近几个月，基建投资增速回升较为明显。在经济下行压力较大的情况下，财政资金支持基建的力度明显增强。那么今年基建增速能够达到多少，拉动多少GDP增长？本篇专题根据最新资金数据做了测算。 摘要 1、基建明显恢复，行业差异较大。2季度我国基建投资增速回升至-2.7%，较1-2月大幅回升，即使换算成当月同比，也已经连续3个月为正。不过行业恢复差异较大，基建投资中回升最为强劲的行业是电力、热力、燃气及水的生产和供应业，尤其是电、热生产的恢复最为显著；交运仓储和水利、环境和公共设施管理业则还没有恢复至去年增速水平，尤其是航空运输业上半年投资大幅减少了40%，拖累了交运仓储。 2、地方财政主导基建。在城乡公共设施、水利、节能环保以及交通运输等基建行业，地方财政支出占总财政支出的比重都在9成甚至9成以上，地方财政在基建中起主导作用。不过，在铁路运输和邮政业则由中央财政主导。具体来看，今年各省重点投资计划中基建投资仍是重点，多数省份基建投资占比超3成，甚至有6-7成的省份；今年地方专项债投向基建的比重也在明显上行，尤其是新基建，截止7月底，新增专项债投向基建的比例超过6成，较去年翻一倍。 3、基建增速能到多少？根据我们测算，今年基建投资将比去年增加1.9万亿，推升全年增速回升至10.6%，下半年基建投资增速将达到18.8左右。如果考虑抗疫特别国债的话，基建投资增速或再提升2-4个百分点。按照10.6%的基建投资增速来考察，全年基建投资将拉动名义GDP增长2.0个百分点，其中传统基建仍是主力，将拉动1.2个百分点；不过，新基建的拉动也在显著提升，今年广义新基建将拉动名义GDP增长0.8个百分点，较去年提升0.6个百分点。 1 基建明显恢复，行业差异较大 根据国家统计局最新数据，2季度我国基建投资（不含电力）增速已恢复至-2.7%，较1-5月继续收窄了3.6个百分点，较最差的1-2月则收窄了27.6个百分点。换算成当月同比的话，基建投资增速自4月开始已经连续3个月为正，5月当月同比增速回升到了8.3%，6月短期下滑，但也有6.8%。 分行业来看，基建投资中回升最为强劲的行业是电力、热力、燃气及水的生产和供应业，上半年累计同比不仅由负转正，甚至已经达到了18.2%，5、6月的单月增速已经将近30%，远远高于去年4.5%的水平。尤其是电、热生产的恢复最为显著，扭转了过去三年负增长的状态，高增19.3%，其中风电电源工程建设领域贡献最大，同比增长了152.2%。 交运仓储和水利、环境和公共设施管理业虽然有所恢复，但还没有恢复至去年增速水平。具体来说，交运仓储主要受到航空运输业投资的拖累，上半年航空运输投资大幅减少了40%，6月当月同比增速仍有-21%。水利管理业投资表现偏强，但生态保护和环境治理业、公共设施管理业的投资则相对较弱。 2 地方财政主导基建 地方财政主导基建投资。从财政支出来看，地方财政支出占公共财政支出的比重一般在8成以上，而就基建行业来看，我们发现也是同样如此。根据财政部公布数据，地方在城乡公共设施、水利、节能环保等基建行业的支出比重均超过90%，交通运输行业也有88%，表明地方财政在基建中起主导作用。 不过，对于交通运输细分行业来说，铁路运输和邮政业则由中央财政主导，中央在铁路运输的支出比重接近60%，在邮政业的比重则超过了90%。 具体来看，一方面，各省重点投资项目中基建投资是重点。截止7月底，全国有26个省市公布了重点或重大项目建设计划，其总投资计划规模约50万亿，年度投资计划规模也有10万亿，较去年增加了约1万亿，其中基建投资仍是重点。 从基建投资金额来看，多数省份年度投资中有3成以上投向基建，其中新疆和广东占比最高，均超过6成；从基建项目数量来看，也同样如此，多数省份基建项目占比超过3成，尤其是青海、新疆和湖南等均在5成以上。同时，我们发现，各省年度投资计划增速与基建投资增速变化趋势也较为一致。 另一方面，地方专项债投向基建的比重在明显上行，尤其是新基建。从新增专项债来看，18-19年新增专项债主要投向土储和棚改，二者占比在6-7成左右，今年则主要投向了基建领域。截止7月28日，新增专项债投向基建的比重超过6成，较2019年提升了30多个百分点；其中，投向传统基建的比重超过4成，投向新基建的比重也大幅提升至21%，而19年仅3%。 3 基建增速能到多少？ 那么，在基建边际发力的背景下，今年基建增速能到多少？从基建资金来源来看，预算内资金、国内贷款以及自筹资金是基建资金的主要来源，这三部分贡献了9成以上资金。因此，这三部分将是未来主要发力方向，尤其是贡献了6成资金的自筹部分。 进一步来看，自筹资金包括政府性基金（含专项债）、城投债、政策银行金融债、铁道债、PPP和非标等，考虑到地产进入下行周期、地方隐形负债监管难松、铁道债相对平稳、PPP增量放缓、非标继续萎缩，自筹资金的主要依赖将是专项债。 基于我们对融资端的具体测算，今年预算内资金投向基建的规模大约在3.0万亿左右；专项债投向基建的规模大约在1.9万亿；政金债投向基建的规模大约在0.8万亿；国内贷款投向基建的规模大约在3.4万亿。 总的来看，基建投资规模相比去年将增加1.9万亿，可以推升基建投资增速回升至10.6%；同时，考虑到上半年基建增速（全口径）为-0.07%，那么，下半年基建投资增速或将达到18.8%。 此外，今年新增了1万亿抗疫特别国债，根据财政部6月发布的《关于修订2020年政府收支分类科目的通知》可知，抗疫特别国债主要投向18个领域，其中包括公共卫生体系建设、交通基础设施建设、市政设施建设以及旧改等12个基建领域。因此，如果再考虑特别国债投向基建的资金的话，2020年全年基建投资增速或达到12.2%-14.4%，2020年下半年基建投资增速将达到21.7%-25.6%。 基建投资或将拉动名义GDP增长2个百分点。根据支出法测算，2018、2019年基建投资对名义GDP的拉动分别为0.4和0.6个百分点，如果今年基建投资增速升至10.6%，预计拉动名义GDP增长1.95个百分点。 进一步来看，考虑到今年会对新基建有所侧重，参考往年基建投资的结构，我们假定今年狭义新基建占比升至1%，广义新基建占比升至20%。那么，今年狭义新基建将拉动名义GDP增长约0.12个百分点（去年几乎为0）；而广义新基建（含狭义）将拉动名义GDP增长约0.8个百分点（去年为0.2个百分点）。相较而言，传统基建仍是稳增长的主力，对今年名义GDP增长的拉动在1.2个百分点左右。
8月12日，在2020博鳌房地产论坛全体大会主旨演讲中，中泰证券首席经济学家李迅雷表示，中国经济的放缓，同样也是经济分化的问题。 李迅雷进一步指出，2010年以后到现在为止，已经连续10年经济下行，经济下行必然会导致经济增速放缓，存量经济的特征也有显现出来了，10%经济增速的背景下，增量对存量精细的影响就比较大，这样大家都有机会。 而到了存量经济主导时代，经济增速放缓，带来结构的变化，此消彼涨、优胜劣汰的问题也都出现了。所以这时候对房地产会带来一定的影响。
王鸿8月11日-12日，第四届地新引力峰会于上海宝华万豪酒店举行，地产、资管、物业、租赁、产业、科技、金融、区块链、文旅等行业领袖齐聚，思考特殊时期的破局之路，探寻地产的第二增长极，全程直击。现场直播》》 微众银行区块链负责人范瑞彬认为联盟链是能够坚固金融稳定和创新的一条可持续道路，行业的发展也证明了这条道路的正确性。 他介绍在区块链领域主要做了三件事。 第一，技术。区块链对我们来说，技术是根基。 第二，产业应用。应用才能够体现技术的价值，同时也才能够体现行业的成熟度，一直在大力推进各种各样应用，不仅限于微众也不仅限于金融。 第三，开源生态，这是微众这几年在区块链选择的一条很少有人走的特色发展路径，基于开源技术去构建开源生态。 区块链在数据交换方面有广阔用武之地，数据通过交换、通过分享能够把它的价值充分发挥。数据的黑产很严重，这是最主要的痛点，难以打通坚固数据孤岛及数据滥用，针对这个痛点设计出解决方案，是可信数据交换的解决方案，同时也是符合国家W3C规范，而且泛行业、跨地域、跨机构解决方案。这个解决方案主要作用就是通过区块链将数据的所有者，将数据的提供方以及数据的使用方还有监管机构等连接起来，让数据流通更加可信更加高效。 他提到区块链可以用在很多领域，监管领域也是一个非常好的应用场景。在深圳地方金融监督局指导之下推出服务平台，主要解决的是网贷机构相关问题，网贷机构一般牵涉到大量的参与方，涉及大量债权方。一方面通过人脸识别解决用户的实名，同时利用区块链把司法机构监管机构连接起来确保整个过程透明可信，相当于一个技术解决一个痛点，这个痛点在这个场景产生很不错的社会价值。
王鸿8月11日-12日，第四届地新引力峰会于上海宝华万豪酒店举行，地产、资管、物业、租赁、产业、科技、金融、区块链、文旅等行业领袖齐聚，思考特殊时期的破局之路，探寻地产的第二增长极，全程直击。现场直播》》 Oracle区块链首席架构师杨保华表示，区块链通过高效可靠数据协作增强数据价值，让数据价值产生指数效应。区块链是进行科技转型非常核心一项技术。 区块链发展过程跟互联网非常像，分为四个阶段，所不同的是互联网发展阶段是十年为尺度，区块链是五年作为尺度，互联网经过了实验、技术完善应用到普及。区块链是在经历了四个阶段，如果按照这四个阶段来看，2020年正处在一个加速商业应用、加速逻辑的时期。把区块链技术应用到企业中，首要问题都会面临区块链选择的问题。 目前全球范围内来看大大小小区块链不下上百种，非常出名区块链有十几种，这些区块链至少从两个维度来分，有供应链或者是联盟链，从社会模式上可以分为开源区块链或者商用区块链，对于公有区块链来说自身开放匿名的，性能会比较差，管理没有那么容易。联盟链提供很好管理审计功能，同时提供很好身份保障，要考虑到企业实际需求构建相对复杂。 他认为区块链从应用模式上可以分为两类，第一种应用模式相对比较简单，把它用做共享数据，把区块链数据作为共享的一个数据库。第二个模式相对高级一些，会用智能合约来自动化整个商业流程，这也是区块链核心价值所在，无论是应用哪种模式都会看到区块链可以提高效率还有相应的速度。同时可以降低成本还有风险。 目前区块链应用最广泛的三个领域包括金融、供应链还有健康医疗相关。具体应用区块链的技术挑战，他总结五点，完备的数据安全、可扩展网络性能、可信智能合约、增强误操作性还有标准化以及规范化。
2020年7月新增社融1.69万亿（前值3.43万亿），新增人民币贷款9927亿元（前值18100亿），社融存量同比增长12.9%（前值12.8%），M2同比增长10.7%（前值11.1%），M1同比增长6.9%（前值6.5%）。 主要观点 总量：金融数据拐点进入逐步验证期 拐点1：广义流动性M2的持平乃至回落（5月&7月） 早在5月M2同比就已经暂停上行，并持平于11.1%。对应来看，其时正逢货币政策由“宽货币”转向“宽信用”。7月M2同比开启下行，则恰是货币政策提出“总量适度”的开始。一则受制于信贷增速的下行，货币乘数前期的高增难以再持续，二则受制于央行货币投放的收敛，即便财政支出提速有一定的反补，但基础货币增长再提速的空间有限。我们预计下半年M2或将小幅回落。 拐点2：信贷余额增速的下行（7月） 7月人民币贷款余额增速下降至13%，正逢货币政策提出“总量适度”和 “精准导向”。首先，三季度货币政策虽然仍未退出宽松，但定力进一步增强，在预留政策空间的同时，进一步加强对于信贷资金流向的监管。此外，在前期信贷高增的基础上，即便未来每月新增信贷同比持平，全年信贷新增也可达到19.2万亿接近20万亿的新增目标，银行在央行收紧流动性投放的基础上，继续加码放贷的动力有限。最后，鉴于6-7月以来房地产销售持续超预期，未来地产调控政策或将加码，居民长贷高增势头或将缓和。 拐点3：社融增速达到高点（或在10月） 当前来看，人民币贷款、表外融资以及企业债券均将拖累未来社融增速上行节奏。保守估计未来信贷新增持平于去年同期，表外融资或再度持续收缩。而企业债券净融资1-7月同比多增1.7万亿也已经超额完成了全年净融资多增1万亿的目标，叠加8-9月利率债供给再放量，后续进一步高增的可能性有限。但政府债券融资短期内依然是支撑社融上行的主要动力，我们预计8-9月政府债券每月至少还有1-1.2万亿左右的净融资规模，而10月政府加杠杆虽将接近尾声，却会面临同期低基数效应。综上，判断未来社融增速将持续上行至10月达到年内高点（13.4%左右），随后至年末或小幅回落，边际波动幅度受表外和信用债融资调整幅度影响。 拐点4：M1增速达到高点（或在明年Q1） 7月M1再度回升至6.9%，而根据我们的三因子模型，未来M1仍存上行动力，或将在明年1季度达到高点。首先，房地产销售层面，近期商品房销售改善势头强劲，后续或面临房地产调控政策的加码，但销售增速短期内快速下行的可能性有限。其次，政府债券融资及财政支出层面，专项债8-9月发行放量以及下半年广义财政支出的提速都有利于支撑企业现金流表现。最后，货币政策虽有边际调整，但制造业与小微企业贷款依然是结构优化的重中之重，是中小企业改善现金流的重要渠道。额外考虑明年一季度的低基数效应，M1同比或将持续温和回升，至2021年Q1达到高点，或达到9%附近。 结构：精准导向下结构改善正在进行时 7月金融数据结构依旧呈现出短缩长增的格局，根据我们的三大指标跟踪（详见正文），宽信用质量进一步提升，但居民长贷的高增或引起政策关注。在货币政策“宽货币”→“宽信用”→“宽好信用”的精准导向诉求下，预计货币政策将继续严控资金套利以及信贷投向，同时注重以结构性货币政策工具促进普惠型小微企业贷款和制造业中长期贷款合理增长，以实现稳企业保就业的目标。 风险提示：银行信贷与企业债券融资快速收紧 报告目录 报告正文 一 金融数据见顶分几步？四步 （一）总量：金融数据拐点进入逐步验证期 本月社融存量同比上升至12.9%（前值12.8%）但上行节奏放缓，当月新增1.69万亿略低于预期，主因表外融资与短贷、票据收缩幅度较大，但在低基数下依然足以支撑社融增速。同时信贷余额增速及M2双双下行分别达到13%和10.7%（前值：13.2%和11.1%）。习惯了上半年极为宽松的流动性环境，虽然市场已存货币政策调整的预期，但金融数据总量的调整依然令市场为之一紧。我们认为对应货币政策不同阶段的目标，金融数据的各项拐点正在进入逐步验证期。 1、拐点1：广义流动性M2的持平乃至回落（5月&7月） 早在5月M2同比就已经暂停上行，并持平于11.1%。对应来看，其时正逢货币政策由“宽货币”转向“宽信用”。如果说此前一季度货币政策希望以不顾一切的宽松来挽救企业的现金流，期间央行量价双松，那么二季度初套利资金的涌动（债市杠杆的上行、理财收益率与中短期票据利率的倒挂），均预示了货币政策随后的调整。通过定向的结构性货币政策工具，引导银行利用低成本资金扩大信贷投放，以及监管政策配合打击类高收益存款阻断资金套利，提升“宽信用”的效率，二季度信贷增速维持高速增长至13.2%，银行超储率压降到1.6%的低位，货币乘数由一季度的6.55提升至6.92。但同时央行公开市场操作由净投放转向净回笼，并且伴随财政存款的高增，基础货币同比增速由一季度的4.6%回落至1.5%，使得M2得以保持稳定（M2=货币乘数*基础货币）。 7月M2同比回落至10.7%（前值11.1%）开启下行，对应来看，是货币政策提出“总量适度”。一则受制于信贷增速的下行（见后文拐点2），货币乘数前期的高增难以再持续，二则受制于央行货币投放的收敛，即便财政支出提速有一定的反补，但基础货币增长再提速的空间有限。我们预计下半年M2或将小幅回落。 2、拐点2：信贷余额增速的下行（7月） 7月人民币贷款余额增速下降0.2个百分点至13%，正逢货币政策提出“总量适度”和 “精准导向”。首先，在最新货币政策执行报告中，三季度货币政策虽然仍未退出宽松，但定力进一步增强，在宏观杠杆率高增（上半年上升21个百分点）的掣肘下，货币政策开始提出“跨周期设计”以保留未来的政策空间，并进一步加强对于信贷资金流向的监管。此外，同时在前期信贷高增的基础上，未来每月新增信贷同比持平，全年新增信贷也达到19.2万亿接近20万亿的新增目标，银行在央行收紧流动性投放的基础上，继续加码放贷的动力有限。最后，鉴于6-7月以来房地产销售持续超预期（百强房企销售连续2个月同比增速超10%），未来地产调控政策或将加码，居民长贷高增势头或将缓和。 3、拐点3：社融增速达到高点（或在10月） 对比信贷和M2增速，7月社融继续上行0.1个百分点至12.9%。相比信贷仅仅包含了间接融资的情况，M2增速又受到财政支出效率的影响，货币政策微调下未来社融转折的时点成为近期市场最关心的问题。 当前来看，人民币贷款、表外融资以及企业债券均将拖累未来社融增速上行节奏。由于央行加强信贷投向监管以及后续可能的地产调控加码，人民币贷款增速难再回升，保守估计未来信贷新增持平于去年同期，表外融资或再度持续收缩。而企业债券1-7月净融资3.57万亿同比多增1.7万亿也已经超额完成了全年净融资多增1万亿的目标，叠加8-9月利率债供给再放量，后续进一步高增的可能性有限。但考虑到10年国债利率中枢至年末小幅或回升至3.1%（根据四驱车模型推算），同时信用债对企业直接融资的意义，企业债券融资亦不至于短期快速收缩，中性预计平均每月净融资规模在2000亿左右。 但政府债券融资短期内依然是支撑社融上行的主要动力，8-12月仍有2.2万亿的国债和4200亿一般债的净供给，以及约1.5万亿的专项债需要在10月底前发行完毕，我们预计8-9月政府债券每月至少还有1-1.2万亿左右的净融资规模，而10月政府加杠杆虽将接近尾声，却会面临同期低基数效应。综上，我们判断未来社融增速将持续上行至10月达到年内高点（13.4%左右），随后至年末或小幅回落，边际波动幅度受表外和信用债融资调整幅度影响。 4、拐点4：M1增速达到高点（或在明年Q1） 7月M1再度回升至6.9%，而根据我们的三因子模型，未来M1仍存上行动力，或将在明年1季度达到高点。M1上行，需要企业获得增量资金的渠道打开，即企业能从居民（商品房销售）、政府（政府债券融资及下达）、金融（非标与小微贷）三部门拿到更多的资金。 展望未来，推动M1上行的宏观因子短期内转向的概率不大。首先，房地产销售层面，近两个月居民长贷连续高增预示商品房销售改善势头强劲，后续或面临房地产调控政策的加码，但销售增速短期内快速下行的可能性有限。其次，政府债券融资及财政支出层面，专项债8-9月发行将再次提速，以及下半年广义财政支出的提速都有利于支撑企业现金流表现（我们预计下半年广义财政支出增速区间在12.7%~15%，高于二季度4.1%）。最后，货币政策虽有边际调整，表外融资可能再度面临收缩，但制造业与小微企业贷款依然是结构优化的重中之重，是中小企业改善现金流的重要渠道。额外考虑明年一季度的低基数效应，M1同比或将持续温和回升，至2021年Q1达到高点，或达到9%附近。 （二）结构：精准导向下结构改善正在进行时 7月金融数据结构依旧呈现出短缩长增的格局，根据我们的三大指标跟踪，宽信用质量进一步提升，但居民长贷的高增或引起政策关注。在货币政策“宽货币”→“宽信用”→“宽好信用”的精准导向诉求下，预计货币政策将继续严控资金套利以及信贷投向，同时注重以结构性货币政策工具促进普惠型小微企业贷款和制造业中长期贷款合理增长，以实现稳企业保就业的目标。 7月企业部门短贷和票据融资分别净收缩2421和1021亿，不变的是企业长贷增长近2300亿依然亮眼。同时居民长贷大幅多增超过1600亿，背后反映7月地产销售增长依然超预期。 我们以三大指标跟踪金融数据的质量以及监管对应的态度，即：1）整体新增社融中“企业短贷+票据+表外融资”占比。2）整体新增信贷中“居民长贷vs企业长贷”占比。3）企业新增信贷中“企业短贷+票据”占比。7月企业短贷、票据、表外融资三项均同比收缩逾千亿，指标1和指标3均进一步下行穿负，宽信用的质量进一步提升。 这一结构改善背后，主要是货币政策由“宽货币”→“宽信用”→“宽好信用”的转变以及精准导向的诉求。在加强监管资金套利和信贷投向的环境下，短贷和票据首当其冲。其次伴随着二季度我国经济的超预期修复，企业融资的需求也由流动性支持转向投资生产，信贷投放的侧重回到中长期贷款。最后6-7月洪灾对于生产造成一定干扰，边际上也对票据融资形成一定影响。但应注意到居民长贷新增规模连续两个月达到今年的历史新高水平，新增信贷中居民长贷占比超过60%达到2017年以来的新高，意味着前期宽松的货币政策不可避免的刺激了房地产升温并导致了流动性的倾斜，预计调控政策还要进一步加码。 再从行业层面看，企业长贷疫情后连续多增，并且在政策边际调整下依然维持韧性，谁会是主要增量？综合来看，未来企业长贷的新增依然将以基建为主驱动，以制造业为副驱动。根据我们对上半年新增中长期贷款的结构估算，其中基建行业占比至少在30%以上，甚至可能高于40%，制造业贷款同比亦有多增，但占比仅在10%，贡献有限。对比之下，房开贷同比虽然保持小幅压降，但在新增占比中依然达到15%左右。结合二季度货币政策执行报告以及易纲行长的专访来看，下半年货币政策在保持总量适度之外，还将注重以结构性货币政策工具促进普惠型小微企业贷款和制造业中长期贷款合理增长，以实现稳企业保就业的目标。 二 7月数据：社融上行速度放缓，信贷结构继续改善 （一）社融：低基数下同比温和回升 7月新增社融1.69万亿，同比多增4027亿，存量同比上升0.1个百分点至12.9%，略低于市场预期。尽管7月在债券融资成本上行叠加特别国债放量发行的环境下，企业直接融资与政府债券融资均表现平平。同时货币政策加强套利监管，表外融资再度收缩，但在去年低基数效应下，社融同比继续回升。 细项数据看，向实体投放的人民币贷款7月新增1.02万亿，同比依然多增2114亿。表外融资7月收缩2649亿元，尽管收缩规模较大，但同比去年依然少减了3576亿元，其中未贴现银行承兑汇票减少1130亿（前值：增加2190亿），委托贷款收缩152亿元（前值：收缩484亿元），信托贷款收缩1367亿元（前值：收缩852亿元）。此外，政府债券7月净融资5459亿元，同环比均少增，主因特别国债发行下，地方债融资锐减让路。直接融资7月新增3598亿，同比基本持平，虽然债券市场融资成本的上行导致企业债券净融资规模收缩至2383元，但同期权益市场的火爆刺激股票融资增加至1215亿。 （二）信贷：信贷增速回落，但结构依然向好 7月新增人民币贷款9927万亿，同比少增673亿，环比大幅收缩8173亿，人民币贷款余额增速下降0.2个百分点至13%。除去居民部门，信贷结构依然向好。房地产销售延续强劲势头带动居民长贷保持多增，但企业部门短贷和票据融资在货币政策宽信用+严监管的政策组合下继续收缩，不变的是企业长贷增长依然亮眼。 居民短贷新增1510亿元，同比多增815亿元。居民长贷7月新增6067亿元，同比继续大幅多增超过1600亿。背后反映7月地产销售增长依然超预期，上半年宽松的货币政策下房地产市场热度持续升温，后续有待政策加以调控。 企业部门短贷收缩2421亿元，同比小幅多减226亿元。表内票据融资收缩1021亿元，同比少增2305亿左右。同时，企业长贷继续保持多增，7月新增5968亿，同比多增2290亿。企业短贷和票据融资收缩的背后，有多重原因，首先是货币政策边际调整，在宽松力度减弱同时加强监管资金套利和信贷投向的环境下，短贷和票据首当其冲。其次伴随着二季度我国经济的超预期修复，企业融资的需求也由流动性支持转向投资生产，信贷投放的侧重回到中长期贷款。最后6-7月洪灾对于生产造成一定干扰，边际上也对票据融资形成一定影响。 （三）存款：政策微调引M2下行，股市大涨致存款迁移 7月金融机构人民币存款总量新增仅仅803亿元，同比少增5617亿元。其中财政、企业、居民三部门存款新增均不及去年同期，惟独非银金融部门存款同比多增4600亿。具体财政存款7月新增4872亿，同比少增3219亿。企业存款收缩约1.55万亿，同比多减1600亿元。居民存款收缩7195 亿，同比多减6000亿。7月股市上涨近13%，引起企业及居民存款迁移。此外，在5月政府债券融资高峰后，6-7月财政存款同比持续少增，支出效率有所提升。 7月M1同比小幅再回升至6.9%，而M2同比下跌至10.7%。在房地产销售快速抬升（从30大中城市销售数据、居民长期贷款基本可以得到验证）、表外票据和小微贷款继续增长、财政支出效率提升的情况下，M1增速再度回升，亦反映经济基本面生产势头依然向好。对比之下，M2同比反而回落，主因货币政策边际调整下，本月信贷增速自前期高点回落，而财政支出效率虽有提升但弥补有限。
曾亦 发自海南 重启的世界，房地产行业何去何从？ 8月12日，在房地产论坛上，多位房地产业内人士，对房地产的发展步调，都从不同的角度，谈到了自己的看法。从中，或许可以洞悉房地产行业的过去与未来。 地产大佬们一个共识是：房地产行业已经告别高速增长时代，进入平稳增长的新阶段。 在此背景下，房企如何才能活下去、活得好？ 恒隆地产的陈启宗再次重申几年前的老观点，过去几十年，中国房地产的“疯子”很多，只有冷静才能不被淘汰；朗诗的田明直言，现在房地产现在是“两高一低”行业（高投入、高风险、低收益），呼吁房企转型；迪马股份的罗韶颖则着眼于“第二曲线”。 旭辉林中：摸索新规律，稳健方致远 旭辉集团创始人、旭辉控股主席林中表示，房地产行业这个时候应该要看多。现在房地产行业已经进入了平稳发展的阶段，这个阶段跟过去的高速增长阶段还有运行方式、市场表现、竞争模式的不同，所以要适应这个变化，摸索新的阶段运行的规律。 现在还面临着很大得不确定性，每一年都会面临着没有想到的一些事情，在未来的发展过程中，还是要稳健前行，这样才能走得更远。 他表示，中国做长租的房子是很少的，主要是在一二线的大城市，流动人口多、商务人口多，中小城市的租赁市场有，但是不太大。从目前来看，租赁市场还是碰到了比较多的困难，因为今年一线城市住宅的租金普遍是下跌的，疫情对租赁市场还是有影响的，从长期来看，租赁的需求还是会稳步增长的，因为在购房之前还是要解决居住的问题。 过去20年也是中国收入高速增长的时期，因为租金和收入有巨大的关系，租金跟房价没有太敏感的关系，但是租金和收入有非常敏感的关系，一般人会拿30%的收入去租房，未来几年中国居民的收入要高速增长是很难的，所以最近都在调租金增长的模型，我认为未来几年租金增长还是会放缓，甚至未来两三年都会停止增长。 恒隆集团陈启宗：要冷静，尊重市场规律是制胜法宝 恒隆集团董事长陈启宗表示，房地产行业是“疯子”特别多的地方，疯子会为了一时的风光，就去冒破产的威胁，那些人都是不值得尊敬的，早晚市场会把那些人淘汰，因为中国在以往这二三十年大发展的时候，机遇特别多，所以“疯子”也特别多。能够长远留下来不被淘汰的，都不只是胆子大、贪念大，也是需要非常冷静的人。 “洞见”是历史周期有其存在。有些人就是没看到最简单的事，所以就不能在其中赚钱。“结论”是不会改变，“未来”是一定会再来。胆子要大，贪念可以大，但是冷静不可少，尊重市场的规律，乃是在房地产周期里面致胜的最好的办法。 他表示，没有周期，搞房地产就没有机遇，周期是给大家机遇的最好的方法。 不过水可载舟，亦可覆舟，有机遇的同时也隐藏着巨大的威胁。房地产跟其它的行业不一样，它的周期性特别强，而且是特别不可以改变，当然房地产有刚性的需求，以及换房子的需求、迁移性的需求等等。 朗诗田明：产品突破式创新才能活下来 朗诗集团董事长田明表示，以前的刚需、快周转的模式已经走到顶峰了，必须需要进行调整。现在房地产是“两高一低”行业（高投入、高风险、低收益），已经不是当年的“三高”行业。以后要在这样的行业里面存活下来，是要在品质改善方面和在企业的产品创新方面有突破，行业里面也将迎来一个比较残酷的调整、并购阶段。 招商蛇口刘伟：房地产越来越像制造业，比拼竞争力 招商局蛇口工业区控股股份有限公司董事、党委副书记、常务副总经理刘伟表示，房地产行业这些年利润在下降，行业的压力很多来源于政策对房地产的调控，双控：地价、房价都在控，房地产越来越像制造业，利润已经给企业规定好了，而且前提是企业要把所有工作做好。 任何行业最终竞争的归宿都是有点相像的：会回到社会平均利润。那么企业比什么呢？还是竞争力：产品的竞争力，劳动生产力，资本效率。 迪马股份罗韶颖：坚定尝试，寻找新增长曲线 迪马股份董事长兼总裁、东原集团董事长罗韶颖表示，有人说房地产一行独大会造就大树底下不长草，就是你跟别的行业是一个资源争夺的竞争关系的时候，你发展大了，别人就活不了。她认为，同样是一棵大树，完全是可以做到大树底下好乘凉，能给别的行业赋能，老百姓也喜欢，大家都喜欢，这才是新业态布局的一个好的考虑。 现在大的特征一个是分化，一个是不确定性，这种背景下来看房地产，第一是区域，可能处在不同段位的公司会有不同的选择，一定会有这种选择。 她表示，未来5到10年的时间，房地产都还是继续有增长的巨大空间，毕竟这个基数摆在这里。同时也需要开始为未来布局，寻找第二曲线，房地产老曲线一定是要坚定，新曲线一定不能坚定，因为新曲线是试出来的，新曲线的尝试要在不同的领域播种。
7月社会融资规模增量为1.69万亿元，同比多增4068亿元。中国7月新增人民币贷款9927亿元，预期11815.9亿元，前值18100亿元。7月M2同比增10.7%，预期11.2%，前值11.1%。 解读 1、核心观点： 7月M2增速从上月的11.1%回落至10.7%，社融数据环比也出现放缓，引发市场关于货币政策宽松是否结束的担忧，金融市场也出现一定调整。 我们认为，随着国内疫情有效控制，经济逐步恢复，实施兼顾稳增长和防风险的跨周期调节，货币政策正从上半年的总量超宽松转向下半年的结构性适度宽松，提高对实体经济的精准直达。 由于海外疫情形势仍严峻，全球经济深度衰退，特朗普选情告急，中美贸易摩擦升级，适度宽松的货币政策和积极的财政政策短期内都不具备退出条件。 近年随着供给侧结构性改革、货币政策和金融稳定的双支柱调控框架、国内国际双循环、兼顾稳增长和防风险的跨周期调节等提出和落地，我国公共政策理念日趋成熟完善。 我们建议，应对疫情和经济下行最简单有效的办法是“新基建”，短期有助于扩大有效需求、稳增长、稳就业，长期有助于释放中国经济增长潜力，培育新经济，推动改革创新，改善民生福利。“新基建”从学术讨论走向国家战略，写入2020年政府工作报告，各地正加大力度投资5G、数据中心、人工智能、新能源汽车、充电桩等新型基础设施建设。 近期货币政策和金融数据的主要变化有： 1）整体趋势来看，货币政策从逆周期调节到跨周期调节，强调精准导向，保持结构性宽松。 2）总量层面，7月存量社融增速12.9%，环比微升0.1个百分点，宽信用力度边际收敛。 3）结构层面，人民币贷款、表外票据构成社融主要支撑。居民和企业中长期贷款延续多增，企业投资意愿和居民购房需求继续回暖。 4）M2增速环比回落0.4个百分点，宽信用边际收敛、财政存款环比大幅多增构成拖累。M1增速环比提升0.4个百分点，实体经济活跃度进一步上升。股市火爆，引发存款搬家。 5）流动性层面，7月资金投放量缩价平，市场利率围绕公开市场操作利率和中期借贷便利利率平稳运行。 6）实体融资成本层面，7月末存量社融平均成本较2019年末已降低约60BP。目前短融、公司债发行利率仍低于去年年末，但中票发行利率已高于去年年末水平。 7）下半年CPI回落+PPI回升的组合处于政策合意区间，股市走牛楼市回暖背景下，货币政策将更加关注包括房价、股价在内的广义通胀和金融稳定。 8）展望下半年，货币政策兼顾稳增长与防风险，从总量超宽松到结构性适度宽松。坚持总量政策适度、结构性政策精准投放，以继续完善利率传导机制等综合手段推动实体融资成本下行。 2、总量层面，7月存量社融增速12.9%再创新高，但同比多增量明显减少，宽信用力度逐步收敛。 7月社融增速12.9%，环比微升0.1个百分点，为2018年3月以来最高点。7月新增社会融资规模1.69万亿元，同比多增4068亿元，同比增速12.9%，环比微升0.1个百分点。供给端，金融让利实体，银行继续增加信贷投放、债券购买；需求端，PMI连续5个月位于荣枯线以上，7月出口数据继续超预期，工业企业利润处于上行通道、部分城市地产销售回暖，实体企业投资、居民购房及消费需求稳步恢复。 但是，社融同比多增量明显减少。7月社融同比延续多增，但多增量从上半年的月均1万亿元回落至4068亿元，存量社融增速上升幅度明显放缓。随着经济增长向潜在增速回归，货币政策强调总量适度，保持货币供应量和社会融资规模合理增长，专项债逐步发行完毕，预计4季度社融、信贷增速将迎来拐点。 3、结构层面，人民币贷款、未贴现银行承兑汇票为社融主要支撑，股市回暖，企业债、政府债拖累社融。 表内融资方面，信贷同比延续多增。7月新增人民币贷款1.02万亿元，同比多增2135亿元，企业及居民中长期贷款仍是主要支撑。 表外融资方面，非标环比再次萎缩，但在未贴现银行承兑汇票带动下，同比大幅少减。7月表外融资减少2649亿元，环比再度萎缩，但同比大幅少减3576亿元，主要是未贴现承兑汇票少减3432亿元。信托贷款多减691亿元，委托贷款少减835亿元。资管新规过渡期延长一年，但监管整治金融乱象态度明确，预计下半年非标压降规模将明显高于上半年，构成社融最主要的拖累项。 直接融资方面，7月股市火爆，股票融资超千亿，为2017年11月以来首次；债市调整，企业债券融资同比少增561亿元。7月新增股票融资1215亿元，为2017年11月以来首次突破千亿元，同比多增622亿元，主要受7月股市行情向上带动。7月新增企业债券融资2383亿元，同比少增561亿元。5月以来债市明显调整，信用债收益率上行至年初水平，叠加严监管打击套利和资金空转，企业债发行量较上半年明显回落。 其他融资方面，7月政府债券同比少增968亿元，让位于特别国债。7月新增政府债券融资5459亿元，专项债节奏放缓，为抗疫特别国债集中发行腾出空间。但专项债剩余额度约1.5万亿元要求在10月底前发行完毕，一般国债及地方政府一般债券剩余额度超过2万亿元将在下半年发行，后续政府债券仍将是社融最主要的支撑项。 4、对实体部门信贷总量延续多增但增量回落，预计下半年信贷增量趋于收敛。 剔除非银贷款科目后，7月金融机构对实体部门发放的信贷同比多增2135亿元。7月金融机构口径新增人民币贷款9927亿元，同比少增631亿元。主要受非银贷款同比大幅少增2598亿元扰动。因此，剔除非银贷款科目后，金融机构对居民及企业部门信贷新增1.0万亿元，同比多增2135亿元。 7月实体部门信贷延续多增，但同比增量较上半年回落。易纲行长提出预计全年新增贷款20万亿元，下半年月均新增信贷应在1.3万亿元左右，远低于上半年的月均2万亿元，信贷平稳增长但同比增量趋于收敛。 5、信贷结构延续改善，居民和企业中长期贷款延续多增，居民购房需求和企业中长期投资意愿继续回升。 企业贷款层面，货币政策强调精准导向、直达实体，监管打击套利，短贷及票据继续缩减，企业中长期贷款仍是主要支撑，结构延续改善。7月新增企业贷款2645亿元，同比少增329亿元。短期贷款、中长期贷款、票据融资分别少增226亿元、多增2290亿元、少增2305亿元。监管层整治资金空转，打击结构性存款、规范票据发行，短贷及票据延续6月以来的缩减态势。新增企业中长期贷款占比的同比环比数据均在继续提升，结构延续改善。供给端，直达实体的创新工具、1万亿再贷款再贴现额度持续发放，7月1日再贷款再贴现利率调降、允许专项债支持中小银行补充资本金，共同支持银行信贷投放；需求端，前期政府债放量发行，基建项目带动中长期配套贷款，企业中长期投资需求逐步回升。 居民贷款层面，中长期贷款多增1650亿元，居民购房需求仍然较强。7月新增居民贷款7578亿元，同比多增2466亿元。其中，短期贷款新增1510亿元，同比多增815亿元，7月乘用车零售同比增速上升、餐饮等消费回暖。中长期贷款新增6067亿元，同比多增1650亿元，7月30个大中城市商品房销售面积同比增速进一步回升至11%，居民购房需求延续回暖。 6、M2增速环比回落0.4个百分点，宽信用力度边际收敛叠加缴税大月财政存款增加构成拖累，股市火爆引发存款搬家。M1增速环比提升0.4个百分点，实体经济活跃度进一步上升。 7月M2同比增速10.7%，环比回落0.4个百分点。7月银行信贷投放、债券购买力度边际收敛，叠加缴税大月、特别国债发行造成财政存款环比增加1.1万亿元，对M2增速构成拖累。从结构来看，股市火爆，引发存款搬家。1）企业存款和居民存款向财政存款和非银存款转化。企业存款减少1.55万亿元，同比多减1600亿元，居民存款减少7195亿元，同比多减6163亿元。一方面，7月为缴税大月，企业及居民存款向财政存款转化。另一方面，7月上股市大涨，居民及企业存款向非银存款转化，引发存款搬家。2）财政存款增加4872亿元，同比少增3219亿元，财政支出加快。3）非银金融机构存款增加1.8万亿元，环比大幅多增2.4万亿元，季初商业银行将存款重新转化为理财产品，非银存款季节性回升，叠加 7月初股市大涨背景下大量投资者入市，推升非银存款。 M1同比增速6.9%，环比提升0.4个百分点，居民购房需求持续回暖、基建发力，交易性需求持续恢复，实体经济活跃度进一步上升。 7、流动性层面，7月资金投放量缩、价平，市场利率围绕公开市场操作利率和中期借贷便利利率平稳运行。 公开市场操作来看，7月央行净回笼流动性7574亿元，略高于2019年同期水平（净回笼5631亿元）。1）7月央行以公开市场操作为主，熨平缴税缴款带来的资金面波动，累计通过OMO、MLF等渠道净回笼流动性7574亿元，回笼金额高于去年同期，主要受MLF、TMLF缩量续作影响。2）2020年1-7月，央行通过降准、OMO、MLF等渠道，累计净投放流动性5905亿元，与2019年同期水平（5612亿元）基本持平，货币政策回归常态。 再贷款再贴现来看，2020年再贷款再贴现额度已累计增加2.24万亿元，远高于2019年全年新增额度。截至6月末，3000亿元专项再贷款和5000亿元再贷款再贴现已基本执行完毕，截至7月27日，1万亿再贷款再贴现累计发放超过4573亿元。7月1日起，1年期支农支小再贷款、金融稳定再贷款、再贴现利率分别下调至2.25%、1.75%、2%。 市场利率围绕公开市场操作利率和中期借贷便利利率平稳运行。目前7天OMO利率2.2%，1年期MLF利率2.95%，DR007利率和1年期国债利率基本围绕7天OMO利率波动，1年期银行同业存单利率和10年期国债利率基本围绕1年期MLF利率波动。货币市场、债券市场利率基本调整至政策合意水平。 8、从企业融资层面来看，短融、公司债发行利率较去年年末下降，仍具备性价比，但中票发行利率已高于去年年末水平。 我们测算，2019年12月存量社融成本5.26%，而2020年7月为4.66%，整体来看，存量社融成本已经下降60BP。 1）公司债：公司债发行利率7月均值为4.15%，环比基本持平，较4月低点大幅上升66BP，但较去年12月仍已降低26BP。 2）中票：中票发行利率7月均值为4.58%，环比上升54BP，较4月低点大幅上升134BP，较去年12月上升20BP。 3）短融：短融发行利率7月均值为2.35%，环比上升18BP，较4月低点上升33BP，但较去年12月仍已大幅下降55BP。 4）同业存单：存单发行利率7月均值为2.57%，环比上升30BP，较4月低点大幅上升78BP，但较去年12月仍已下降66BP。8月至今，1年期存单发行利率上行至2.93%，向1年期MLF利率靠拢。 9、从影响来看，货币政策强调跨周期调节和精准导向，利好股市、利空债市。 就业方面，货币政策强调精准滴灌、直达实体，定向支持中小微企业，有助于稳企业、稳就业、保民生。 通胀方面，下半年CPI同比逐步回落、PPI在需求支撑下震荡回升，CPI回落+PPI回升的组合处于政策合意区间，货币政策将更加关注包括房价、股价在内的广义通胀和金融稳定。 股市方面，全球流动性宽松，美国QE、零利率，中国上半年连续降息降准，充裕的流动性缺乏资产投向，大量流入股市。7月第一周，上证综指突破3400点，单周涨幅高达14%，日均成交额破万亿。监管层发声，打击资金违规流入股市。 债市方面，货币政策回归常态，5月至今债市大幅调整，1年期、10年期国债收益率已接近疫情前水平。7月上旬，股债跷跷板效应下债市下挫，中下旬中美摩擦再起、摊余成本法债基大量发行，债市收益率有所下行但幅度不大。 10、展望下半年，货币政策从“逆周期调节”到“跨周期设计和调节”，从宽松到结构性宽松，兼顾稳增长和防风险。 其一，货币政策从“逆周期调节”到“跨周期设计和调节”，从宽松到结构性宽松，兼顾稳增长和防风险。此前货币政策强调“逆周期调节”，旨在熨平短期经济波动，但随着经济增长向潜在增速回归，货币政策回归常态，“跨周期调节”要兼顾短期和中长期，兼顾稳增长和防风险，不能因稳增长而过度放松导致风险积聚，也不能因防风险而过早收紧导致经济回落。 其二，结构性货币政策精准投放，下半年即：加强MPA对制造业中长期融资、民企和小微企业信贷的考核，“三档两优”定向降准，再贷款，再贴现，创新直达实体经济的货币政策工具，切实保障对涉农、小微、民企和受疫情影响严重行业的资金支持力度。 其三，降低综合融资成本，完善“MLF-LPR-贷款利率”传导。 其四，中国央行不愿看到零利率或负利率，要引导市场利率围绕OMO和MLF利率平稳运行，不会过高也不会过低。
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