题：《明明：债市止跌回升的三大逻辑》 作者 明明(中信证券研究所副所长、首席固定收益研究员) 在经历了6月中旬至7月上旬的较大幅度调整后，债市近期迎来连续上涨。同时，中国股市也结束了7月初的快速上涨，近期基本呈现高位调整的态势。从近几个交易的市场表现来看，前期较为明显的“股债跷跷板”效应也有所减弱，同时股市结束快速上涨行情对债市情绪的压制也有所减弱。那么近期债市上涨的主要逻辑为何？本篇将对此加以解析。 前期债市回调的主要原因 前期市场“股强债弱”格局非常明显，股市火热压制债市情绪。7月初，已经温和上涨近4个月的沪深股市突然快速上涨，自6月30日起连涨8个交易日。股市的快速上涨极大压制了债市的交易情绪，由于对“股债跷跷板”效应的担忧，10年期国债收益率在7月6日单日破“3”后近似达到了2020年春节前的水平。但我们发现，“股债跷跷板”效应是一类较为短期的现象，所以在较为长期的交易跨度上看，“股债跷跷板”效应并不稳定，更多的是以影响短期交易情绪为主。 央行“货币政策收紧”以及“经济数据高增”预期也影响债市情绪。5月上旬至今，银行间资金拆借利率有了较大程度的上行，货币政策转向收紧预期开始发酵。同时高频数据以及商品期货市场价格变化也使得市场对上半年经济数据产生了高增预期。 支持近期债市上涨的三个逻辑 我们认为近期的债市上涨主要由三个逻辑支撑：经济利空出尽、股市高位调整、政策组合更加注重防风险。在股市走势转为高位震荡的同时，货币政策也并未进一步转紧，且经济数据公布后市场对基本面复苏斜率的预期也在放缓。我们认为债市上半年博弈的焦点集中于逆周期调节组合的力度和节奏，而债市下半年的博弈焦点将是总量政策回归中性条件下的基本面走势。 如何看待后续的基本面走势：居民部门是主要线索，预计经济复苏斜率放缓。 疫情暴发对全球经济都产生了巨大的冲击，但中国政府及时采取了包含人员隔离、逆周期政策加码等一揽子政策，成功使得二季度GDP增速由负转正。但经济复苏的斜率有可能放缓，主要因为疫情冲击下的经济增长出现了明显的结构性问题。 首先，二季度生产复苏快于需求复苏、企业复苏快于居民复苏。由于总量政策上针对中小微企业和复工复产的倾斜以及抗击疫情的卓绝成就，中国疫情后的复工复产推进较快。但从需求侧来看，目前社零消费增速依旧未能转正，居民部门在上半年累计的储蓄也达到历史新高，居民部门的预防性储蓄倾向上升，企业部门流动性的增加主要来自宽信用政策的持续推进而非居民消费回款。后市来看，居民部门消费倾向的恢复速度可能将制约生产端的进一步回暖；同时目前工业产能利用率以及生产端复工复产进度或已经达到一个天花板，在全球经济受压的背景下，生产部门新增CAPEX(全称为Capital Expenditure，即资本性支出)的动能大概率将会放缓。 其次，目前基建、地产相关需求复苏的延续性成疑。目前南方雨季带来的基建建设阻碍不可忽视，近期基建投资能否维持上半年的高增速依旧难说；而房地产方面，近期异动的房地产成交也已经引起了监管层的重视，各地纷纷出台了房地产的调控政策，预计后市基本面复苏斜率将会放缓。 下半年为何要着眼基本面？ 上半年中国由于调控疫情冲击的现实需要，选择开启财政货币政策双宽松用以托底经济，但近期货币政策已经显露出退出大力逆周期调节的迹象。从货币政策上半年的主要目标“宽信用+助力六稳”的角度来说，持续的货币宽松以及宽信贷政策指引已经取得了很好的效果：上半年的累计新增信贷已经完成了60%的政策目标，下半年的信贷增长必然会转向减速。预计“宽信用”政策仍然会延续，但总量上的高增大概率将不会出现，政策指引更多地集中于精准支持小微企业以及防系统性风险上。从这个角度看，央行自5月下旬以来的狭义流动性收紧顺理成章，资金价格中枢的上移有力地打击了金融机构和部分企业的空转套利行为。随着“宽信用”节奏放缓，财政政策发力带来的乘数效应可能也会有所减少，政策组合包大概率从“发力逆周期”转向随着基本面情况“灵活调整”。从这个视角看，下半年基本面复苏情况更是债市博弈的焦点。 总体来说，我们认为后市债市博弈的焦点将集中于基本面的恢复斜率，在数据真空期债市收益率大概率维持震荡态势；同时资金利率波动也在上升，并且近期债市也面临着供给压力，操作上宜控制杠杆，等待基本面增长放缓带来的博弈机会。
养老金融正成为各家资管机构争夺的新风口。 虽然一直以来保险、基金公司是发行养老金融产品较多的机构，但在资管新规落地后，其他金融机构的理财产品越来越多地涉足这一领域，尤其是商业银行开始发力布局养老理财市场。今年以来，银行系养老理财产品的发行规模突飞猛进。 普益标准最新发布的统计数据显示，2019年仅有6家银行发行了共计152只养老理财产品。今年截至7月8日，已有16家银行共发行了122只产品。其中，城商行的发行数量依旧占大头，达68只；国有大行的35只产品均由理财子公司发行。 “个人养老金融市场现阶段仍处于起步期，但银行或其理财子公司发行养老理财产品具有网点广、客户群体多的优势。”某区域银行资管业务人士表示，其中，区域银行就有代发当地社保养老金的优势，这是精耕客户群体的先天资源优势。 例如，今年发行了50只此类产品的上海银行，就是较早布局养老金融领域的区域银行。上海银行是上海市首批代发养老金银行，根据该行年报数据，截至2019年末，该行养老金客户157.69万户，只占据该行零售客户总数的10.13%，但养老金客户综合资产2876.78亿元，贡献了该行零售客户综合资产的45.25%。 “在目标客户群体上，不少银行系的理财产品现阶段还是针对中老年理财，而客户群体的年龄阶段也决定了养老产品的风格，评级多为低风险产品，因为投资者年纪越大对投资品越趋于保守。”在上述资管人士看来。 以某城商行的养老系列理财产品为例，该产品主要有4个月和12个月期限，5万元起售，类型为固定收益类，每周滚动发行，发售对象为50周岁以上个人客户。 “相对而言，越年轻的客户，越能够承担一定风险，为年轻客户群体设计的产品可以尝试权益类，这是银行系养老金融未来可以进一步深挖的领域，但这也对机构的投研能力提出了更高要求。”上述人士表示。 与基金、保险相比，银行理财产品在养老金融领域涉足较晚。在保险机构中，目前有国寿养老、泰康养老、长江养老等8家养老保险公司和建信养老金管理公司发力养老金融领域，发行的个人养老保障管理产品的市场规模逾6000亿元。而公募基金的养老产品较为具体，根据客户不同年龄层次和风险承受力，主要分为养老目标风险型基金和养老目标日期型基金。 我国商业养老保障体系建设方兴未艾。目前，我国已经初步建立了三大支柱的养老金制度框架：第一支柱是由政府主导建立的基本养老保险；第二支柱为由企事业单位发起、由商业机构运作的职业养老金；第三支柱为居民个人自愿购买的、由商业机构提供的个人养老金。 第三支柱的养老金融产品发展不断受到政策推动。2019年4月，国务院印发《关于推进养老服务发展的意见》明确，支持银行、信托等金融机构开发养老型理财产品、信托产品等养老金融产品。市场人士认为，起步于2007年的商业银行的养老理财市场，或从2020年开始，进入激烈竞争期。
1 近日，公募基金的规模、持仓等情况已经陆陆续续披露完毕，引起众多吃瓜投资者的关注。 据数据统计，截止6月底，公募基金资产净值高达16.9万亿元。其中，开放式基金高达15亿元，占比接近总规模的90%。该大类基金中，货币基金占比最大，高达7.57万亿元，其次是债券基金，高达3.1万亿元。 （来源：机构整理） 按照配置类型分，债券基金市值最高，占比超过50%。其次是股票，持有市值3.4万亿，占比20.61%，较一季度持股市值的2.71万亿元，增加了6900亿，环比增加25.46%。 值得注意的是，现金类资产为3.1万亿元，占比竟然高达18.41%。这说明市场高涨之下，一批资金无从下手。 （来源：机构整理） 2018年底以来，股票持仓比例逐步走高，今年二季度已经占到总公募资产规模的2成以上。随着大盘行情的回暖，公募持股市值有所走高。 （来源：东方财富） 二季度，基金持有A股市值TOP10分别为贵州茅台、五粮液、立讯精密、恒瑞医药、中国平安、长春高新、美的集团、宁德时代、迈瑞医疗、中国中免，分别持有841亿元、547亿元、542.5亿元、387亿元、367亿元、354亿元、252亿元、248.6亿元、248.3亿元、247.6亿元。 以上10大重仓股均是中国核心优质资产，今年均取得了可喜的战绩。其中，中国中免暴涨138%，长春高新119%，立讯精密105%，宁德时代96%，迈瑞医疗92%，五粮液60%，贵州茅台45%，恒瑞医药37%，美的集团19%。唯有中国平安倒跌4.5%，是前10大重仓股中表现最差的。 （来源：Wind） 公募机构用真金白银选择出来的公司，均是各大优质赛道的龙头，资本市场的表现也都不错，确实有一套，值得密切跟踪。 我们细分来看，TOP10中有3家医药、2家白酒、1家免税、1家科技、1家新能源车、1家家电、1家保险。看行业分布，公募机构重点布局仍然在喝酒吃药，另外兼顾了科技行情。 这不就是今年的市场主线吗？ 我们再看外资前10大重仓股，有6家公司与国内公募机构重叠。不管是内资，还是外资机构，对于各大优质赛道的龙头均是看好的态度。 （来源：Wind） 今年二季度，基金增持最多的是立讯精密，额度高达254亿元，增仓了将近一倍，非常夸张。当季持有立讯精密的基金总量已经高达1095家，环比一季度增加了468家。 （二季度基金持有数增加TOP10，来源：机构） 2019年以来，立讯精密股价累计上涨600%，市值从580亿元直飙至当前的4000亿元，超越海康威视，成为科技龙头一哥。巨大涨幅背后是无线耳机airpods带来的增长预期。 当然，股价期间持续上涨，没有像样的回调，跟机构扎堆抱团亦密切相关。 （来源：Wind） 除了增持立讯外，中国中免、五粮液、贵州茅台、长春高新持股市值增幅也超100亿元以上。 有增就有减。中兴通讯被大幅减持82亿元，中国平安、汇顶科技、伊利股份、海螺水泥、浪潮信息均减持超过40亿元，牧原、温氏则减持超过30亿元。一部分是行情表现羸弱，一部分是高位获利了结。 （二季度基金持股市值减少TOP10，来源：机构） 2 聊完整体公募基金的情况之后，我们接下来重点关注一家公募基金机构明星——睿远基金。 睿远基金，相信你有所耳闻。今年2月，新首发基金募资上线是60亿元，而当天实际募资金额却高达1224亿元，超过了此前上投摩根亚太优势混合（QDII）在2007年创下的1162亿元的天量记录。 该支基金的创始人是大名鼎鼎的陈光明。他是国内顶尖信奉价值投资的基金经理，其长期管理的东方红4号基金，8年收益率超过700%。基于过去卓越的战绩，陈光明被抬高至与高瓴创始人张磊一个投资阶层。 （管理产品概况，来源：兴业证券整理） 固然，睿远基金的重仓股成为了市场密切关注的焦点。当前，公司旗下目前有4只基金，包括经典代表作——睿远成长价值A（007119.OF）。 （来源：Wind） 睿远成长价值A创立于2019年3月，上市以来，净值累计上涨45%，远远超过沪深300的18.7%的表现。 （来源：Wind） 截止二季度末，该基金前10大重仓股分别为国瓷材料、隆基股份、信维通信、立讯精密、东方雨虹、万华化学、凯利泰、人福医药、三诺生物、梦网集团。这10家公司持仓比例合计超过50%。 （来源：Wind） 以上重仓股中，三诺生物暴涨201%，人福医药158%，立讯精密以及东方雨虹均超100%，隆基股份94%。另外，涨幅最小的是信维通信、梦网集团，涨幅不足20%。 一季度末，睿远持有五粮液6.5亿元，持股比例高达5.51%。然而在二季度获利了结，退出了前10大重仓股。另外，一季度持有信维通信4.16亿元，二季度已经增仓至10亿元，预示着接下来可能会蕴含机会。 （来源：Wind） 如果继续回溯至去年二季度，我们可以发现立讯精密、东方雨虹、隆基股份等一直是睿远的重仓股，股价表现非常强势。 还有一个典型的例子。去年二季度，科伦药业是睿远基金第二大持股仓，持股比例高达10.12%。 （来源：Wind） 当季获利了结，三季度消失不见了，后面科伦药业来了一波又一波的杀跌。如果你7月参考了睿远基金的持股变化，说不定能够避免接下来的暴跌。 （来源：Wind） 睿远应该是公募基金界的杠把子，它的重仓股及其变化，是需要引起足够重视的。我们能够从大佬的配置中，挖掘一些机会、以及防范一些风险。 3 这里，还要提一下睿远旗下的另一只基金——睿远均衡价值三年A（008969.OF），于今年2月21日成立，也就是前文提到的被抢的火爆的基金。 近日，该只基金也公布了二季度重仓持股。看到没，万华化学、隆基股份、东方雨虹等公司一直是睿远成长价值A的去年开始建仓的重仓股。基本都是老面孔了，且基本是明牌。 （来源：Wind） 但其中，有一些新面孔——小米集团、宁波银行、健康元。小米集团自从4月底以来，股价累计上涨超过50%；宁波银行自从3月19日以来，股价累计上涨35%以上；健康元自从3月19日以来，累计上涨超过100%。 尤其是健康元，高瓴资本也刚刚定增入股21.7亿元。看到没，顶尖级机构都能看到优秀公司的投资机会。 （来源：Wind） 不管是外资，还是公私募机构的重仓股，它都是普通散户投资者的一扇重要的窗。站在巨人的肩膀上，及时跟踪、研究相关标的，不愧为一种好的策略。
停牌已超4年的明发集团，高层再 "换血"。 根据公告，黄庆祝辞任执行董事兼集团首席执行官，黄连春辞任执行董事、集团首席运营官兼执行副总裁，并任命钟小明为明发集团执行董事兼首席执行官。 公告显示，黄庆祝为明发集团创始人之一，黄连春为黄庆祝之胞弟。自明发集团于2009年11月13日在港交所上市以来，黄庆祝一直担任执行董事兼集团首席执行官，黄连春则一直担任执行董事、集团首席运营官兼执行副总裁。 今年4月，“黄氏四兄弟”中的另外两人黄焕明、黄丽水也均从明发集团辞任。至此，明发集团正式由“黄氏四兄弟”手中交到“职业经理人”钟小明手中。 明发集团创立于1994年是一家以城市运营为核心，以商业地产、人居建设、酒店经营为支柱，以工业、金融、商贸服务为辅的大型现代上市集团企业。2016年4月1日，因三宗销售交易未能提供足够凭证、以及部分现金付款及首款未能解释等原因，明发集团遭港交所停牌。 停牌这四年，明发集团业绩不甚理想。2019年明发集团净利润同比下降12%至11亿，合约销售额降三成至113.14亿元，土地储备减少4.9%至2130万平方米。同时，明发集团还面临着22%超高息美元债。 家族式管理，进击扩张 明发集团是典型的家族企业，1994年作为家族老二的黄焕明与老三黄庆祝，成立了明发集团。之后，老大黄丽水与老四黄连春相继加入。 其中，黄焕明占股55%为明发集团的实际控股人，其余三兄弟各占股15%。经营和管理方面，黄焕明负责集团财务、投资等宏观战略业务，黄庆祝负责厦门总部的业务，黄连春负责南京总部的业务，黄丽水则专攻设计等技术方面。 成立初期，明发集团就确定了商业地产和住宅地产并重的投资策略。 1998年，成立仅四年的明发集团一次性拿下厦门前埔南区13万平米土地，于2001年建成明发集团首个住宅地产项目—厦门明发国际新城。同年，明发集团又以7.8亿元的价格拿下厦门嘉禾路莲前路交叉口16万平米土地，于2007年建成明发集团首个商业地产项目—厦门明发商业广场。 2006年12月8日，明发集团又在同一天分别以9.81亿元和1.91亿元，拿下厦门核心区域一住宅用地和商业用地。 2007年，明发集团就宣布启动上市计划。2009年11月，明发集团成功登陆港交所，成为继宝龙地产、禹洲地产之后在香港上市的第三家厦门民营房企。 2010年，明发集团集宣布将南京设为集团总部，并进军北京、淮安、重庆、上海、泰州、沈阳等城市，加速扩张开启全国化布局。搜狐财经不完全统计发现，仅2010年初至2013年末，明发集团便在上述城市拿地不少于17块，投入超亿54元。 在2013年业绩会上，明发集团称公司的土地储备已超过1000万平米，足够支持开发5-6年。此时，明发集团的资产总值也由2009年上市时的18.96亿元增至2013年的353.71亿元，涨幅高达1765%。 同年，黄焕明家族以79亿元的财富排名全国第47位，成为《2013胡润房地产富豪榜》中厦门唯一上榜的地产富豪。 2013年业绩突降，2016年遭停牌 激进扩张之下总会存在隐患，明发集团的业绩起伏不定，多项核心业绩指标出现下滑。 2010年、2012年明发集团经营收入两连降，同比变化分别为-18.29%、-0.97%；销售毛利率也由2010年的40.83%降至2012年的31.84%，下降了8.99个百分点。 转折出现在2013年，2013年明发集团经营收入同比增长67.56%至62.69亿元，但净利润仅为13.99亿元同比下降20.71%，出现上市以来的首次净利润下滑。 同期，明发集团的销售毛利率由2009年的41.62%降至2013年的35.12%，销售净利率由2009年的26.74%降至2013年的21.95%。 到了2015年，明发集团营业收入跌至30.4亿元，仅约为2013年营业收入的一半；净利润巨幅缩减至3.19亿元，同比下降54.29%。报告期内，销售毛利率仅为12.30%，销售净利率仅为0.29%，均为2009年上市以来的最低值。 也正是2015年年度报告，让明发集团陷入停牌危机。彼时审计机构普华永道 (明发集团前会计事务所)对明发集团发布的2015年年报出具了“不发表意见”的审计报告。 审计师对年报持保留意见源于三个出售事项：2014年明发集团以6.63亿元代价出售天津一家附属公司51%的股权；以1.89亿元向控股股东及其关系密切家庭成员出售8个物业单位；以及向一名分包商出售若干物业的使用权，涉及42组物业，总代价6.44亿元。 另外，明发集团2015年在现金付款和收款上分别有约9亿元和5.4亿元款项没有合法的书面证明。 彼时，普华永道要求明发集团对交易真确性及商业实质性进行独立调查，但截至2015年业绩报告发布，明发集团并未展开调查。为此，2016年4月1日，明发集团被香港证监会责令停牌。 同年，港交所就明发集团复牌提出四个条件：对前核数师提出的事宜进行调查并披露调查结果，处理2015年财报中的审核保留意见，将所有重大资料告知市场，刊发所有尚未发布财务业绩。 2019年，港交所又给出的额外三个复牌条件，具体聚焦明发内部经营管理以及管理层诚信管理上，并要解决2015财政年度至2018财政年度间一切审计修改，包括有关的审计事宜。 停牌后，明发集团就一直为复牌工作而奔波。 2019年1月，明发集团刊发2015年度报告；3月，明发集团发表《独立法证调查主要结果概要》报告，对2016年普华永道提出的的疑问做了对应的说明；7月，明发集团更是连发6份财报，分别刊登2016年-2018年的业绩报和2016-2018三年中期业绩公告。 管理层调整也随之而来，2019年7月明发集团委任刘煜炜为公司执行董事。 资料显示，刘煜炜曾为北京永大税务师事务所有限公司执行总裁、厦门楚瀚税务师事务所、厦门楚瀚会计师事务所总经理，并曾担任建明（厦门）房地产开发有限公司、泰安恒地玉都房地产开发有限公司、南中投资集团（厦门）有限公司等多家大中型房地产企业集团顾问，具备丰富的财务管理经验。 今年4月，黄焕明和黄丽水又先后从明发集团辞任相关职务。至此，加上本月黄庆祝和黄连春的离开，这便意味着明发集团的创始团队即 “黄氏四兄弟”均退出了明发集团一线管理职务。 公告显示，履新者钟小明，现年53岁，在内地房地产行业拥有超过20年经验，2015年至2019年期间，曾任中冶置业（福建）有限公司总经理。 2019年合约销售额下降30.8%，偿债资金存缺口 停牌这四年，明发集团净利润不断缩水。 财报显示，2016年至2019年明发集团分别实现营收50.9亿元、100.71亿元、116.4亿元、126.1亿元，同比增速为67.44%、97.88%、15.59%、8.75%。 从表面上看明发集团的营业收入呈上升趋势，但明发集团2017年和2018年净利润均有所下滑，同比增速为-12.24%、-16.51%。若与被摘牌时的业绩相比，则净利润由2016年的11.69亿元，降至2019年的9.52亿元，降幅为18.56%。 同时，明发集团的毛利增长也由2016年的29.47%降至2019年的20.35%，销售净利率则由2016年的23.07%下降至2019年的8.97%。 销售毛利率虽实现四连增，但仅有2019年21.58%的销售毛利率，高出行业平均值1.2个百分点，其余年份销售毛利率均不及行业平均水平。 此外，2019年明发集团合约销售额为113.1亿，较2018年163.59亿元同比下降30.8%。 明发集团现有土地储备也略显不足，截至2019年底集团应占土地储备减少4.9%至约2130万平方米。明发集团在年报中表示，考虑到2020年经济的不确定性，集团将优先发展现有土地储备，并在补充地块上更为谨慎。 明发集团还面临着不小的偿债压力。 财报显示，明发集团的负债总额从2016年的476.4亿元增至590.41亿元，总资产由2016年的609.04增长到2019年757.25亿元，总资产负债率为77.9%。 具体到流动负债总额，该项目由2016年的407.24亿元增至545.55亿元，增幅为33.39%；流动负债总额占负债总额的比重，也由2016年的85%增至92%。 2016至2019年明发集团经营性活动现金流量净额分别为11.82亿元、-33.66亿元、27.80亿元、11.18亿元，现金短债比分别为0.02、-0.07、0.05、0.02，短期偿债能力较弱。 截至2019年末，明发集团的现金及现金等价物余额为人民币34.88亿元，应于1年内及1年后偿还的借款分别为64.92亿元和5.604亿元，现金不足以覆盖短期债务。 图片来源：企业公告 债务压顶让明发集团被迫高息举债。 6月1日明发集团宣布将发行1.76亿美元的债券，公告中写道，若集团在债券到期日未能根据债券条件支付任何到期款项，将按照22%的年利率再加上10%的年利率，以每年360天来计算逾期款项的利息。 这便意味着，若明发集团未能如期偿还该笔债券，债券的利息将会飙升至32%。 截至目前，明发集团仍未能获得港交所的复牌允许。 不过，在7月3日发布的一份公告中，明发集团称，公司在3月20日接到了联交所发布的函件，要求就达成复牌条件继续呈递进一步文件，并于4月27日做出详尽书面答复，目前正等候联交所就公司要求股份恢复于联交所买卖作出决定。
商业银行数字化转型落地 需重点考虑调整生产关系 在疫情常态化的大背景下，伴随着生活多个场景的线上化、数字化迁移，金融服务的在线化、数字化已成为共识，不再停留在喊口号的阶段，而是真正思考如何转型落实。 全国4000多家商业银行都在思考的这一道必答题，基于各家银行的资源禀赋、地域规模等不同，其答案也有很大差异，如何拿到数字化转型的高分？近日，在由金融城组织的“疫情常态化下的银行数字化转型方向和策略”内部研讨会上，多家银行负责人分享了自己的实践探索与深度思考。在他们看来，技术并不是数字化转型的唯一关注因素，大数据风控模型也不是放之四海而皆准，金融科技驱动数字化转型，但各家银行仍然要根据自身情况，选择合适的数字化转型路径。 数字化转型要建立“容错文化” 光大银行党委委员杨兵兵认为，疫情给人们的生活带来了很大改变，催化了很多在线化业务的快速发展，也正在逐步摧毁一些线下的传统业务模式，疫情常态化背景下，监管部门及时出台了一系列政策，积极支持银行等金融机构的数字化转型。 从经济学角度来看，数字经济在整个经济规模的占比正在不断提升，金融服务于经济，商业银行数字化转型是响应数字经济发展的需求；从客户角度而言，80后、90后这一代对金融的需求有几个特点：“随时随地、知我所需、量身定制”，如果商业银行不做数字化转型，就无法适应客户的需求变化；从技术的角度来看，技术是这一轮银行数字化转型的根本推动力，大数据是业务决策的基础，人工智能是服务体验改善的关键，移动设备是客户经营的平台，生物识别是线上风险控制的起点，区块链是构造可信环境的保障。 在杨兵兵看来，银行数字化转型过程中，业务数字化是基础，数字业务化是升级，数字化治理是提升银行管理效能、建立智能决策机制的关键，要真正实现数字化转型，目前生产力（金融科技技术）已经就位，但各家银行需要对生产关系做相应的调整。 如何调整生产关系？杨兵兵提出了5个建议： 第一，树立担当意识，要从上到下意识到数字化转型对于商业银行发展而言，是一个时代的命题与责任； 第二，提升治理能力，商业银行应该有一些具有科技背景的领导进入管理层，对数字化转型提供专业建议，银行应通过科技战略委员会牵头全行的数字化转型，代表全行整体意志； 第三，建立敏捷组织，敏捷不仅仅是科技的敏捷，更多的应该是行为的敏捷和数据的共享； 第四，塑造风投的理念，银行划拨在科技创新上的费用，管理层应该有风投的意识，这是一种投资而不仅仅只是费用，也要做好投资失败的心理准备； 第五，形成容错文化，如果没有容错的文化体制，大家都不肯创新，更没法带来相应的转变。 线上流量价值正在加速打折 新网银行党委书记、行长江海认为，5G的商用、移动互联网的普及、人工智能的爆发，让在线化作业成为可能，让“零接触”服务成为常态。疫情检验了银行业金融科技实力，也强化和确认了未来银行业数字化转型方向和策略。新冠疫情对银行业的冲击，也将用银行业数字转型的巨大进步来进行补偿。“零接触”银行的技术变革呼啸而来，未来的银行将不再是特定的场所，而是泛在的服务；不再是经营场所驱动业务，而是客户需求触发业务。只要有需求、有场景、有应用，就会有银行的存在。 数字化转型离不开数字化风控，但此前业界一直担心，大数据风控没有经历一个长周期检验。江海认为，数字化风控的大样本量和样本的广覆盖面能够弥补周期不够长的短板。过去所谓长周期检验是为了通过时间积累百万量级的样本数据，但今天的数字化风控已经能够在短短几年时间累积上亿量级的数据，这些样本已经具有多样性、广维度、可重复性等特点。 移动互联网的普及，为对抗疫情提供了健康码、在线网课等数字化法宝，为银行提供了数字化风控技术，彻底革新了零售金融风控的底层逻辑和方法论。传统风控依靠财务数据，对零售客户授信需要客户提供银行流水、房产证、收入等证明，但这些数据都是“低维、低频、低可信”的粗颗粒数据，最终会导致银行往往只能对头部客群进行授信，不能真正做到普惠金融。数字化风控，则是围绕唯一的身份ID，依托全场景、全方位的互联网应用所沉淀的“高维、高频、高可信”的行为数据进行客户画像，能够对大众长尾客群进行授信。风控要素从财务数据到行为数据，风控方法从基于财务数据的简单现金流预测模型到基于行为数据的高维变量复杂决策过程，是一个革命性的代际跃升。 通过对客户行为授信，新网银行累计发放贷款4200亿，累计发放贷款笔数11800万笔，客群主要集中在三四线城市、主流金融难以覆盖的人群。特别是这次疫情冲击叠加经济周期的结构性调整，这些样本都是对数字化风控经历周期性检验的一次“尝试”。 银行业在数字化转型过程中往往苦于线上流量短缺。江海认为，线上流量的金融价值正在加速打折，多头授信、用户重叠比例持续升高。根据某些金融机构小样本对不同互联网渠道的进件客户进行撞库，仅几百万量级的客户数据撞库都有3-5%的重叠率。如果将全量数据进行撞库，重叠率可能是两位数的比例。他认为，优质的金融流量不在互联网巨头，而是在大行；不在线上，而是在线下。银行业数字化营销的核心就是把休眠客户转化为激活客户，把交易类客户转化为资产类客户，把线下客户转为线上客户。 江海分析认为，未来数字化转型过程中，在技术架构上，金融科技的“技术扩散效应”加剧凸显，尖端金融科技将从少数巨头的专利变成中小银行的红利，数字化风控、自动化审批将迅速成为行业的标配。授信审批环节，人机结合的分布式计算模式可能会大行其道，特别是面对数据相对非饱和群体的精准授信尤其有价值。机器管准入，发挥客观标准性的优势，着重解决0和1的问题；人工调额度、调利率，发挥客户经理和审批人员的主观能动性，着重解决1和10的问题。 银行不能照搬互联网企业模式 上海新金融研究院副院长、浙商银行原行长刘晓春认为，疫情促使“数字化转型迎来了高潮，但同时也需要冷静”。要认清疫情之后哪些变化将是永久性的，哪些又只是暂时的，哪些业务实践、技术创新在疫情中发挥了很好的作用？哪些技术还可以完善与提升？ 他认为银行产品跟其他企业商品具有很大区别，银行具有很强的特殊性，银行数字化转型不能照搬科技企业、互联网企业那一套思维模式和商业模式。银行的核心在于风险，金融科技如今正在帮助我们去更好的识别风险，但大数据模型不是万能的，要针对不同的客群去做不同的调整，要理性看待大数据风控的作用。 在很多与会者看来，如今商业银行数字化转型已经成为一个共识，但每一家银行的节奏和进程都有很大差异，需要结合自身资源禀赋进行差异化发展。未来，银行数字化发展也将逐步从个人消费金融领域逐步扩散至产业金融领域，依托产业互联网的快速发展，基于线上线下各类数据的分析应用，产业互联网金融也将迎来新的机遇与空间。
7月17日，钛媒体、链得得联合六脉数字科技、区块链服务网络BSN联盟共同发起“T-EDGE X 全球产业区块链峰会”，会上，区块链服务网络BSN联盟宣布，六脉数字科技将承建国家区块链服务网络第一家商用主干网“BSN北京区块链主干网”。六脉数科CEO甘醇还在会上发布了六脉数科推出的第一款六脉BSN云产品。甘醇表示，底层技术真正的发展是需要从真实的业务场景进行反推的。区块链企业要在真正的区块链能最大化的发挥价值的场景中深耕，这样的商业场景也能为提供一种可持续化的商业模式，让公司能够持续获得成长。这样，企业既可以在特定的领域创造更多的价值，同时有了足够的商业资源、可持续性资源，反过来投资本身技术框架的发展。以下为甘醇的主题演讲内容，经链得得编辑：非常荣幸能在在座各位领导、各位伙伴的见证之下发布六脉数科第一款六脉BSN云产品。六脉数科在北京、成都有双总部和研发中心，经过接近两年的发展，现在有近200个团队成员，其中80%都是研发人员。六脉数科也是BSN的核心技术开发企业，是全国首家推出商用落户产品的BSN门户。另外，我们最近很荣幸地以全球科技企业成员之一的身份加入了联合国国际区块链组织。六脉BSN云是基于BSN开发组成的区块链云基础设施，为广大企业及开发者提供快速便捷按需付费的区块链应用环境。六脉BSN云除了有非常丰富和稳定的BSN基础资源以外，在上层也有自研的防火墙体系、智能运维体系和快速运营、营销体系。当前我演示的所有产品已经直接上线并可以使用，大家可以直接通过六脉的官网进行体验。10分钟的时间可以完成从应用创建到开始尝试部署的全过程。我作为一个创业者，同时也是BSN门户的运营方，想分享一下六脉数科创立的历程。2018年团队组建的时候，我们最早做纯技术底层框架，希望要做一个中国自己开发的技术框架。但是经过了一段时间开发过后，我们发现底层技术真正的发展是需要从真实的业务场景进行反推的。就像国内很多技术标准和技术创新是因为中国的互联网业务有飞速的发展，有这么多场景促进技术的创新和实践，通过商业可持续化的方式让技术持续化的投入和发展。所以最后我们调整了业务形态，在区块链能最大化的发挥价值的场景中深耕，这样的商业场景也能为我们提供一种可持续化的商业模式，让公司能够持续获得成长。这样，我们既可以在特定的领域创造更多的价值，同时有了足够的商业资源、可持续性资源，反过来投资本身技术框架的发展。所以我们从政务治理、产业赋能、数字贸易、数字金融这两年做了非常多深入的研究和探索。接下来我也会在三个领域给大家分享一些实际探索经验和成果。区块链应用场景：数据中台和司法存证首先这个案例是是国内一家国有建筑集团，规模非常大，下属超过几十家建筑公司。但它面临建筑产业当前的一些比较突出的矛盾点。首先是行业的工程质量难保障，农民工的讨薪发薪有非常多困难，同时行业缺乏标准的职业体系。这个公司投资了一家互联网科技企业，开发了整套的SaaS系统，希望通过信息化的方式改善矛盾点。但他们发现在应用过程中遇到了很大的问题，比如如何保证数据的真实性？作为一家商业公司，该集团已经存储了非常多数据。但是，商业公司的数据很难发挥这种跨组织的、让监管愿意进行背书的能力。因为用户会质疑数据的真实性，所以以他们现在存储的施工数据进行司法认证和取证非常困难。我认为这是非常好的区块链应用场景，通过引入区块链解决方案，该集团梳理了数据，将工人的施工数据、建筑公司流程数据进行了上链存证，同时制作了一个非常业务特性化的监控面板，可以让监管机构查询所有的发薪数据，对潜在的纠纷进行实时预警。我们并不想做一家简单的技术外包公司，我认为任何一个行业发展都要有一个可持续化的商业模式，而不仅仅是提供服务。我们一开始是以非常低的成本去介入项目，与BSN的理念相同，首先利用非常低的门槛，让业务可以进行尝试和运行，伴随着业务的成功再和业务一起分享区块链额外创造的价值。我们独创了一种读写不同权的收益模式，通过在特定的场景中对我们业务调用的资源数量进行收费，当前企业的业务规模较小时，建设成本也会非常小，企业也非常愿意使用我们整套方案。区块链应用场景：商品溯源和OA系统另外一个案例在贸易场景中。贸易是未来非常数字经济发展的重要环节。国内一家非常大的微商公司，主营日韩化妆品的进口和销售。他们每年出货量很大，通过微商的分销体系进行销售，但经常有用户投诉到分销节点，要求退款、退货。但分销节点也很难在无法溯源的情况下分辨产品的真假，导致每年造成数千万的经济损失。我们走访了很多一线港口，希望进行区块链和进口业务链条的改造。最终我们对山东某港口进行了改造，以区块链技术对业务链条进行上链，在该港口设立了智能仓库，货品只要入关、入库就有唯一的哈希码进行全流程的上链和追溯，通过这样改造，假货问题得到了极大缓解。同时，我们也给该公司进行了创新的商业模式改造，把原本线下的分销商制度通过链上的智能合约进行了重新设置。通过当前的投诉率、整体的目标完成情况进行智能排序，减少了中间环节，提高了效率。区块链应用场景：普惠金融最后在金融场景中有这样一个案例：国内有一家养殖企业希望能够进行区块链改造。传统的养殖业模式是农户分包，企业把种鸡、种猪供应给农户，农户有成品后再统一收购。传统农业和养殖业数字化程度较低，却是非常好的区块链技术的应用场景。我们通过区块链技术帮企业解决农户在养殖周期里的融资问题，把所有农户的个人身份数据、往期养殖的业绩情况、生产规模相关数据进行了上链改造，并提出了一个自金融的概念，希望通过养殖的底层端点引入金融业务，促进资金在信息化程度较低的地区的流动。最后我想再分享一下六脉数科的技术愿景。六脉数科是一家区块链技术公司，中国要做自主可控技术，作为一个技术人，我们可以感受到这种使命感。2018年以来，六脉数科作为一个有区块链情结的公司，会在自主可控的联盟链底层框架方面持续投入，也希望以创新化的业务模式让区块链真正做到大规模的商用，探索一条六脉数科自己道路。六脉数科也希望借由BSN联盟这样的组织，让中国自主可控的技术产品、技术方案能够形成一个有影响力的生态，中国技术能成为国际的标准，能在全球形成更大的影响力。谢谢大家！【本文原发布于链得得，授权钛媒体App发布，作者：大文】
经历了上周的震荡，本周A股动能有所复苏，本周三北向资金净流入41.7亿元，逆转上周持续大幅净流出的局面，上证综指当日收报3333点。 “此前的确可能存在资金获利了结的情况，但不必过度解读北上资金的变动，其中参与的机构类型众多，外资包括灵活的对冲基金、偏长线的公募基金等等，也同样包括一些注册在香港的中资机构。”瑞信中国/香港研究部主管、中国股票策略师黄翔日前在接受记者专访时表示。他也提及，全球刺激力度空前、中国经济率先复苏，当前A股的估值并不算过高，只有医疗保健的市盈率（PE）略超2015年的峰值，工业和能源行业的PE和市净率（PB）都不到2015年的一半。尽管市场不排除出现短期震荡，但无碍A股整体向好的格局。 值得一提的是，近期市场对于A股延长交易时间的讨论众多。对此，黄翔认为，外资乐见交易时间适度延长。随着沪深港通不断发展，两地的互联互通程度提升，A股将交易时间进一步与港股和国际市场接轨，将便利外资参与A股。 关注中报以及公司指引 7月20日，瑞信更新了对MSCI中国、恒生指数和沪深300指数的目标价，最新目标价分别为110、28500、5500，PE目标值分别为18.2倍、13.9倍和17.6倍，分别还有18%、14%和22%的上行空间。 黄翔认为，尽管A股估值已经提升，但并未过度，多数指数目前的PE仍远低于2015年的峰值。 截至7月中旬，上证综指的12个月远期PE和PB分别为12.3倍和1.3倍，远低于2015年19倍和2.3倍的峰值。沪深300指数目前的PE和PB分别为13.6倍和1.8倍，瑞信认为这看起来仍然合理。此外，创业板和中证500的PE仅为2015年峰值水平的一半。 就行业估值而言，黄翔认为，旧经济领域的估值仍较低。在沪深300指数中，目前只有医疗保健板块的PE达43倍，高于2015年峰值的34倍。就PB而言，只有医疗保健和必选消费的估值分别达到7.4倍和6.6倍，高于2015年5.7倍和5.4倍的峰值。同时，工业和能源行业的PE和PB都不到2015年的一半。IT板块虽在这轮行情中炙手可热，但其估值仍较低(PB为5.2倍，PE为36.7倍)，而在2015年的峰值时，PE分别为10倍和53.7倍。 下一阶段，黄翔认为，不仅要看公司的业绩和行业景气度，也要关注公司对未来的指引。 目前，瑞信更新了其以MSCI中国指数为基准的模拟投资组合的配比，虽然在战略层面仍重仓可选及必选消费，但就战术角度而言，获利了结前周期的板块，并且加大对后周期和处于复苏周期的企业的布局。例如，瑞信适度下调了对房地产、IT、医疗保健、可选消费和通信行业的配比，并增加了公用事业、材料、金融（保险）、必选消费和能源的配比。 无需过度解读北上资金波动 近期北上资金的大幅波动引发了市场关注。 黄翔认为，与2015年相比，外国投资者对A股市场的参与度有所提高。北上资金贡献了A股市场6%的交易量，而2015年该比例仅0.3%；海外投资者目前的A股持有量占流通市值的7%，而2015年时该比例还不到1%。 不过，相比起公募基金的大幅发行，外资并非此轮A股上行的主要推动力，同样黄翔也认为无须过度解读北向资金的变动，单日较大幅的流出也并不意味着外资变得“投机”了。 尤其受到关注的是，7月14日当天，沪指盘中跌幅一度超2%，收盘跌幅收窄至0.83%。北向资金大幅流出173.84亿元，刷新历史单日新高。“北上资金中，各种风格的外资都有，有些对风险控制的要求很高，例如因风控原因不能出现一定比例的回撤，因此到一定时候背后系统会有自动减仓的指示。”黄翔称。 但就中长期而言，北上资金仍大概率将持续流入。近年来外资不断加大对中国市场的投研布局，其中主要增加的部分就是针对A股，“近年来，外资对A股的兴趣越来越大，从起初只配知名大蓝筹，到现在开始覆盖到二线股票，调研水平和公司覆盖度都在攀升。对一家外资机构而言，就算只将整体组合中的A股增加到5个，可能其需要覆盖的公司就要达50个，即需涵盖相关公司的上下游。”他称。 除了外资这股机构化力量，瑞信认为，A股以公募基金、保险机构、养老金为代表的机构投资者市场参与程度仍较低，提升潜力巨大。 中国于1998年和2001年相继迎来首只封闭式和开放式股票型公募基金，截至今年上半年，股票型和混合型公募基金净值合计已达3.9万亿元，占A股自由流通总市值的16%。保险机构和养老金等其他中长期机构投资者的持续引入也将进一步加速A股机构化进程。 目前，中国内地和香港上市股票的总市值接近13万亿美元，相当于中国名义GDP的97%，而美股总市值为44万亿，相当于美国GDP的210%。 外资乐见A股交易时间适度延长 近期，对于适度延长A股交易时间的讨论也不断升温。黄翔认为，关键在于两地开市收市的一致性，有利于信息在两地市场同时充分反应，也有助于投资者的风险管理。A股的交易时间若能适度延长至与港股相同的水平，或更有利于外资参与到A股中来。 有观点认为，与上个世纪90年代创立初期相比，A股市场已发生巨大变化。特别是去年以来，中国修改了《证券法》，加大了对证券市场违法犯罪行为的打击力度，推出了科创板注册制试点，创业板改革并试点注册制也在推进中。同时，外资在A股的参与度不断提升。A股当初设立的较短交易时段，已难以满足当前市场国内外投资者的需求。今年两会期间，全国人大代表李东生、全国政协委员李维平分别提出了议案和提案，均建议延长现有的股市交易时间，引发投资者热议。 “例如，港股收盘时间为北京时间下午4点，和A股就有1小时的时差。若在此期间出现突发事件或公司公告，A股则无法充分反应，同时对于配置A股的海外投资机构而言，也会出现一些无法应对客户赎回或买入要求的情况。”黄翔表示，沪深两家证券交易所正常交易时间为4小时，在全球主要股票市场中最短。香港交易所多次延长交易时间，交易时长达到5.5小时。新加坡证券交易所取消午间休市，交易时长达8小时，已接近欧洲主要交易所的交易时长。 除了交易时间，事实上A股和港股还存在交易假期的问题。外资主要通过沪、深港通参与A股，中国内地资金也多通过港股通布局港股，但中国内地和香港的假期并不相同。例如，6月24日为端午假期，但南向的港股通于6月23日就已开始暂停。这一问题导致若外资基金存在投资者赎回的需求，外资可能无法卖出股票。 “这就涉及到两边清算体制不统一的问题，中国内地目前采用的是T+0/T+1的非货银对付的交割结算制度。相比之下，MSCI 指数中的大多数市场当前以T+2或T+3货银对付的交割结算周期运行。”业内人士表示。在开放的进程中，各地市场的差异仍需要逐步适应和弥合。
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