在近日举办的中国国际数码互动娱乐展览会（China Joy）上，电子竞技再次成为行业讨论的热点之一。“今年上半年，电竞行业整体受新冠肺炎疫情影响很大，但从收入上而言，影响却并不显著。”完美世界CEO萧泓认为，疫情不但没有摧毁这个新生的行业，反而让该行业有了更大的想象空间，并得以迅速成长。官方数据显示，上半年，中国电子竞技游戏市场实际销售收入为719.36亿元，同比增长54.69%。 重大赛事宣告落地上海 在同期举行的2020 China Joy全球电竞大会上，一系列好消息让电竞圈兴奋不已。会上，腾讯旗下游戏公司拳头游戏宣布2020英雄联盟全球总决赛（S10）将于9月25日开始，其中冠亚军决赛会10月31日将在浦东足球场进行。并且，明年的S11也将落户中国。当天，B站和拳头游戏共同宣布达成英雄联盟全球赛事战略合作。 这一赛事在电竞圈有多火？根据拳头游戏官方数据显示，去年S9赛事期间，平均每分钟观看人数达到2180万，巅峰值高达4400万。在国内，决赛之夜快手平台的观看人数达到2500万。 此外，尽管今年的DOTA2国际邀请赛（TI10）尚未发布最终的竞赛方案，但是萧泓透露，目前奖金池积累已经超过3000万美元，直追去年上海举办TI9比赛的3429万美元规模，大众热情可见一斑。 大赛落地，行业建设也在加码。腾讯副总裁王波表示，将继续全力支持上海建设“全球电竞之都”，腾讯电竞在上海建立了世界水准的远程制播中心。网易游戏联席总裁丁迎峰透露，网易去年宣布投入50亿元在上海打造的电竞生态园区，目前已经动工，包括产品研发、竞技场馆、战队发展等产业模块都将落户这里。 相关报道显示，自2017年上海提出建设“全球电竞之都”以来，上海已经集中了全国80%以上的电竞企业、俱乐部、战队和直播平台。全国每年500多项具有一定影响力的电竞赛事中，超过40%在上海举办。 数据显示，2019 年，中国电竞用户已经超过4亿，市场规模达到1200亿元。 5G时代催生电竞行业革新 “电竞作为从游戏里面衍生出来的、成长最快的单独领域，目前商业模式开发和发展还在非常早期的阶段。”萧泓认为，未来行业将成长为一个“巨量的市场”。电竞对标的不是游戏而是传统体育竞技，和足球篮球一样，竞技才是电竞的核心。 眼下，5G等新兴技术的逐步成熟与普及，将为行业带来新的发展契机。萧泓用“超互动化”描述未来电竞将给行业带来的变化。他认为，随着5G结合云计算，再配合越来越成熟的虚拟现实技术，通过可穿戴设备，观众可以直接参与到比赛中，甚至即时与选手的比赛环境互动，这将彻底颠覆传统体育竞技带给大众的体验。“足球赛场上，摄像师技术再高超也不敢跑到赛场中心去拍，但是电竞赛场就没有这样的掣肘。”萧泓表示，互动可能性的增加，将增加行业内容生产可挖掘的深度。 另一方面，AI技术的不断成熟，也让电竞行业人才的培养变得更加可靠。“顶级运动员训练很难，因为世界级选手要找到同级别的陪练并不容易。”但在萧泓看来，电竞训练中AI的优势尤为明显。虽然目前AI技术尚不足以和电竞顶尖战队抗衡，但早已成为顶级战队的重要训练工具。并且，AI作为软件，只要下调难度，普通玩家、新手完全可以用“傻瓜级”机器对手入门，从而成为吸引更多新玩家的重要入口。 上下游加快探索布局 “电竞需要好产品，就像机体需要新鲜血液，血液循环新生，靠的则是健全、高效的上下游产业链。”丁迎峰认为，这其中人才作为上游环节，在整个电竞生态中至关重要。 “目前，中国的电竞行业人才缺口高达50万。”丁迎峰表示，未来网易将加大在电竞人才培养上的投入。据他介绍，目前网易发起了两项人才孵化计划，其中针对高校大学生的“网易电竞社”已覆盖全国150多所高校，成立了近200个电竞社团。 下游的分发与转化同样需要“给力”。作为一项文化娱乐活动，电竞赛事的本质仍是一种内容的生产与消费。此次大会上，快手游戏负责人唐宇煜宣布，推出50亿元资金扶持及千亿流量曝光计划，继续加码扶持游戏内容创作机构。 作为腾讯系重要的盟友，快手在游戏直播领域一直有着举足轻重的地位。数据显示，截至今年5月，快手游戏直播月活跃用户已超过2.2亿，游戏短视频月活跃用户突破3亿。从去年开始，快手在顶级电竞赛事直播版权上频频出手，目前已拿下王者荣耀职业赛事（KPL）直播版权等。唐宇煜表示，未来快手将加大在游戏内容上流量的支持，进一步打造快手的游戏直播生态。
数字化时代，任何一个行业都有可能被颠覆：熟悉的风景会出现破壁状态。 在刚刚过去的上周五，我们有了一些变化：2020年7月31日，易居（中国）企业控股公司（02048.HK）（“易居”）与阿里巴巴集团（BABA.N; 09988.HK）（“阿里”）宣布建立战略合作关系。 易居（中国）控股有限公司董事局主席周忻说：“用‘科技赋能、智慧服务不动产行业’的愿景，打开新十年发展的易居，迎来了一个重要的里程碑时刻。今天，我们与阿里携手，启动全面战略合作，希望能推动不动产行业加快走向数字化、科技化、智能化。” 01 欢迎阿里 在阿里与易居加大股权层面合作的基础之上，双方就业务层面的探索签订了战略合作框架协议，旨在共同推动中国房地产行业数字化、线上化，建立房地产线上线下数字化交易生态；为置业者提供更便捷、高效、透明的增值服务；为房产经纪人提供更多的产品、工具和实惠；为开发商提供降本增效的线上线下、数字化的交易平台等。 我们要共同成立一家公司，做更多更大的事情，走更远更长的路。 这个市场很广阔。 2016年，全国商品房销售金额首次突破十万亿元以来，2017年上涨了约14%，销售金额超过13万亿，2018年全国商品房销售金额逼近15万亿。2019年时，全国商品房销售金额再上新台阶，达到约16万亿。
宏观经济上的小行业不可能诞生大企业，联想的失误比百度更严重！ 我们前面讲过，制造业占GDP的比重最终在20%左右，农业占GDP的比重也就5%左右，而联想的失败就是把大量精力放到了最终只占GDP5%的一个小行业中，而放弃了最终要占GDP20%的制造业和80%的消费服务业。联想的起点比阿里和腾讯还高，柳传志一直被认为是企业教父，但是联想的战略是最失败的，联想的衰落也是最另人惋惜的。 联想目前的状态是服务业没做，制造业下滑，农业不赚钱，金融放贷倒成了联想最赚钱的业务，但是不稳定，政策风险大。而且如果靠放贷生存，那还是我们想要的联想吗，还是一家值得尊重的企业吗？ 这些年，联想很大的心思都放在了布局农业上，最开始是蓝莓和猕猴桃，后来是葡萄酒、茶叶、白酒、目前是水果、海鲜等，联想在金融贷款领域还收购了主要做农业贷款的翼龙贷和主做农业保险的安华农业保险，有农产品(行情000061,诊股)电商“丰收汇”平台，农村物流“乡间货。技术服务“农技通”，农资电商平台“云农场”，这几年联想并没有在农业方面停下来的意思，反而在加码，并且对外参股澳洲海鲜公司、新西兰苹果公司，收购了智力三文鱼Australis。因为农业企业都规模很小，所以联想控股也变成了一个农业大杂烩。 但这些我并不看好，不管是早期的蓝莓、猕猴桃还是后期的葡萄酒、海鲜、茶叶、水果、海鲜，虽然都迎合了中国的消费潮流，但是中国这些行业也不是爆发式增长，这些行业并没有超出中国整体经济增长的多少。而且这些行业整体加起来也不会有多大的市场。 而且农业是非常分散的行业，市场门槛很低，很难由一两个企业垄断市场，联想虽然是大企业，但是也很难在这些行业建立起支配地位。联想如果想在本来市场就很小的行业，还占不到很大的市场份额，那就更没有操作的意义。 农产品也不会是太暴利的行业，农产品的经营需要精打细算，受季节、市场因素影响很大，很难标准化，适合分散经营，而不是集中经营。即使在发达国家，从事农业生产的也主要是小型农场、而非农业大企业，这是农业本身的特点决定的，而且最关键的是农产品的利润在下游，而不一定在上游，联想的收购大部分是上游，上游的利润有限。马云虽然也做生鲜，但主要做下游，利润空间大。 联想总是说，农业不可能马上盈利，但是时间即使很长也很难盈利。我不是说农业不好，其他人做农业没问题，付出辛苦，赚点小钱，但联想这样的企业却不合适，联想做农业的“机会成本”很高，联想本来是超过阿里、腾讯的企业，最差也要成为小米，但是联想因为把精力放到农业上，导致失去了大量的机会。另外联想在IT领域没有新产品问世，目前只能靠电脑业务维持，而在新兴的互联网领域一无所获，电脑业务有下降趋势，手机业务更是萎缩殆尽。 而联想本来有着非常多的机会。这就是机会成本，而联想如果将这些投资农业的钱用于联想研发，仅仅手机一个业务可能就比几十家农业企业的收入要高，如果联想一门心思投资手机，可能就没有后来的小米。对于企业来说， 精力用在哪里，收获就在哪里。但是同样是投入精力，回报率却是不同的。投资农业的回报率不如投资IT，投资IT的回报率不如投资互联网。 不过联想唯一跟上潮流的就是做投资和放贷，联想通过投资和放贷赚了不少钱，联想的品牌可以帮助他们寻找到好的投资标的，也可以募集到更多的资金，但是这些都有风险，只是占到了风口上，但是现在金融领域也在极大的下滑，联想几乎没有一个可以拿的出手的主业。因此联想真是危机重重。 不仅联想布局农业，这几年进军农业的大佬很大，恒大也多次进军农业，马云养牛、腾讯养鹅、丁磊养猪，碧桂园种水稻等等，但目前没有成功的。我们不妨听听网易的总结，“确实高估了自己，也高估了养猪中所面临的问题。在全新的养殖模式下，我们碰到过很多困难，比如场地选址，比如种猪挑选，比如排污臭气的处理，比如浙江历史上最恶劣的高温天气。我们从来没有如此缓慢的推进过项目。互联网需要快如闪电，而农业则需要慢工细活。我们犯过很多错误，走过很多弯路，这些弯路连起来甚至可以绕地球一圈”。这也是技术性总结，归根结底是市场太小。 警惕毛利率陷阱 另外做企业也要避免毛利率陷阱，毛利率高的行业不一定赚钱。毛利率高的行业，我们也要看它资本周转率怎样，如果资本周转率不高也不行。第二，我们要看这个行业是否容易复制扩张，如果一个行业不容易复制扩张，毛利率再高，也不容易做大，第三，我们看人均毛利润怎么样，毛利润很高的企业，人工成本也可能很高，最终还是不赚钱。房地产毛利率也不是最高的，但是人均毛利很高，扩张很快，标准化很容易，所以做房地产的都很赚钱，而农业看起来毛利率很高，但人均毛利率很多，不容易复制，资本周转率也非常差，所以不值得大企业投资。中国那么多知名企业家都兵败农业，归根结底是掉入了毛利率陷阱。
7月30日，中国水泥网·水泥大数据研究院发布了26家大型重点水泥企业综合竞争力排名（2020），根据各项企竞争力相关数据指标分析排名，上峰水泥综合竞争力居行业第三位。据悉，这是上峰水泥继去年以来再度位列行业综合竞争力前三位。在相关单项竞争力排名中，公司经营竞争力位列第二，成长竞争力居行业第三位。 此次排名是由中国水泥网·水泥大数据研究院根据26家行业大型重点企业2019年度公开的财务经营指标进行的竞争力排名，是对我国大型水泥企业综合竞争力水平差异较为详实、精准的分析和定位。排名评价指标包括经济竞争力、经营竞争力、成长竞争力和社会责任4个一级指标，以及13个二级指标数据。 上峰水泥主要从事水泥熟料、水泥、混凝土、骨料等基础建材产品的生产制造和销售。截至2019年年底，上峰水泥具备水泥熟料年产能约1300万吨，水泥约1350万吨，拥有新型干法水泥熟料生产线十条，在建水泥熟料生产线三条。 2019年，上峰水泥实现营业收入74.12亿元，同比增长39.73%；归属于上市公司股东的净利润23.31亿元，同比增长58.35%。此外，公司2019年净资产收益率为53.27%，连续三年超过40%，近五年净利润复合增长率约达107%。 近年来，上峰水泥专注建材产业链主业，不断优化产能结构，培育产业链核心竞争力，区域布局也从长江经济带城市群逐渐拓展到“一带一路”和南部广西、贵州等省份。在深耕主业、做精做细的同时，公司注重依托丰富的资源促进综合产业升级，投入布局水泥窑协同处置和智慧物流等新业务，安徽、宁夏等环保项目陆续落地，环保业务已逐渐成为公司产业链延伸的新增长点。
怎一个冷字了得!2020年上半年,教育培训行业只发生了112起投资事件,较去年同期204起下降了45%。但,素质教育呈现出“冷中热”现象,以45起占了上半年整体投资事件的40%,高居各细分领域之首。 从近两年的数据来看,少儿编程和数理思维是素质教育领域最火的两大赛道。核桃编程、编程猫、西瓜创客、火花思维、豌豆思维等项目均获得融资。赛道的逆势融资,代表着投资圈对行业的看好,也彰显着行业的利好发展趋势。 和码编程横跨少儿编程和数理思维两条赛道,更是引得资本青睐。7月底,和码编程官宣完成千万美元级A轮融资,投资方为A股上市公司皖新传媒（601801）旗下皖新资本管理的皖新卓越基金,取势资本担任独家融资顾问。这意味着和码有更充足的资金支持和产业资源,以开拓市场用户 ,建设产品壁垒,完善教学服务体系。 和码编程自2018年开始运营后,用户和收入呈现爆发式增长,不足两年时间,境内外用户已破百万,而收入也实现了3600%的超高增长。与此同时,和码编程在两年内完成了三轮融资,且近两轮投资方均具有上市公司产业背景。更让人关注的是,在行业普遍首单亏损的大背景下,和码编程率先实现了正向现金流和首单UE模型(单位经济模型)盈利。 逆势融资、指数增长、正现金流,和码编程的秘密究竟是什么? 01 差异化产品定位, AI互动教学模式 和码编程指数级增长的秘密,核心原因是其差异化的产品定位――学科编程。学科编程产品诞生的背后是充足的市场调研和行业分析。 和码编程创始人莫剑斌,是全通教育（300359）的前CEO,他在全通市值高达500亿时选择离开,开始了创业之路。多年教育行业浸润的他,对行业趋势有着敏锐的嗅觉和感知。2015年,当时只是星星之火的互联网教育引起了莫剑斌的关注。莫剑斌认为互联网教育是未来趋势,用实际行动押注互联网教育方向,全力all in到和码编程的创业之路上。 “盲目推出一个产品肯定不行”。有了方向性的想法,也不能蒙头就干。在打造符合市场需求的产品前,莫剑斌和团队用近半年的时间重点做了两件事。 一是进行充分的一线用户调研。他们走访多所学校,研究老师如何教编程,观察学生的课堂反馈。团队发现,在实际的教学现场,老师教编程时会把数学的算法融合进来,而且还会通过计算机解决部分奥数难题,学生在此过程中也兴味盎然。大量调研数据表明,编程与数理思维的融合可能会是一个刚需度更高、粘性更强的行业切入点。因为,数理和编程是天然“近亲”关系,两者在底层逻辑与思维层面的融合最为自然,而且能在彼此间产生正向反馈,能够实现1+1大于2的学习效果。 第二件事,开设线下校区打磨产品。线下校区定位于产品实验基地,一旦有好想法,马上找家长孩子进行测试,在反复的交流沟通中,逐步磨合出更符合实际需求的产品原型。 直到2018年年中,结合用户调研数据和一线家长的访谈成果,和码编程全力展开产品研发,推出以“数理+编程”为特色的差异化产品,旨在让孩子掌握编程技能的同时,有效提升数理思维,为后续数理学科学习奠定基础。 产品一经推出,便获得市场热烈反馈。究其原因,和码编程既能让孩子提升数理思维,从思维层面提升刚需学科的应试能力,又能让孩子掌握编程技能,为未来社会的竞争做好准备,满足了家长短期心理需求。可以预见,在学科素质化趋势下,刚需学科+素质编程的模式将会被更多家长所接纳。 和码编程的增长数据,也印证了学科编程之路的可行性。2019年月环比增长达30%-50%,全年实现了高达36倍的指数级增长,且月收入破千万量级,已然迈进在线编程教育行业的第一梯队。 更让行业瞩目的是,和码编程快速增长下,其现金流和首单UE为正――首单便可以实现盈利。这应该归功于其AI智能课的教学模式。 编程直播教学,后端老师成本占比高,AI智能课的投入主要在于前期的课程研发,后期边际成本较低,商业上更易规模化;相较于录播课,AI智能课的交互体验更好,能满足孩子沉浸式的编程学习需求,家长更愿意接受。此外,AI智能课模式也被验证更符合编程人机交互的天然属性,符合编程的模仿性学习特性,配合项目制与剧情化交互体验,学生可以在学编程的过程中兼顾兴趣和效率。 教培参考发现,和码编程通过AI智能课教学模式做到了高客单和高收入。和码编程的客单价在同类AI课编程产品中是最高的,平均客单价是同类产品的1.5倍。 莫剑斌表示本轮融资后,将加快脚步制定行业教研体系标准,从教学、评测、练习、反馈,形成完整闭环的教学体系标准。持续投入AI技术应用,打造用户智能学习首选的互联网教育平台。 02 差异化的获客方式,高效运营机制 从更具体的微观角度来看,在产品、营销、运营、管理等众多方面,和码编程都做了差异化创新。差异化获客机制的建立,也是和码编程成立较晚却能后来居上的秘诀。 获客成本过高是众多在线教育企业难以盈利的核心原因。在线教育企业大多是互联网打法,习惯线上获客,主要投朋友圈、百度之类的竞价渠道。这些获客渠道有个显著的痛点,获客成本随着竞争不断上涨,竞价的最终结果是利润基本为零。 和码编程在做线上流量时,注重差异化和精准化。比如,重视家长互相传播的口碑营销,倾向找新媒体做内容营销,这使得和码编程可以长期维持较低的获客成本和较高的获客效率。 此外,和码编程自建了线下渠道,既没有选择渠道外包也没有招城市合伙人,而是直接将地推团队铺到全国各地。重点在珠三角、长三角、华东、西南等地区派驻了全职员工。和码编程团队后来复盘发现,线下的ROI甚至比线上还要好。 线上线下低成本获客,也考验着企业内部的运营效率,因为从获客到用户的实际转化才能变成利润。 成立之初,和码编程就注重业务的健康度,通过技术投入不断提升内部运营效率,比如自建CRM系统、智能化数据流转平台、智能沟通工具、智能决策系统等等,“获得线索-试听体验-正价转化”环节分工严谨明确,依靠底层系统,运营管理精细。 值得一提的是,和码编程内部形成的教师文化。 走进和码编程的办公室,你会发现和码编程所有的员工都互称“老师”。和码编程的“教师文化”和其创始团队基因密不可分。无论是莫剑斌,还是许智和朱广彬,和码编程的核心管理团队都有丰富教育行业经验。许智也是教育培训行业的老兵,在公立校做了8年,线下培训做了8年,也是全国编程竞赛冠军导师。朱广彬也拥有近20年一线教学经验,还是教育厅特约教研员、数学中心组专家及中考数学命题组成员。 相较于其它互联网行业,在线教育有着鲜明的“教育特色”:重服务、重体验、重效果。这也是BAT等巨头和其它纯互联网团队进入教育领域后纷纷碰壁的原因。“教师文化”或许正是这些巨头企业跨界者需要重点补上的一课。 高效的运营机制和独特教师文化带来的团队凝聚力,让用户完课率高达85%,为和码编程打造了“好服务”的口碑标签。口碑传播,带来高续费率,高转介绍率,快增长。 03 少儿编程踏在风口 和码编程快速跑出的背后,是差异化的产品定位、高效率的企业运营机制,亦是整个行业赛道的崛起。 35年前,小平同志提出“计算机的普及要从娃娃抓起”,计算机课程从此步入中小学的课堂。如今,越来越多的人意识到,编程是和计算机交互的语言,是未来大数据和人工智能时代人才的必备基本技能。 2017年,国务院印发了《新一代人工智能发展规划》,明确提出在中小学阶段设置人工智能相关课题,逐步推广编程教育,鼓励社会力量参与寓教于乐的编程教学软件/游戏的开发和推广。教育部在2019年更是提出,将启动中小学生信息素养测评,建立评估模型,并推动在中小学阶段设置人工智能相关课程,逐步推广编程教育和人工智能教育。 除了政策的推动,皖新资本CEO郭剑寒认为,编程教育火起来有三点原因。第一,在未来智能社会里,编程是每个人的必备技能,就如现在大部分人掌握计算机基础应用能力一样。第二,职业发展的大趋势,懂得人工智能技术会有更好的就业前景。第三,互联网时代下成长起来的家长,更看重孩子的思维培养,小孩子的思维能力训练会越来越刚需化。 “未来国家与国家之间主要是高新科技的竞争,政府层面也发文倡导人工智能。无论是升学还是工作,掌握人工智能的相关技能将会有更多可能性,这是少儿编程火起来的逻辑。从幼升小,到小升初,再到中考、高考以及未来工作的环境变化,无形的指挥棒指引着家长选择少儿编程。” 莫剑斌补充道。 少儿编程踏上风口。一方面,互联网和教育企业巨头跑步入场。网易推出网易卡搭和极客战记;好未来大力宣传学而思编程,同时收购以色列的CodeMonkey;达内更是不计投入,内部孵化出了童程童美。另一方面,少儿编程类创业企业,不断刷新融资轮次和融资金额。 在众多少儿编程企业中,成立不到三年的和码编程也保持着每年融一轮的速度快速奔跑。2018年底,获得众为资本的天使轮投资。2019年8月,获得国内IT服务龙头上市企业中软国际下的青蓝资本数千万元Pre-A轮融资。2020年7月,和码对外披露完成千万美元级A轮融资,上市公司皖新传媒旗下皖新资本管理的皖新卓越基金是本轮独家投资方。资料显示,皖新传媒是集文化消费、教育服务等产业于一体的大型国有控股上市公司。 皖新资本投项目有两个基本判断,一是了解行业及行业发展趋势,二是能进行产业赋能。在皖新资本CEO郭剑寒看来,皖新与和码编程是可以相互支持、彼此赋能的。 皖新传媒的线下书店、线上商城以及进校渠道,拥有大量和码编程的精准用户。皖新的校园渠道资源,资深的教材教辅能力,将为和码编程打开“校园大门”。 皖新传媒将和码编程作为教育产业生态中的重要一环,和码编程将与皖新传媒及已投企业之间彼此赋能,产生协同效应。 取势资本创始合伙人吴澍表示:“取势资本致力于成为企业的长期成长伙伴,协助企业融资,除了要找到资金外,更重要的是要帮助企业找到合适的自己的资本,皖新拥有3000多个学校渠道资源,在安徽覆盖800多万中小学生用户,全国线下新华书店接近700家,是和码编程成长中不二的优质陪伴者。” 少儿编程踏在风口,伴随着皖新传媒的资金和产业资源支持,和码编程除了在C端继续深耕,在B端和G端的业务上,也充满着无限想象力。 04 行业趋势判断 伴随资本弹药的补充,行业竞争或将更加激烈。在对莫剑斌的采访中,《教培参考》梳理出其对行业的四点思考和判断。 第一,学科素质化是趋势 小升初不能考试,民办学校要派位,学科素质化一定是大方向和大趋势。并且,现在家长越来越意识到孩子基础素质很重要,因此素质教育的投入在家庭的占比将会不断提升。当然,这也意味着拥有学科编程差异化定位的和码编程,未来的利好发展。 第二,潮流是不可逆的,AI课将被更多的家长和学生接受 用户在做产品选择上,有两大动因,一是产品能够满足需求,二是价格相对更便宜。在互动、情景等新技术设计下的AI课比直播课更吸引孩子,并且自动化的评测是直播较难做到。潮流是不可逆的,在4-12岁的孩子体验和效果上,AI智能课会越来越被认可和接受。和码编程持续投入AI技术应用,或在不久将带来更革新的课程体验。 第三,不能把教育当做纯互联网流量生意 和码编程在产品布局上,有个“同心多元”战略。不会从“编程+数学”直接跨到“+语文”或者“+英语”上。未来可能会先在年龄层上,往下或者往上延伸。但不会跨得太大和太快,否则就成纯互联网流量的生意了。互联网教育的核心还是产品的教育属性,用户买单的是教育课程,如果把用户当做流量,这个债是迟早要还的。用心做教育,保证课程内容和服务,是和码一直在坚持的。 第四,互联网教育赛道竞争激烈,未来要拼产品力和运营力。 和码编程近期一直在思考两件事。第一,产品壁垒的持续建立,第二,随着用户量不断增大,运营效率如何进一步提高。互联网教育的产品迭代是非常快的,需要有产品迭代能力。互联网也使得信息相对透明和公平,公平的背后是企业需要努力做到比其他企业运营效率更好。和码前三年已形成了内部高效率运营机制,相信未来在“互联网教育企业效率战”中将具有更明显的优势。 莫剑斌告诉《教培参考》:“和码编程踏上了在线教育与少儿编程的双红利,将致力于成为用户智能学习的首选教育品牌,培养未来智才。”
在京东数科、蚂蚁集团先后掀起声势浩大的上市浪潮后，金融科技行业再次回到人们的视线。 2020年7月10日，《中国金融科技风控报告2020》发布。其中，一家占2019全年国内金融科技机构总融资额超过10%的公司——睿智科技，引起市场关注。 营收保持每年超100%的惊人增速，跻入中国新经济独角兽Top200榜单，将与北大共建金融科技联合实验室，被传正筹划上市...... 一时间，这家金融科技领域一向低调的风险管理公司，成了业内热议的对象。 双“建”合璧 先believe in，再all in。 “好汉不提当年勇。”如今已是睿智科技总裁兼CFO的黄建笑着说。 1993年，黄建以全市第一名，全省第三名的成绩从江西宜春考到了北大经济学院。也是在这里，他与当时的广东省状元陈建成为了同窗挚友。 双“建”合璧的故事，就从这里开始。 “那时北大招生的专业大多还是传统的基础学科，国际经济看起来要时髦一些。” 黄建记得，93级的北大国际经济系“挤”满了状元，不乏优秀的同行者，但彼此间也不惧竞争。 “或许后来我们创业的心气和勇气也是从那时就开始积聚的。” 告别未名湖畔，黄建进入“投资界”，一晃就是21年。 而另一边的大洋彼岸，陈建加入了FICO总部的决策最优化产品核心研发团队，并在2004年以“公司历史上最年轻总监”的身份，被派往中国： 从0到1搭建中国团队，开辟中国市场。 2011年，陈建的身份被再次刷新，成为了FICO中国公司的总裁，带领团队为中国人民银行开发新一代信用评分系统。 七年后，陈建感知到了新的行业契机，决心跳出舒适圈，尝试更多的突破——创业。 彼时的睿智科技还是一家综合性信用服务机构，陈建却在它身上看到了连接用户与金融机构“智能金融枢纽”的模样。 “如果说对FICO中国的成功打造只是陈建的‘半’次创业，那么接下来有关睿智科技的重塑，将会是一次极具挑战性创业历程。” “打虎亲兄弟，上阵父子兵。”曾经的校友、同事或圈内好友纷纷闻讯加盟。 黄建便是其中之一。 官网显示，睿智科技以不涉足信贷业务或数据交易为特色，运用大数据、人工智能和云计算手段，整合产业链的上中下游需求、能力及资源，可为客户提供包括大数据洞察力系列产品、一站式赋能云服务和智能导流等，总计三大类、近二十小类产品与服务。 “四十不惑，看过太多潮起潮落和灯明灯灭，到了这个年龄应该是想得深一些，看得远一些。” 说起来到睿智科技的初衷，黄建表示，职业生涯的上半段他更像是一个资本市场的“旁观者”，但并没有机会能够深度地参与到一个企业的具体经营管理中。 “将这块‘空白’填起来的最好途径，就是亲自去走一遭。创业这件事，八分理性加上两分感性就对了。” 另一方面，老同学陈建的掌舵也让他放心地加入这支创业大队中。 目前，睿智科技已在大数据洞察力及人工智能领域打造了一条完整、清晰、坚实的产业链： 从上游看，它深度整合了包括个人诸多行为特征在内的国内权威数据资源，建立了多维、立体、合规、稳定的数据联盟； 从中游看，它在消费金融领域展现了云端建模、运算、分析、运营等信贷风控和获客能力，并在大数据算法及人工智能技术研发领域形成了独特优势； 从下游看，它已经为包括国内12家股份制银行、10家区域性银行、7家消费金融公司在内的200多家大中型金融机构提供了多种解决方案，应用场景广阔。 “天时，地利，人合。创业这件事情，最重要的便是团队的契合。” 黄建十分自信地说道，大家都无一例外地来自普通的工人或农民家庭，没有任何坚实的背景做支撑，即便如此，睿智科技的这支平凡而专业的创始团队也一直被业内称作是“豪华阵容”。 看来，其实任何创业的起始都是“追随”的过程，先believe in，再all in。 直插行业“心脏” “大象”难转身。 “十年前，如果有人告诉你，有一家独立的第三方科技公司要来给你的银行做深度的风险管理服务，你肯定会认为这是天方夜谭。” 在2013年前后，随着移动互联的兴起，在国家政策导向以及资本力量扶持之下，业界开始密集地冒出一个又一个的新生代科技公司，向风险管理的方向延展开来。 “而到今天，上至国有五大行，下到偏远的区域性银行，都已经将这些科技公司提供的外部服务深深植入到信用卡和线上零售业务中。”黄建感慨道，市场教育和推广的速度是惊人的，却也在意料之中。 毋庸置疑，金融行业最核心的，就是风险。任何经营者都逃不过去思索怎样更好地优化风险管理能力、最大程度地经营风险。 “随着金融牌照带来天然的垄断利润趋于下降，精细化地做好风险管理将愈加成为金融机构们的一个关键核心竞争力。”黄建表示，这些第三方科技公司正是看到了这一点，才能直插行业“心脏”。 一个银行所面临的供应商可能多达上千个，我们不妨把它想象成这样的画面： 当一个富商来到了一个偌大的集市，看见有人卖豪车、有人卖古玩、还有人卖奢侈品，他一定会目不斜视地走过，因为这不是他最需要的。但当有人吆喝着“这里有一款最牛的保险箱”，他肯定会走过去看看。 黄建指出，站在这些金融机构的角度考量，大家之所以会在如此短的时间内去拥抱这些历史并不悠长、背景也不显赫的科技公司，背后必定存在着有很多深层次的原因。 首先便是“大象”所固有的灵活性缺失。 市场中的几家大型互联网平台很早就对金融市场虎视眈眈，国有股份制银行也纷纷成立金融科技子公司。 它们的公信力以及其背后强大的股东背景和资金实力，是令大多数玩家望尘莫及的，但如果比起灵活度，就不一定能占据上风。 再来看这些从零开始的创业公司，它们骨子里天生就有一股很强的韧性和拼劲，压力大，但动力也大。 “如果它失败会比别人惨十倍，但如果它成功了，也会比别人强大十倍。” 其次便是对行业理解的深入程度。 “就好比两个同样优秀的技术人员，其中一个来到银行后要同时应对诸多的IT需求，而另一个则日复一日地盯着一个问题找答案。 久而久之，前者或许会被冠以‘全能型人才’的称号，而后者才会因深耕某个特定领域成为真正的‘专家’。” 最后便是天然基因的束缚。 虽说现在市场化的效率已经有了很大程度的提高，但一些银行固有的机制是难以改变的。 “银行必须通过打破固有思维和发展模式，通过金融科技变革才能够不断进化立于不败之地。”黄建看到，现在许多银行在这方面已经做得非常好了。 睿智科技的合作方之一、某大型股份制商业银行表示，金融开放的大趋势让其意识到第四次科技革命的浪潮就在眼前。 金融科技的本质还是服务于金融，通过客流、技术、数据进一步开发增量客户和挖掘存量客户需求。 这些都是通过传统以网点布局和线下地推为主要手段的传统金融服务形态所难以触及和达成的。 谁率先布局和启动，就能更早一步地享受到移动数字化和金融科技给线上业务发展带来的红利。 “光有痛点，没有抓手也不行，”黄建补充道。这几年，国家对大数据、云计算、人工智能等新科技，都有着非常开明的态度，并大力去引导和扶持，这是解决需求的一个重要基础。 FICO的复制者？不 要引进来，更要推出去。 在风控领域，FICO一直被拥作国外的“老大哥”，从产品设计到经营模式，屡次被新入局的企业效仿。 “确实有很多同行会在创业伊始给自己设立这样的目标，但睿智科技并未如此。”黄建坚定地说道。 尽管从睿智科技的创立背景可以清晰地感受到，在它的血液中融合有很强的FICO基因，倘若按照这个模式去规划和发展，睿智科技也将会躲过一些弯路。 的确，先进的思维观念要“引进来”，但更重要的，是将优质的自我基因“推出去”。 “极致”，在睿智科技的价值观里，被排在第一位。 黄建观察到，任何行业，一旦介入低端的价格竞争就会陷入一个无休止的循环，最后的结果无非是降低产品服务的品质欺骗客户，或者被淘汰出局两种。 因此，睿智科技走的是一条在外人看来不太讨好的“高举高打”路线，对品质的把控会极其严格。 在产品服务的构成设计上，睿智科技也并没有“照猫画虎”。 “国内外截然不同的市场环境要求每一个企业，在引进一些产品或服务的时候，要有甄别其是否会水土不服的能力。” 黄建透露，近年来睿智科技也在一些FICO未能涉足的领域做出一系列尝试，也收到了不错的反馈。 举例来说，通过在信用卡中心应用睿智科技的大数据洞察力系列产品，上海某外资银行已经在短征信/无征信客群中，通过拒绝回捞带来了百万量级的优质获客，同时新增客群的坏账率低于正常审批通过件。 “对于无征信客群，经过一年成熟的表现，基于大数据洞察力系列产品回捞客群的坏账率，不到正常客群的1/3，ROI超30，较现有人工或自动审批效果明显更优。” 2019年年初，睿智科技还专门打造了一个团队开始做风险赋能业务：一方面给那些中小金融机构提供引流支持，把资产的体量做“大”；另一方面还帮助他们进行全流程的精细化风控，把资产的质量做“优”。 这样一来，睿智科技就能够帮助金融机构去解决最核心的两个痛点——获客及风控。 “疫情让很多金融机构意识到，一旦存量客户的风险发生偏移，仅用原先的经验去覆盖是行不通的，冷冰冰的数字才最能说明问题。” 黄建表示，此次疫情也给睿智科技以新的启发： 要像雷达那样，对银行存量客户的风险情况进行扫视和预警，并根据不同程度的风险界定等级，进一步加固银行的抗险屏障。 画一张时间规划表 这场追赶与被追赶的金融科技角逐，你，会在何处？ “术业有专攻，从‘大金融’跳到‘小金融’，我仍然会将主要的精力放在公司的资本战略与规划上。” 进入睿智科技后，黄建担起了公司资本战略规划的担子。 2018年7月，睿智科技的Pre-A轮筹资便顺利打开了局面，融到整整一个亿；不到一年的时间，2019年5月，睿智再次获得资本青睐，拿到6.5亿元的A轮融资。 “两轮的融资从结果上来看是不错的成绩，甚至有点略超出我的预期，但这个过程还是很艰辛的。”黄建记得，2018年资本市场已进入寒冬，随着融资的推进，这阵寒意更是刺骨难耐。 行业赛道被一再细分，场景也一再发生改变。此时，再拿出原有的解决方案来，便会捉襟见肘。 对很多跑在行业最前列的大企业来说，这无疑是一种通病。相反，这些更加创新灵活的后起之秀便能很快跟上节奏，也顺势脱颖而出。 这场追赶与被追赶的金融科技角逐，你，会在何处？ 在黄建那里，似乎有一张巨大的时间规划图，睿智科技的每一步都走得不紧不慢，井井有条。 “只看到短期的利益，所有的动作都会变形。” “评分就像是一个个的特种建材，当你把它给到结构近乎完整的大型机构，对方是可以直接拿来用的，但那些还处在初级阶段的中小机构所需要的，也许是一个可以‘拎包入住’的新家。” 在黄建的畅想中，睿智科技既要成为一个特种建材的“优质供应商”，也要当一个给客户开门的“良心中介”。 新经济诞生的新模式是不存在传播障碍的。如区域性银行都想要弯道超车，但受困于硬件设施、能力经验等各方面条件，它们很难与大型银行抗衡，但这都不妨碍它们去发展。 短期内不用为柴米油盐发愁了，下一步就是如何将战略再提速了。 “今年的7月22号科创板开市满一周年，这是中国资本市场改革重要的里程碑。”黄建观察到，在2020年的最新市场环境中，许多新兴行业登陆资本市场的机会多出不少。 所有行业的优势资源到最后都会集中到最头部的企业，几乎很少有行业能逃脱“二八定律”甚至“一九定律”的框框。 黄建表示，睿智科技在发展初期，就将灵敏、高效发挥到极致，为客户提供一些量身定做的服务；在逐步扩张的过程中，则要去做一些战略上的布局，寻求更多的标准化。 “下半年，由‘大数据洞察力系列产品、一站式科技赋能与智能导流服务’三大核心业务构成的‘三驾马车’将并驾齐驱，高速推进。” 戴着脚镣起舞 监管向左，发展向右。 近几年来，人们虽然都下意识地将金融与科技紧密联系在一起，但大部分人仍然不清楚它的具体涵义，最常见的就是容易和“互联网金融”混淆。 黄建提出，不妨用最简单的语义理解方式来看待两者间的区别： 互联网金融的中心词是金融，互联网是定语，也就是以互联网技术为手段提供类金融的服务，包括一些P2P公司，其核心还是金融，所以就必须要受到监管的限制； 再来看金融科技，它的中心词是科技，金融变成了定语，因此这是为金融行业提供技术服务的一类企业。 金融给科技提供了变现能力和应用场景，科技则降低了金融的行业风险与运营成本。 黄建表示，金融与科技，这是所有行业中市值最大的两个。 “不难想象，二者对接后势必会激发大量的市场需求，高市值的龙头企业也将在这里产生。” 用这样的比喻再合适不过了： 金融机构就像是在挖矿山，在任何一个国家都是需要经营许可证的；金融科技公司则像是在后方生产拖拉机、挖掘机等工具的一拨人，需要靠技术过硬、质量够好冲进市场。 但话又说回来，毕竟这些技术服务商是在时刻围着金融机构服务的，所有的科技力量最后都要与金融场景相结合，所以不可避免地要触及到核心的风险管控领域。 “技术本身是没有原罪的，就看你怎么去应用。”提及行业中一些技术被非法使用的现状，黄建这样说。 最根本的还在于，找到合理的边界。 2019年以来，行业监管政策和规则不断出台，企业们难免战战兢兢。 “但政府是‘霹雳手段菩萨心肠’，其目的还在于规范中引导和发展整个行业。” 某大型股份制商业银行在采访中表示，数据的安全、合规也是银行选择合作机构最基础也是最重要的一点，“短期来看，监管的加强可能会产生一些行业波动，但中长期来看，为行业的健康、稳定发展夯实了基础。” “整个行业不应该畏畏缩缩，更不应该趾高气扬。” 黄建认为，前几年技术服务商都自以为是行业的“救世主”，但技术本身没有太多的光环，因此也就没必要太过神秘或高尚，需要永远恪守中立。 “面对监管，任何企业都不应该存在什么侥幸的心理。”黄建表示，睿智科技的产品和服务也有许多与大数据的结合点，但在很早之前便有所预见并采取一些手段强制要求自己合规。 “安全合规与长期监管已经有预判，不是一脚油门、一脚刹车的事情。”黄建相信，监管的本源一定是出于一个极其开明和包容的态度，并不会因为出现问题就完全扼杀掉，而是用各种“猛药”去治病。 “可能一开始会感到浑身不自在，但最终目的，是让你成为一个健康的人。” 触不到的天花板，最迷人 每个冬天的句号都是春天。 2020年7月，苏宁研究院发布的《互联网金融行业2020年第2季度报》显示，受疫情影响，2020年Q1全球金融科技融资金额骤降至60.79亿美元，同比下降36.5%，融资额及融资数量跌至2017年水平。而从各地区金融科技融资情况看，亚洲地区比其他地区下降幅度更大。 “剩下的才是真实的。” 黄建认为，整个外围环境对金融科技服务的需求仍然是非常旺盛的，不会因为加强监管或者类似特殊时期的冲击，就改变根本的轨迹。 “外部环境的改变会促使行业正本清源，会使整个行业更加规范和良性化，一些不合格的竞争者会慢慢地被淘汰出局。” 那么，最后这个行业呈现出怎样的梯队态势？ “这个行业虽竞争惨烈，但依旧很年轻。”黄建表示，看遍国内外，金融科技整体都还远没有到成熟阶段。 我们身边有太多这样的公司：总是惶恐地注视着市场，今天又有谁被处罚或倒下了？又冒出了几个可能对我造成威胁的竞争对手？ “所以，他们永远做不好自己的事情。” 相反，只要一心一意地将自己的产品服务打磨好，建起足够宽厚的护城河，再强大的对手也无需恐惧。 想象自己是在参与一场马拉松，调整呼吸、保持节奏，直奔终点就好；一味地左顾右盼，反而会乱了阵脚。 未来的金融科技企业是要自己跟自己比的，至于它的天花板究竟有多高，到现在都还是一个未知数。 致谢 感谢以下专业人士为本 睿智科技总裁兼CFO黄建，某大型股份制商业银行相关负责人，上海某外资银行相关负责人。 推荐阅读： 港股“回锅肉”，喂饱了谁？ 我的医美贷款还不上了 个人隐私有望告别“裸奔时代”
摘要 保险行业：我们认为新业务价值是内含价值增量的重要组成部分，内含价值的稳健增长是保荐股价值提升的核心。2019年各险企新业务价值在内含价值增量中的占比基本维持在50%以上，目前各险企虽面临疫情叠加不同转型压力，但估值处于十年中低位水平长期配置价值凸显，预计2020下半年疫情叠加转型将导致险企NBV承压，增速进一步分化。短期来看，疫情虽然较大影响保险公司展业以及保费收入增长，但长期来看疫情推动了整个保险业的发展。一方面，疫情带来线上销售、承保、理赔、退保的需求，推动保险行业从传统向创新发展，线下向线上发展，推动互联网保险进程。另一方面，疫情带来的人民群众对于保险认知的改变以及健康意识的提升将带动健康险养老险的增长，同时财产险方面，责任险方面也会有所发展。综上所述，保险行业短期有波动，长期价值提升较大。 券商行业：短期来看，疫情蔓延及中美关系仍存在较大不确定性，在宏观经济尚未完全修复、市场风险偏好承压的情况下市场波动幅度较大，具有高β属性的证券板块受市场环境影响较大，仍需关注外围因素对证券板块基本面和估值造成的负面影响。中长期来看，推动金融供给侧改革是监管当局未来一段时间的主要任务，作为资本市场的重要参与者，证券板块享有领先于其他金融子板块的政策面利好。6月12日创业板注册制正式落地，将全面开启券商投行业务的快速增长。注册制下IPO将更加“市场化”，券商作为连接投资者和发行人纽带的中介角色将被进一步强化，同时也对投行的资本实力、定价能力、销售能力、风控能力等提出了更高的要求。我们认为，大型券商在研究定价、资本实力等方面更具优势，注册制下行业马太效应或将加剧。 风险提示：疫情全球化延续、经济下行超预期、行业监管超预期、市场下跌出现系统性风险、部分公司出现经营性风险。 正文 1．保险：转型成效厚积薄发，保费与利率拐点将至 此次新冠疫情叠加近期险企战略转型从负债端及投资端两方面显著影响保险行业。保险行业正处于从产品供给端转型向需求端挖掘的过程。一方面，疫情使得负债端代理人人均产能下滑而导致保费收入下滑，同时疫情通过影响资本市场投资收益率影响到了保险投资端。另一方面，保险公司不同的战略方向进一步导致保费收入及NBV短期分化，同时投资策略导致的差异也让险企利润分化。最后，新单保费收入及投资差异同时通过新业务价值影响险企内含价值的增长。 产品端：价值提升，多元化布局 上市险企转型方向差异，导致业绩分化 开门红战略各有不同，增长情况有所分化。分险企来看，在新冠疫情叠加险企价值转型的背景下，上市险企一季度寿险保费收入分化。国寿/平安/新华/太保/人保2020年1-6月分别实现保费收入4280/2807/969/1383/620亿元，同比增长13.18%/-6.10%/30.93%/-0.06%/-6.22%，6月单月保费环比增速分别为80.01%/-5%/71.42%/59.56%/-7.68%。 五家险企转型方向差异，导致业绩分化。2020年5家险企整体战略及未来规划有所分化，公司产品销售量价产生不同的战略方向。平安和太保着重保险回归保障，险企重价值转型导致短期保费承压，但长期贡献价值。价值化的转型应是保险公司长期发展的必由之路，从利差驱动到死差驱动是保险行业长期发展的核心。同时疫情对社会经济的负面影响有所释放，各行各业复工复产有序开展，预期国内疫情环境的改善叠加转型成效下，险企经营将厚积薄发。 值得注意的是，由于战略分化，不同公司件均保费各不相同。平安、太保专注保障产品，新华、国寿年金型产品价格优惠力度大，但在突发疫情情况下保险公司策略分化，我们认为，疫情导致的人均产能的显著下滑将是导致保费收入下滑的主要原因。 疫情下提升保险意识，促进健康险大幅提升 健康险维持高增长，行业占比趋势上行。短期疫情持续的情况下，健康险保费增长还会持续，未来半年或将迎来助力提升险企业绩情况。不用于寿险和财险的分化局面，健康险业务在今年1月份仍保持较高的增速，具体来看，1月人保健康保费收入48.88亿元，同比增长23.06%；平安健康更是在今年1月份同比增长达到72.53%，保费收入到达12.75亿元，2月平安健康险保费收入持续上行，同比增速高达109%。我们参考2003年非典时期数据来分析疫情后续对健康险保费的影响，数据显示，非典疫情缓解后，健康险单月保费收入迎来迅速反弹，如2003年5月、6月和7月单月保费同比增长分别为3.09、2.65和1.58倍，远高于前后两年同期水平及同年其他月份水平。疫情影响下，人民保险意识有很大提升，促进疫情间保费大幅增长。 投资端：投资收益下滑，期待利率拐点出现 2020Q1上市险企净投资收益率均出现不同程度下滑，总投资收益率分化。中国人寿（5.13%）>新华保险（5.1%）>中国太保（4.5%）>中国平安（3.4%）。其中新华保险同比增长0.9个百分点，其他三家险企总投资收益率均出现明显下降。中国平安下跌1.7个百分点，人寿下跌1.58个百分点，太保下跌0.1个百分点。 疫情加剧导致全球经济下行以及股市波动的情况下，导致了险企投资端资产配置的风险加大。另一方面，全球经济下行，长端利率下行加速，受海外疫情的扩张，国际金融市场动荡加剧，避险情绪推动长端利率加速下行至2.5%左右。同时非标等债券信用违约风险加大。净投资收益率受长短利率下降影响，上市险企投资收益率有所下滑。由于每年保险新增资金大致在2万亿且保险资金投资债权泪资产比重较大，总占比在70%左右。预计全球经济下行持续，长端利率下行加剧将导致保险新增资金投资收益率持续下滑，同时对保险资产负债久期匹配产生压力，保险公司极易出现利差损，长期上行趋势仍需等待。 需求端：疫情后时期，保险行业迎机遇 商业健康险参保率低，健康养老市场空间巨大 中国内地健康保障缺口大，医疗费支出增长快。瑞士再保险发布最新的研究报告《亚洲健康保障缺口》显示，2017年中国内地的健康保障缺口规模在新兴市场中最为显著，约为8050亿美元，占全亚洲总额的44.7%，占家庭总收入的10%。中国内地人口规模大、人均收入较低是造成健康保障缺口规模突出的主要原因。从医疗费支出来看，2000-2019年，中国内地人均医疗费支出从25美元上升到138美元。据世卫组织估计，中国内地的医疗费支出从550 亿美元增长到了5900 亿美元。在2009-2019十年间，医疗费用指数的年均增长率为7.6%，而总体消费者价格指数增长率为2.2%。而通过保险密度（保费收入/总人口）与保险深度（保费收入/国内生产总值）数据来看，目前我国保险业仍处于发展初期阶段，普及率较发达国家相比差距明显，在居民保障缺口不断扩张下，保险行业的未来需求空间将非常可观。 我国商业健康险参保率低，对医疗卫生费用支出贡献率低，难以有效分担居民医疗卫生费用支出压力。根据《第五次国家卫生服务调查分析报告》，2013年居民购买商业医疗保险的比例为6.9%，与2008年基本一致。根据《2018年中国城市家庭财富报告》，在各年龄段中，10岁以下儿童商业健康险参保率最高，为10.8%，25-45岁人群参保率仅为8.1%。整体而言，我国国民商业健康险普及程度不高，2017年统计中国商业健康险赔付支出为1294.8万元，仅占当年卫生费用支出的2.46%，发达国家商业健康险赔付支出在医疗费用中占比的平均水平基本在10%以上，商业健康险尚有较大的提升空间。综合来看，商业健康险市场广阔，疫情带来的居民健康意识提升以及我国多层次医疗保障系统的构建，为商业健康险创造了需求缺口。 券商：注册制改革落地，关注股权融资新时代 资本市场改革稳步推进，战略地位达空前高度 2019年以来，资本市场推出的各项措施，围绕着证监会提出的资本市场“深改 12 条”。在直接融资方面，提出要充分发挥科创板的试验田作用，稳步实施注册制，优化重组上市、再融资等制度，支持分拆上市试点。随后，重组新规、再融资新规等政策在加速落地。6月12日晚，证监会发布了《创业板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》、《创业板上市公司证券发行注册管理办法（试行）》、《创业板上市公司持续监管办法（试行）》和《证券发行上市保荐业务管理办法》。与此同时，证监会、深交所、中国结算、证券业协会等发布了共计8项主要业务规则及18项配套细则、指引和通知，政策的落地将对健全资本市场功能发挥重要作用。7月13日，创业板试点注册制后首批过会企业出炉，同时从7月27日起，便可开始启动创业板注册制股票及存托凭证的网上发行业务，并且预计在7月底改革后的创业板将会正式开板。 行业收入结构趋于合理 从收入结构的变化中可以看出，行业2020上半年业绩显著改善的核心驱动力在于自营业务经营状况的大幅好转，经纪业务贡献边际正收益，资管、利息收入合计不再贡献边际负收益，符合我们在去年年度策略报告中的预期：投行业务收入占比较2018及2019年出现下降，但前两季度投行业务收入同比增长且增幅明显。2020上半年行业经纪、自营、利息三个与二级市场行情高度正相关的业务收入合计占比为70.36%，虽然低于2013-2015年超过80%的水平，但为2016年以来最高，证券行业的周期属性尚未出现显著减弱的迹象。 券商行业各分业务表现及展望 经纪业务：流动性+资本市场深改，市场活跃度有望保持 日均股票成交量显著回升。总体上今年上半年市场交易活跃度好于去年，1-6月股票基金成交额39.35万亿，同比增长15.16%。虽然股基成交额在经历了2、3月日均近万亿的高水平后，4、5月回落至1月的日均6600亿水平，若维持现有的交易量预计今年日均股基成交额将在7000亿左右，预计仍将保持约20%的增长。同时，上半年在低基数因素下，基金交易活跃度改善幅度更大，全市场1-6月股票成交额同比增长22.5%，基金成交额同比增长35.15%，预计机构业务占比高的券商经纪业务表现相对更好。此外，若后续市场情绪和行情回暖，叠加在适时推出做市商制度、研究引入T+0交易等多项政策预期下，市场活跃度也将有所提升。 行业平均净佣金率将保持缓步下行的态势。首先，在行业经纪业务经历近年来互联网及移动互联网的洗礼后，行业平均净佣金率已经出现了持续、大幅下降，目前绝对值已经较低；其次，大力发展各种类型机构投资者客观上平缓了行业平均净佣金率下行的速率；第三，随着各公司逐步跟进经纪业务向财富管理转型，作为目前财富管理的主要业务模式之一，签署投顾协议的客户将维持相对高佣金率水平，在一定程度上对冲了行业平均净佣金率下行的速率。因此，行业平均净佣金率将保持缓步下行的态势，在某一周期内再度出现大幅下滑的概率较低。 自营业务：风险敞口相对较大，通过对冲控制风险是趋势 在经纪、投行和资本中介等业务收缩、券商资本扩张提速、股债行情回暖等因素共同影响下，近年来我国券商自营投资规模由2014年的不到1万亿增长至2020年一季度的3.29万亿，自营业务也逐渐成为我国券商的第一大收入来源，2019年、2020年上半年占比分别为34%、32%。 在自营业务稳步扩张的同时，我国证券行业的自营风险敞口仍相对较大，虽然固收类占比约在八成以上，但各种投资品种收益率波动较大，尤其是近几年来看股票投资收益率在2014年高点达到20%，在2018年为-12%，自营业务给券商业绩带来的不确定性很大。预计后续整个行业，通多对冲手段控制风险敞口、拓展低风险资金使用渠道是重要趋势，此外，后续科创板做市场制度也值得期待，预计将带来券商做市交易的发展。 市场活力的进一步激发将为行业权益类自营业务营建良好的经营环境。与经纪业务类似，权益类自营业务与二级市场关联度较高，市场活力的进一步激发有利于权益类自营业务的开展。同时，衍生金融产品体系的不断完善将为以社保、养老金、保险等各类机构提供丰富的风险管理工具，有助于促进更多中长期资金逐步入市，进而为行业权益类自营业务营建良好的经营环境。不过权益类自营业务的分化现象将有所加剧。各公司权益类自营的投研能力、投资策略、风险偏好、风控能力等差异较大，率先发掘到新的价值投资标的的公司将在下半年权益类自营业务的开展中占据先机，分化现象恐将有所加剧。 投行业务：注册制改革资本市场市场化，头部券商受益明显 科创板平稳运行一周年，创业板注册制正式落地。注册制改革为券商投行带来增量业务的同时，也对券商作为中介机构的业务能力提出了更高的要求。注册制下，券商将在新股定价和配售等多个环节发挥系统性作用，投行将从发行通道模式回归定价销售本源，通道型投行向综合型投行转型的压力加剧。我们认为，投行的定价能力、销售能力等将起到决定性作用，在这种情况下头部券商在承揽项目上将获得更多的业务机会和更大的话语权，市场集中度有望进一步提升。 从科创板项目储备情况来看，截止目前共有268家企业（剔除终止审查及终止注册）排队上市，其中中信证券储备项目数量达45家，高于排名第二的华泰证券14家，前十券商储备项目数量占比达到90.30%，科创板运行将近一年以来仍有相当一部分券商没有斩获科创板项目。19年科创板的开通及注册制实施对于头行业收入增长起到了显著效果，同时注册制将强化投行业务的马太效应。以承销保荐费来看，19年CR3占比33%，CR5占比47%；20Q1的CR3为56%，CR5为73%。而19年上半年科创板未开市前全市场承销保荐业务CR3为22%，CR5为31%，科创板业务市场集中度远高于以往市场。 创业板引领资本市场市场化改革，股权融资迎来关键突破，再融资、债权融资和并购重组协同发展。创业板试点注册制下，市场将成为项目筛选和资源配置的主体，监管对新股发行节奏扰动将削弱，股票注册审核的时间也将缩短，从而提升股票发行效率，推动股权融资占比显著提升。同时，新股发行市场化机制改革，也有望为再融资、债权融资和并购重 组等制度提供宝贵经验。未来，再融资政策边际优化、债券市场稳健发展、并购重组市场化改革政策成效显现，也将助力投行多元化业务提质增效。在2020下半年行业投行业务增速扩大后，头部券商受益程度明显高于非头部券商，将导致头部与非头部券商的经营业绩或将分化加剧。 资管业务：“新老划断”将至，业务分化将加剧 行业资管总规模持续下降。2017年2季度以来，受市场环境转变、监管趋严、资管新规等因素影响，证券业资管规持续降低，截止2020年1季度末已由2017年1季度末的峰值18.77万亿元降至10.47万亿元。但需要说明的是券商资管规模减少主要是作为通道业务的定向资管计划减少。证券公司定向资管计划AUM同样在2017年1季度末达到峰值 16.06万亿元，至2020年1季度末降至7.99万亿元，减少了8.07万亿元，与券商资管减少的AUM大致相当。 主动资管转型持续推进，大资管下券商聚焦主动投资能力。大资管行业经历了三年多的去通道，券商资管业务整体有企稳迹象，预计受益于主动转型有成效、大集合改造的影响逐渐消化等因素。主动资管规模占比提升也带来行业资管收入的回升，2019年证券行业的资管收入先于规模企稳，同比增长0.06%，2020上半年也保持了16.40%的正增长，反应虽然在大资管下券商受到银行等金融机构的强势竞争，但券商在主动投资能力、财富管理渠道、产品体系丰富度等方面仍然具有优势，券商资管目前转型方向也是聚焦这些优势为主。未来，券商资管优势将体现于与券商全业务链协同上，探寻与研究、经纪、投行、资本中介、衍生品等业务协作。 信用业务：两融余额预计保持增长，仍需谨慎看待质押业务 从近年两融余额变化看，沪深交易量和流通市值是影响两融最为重要的基础因素，两融规模和市场行情有很强的相关性，同时两融标的扩容和相关政策的放松长期看也对两融市场有提振作用，但在市场较弱的情况下对两融规模的提升效应较为有限。2019年8月，证金公司下调转融资利率，交易所修订两融交易实施细则，主要内容包括了取消最低维保比例限制、两融标的扩容等，整体上对两融市场有一定的提振作用，两融余额由2019年8月的9000亿攀升至2020年7月的近13000亿，占总市值的比例也由2.05%提升至3.44%，两融交易量占股基成交量的比例也由2019年8月的7%，提升至2020年2月最高超过10%（5月后回落至8%）。后续伴随着市场交易活跃度提升，预计两融余额和交易量将持续优于2019年水平。 在资管新规影响银行资金回流市场波动防范风险考虑、股票质押新规趋严等因素下，股票质押市场方面仍然延续近两年的收缩态势，截止2020年6月底，市场质押股数5483.3亿股，同比下跌10.19%，总股本占比为7.96%，较上年同期下滑1.31pct，市场质押市值4.42万亿，同比下跌11.44%，预计后续伴随着注册制下直接融资渠道更加通畅，疫情下经济下行压力较大、市场对股票质押风险仍然谨慎、股票质押项目标准提高等因素，股票质押规模仍有可能下降。 两融余额存在一定的回升空间，但上升空间有限。首先，两融余额的增减与权益类二级市场的行情密切相关。如果下半年市场活力得到进一步激发，将促进两融余额出现进一步回升；其次，目前两融余额占流通市值比相对较为合理，预计两融余额将维持在万亿大关上下区间震荡。 股票质押业务风险将以“个案”的方式呈现。虽然股票质押业务风险得到大幅纾解，但在价值投资理念逐步深入人心的背景下，个别不具备持续经营能力的公司陆续进入“出清”名单是大势所趋，股票质押业务风险仍将以“个案”的方式不断呈现，未来股票质押业务的开展更考验证券公司的整体风控能力。 本文原发于财新
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