，它的总的需求量其实是一定的。但是如果产品创新升级以后，它的需求也有增长的空间。所以，传统的供给要创造需求必须靠转型升级，但是新供给可以创造很大的新需求。比方说我们现在做直播的苹果或者华为智能手机，在2007年乔布斯创造苹果手机之前，世界对它的需求是零。新供给创造了新需求，不断创造了对智能手机的需求，还因此衍生了很多类似于微信等社交软件、移动支付、视频直播、共享单车、网约车等新需求。所以，从生产的角度来讲，如何扩大内需，主要就是新供给创造新需求。 从分配环节来讲，怎么去推动需求侧改革呢？主要是分三个方面：初次分配、再分配和三次分配。初次分配里边有人说是不是要减少资本的收入，增加劳动者的收入呢？大方向没有错，但这样简单表述有问题。五大生产要素中，劳动、资本、土地、技术、管理都创造财富，都应给获得合理报酬，但是在前些年里有资本和土地要素恐怕获取了过多的收入，表现就是金融部门和土地部门拿的不是合理的要素报酬，而是垄断造成的超额收益，这些要素经营者靠垄断拿了超额收益，就挤占了劳动者、管理者、技术者的收益。因此，从初次分配的角度，不应该说要通过政策干预某些要素的收入，应该尊重市场，某种生活要素，它该有多少要素报酬就给他多少收入，不论是资本、土地还是什么东西，但是必须要减少由于行政垄断和人为制造稀缺所拿走的超额报酬，这样才能保持效率与公平。从再分配的角度来讲，当然是加大转移支付的力度，增强中低收入者地区、产业和人口的造血能力。从三次分配的角度来讲，要形成可持续的社会捐赠机制。总之，要想尽一切办法扩大中等收入群体，但收入分配体制改革不是限制高收入，而是要把更多的中低收入者变成中等收入者，这是创造新需求的根本出路。 当然从流通环节也可以扩大内需，有部门提出流通环节是要搞流通新基建，我个人是不支持的。我认为流通环节，尤其是零售环节不景气，不是造成消费低迷的原因，而是受消费低迷影响的结果。如果想通过搞活流通来刺激消费，这至少有那么一点点本末倒置。搞活流通促销费不是完全无所作为，但是毕竟中国的商业零售都很发达，从没听说大批消费者有钱买不到货，或买到货运送不到。总之，本质上消费是收入的函数，是利率的函数，是社会保障体制或者是就业这些所决定的，而不是流通决定的。在流通领域可以做一些文章，但靠流通来刺激消费解决不了根本的问题。 最后，看看消费环节本身。传统的老消费需求怎么扩大？像以前搞的“家电下乡”、“汽车下乡”，空间是有限的。但是新供给创造新需求的空间是无限的。如果有稳消费的政策，重点还是应该想想如何创造新需求。 展望2021年，除了上述“投资、出口高增长、消费恢复缓慢”的增长结构的不平衡值得重点关注，并通过扩大消费、创造新需求来解决之外，还有很多。 目前来看不论是中央政府的赤字率还是地方政府的负债率，都在历史的高位。如果不算上特别国债，我们的赤字率去年是3.5%，如果算上国债，就接近6%了，今年的赤字率要有所降低。地方政府的债务也在历史上比较高的水平。与此同时，中央政府的财政收入和地方政府的财政收入2020年大部分是负增长。 企业部门的杠杆率、负债率也创了相对比较高的记录，2018年、2019年企业的杠杆率有所下降，主要是民营企业的杠杆率有所下降，今年国有企业的杠杆率又上去了。国有部门企业加杠杆是不是风险更大？实际上在2020年下半年看到有些国有企业的债务问题已经爆出来了。居民的杠杆率也处于历史高位，可能主要是跟房地产的按揭相关。 从银行的坏账率来看，有数据说当前中国商业银行的不良贷款余额大概是2.84万亿，还有的说3万多亿，这个数字不一样，但无论如何不良贷款的贷款率是十年的新高，上一次的高点是2009年。 房地产也的“灰犀牛风险”也值得高度警惕，一旦房地产有系统性风险，其影响面会超乎想象。 在这种情况下，在中央经济工作会议召开之前很多人担心相关政策会不会快速退出，有些部门放风说要提前退出，但现在来看为什么中央强调保持政策的连续性、稳定性、可持续性，强调不搞急转弯，原因就是名义上9%的增速，实际上只相当于4.89%，经济还在恢复当中；不仅如此，背后还有很多高赤字率、地方政府高债务率、国有企业高杠杆率、居民企业高杠杆率、房地产灰犀牛等各种潜在风险，稍有不慎一旦触发风险，造成的后果就会很严重。所以，政策不会快速退出，会保持相关的连续性，不搞急转弯，目的就是保持经济增长的可持续性，防范不平衡、不稳定和各种衍生风险。 最后，讲一点大循环、双循环。很多人说“大循环是不是国内为主，很多出口要转内销？”我的理解绝对不是出口转内销。2019年我们出口帽子100亿顶，出口鞋子100亿双，出口各种衣服300亿件，这么大的出口额，怎么可能转内销？国内市场受不受得了？所以，内循环为主体，国内国际畅通双循环绝对不是出口转内销，纺织品等很多行业的产品还得保持比较高的出口率，有些商品还要保持比较高的进口率，但是对于一些资源性商品可能要降低进口依赖程度，对一些高科技产品，要提高自主可控性，中央经济工作会议第二重大任务专门强调了要完善供应链，提高自主可控水平。 然而，2008年以来出口增速就在下降，2015年以来顺差就在下降，未来中国经济增长主要靠内需。对国际市场的出口总量还得继续扩大，但出口在中国经济增长中所占的比重长期看会相对地会有所降低。长期来看，对国外市场相对减少的份额谁来弥补？必须是国内市场来弥补，而国内市场扩大靠什么？靠扩大投资行吗？已经过了那个阶段了，快速工业化、快速城镇化的阶段已经过去了，四次工业革命已经搞完了，快速城镇化阶段也结束了，中国现在城镇化率是60.6%。假设未来15—20年（城镇化率）能达到70%，其实每年不到1个点的新等城镇化率的速度，所以，靠原有的基础设施投资和房地产投资来扩大内需的路走不通了。“两新一重”新基建的方向是对的，但实际操作当中有困难，2020年芯片等新基建出了不少风险。所以，未来增长必须更多得靠扩大消费需求——2019年投资增速在GDP增速里边的占比大概是31%， 2020年前三个季度投资对中国经济的贡献是422.5%，消费前三季度是负的337.1%，这是统计局公布的数据。就第三季度来看，中国消费对GDP的贡献大概是34%左右，跟2019年正常情况下消费拉动GDP增速将近58%相比差太远了。 所以，2021年的核心是扩大内需，扩大内需的关键是看消费。从长期来看消费在中国经济当中贡献的占比达到70%左右才是比较稳定的，才是真正的内循环为主体，才能畅通国内国际双循环。 有人说2021年消费的增速也会好，因为今年是负增长，明年同比增速就会很高，这个也对。目前对2021年消费的增速的一致预测是同比增长15%，假设实现同比增长15%的增长，则2021年社销总额预测是45.44万亿。假设没有疫情冲击，2020年的消费应该正增长8%到44.45万亿。所以，2021年15%的消费增长，实际只相当于没有疫情假设情况下增长3%——实际消费增速只有3%，低还是不低？所以，未来经济增长的可持续性，激发消费潜力、扩大消费需求还是主要的问题。 怎么去扩大消费需求呢？除了传统消费的转型升级之外，要关注一些新的方向，比如说信息产业，肯定是新需求、新消费增长的主要方向。当然还要关注文化娱乐产业，中国的文化娱乐业产值目前只有美国的文化娱乐业产值的1/8，成长的空间很大，教育、培训、论坛、会议、咨询、智库、律师等知识产业也有很大的长大空间，还有很多高端服务业，健康、养老、医疗、新金融、新零售等等，总之，要靠新供给创造新需求，才能带来新的经济增长。 当然了企业如何抓住历史机遇创造新需求？首先要重视研发，我们的很多企业其实没有研发的投入或者是研发投入很少，新时期不应该再把研发当成成本和费用中心，要把研发当成项目化的风险投资，用市场化、项目化、集成化、风投化的方法搞研发来创造新需求。要引领新的生活方式，不断地创造新的消费场景，才能创造新需求。还要引入流量思维、创新商业模式、推动企业组织变革创造新需求。 时间关系，简单地给大家分享和汇报这么多，祝大家在新的一年身体健康、生活幸福，也祝愿我们的中国经济在疫情之后能够稳健地恢复，按照中央经济工作会议的精神，继续扩大传统需求，创造新的需求，增强经济增长的可持续性，行稳致远，谢谢大家！
主要观点 11月经济数据综述：顺周期强劲上行，逆周期略有回落，经济微过热 金融方面，M1大幅上行至10%，连续五个月回升。中长期信贷同比继续高增。物价方面，工业品价格全面上涨，PPI环比大幅上行0.5%，统计局公布的50种流通领域重要生产资料，11月有42个品种上涨，上一次如此大范围的价格上行是2016年的四季度。CPI方面，居住分项同比继续收窄。 经济方面，调查失业率下行至5.2%，基本回落至2019年失业率的水平。工业增加值同比7%，连续三个月在6.5%以上。 顺周期强劲上行。出口11月大超预期，上行至21.1%。制造业投资大超预期，当月增速上行至12.4%。社零小幅回升至5%。我们构建的顺周期指标（包括出口、制造业投资、社零三项）11月同比为8.85%，前值为4.56%。 逆周期略有回落。地产投资与销售略有回落，销售额单月增速降至19.2%，地产投资单月增速回落至11.4%。基建增速回落至5.8%。逆周期整体（包括地产投资、地产销售、基建投资、固投中除了地产基建制造业投资之外的其他分析）11月同比为11.1%，前值为14.7%。 服务业方面，小幅上行。11月份，全国服务业生产指数同比增长8.0%，比10月份上升0.6个百分点。 综合这些经济数据，我们判断四季度经济大概率是有些微过热的，预计四季度GDP增速在5.9%-6.2%之间。 短期展望：提示两个信号 （一）经济上行斜率切换：尽管我们认为经济短期仍会继向上，但上行斜率预计会有所放缓。9月以来，经济持续快速回升。先后经历了社零跳升、服务业生产指数跳升、出口跳升、制造业投资跳升。目前经济各个环节都或者高于疫情前，或者较为接近疫情前，后续经济进一步大幅上行的动力是不足的。且，11月地产（投资、销售）、基建都有所回落。经济可能也开始面临逆周期环节下行的压力。整体判断，经济在顺周期+服务业上、逆周期落的综合影响下，会继续缓慢上行，持续至明年1季度左右。但上行斜率不如今年9-11月。 （二）利率的核心矛盾从实际利率切换至通胀层面。工业增加值11月的7%其实是不低的，只是9-10月偏高的数据给市场感觉并未上行太多。我们判断工业增加值基本见顶了。明年1季度可能在6%-7%之间波动（踢掉基数）。利率的核心矛盾将从实际利率（盯工业增加值）切换至通胀。CPI与PPI明年皆前上后平，4~6月达到峰值，明年上半年利率仍很难回落。 明年经济资产景气展望 预计2021年中国经济前高后低且坡度极大，经济环比同比峰值皆于一季度见顶（经济略有微过热），全年经济增速9.3~9.6%；三大金融数据普遍温和回落，社融全年12%左右。物价温和上行。把握三条投资主线，外需补库开启、内需结构回归、物价快速回温。 股票方面，预计景气较高且估值尚无回落压力的是专用设备、轻工、化工、电气设备、非银金融、采掘、有色等，需认真把握。景气上行但估值有所回落的，包括家电、纺织服装、交运、汽车、休闲服务等，个股博弈性强，需要淘金。债市方面，预计利率高位盘整、难下3.0%，下半年好于上半年。需警惕明年人事变动对信用债的不利影响。详细报告参见《【华创宏观】2021：归途——年度宏观策略展望》。 具体消费、投资、工业生产数据的详细解读，参见正文 风险提示：投资过热，中美关系恶化。 报告目录 报告正文 一 提示经济数据的两个信号 （一）11月数据解读：顺周期强劲上行，经济微过热 11月数据整体依然是全面向好的。尤为值得关注的是，11月顺周期出现了强劲的上行，同时逆周期尚在高位，经济大概率有点微过热。 具体而言，我们构建的顺周期指标（包括出口、制造业投资、社零三项）11月同比为8.85%，前值为4.56%。逆周期（包括地产投资、地产销售、基建投资、固投中除了地产基建制造业投资之外的其他分析）11月同比为11.1%，前值为14.7%。 11月顺周期大幅上行，主要来自出口与制造业投资的强劲上行。其中，出口11月同比为21.1%，前值为11.4%；制造业投资11月同比为12.4%，前值为3.7%。 服务业方面，进一步上行。11月份，全国服务业生产指数同比增长8.0%，比10月份上升0.6个百分点。从主要行业看，11月份，批发和零售业，租赁和商务服务业生产指数同比分别增长6.5%、3.6%，均比10月份上升1.8个百分点。 综合这些经济数据，我们判断四季度经济大概率是有些微过热的，预计四季度GDP增速在5.9%-6.2%之间。 （二）短期展望：提示两个信号 1）经济上行斜率切换：尽管我们认为经济短期仍会继向上，但上行斜率预计会有所放缓。9月以来，经济持续快速回升。先后经历了社零跳升、服务业生产指数跳升、出口跳升、制造业投资跳升。目前经济各个环节都或者高于疫情前，或者较为接近疫情前，后续经济进一步大幅上行的动力是不足的。且，11月地产（投资、销售）、基建都有所回落。经济可能也开始面临逆周期环节下行的压力。整体判断，经济在顺周期+服务业上、逆周期落的综合影响下，会继续缓慢上行，持续至明年1季度左右。但上行斜率不如今年9-11月。 2）利率的核心矛盾从实际利率切换至通胀层面。工业增加值11月的7%其实是不低的，只是9-10月偏高的数据给市场感觉并未上行太多。我们判断工业增加值基本见顶了。明年1季度可能在6%-7%之间波动（踢掉基数）。利率的核心矛盾将从实际利率（盯工业增加值）切换至通胀。CPI与PPI明年皆前上后平，4~6月达到峰值，明年上半年利率仍很难回落。 二 工业增加值：保持高增，符合预期 11月工业增加值当月同比为7.0%，前值为6.9%。1-11月累计同比为2.3%，前值为1.8%。 三大产业看，采矿业当月同比为2%，前值为3.5%；制造业当月同比为7.7%，前值为7.5%；电热气水当月同比为5.4%，前值为4.0%；11月出口交货值同比为9.1%，前值为4.3%。产销率当月为98.3%，同比为0.2%，前值为98.4%，同比0.8%。分所有制看，国有及国有控股企业当月同比为5.9%，前值为5.4%；外企当月同比为8.3%，前值为7.0%；私企当月同比为6.8%，前值为8.2%。分地区看，11月东部地区同比为8.8%，中部地区同比为6.7%，西部地区同比为5.1%，东北地区同比为6.4%。东部地区增速明显高于其他几个地区，与11月出口、出口交货值大幅上行相一致。 怎么看11月的工业增加值数据？与需求侧的偏强基本匹配。当下，出口、投资单月增速保持两位数的高位，社零增速回升至5%，PPI依然同比为负。这样的组合，我们判断是足够支持生产端保持6%-7%左右的增长的。 具体分行业的细分数据如下： 1）采矿业：采矿业整体正向贡献工业增加值增速0.17%，上月为0.3%。采矿业权重最大的两个行业分别是煤炭开采和洗选业、石油和天然气开采业。可以观察的数据包括煤炭产量、天然气产量与天然原油产量。11月采矿业工业增加值同比为2.0%。主要产品产量看，原煤11月同比为1.5%，高于前值1.4%。天然原油11月同比为1.2%，低于前值1.4%，天然气产量当月同比为11.8%，低于前值11.9%。 2）制造业上游：六大行业正向贡献工业增加值增速2.44%，上月为2.43%。其中，医药制造业增加值当月同比为13.6%，前值为8.2%。黑色增加值当月同比为9.6%，前值为11.2%。非金属矿物制品当月增加值同比为7.7%，前值为9.3%。水泥产量11月同比为7.7%，前值为9.6%，粗钢产量11月同比为8%，前值为12.7%。 3）制造业中游：七大行业正向贡献工业增加值增速3.94%，上月为3.86%。具体而言，汽车生产有所回落。当月汽车制造业工业增加值当月同比为11.1%，前值为14.7%。11月汽车产量同比为8.1%，前值为11.1%。出口链条有所回升。通用设备增加值11月同比为10.2%，上月为13.1%。专用设备增加值11月同比为10.5%，前值为8%。电气机械增加值11月同比为18%，上月为17.6%。电子设备增加值11月同比为9.3%，上月同比为5%。主要产品产量看，工业机器人(行情300024,诊股)11月产量同比为31.7%，集成电路11月产量同比为19.6%，金属切削机床11月产量同比为25.7%。 4）制造业下游，目前公布行业数据较少。其中纺织业11月同比为6.5%，前值为9.5%；农副食品加工业11月同比为2.9%，前值为4.8%。食品制造业11月同比为2.3%，前值为5.1%。 5）电热气水，正向贡献工业增加值增速0.42%，前值为0.31%。11月份，发电量同比增长6.8%，增速比上月加快2.2个百分点。火电增速由负转正，同比增长6.6%，上月为下降1.5%；水电增长11.3%，比上月回落14.1个百分点；风电增长5.9%，回落8.8个百分点；太阳能(行情000591,诊股)发电增长5.3%，回落2.8个百分点；核电下降0.8%，降幅扩大0.5个百分点。 三 固投：制造业投资大超预期 11月固定资产投资同比增速为9.7%，前值为9.5%。1-11月累计同比为2.6%，前值为1.8%。（注：不建议使用统计局公布的固投绝对值数据计算11月单月增速，原因是按此方法计算的11月固投是1.6万亿，但房地产投资11月就有1.29万亿。数据量级不对。我们用2017年的固投数据，2018-2020年的增速数据，计算11月单月增速。地产、制造业投资、基建的单月投资增速采用同样的方法计算）。 其中，11月当月房地产开发投资完成额同比增速为11.4%，前值为12.2%。1-11月地产开发投资同比增速为6.8%，前值为6.3%；11月当月制造业投资同比增速为12.4%，前值为3.7%，1-11月累计同比为-3.5%，前值为-5.3%。11月当月基建投资（宽口径）同比增速为5.8%，前值为7.3%，1-11月累计同比为3.3%，前值为3.0%。基建投资（不含电力）当月同比增速为3.5%，低于前值4.4%。 11月投资数据中，制造业投资大超预期。从已经公布的13个行业看，中游与上游投资大幅上行。其中中游7个行业拉动11月投资增速3.75%，大幅高于前值0.3%。上游3个行业拉动11月投资增速4.05%，前值为1.84%。分行业看，11月单月投资增速大幅上行的行业包括：电子设备制造业（11月36.4%，10月13.9%）、专用设备制造业（11月13.2%，10月-2.6%）、金属制品业（11月12.6%，10月-5.2%）、医药制造业（11月76%，10月34.4%）、化学原料与化学制品业（11月26.4%，10月4.9%）。 对明年制造业投资数据的展望，我们的观点与年报一致，中上游带动下，至少明年上半年整体不会差。（上游受益于今年不错的工业企业利润、中游受益于汽车与出口的高景气大概率能延续至明年上半年）。 11月地产投资数据依然不错。投资、销售两端虽略有回落，但都保持高增长。销售方面，11月销售额同比增长为19.2%，前值为23.9%。销售面积同比增长12.05%，前值为15.3%。高销售的带动下，资金来源同比继续上行。11月房地产开放资金来源当月同比增长为17.2%，前值为14.5%。投资方面，11月新开工面积同比增长4.1%，高于前值3.5%。11月，房地产开发投资完成额同比增速为11.4%，前值为12.2%。 11月基建数据中，一些前期发力较猛的领域增速开始回落，比如电力、交运等。11月电热气水当月同比为12.3%，前值为22.8%。交运仓储当月同比为1.1%，前值为2.1%。水利环境和公共设施管理当月同比为7%，前值为6%。 明年基建的关注点是结构的变化。比如电力、铁路、公路等领域的投资增速会有所下行，但代表新基建方向的智能交通基础设施、智慧能源(行情600869,诊股)基础设施；代表绿色经济的充电桩、光伏、风电；受益长三角、粤港澳、成渝等区域一体化加快的城际铁路、轨交；受益网购增速持续上行的仓储业；受益航空运输流量恢复的机场运输等领域景气可能会有所上行。 四 社零：手机助力限额以上继续上行 11月社零当月同比增速为5%，前值为4.3%。1-11月累计同比为-4.8%，前值为-5.9%。 具体数据来看：限额以上在手机大卖助力下再超预期，限额以下延续慢修复的态势。 限额以上11月单月同比为8.7%，前值为7.2%。踢掉石油以后11月同比高达11.66%，前值为10.47%（2019年3-12月去掉石油以后限额以上月度同比均值为4.3%）。具体品类来看，11月限额以上增速继续上行主要得益于手机的大卖。11月限额以上通讯器材类销售同比为43.6%，前值为8.1%，增速上行35个百分点。通讯器材占限额以上的权重在4%左右，拉动限额以上增速上行1.4%左右。 限额以下11月单月同比为3.0%，前值为3.0%。去掉餐饮以后11月同比为3.93%，前值为3.46%。2019年，限额以下累计同比为10.3%。目前限额以下距离正常的增速仍有一定距离。 按照另一个拆分方法（五大分项），具体数据如下：11月餐饮收入同比为-0.6%，拉动增速-0.08%，10月同比为0.8%。11月网购同比增速偏低，为13.8%，拉动增速3.94%，10月同比为21.36%，与我们从双十一邮政的数据得出的判断基本一致，参见报告《【华创宏观】经济逐步走向微过热——11月经济数据前瞻》。11月汽车同比为11.8%，拉动增速1.13%，10月同比为12%。7月以来，汽车销售都保持两位数的增长。11月石油及制品同比为-11%，拉动增速-0.5%，10月同比为-11.0%。11月其他（称为线下消费，即去掉餐饮、汽车、网购、石油及制品的消费，基本是线下实体店的消费，如服装、家具等）同比为1.17%，拉动增速0.52%，10月同比为-1.3%。 后续怎么看？会持续上行至明年1季度（与基数无关），但明年1季度的高点（去掉基数）可能低于疫情前。判断消费的核心变量是收入与消费倾向。估计四季度收入增速基本恢复正常，但消费倾向可能还是偏低。明年1季度消费倾向的上行有望带动社零增速继续上行。 五 就业：失业率继续下行 1-11月，全国城镇新增就业为1099万人，去年同期为1279万人。单11月新增城镇就业人数为90万，前值为111万人，去年同期为86万。11月新增就业人数继续超过去年同期。 11月份，全国城镇调查失业率为5.2%，前值为5.3%。失业率已经较为接近去年，去年12个月失业率均值在5.15%。其中25-59岁人口调查失业率为4.7%，低于前值4.8%。
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